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商业行业研究报告:银河证券-商业行业:整合及管理创新所推动的内生增长将主导未来商业股行情-060803

研报作者:余文斌 来自:银河证券 时间:2006-08-03 17:43:21
  • 股票名称
    商业行业
  • 股票代码
    (无)
  • 研报类型
    (DOC)
  • 发布者
    wo***an
  • 研报出处
    银河证券
  • 研报页数
    8 页
  • 推荐评级
    中性
  • 研报大小
    352 KB
研究报告内容

行业分析报告 í ò÷òaáêóòμ÷óaòμêè3¤ê÷óúDD òμ ù 17ò÷òaáêóòμ÷óaòμêè è21÷óaòμêè 17ò÷òaáêóòμ3¤ê£¨%£ DDòμù3¤ê£¨%£ í ò÷òaáêóòμàèó3¤÷ê÷ 17ò÷òaáêóòμàèó è21àèó 17ò÷òaáêóòμ3¤ê£¨%£ DDòμù3¤ê£¨%£ 图3.17家主要零售企业净利润占全部公司净 利润比例 图4.17家主要零售企业主营业务收入占全部 公司主营业务收入比例 图5.零售指数与沪深指数对比 零售指数(JY0002)上证指数000001深圳成指399001 商业 扩张、行业整合及管理创新所推动的内生增长将主导未来商业股行情 í6.úêàèóê 图7.净资产收益率 图9.综合毛利率 图8.销售毛利率 图10.存货周转率变动趋势 图11.营业周期(天)呈下降趋势 评级 中性 公司 日期 部门 作者 E-mail: EMAIL Tel: TEL 投资要点: ·零售业基本面持续、长期向好:目前仅处于成长初期,成长期将持续10—15年。

2003年我国人均GDP首次突破1000美元,标志着中国经济已经进入一个新的发展阶段。

这一阶段一个显著的特点,是中产阶层在国民数量中的比例快速增加,从而带动整个社会消费能力的大幅提高,最终使本国经济转向内需驱动型。

中国经济正处于城市化、工业化发展初期,未来10—15年将是中国经济重要的发展机遇期,这一阶段,整个经济总量和规模将上一个新的台阶。

与此相对应的,中产阶层的数量和在国民数量中的比例将大幅上升。

因此,未来10—15年将是中国零售业发展的黄金时期,发展空间十分巨大,我们认为,零售业发展的春天才刚刚开始,目前仅处于成长初期,整个成长期将延续10—15年时间 ·发展趋势:消费向品牌化发展,品牌零售商和龙头公司将获得更大的市场份额。

我们以A股市场61家零售企业作为统计样本(这些样本企业集中了各省市主要零售企业,样本基本反映了国内零售业的发展的基本状况),选取17家主要零售企业(这17家公司业绩优良,也是各省市的龙头零售企业,具有较高的品牌知名度)进行对比分析。

数据显示,17家公司主营业务收入、净利润增长率明显高于行业平均水平,17家公司的主营业务收入占全部61家公司主营业务收入的比例从1999年的40.95%上升到2005年的62.56%;净利润的比例从1999年的50.01%上升到2005年的116.44%。

未来这种趋势会更加明显。

·业绩增长推动股价上涨。

2005年1月4日至2006年7月31日,零售指数涨幅为81.04%,期间最高涨幅为93.31%;同期上证综合指数上涨29.77%(最大涨幅为40.48%)、深圳成指上涨30.46%(最大涨幅为45.38%),零售股的涨幅远远超过大盘指数的涨幅。

虽然零售股大幅上涨还跟人民币升值、商业地产价值重估等因素有关,但基本面即业绩的大幅好转是股价上涨的决定性因素。

·扩张、行业整合及管理创新所推动的内生增长将主导未来商业股行情。

虽然零售类股经过2005、2006年的大幅上涨后,估值短期看处于高位,但如果看到未来十几年的成长期,那么,零售类股依然充满投资机会。

未来,扩张、行业整合及管理创新所推动的内生增长将创造更多的投资机会。

一、零售业基本面持续、长期向好:目前仅处于成长初期,成长期将持续10—15年 2003年我国人均GDP首次突破1000美元,标志着中国经济已经进入一个新的发展阶段。

