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建筑建材行业研究报告:国信证券-建筑建材行业08年策略报告:驾驭建筑航母 再燃水泥激情-080103

研报作者:杨昕 来自:国信证券 时间:2008-01-04 10:49:51
  • 股票名称
    建筑建材行业
  • 股票代码
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    wo***et
  • 研报出处
    国信证券
  • 研报页数
    6 页
  • 推荐评级
    中性
  • 研报大小
    321 KB
研究报告内容

建筑建材行业资深分析师:杨昕 电话:021-68864596 Email:yangxin@guosen.com.cn 相关报告: 《供求逐步改善价格稳中有升》 — 07年建材行业投资策略 《持续增长适度扩张估值溢价》 — 07年中期水泥行业投资策略 本报告的独到之处 铁路、城市轨道交通建设将成为投资热点。

坚持供求改善推动水泥行业继续向好的判断。

审慎看待板块估值偏高的情形,建议以业绩高 增长相对明确的公司为投资首选。

行业研究 行业深度研究报告 非金建材行业08年建筑建材行业投资策略 中性 (维持评级) 策略建议 我们依旧坚持“十一五”期间国内水泥行业将保持稳步增长的判断,认为行业整合 的效果会逐步显现,水泥股的业绩水平还有进一步提升的空间。

尽管短期内水泥股 因估值过高而孕育风险,但对龙头水泥股长期看好的观点依旧。

08年水泥行业传统 淡季一过,就可择机增持水泥股。

国内建筑业在未来几年保持20%以上的增长前景是可预期的。

随着航母级建筑企业 的相继上市,整个建筑板块的市场关注度将明显提升,而铁路和城市轨道交通在08 年有望成为市场热点之一,相关股票会有交易性机会。

建筑行业 国内建筑业总产值自01年以来一直保持着20%以上的增速,经济增长、城市化 和工业化进程、居民住宅消费能力增强等因素是国内建筑业持续高增长的基础。

预期未来几年交通领域的基础设施建设市场将实现较快的增长,尤其以铁路和城 市轨道交通建设为亮点,而房地产施工建设市场的增速将保持平稳。

考虑到铁路、 轨道交通建设市场的进入壁垒较高、技术竞争因素强于价格竞争因素等特点,因 此对于主营此业务的公司盈利前景持较好的预期。

水泥行业 在政策严控下,水泥行业的产能扩张速度已处于历史相对低位,而市场需求保持相 对平稳,水泥行业的供求关系已经得到明显改善,现处于相对平衡的状态。

在此基 础上,07年国内水泥价格稳步提升,且预期08年价格上涨趋势将得以延续。

我们 认为未来国内水泥价格提升的空间还较大,但这是个相对长期的过程,关键在于行 业整合的进度是否符合预期。

尽管短期内水泥股的估值略有偏高,但我们乐观预期 水泥股的业绩仍有较大的提升空间,因此坚持对水泥股买入-持有的长期投资建议。

玻璃行业 玻璃行业延续着自06年下半年起的复苏趋势,但07年下半年短期价格飚升的 情形明显超越了市场预期。

当前国内玻璃市场平均价格水平已经达到03年以来 的高位,使得玻璃企业的盈利状况已经有了明显的改善。

市场需求增加、生产成 本转移、行业协会价格协调等因素是促使玻璃涨价的主因,尤其是建筑物的节能 要求对建筑级浮法玻璃的需求增长是最直接的推动。

我们预期08年1季度前玻 璃价格仍将处于调整阶段,之后将表现为震荡走强的年度特征,07年8-10月短 期价格飚升的情形难以再度出现。

风险提示 宏观调控对建材行业盈利前景的影响会相对显著;激励不到位会压制优秀企业释 放业绩的动力;人民币升值对部分企业海外业务的竞争力及盈利能力有影响; 年度研究报告 驾驭建筑航母再燃水泥激情 2008年01月04日 内容目录 主要观点...............................................................................................3 07年策略回顾................................................................................3 08年行业展望................................................................................3 建筑行业...............................................................................................3 行业保持平稳增长态势...................................................................3 交通基础设施建设市场将快速增长.................................................4 业绩表现分化.................................................................................5 板块市场表现.................................................................................5 水泥行业...............................................................................................6 行业状况明显改善..........................................................................6 市场供求相对平衡..........................................................................7 价格上涨可期.................................................................................7 业绩持续高增长..............................................................................8 板块市场表现.................................................................................8 玻璃行业...............................................................................................9 行业明显回暖.................................................................................9 供求平衡较脆弱............................................................................10 业绩扭亏为盈................................................................................11 板块市场表现................................................................................11 估值比较.............................................................................................12 投资策略.............................................................................................12 基本思路......................................................................................12 