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纺织品与服装行业研究报告:国信证券-纺织品与服装行业08年投资策略-071227

研报作者:方军平,高芳敏 来自:国信证券 时间:2007-12-27 10:19:45
  • 股票名称
    纺织品与服装行业
  • 股票代码
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    cq***24
  • 研报出处
    国信证券
  • 研报页数
    14 页
  • 推荐评级
    谨慎推荐
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研究报告内容

行业研究 纺织品与服装行业分析师 方军平 电话:021-6886202 Email:fangjp@guosen.com.cn 纺织品与服装行业首席分析师: 高芳敏 电话:021-68864586 MB:13311768295 Email:gaofm@guosen.com.cn 相关研究报告: 《关注品牌渠道,分享持续增长》 2007/11/12. 《借增发实现内销品牌渠道建设跨越》 -2007/12/19 行业研究报告 纺织品与服装行业 谨慎推荐 (维持评级) 年度策略报告 内销品牌渠道公司具备长期投资价值 07年行业运行平稳,08年面临诸多考验,出口回落趋势确立 07年行业收入和利润将分别保持20%和30%左右的增长速度,增幅回落趋势确 立。

原材料及动力人工成本的上升压缩了纺织业生产成本,行业毛利被压缩到 10%左右的水平。

服装行业相对有一定价格转移能力和传导力,运行平稳。

从 08年看,持续升值和出口退税率下调将对行业形成考验。

出口增速回落趋势确 立又形成对内销的压力 内销整体保持20%以上增长,竞争加剧,品牌渠道地位突出 国内居民收入继续高速增长,服装内销依然将保持20%以上增长。

而在行业固 定资产投资居高不下的前提下,出口的回落进一步加剧内销的竞争。

拥有品牌渠 道的公司将在竞争中处于优势地位,在梯度竞争环境下分享市场的高增长,同时 在相对高端目标市场获取可观收益 上市公司盈利增长整体质量一般,行业估值优势逐渐下降 前三季度纺织服装主流公司主营业务收入、主营业务利润、息税前利润(EBIT) 和净利润同比分别同比增长24.2%、18.9%、29.5%和20.6%。

实现投资收益 1.75亿元,同比增长近19倍,扣除投资收益贡献后净利润同比增长9.56%,公 司盈利增长质量一般。

而公司股价的上涨使公司估值提升,08年行业平均PE 上升到31倍,相对优势逐渐下降 投资策略:关注品牌渠道,分享服装消费升级带来的持续增长 投资策略上,我们仍然认为品牌和渠道是行业内公司竞争的稀缺资源,是盈利能 力差异的关键。

