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日丰股份:国联证券-日丰股份-002953-装备电缆隐形冠军,扩产迎来增长拐点-211122

研报作者:张旭 来自:国联证券 时间:2021-11-22 23:27:31
  • 股票名称
    日丰股份
  • 股票代码
    002953
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    Jon****pan
  • 研报出处
    国联证券
  • 研报页数
    18 页
  • 推荐评级
    买入(首次)
  • 研报大小
    1,224 KB
研究报告内容

1 T a b le _ F irs t | 证券研究报告 公司深度研究 | 日丰股份(002953)\电力设备与新能源 ——装备电缆隐形冠军,扩产迎来增长拐点 投资要点: 装备电缆市场规模约2369亿元,公司行业龙头,扩产提高市场份额。

装备电缆市场规模大,广泛应用于家电、机器人、工程机械、风电等各个 领域,市场规模超2369亿元,公司20年市占率约0.69%。

公司绑定格力、美 的等大客户,规模化生产降低公司产品成本,在完全竞争市场中,具备成 本优势。

未来三年,通过扩产和并购不断扩张,公司市场占有率有望从0.69% 提升至2.15%。

参考欧美国家电缆龙头CR10市占率超70%,公司产品标准化 程度高,下游大客户(格力、美的、华为、中兴)消费和科技属性强,中 长期市占率有望持续提升,成长空间大。

公司募投扩产预计从2020年15亿营收提高至2023年近40亿元。

公司2020年实现收入约15亿元,IPO项目于2020年底达产,预计新增营收6.4 亿元/年,可转债项目年产电源连接组件3亿条,预计2022年下半年达产后 实现年销售收入约11亿元/年,炼胶中心预计达产实现5亿/年,公司扩产将 提高公司营收从2020年约15亿元提高至2023年近40亿元。

通过并购切入5G通讯、新能源等行业装备电缆,进入更高壁垒市场 一方面公司于2020年收购天津有容,切入华为中兴供应链。

公司收购后进行管 理效率改善,预计收入从2020年约7亿元,提升至2023年约20亿元,另一方面, 公司通过收购切入新能源汽车以及充电桩领域,研发超级充电桩电缆产品有望 取得突破,研发成功后,公司将有望进入新能源领域,增厚公司收入利润。

首次覆盖给予“买入”评级,目标价31.20元。

预计公司在21-23年的营业收入分别为30.58、41.26、57.19亿元,归属母 公司净利润分别为1.54、2.54、3.66亿元,对应EPS分别为0.63、1.04、 1.50元。

未来三年CAGR为51.68%,考虑突破产能瓶颈并不断切入新领域, 给予目标价31.20元,对应22年30倍PE,首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示 新能源产品研发低于预期,产能扩张低于预期 财务数据和估值2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 1539.54 1628.94 3057.52 4125.57 5719.16 增长率(%) -0.92% 5.81% 87.70% 34.93% 38.63% EBITDA(百万元) 143.20 149.34 214.98 349.68 483.63 净利润(百万元) 108.44 104.90 153.82 253.92 366.05 增长率(%) -6.18% -2.93% 46.31% 65.07% 44.16% EPS(元/股) 0.45 0.43 0.63 1.04 1.50 市盈率(P/E) 38.81 40.11 27.36 16.57 11.50 市净率(P/B) 4.47 4.09 3.65 3.10 2.54 EV/EBITDA 20.70 20.82 14.62 9.44 7.04 数据来源:公司公告,国联证券研究所;2021年11月22日收盘价 | 2021年11月22日 |投资建议:买入 首次覆盖 当前价格:17.15元 目标价格:31.20元 | 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 243/75 流通A股市值(百万元) 1,293 每股净资产(元) 4.69 资产负债率(%) 50.87 一年内最高/最低(元) 18.77/18.00 | 一年内股价相对走势 | 张旭分析师 执业证书编号:S0590521050001 电话:0510-85613713 邮箱:zxu@glsc.com.cn | | 相关报告 请务必阅读报告末页的重要声明 -20% -9% 2% 13% 2020-112021-032021-072021-11 日丰股份           2请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 正文目录 1.投资聚焦...............................................................3 2.下游市场规模大,行业竞争格局分散........................................4 2.1.深耕电缆行业,是国内家电电缆细分龙头.........................................................4 2.2.电力电缆行业市场规模超万亿,装备电缆占比22% ...........................................7 3.突破产能瓶颈,提升市场份额..............................................9 3.1.绑定大客户,竞争优势明显................................................................................9 3.2.公司即将突破产能瓶颈.....................................................................................10 3.3.劳动密集型,人工替代空间大..........................................................................11 4.并购驱动公司成长.......................................................12 4.1.通过并购横向拓展更多客户..............................................................................12 4.2.纵向并购向大客户供应更多产品.......................................................................12 5.盈利预测..............................................................13 5.1.公司经营情况稳健............................................................................................13 5.2.预计未来三年快速增长....................................................................................13 6.风险提示..............................................................16           3请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 1.投资聚焦 1.1有别于市场的观点 市场普遍认为公司所处电缆行业壁垒低、行业竞争激烈、盈利能力差,公司成长 空间有限。

我们认为装备电缆市场规模大,应用领域广,2020年公司市占率约0.69%。

公司作为国内行业龙头,大客户基础雄厚,规模效应能有效降低公司产品成本,在完 全竞争市场中,公司凭借成本和产品优势,可通过扩产和并购不断扩张,未来三年, 公司市场占有率有望从0.69%提升至2.15%,盈利能力也将大幅提升。

1.2公司主要看点 公司产品橡胶电缆与PVC电缆广泛应用于家电、工程机械等领域,市场规模大, 2020年市场规模超2369亿元,在完全竞争市场中,公司成本和品质优势突出,可 支持公司不断扩产成长。