这一阶段一个显著的特点,是中产阶层在国民数量中的比例快速增加,从而带动整个社会消费能力的大幅提高,最终使本国经济转向内需驱动型。

麦肯锡公司认为,未来20年内,中国将出现一个庞大的中产阶层。

中国过去20年来的经济增长在很大程度上是由投资和出口带动的,国内消费所起的作用较小,城市中77%家庭的年收入仍低于2.5万元,但这种情况正发生变化。

根据麦肯锡的模型计算,到2011年左右,中国下层中产阶层的人数将达到约2.9亿,占到城市人口的44%,家庭年收入在2.5—4万元之间。

该阶层的增长到2015年将达到顶峰,总购买力达到4.8万亿元。

第二次演变预计将发生在2020年左右,数亿人将跻身上层中产阶层,家庭年收入在4—10万元之间。

到2025年,该阶层的人数将高达5.2亿,涵盖中国城市人口的一半以上,总的可支配收入将达到13.3万亿元。

随着收入的增长,大多数家庭的储蓄率将下降,消费支出将增加。

中国经济正处于城市化、工业化发展初期,未来10—15年将是中国经济重要的发展机遇期,这一阶段,整个经济总量和规模将上一个新的台阶。

与此相对应的,中产阶层的数量和在国民数量中的比例将大幅上升。

因此,未来10—15年将是中国零售业发展的黄金时期,发展空间十分巨大,我们认为,零售业发展的春天才刚刚开始,目前仅处于成长初期,整个成长期将延续10—15年时间。

中产阶层的大幅增加,最受益的当然是零售行业,虽然麦肯锡所描绘的愿景不一定完全准确,但与真实发展情况的出入不会很大。

二、发展趋势:消费向品牌化发展,品牌零售商和龙头公司将获得更大的市场份额 按照国际经验,人均GDP超过1000美元之后,将触发国内社会消费的升级。

随着收入和购买力的提高,居民消费开始从满足于基本的生存需求向重视生活质量的提高转变,从追求物质消费向追求精神消费和服务消费转变。

居民消费时对品牌的要求越来越高,对品牌的要求不仅体现具体的商品上如服装、食品饮料、耐用消费品等,而且也体现在销售这些商品的中间服务商即零售商上,具有较高品牌知名度的零售商和龙头公司所提供商品质量有保障,服务也比较好,对中产阶层的消费者有吸引力,也更愿意到这些品牌零售商来购物和消费。

品牌零售商提供高质量的商品和优质的服务,也是一种消费升级,因此,随着我国中产阶层数量的大幅增加,品牌零售商的发展空间将非常大,所占据的市场份额也会越来越大。

相关统计数据表明,最近几年,零售市场的份额已经开始日益向品牌零售商和龙头公司集中。

我们以A股市场61家零售企业作为统计样本,选取17家主要零售企业(这17家公司业绩优良,也是各省市的龙头零售企业,具有较高的品牌知名度)进行对比分析。

数据显示,17家公司主营业务收入、净利润增长率明显高于行业平均水平,17家公司的主营业务收入占全部61家公司主营业务收入的比例从1999年的40.95%上升到2005年的62.56%;净利润的比例从1999年的50.01%上升到2005年的116.44%。

见图1—图4。

三、业绩增长推动股价上涨 (一)、2005年以来,零售股总体涨幅超过80% 2005年1月4日至2006年7月31日,零售指数涨幅为81.04%,期间最高涨幅为93.31%;同期上证综合指数上涨29.77%(最大涨幅为40.48%)、深圳成指上涨30.46%(最大涨幅为45.38%),零售股的涨幅远远超过大盘指数的涨幅。

A股市场17家主要零售类股的上涨幅度更大(见表1),平均涨幅为144.20%,4家公司涨幅超过200%,分别为G综超236.32%、G大商298.82%、王府井236.44%和苏宁电器367.75%。

