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伊利股份:浙商证券-伊利股份-600887-点评报告:Q1动销表现出色,产品结构持续升级-210429

研报作者:邓晖 来自:浙商证券 时间:2021-04-29 18:00:28
  • 股票名称
    伊利股份
  • 股票代码
    600887
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    l****r
  • 研报出处
    浙商证券
  • 研报页数
    5 页
  • 推荐评级
    买入
  • 研报大小
    536 KB
研究报告内容

1/5 点评报告 伊利股份(600887) 报告日期:2021年4月29日 Q1动销表现出色,产品结构持续升级 ──伊利股份点评报告 行业公司研究 | 食品加工行业 | :邓晖 执业证书编号:S1230520040002 :021-80106029 :denghui@stocke.com.cn 投资要点 事件 4月29日,公司公告2020年报及2021年一季报。

2020年,公司实现营业总收入968.86亿元(同比 +7.38%),营业收入965.24亿元(同比+7.24%),归母净利70.78亿元(同比+2.08%),扣非归母净利 66.25亿元(同比+5.69%)。

2020Q4,公司实现营业总收入231.15亿元(同比+7.28%),营业收入230.18 亿元(同比+7.10%),归母净利10.54亿元(同比-19.13%),扣非归母净利8.18亿元(同比-18.56%)。

2021Q1,公司实现营业总收入273.63亿元(同比+32.49%),营业收入272.59亿元(同比+32.68%), 归母净利28.31亿元(同比+147.69%),扣非归母净利26.28亿元(同比+92.04%)。

Q1动销表现出色,产品结构持续升级 1)2020年公司营业总收入同比+7.38%,分品类看,液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品实现营收 761.23/128.85/61.58亿元(占比78.57%/13.30%/6.36%),同比+3.20%/+28.15%/+9.35%,公司持续丰富 产品矩阵,叠加Westland完全并表,液体乳/奶粉/冷饮销量同比+3.40%/+59.99%/+6.39%。

分地区看, 华南/华北/其他地区实现营收280.84/251.30/421.31亿元(占比28.99%/25.94%/43.49%),同比 +5.81%/+5.94%/+7.35%。

2)2020年公司归母净利润同比+2.08%,扣非归母净利润同比+5.69%。

业绩增速低于营收增速,主要 由于:a)毛利率-1.29pct(至36.21%,减利约11.64亿);我们认为主要是原奶成本上涨影响,液奶/奶 粉及奶制品业务毛利率分别-1.15/-5.22pct;b)管理费用率+0.28pct(至5.03%,减利约2.56亿),主要 是职工薪酬增至26.35亿(同比+34.82%);c)财务费用率+0.19pct(至0.19%,减利约1.67亿),主要 是本期有息负债平均余额高于上年同期,利息支出增加。

3)2021Q1,公司营业总收入同比+32.49%,我们认为主要由于疫后液体乳动销恢复、上年同期疫情 期间基数较低,叠加21年春节较晚、备货集中于Q1,21Q1液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品营收同比 +35.82%/+23.08%/+13.82%;Q1归母净利润同比+147.69%,增速高于营收增速,我们认为主要由于: a)伴随产品结构优化升级,毛利率+0.16pct(至37.95%,增利约0.33亿);b)销售费用率-3.64pct (至21.55%,增利约7.52亿)。

多元布局培育新引擎,深度分销+电商新零售驱动放量 1)液态奶、奶粉产品结构持续升级,健康食饮打开成长空间:a)20年公司推出“安慕希”芝士波波 球常温酸奶、“金典”低温牛奶、“畅轻”纤酪乳低温酸奶、“QQ星”儿童成长配方奶粉等新品,全年 液体乳零售额同比+12.7%,市占率33.3%(较上年+0.9pct),其中有机液体乳零售额同比+35.1%,市占 率达50.6%;婴配粉零售额市占率保持在约6%。

公司重点产品(“金典”/“安慕希”/“畅轻”/“金领 冠”/“巧乐兹”等)销售收入同比+9.6%,产品结构持续优化;b)20年公司推出成人营养品、儿童及 成人奶酪新品、乳矿及豆乳饮品等新品,全年新品收入占比16.0%,丰富产品矩阵打开成长空间。

2) 渠道下沉加速渗透,电商新零售驱动放量:截至20年末公司销售人员达1.79万人,服务乡镇村网点近 109.6万家(同比+5.5%),20年末公司常温液态类乳品市场渗透率增至84.7%(较上年同期+0.4pct); 公司持续推进“会员营销”/“社群营销”/“O2O到家”等新零售模式,加强与电商平台战略合作,20 年电商业务收入同比+55.0%,公司常温液体乳在电商平台零售额市占率为28.1%,稳居细分市场首位。