橡胶与PVC电缆行业规模效应非常强并且客户对价格敏感 度高,公司在现有规模不断扩产的基础上,生产线不断应用自动化设备替代人工,能 有效降低公司产品成本,形成非常大的市场竞争力,公司大客户基础雄厚,在绑定格 力、美的等大客户基础上,不断拓展5G通讯和新能源客户,扩大产能,未来营收规 模增长和净利润规模增长有望超市场预期。

1.3投资评级 预计公司在2021-2023年的营业收入分别为30.58、41.26、57.19亿元,归属 母公司净利润分别为1.54、2.54、3.66亿元,对应EPS分别为0.63、1.04、1.50 元,未来三年CAGR为51.68%。

考虑公司突破产能瓶颈以及不断切入新领域,给予公 司目标价31.20元,对应2022年30倍PE,首次覆盖给予“买入”评级。

          4请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 2.下游市场规模大,行业竞争格局分散 2.1. 深耕电缆行业,是国内家电电缆细分龙头 公司生产橡胶电缆产品以及PVC产品属于电气装备电缆。

公司主要产品空调连 接线组件、小家电配线组件和特种装备电缆属于电气装备用电线电缆,电缆行业根据 结构分类可分为电力电缆、裸导线、电器装备用电缆、通信电缆、绕组线等,其中电 力电缆和电气装备电缆市场需求处于前列。

图表1:公司电力电缆产品丰富 产品名称示意图细分产品产品特性 国际橡胶绝 缘电线电缆 电气装备用、电动工具电缆YQW、YQ、YCW、 YC、YZW、YZ、60245IEC 66(YCW)、60245IEC 53(YZ)、60245IEC 57(YZW) 导电性能强,低电阻、柔软性好,具有优 良的耐气候和耐油性能,具有足够的绝缘 电阻和介电强度 美规橡胶绝 缘电线电缆 电气装备用电缆HPN/HPN-R、SV、SVO、电 气装备用、电动工具电缆SJ、SJO、SJOW、 S、SO、SOW 导电性能强,低电阻,柔软性好,使用材 料绝缘电阻高,电缆具有阻燃性,电缆柔 软,便于安装使用 日规橡胶绝 缘电线电缆 电气装备用电缆2PNCT、HHFF、PNCTF 导电性能强,低电阻,柔软性好,使用材 料绝缘电阻高,电缆具有阻燃性,适宜在 户外和接触油污的场合使用 欧规橡胶绝 缘电线电缆 电气装备用、电动工具电缆H05RN4-F、 H03RN-F、H05RR-F、H07RN-F、电动工具电 缆H05RN-F 导电性能强,低电阻,柔软性好,具有足 够的绝缘电阻和介电强度,电缆具有优良 的耐气候和耐油性能 澳规橡胶绝 缘电线电缆 电气装备用、电动工具电缆H05RR-F、 H07RN-F、H05RN-F 导电性能强,低电阻,柔软性好,具有足 够的绝缘电阻和介电强度,电缆具有优良 的耐气候和耐油性能 韩规橡胶绝 缘电线电缆 电气装备用、电动工具电缆60245IEC 53 (H05RR-F)、60245IEC 66(H07RN-F)、 60245IEC 57(H05RN-F) 导电性能极强,低电阻,柔软性好,具有 足够的绝缘电阻和介电强度,电缆具有优 良的耐气候和耐油性能 数据来源:公司官网;国联证券研究所 公司于2009年12月成立股份有限公司,并于2019年5月上市,公司股权集 中,董事长冯就景为实际控制人,持股比例60.50%。

          5请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 图表2:公司主要股东和重要控股公司 数据来源:公司公告;国联证券研究所 实际控制人聚焦电缆行业30年,积累丰富行业技术经验。

公司前身最早1986 年进入电缆行业,1993年进入通信电缆行业,深耕行业近30年。

2011年,公司首 次被认定为高新技术企业,同年被认为省级企业技术中心。

2014年,公司再次被评 为高新技术企业,建立广东省海工建工电缆工程技术研发中心。

2015年,公司第三 次被评为高新技术企业,同年成立安徽日丰科技有限公司。

2013年从俄罗斯引进电 子加速器,技术革新,同年产值突破10亿元。

2014年和2017年公司两度被评为高 新技术企业,在2017年成立安徽日丰科技有限公司,当年产值突破15亿元。

2018 年公司产值成功突破18亿元,出口创汇突破4000万美元。

2019年5月,公司在深 交所中小板上市。

图表3:公司产品以电气装备电缆为主 名称产品性能特点 空调连接线组件 主要适用于各种空调设备,分体式空调器把空调器分 成室内机组和室外机组两部分,空调连接线组件的作 用是连接室内机部分与室外机部分,用以传输电能及 控制信号,保证空调设备正常工作 具有优异的电气绝缘和机械特性性能,具有柔韧性 强、防水、防晒、防油、耐温、抗UV、抗老化、阻 燃、耐磨、加工及敷设方便等特点 小家电配线组件 主要适用于家用电热烘烤器具及微波炉、电饭锅、空 调等家电产品连接外部电源,其应用范围广泛 具有优异的电气绝缘和机械特性性能,柔韧性强、防 水、防油、耐温、抗UV、抗老化、阻燃等 特种装备电缆 主要适用于特种重机、机器人/柔性拖链电缆、电动工 具和风能等特殊使用场合,用以传输电能及控制信号, 保证设备正常工作,其应用范围广泛 具有优异的抗拉、抗扭、耐磨、阻燃、防水、抗化学 腐蚀性能 其他电缆 主要为通信电缆,主要适用于城市与乡镇电信线路(室 外电缆),电信工程布线、室内电话通信电缆系统布线 之间的连接等 产品具有优越的电气性能、机械性能、抗压性能以及 施工方便等特点 资料来源:公司招股说明书;国联证券研究所 公司在整个电线电缆行业处于第二梯队,在家电领域电缆细分领域市场份额约 25%,是国内空调领域电缆细分龙头。

