当前位置:首页 > 研报详细页

金宇集团研究报告:兴业证券-金宇集团-600201-动物疫苗,被忽视的金矿-060711

研报作者:王唏 来自:兴业证券 时间:2006-07-12 11:49:14
  • 股票名称
    金宇集团
  • 股票代码
    600201
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    ca***s6
  • 研报出处
    兴业证券
  • 研报页数
    14 页
  • 推荐评级
    强烈推荐
  • 研报大小
    292 KB
研究报告内容

兴证研第20060153号公司研究研究报告 金宇集团(600201) 动物疫苗:被忽视的金矿 王唏 021-68419393-1013 wangx@xyzq.com.cn 2006年07月11日 生物制品Ⅲ估值区间:8.50±0.50强烈推荐(维持) 主要财务指标 动物疫苗行业是未被资本市场重视的金矿。

我们看好动物疫苗行业的 基本理由:免疫动物群体数量庞大,远超过免疫人群数量;动物疫病 种类多达上百种,其中70%是人畜共感染疾病;规模化养殖程度提 高后,疫病传播更容易,提升了对疫苗的需求;国家对重大疫病的补 贴政策,拨款持续增加;多价疫苗替代单价苗带来的产品升级;宠物 疫苗等新产品扩增了疫苗市场。

金宇集团是国内动物疫苗的龙头企业,口蹄疫疫苗产能和产量在国内 都处于领先地位。

公司的口蹄疫疫苗质量较高,通过世界动物卫生组 织(OIE)的质量认证,未来有进入国际市场的机会。

公司新开发的口 蹄疫双价疫苗、基因工程疫苗都具有良好的市场前景。

2005年11月的“禽流感假疫苗”事件对公司当年业绩和今年的春防 造成负面影响。

但公司的禽流感疫苗经检验全部合格,年内有望投入 生产。

今年1月公司口蹄疫疫苗恢复生产,下半年其他疫苗也将恢复 生产,预期今年业绩同比大幅增长。

公司投资的北能铁路设计路线经过一些矿区,未来铁路经营会带来很 高的回报,预期2009年后产生效益。

预计今年公司恢复性增长,净利润约5844万元,每股收益0.21元; 明年起重新进入快速发展期,预计净利润9306万元,每股收益0.33 元。

DCF-WACC模型计算公司内在价值为8.79元。

我们认为公司价 值被低估,维持“强烈推荐”评级。

增长;房地产业务稳定增长;亏损的羊绒业务年内有望剥离;投资的北能铁路未来 会计年度20052006E 2007E 2008E 主营收入(万元) 55,25954,15458,44173,272 同比增长率(%) -2.00% 7.92% 25.38% 主营利润(万元) 22,28522,93428,32236,203 同比增长率(%) 2.91% 23.50% 27.82% 净利润(万元) 12285844930613121 同比增长率(%) 375.86% 59.24% 40.99% 主营利润率(%) 40.33% 42.35% 48.46% 49.41% 净利润率(%) 2.22% 10.79% 15.92% 17.91% 请阅读最后一页评级 会计年度20052006E 2007E 2008E 每股收益(元) 0.0440.2080.3310.467 每股经营性净现金流(元) 0.1010.2290.4860.337 每股净资产(元) 2.0482.2562.5883.055 净资产收益率(%) 2.14% 9.22% 12.81% 15.30% 股息收益率(%) 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 负债率(%) 44.73% 41.04% 37.09% 36.99% P/E(倍) 114.7824.1215.1510.74 P/B(倍) 2.452.221.941.64 投资要点: 前景看好。

