兰州铝业研究报告：平安证券-兰州铝业-600296-股权划转意味着公司股改工作即将展开-060820

请务必阅读文后免责条款 2006年08月20日 兰州铝业（600296） 股权划转意味着公司股改工作即将展开 彭波:有色金属行业研究员 (0755) 22623797 pengbo@pasc.com.cn 行业 有色金属 公司网址 52周幅度(元) 3.70/12.31 52周日平均成交额(百万) 59.89 总股本(万股) 54233 流通股A(万股) 30182 A股流通市值(百万) 2275 大股东持股量(%) 28% 每股净资产(元) 5.53 净资产收益率(%) 3.97 每股净负债(元) 2.79 相关研究报告： 《守望行业的春天》——2005年06 月09日 《中期业绩符合预测》——2005年 07月25日 《继续下跌空间缩小，暴发增长07 年显现》——2005年10月31日 公司快评 评级：推荐 现价：7.54元 事项 公司8月19日公告：甘肃省人民政府国有资产监督管理委员会与中 国铝业公司签订了有关兰州铝厂产权划转的意向书。

主要内容为： 甘肃省政府国资委同意将兰州铝厂截至2006年6月30日的国有产权 （不含兰州铝厂持有兰州铝业河湾发电有限公司的49%的股权）划 转给中铝公司，在股权划转前拟将兰州铝厂所持兰州铝业股份有限 公司14.65%的股权授予中铝公司实施兰州铝业股权分置改革。

平安观点 股权划转的公告意味着期盼已久的公司股改工作即将展开 兰州铝厂是由甘肃省政府国资委直接管理的省属企业。

2005年3月 28日，中国铝业股份有限公司以5.053元的价格受让兰州铝厂持有 的兰州铝业28%的股权，成为兰州铝业第一大股东；拟股权划转之 前，兰州铝厂继续持有公司14.65%的股份，为兰州铝业的第二大股 东。

此次拟股权划转的被授予方中国铝业公司，其持有中国铝业股 份有限公司39.59%的股权，为中国铝业第一大股东。

公司的股改工作一直悬而未决，我们认为此则股权划转的公告意味 着公司的股改工作即将展开。

假设将此次拟划转的公司14.65%的股 权全部用于公司股改，为其持有的非流通股获得流通权向流通股股 东支付对价的话，则意味着流通股股东每10股可获付2.6股。

“15万吨大型预焙槽电解铝技改项目”进展顺利 公司04年初投资8.9亿的增发募集资金投向——“15万吨大型预焙 槽电解铝技改项目”06年年底可以完成建设达到通电试车要求，07 年1季度开始可以陆续投料生产。

项目最终产能将达到30万吨，共 有288台我国目前最大容量的375KA电解槽，其中还有十几台 400KA的超大试验槽。

技改项目的新厂在兰州市红古区，与公司16 万吨产能的电解铝老厂相邻。

保守估计07年该项目的电解铝产量可 以达到20万吨，08年全部达产后，公司电解铝产量将扩张到46万吨。

公司控股51%的河湾电厂建设08年全部投产 公司与兰州铝厂共同投资设立的兰州铝业河湾发电有限公司（公司 控股51%，投资建设3台30万千瓦机组）正在按计划建设。

河湾电 厂与公司电解铝新厂毗邻而建，由西北电力院总承包，目前已可看 到冷却塔在见建的身影。

预计07年中期第一台机组可以投产，第二 台机组07年底可以投产，第三台机组08年一季度投产。

近一年与深证综指走势对比 -50% 0% 50% 100% 150% 200% A -0 5 O -0 5 D -0 5 F- 06 A -0 6 J- 06 A -0 6 兰州铝业 上证指数 请务必阅读文后免责条款 2/4 三台机组全部投产后，每年需要煤炭280万吨。