继续推荐具有品牌和渠道优势的公司,如孚日股份、伟星股份、 雅戈尔和大杨创世;报喜鸟等待股价的合理回归。

从未来一年投资标的看,将有 一批真正有代表意义的品牌渠道类公司上市,如家纺品牌渠道商罗莱和梦洁的上 市,品牌女装宝姿的回归A股和休闲装龙头美特斯邦威的IPO。

国信重点公司盈利预测表 公司名称P(07/12/25) 07EPS 08EPSBPS 07PE 08PEPB投资评级 伟星股份29.880.751.063.5739.84 28.19 8.37 谨慎推荐 孚日股份14.980.320.452.346.81 33.29 6.51 谨慎推荐 雅戈尔24.110.420.576.8457.40 42.30 3.52 谨慎推荐 报喜鸟31.580.540.614.9958.48 51.77 6.33 无评级 大杨创世12.50.320.403.3739.06 31.25 3.71 推荐 鲁泰A 15.870.470.592.5133.77 26.90 6.32 中性 凯诺科技8.670.360.42524.08 20.64 1.73 中性 数据来源:国信证券经济研究所 2007年12月27日 目录 2007年行业总体平稳...................................................................................4 纺织业利润空间进一步缩小,服装业运行平稳.........................................4 行业毛利率稳中略升,亏损面仍然维持高位.............................................4 2008年行业展望:国内服装消费升级仍是主看点.......................................5 居民收入继续快速增长,国内服装消费高增长.........................................5 相对主要竞争国家人民币升值平缓,出口温和回落..................................5 服装业固定资产投资高位增长,投资质量不断提高..................................6 产品价格:原材料价格持续上涨,零售物价回落......................................6 上市公司分析:品牌渠道公司持续高增长....................................................8 行业整体成长性一般.................................................................................8 品牌与渠道公司享受持续高增长...............................................................9 投资策略:把握服装消费升级分享持续成长................................................9 国内外估值比较:品牌渠道公司仍有空间................................................9 图表目录 表1:2007年12月ICAC全球棉花供求预测.............................................7 表2:纺织服装板块合并累计利润表..........................................................8 表3: 3Q04-3Q07整体(21家)累计营运指标.............................................9 表4:国信重点公司盈利预测表.................................................................10 图1:03.6-07.8规模以上纺织服装企业指标同比增速(%) ......................4 图2:03.6-07.8纺织服装企业亏损企业比例...............................................4 图3:03.6-07.8纺织服装行业毛利率..........................................................4 图4:1Q02-3Q07城镇人均可支配与农村现金收入及同比..........................5 图5:04.2-07.9社会消费品零售总额中服装同比增速...................................5 图6:人民币汇改以来与主要竞争国家货币兑美元升值幅度对比................5 图7:2004.1-07.9纺织与服装单月出口额与累计同比................................6 图8:2007.6-10月中国柯桥外贸价格指数与外贸景气指数........................6 图9: 04.3—07.9纺织行业固定资产投资累计同比(%).............................6 图10: 04.9—07.9年纺织原料及产品出厂价格指数走势..............................7 图11: 04.9—07.9纺织服装零售物价指数....................................................7 图12: 05.01.01-07.11.5国内外棉花价格走势..............................................7 图13: 05.1.1-07.11.6涤纶短纤与粘胶短纤价格...........................................7 图14: 3Q04-3Q07纺织服装行业21家公司利润率水平...............................9 图15: 3Q04-3Q07重点公司扣除非经常性损益ROE % ...............................9 图16: 3Q04-3Q07重点公司净利润同比增长% ...........................................9 附表1:香港纺织服装鞋帽主要公司估值比较.............................................12 2007年行业总体运行平稳 纺织业利润空间进一步缩小,服装业运行平稳 wind数据显示,2007年1-8月纺织业实现收入和利润总额分别同比增长 21.75%和30.55%,增幅同比减少0.93和4.31个点;服装鞋帽制造业实现收入 和利润总额分别同比增长23.84%和29.08%,同比分别下降0.62个点和上升 1.12个点。

剔除掉化纤行业利润暴增的影响,纺织制造等上游由于原材料、劳 动力、人民币汇升值等影响下,生产成本上升,利润空间进一步缩小,下游服装 制造业也相对比较平稳。

图1:03.6-07.8规模以上纺织服装企业指标同比增速(%) 0 10 20 30 40 50 60 Aug-04 Nov-04 Feb-05 May-05 Aug-05 Nov-05 Feb-06 May-06 Aug-06 Nov-06 Feb-07 May-07 Aug-07 纺织业收入纺织业利润服装业收入服装业利润 数据来源:Wind,国信证券经济研究所 行业毛利率稳中略升,亏损面仍然维持高位 wind数据显示,2007年1-8月纺织业毛利率10.09%,服装鞋帽业毛利率 13.85%,均与去年基本持平。

节能减排、出口设限等对中小企业形成更大压力, 多数中小企业并未分享行业平稳增长带来的盈利改善,行业亏损面仍然高企,前 8个月,纺织业亏损面17.9%,服装业亏损面21.7%。