维持“强烈推荐”评级。

“假疫苗事件”的负面影响基本消除;动物疫苗是公司的核心业务,将保持高速 说明和重要声明 市场数据2006年06月08日 收盘价(元) 6.46 一年内最高/最低(元) 3.21/7.55 上证综指1,734.33 市盈率114.1 市净率2.42 基础数据2006Q1 每股净资产(元) 86 106 126 146 166 050705050913051130060221060509 % 86 106 126 146 166 金宇集团上证综合指数 关山已过,坦途在前 (06.06.26) 走出泥潭,快速增长 (06.06.05) 2.67 净资产收益率(%) 1.23 资产负债率(%) 45.84 总股本/A股(万股) 28,081/16,301 股价走势 公司研究 目录 公司基本情况........................................................................................................... 股本结构........................................................................................................... 动物疫苗行业分析:未被市场重视的金矿........................................................... 动物免疫群体数量庞大,需求旺盛............................................................... 政府对疫情重视,设立防控基金................................................................... 动物疫苗市场空间巨大................................................................................... 主营业务分析........................................................................................................... 生物药品:动物疫苗行业的龙头企业........................................................... 口蹄疫疫苗分析:公司的核心产品............................................................... 重研发,后续潜力大....................................................................................... 经营机制灵活,发展迅速............................................................................... 禽流感假疫苗事件对公司的影响逐步减弱................................................... 房地产:稳健经营带来稳定收益................................................................... 羊绒:尽早剥离,轻装上阵........................................................................... 生物制药可能成为未来的新看点................................................................... 参股铁路,未来有想象空间......................................................................... 股权纷争有望结束................................................................................................. 盈利预测................................................................................................................. 估值讨论和投资建议............................................................................................. 绝对估值......................................................................................................... 相对估值......................................................................................................... 投资建议......................................................................................................... 风险因素................................................................................................................. 表1:金宇集团股本结构........................................................................................ 图1:主要牲畜存栏量(左)和出栏量(右) .................................................... 表2:2005年部分动物疫病情况........................................................................... 图2:2005年口蹄疫疫苗市场份额(按毫升计) ............................................... 图3:生物药品厂收入和利润增长情况(万元)...................................................... 表3:公司盈利预测假设...................................................................................... 表4:公司盈利预测结果...................................................................................... 附表:资产负债表、利润表和现金流量表预测................................................. 兴业证券研发中心网址: E-mail:zhangym@xyzq.com.cn 公司研究 公司基本情况 内蒙古金宇集团股份有限公司于1993年3月以定向募集方式设立,1995年通过 兼并重组方式进入生物制药、羊绒纺织行业,1998年12月在上海交易所发行上 市。

由于上市之初捆绑了很多亏损企业,公司花了较长时间剥离不良资产,目前 公司主营业务为生物药品制造、房地产开发与羊绒制品。

股本结构 2006年6月19日,公司股东大会通过股权分置改革方案,采用资本公积金向流 通股每10股转增6.2股的方案,相对于流通股每10股获得2.6股的对价安排。

执行对价前后,公司股本结构如下: 表1:金宇集团股本结构 股改前(万股)占总比例(%)股改后(万股)占总比例(%) 大象创业投资412018.86412014.67 内蒙古农牧药业336015.38336014.67 呼市立鑫投资12005.4912004.27 艾韬投资8003.668002.85 内蒙古元迪投资7003.207002.49 置信实业6002.756002.14 维宝商贸4001.834001.42 春发物资2000.922000.71 恒泰证券2000.922000.71 伊利股份1000.461000.36 天骋商贸1000.461000.36 非限售流通股10062.6546.0716301.4958.05 总计21842.6510028081.49100 资料来源:公司文件 其中,元迪投资控制农牧药业74.6%的股权,存在关联关系。

而元迪是公司管理 层、技术骨干和职工出资设立的,因此管理层实际持股比例已经接近第一大股东。

动物疫苗行业分析:未被市场重视的金矿T 疫苗产业方兴未艾。

资本市场中,以天坛生物为代表的人用疫苗制造企业受到追 捧,我们的统计表明,G天坛是今年年初以来,涨幅最大的医药股。

但相比人用 疫苗产业,我们更看好动物疫苗产业,我们认为动物疫苗行业是资本市场尚未重 视的金矿,原因在于: 动物免疫群体数量庞大,需求旺盛 动物免疫群体数量远超过免疫人群。

我国每年出生的新生儿数量约1600万,同 样估计每年进入免疫接种的幼儿数量也在1600万人左右;每年参加乙肝、流感 等免疫的人群也有几千万。

但需要免疫的经济动物数量远超过这一数字。

我国每 年出栏的生猪超过6亿只,肉牛出栏数超过5千万头,羊出栏数超过2亿头,家 兴业证券研发中心网址: E-mail:zhangym@xyzq.com.cn 公司研究 禽出栏数超过90亿羽,此外还养殖了大量的蛋禽和超过1100万头的乳牛。

