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(无)研究报告:中信证券-中行上市对后市的影响-060705

研报作者:杨青丽,程伟庆 来自:中信证券 时间:2006-07-05 14:24:51
  • 股票名称
    (无)
  • 股票代码
    (无)
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    JI***AN
  • 研报出处
    中信证券
  • 研报页数
    6 页
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    (无)
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研究报告内容

中行上市对后市的影响 策略研究 2006年7月5日 银行业首席分析师 投资要点 从谨慎角度考虑,中国银行06合理价格在3.63元左右,对应合理PB 为2.41倍。

此PB值位于A股已上市质地较好的三家银行的中间水平, 略高于全球1000亿美元以上总资产商业银行的平均水平2.23。

此估值 水平下的净利润未来5年、10年、15年的复合增长率分别为20.39%、 15.59%、12.62%。

但时间可以改变合理估值的,银行业绩稳定增长,因此,银行股价应随 时间推移而稳定上升。

假如以07年初为折现当前日,在股权成本分别 为10.5%、10%的情况下,合理估值水平可达3.91-4.21元。

从25只在A股和H股市场的股价表现来看,A股享有比H股更高的溢 价,按等权平均计算,溢价率为60%。

我们取大盘蓝筹作为较有代表性 的可比公司,其中中国石化“A-H”溢价率为37%,中兴通讯“A-H” 溢价率为15%,华电国际“A-H”溢价率为15%。

基于此溢价分析,我 们认为中行A股上市后完全有可能享受比H股高的溢价水平,若以15% 溢价率计算,中行港股7月4日收盘价3.675港币,中行A股上市后价 格应在4元以上。

从中行上市对指数的影响看,如果中行首日上涨15%(与H股的首日涨 幅持平),股价达到3.55元,则可以拉动指数上涨34个点。

如果涨幅达 到30%,股价达到4元,则可以拉动指数68个点(发行价为3.08元, 沪市市值和点位以6月29日为基准)。

因此,中行上市对7月份的指数 有明显的正向推动作用。

在中期策略报告《钟摆再次指向下游》中我们详尽地分析了最近对市场 有较大影响的因素,经过一个月的时间检验,其中造成前期大盘调整的 不确定因素正被市场逐渐消化,大盘也在1500-1700区间震荡蓄势。

从 基本面角度考虑,我们认为上市公司业绩有望在今年下半年开始探底。

可以预见,2006年年报上市公司业绩将恢复正增长。

中行上市可能是大 盘再次走高的引发器,我们积极看好后市。

杨青丽 电话:010-84588601 邮件:yql@citics.com 中信证券策略研究组 程伟庆 电话:010-84588671 邮件:cwq@citics.com 郤峰 电话:010-84588032 邮件:xif@citics.com 相关研究: 《国际化的先行者和受益者——中国银行》 公司研究2006.7.5 中行上市对后市的影响 12006年7月5日 市场分析:中行上市对后市的影响 1、中行价值分析:国际化的先行者和受益者 中国银行现有资产质量及盈利能力、业务发展的最大优势或潜力是上市后 定价的重要参考因素。

2005年末中国银行虽然不良率较高为4.6%,较交行建 行高,但其准备覆盖率领先于交行建行,分别高于交行建行22.2、13.8个百分 点,使不良净额占比低于建行。

并且2005年中国银行贷款增长很慢而着重进行 了贷款结构的调整。

准备前利润的资产回报率更可比,以此指标比较,中国银 行准备前ROA及ROE分别为1.45%、27.01%,准备前ROA更领先于建行外 的其他上市银行。

中国银行在国际业务及中间业务上遥遥领先。

并且个人存贷 款在其业务中的比重与建行交行比最高,零售也具相当优势。

中国经济持续增 长、银行贷款、个人业务、中间业务的持续增长不必多言,从而中国银行将继 续保持以上优势并将分享中国经济的持续增长、也将演绎银行业务结构调整的 故事。