重点股票......................................................................................12 公司点评......................................................................................13 免责条款:..........................................................................................15 图表目录 图1:历年国内建筑业总产值增速、建筑安装投资增速、GDP增速比较...........3 图2:历年国内铁路基建投资额统计..................................................................4 图3:历年国内公路建设投资额统计..................................................................4 图4:城市轨道交通建设规划投资额统计...........................................................5 图5:历年房地产施工面积及增速统计...............................................................5 图6:建筑板块收入和利润统计.........................................................................5 图7:建筑板块整体毛利率和净利率统计...........................................................5 图8:沪深A股建筑指数市场表现.....................................................................6 图9:国内水泥市场平均价格(PO42.5)统计...................................................6 图10:新型干法水泥新增产能及产能增速.........................................................7 图11:国内新型干法水泥产能增速与水泥销量增速...........................................7 图12:国内主要城市水泥价格比较....................................................................8 图13:东亚各国水泥价格比较...........................................................................8 图14:水泥板块收入和净利润统计....................................................................8 图15:水泥板块毛利率和净利率统计................................................................8 图16:沪深A股水泥指数的市场表现................................................................9 图17:历年国内玻璃市场平均价格统计.............................................................9 图18:01-07年玻璃产销量.............................................................................10 图19:01-07年玻璃供求关系曲线..................................................................10 图20:玻璃消费量增速与房地产施工面积增速统计.........................................10 图21:玻璃板块的收入和净利润统计..............................................................11 图22:玻璃板块的毛利率和净利率统计...........................................................11 图23:沪深A股玻璃指数的市场表现..............................................................11 表1:估值比较................................................................................................12 主要观点 07年策略回顾 07年的建材行业策略重点强调了水泥行业明显复苏所带来的投资机会,明晰“供求改 善、价格走高、利润高增”的主线,主推水泥行业的龙头股票。

但我们对水泥股短期过 高估值的情形并不认同。

07年建筑行业重点推荐了中材国际,认为其在07-09年的业绩高增长是股价催化剂。

08年行业展望 继续关注水泥板块。

预期宏观经济的适度调整会波及到水泥行业的增长,但本轮水 泥行业的抗周期能力要强于往年,08年龙头水泥股的业绩仍将保持增长态势。

我们提升了对建筑板块的关注度,原因在于大市值的建筑类股票的相继发行有可能 促发板块的阶段性行情,而部分有特色的建筑股的个股机会值得期待。

我们对玻璃、陶瓷、型材等子行业的看法依旧是淡化板块因素,寻找与建筑节能、 消费升级等主题匹配的个股机会。

建筑行业 行业保持平稳增长态势 国内建筑业总产值自01年以来一直保持着20%以上的增速,2007年前3季建筑业 总产值增速为22.70%。

中国正处于建筑业持续高增长的发展阶段,其增长基础在于:国民经济保持较快可 持续的增长、中国城市化和工业化的进程在加快、国内居民住宅消费能力的逐步增强。

07年1-10月,城镇固定资产投资增速为26.9%,建筑安装投资增速为26.4%。

我 们预期“十一五”后半段国内固定资产投资增速仍将保持高位运行态势(其中约60%为 建筑安装工程投资),将对建筑业的增长起到直接拉动作用。

图1:历年国内建筑业总产值增速、建筑安装投资增速、GDP增速比较 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 1997年1998年1999年2000年2001年2002年2003年2004年2005年2006年2007Q3 建筑业 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% GDP 建筑业总产值增速建筑安装工程投资GDP增速 资料来源:国家统计局、中国建材信息总网 08年水泥板块仍具投 资潜力,大市值的建 筑股也值得关注。

中国建筑业持续高增 长的基础稳固。

交通基础设施建设市场将快速增长 建筑行业大致划分为大型基础设施建设、市政和房地产建设、专业建筑安装等类别。

我们判断,未来几年交通领域的基础设施建设市场将实现较快的增长,尤其以铁路和城 市轨道交通建设为亮点,而房地产施工建设市场的增速将保持平稳。

考虑到铁路、轨道 交通建设市场的进入壁垒较高、技术竞争因素强于价格竞争因素,因此对于上述两项业 务的整体盈利前景继续保持较好的预期。

铁路建设市场 “十一五”期间铁路投资总额规划为1.25万亿,截至目前完成额不足25%。

07 年1-11月,铁路基本建设投资1345亿元,同比增长为3.8%。

若想完成铁路建设“十一 五”规划目标,未来3年铁路年均基建投资额应该超过2500亿元方可; 按照规划,到2010年,铁路营业里程将达到8.5万公里,其中客运专线约5000 公里。