公司2020年实现收入约15亿元,2021年前 三季度实现收入24.5亿元。

我国电缆行业集中度低,2020年CR10收入占比约 11.11%。

从收入规模上看,处于整个电缆行业领域第二梯队。

但从公司聚焦细分领 域来看,根据公司公告估算,公司2018年到2020年家电电缆产量约6000万条,           6请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 产能利用率超95%,生产量占我国2020年空调产量2.36亿台比例约25%,占据较 大市场份额,由于电缆行业整体集中度较低,其他电缆上市公司与公司业务重合度低, 所以公司在空调电缆领域是行业细分龙头。

数据来源:前瞻产业研究院;国联证券研究所 数据来源:前瞻产业研究院;国联证券研究所 国内主要上市电缆生产商主要聚焦于电力工程相关电缆,公司产品与竞争对手 在客户、行业、产品特点等方面有明显区别。

公司目前产品主要集中于机械仪器领域 以及新基建领域,家电电缆和通信组件占比近80%,国内其他上市公司龙头电缆产 品主要聚焦于电力工程相关电缆,虽然所处行业都是电力电缆,公司产品标准化程 度高,下游大客户(格力、美的、华为、中兴)消费和科技属性强。

数据来源:华经研究院;国联证券研究所 数据来源:wind;国联证券研究所 图表8:国内其他上市公司主要聚焦于电力工程类电缆 名称电缆收入占比公司业务介绍 中天科技 (600522) 22.70% 产业链覆盖OPCW、包钢、铝合金、特种导线,电力金具、绝缘子、避雷器,架空绝缘导线,高 中低压电力电缆,电缆附件,配电变压器,配电开关,电力工程设计与服务等,为输电,配电 提供系统解决方案和装备 特变电工 (600089) 16.69% 特变电工输变电业务具有较强的研发、设计能力,形成了较为完整的输变电设备体系,为进一 步发展国际成套系统集成业务奠定了坚实的基础。

图表4:公司规模处于整个电缆行业第二梯队 图表5:2020年国内电缆行业集中度低 图表6:公司产品聚焦于机械仪器以及新基建领域 图表7:2021H1家电电缆与通信组件占比近80% 家电电缆通信组件特种装备电缆其他收入           7请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 宝胜股份 (600973) 98.49% 防火电缆,10kV和35kV中压电缆,以及铁路城轨电缆多项产品,特别是航空线缆EWIS技术全 国领先,目前航空航天电缆系已获得中国商飞等企业的认证。

亨通光电 (600487) 40.34% 构建起以高端电缆产品为龙头,以系统成套解决方案和工程总包为两翼,形成能源互联产业全 价值链体系。

远东股份 (600869) 86.91% 持续拓展新基建领域的能源网、交通网、信息网高端市场,持续推进交联聚乙烯绝缘嵌入式芯 片智能电力电缆,电力储能系统用电池连接电缆综合性能达到国际领先水平。

精达股份 (600577) 97.57% 国内规模最大的特种电磁线制造企业,已形成安徽、江苏、广东和天津四大生产基地。

主要产 品为三大系列:一是漆包圆铜线,漆包扁铜线系列产品:二是漆包圆铝线系列产品;三是特种 导体(镀锡线、镀银线、镀镍线、绞线、并线等)系列产品。

万马股份 (002276) 58.68%为客户提供智能输电解决方案,建立了完善的同轴电缆生产在线实时监控系统。

中超控股 (002471) 94.23% 主要从事电线电缆的研发、生产、销售和服务,是国内综合线缆供应商。

主要产品包括电力电 缆,电气装备用电线电缆和裸电线及电缆材料,电缆附件等五大类产品 太阳电缆 (002300) 54.01% 主要以电线电缆为主营业务,产品主要有电力电缆,特种电缆、建筑用线、装备用线、数据电 缆、架空线等,具备为国内外各级重点工程提供全方位配套的能力。

汉缆股份 (002498) 100.00% 公司产品主要为电力电缆、装备用电缆等,电线电缆产品涵盖百余个系列万余种规格,具备为 国内外各级重点工程提供全方位配套的能力。

日丰股份 (002953) 100.00% 产品主要包括空调连接线组件、小家电配线组件、特种装备电缆,并广泛应用于家用电器、机 器人、风力发电、海洋工程、港口机械、建筑机械、造船业、电动工具、仪器仪表、汽车,照 明、户外设备等领域。

金杯电工 (002533) 93.05% 集研发、生产、销售于一体的电线电缆专业生产企业,产品覆盖电磁线、电气装备用电线、特 种电线电缆、电力电缆、探导线等五大类别,能够生产数百个品种近10000个规格的产品。

资料来源:各公司公告;前瞻产业研究院,国联证券研究所 2.2.电力电缆行业市场规模超万亿,装备电缆占比22% 电线电缆行业市场规模超万亿,是国民经济最大的配套行业之一。

近年来,伴 随着我国经济的快速增长以及工业化、城镇化进程的加快,我国电线电缆行业总体保 持稳定的增长态势。

根据华经产业研究院,2020年我国电线电缆行业销售收入为 10769亿元,同比增长5%左右。

电气装备电缆占比约22%,对应市场规模约2369亿元。

电缆行业根据结构分类 可分为电力电缆、裸导线、电器装备用电缆、通信电缆、绕组线等,其中电力电缆和 电气装备电缆市场需求处于前列。

受益于新能源汽车、风电等需求的增长,再加上轨 道交通等基础建设的快速发展,电力电缆和电气装备电缆在需求端有了较大增长。

根 据华经产业数据,2020年电力电缆约占总电线电缆规模的39%,电气装备约占总规 模的22%,裸电线和绕线组合计占总规模的28%,通信电缆占比约8%。

          8请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 数据来源:华经产业研究院;国联证券研究所 数据来源:华经产业研究院;国联证券研究所 公司生产的空调连接线组件、小家电配线组件和特种装备电缆产品属于装备电 缆中一部分,下游市场需求大。