(二)、业绩增长推动股价上涨 虽然零售股大幅上涨还跟人民币升值、商业地产价值重估等因素有关,但基本面即业绩的大幅好转是股价上涨的决定性因素。

1.主营业务收入、净利润保持快速增长态势 这一轮行业复苏始于2003年,17家公司主营业务收入、净利润均保持了快速增长的态势。

2004—2005年,17家公司主营业务收入平均增长率分别达到22.38和33.86%;净利润增长率快于主营业务收入增长率,分别为40.05和37.47%(见表1)。

表1.17家重点公司2003—2005年主营业务收入、净利润及其增长情况(万元) 股票代码 股票名称 增长率 ( ) 增长率 ( ) 增长率 ( ) 增长率 ( ) G合百大 中兴商业 G 中百 G穗友谊 南京中商 南京新百 大厦股份 G 综超 G新世界 G 百联 东百集团 大商股份 G 重百 新华百货 G 友谊 王府井 苏宁电器 净利润 主营业务收入 股价涨幅 平均 2.销售毛利率、综合毛利率、销售净利润率和净资产收益率稳步提高 相关盈利能力指标显示,零售企业的经营状况已经大大好转。

17家公司综合毛利率、净资产收益率上升势头十分明显,销售毛利率、销售净利润率指标虽然上升幅度不大,但已经显示正处于回升过程中。

见图6—图9。

3.存货周转率、应收帐款周转率等指标也呈逐年上升势头 反映营运效率的指标同样大大好转,存货周转率上升趋势十分明显,营业周期(天)逐年下降,说明零售企业不仅在经营规模不断提高的同时,经营效率也不断提升。

(三)、主要零售类股估值 按2005年业绩计算的市盈率高达50.94倍,但2006年的预测市盈率为24.80倍,处于合理区间。

如果下半年股指下跌15%,按照同样的下跌比例,那么零售股2006年的预测市盈率将下降到21.08倍。

我们认为,鉴于中国未来零售业的快速增长和市场份额日益向龙头公司集中,A股市场上具有较高品牌知名度的龙头零售公司其市盈率在25—30倍是合理的。

表2.17家重点公司估值 股票代码 股票名称 收盘价 市盈率 06PE êDê êDúê ROE G合百大 中兴商业 *10.61 G 中百 G穗友谊 南京中商 *9.7 大厦股份 *7.3 G 综超 G新世界 G 百联 南京新百 *7.91 东百集团 *8.12 G 大商 G 重百 新华百货 *12.67 G 友谊 王府井 *13.52 苏宁电器 平均 国际市值前100位公司平均 注:带*的公司股价为根据股改方案调整后的股价 四、扩张、行业整合及管理创新所推动的内生增长将主导未来商业股行情 虽然零售类股经过2005、2006年的大幅上涨后,估值短期看处于高位,但如果看到未来十几年的成长期,那么,零售类股依然充满投资机会。