全球织网增强供应链协同,研发创新夯实品牌护城河 1)全球织网推进国际化,布局上游提升产业链掌控度:a)公司收购新西兰第二大乳企Westland、建设 印尼生产基地、拓展东南亚市场建立全球奶源/研发/生产/销售体系;20年印尼工厂已完成主体建设, 泰国基础设施建设提速,泰国全年销售额同比+68%;截至20年末公司综合年产能达1,312万吨;b) 20年10月恒天然公告拟以23.1亿元将旗下应县/玉田两大牧场(共计6万多头泌乳牛,每年生产约3.5 亿升牛奶)出让给公司旗下优然牧业,公司加码上游布局利于扩大生产规模、平滑成本波动、提升产业 链掌控度。

2)研发创新夯实护城河,持续打造品牌力:a)公司持续投入研发,20年研发费用4.87亿, 近三年稳定在4亿元以上,截至20年末,公司累计获得国内外专利授权3,109件,其中发明专利授权 数量为552件,比上年末增加37件;累计获得中国专利优秀奖5件,比上年末增加1件;b)公司20 年广告费用109.99亿元,近三年保持在100亿以上;根据BrandZ发布的“2020年最具价值中国品牌 100强”榜单,公司连续8年蝉联食品和乳制品行业第一,2020年提前进入全球乳业五强。

投资建议 公司是乳制品龙头,多元布局培育新引擎,渠道下沉+新零售驱动放量,全球织网增强供应链协同,研 发创新夯实品牌护城河;预计21-23年公司归母净利86.33/102.33/121.64亿元,同比 +21.97%/+18.53%/+18.88%,对应4月28日估值为27.65/23.33/19.63倍(市值2,387亿元)。

风险提示 食品安全风险,原奶价格波动风险,业务扩张不及预期风险 评级买入 上次评级买入 当前价格¥39.25 单季度业绩 元/股 Q1/20210.47 Q4/20200.17 Q3/20200.38 Q2/20200.43 公司简介 公司是乳制品行业龙头,主要从事各类乳制 品及健康饮品的加工、制造与销售。