以当前日计,给予中国银行谨慎合理价3.63元,合理PB为2.41倍(股权 成本为10%)。

此PB值位于A股已上市质地较好的三家银行的中间水平,略高 于全球1000亿美元以上总资产商业银行的平均水平2.23。

此估值水平下的净 利润未来5年、10年、15年的复合增长率分别为20.39%、15.59%、12.62%。

同时应看到,时间是可以改变合理估值的,同时银行业绩稳定增长,因此, 银行股价应随时间推移而稳定上升。

假如以07年初为折现当前日,在股权成 本分别为10.5%、10%的情况下,合理估值水平可达3.91-4.21元。

表1:中行盈利预测主要指标 中国银行2003年2004年2005年2006年E 2007年E 2008年E 营业收入(百万元) 135,424151,486186,419229,969266,709303,230 增长率% 11.86 23.06 23.3615.9813.69 净利润(百万元) 28,70720,93227,49236,64343,18151,892 增长率% -27.08 31.34 33.2817.8420.17 每股净收益(元) 0.150.110.130.140.170.20 每股红利(元) 0.020.070.08 每股净资产(元) 1.09 1.10 1.12 1.511.611.73 准备前利润/平均总资产% 1.42 1.47 1.491.491.49 准备前利润/平均净资产% 28.54 30.11 24.7522.0123.25 平均总资产收益率% 0.51 0.61 0.720.740.78 平均净资产收益率% 10.23 12.52 11.9010.9312.25 股息收益率% 0.622.212.65 市盈率 21.3418.1115.07 市净率 2.051.921.78 市价/净收入 5.644.944.35 EV/EBTDAP 8.397.126.04 PEG 0.641.010.75 注:表中指标涉及的股价以发行价3.08计算 资料来源:中信证券研究部 中行上市对后市的影响 22006年7月5日 2、A-H溢价分析 自6月1日中行香港上市以来,中行已于7月4日录的3.675港币的最高 价,相对发行价2.95港币累计上涨24.6%,远高于同期国企指数5%的涨幅, 中国银行以其良好的成长性受到追捧。

图1:中行香港上市走势图 2.5 3 3.5 4 135791113151719212325 -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 日收益率中行H股股价 资料来源:Bloomberg 中行A股发行应受到港股价格良好的支撑,此外,我们认为在A股市场上 享有溢价。

从25只在A股和H股市场的股价表现来看,A股享有比H股更高 的溢价,按等权平均计算,溢价率为58%。

我们取大盘蓝筹作为较有代表性的 可比公司,其中中国石化“A-H”溢价率为33%,中兴通讯“A-H”溢价率为 14%,华电国际“A-H”溢价率为62%。

基于此溢价分析,我们认为中行A股 上市后完全有可能享受比H股高的溢价水平,若以15%溢价率计算,中行A 股上市后价格在4元以上。

表2:A+H股溢价比较 名称A股代码收盘价(人民币) H股代码收盘价(港元) A/H股溢价率% 海螺水泥60058513.62914 HK 12.83 中兴通讯00006328.05763 HK 23.8514 青岛啤酒60060012.49168 HK 8.8537 鞍钢新轧0008985.97347 HK 7 -17 中国石化6000286.07386 HK 4.42533 华能国际6000114.93902 HK 5.2 -8 兖州煤业6001887.561171 HK 5.7528 皖通高速6000125.54995 HK 5.75 -6 马钢股份6008082.86323 HK 2.67 南方航空6000292.751055 HK 1.7850 中海发展6000266.431138 HK 6.152 宁沪高速6003775.3177 HK 4.4516 江西铜业60036212.38358 HK 7.2566 科龙电器0009212.67921 HK 0.89191 上海石化6006886.02338 HK 3.7556 深高速6005483.96548 HK 3.95 -3 北人股份6008603.77187 HK 1.71114 经纬纺机0006665.11350 HK 1.98151 中行上市对后市的影响 32006年7月5日 名称A股代码收盘价(人民币) H股代码收盘价(港元) A/H股溢价率% 仪征化纤6008713.831033 HK 1.66124 东方电机60087517.611072 HK 14.617 广州药业6003327.4874 HK 4.560 新华制药0007563.16719 HK 1.21154 南京熊猫6007757.71553 HK 2.025270 广船国际6006858.54317 HK 6.0537 华电国际6000273.541071 HK 2.12562 平均 58% 注:A/H溢价率=A股股价-H股股价*1.03 资料来源:Bloomberg,中信证券研究部 3、中行上市对股指影响 根据现有的上证指数编制规则(总股本加权/首日计入涨幅),中行将替代 中石化成为沪市第一权重股,并指数产生重大影响。