空调连接线组件的下游客户空调行业2020年产量将 达到23593.9万台,销量达到24105.7万台,按照公司公告,公司2016-2018年空 调连接组件平均价格分别为11.62、13.36(+15%)、14.56(+9%)元/条,假设2020 年在18年基础上增长约10%,则空调电缆组件细分市场规模约38亿元。

根据中商 产业研究院,小家电配线组件的下游客户小家电行业增长,2021年全国小家电市场 规模预计可达到4868亿元,增长率9.8%,预计在2021年将达到4868亿元的市场 规模。

小家电中的主要产品电饭锅在2020年销量为8242.51万台,微波炉销量为 7646.26万台。

根据前瞻产业网,2020年我国家电产业零售数据,空调占比约25%, 所以,我们认为家电行业电缆组件市场规模保守超百亿。

公司产品目前对应包括家电 以及通信行业、特种设备等行业,根据国家市场监管总局,截止2021年6月份,特 种设备在用数量达到1721.6万台,预计在未来几年该行业会继续保持稳定增长,增 厚公司产品对应市场规模。

公司生产的空调连接线组件、小家电配线组件和特种装备电缆产品市场化程度 高价格敏感,毛利净利率低。

公司产品主要原材料铜材占产品成本的比重约60%, 所以公司产品价格基于铜价变动及时调整产品价格,在化工原料、包装物、人工成本 等成本变动达到某个范围时调整产品基准价格,从而使目标毛利保持相对稳定。

由于 行业分散且市场化程度高,所以客户对价格比较敏感。

图表9:电力电缆市场规模超万亿 图表10:2020年装备电缆行业占比约22% 图表11:我国空调产销量规模大 图表12:我国特种装备数量持续增长 数据来源:中商产业研究院;国联证券研究所 数据来源:前瞻产业研究院;国联证券所研究 125741286712180 9335 1025410769 -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 0 5000 10000 15000 2015年2016年2017年2018年2019年2020年 销售收入(亿元)增长率(%) 裸线组 15% 绕线组 13% 电力装备电缆 22%通信电缆 8% 电力电缆 39% 电线及电缆配件 3% 裸线组 绕线组 电力装备电缆 通信电缆 电力电缆 电线及电缆配件 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 0 5000 10000 15000 20000 25000 201520162017201820192020 国内空调销量(万台)国内空调产量(万台) 销量增速(%)产量增速(%) 0% 5% 10% 15% 0 500 1000 1500 2000 特种设备数量(万台)增速(%)           9请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 我国电缆行业非常分散,而公司在空调连接线细分市场占有率较高约30%,欧 美国家CR10市占率超70%,未来市场占有率提升空间巨大。

根据前瞻研究院,2020 年,美国前10名线缆制造商(如通用、百通、康宁、南线等)占据了市场份额的70% 左右;日本7大线缆企业(如古河、住友、滕仓、日立、昭和等)占市场份额的65% 以上;法国五大线缆企业(耐克森、新特等)包揽了法国市场的营业额,占市场份额 90%以上。

3.突破产能瓶颈,提升市场份额 3.1.绑定大客户,竞争优势明显 公司绑定大客户,产品性价比高,竞争优势非常明显,大客户批量采购,规模 效应明显,不断增长的同时,毛利保持稳定但净利率稳中有升。

公司与美的集团、 格力电器、海信科龙、TCL集团、奥克斯空调、青岛海尔、苏泊尔、新宝电器等国 内外知名企业建立了长期合作关系。

自2009年12月起与美的集团合作至今,近三 年的销售比例分别为23.56%、24.16%和22.93%;自2013年1月起与格力空调合 作至今,近三年的销售比例分别23.01%、25.03%和23.08%。

公司向上述两家大客 户的总销售金额连续4年超过总营业收入的45%,成为公司稳定的收入来源,体现 出公司产品具有很大的竞争力。

图表13:向大客户销售金额占公司总营业收入比例稳定 主要客户年度销售金额(万元)占营业收入比例 美的集团 2020年1-9月18,550.6324.87% 2019年度35,303.5522.93% 2018年度37,537.2324.16% 2017年度29,776.3923.56% 格力电器 2020年1-9月16,786.5614.62% 2019年度35,526.6623.08% 2018年度38,896.1425.03% 2017年度29,089.9623.01% 数据来源:公司公告;可转债说明书披露数据截至到2020年1-9月;国联证券研究所 产品获得多个国家认证,符合销往全世界各地资格。

电气设备和特种装备配套 电缆供应商,相关产品不仅要符合国内的强制性产品安全认证标准和不同下游行业、 大型企业客户等对各种类型的电线电缆供应商提出的一系列准入要求,还要符合出口 国家的强制性产品安全认证。

公司相关产品不但获得了“中国国家强制性产品认证证 书”、“广东省采用国际标准产品认可证书”等国内认证证书,而且还获得了美国UL 认证、欧盟CE认证、德国VDE认证、法国NF认证、英国BSI认证、加拿大CSA 认证、韩国KC认证、日本PSE等20多个国家及地区的强制性产品安全认证。

          10请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 3.2.公司即将突破产能瓶颈 公司上市以来由于募投项目更换地址,产能瓶颈明显。