06年底全国铁路营业总里程为7.7万公里,客运专线不足1000公里; 公路建设市场 预期07年全国公路建设总投资额近7000亿,同比增长约12.3%; 预期“十一五”期间,年均高速公路投资额约1500亿元; 城市轨道交通建设市场 加强城市轨道交通设施建设是解决城市交通拥堵、促进城市发展的有效手段之一。

伴随着国民经济的快速发展,中国已成为全球最大的城市地铁建设市场; 目前,北京、上海、广州等全国特大型城市都在加快城市轨道交通建设。

仅就国 家发改委批准的城市轨道交通建设规划而言,其合计投资额已近5000亿元; 房屋施工建设 07年前3季,商品房累计施工面积20.86亿平方米,同比增长22.85%。

房地产 施工市场继续保持着较高的增长速度; 房地产施工市场进入壁垒低,竞争激烈,房屋施工业务的毛利率水平在整个建筑 行业中仍属于较低的位置。

图2:历年国内铁路基建投资额统计图3:历年国内公路建设投资额统计 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 1998年1999年2000年2001年2002年2003年2004年2005年2006年2007Q3 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 投资额增速 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 2001年2002年2003年2004年2005年2006年2007E 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 投资额增速 资料来源:国家统计局国信证券经济研究所资料来源:国家统计局国信证券经济研究所 未来三年铁路建设年 均基建投资额将大幅 增长。

中国城市轨道交通建 设规划投资额近5000 亿元。

图4:城市轨道交通建设规划投资额统计图5:历年房地产施工面积及增速统计 0 500 1000 1500 2000 2500 上海北京广州深圳沈阳杭州天津成都哈尔滨重庆 0 5 10 15 20 25 2000年2001年2002年2003年2004年2005年2006年2007Q3 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 面积增速 资料来源:国信证券经济研究所资料来源:国家统计局国信证券经济研究所 业绩表现分化 07年前3季,沪深A股建筑板块总收入789.11亿元,同比增长42.95%。

该增速明 显大于国内建筑业的整体水平,究其原因在于:几个权重大的建筑企业增速较快、部分 公司的收入增长受到房地产项目销售收入的影响。

建筑板块的整体发展态势与国内建筑 行业大致趋同。

07年前3季,沪深A股建筑板块整体毛利率为10.06%,毛利率水平继续呈现逐步 下滑的趋势。

国内建筑行业竞争态势日趋激烈是造成建筑企业盈利能力下滑的主因,而 建筑企业的企业管理水平也有待提升。

数据表明,那些所处市场进入壁垒高、具有核心竞争优势的建筑企业有能力实现业 绩的稳步增长。

比如我们之前提及的城市轨道交通建设市场,其代表公司为隧道股份。

建筑企业择机转型或延伸产业链来提升盈利能力取得一定成效。

代表性企业为中铁 二局,其房地产业务的利润公司已经超过其施工业务。

浦东建设作为中小建筑企业成功 转型的代表,其BT业务实现的利润贡献是公司近年来业绩稳步增长的基础。

图6:建筑板块收入和利润统计图7:建筑板块整体毛利率和净利率统计 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 90000 2005年2006年2007Q3 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 收入净利润收入增速 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 2005年2006年2007Q3 毛利率净利率 资料来源:国信证券经济研究所WIND资讯资料来源:国信证券经济研究所WIND资讯 板块市场表现 历史数据表明,建筑行业指数走势通常弱于上证指数。

但建筑行业指数走势在07 年表现为略强于上证指数。

我们认为,07年建筑板块表现较好的基础在于几家具有核心 竞争优势的建筑企业开始受到市场的关注,如中材国际、隧道股份等。

另外一些建筑企 业实施了资产重组,提升了资产质量,也在一定程度上受到投资者认同,比如中国葛洲 坝集团公司以葛洲坝为平台实现了建筑主业的整体上市。

我们认为建筑板块在08年将得到投资者更多的关注。

理由在于中国中铁、中国铁建、 和中交控股等国内大型建筑企业集团相继登陆A股、地方建筑企业整体上市的积极性增 强(我们认为上海建工最具备实施整体上市的潜质)、从行业配置和个股精选角度,板块 的吸引力都会增强。