猪、 牛、羊等主要牲畜的存栏量和出栏量基本上保持5-10%的增长率,由此可知需 要免疫的经济动物数量庞大。

目前谈到的动物疫苗主要是指猪、牛、羊等哺乳动 物用以及禽类用,事实上鱼虾等水产品也有疫苗需求,这将进一步扩大疫苗的需 求市场。

养殖规模化程度提高,促进疫苗需求增长。

T我国畜牧业正向规模化饲养发展。

据农业年鉴统计,2004年全国各类畜禽规模化养殖小区达4万多个,50头以上 生猪规模养殖户出栏的生猪占生猪出栏总量的37.9%;2000只以上肉鸡规模饲 养户出栏的肉鸡占全国总产量的45.5%;500只以上蛋鸡规模养殖户的鸡蛋产量 占全国总产量的27.5%;奶牛(存栏20头以上)、肉牛(出栏10头以上)、肉 羊(出栏30头以上)的规模饲养程度也分别达到25%、35.4%和44.1%。

规模 化养殖,特别是高密度养殖,提高了禽畜的疫病传染几率。

一旦出现某一只动物 感染疫病,其他动物都必须扑杀或者接种疫苗。

因此,养殖的规模化程度提高, 进一步带来对疫苗产品的需求。

图1:主要牲畜存栏量(左)和出栏量(右) 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 2001200220032004 万只 猪牛羊 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 200220032004 万只 猪牛羊 数据来源:统计年鉴,兴业证券研发中心 动物产品出口压力也带来对疫苗的需求增长。

为了抵御疫病,养殖户大量使用农 药和抗生素,造成禽畜产品体内抗生素和农药残留超标,在发达国家的绿色壁垒 面前,我国禽畜产品的出口受阻。

例如,因为抗生素残留超标,欧盟自2002年 初开始全面禁止从中国进口兔、家禽肉和虾等动物源性食品和水产品。

我国出口 欧盟的蜂蜜也遭到封杀,同时日本、加拿大、美国等也加强了对中国蜂蜜的检测。

此外,发达国家人用和畜用的抗生素是区分开的,而我国很多养殖场将人用的抗 生素直接用于动物,由此造成病菌产生耐药性后,对人的身体健康造成潜在威胁。

为减轻畜牧产品出口压力,应推行使用疫苗,采取生物防治疫病的办法。

动物疫情频繁,疫病种类多。

已知的动物疫病有上百种,常见的也有几十种,而 且有70%左右的疫病是人畜共感染,如血吸虫病、结核病、狂犬病、炭疽、布 氏杆菌病等等。

近几年来爆发的禽流感、猪链球菌等疫病不仅对禽畜造成巨大损 失,也对人的健康带来严重威胁。

重视人类健康,就必须重视动物健康。

而目前 兴业证券研发中心网址: E-mail:zhangym@xyzq.com.cn 公司研究 还有相当一部分的疫病没有采用疫苗免疫,这意味着动物疫苗现有市场仅仅是冰 山一角。

表2:2005年部分动物疫病情况 疫病发病数死亡数扑杀数 亚洲I型口蹄疫61204744 高致病性禽流感15820015120022225800 绵羊痘和山羊痘96209593340 古典猪瘟94479504659568 新城疫1682139697744305368 狂犬病32813114701 牛布氏杆菌病2100801544 马立克氏病40642821732015716 猪肺疫141239377502258 鸭瘟55479425441434271 禽霍乱308219081010196354 兔出血热19538123321256 资料来源:农业部 政府对疫情重视,设立防控基金 政府对动物疫情的重视程度提高。