中行此次以3.08元的A股价格发行64.9亿股。

发行完成后,中行的总股 本为2538亿股,其中A股1778亿股,约占总股本的70%。

本次国内发行A股 数量为64.9亿股,仅占总股本的2.56%。

在发行的64.9亿流通股中,战略配 售12.86亿股,占本次发行数量的19.8%;网下配售20.78亿股,占本次发行 数量的32%,其余31.29亿股网上发行。

网下配售部分50%锁定3个月,50% 锁定6个月。

因此,中行上市的初始流通市值并不是最大的,应该排在招行之 后。

但由于上证综指按总股本加权(不包括H股部分),故而中行具有很高的 杠杆比例,对上证指数的影响巨大。

从中行上市后的权重股变动看,在中行上市前,前5大权重股的总股本比 重占到整个沪市的26%,而在中行上市后,前5大权重股占到整个沪市的43%; 而前5大权重股的市值比重也由原来的24.51%提升到了33.83%(中行的市值 以发行价计算)。

权重股对市场的影响力进一步加强(见表3)。

从中行上市对指数的影响看,如果中行首日上涨15%(与H股的首日涨幅 持平),股价达到3.55元,则可以拉动指数上涨34个点。

如果涨幅达到25%, 股价达到3.85元,则可以拉动指数57个点(发行价为3.08元,沪市市值和点 位以6月29日为基准)。

因此,中行上市对7月份的指数有明显的正向推动作 用(见表4)。

表3:中行上市后权重股的变动 总股本(亿股)总市值(亿元) 前5市值权重 (中行上市前) 前5市值权重 (中行上市后) 中国银行1778.255477.01 14.23% 中国石化867.025297.5216.05% 13.77% G招行122.79925.862.81% 2.41% G宝钢175.12737.262.23% 1.92% G华能120.55582.281.76% 1.51% G长电81.87545.241.65% 前5合计 24.51% 33.83% 资料来源:中信证券研究部 中行上市对后市的影响 42006年7月5日 表4:中行上市对上证综指的影响 首日涨幅%沪市市值(亿元)市值增加比例%指数上涨 情景110% 39028.61.40% 23.45 情景215% 39302.452.09% 34.93 情景320% 39576.32.77% 46.25 情景425% 39850.153.44% 57.42 情景530% 401244.10% 68.43 资料来源:中信证券研究部 4、投资判断 在中期策略报告《钟摆再次指向下游》中我们详尽地分析了最近对市场有 较大影响的因素,经过一个月的时间检验,其中造成前期大盘调整的不确定因 素正被市场逐渐消化,大盘也在1500-1700区间震荡蓄势。

从基本面角度考虑, 我们认为上市公司业绩有望在今年下半年开始探底。

可以预见,2006年年报上 市公司业绩将恢复正增长。

中行A股上市可能是大盘再次走高的引发器,我们 积极看好后市。

中行上市对后市的影响 免责声明 此报告并非针对或意图送发给或为任何就送发、发布、可得到或使用此报告而使中信证券股份有限公司及其附属及联营公司(合 称“中信证券”)违反当地的法律或法规或可致使中信证券受制于的法律或法规的任何地区、国家或其它管辖区域的公民或居民。

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以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准,报 告发布日后的6个月内的公司股价(或行业指数)的 涨跌幅相对同期的中信标普300指数的涨跌幅为基准; 2.投资建议的评级标准 报告发布日后的6个月内的公司股价(或行业指数) 的涨跌幅相对同期的中信标普300指数的涨跌幅: 行业投资评级 弱于大市相对中标300指数跌幅10%以上; 北京上海深圳中信证券(香港)有限公司 地址:中国北京市朝阳区新源南路6号京城大厦(100004) 上海复兴中路593号民防大 厦4层(200020) 深圳市笋岗路12号中民时代 广场B座33层(518029) 香港中环添美道1号中信大 厦28楼 电话:(010)84588720 (021)64720792 (0755)82485094 (852) 22376409 传真:(010)84865894 (021)64720732 (0755)82485240 (852) 21046580 服务热线:(010)84868367 Email: service@citics.com 网址:

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