图8:沪深A股建筑指数市场表现 0% 100% 200% 300% 400% 500% 600% Jan-06 Mar-06 May-06 Jul-06 Sep-06 Nov-06 Jan-07 Mar-07 May-07 Jul-07 Sep-07 Nov-07 建筑指数上证综合指数 资料来源:国信证券经济研究所WIND资讯 水泥行业 行业状况明显改善 07年1-11月,国内市场水泥(PO42.5)平均价格为298.33元/吨,同比上涨约10 元/吨。

水泥(PO32.5)平均价格为276.99元/吨,同比上涨约7元/吨。

国内水泥价格 延续着自05年下半年起稳步走高的态势,水泥行业形势日趋好转。

图9:国内水泥市场平均价格(PO42.5)统计 200 220 240 260 280 300 320 340 360 380 400 Oct-03 Jan-04 Apr-04 Jul-04 Oct-04 Jan-05 Apr-05 Jul-05 Oct-05 Jan-06 Apr-06 Jul-06 Oct-06 Jan-07 Apr-07 Jul-07 Oct-07 全国平均华东地区 资料来源:中国建材信息总网 以水泥(PO42.5)为例,其国内平均价格水平较03年高点有约7.5%的价差。

但华 东地区的价格差距要大得多。

该数据充分表明国内区域水泥市场之间的发展状况有着显 著差异,此种差异是造成上市水泥企业经营状况苦乐不均的主因之一。

07年水泥平均价格水平较06年有约3.5%的涨幅,该涨幅与年初时行业的预期基本 符合。

结合对市场需求、产能扩张、成本转移等因素的考虑,我们预期08年年水泥价格 08年建筑板块步入大 市值时代。

国内水泥价格延续着 稳步走高的态势,预 期08年平均价格水平 涨幅3-4%。

涨幅仍将保持在3-4%的水平。

总体而言,水泥价格上涨趋势仍处于理性可控的范畴内。

市场供求相对平衡 07年前3季国内生产水泥9.84亿吨,同比增长15%。

我们预期07年全年水泥产量 增速约为13-14%,略微大于市场需求增速。

根据我们绘制的国内水泥行业供求关系图, 当前国内水泥行业的供求关系相对平衡,且此种平衡态势在未来几年将得以维持。

水泥行业日益好转的趋势明显,因此企业扩张产能的冲动再次抬头。

但政府由上至 下严把矿产开发、土地、环保、信贷四道闸门,从而规避了水泥行业不在重蹈覆辙,国 内水泥行业已经进入产能低速扩张期,预期07年新增产能约10%。

需要提及的是,目 前只有少数区域性大企业才有机会进一步扩张产能,进而分享水泥行业整体好转的益处, 此也是我们持续推荐水泥龙头企业的理由之一。

考虑到固定资产投资和房地产施工的拉动作用,我们预期07年水泥销量增速约 13%,且未来几年水泥需求仍将保持当前的平稳增长态势。

基于对环保和能耗两大指标的考虑,我们对5000万吨/年的落后产能淘汰进程保持 着相对乐观的预期。

该进程对于水泥行业供求关系的改善及新增产能的消化非常重要, 也直接影响到我们对水泥行业未来发展前景的判断。

图10:新型干法水泥新增产能及产能增速(单位:万吨)图11:国内新型干法水泥产能增速与水泥销量增速 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 五五六五七五八五九五2001年2002年2003年2004年2005年2006年2007E 2008E 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 新增产能增速 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 2001年2002年2003年2004年2005年2006年2007E 2008E 新干产能增速 水泥销量增速 资料来源:中国建材信息总网国信证券经济研究所资料来源:中国建材信息总网国信证券经济研究所 价格上涨可期 来自几家大型水泥企业的最新反馈表明,煤炭采购价格同比涨幅大致在10%左右, 且仍有进一步上涨的趋势,企业的成本压力较大。