为此，河湾电厂目前已向离发 电厂仅30多公里的窑街煤矿预支了1.5亿元的定金，签订了长达20年的煤炭 订单。

07年的煤炭价格约200元/吨，煤价变动与电煤价格挂钩。

初步估算， 200元/吨的煤价时，供给电解铝厂的电价约为0.28元/度。

公司称河湾电厂的 电力也上网，但无需交过网费。

08年开始，公司46万吨电解铝产能如全部释 放的话，每年约需70亿度工业电耗。

6月28日国家发展改革委下发特急文件 调整电价，销售电价每度上调2.494分钱（方案于6月30日开始实施）后， 公司目前的工业用电成本为0.3564元/度。

自备电厂3台机组全部投产后，每 年发电量约为65亿度电，基本可以满足自需，届时公司在行业内将具备明显 的电力成本优势。

未来公司能率先享受由电力成本优势和规模效应带来的丰厚利润 上半年中国生产氧化铝595万吨，同比增长51%，国内氧化铝惊现产能急速扩 张。

预计2006年底国内将形成1500万吨氧化铝产能，2007年将底形成2250 万吨产能，“十一五”末总产能将远突破3000万吨。

到2008年，我国氧化铝 需求将面临从巨大缺口跳跃至严重过剩的大逆转局面。

随着国内氧化铝自给率 的提高，06年1~4月份我国氧化铝进口量同比下降了11.8%，我国对国际上 氧化铝需求的减少促使国际氧化铝价格也持续回落，目前进口氧化铝港口交货 价已由6500元/吨下降至4450元/吨。

中国铝业也于8月7日宣布将冶金级氧 化铝出厂价由5650元/吨下调至4900元/吨。

中铝向关联企业（包括兰铝）的 氧化铝现货供应价格为4500元/吨，未来氧化铝原料成本继续下降的趋势已趋 明朗。

与此同时，在低原料成本推动和地方政府利益驱动下，国内电解铝盲目建设出 现反弹，根据统计，06年上半年新的电解铝在建产能达到500~600万吨。

我 们预计在原料氧化铝成本迅速下降，以及国内电解铝产能过剩局面仍不能改观 的局面下，未来国内电解铝价格将不容乐观。

在此种局面下，只有铝电联营以 及产能扩张迅速的电解铝企业能在未来率先享受由电力成本优势和规模效应带 来的丰厚利润。

兰州铝业恰恰是具备铝电联营以及未来产能扩张迅速的优质电 解铝企业，发展前景可期。

维持对公司的“推荐”投资评级 预计公司06、07、08年的EPS分别为0.41元/股、0.73元/股和1.17元。

公 司尚未股改，如此次拟划转的公司14.65%的股权最终能如我们预期全部用于 公司股改，即流通股股东每10股可获付2.6股，则股改除权后公司股价仅5.98 元。

我们认为公司合理股价应该在7.30~11.70元之间，目前公司股价仍具有 吸引力，维持对公司的“推荐”投资评级。

图表1 盈利预测表 单位：万元 项 目2005-12-31A 2006-12-31E 2007-12-31E 2008-12-31E 主营业务收入合计275459.56281439.12536888.34672650.21 主营业务成本合计237863.47228526.32444385.95541495.20 主营业务税金及附加1218.221244.662374.392974.80 主营业务利润36377.8751668.1390128.00128180.21 加：其他业务利润250.91250.00250.00250.00 营业费用（销售费用） 5125.965237.239881.3712351.71 请务必阅读文后免责条款 3/4 项 目2005-12-31A 2006-12-31E 2007-12-31E 2008-12-31E 管理费用13764.1214062.9126533.2433166.55 财务费用2488.843801.245018.985590.28 营业利润15249.8628816.7648944.4177321.67 加：投资收益308.790.000.000.00 补贴收入0.000.000.000.00 营业外收支净额-2256.58 -2500.00 -2500.00 -2500.00 利润总额12997.6526316.7646444.4174821.67 减：所得税1763.773947.516966.6611223.25 减:少数股东权益1.680.000.000.00 净利润11232.2022369.2439477.7563598.42 股本(万股) 54232.6654232.6654232.6654232.66 EPS(元/股) 0.210.410.731.17 资料来源：平安证券综合研究所 图表2中铝现货氧化铝价格走势图 单位：元/吨 图表3 LME三月期铝价格走势图 单位：美元/吨 平安证券综合研究所投资评级： 强烈推荐（预计6个月内，股价上涨幅度在20%以上） 推荐（预计6个月内，股价上涨幅度介于10%至20%之间） 中性（预计6个月内，股价上涨幅度介于±10%之间） 回避（预计6个月内，股价下跌幅度超过10%） 1000 1200 1400 1600 1800 2000 2200 2400 2600 2800 1987年1989年1991年1993年1995年1997年1999年2001年2003年2005年2007年 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 5000 5500 6000 Dec-02 Dec-03 Dec-04 Dec-05 Dec-06 Dec-07 此报告旨为发给平安证券有限责任公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。

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