公司上市前2016年到 2018年基本处于满产状态,2019年上市后由于募投项目地点变更,拖延了公司扩产 进程,导致公司上市后营收保持相对平稳状态,公司2017-2019年分别实现营收 12.64亿元、15.37亿元、15.39亿元,2020年底,公司IPO项目投产,2022年底 下半年公司可转债募投项目达产。

图表16:公司近几年产能瓶颈明显 年度产品系列单位产能产量销量产能利用率产销率 2020年 1-9月 空调连接线组件万条3,5003,375.853,431.7396.45% 101.66% 小家电配线组件千米110,000106,543.60111,949.0696.86% 105.07% 特种装备电缆千米16,50017,352.7218,178.10105.17% 104.76% 2019年度 空调连接线组件万条5,4005,548.145,369.37102.74% 96.78% 小家电配线组件千米146,000147,178.96145,846.51100.81% 99.09% 特种装备电缆千米23,00023,624.9623,482.17102.72% 99.40% 2018年度 空调连接线组件万条6,0005,899.505,955.5198.33% 100.95% 小家电配线组件千米121,000122,183.86125,058.17100.98% 102.35% 特种装备电缆千米20,00020,945.6322,052.12104.73% 105.28% 2017年度 空调连接线组件万条5,0005,193.305,147.89103.87% 99.13% 小家电配线组件千米111,000105,741.09113,363.7195.26% 107.21% 特种装备电缆千米20,00018,179.6818,166.1590.90% 99.93% 2016年度 空调连接线组件万条3,6003,623.573,569.29100.65% 98.50% 小家电配线组件千米111,000111,136.18107,705.38100.12% 96.91% 特种装备电缆千米15,00013,269.2814,448.0988.46% 108.88% 数据来源:日丰股份招股说明书,可转债说明书;国联证券研究所 IPO募投项目与可转债募投项目陆续达产,将大幅增加公司产能。

根据公司公告, 随着IPO募投项目于2020年底建设完毕,年新增销售收入6.48亿元,占2020年收 入的42%,根据公司过往产能扩张情况,我们认为该预测属中性,2021H1公司实现收 入15.1亿元,扣除并表天津有容4.7亿元,母公司实现收入约10.4亿元,相比2020H1 图表6:2018-2020年公司营收稳定 图表7:销售毛利率和净利率稳定 数据来源:wind;国联证券研究所 数据来源:wind;国联证券研究所 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 0 5 10 15 20 营业总收入(亿元)增长(%) 0% 5% 10% 15% 20% 25% 2011201220132014201520162017201820192020 销售毛利率(%) 销售净利率(%)           11请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 实现收入7.2亿元增加3.2亿元,基本符合预期。

另一方面,公司于2020年10月申 请拟通过发行可转债募集资金3.8亿元,用于自动化生产电源连接组件项目,根据公 司目前披露进度,我们预计2022年下半年逐步达产,项目年产电源连接组件3亿条, 对应达产后实现销售收入约11亿元,占2020年收入的71%。

3.3.劳动密集型,人工替代空间大 公司所处行业是劳动密集型产业,以生产人员为主。

截止2020年底,公司拥有 员工1903人,其中生产人员占1458人,生产人员占总员工数量比例76%,属于劳 动密集型产业。

公司成本中以直接材料为主,但由于材料市场化定价,可压缩的空间较小。

由 于铜材成本占产品成本较高且价格波动较大,而与铜材相比,化工原料、包装物、人 工成本等成本占产品成本比例较低且价格波动幅度较小,电线电缆公司普遍采用“成 本+目标毛利”的定价模式。

图表10:铜是公司主要成本(单位:万元) 股东名称2020年1-9月2019201820172016 直接材料85.63% 86.71% 82.27% 85.76% 84.36% 其中:铜59.91% 61.14% 60.30% 60.00% 54.48% 直接人工8.40% 7.54% 7.55% 8.50% 8.43% 制造费用5.97% 5.75% 5.18% 5.74% 7.22% 合计100% 100% 100% 100% 100% 数据来源:公司公告;可转债说明书;国联证券研究所;注;可转债说明书仅仅披露到2020年9月 人工成本以及制造费用可以通过自动化改造进行压缩,降低成本是公司产品核 心竞争力之一。

从2016到2018年,主营业务成本中直接人工金额分别为5519.31 万元、8592.10万元和9138.76万元,占当期主营业务成本的比例分别为8.43%、 8.50%和7.55%。

通过引进自动化生产设备,可进一步提升公司电源连接组件生产的 智能化水平,大幅提高公司电源连接组件的生产效率和有效降低生产成本,提高公司 竞争力,进而提升公司盈利能力,扩大公司竞争优势。

公司于2021年3月公开发行6年期3.80亿元可转换公司债券,募集资金扣除 发行费用后计划用于自动化生产电源连接组件项目。

截至2021年4月30日,本期 图表8:公司所处行业是劳动密集型 图表9:公司以生产人员为主 数据来源:iFinD;国联证券研究所 数据来源:iFinD;国联证券研究所           12请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 债券募集资金专项账户余额为0.62亿元。

图表20:可转债募投项目主要用于公司自动化改造(单位:万元) 序号项目名称项目投资总额拟使用募集资金投入金额 自动化生产电源连接组件项目40,147.3838,000.00 数据来源:公司公告‘国联证券研究所 4.并购驱动公司成长 4.1.通过并购横向拓展更多客户 公司通过并购积极向“新基建”“新能源”领域拓展。

随着全球智能化时代的发 展,5G网络、物联网、数据中心等新型基础设施建设需求增长,为电缆行业迎来了 新的发展空间。

在此次“新基建”“新能源”的历史机遇下,公司积极开发高性能、 高水平的相关系列产品,同时,公司通过并购天津有容蒂康通讯技术有限公司和上海 艾姆倍新能源科技有限公司,积极向新基建及新能源领域拓展。