图2:03.6-07.8纺织服装企业亏损企业比例图3:03.6-07.8纺织服装行业毛利率 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% Aug-04 Nov-04 Mar-05 Jun-05 Sep-05 Dec-05 Apr-06 Jul-06 Oct-06 Feb-07 0 0.05 0.1 0.15 0.2 0.25 0.3 纺织服装 9% 9% 9% 9% 10% 10% 10% 10% Aug-04 Nov-04 Mar-05 Jun-05 Sep-05 Dec-05 Apr-06 Jul-06 Oct-06 Feb-07 0.13 0.132 0.134 0.136 0.138 0.14 0.142 0.144 0.146 0.148 纺织服装 数据来源:Wind,国信证券经济研究所 数据来源:Wind,国信证券经济研究所 2008年行业展望:国内消费升级仍是主要看点 居民收入继续快速增长,国内服装消费高增长 国内市场看,居民收入继续高速增长,服装内销依然旺盛。

2007年1-3季 度城镇居民人均可支配收入10346元,同比增长17.58%;农村居民现金收入 3321元,同比增长20.24%。

国家统计局数据显示1-9月国内服装鞋帽针纺织品 类增长24.7%,连续11个月保持20%以上的高速增长。

我们认为,国内宏观经 济整体景气,居民服装消费升级仍处于上升期,服装内销后续仍将保持20%以 上的高速增长。

相对主要竞争国家人民币升值平缓,出口温和回落 与主要竞争国家相比,人民币升值相对平稳。

自2005-7-21人民币汇改以来, 印度卢比兑美元累计升值9.73%,巴西里亚伊兑美元累计升值34.5%,土耳其 新尼拉兑美元累计升值11%,巴基斯坦卢比兑美元累计贬值2.7%,人民币兑美 元累计升值11.3%。

图6:人民币汇改以来与主要竞争国家货币兑美元升值幅度对比 (25) (22) (19) (16) (13) (10) (7) (4) (1) 2 5 8 11 14 17 20 23 26 29 32 35 38 07- 21- 05 08- 21- 05 09- 21- 05 10- 21- 05 11- 21- 05 12- 21- 05 01- 21- 06 02- 21- 06 03- 21- 06 04- 21- 06 05- 21- 06 06- 21- 06 07- 21- 06 08- 21- 06 09- 21- 06 10- 21- 06 11- 21- 06 12- 21- 06 01- 21- 07 02- 21- 07 03- 21- 07 04- 21- 07 05- 21- 07 06- 21- 07 07- 21- 07 08- 21- 07 09- 21- 07 10- 21- 07 BRLCurncy TRYCurncy INRCurncy PKRCurncy rmb 数据来源:bloomberg,国信证券经济研究所 劳动力等要素成本上升,退税和贸易壁垒的效应正在逐步体现,出口增速回 图4:1Q02-3Q07城镇人均可支配与农村现金收入及同比图5:04.2-07.9社会消费品零售总额中服装同比增速 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 3q024q021q032q033q034q031q042q043q044q041q052q053q054q051q062q063q064q061q072q073q07 0 5 10 15 20 25城镇居民人均可支配收入(元)农村居民现金收入(元)城镇累计同比%农村累计同比% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 22% 24% 26% 28% 30% J u n - 04 A u g - 04 O c t - 04 M a r - 05 M a y - 05 J u l - 05 S e p - 05 N o v - 05 M a r - 06 M a y - 06 J u l - 06 S e p - 06 N o v - 06 A p r - 07 M a y - 07 J u l - 07 S e p - 07 服装同比社会消费品零售总额同比多项式(服装同比) 数据来源:ceic,国信证券经济研究所 数据来源:nbs,国信证券经济研究所 落,出口景气指数下降。

中国海关的数据显示,1-9月,纺织品与服装累计出口 1267亿美元,同比增长19.8%,增速同比回落4.3个点。

中国柯桥外贸景气指 数与外贸价格指数持续回落。

考虑到资金成本、汇率升值幅度加大及主要竞争国 家与我国的出口比价,我们认为,出口温和回落趋势确立。

服装业固定资产投资高位增长,投资质量不断提高 尽管升值、要素价格上涨、出口退税调整、贸易壁垒升级等居多不利影响, 行业投资依然相当旺盛。

2007年1-9月,纺织业与服装鞋帽制造业分别实现固 定资产投资1114亿元和535亿元,同比分别增长25.3%和44.3%,纺织业增速 下降2.6个点,服装鞋帽制造业同比上升4.6个点。