由此,我们就需要对国内水泥价格的 提升空间有个相对直观的判断,以便进一步预测水泥企业的业绩表现。

参考两个市场现象:一是中国水泥价格目前仍处于全球最低水平。

即使以03年较高 的国内平均价格来比较,中国水泥价格仍较便宜。

二是国内水泥价格也存在区域间的显 著差异,华东地区最低,而西南、东北、内蒙古等地区的水泥价格远高于全国平均水平。

透过现象看本质,我们认为中国水泥价格低的原因不是国内市场对水泥价格的承受 能力弱,而是行业过度竞争造成价格的非理性。

部分区域产能严重过剩、企业间竟相杀 价造成了水泥市场价格的持续低迷。

国内水泥价格上涨的趋势是相对长期的,主因是供求平衡、行业整合、成本转移等 因素的推动,尤其是行业整合达到一定阶段后,水泥价格存在着大幅提升的可能。

我们 认为未来几年水泥价格涨幅的底线是对冲成本压力,“十一五”期间国内水泥价格继续保 持稳步提升的节奏,但价格短期高涨的预期不现实。

水泥行业市场供求关 系相对平衡。

在政策严控下,少数 大企业有产能扩张的 机会。

国内水泥价格仍有较 大的上涨空间,但关 键在于行业整合的进 程是否符合预期。

图12:国内主要城市水泥价格比较图13:东亚各国水泥价格比较 0 100 200 300 400 500 600 杭州郑州济南上海西安北京武汉广州贵阳重庆成都福州沈阳乌鲁木齐昆明拉萨 0 100 200 300 400 500 600 中国越南马来西亚新加坡印尼中国台湾泰国韩国菲律宾日本 资料来源:中国建材信息总网国信证券经济研究所资料来源:中国建材信息总网国信证券经济研究所 业绩持续高增长 07年前3季水泥板块收入规模达到314.5亿元,同比增长25.73%,净利润为28.03 亿元,同比增长59.15%。

水泥板块的业绩增长继续保持着较高水平。

07年前3季水泥板块整体毛利率为26.52%,净利率为8.91%,较06年有进一步提 升。

少数大型水泥企业的吨水泥净利润已经超过20元(不考虑税收优惠等政策的影响)。

在行业整体向好的背景下,龙头企业的业绩增长明显超越行业平均水平。

其业绩增 长源于产能扩张、价格提升、技术进步等因素。

龙头水泥企业的规模经济、单位能耗等 指标都明显领先于行业平均水平。

图14:水泥板块收入和净利润统计图15:水泥板块毛利率和净利率统计 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 40000 2005年2006年2007Q3 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35%收入净利润收入增速 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 2005年2006年2007Q3 毛利率净利率 资料来源:国信证券经济研究所WIND资讯资料来源:国信证券经济研究所WIND资讯 板块市场表现 伴随着行业的复苏,水泥板块的市场表现在05年底也止跌回升,水泥行业指数自 06年以来表现逐步强于大市。

水泥板块走强的基本面在于公司业绩的提升,而助燃剂是行业整合的大故事。

07年 市场对水泥行业发展前景的预期显著提升,进而推动了水泥股阶段性的飚升。

尤其是龙 头水泥股的市场表现明显超越水泥板块走势。

我们也注意到,当前龙头水泥股的估值水平明显高于沪深300指数,此种高估值情 形的存在并不是我们推荐水泥股的理由,其中也蕴涵着一定的投资风险。

图16:沪深A股水泥指数的市场表现 0% 100% 200% 300% 400% 500% 600% 700% 800% 900% Jan-06 Mar-06 May-06 Jul-06 Sep-06 Nov-06 Jan-07 Mar-07 May-07 Jul-07 Sep-07 Nov-07 水泥指数上证综合指数 资料来源:国信证券经济研究所WIND资讯 玻璃行业 行业明显回暖 玻璃行业复苏自06年下半年起,07年上半年行业相对平稳的发展态势基本符合年 初的市场预期。

但07年下半年玻璃价格走势呈现短期快速提升的态势,明显超越了市场 预期。

当前国内玻璃平均价格水平已经达到03年以来的高位,4mm和5mm的浮法玻璃 价格同比涨幅都在20%左右。

尽管重油、纯碱的成本压力依旧,但产品价格上涨使得玻 璃企业的盈利状况已经有了明显的改善。

分析促使玻璃涨价的因素主要为市场需求增加、生产成本转移、行业协会价格协调 等。

我们认为其中需求拉动的作用将最为明显。

当前建筑节能的最直接手段就是改造建 筑物门窗,大面积推广使用中空玻璃。

以100平米住宅使用20平米玻璃的传统计算方 法为例,中空玻璃的应用将使得玻璃的使用量达到40平米,增幅为100%。

尽管国内建 筑级浮法玻璃产能仍处过剩局面,但短期需求的释放对价格拉动的作用是比较明显的。

目前玻璃价格已经有所回落,符合季节性的行业特点。

我们预期08年1季度前玻璃 价格仍将处于调整阶段,08年价格走势应该是震荡走强的特征,07年8-10月短期价格 飚升的情形难以再度出现。

图17:历年国内玻璃市场平均价格统计 50 55 60 65 70 75 80 Nov-03 Feb-04 May-04 Aug-04 Nov-04 Feb-05 May-05 Aug-05 Nov-05 Feb-06 May-06 Aug-06 Nov-06 Feb-07 May-07 Aug-07 Nov-07 4毫米浮法白玻5毫米浮法白玻 资料来源:中国建材信息总网国信证券经济研究所 供求平衡较脆弱 前3季全国平板玻璃产量3.67亿重量箱,同比增长14.5%,出口增速40%。