2020年 公司整体业绩稳居行业领导地位,并继续蝉 联亚洲第一。

在BrandZ发布的“最具价值中 国品牌100强”榜单中,公司连续8年位列 食品和乳品排行榜第一名。

相关报告 1《伊利股份:Q3业绩增长24%,盈利水平 持续提升》2020.10.30 2《伊利股份:Q2业绩超预期,奶粉业务逆 势增长》2020.08.28 3《伊利股份:短期波动,不改长期乐观趋势》 2020.04.29 4《伊利股份:Q2业绩超预期,奶粉业务逆 势增长》2020.08.28 分析师:邓晖 联系人:邓晖、杨骥、赵璐 证券研究报告 伊利股份(600887)点评报告 2/5 财务摘要 (百万元) 2020A 2021E 2022E 2023E 主营收入96524 108905 121073 138087 (+/-) 7.24% 12.83% 11.17% 14.05% 净利润7078 8633 10233 12164 (+/-) 2.08% 21.97% 18.53% 18.88% 每股收益(元) 1.16 1.42 1.68 2.00 P/E 33.73 27.65 23.33 19.63 伊利股份(600887)点评报告 3/5 表1:公司分季度财务数据一览表 单位:百万元2021Q12020A 2020Q42020Q32020Q22020Q12019Q42019Q32019Q2 营业总收入27,362.7896,885.6423,115.2826,241.9326,875.8720,652.5721,546.4623,605.9021,940.59 YOY 32.49% 7.38% 7.28% 11.17% 22.49% -10.71% 18.22% 10.39% 8.67% 毛利率37.71% 35.97% 32.87% 34.72% 38.70% 37.46% 36.27% 35.99% 37.13% 毛利10,279.5834,718.407,565.369,084.0910,372.547,696.417,794.868,477.058,126.53 YOY 33.56% 3.28% -2.94% 7.16% 27.64% -16.52% 12.14% 11.39% 5.35% 期间费用率26.14% 27.96% 28.63% 25.71% 27.74% 30.35% 29.43% 27.29% 29.98% 其中:销售费用5,896.5421,537.604,856.165,363.186,115.245,203.024,818.525,149.135,535.73 销售费用率21.55% 22.23% 21.01% 20.44% 22.75% 25.19% 22.36% 21.81% 25.23% 其中:管理费用1,176.964,876.241,515.681,242.041,203.37915.151,309.041,059.66972.85 管理费用率4.30% 5.03% 6.56% 4.73% 4.48% 4.43% 6.08% 4.49% 4.43% 其中:研发费用103.81487.10160.09123.53119.6683.81161.72132.10108.97 研发费用率0.38% 0.50% 0.69% 0.47% 0.45% 0.41% 0.75% 0.56% 0.50% 其中:财务费用-24.81188.0987.0217.3017.0066.7751.83101.38 -40.06 财务费用率-0.09% 0.19% 0.38% 0.07% 0.06% 0.32% 0.24% 0.43% -0.18% 归母净利润2,830.707,078.181,053.802,289.132,592.391,142.851,303.071,850.161,504.76 YOY 147.69% 2.08% -19.13% 23.73% 72.28% -49.78% -6.38% 15.49% 11.83% 归母净利率10.35% 7.31% 4.56% 8.72% 9.65% 5.53% 6.05% 7.84% 6.86% 扣非归母净利润2,628.256,625.11817.912,041.582,397.051,368.571,004.291,745.181,336.98 YOY 92.04% 5.69% -18.56% 16.98% 79.29% -37.27% -15.64% 19.57% 8.69% 扣非归母净利率9.61% 6.84% 3.54% 7.78% 8.92% 6.63% 4.66% 7.39% 6.09% 货币资金17,522.6411,695.1811,695.1820,330.9214,065.3616,895.3411,325.327,483.2810,955.09 交易性金融资产99.14123.22123.22607.04384.62287.14389.99286.16286.98 应收票据及应收账款2,244.961,759.221,759.222,347.882,722.602,238.791,837.231,845.121,750.44 YOY 0.28% -4.25% -4.25% 27.25% 55.54% 27.96% 43.30% 18.34% 22.44% 存货8,240.877,545.037,545.035,682.387,226.448,417.777,715.035,040.735,316.33 YOY -2.10% -2.20% -2.20% 12.73% 35.93% 59.24% 40.09% 58.21% 32.53% 预付账款1,335.211,289.731,289.731,554.631,701.821,994.961,157.182,310.662,306.21 YOY -33.07% 11.46% 11.46% -32.72% -26.21% -9.14% -20.72% 29.27% 51.41% 应付账款及应付票据12,640.6311,635.6411,635.6412,419.6413,136.1211,393.9910,801.2210,578.6310,569.64 YOY 10.94% 7.73% 7.73% 17.40% 24.28% 16.79% 18.49% 16.41% 15.66% 其它应付款3,256.593,136.843,136.843,219.473,667.233,772.833,821.661,655.121,383.20 经营活动现金净流量1,121.739,851.641,937.084,192.706,374.68 -2,652.832,252.572,437.782,415.15 筹资活动现金净流量7,728.68 -46.56 -8,800.615,394.70 -7,155.3010,514.652,776.35 -3,035.98 -3,197.18 投资活动现金净流量-2,769.39 -9,043.09 -2,602.02 -2,048.72 -2,041.66 -2,350.70 -1,747.06 -3,536.74 -2,982.64 资本开支1,497.116,500.231,509.911,743.921,916.561,329.842,024.392,407.002,583.58 ROE 8.88% 25.05% 3.59% 8.48% 9.89% 4.31% 5.16% 7.44% 5.82% YOY(+/-) 4.56% -0.61% -1.58% 1.05% 4.07% -4.08% 0.04% 1.15% 0.61% 资产负债率59.13% 57.09% 57.09% 62.59% 62.38% 61.51% 56.54% 53.89% 51.03% YOY(+/-) -2.39% 0.55% 0.55% 8.70% 11.35% 11.91% 15.44% 12.54% 5.28% 资料来源:Wind,浙商证券研究所整理 伊利股份(600887)点评报告 4/5 表附录:三大报表预测值 资产负债表 利润表 