从投资结构看,当前主要集 中在设备的更新改造和技术升级上,在行业梯度转移的总框架下,民营企业积极 进口德日等先进纺织机械以提高生产效率以开拓高端市场应对土地、人力等要素 价格上涨对盈利的影响。

图9: 04.3—07.9纺织行业固定资产投资累计同比(%) 0 20 40 60 80 100 120 Jun-04 Sep-04 Dec-04 Mar-05 Jun-05 Sep-05 Dec-05 Mar-06 Jun-06 Sep-06 Dec-06 Mar-07 Jun-07 Sep-07 纺织业纺织服装、鞋、帽制造业 数据来源:Wind,国信证券经济研究所 产品价格:原材料价格持续上涨,零售物价回落 供给持续高速增长,需求增速总体平稳,决定服装零售物价持续回落。

就出 厂价看,前3季度纺织品与服装出厂价总体平稳上升,9月分别平均上涨1%和 0.95%,供求最终传导到终端零售物价上,服装零售物价连续7月出现同比下降, 图7:2004.1-07.9纺织与服装单月出口额与累计同比图8:2007.6-10月中国柯桥外贸价格指数与外贸景气指数 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 Ja n- 04 Ma r-0 4 Ma y-0 4 Ju l-0 4 Se p-0 4 No v-0 4 Ja n- 05 Ma r-0 5 Ma y-0 5 Ju l-0 5 Se p-0 5 No v-0 5 Ja n- 06 Ma r-0 6 Ma y-0 6 Ju l-0 6 Se p-0 6 No v-0 6 Ja n- 07 Ma r-0 7 Ma y-0 7 Ju l-0 7 Se p-0 7 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 纺织与服装单月(亿美元)纺织与服装累计同比 85 90 95 100 105 110 2007-6-252007-7-252007-8-252007-9-252007-10-25 1320 1340 1360 1380 1400 1420 1440 1460 1480 外贸价格指数外贸景气指数 数据来源:中国海关,国信证券经济研究所数据来源:中国柯桥,国信证券经济研究所 9月服装零售物价同比下降1.2%。

图10: 04.9—07.9年纺织原料及产品出厂价格指数走势图11: 04.9—07.9纺织服装零售物价指数 96 97 98 99 100 101 102 103 104 105 106 20 04 年 09 月 20 04 年 11 月 20 05 年 01 月 20 05 年 03 月 20 05 年 05 月 20 05 年 07 月 20 05 年 09 月 20 05 年 11 月 20 06 年 01 月 20 06 年 03 月 20 06 年 05 月 20 06 年 07 月 20 06 年 09 月 20 06 年 11 月 20 07 年 01 月 20 07 年 03 月 20 07 年 05 月 20 07 年 07 月 20 07 年 09 月 工业品出厂价格指数-纺织业原材料原料动力购进价格指数-纺织原料类 96 97 98 99 100 101 102 20 04 年 09 月 20 04 年 10 月 20 04 年 11 月 20 04 年 12 月 20 05 年 01 月 20 05 年 02 月 20 05 年 03 月 20 05 年 04 月 20 05 年 05 月 20 05 年 06 月 20 05 年 07 月 20 05 年 08 月 20 05 年 09 月 20 05 年 10 月 20 05 年 11 月 20 05 年 12 月 20 06 年 01 月 20 06 年 02 月 20 06 年 03 月 20 06 年 04 月 20 06 年 05 月 20 06 年 06 月 20 06 年 07 月 20 06 年 08 月 20 06 年 09 月 20 06 年 10 月 20 06 年 11 月 20 06 年 12 月 20 07 年 01 月 20 07 年 02 月 20 07 年 03 月 20 07 年 04 月 20 07 年 05 月 20 07 年 06 月 20 07 年 07 月 20 07 年 08 月 20 07 年 09 月 服装、鞋帽纺织品 数据来源:Wind,国信证券经济研究所 数据来源:Wind,国信证券经济研究所 分原料来看,受新疆、山东等棉花主产区新棉由于雨水等质地低于预期,行 业景气下滑,宏观调控加大资金成本,棉纺厂储棉意愿低迷;美元继续弱势,中 国进口下滑,外棉温和上涨。