国内玻 璃产能仍为过剩状态,需要靠大量出口来平衡市场供求。

尽管玻璃行业也出台了一系列的调控政策,包括2010年前淘汰3000万重量箱,其 中07年淘汰1200万重量箱等具体要求,但我们感觉到政策对国内玻璃行业产能扩张的 控制力一般,2010年控制在5.5亿重量箱的目标难以实现。

我们认为08年国内玻璃产 能就将达到5.5亿重量箱。

根据我们绘制的国内玻璃行业供求关系图来分析,07年玻璃需求增速略大于产能增 速,成为玻璃价格上涨原因之一。

尽管国内玻璃行业的供求关系在趋势上表现为供求差 距在缩减,但当前的供求相对平衡关系是较脆弱的,在利润蛋糕面前,大型玻璃企业存 在进一步释放产能和继续扩张产能的冲动,其结果将是平衡的破坏、玻璃价格的下跌。

房地产施工面积增速的变化将对玻璃需求有着直接的影响,100平米房屋的玻璃需 求量由20平米增加到40平米的趋势是利好,尽管这种算法是粗略的。

图18:01-07年玻璃产销量(单位:万重量箱)图19:01-07年玻璃供求关系曲线 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 2001200220032004200520062007E 2008E 93% 94% 95% 96% 97% 98% 99% 100% 产量销量产销率 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 2001200220032004200520062007E 2008E 产能增速销量增速产量增速 资料来源:国家统计局国信证券经济研究所资料来源:国家统计局国信证券经济研究所 图20:玻璃消费量增速与房地产施工面积增速统计 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% Feb-01 Aug-01 Feb-02 Aug-02 Feb-03 Aug-03 Feb-04 Aug-04 Feb-05 Aug-05 Feb-06 Aug-06 Feb-07 Aug-07 商品房施工面积累计增速玻璃累计产量增速 资料来源:WIND资讯 国内玻璃行业的供求 平衡相对脆弱,大企 业有进一步释放产能 的冲动。

房屋门窗节能要求对 玻璃需求有拉动作用。

玻璃消费量与房地产 开发有密切联系。

业绩扭亏为盈 07年前3季沪深A股市场玻璃板块收入规模为125.93亿元,增速为39.19%。

净 利润为11.27亿元。

玻璃板块整体毛利率为25.43%,较06年的20.86%有显著提升。

玻璃板块各子行业的经营状况大相径庭,其中主营汽车玻璃行业的公司(福耀玻璃) 保持着持续高增长的态势,而专注建筑级浮法玻璃的公司就在盈亏平衡线挣扎。

玻璃深 加工能力是未来玻璃企业生存发展的核心竞争力。

如果剔除福耀玻璃的财务数据,则07年前3季玻璃板块收入增速为41.68%,净利 润表现仅为扭亏。

而板块的整体毛利率也降低为21.02%,但仍较06年14.94%的水平 有显著提升。

图21:玻璃板块的收入和净利润统计图22:玻璃板块的毛利率和净利率统计 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 2005年2006年2007Q3 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 收入净利润收入增速 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 2005年2006年2007Q3 毛利率净利率 资料来源:国家统计局国信证券经济研究所资料来源:国家统计局国信证券经济研究所 板块市场表现 如果将玻璃行业指数与玻璃价格走势对应,我们发现07年玻璃价格上涨对板块市场 走势的刺激作用不明显,归其原因还是在于玻璃企业的整体业绩水平仍偏低。

玻璃行业指数自06年以来强于大市的表现主要是受行业权重大股票的影响,如福耀 玻璃。

如果剔除福耀玻璃和深南玻这两个公司,则整个浮法玻璃板块处于被市场边缘化 的状态。

图23:沪深A股玻璃指数的市场表现 0% 100% 200% 300% 400% 500% 600% 700% Jan-06 Mar-06 May-06 Jul-06 Sep-06 Nov-06 Jan-07 Mar-07 May-07 Jul-07 Sep-07 Nov-07 玻璃指数上证综合指数 资料来源:WIND资讯 玻璃板块实现扭亏为盈。