单位:百万元2020A 2021E 2022E 2023E单位:百万元2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产28381 32544 41248 52793 营业收入96524 108905 121073 138087 现金11695 15900 23548 33633 营业成本61806 69491 77132 87931 交易性金融资产123 171 228 174 营业税金及附加547 682 740 830 应收账项1759 1430 1279 951 营业费用21538 22729 25571 28142 其它应收款115 126 145 129 管理费用4876 5343 5206 6356 预付账款1290 1647 1674 1942 研发费用487 579 640 720 存货7545 8595 9836 10941 财务费用188 863 672 711 其他5853 4675 4538 5022 资产减值损失327 280 376 417 非流动资产42774 43386 48819 52132 公允价值变动损益171 83 111 122 金额资产类0 0 0 0 投资净收益600 469 538 535 长期投资2903 0 1621 1508 其他经营收益670 647 627 648 固定资产23343 30175 34760 38134 营业利润8558 10138 12010 14283 无形资产1536 1934 2162 2466 营业外收支(408) (203) (232) (281) 在建工程5417 2115 1038 710 利润总额8150 9935 11778 14002 其他9575 9162 9237 9314 所得税1051 1281 1519 1806 资产总计71154 75931 90068 104925 净利润7099 8654 10259 12196 流动负债34768 33458 38884 42737 少数股东损益21 21 27 32 短期借款6957 4346 5288 5530 归属母公司净利润7078 8633 10233 12164 应付款项11636 13098 14611 16595 EBITDA 10847 12151 14347 16892 预收账款6056 6728 7725 8668 EPS(最新摊薄) 1.16 1.42 1.68 2.00 其他10120 9286 11261 11944 主要财务比率 非流动负债5853 4576 5690 6407 2020A 2021E 2022E 2023E 长期借款1375 2062 2608 3044 成长能力 其他4478 2513 3082 3363 营业收入7.24% 12.83% 11.17% 14.05% 负债合计 40622 38034 44574 49144 营业利润3.36% 18.45% 18.47% 18.92% 少数股东权益 149 170 196 229 归属母公司净利润2.08% 21.97% 18.53% 18.88% 归属母公司股东权30384 37727 45297 55553 获利能力 负债和股东权益 71154 75931 90068 104925 毛利率35.97% 36.19% 36.29% 36.32% 净利率7.35% 7.95% 8.47% 8.83% 现金流量表 ROE 24.92% 25.23% 24.54% 24.02% 单位:百万元2020A 2021E 2022E 2023EROIC 18.48% 20.09% 19.44% 19.05% 经营活动现金流9852 12285 16186 17246 偿债能力 净利润7099 8654 10259 12196 资产负债率57.09% 50.09% 49.49% 46.84% 折旧摊销2442 1850 2333 2720 净负债比率22.54% 17.87% 18.85% 18.61% 财务费用188 863 672 711 流动比率0.82 0.97 1.06 1.24 投资损失(600) (469) (538) (535)速动比率0.60 0.72 0.81 0.98 营运资金变动(1079) 1791 4515 3025 营运能力 其它1801 (405) (1055) (871)总资产周转率1.47 1.48 1.46 1.42 投资活动现金流(9043) (1560) (7404) (5555)应收账款周转率59.73 71.17 80.63 89.13 资本支出(4307) (5265) (5697) (5608)应付账款周转率5.65 5.76 5.72 5.78 长期投资(929) 2896 (1618) 112 每股指标(元) 其他(3807) 810 (90) (59)每股收益1.16 1.42 1.68 2.00 筹资活动现金流(47) (6520) (1135) (1605)每股经营现金1.62 2.02 2.66 2.84 短期借款2397 (2610) 941 243 每股净资产5.00 6.20 7.45 9.13 长期借款904 687 546 436 估值比率 其他(3348) (4597) (2622) (2284) P/E 33.73 27.65 23.33 19.63 现金净增加额762 4205 7647 10085 P/B 7.86 6.33 5.27 4.30 EV/EBITDA 24.66 18.91 15.59 12.69 资料来源:公司公告,浙商证券研究所整理 伊利股份(600887)点评报告 5/5 股票投资评级说明 以报告日后的6个月内,证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准,定义如下: 1、买入 :相对于沪深300指数表现+20%以上; 2、增持 :相对于沪深300指数表现+10%~+20%; 3、中性 :相对于沪深300指数表现-10%~+10%之间波动; 4、减持 :相对于沪深300指数表现-10%以下。

行业的投资评级: 以报告日后的6个月内,行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准,定义如下: 1、看好 :行业指数相对于沪深300指数表现+10%以上; 2、中性 :行业指数相对于沪深300指数表现-10%~+10%以上; 3、看淡 :行业指数相对于沪深300指数表现-10%以下。

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我们采用的是相对评级体系,表示投资的相对 比重。

建议:投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况,比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。

投资 者不应仅仅依靠投资评级来推断结论 法律声明及风险提示 本报告由浙商证券股份有限公司(已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格,经营许可证编号为:Z39833000) 制作。

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本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断,在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的 投资建议,投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估,并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。

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