11月国内棉花328均价13534元/吨,环比涨1.1%, 11月cotlook a指数收于71.03美分/磅,环比涨0.3%。

行业出口回落和宏观调 控加大资金压力,人棉纱需求继续回落,棉短绒价格回落,加之传统需求淡季, 粘短上涨乏力,如果调控力度加大和人民币升值幅度加大,粘短后续有高位回落 的可能。

11月份粘胶短纤均价22200元/吨,环比涨0.37%。

图12: 05.01.01-07.11.5国内外棉花价格走势图13: 05.1.1-07.11.6涤纶短纤与粘胶短纤价格 8000 9000 10000 11000 12000 13000 14000 15000 16000 17000 18000 06 -1 7 -0 212 -1 6 -0 206 -2 5 -0 309 -2 2 -0 312 -2 5 -0 304 -0 1 -0 407 -0 5 -0 408 -1 6 -0 409 -2 1 -0 410 -2 6 -0 411 -3 0 -0 401 -0 7 -0 502 -1 8 -0 503 -2 9 -0 505 -0 9 -0 506 -1 4 -0 507 -2 0 -0 508 -2 4 -0 510 -0 5 -0 511 -0 8 -0 512 -1 3 -0 501 -1 8 -0 602 -2 7 -0 604 -0 3 -0 605 -1 1 -0 606 -1 4 -0 607 -2 0 -0 608 -2 3 -0 609 -2 7 -0 611 -0 2 -0 612 -0 6 -0 601 -1 1 -0 702 -1 5 -0 703 -2 6 -0 704 -2 7 -0 706 -0 7 -0 707 -1 2 -0 708 -1 6 -0 709 -2 0 -0 710 -3 0 -0 7 40 45 50 55 60 65 70 75 80 85 90CCIndex(328)(元/吨) Cotlook A(FE)(美分/ 9000 10000 11000 12000 13000 14000 15000 16000 17000 18000 19000 20000 21000 22000 23000 04- 1- 3 04- 2- 3 04- 3- 3 04- 4- 3 04- 5- 3 04- 6- 3 04- 7- 3 04- 8- 3 04- 9- 3 04- 10- 3 04- 11- 3 04- 12- 3 05- 1- 3 05- 2- 3 05- 3- 3 05- 4- 3 05- 5- 3 05- 6- 3 05- 7- 3 05- 8- 3 05- 9- 3 05- 10- 3 05- 11- 3 05- 12- 3 06- 1- 3 06- 2- 3 06- 3- 3 06- 4- 3 06- 5- 3 06- 6- 3 06- 7- 3 06- 8- 3 06- 9- 3 06- 10- 3 06- 11- 3 06- 12- 3 07- 1- 3 07- 2- 3 07- 3- 3 07- 4- 3 07- 5- 3 07- 6- 3 07- 7- 3 07- 8- 3 07- 9- 3 07- 10- 3 07- 11- 3 涤纶短纤:粘胶短纤: 数据来源:中国棉花网,国信证券经济研究所数据来源:中国化纤经济信息网,国信证券经济研究所 2007年1-11月国内328棉均价13437元/吨,同比下跌3.08%。

2008年全 球棉花供给略小于需求,考虑到全球经济可能减速、美元弱势和人民币升值的影 响,预计2008国内用棉成本将与07年基本持平。

表1:2007年12月ICAC全球棉花供求预测 单位:万吨、美分/磅 项目2003/20042004/20052005/20062006/20072007/20082008/2009 产量预测2113.32706.625532674.226022661 消费量预测2168.32359.52485.72658.727382767 出口预测723.5775.7972.8811.6897883 期末库存预测9001211.51289.2131111751069 CotlookA指数预测68.352.256.25967 - 数据来源:中国棉花网,国信证券经济研究所 上市公司分析:品牌渠道公司持续高增长 行业整体成长性一般 行业内30家公司1-9月实现主营业务收入合计288亿元,实现净利润15.76 亿元,主营业务收入、主营业务利润、营业利润和净利润同比分别同比增长 24.6%、21.8%、15.9%和26.5%,实现投资收益2亿元,同比增长15.6倍,扣 除非经常性损益后的净利润同比增长19.3%,代表性公司1-9月实现净利润同比 增长9.56%。