浮法玻璃板块有被市 场边缘化的趋势。

估值比较 国际比较:国内建筑建材上市公司的估值相对偏高; A—H比较:建筑建材公司的估值差异不大; 沪深A股比较:建筑建材板块估值略高于沪深300指数; 表1:估值比较 公司名称(国内) 06PE 07PE 08PEPBEV/EBITDA公司名称(国际) 06PE 07PE 08PEPBEV/EBITDA 建材行业 中国建材177.51 73.89 39.73 12.04 15.30 Cemex 7.967.46 7.68 1.477.80 海螺水泥59.21 42.80 31.80 7.64 19.50 Holcim 13.4710.95 11.25 1.656.69 冀东水泥75.10 34.00 28.90 5.80 14.30 Lafarge 13.3811.37 10.16 1.646.94 华新水泥92.12 42.34 32.00 6.66 12.94 Heidelberg 14.0812.24 11.75 2.0412.45 天山股份67.61 34.10 29.30 4.51 14.60 Taiheiyo 9.328.90 9.54 0.737.55 福耀玻璃47.90 32.60 23.60 8.52 21.80 Pilkington 18.1011.37 10.16 1.646.94 深南玻A 57.63 35.78 27.37 6.36 12.51 Saint-Gobain 14.1112.25 11.11 1.656.61 中国玻璃255.08 27.95 13.00 2.23 32.63 Ppg 12.8912.79 11.77 2.786.69 信义玻璃33.90 21.06 15.00 5.13 18.52 Asahi Glass 36.5917.26 12.95 1.666.93 建筑行业 中国中铁62.90 54.80 42.60 3.30 35.20 Vinci 17.3817.46 15.66 2.559.73 中交控股69.87 55.82 36.78 7.70 25.66 Skanska 15.1913.44 12.74 2.8810.98 上海建工38.28 33.80 29.60 2.72 23.40 Kajima 15.2812.55 10.56 1.8413.27 中材国际59.62 27.40 19.80 7.48 12.20 Flsmidth 22.6320.61 15.13 6.4611.84 资料来源:BLOOMBERG国信证券经济研究所中国中铁以首日收盘价计算数据截止日07年12月03日 投资策略 基本思路 以谨慎、择机及长期持有的思路应对个股估值相对偏高的局面; 我们对国内建筑业在未来几年保持20%以上的增长前景有信心。

随着航母级建筑 企业的上市,整个建筑板块的市场关注度将明显提升; 我们依旧坚持“十一五”期间国内水泥行业将保持稳步增长的观点。

认为行业整 合的效果会逐步显现,水泥股的盈利水平还有进一步提升的空间。

尽管短期内水泥股因 估值过高而孕育风险,但对龙头水泥股长期看好的观点依旧。

水泥行业传统淡季一过, 就可择机增持水泥股; 我们认为:在08年,水泥股承受宏观调控的压力加大,但仍可以构造板块组合并 择机买入,建筑、玻璃等行业只能关注个股机会; 重点股票 建筑股:中国中铁、中材国际、上海建工、隧道股份; 水泥股:海螺水泥、冀东水泥、华新水泥、天山股份、亚泰集团; 玻璃股:福耀玻璃; 板块估值相对偏高需 谨慎。

水泥股仍具有板块性 的投资机会。

公司点评 中国中铁(601390) 公司是亚洲第一、世界第三大的建筑企业,预期07年收入规模超过1800亿元。

公司集基建建设、勘探设计、工程设备制造、房地产开发等业务为一体,是具有 明显竞争优势的综合建筑商; 公司是中国最大的铁路建设集团,代表着中国铁路建设的最高水平,铁路建设业 务收入约占公司收入总额的40%。

随着中国1.25万亿规模的铁路建设规划的逐步实施, 中国中铁受益明显; 风险因素:来自中国铁建和中交控股的竞争压力;公司内部各子公司间的同业竞 争存在损害整体利益的可能; 预期公司07、08、09年EPS分别为0.15、0.19和0.24元,净利润水平保持稳 步增长态势; 中材国际(600970) 公司是具国际竞争力的专业水泥生产线承包商,全球排名第二位; 全球水泥行业投资继续保持高位运行,约5000万吨/年的水平; 公司业务增长源于海外市场,来自中东、非洲、东南亚等地区的市场需求持续增 长; 07年已公告定单总额约150亿,07-09年公司已进入施工、结算高峰期,业绩将 保持持续高增长; 股权激励计划的推进,有助于公司业绩的充分释放; 风险因素:海外项目的不可预见因素;员工利益与公司利益的协调; 07、08、09年EPS的预测值分别为1.60、2.44和3.14元。