公司通过并购横向拓展新基建领域。

公司通过现金支付的方式购买天津有容蒂康 通讯技术有限公司100%的股权。

天津有容蒂康成立于1992年,总资产为4.5亿元 人民币,拥有50000平方米现代化厂房。

公司总部位于天津华明高新区,主要产品 有MDF电缆、DDF电缆、同轴电缆、PCM电缆、计算机电缆、数据缆、电力电缆 和上述各种电缆组件等。

公司共有约1000名员工,是一家集通信电缆、数据电缆、 控制电缆、低压电力电缆及相应连接器产品并提供布线系统语音和数据传输解决方案 的企业。

2012年公司研发成功4G及以上移动通信基站用光电复合缆,已经连续4 年获得大量海外订单;目前,公司已经研发完成光伏电缆,并获得光伏电缆、充电桩 电缆等的相关认证以及一些客户垂询;公司产品不仅销至华为、中兴通讯等本地工厂, 亦销至上述公司海外分公司。

公司通过并购横向拓展新能源领域。

公司拟以增资扩股方式收购上海艾姆倍新能 源科技有限公司65%股权。

上海艾姆倍成立于2021年3月,主营范围主要有新能源 系统、新兴能源技术开发、新能源设备制造等。

通过收购上海艾姆倍,实现公司多元 化发展和长期战略规划的需要,通过资源整合与共享,有利于助力公司更顺利和有效 地拓展新能源业务领域,打造公司新的产业增长点 4.2.纵向并购向大客户供应更多产品 公司通过纵向并购更多家电零部件产品线,为大客户提供更丰富的产品线。

公 司与美的集团、格力电器、海信科龙、TCL集团、奥克斯空调、青岛海尔、苏泊尔、 新宝电器等国内外知名企业建立了长期合作关系,有机会利用大客户优势,通过并购 扩大更多产品线,驱动公司成长。

公司2019年与中山拓昊合资设立日丰智能,中山 拓昊负责研发、生产、销售漏电保护器、小家电、日用电器及配件、磁性材料、插头 和插座等产品以及货物、技术进出口业务,此次主要出资实物资产,将漏保开关等业 务装入合资公司;日丰公司出货币资金控股并导入美的格力等大客户,两者互补。

          13请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 图表11:日丰智能公司由中山拓昊和日丰公司共同出资设立 股东名称出资方式出资金额(万元)出资比例资金来源 日丰股份货币69069%自有资金 周鹏货币303%自有资金 中山拓昊货币及实物28028% - 合计- 1000100% - 数据来源:公司公告;国联证券研究所 5.盈利预测 5.1.公司经营情况稳健 公司销售业绩与盈利能力持续稳定。

截止2021H1,公司实现营业收入15.12亿 元,同比增长109.83%,各产品业务收入皆有增长,增长的主要动力是占营业收入 比重为26.58%的通信装备组件业务收入,另外占营业收入比重为34.62%的空调连 接线组件业务收入同比增长了56.41%,成为公司的主要业绩来源。

公司销售毛利率 连续三年稳定在16%以上,销售净利率连续三年稳定在7%左右。

近5年利差呈逐年 缩小趋势,主要是公司期间费用率总体下降所致。

图表22:小家电配线组件和特种装备电缆业务为公司营业收入主要来源(单位:万元) 2021年1-6月 占比2020年1-6月 占比 同比增减 营业收入合计151259.23100% 72085.16100% 109.83% 空调连接线组件52358.9234.62% 33476.0646.44% 56.41% 通信装备组件40199.3326.58% - - - 特种装备电缆26224.1117.34% 19406.1126.92% 35.13% 小家电配线组件24631.6816.28% 16908.5123.46% 45.68% 数据来源:公司公告;国联证券研究所 公司财务结构逐年优化。

公司近4年来公司的资产负债率分别为53.63%、 45.49%、24.53%、28.83%,整体呈下降趋势。

截止2021Q3,公司的流动比率和速 动比率分别为2.64和1.78,具备较强的偿债能力。

2020年底,公司可转债成功发 行,2021Q3为50.87%,随着未来债转股,公司资产负债率将降低到正常水平。

5.2.预计未来三年快速增长 只考虑公司目前业务,假设:1)公司炼胶中心项目在2021年底顺利达产。

2) 公司可转债募投项目并于2022年中下旬达产。

3)公司5G基站电缆并购后协同效应 较好。

4)暂时不考虑新能源业务放量。

预计公司在2021-2023年的营业收入分别为 30.58、41.26、57.19亿元,归属母公司净利润1.54、2.54、3.66亿元,对应EPS为 0.63、1.04、1.50元。

          14请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 图表23:将公司业务分拆进行收入预测 项目(百万元) 201920202021E 2022E 2023E 家电电缆配线11311126140815482322 增速- -0.44% 25.04% 9.94% 50.00% 营业成本911 918 1168 1266 1892 毛利19.47% 18.48% 17.04% 18.20% 18.50% 通信组件- - 100514071970 增速- - - 40.00% 40.01% 营业成本- - 879 1199 1678 毛利- - 12.50% 14.80% 14.80% 特种电缆372450585702913 增速 20.97% 30.00% 20.00% 30.06% 营业成本312 382 498 596 775 毛利16% 15.07% 14.90% 15.12% 15.15% 其他收入375460469515 增速- 45.95% 11.11% 681.67% 9.81% 营业成本37 54 54 397 436 毛利0.00% 0.00% 10.00% 15.40% 15.40% 合计15401630305841265719 增速- 5.84% 87.61% 34.92% 38.61% 营业成本1260 1354 2599 3458 4781 毛利率18.06% 16.93% 15.00% 16.20% 16.40% 数据来源:国联证券研究所 公司2018年到2020年,产能利用率均超95%,2020年底,IPO募投项目达 产,预计实现新增收入6.4亿元/年(2021H1新增3.2亿元),根据表20预测,公司 未来随着可转债募投项目逐步达产以及天津有容并表,预计公司销售收入从2020年 16.29亿元增长至2023年57.19亿元。