剔除9家2006-2007年加入的新股,以3Q04-3Q07完整财务数 据的21家公司统计测算,扣除非经常性损益后的净利润同比增长12.4%,行业 成长性一般。

表2:纺织服装板块合并累计利润表 单位:亿元3q043q053q063q07 同比 % 3年CAGR % 3q06 * 3q07 * 同比% * 主营业务收入14216318321919.7515.93230.96287.8724.64 主营业务成本11913715518720.6616.66184.11241.7331.30 主营业务税金及附加0.30.510.580.8139.6626.030.811.135.80 主营业务利润2325.527.831.814.3611.7136.9745.0421.83 营业费用3.74.14.956.3528.2824.455.868.7449.15 管理费用6.47.037.868.123.317.479.6411.0614.73 财务费用1.82.362.743.9845.2629.864.636.5741.90 营业利润1112.613.113.20.992.7115.9818.5215.89 投资收益-1 -1.480.131.951400 -- 0.121.991558 利润总额1111.313.716.318.6320.2117.3421.8325.89 净利润7.57.729.911221.0924.6812.4615.7626.48 扣除非经常性损益后的净利润7.18.879.1210.312.397.5011.6513.919.31 总市值(合计):最新 632 852 流通A股市值:最新 324 389 数据来源:wind,国信证券经济研究所,市场数据截至2007-11-20。

3Q 04-3q07为21家样本(鲁泰、维科、凯诺、伟星、大杨、航民、红豆、 黑牡丹、三房巷、金鹰、七匹狼、常山、华润锦华、华芳、凤竹、宜科、华升、美欣达、天山、华纺、中服)*为加入9新股(孚日、新野、浔 兴、众和、新民、报喜鸟、德棉、江苏三友和宏达经编)后的30家公司样本,下同 就经营效率而言,行业整体基本持平。

不计算9家新股,21家公司存货周 转率、固定资产周转率和总资产周转率微幅提高,应收帐款周转率和毛利率有所 下降。

30家公司2007前3季度ROE 7.38%,销售净利率5.47%,毛利率16.0%。

表3: 3q04-3q07整体(21家)累计营运指标图14: 3q04-3q07纺织服装行业21家公司利润率水平 整体法,% 3q043q053q063q073q06* 3q07* 净资产收益率5.755.366.587.217.227.38 毛利率16.2215.9215.5014.8616.3616.03 销售净利率5.274.735.415.485.395.47 存货周转率2.812.832.672.752.602.68 应收账款周转率7.7310.189.889.709.559.38 固定资产周转率1.421.351.351.441.281.35 总资产周转率0.590.600.620.640.600.630 2 4 6 8 10 12 14 16 18 3q044q041q052q053q054q051q062q063q064q061q072q073q07 毛利率利润率净利率 数据来源:wind,国信证券经济研究所数据来源:wind,国信证券经济研究所 品牌与渠道公司享受持续高增长 我们认为,两类公司可以实现持续高增长:掌握渠道和品牌类公司能持续分 享我国服装消费升级的机遇,如伟星股份、浔兴股份和七匹狼;融资结构改善提 高产品档次降低产品成本保持出口竞争力,同时积极开拓内销市场的快速消费品 生产商,如孚日等。

2007前3季度,扣除非经常收益后的净资产收益率排名前 列依次为伟星、鲁泰、孚日、七匹狼和浔兴,前3季度实现净利润同比分别增长 61%、27%、37%、40%和32%。

图15: 3q04-3q07重点公司扣除非经常性损益ROE %图16: 3q04-3q07重点公司净利润同比增长% 02468101214161820 3Q04 3q05 3q06 3q07 伟星股份鲁泰A孚日股份七匹狼浔兴股份 0 10 20 30 40 50 60 70 3q053q063q07 孚日股份伟星股份浔兴股份七匹狼 数据来源:wind,国信证券经济研究所数据来源:wind,国信证券经济研究所 投资策略:把握服装消费升级分享持续成长 国内外估值比较:品牌渠道公司仍有空间 估值上看,纺织服装板块整体法07年PE略低于A股市场,行业估值吸引 力一般。