冀东水泥(000401) 预期国内水泥行业在“十一五”后半段将保持稳步增长态势; 区域优势是投资冀东水泥的持续吸引力; 到09年,公司将实现产能翻番,其产能扩张速度为国内第一; 公司在进一步推进“三北”战略,力求强化其规模化竞争优势; 公司主动学习“海螺”和“海德堡”的管理经验,并积极推进员工激励措施,公 司的管理水平和企业面貌明显改观; 风险因素:宏观经济增长趋缓且超预期;淘汰落后产能不尽人意; 预期07、08、09年EPS分别为0.42、0.57和0.92元(08、09年以增发2.5亿 股计算)。

如果唐山地区落后产能淘汰速度加快,则公司09年的业绩将有很大的提升空 间; 铁路施工概念是中国 中铁最大卖点。

07-09年业绩持续高 增长是中材国际的股 价催化剂。

区域优势和产能快速 扩张促使冀东水泥业 绩持续高增长。

福耀玻璃(600660) 公司为低风险、收益稳定的长期投资品种; 公司是国内汽车玻璃行业的绝对领先者,未来三年尚看不到可与其抗衡的竞争对 手出现; 公司海外业务将保持高速增长,预期3年内超越PPG和Wisteon成为全球第四大 汽车玻璃制造商; 公司在保持其成本竞争优势的同时,与海外整车厂商的OEM业务协作日趋紧密, 得到全球8大汽车集团的认同; 风险因素:人民币升值过快; 07、08、09年EPS的预测值分别为0.92、1.23和1.58元; 福耀玻璃是低风险的 长期投资品种。

类别级别定义 推荐预计6个月内,股价涨幅为20%以上 谨慎推荐预计6个月内,股价涨幅为10%—20之间 中性预计6个月内,股价变动幅度介于±10%之间 股票 投资评级 回避预计6个月内,股价跌幅为10%以上 推荐行业股票指数在6个月内表现优于市场指数20%以上 谨慎推荐行业股票指数在6个月内表现优于市场指数10%—20%之间 中性行业股票指数在6个月内表现介于市场指数±10%之间 行业 投资评级 回避行业股票指数在6个月内表现介于市场指数±10%以上 免责条款: 本报告信息均来源于公开资料,我行业对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。

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国信证券经济研究所 公司副总裁兼经济研究所所长 岳克胜 副所长 姚鸿斌 副所长、石油化工行业首席分析师 李晨 首席经济顾问 杨建龙 钢铁有色金属行业首席分析师 郑 东 IT行业首席分析师 肖利娟 首席策略分析师 汤小生 交通运输行业首席分析师 唐建华 造纸行业首席分析师 李世新 房地产行业首席分析师 方 焱 汽车与汽配行业首席分析师 赵雪桂 金融行业首席分析师 朱 琰 电力设备行业首席分析师 彭继忠 批发和零售贸易行业首席分析师 胡鸿轲 传播与文化、社会服务业首席分析师 廖绪发 纺织品与服装行业首席分析师 高芳敏 基础化工行业首席分析师 邱 伟 医药行业首席分析师 贺平鸽 家电行业首席分析师 王念春 航空运输行业首席分析师 李树荣 电力行业资深分析师 徐颖真 建筑与建材行业资深分析师 杨 昕 有色金属行业资深分析师 黄安乐 煤炭行业分析师 杨立宏 机械行业分析师 郑 国 医药行业分析师 丁 丹 金融行业分析师 李珊珊 石油化工行业分析师 傅惟寿 机械行业分析师 余爱斌 汽车与汽配行业分析师 李 君 基础化工行业分析师 张剑峰 纺织品与服装行业分析师 方军平 IT行业分析师 王俊峰 房地产行业分析师 陈 林 基础化工行业分析师 陈爱华 农业与食品饮料行业分析师 黄 茂 金融行业分析师 黄 飙 金融行业分析师 武建刚 固定收益分析师 皮 敏 宏观经济分析师 林松立 宏观经济分析师 任泽平 策略分析师 王军清 策略分析师 崔 嵘 国信证券经济研究所销售交易部 首席销售总监 郑东 (010)82254160 zhengdong@guosen.com.cn 华北地区销售副总监 王晓健 (010)82252615 wangxj@guosen.com.cn 华南地区销售副总监 刘钦 (0755)82130680 liuqin@guosen.com.cn 华东地区销售副总监 盛建平 (021)68864592 shengjp@guosen.com.cn 华北地区销售副总监 王立法 (010)82252236 wanglf@guosen.com.cn 华南地区销售副总监 刘宇华 (0755)82130818 liuyh@guosen.com.cn 华东地区高级销售经理 马小丹 (021)68866025 maxd@guosen.com.cn 华北地区高级销售经理 谭春元 (010)82259782 tancy@guosen.com.cn 华南地区销售经理 邵燕芳 (0755)82130532 shaoyf@guosen.com.cn

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