公司通过扩产和并购横向切入其他行业,中 长期成长空间大。

由于装备电缆广泛用于各个行业,假设市场规模增速与我国GDP 增速相近,假设未来三年保持4%增长,公司通过扩产不断增长,市占率有望从2020 年约0.69%增长到2023年2.15%。

图表24:公司市占率有望从2020年0.69%提升至2023年2.15% 年份2020A 2021E 2022E 2023E 公司营收(亿元) 16.2930.5841.2657.19 市场规模(亿元) 2369 2464 2562 2665 市占率0.69% 1.24% 1.61% 2.15% 数据来源:公司公告‘国联证券研究所           15请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 图表25:预计公司未来三年业绩预计持续增长 损益表(百万元) 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入1629 3058 4126 5719 营业成本1357 2599 3457 4781 营业税金及附加6 14 19 26 销售费用27 55 72 97 管理费用56 110 144 194 研发费用57 107 144 199 财务费用13 5 9 14 营业利润117 168 279 403 利润总额116 170 281 405 所得税11 16 27 39 净利润105 154 254 366 少数股东损益0 0 0 0 归属母公司股东净利润105 154 254 366 数据来源:国联证券研究所 估值:第一,公司目前业务主要处于家电以及小家电、5G通讯基站产业链并且 远销全球,下游应用场景多,市场规模大。

第二,公司产品标准化程度更高,下游 行业消费以及科技属性优于同行业其他电缆下游工程属性,同行业其他电缆龙头主 要以电力电缆为主,项目制为主。

第三,公司作为装备电缆龙头,竞争优势突出,绑 定大客户的情况下不断扩产,IPO募投项目落地,可转募投项目达产预计2022年中 下旬落地,2021年是公司增长拐点,未来三年扩产快速增长。

第四,公司有望通过 横向并购切入更多领域,一方面不断提高5G通讯装备电缆市场份额,另一方面横向 并购切入壁垒更高的新能源汽车以及超级充电桩电缆领域,有望打开更长远的成长 空间。

根据wind数据,参考电缆行业平均估值中位数对应2021年PE约30倍,PEG 中位数约0.46,考虑公司2021年前三季度实现利润1.2亿元,同比增长约49%,给 予公司2022年30PE,对应PEG为0.46,目标价31.20元。

图表26:可比公司估值中位数约30倍 证券代码证券简称市价 EPS PEPEG 2021E 2022E 2023E 2021E 2022E 2023E 603606.SH *东方电缆53.992.072.12 26.0325.49 0.50 605222.SH *起帆电缆25.98 17.78 300617.SZ *安靠智电69.301.382.19 50.1531.57 0.79 603897.SH *长城科技54.702.353.15 23.3117.38 0.15 001208.SZ *华菱线缆15.76 600577.SH *精达股份8.940.290.40 30.6222.34 0.81 002276.SZ *万马股份9.210.250.39 36.6823.60 2.24 002498.SZ *汉缆股份5.34 600869.SH *远东股份6.070.300.43 20.3813.98 0.16 中位值 30.6222.99 0.46 日丰股份17.290.63 1.04 1.50 27.36 16.57 11.50 0.42 数据来源:WIND。