从行业内公司看,行业内优势公司的08年PE在30倍左右,与香港上 市的品牌渠道类公司相比,仍有一定优势,仍值得持有。

表4:行业块估值对比 板块名称2007PE 2008PE 2009PE 全部A股36.1427.2028.16 中小企业板54.5838.2530.55 纺织服装35.5930.6626.89 纺织43.6133.1528.35 服装31.3928.9825.42 数据来源:Wind资讯 投资策略上,我们仍然认为品牌和渠道是行业内公司竞争的稀缺资源,是盈 利能力差异的关键。

继续推荐具有品牌和渠道优势的公司,如伟星股份、孚日股 份、雅戈尔和大杨创世,报喜鸟目前估值偏高,但是一家值得跟踪的品牌渠道类 公司。

从未来一年投资标的看,将有一批真正有就具有代表意义的品牌渠道类公司 上市,如家纺品牌渠道商罗莱和梦洁的上市,女装宝姿的回归A股和休闲装龙头 美特斯邦威的IPO。

优质公司板块的形成将吸引基金对服装行业的配置,优质公 司才有合理表现。

表4:国信重点公司盈利预测表 公司名称P(07/12/25) 07EPS 08EPSBPS 07PE 08PEPB投资评级 伟星股份29.880.751.063.5739.84 28.19 8.37 谨慎推荐 孚日股份14.980.320.452.346.81 33.29 6.51 谨慎推荐 雅戈尔24.110.420.576.8457.40 42.30 3.52 谨慎推荐 报喜鸟31.580.540.614.9958.48 51.77 6.33 无评级 大杨创世12.50.320.43.3739.06 31.25 3.71 推荐 鲁泰A 15.870.470.592.5133.77 26.90 6.32 中性 凯诺科技8.670.360.42524.08 20.64 1.73 中性 数据来源:国信证券经济研究所 伟星股份:自主创新奠定持续高增长 持续的自主创新和精细化的生产服务管理创新奠定公司纽扣行业绝对 龙头 产品供应国内大多数品牌服装生产商不断提升公司渠道控制力 我国服装持续稳定增长,产品档次不断提高为公司持续提升产品结构和 档次奠定良好的市场基础 预计07-09年净利润复合增长48.7%,07-09eps 0.75元、1.06元、1.54 元(不考虑增发),目标价41元 图17: 2001-2007我国服装产量:平稳增长表6: 3Q04—3Q07公司主要财务数据CAGR 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 Dec-01 Dec-02 Dec-03 Dec-04 Dec-05 Dec-06 Oct-05 Oct-06 Oct-07 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 服装(累计,亿件)累计同比±%百万元2004三季报2007三季报CAGR 主营收入25583248.32% 净利润208260.05% 总资产360106343.46% 股东权益23050029.54% 数据来源:ctei,国信证券经济研究所数据来源:国信证券经济研究所 孚日股份:借增发实现内销品牌渠道建设新跨越 公司行业地位决定其提价能力,出口毛利率将维持在25%以上 公司在行业内的龙头地位和产业链及技术优势奠定其产品提价能力。

面对升 值压力通过改变产品结构提高产品价格部分消化升值压力。

从公司主要原材料的 价格看,棉花供求关系和产品价格趋于稳定,主要生产成本稳定。

人工及动力成 本上升对总生产成本影响较小,公司出口毛利率将维持在25%以上,综合毛利 率在23%以上。

内销渠道拓展速度和业绩将超预期,也将成为股价持续催化剂 公司内销渠道的建设速度大大加快,目前已在一线城市各超市开设790家网 点,07年底计划870家。

公司渠道梯度拓展开始理顺,即旗舰店、加盟店和超 市专柜三位一体。

品牌档次梯度上,“孚日”、“洁玉”“红球”品牌产品通过不同 渠道进行层次销售。

奥运产品主要通过超市销售。

我们以单店45万/年的业绩保 守测算,未来3年内销对公司业绩贡献分别在0.06元、0.11元和0.18元。

增发为后续增长提供动力,08年09年EPS分别为0.45元0.57元 本次增发项目一方面是产能扩张,一方面是提高公司产品附加值的技术研发 投入,增发为后续业绩增长提供动力。