未来,扩张、行业整合及管理创新所推动的内生增长将创造更多的投资机会。

1.扩张依然是主旋律 最近几年,国内零售企业已经取得了相当大的发展,无论是销售收入还是门店数量都有成倍的增加。

这其中很大部分是通过连锁经营的扩张方式取得的,可以说,这几年零售企业的主要工作就是开店,扩充自己的经营网络,业内人士戏称为“圈地运动”也不为过。

到目前为止,零售业的基本格局初步形成,即主要的网点资源基本瓜分完毕。

但是,从我国城市化的进程看,随着城市人口的不断增加和新城区的出现,新的商业网点也将不断涌现,这为零售企业扩张提供新的网点资源。

另外,零售企业在一线城市网点布局已经完成,但二、三线城市扩张的空间还很大。

所以,今后一段时间,零售企业的扩张将主要围绕二三线城市及新出现的网点资源展开。

前面我们提到,国内零售业的基本格局已经初步形成,但最终格局还远未形成。

最终格局是一种怎么样的格局呢?最终格局是少数大型零售商占据绝大部分的市场份额,国内的状况离最终格局的形成还有很长一段时间。

因此,经过前期扩张积累一定实力的零售商,下一步不仅不会放弃扩张反而会进一步加速扩张,为将来跻身零售业龙头公司行列积累更大的资本。

正因为如此,在将来很长一段时期内,扩张仍将是零售业的主旋律。

坚持扩张战略,同时经营稳健的零售类公司,依然可以作为重点的投资品种。

这些公司包括苏宁电器、华联综超、银座股份等。

2.行业整合、并购重组将继续深入 零售业完成最初的跑马圈地式的布局后,接下来必然要迎来一个行业整合重新洗牌的过程,一些企业由于缺乏竞争力,就要被淘汰出局。

在这一过程中,这些缺乏竞争力的企业就会成为其他零售企业收购的对象。

目前中国零售业就处在这一阶段,2005、2006年零售业的重组并购案例不断涌现,正是体现了这一阶段零售业发展的特点。

这两年并购重组的案例包括南京中商、南京新百、百大集团、鄂武商被举牌,物美收购美廉美和新华百货;海航集团收购西安民生和宝商股份;TESCOS收购乐购;最新的国美电器收购永乐电器等等。

特别要指出的是,2005年12月出台的《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》,将使外资在并购中有了更大的发挥空间。

可以肯定,这种行业整合所产生的并购重组浪潮必然会进一步延续,也将给资本市场带来众多投资机会。

A股市场上有潜在并购题材的公司有三联商社、合肥百货、北京城乡、陕解放等。

3. 管理创新所推动的内生增长将使零售企业走上可持续的增长之路 对于大多数零售企业而言,这几年的发展主要依赖外延式的扩张,这种扩张方式为公司迅速扩大市场份额发挥了巨大的作用,但这种经营发展模式如果没有强大的管理作后盾,是不可持续的。

现代商业企业越来越依赖现代化的物流配送体系和信息化管理系统的支持,在这方面走在前列的公司有苏宁电器、百联股份、华联综超等。

如苏宁电器在零售业率先推出SAP/ERP信息化管理系统(2006年4月正式上线运行),该系统覆盖24000个终端,将苏宁300家店面的物流、销售、财务、服务等整合在一起。

这套信息化管理系统,使公司跨地区、跨职能部门的管理成为可能,每小时40万次的处理能力,大大提高了公司的管理和运营效率。

相关调查表明,实施SAP/ERP系统后,在开新店速度比以前快30%的同时,存货周转率将提高20%,成本减少20%,销售损失减少60%。

以前单纯依靠外延扩张来盈利,而现在,盈利来源既有外延扩张所带来的,也有内部管理所带来,而且这种内生增长对公司长远发展更有利。

此外,一些公司也在经营方式上进行创新,如百联股份。

目前,大多数百货类零售企业采取招商和自营相结合的经营方式,而且招商比例比较大,这就大大压缩公司自己的盈利水平,大部分盈利被商家拿走了。

如果实现买断经营,那么公司的盈利就将大幅度提高。

因此,那些越来越注重内部管理、更注重内生增长的公司,其发展更具有可持续性,值得长期投资。

银河证券行业投资评级标准 报告发布日后6个月内行业指数涨跌幅相对于同期上证指数/深证成指涨跌幅为基准; 投资建议的评级标准 增持:相对强于市场表现5%以上; 中性:相对市场表现在-5%-+5%之间; 减持:相对弱于市场表现5%以下。

银河证券股票投资评级标准 报告发布日后6个月内公司涨跌幅相对同期上证指数/深证成指的涨跌幅为基准; 投资建议的评级标准 买入:相对强于市场表现15%以上; 增持:相对强于市场表现5%-15%; 中性:相对市场表现在-5%-+5%之间波动; 卖出:相对弱于市场表现5%以下。

分析师: DOCPROPERTY 作者 \* MERGEFORMAT 徐文武 E-mail: DOCPROPERTY 邮件 \* MERGEFORMAT xuwenwu@chinastock.com.cn 联系电话: DOCPROPERTY "tel" \* MERGEFORMAT (8610)66568689

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