国联证券研究所注:带*表示EPS、PE数据来自WIND一致预期;收盘价取2021年11月19日收盘价。

          16请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 6.风险提示 1.产能扩张不达预期。

公司产能扩张需要场地、生产、管理人员同时不断扩张, 如果资金到位后,公司在规模扩大时的场地、人员招聘等无法同步跟进,则存在产能 扩张不达预期风险。

2.并购低于预期风险。

公司横向并购其他细分行业公司,以及纵向并购家电产 业链公司,需要尽调、审批等流程,并购存在低于预期风险。

3.新产品研发不及预期风险。

公司目前新能源超级充电桩电缆还处于实验室研发 阶段,并未量产,还不有不确定性风险           17请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 图表27:财务预测摘要 资产负债表 利润表 单位:百万元2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 单位:百万元2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 货币资金122.62 60.62 122.30 165.02 228.77 营业收入1,540 1,629 3,058 4,126 5,719 交易性金融资产0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 营业成本1,262 1,357 2,599 3,457 4,781 应收票据0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 税金及附加7 6 14 19 26 应收账款508.72 656.98 753.91 994.66 1,363. 20 主营业务利润271 266 445 649 912 预付账款2.19 12.22 13.64 24.68 29.86 销售费用55 27 55 72 97 其他应收款2.92 28.11 29.28 39.51 54.77 管理费用54 56 110 144 194 存货155.06 216.97 323.53 430.38 595.21 研发费用47 57 107 144 199 其他流动资产214.21 121.31 219.13 295.68 409.89 财务费用11 13 5 9 14 长期股权投资0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 经营性利润105 113 168 280 406 金融资产投资0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资产减值损失-1 -2 0 0 0 投资性房地产0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 信用减值损失-1 -5 -4 -5 -7 固定资产和在建工程160.61 270.83 291.69 342.66 289.41 其他经营损益0 -0 0 0 0 无形资产和开发支出69.67 65.39 54.49 43.59 32.69 投资收益3 6 0 0 0 其他非流动资产10.81 18.07 18.07 18.07 18.07 公允价值变动 损益 0 0 0 0 0 资产总计1,246. 80 1,450. 49 1,826. 04 2,354. 25 3,021. 86 资产处置收益0 0 -0 -0 -0 短期借款50.06 98.86 132.16 258.99 358.76 其他收益6 4 3 3 3 交易性金融负债0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 营业利润111 117 168 279 403 应付票据5.84 25.77 20.46 27.22 37.64 其他非经营损益 0 0 0 0 0 应付账款201.01 200.14 396.94 528.04 730.25 营业外收入5 1 4 4 4 预收账款3.42 14.00 14.81 19.98 27.70 营业外支出1 2 1 1 1 合同负债0.00 7.07 4.42 5.97 8.27 利润总额115 116 170 281 405 其他应付款31.15 58.50 80.40 106.95 147.91 所得税7 11 16 27 39 长期借款0.00 0.00 0.00 30.01 36.91 净利润108 105 154 254 366 其他负债14.32 13.90 19.73 13.83 13.98 少数股东损益-0 0 0 0 0 负债合计305.79 418.24 668.92 990.99 1,361. 44 归母净利润108 105 154 254 366 股本172.08 173.88 173.88 173.88 173.88 资本公积355.73 382.20 382.20 382.20 382.20 留存收益413.20 472.70 597.40 803.25 1,100. 00 主要财务比率 归属母公司股东权益941.01 1,028. 78 1,153. 49 1,359. 34 1,656. 08 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 少数股东权益-0.00 3.46 3.64 3.93 4.34 成长能力 股东权益合计941.01 1,032. 24 1,157. 12 1,363. 26 1,660. 43 营收增长率-0.92% 5.81% 87.70% 34.93% 38.63% 负债和股东权益合计1,246. 80 1,450. 49 1,826. 04 2,354. 25 3,021. 86 营业利润增长率 -21.00% 2.89% 35.31% 65.63% 44.77% EBIT增长率-18.18% 4.29% 43.95% 62.66% 38.31% 现金流量表 EBITDA增长率-13.45% 3.18% 32.35% 66.54% 45.15% 单位:百万元2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 归母净利润增 长率 45.03% 21.62% 13.98% 28.15% 24.44% 资本支出51.31 153.22 44.00 106.00 0.00 经营现金流增 长率 -19.11% 8.54% 48.18% 66.65% 44.97% 自由现金流-163.0 7 -106.7 7 2.45 -103.0 5 -26.55 盈利能力 短期借款增加-109.4 1 48.80 33.29 126.84 99.77 销售毛利率18.06% 16.68% 15.00% 16.20% 16.40% 长期带息债务增加0.00 0.00 0.00 30.01 6.90 主营业务利润率 17.60% 16.33% 14.54% 15.74% 15.94% 股权筹资额 0.00 0.00 0.00 经营性利润率6.79% 6.96% 5.50% 6.79% 7.10% 支付普通股股利20.65 20.86 29.12 48.07 69.30 营业利润率7.18% 7.20% 5.49% 6.75% 7.04% 长期投资-198.4 4 97.45 5.19 5.19 5.19 期间费用率10.81% 9.37% 9.04% 8.95% 8.84% 经营性现金净流量77.01 -83.30 107.04 37.50 35.57 EBITMargin 8.16% 7.94% 5.72% 7.02% 7.33% 投资性现金净流量-248.8 5 -40.63 -44.82 -94.82 5.18 估值倍数 筹资性现金净流量238.32 61.89 -0.53 100.04 23.00 PE 38.81 40.11 27.36 16.57 11.50 现金流量净额67.35 -63.18 61.68 42.72 63.74 PEG -6.28 -12.29 0.59 0.25 0.26 PB 4.47 4.09 3.65 3.10 2.54 PS 2.73 2.58 1.38 1.02 0.74 EV/EBIT 23.59 24.04 17.96 11.39 8.12 EV/EBITDA 20.70 20.82 14.62 9.44 7.04 EV/NOPLAT 25.94 26.36 20.13 12.69 9.03 数据来源:公司公告,国联证券研究所预测           18请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究 分析师声明 本报告署名分析师在此声明:我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们 对标的证券和发行人的个人看法。

我们所得报酬的任何部分不曾与,不与,也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。

评级说明 投资建议的评级标准 评级说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评 级(另有说明的除外)。

评级标准为报告发布日后6 到12个月内的相对市场表现,也即:以报告发布日后 的6到12个月内的公司股价(或行业指数)相对同期 相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。

其中:A 股市场以沪深300指数为基准,新三板市场以三板成 指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市 转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数 为基准;美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指 数为基准;韩国市场以柯斯达克指数或韩国综合股价 指数为基准。

股票评级 买入相对同期相关证券市场代表指数涨幅20%以上 增持相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于5%~20%之间 持有相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%~5%之间 卖出相对同期相关证券市场代表指数跌幅10%以上 行业评级 强于大市相对同期相关证券市场代表指数涨幅10%以上 中性相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于-10%~10%之间 弱于大市相对同期相关证券市场代表指数跌幅10%以上 一般声明 除非另有规定,本报告中的所有材料版权均属国联证券股份有限公司(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)及其附属机构(以下统称“国联证券”)。

未经国联证券事先书面授权,不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。

所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为国联证 券的商标、服务标识及标记。

本报告是机密的,仅供我们的客户使用,国联证券不因收件人收到本报告而视其为国联证券的客户。

本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料, 但国联证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。

本报告中的信息、意见等均仅供客户参考,不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。

该等信 息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求,在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。

客户应当对本报告中的信息和意 见进行独立评估,并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求,必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。

对依据或者使用本报告 所造成的一切后果,国联证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。

本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。

该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。

过往的表现亦不应作为日后表现的预示和 担保。

在不同时期,国联证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。

国联证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评 论和/或交易观点。

国联证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。

国联证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做 出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。

特别声明 在法律许可的情况下,国联证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易,也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品 等各种金融服务。

因此,投资者应当考虑到国联证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突,投资者请勿将本报告视为投资或其他 决定的唯一参考依据。

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