保守估计公司未来3年EPS分别在0.32 元、0.45元0.57元。

而内销业绩的超预期直接影响公司价值变化,同时增发降 低公司资产负债水平,改善现金流状况,也为公司内销渠道建设提供保障 公司的一年保守合理价值为15.2元—16.7元 我们选取同行业可比公司,内销品牌渠道类服装公司七匹狼(002029),同 样由出口向内销品牌渠道转型的瑞贝卡(600439)和大扬创世(600233)做类 比。

剔除2008年所得税率调低影响,2007-2009公司净利润年复合增长38%, 我们以同类公司0.8倍PEG和未来2年平均EPS测算,公司1年内合理价值为 15.2元;以同类公司08年37倍PE测算合理价值为16.7元。

综合来看,我们 认为公司的一年保守合理价值为15.2元—16.7元。

表7:孚日股份内销业绩估算表 项目07年08年09年10年 单店业绩(万/年) 45454545 店面数(个) 870140022002500 内销收入(亿元) 3.906.309.9011.25 内销毛利率0.250.300.300.30 内销毛利(亿元) 0.981.892.973.38 期间费用率0.150.150.150.15 利润(亿元) 0.390.951.491.69 净利润(亿元) 0.290.711.111.27 总股本(万股) 5.266.266.266.26 对EPS贡献0.060.110.180.20 数据来源:国信证券经济研究所 附表1:香港纺织服装鞋帽主要公司估值比较 代码 证券简称 港股市值 (百万港 元) 市盈率 PE(倍) 市净率 PB(倍) 市销率 PS(倍) 股价/每股 经营现金 流(倍) 2331李宁28,80898.5220.89.1699.24 0589宝姿14,62358.0616.0513.8966.26 1388安莉芳控股2,48423.273.433.9841.54 0330思捷环球143,90427.711.914.8624.47 0709佐丹奴国际5,41426.32.721.2417.69 0608达利国际88510.391.120.395.06 1382互太纺织3,0954.15000 0528金达控股6165.010.951.1612.47 0420福田实业1,5329.150.530.220 0707协盛协丰6594.060.920.645.68 0364华丰纺织5195.670.890.896.44 0565锦艺纺织5205.140.810.814.13 0539冠华国际控股1,5294.930.80.3956.21 2678天虹纺织1,1035.751.280.4126.68 2698魏桥纺织4,6908.021.140.694.61 3989恒宝利国际控股1,30812.883.441.94160.57 0928德发集团1,9124.991.120.914.61 0761北京时装52492.623.563.26 -4557.31 3322永嘉集团2,5707.951.921.03 -70 2368鹰美国际1,06911.761.591.7623.08 2313申洲国际4,35811.422.131.487.72 3398华鼎控股3,9699.52.152.0217.54 0264卓高国际3197.921.71.137.93 0294长江制衣4714.870.690.274 0210永恩国际9,64733.099.833.1235.78 0551裕元集团46,08316.342.761.5812.23 1223新沣集团1,4306.560.920.7311.21 数据来源:国信证券经济研究所,数据截至2007-12-25 国信证券投资评级: 类别级别定义 推荐预计6个月内,股价表现优于市场指数20%以上 谨慎推荐预计6个月内,股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性预计6个月内,股价表现介于市场指数±10%之间 股票 投资评级 回避预计6个月内,股价表现弱于市场指数10%以上 推荐预计6个月内,行业指数表现优于市场指数10%以上 谨慎推荐预计6个月内,行业指数表现优于市场指数5%-10%之间 中性预计6个月内,行业指数表现介于市场指数±5%之间 行业 投资评级 回避预计6个月内,行业指数表现弱于市场指数5%以上 免责条款: 本报告信息均来源于公开资料,我公司对这些信息的准确性和完整性不作任 何保证。

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