《中华人民共和国动物防疫法》是指导动物疾 病控制和扑灭、动物检疫制度、动物防疫监督基本规范的重要法律。

近几年,随 着禽流感等重大疫情的发生,国务院先后颁布了《重大动物疫情应急条例》、《国 家突发重大动物疫情应急预案》,指导动物疾病的防控工作。

2004年和2005年 发生的H5N1型高致病性禽流感疫情,全国扑杀了3161万只禽类;政府对全国 家禽实行强制免疫,疫苗费用由国家承担。

2005年发生亚洲I型口蹄疫疫情,在 全国范围内对重点地区的1100万头奶牛、5000万只羊进行了亚洲I型口蹄疫疫 苗免疫。

2005年6月,中国动物疫病预防控制中心正式运行,其主要职能包括: 指导地方动物疫病预防控制机构实施动物疫病的预防控制、预测预警、疫情扑灭, 协助兽医局指导地方动物卫生监督机构做好动物检疫、监督执法、产品溯源等工 作;建设并实施好疫情报告、兽医基础数据统计、应急指挥、网络溯源四大防疫 网络化平台,完善动物疫情信息传输、动物疫病诊断和疫情监测等项防控措施。

从而形成了以农业部兽医局、中国动物疫病预防控制中心、中国兽医药品监察所、 中国动物卫生与流行病学中心及4个分中心为主体的国家级动物疫病防控管理 和技术支持体系。

政府对禽流感和口蹄疫免疫给予补贴。

目前,口蹄疫和禽流感是政府采购疫苗, 免费提供给农牧民使用。

2005年,中央财政和地方财政投入禽流感防控的专项 资金近16亿元,其中用于支付禽流感疫苗补助经费就达到11亿元;2005年11 月,国务院从中央预算中安排了20亿元设立高致病性禽流感防控基金,各省也 增加投入设立专项防控基金。

据媒体报道,预计今年中央财政将拿出8亿元,地 方财政配套9亿多元,用于禽流感、口蹄疫疫苗的供应。

所有养殖企业和养殖户 兴业证券研发中心网址: E-mail:zhangym@xyzq.com.cn 公司研究 只要按照农业部制定的重大动物疫病免疫方案中规定的免疫程序和方法,使用规 定的疫苗,就可以得到免费供应的疫苗。

据农业部消息,今年上半年全国共免疫 家禽近60亿羽,免疫家畜8.5亿头,免疫密度在90%以上。

7月,农业部要求禽 流感、口蹄疫免疫密度达到100%,这意味着下半年秋防对疫苗的需求量进一步 增加。

动物疫苗市场空间巨大 动物疫苗潜在市场庞大。

面对众多动物疫病,最佳的办法是实行免疫,由于动物 基数庞大,疫病种类很多,因此动物疫苗的潜在市场巨大。

目前动物疫苗市场可 以分成两块:政府采购的禽流感、口蹄疫疫苗以及养殖场自主采购的市场化产品。

目前政府采购部分占疫苗市场的份额较大,但随着养殖场规模提高以及对食品安 全的要求更加严格,市场化疫苗的比重有望提升。

据估计目前动物用药的市场规 模大约在500亿元左右,未来这一部分很大程度上将由动物疫苗替代。

此外,我 国基层的动物防疫体制存在一些弊病,很多地方的防疫经费不到位,导致免疫密 度未达到要求,随着国家强制免疫的推行,过去的免疫盲点被补上,也增加了对 疫苗的需求。

动物疫苗的升级换代带来额外的增长空间。

过去长期使用的是单价疫苗,一种疫 苗只能针对一种疫病。

而动物疫病的种类很多,单是口蹄疫就有7种亚型,目前 O型、亚洲I型都对我国的畜牧业带来巨大危害;而禽流感病毒亚型数量也很多。

为更好的防控疫病,就需要接种多联多价疫苗,可以同时防疫几种疫病。

农业部 对于口蹄疫疫苗已经不再采购单价苗,改为口蹄疫O型-亚洲I型双价苗。

我们 预计未来国内双价、三价甚至更多价的疫苗将成为主流。

对于养殖户而言,选择 多价疫苗也更有利,因为疫苗价格远低于注射疫苗的成本,多价疫苗可以节约注 射成本。

对于生产企业而言,多价疫苗意味着更低的生产成本。

国外多价疫苗已 经基本替代了传统单价疫苗,但国内这一类产品仅仅是起步阶段,未来增长空间 巨大。

宠物疫苗扩大了动物疫苗的应用领域。

城市生活水平提高,城市居民豢养宠物的 家庭增加。

中华小动物保护基金认为,仅北京市的宠物狗就近百万只;我们估计 全国宠物猫和狗数量可能在1000万只以上。

宠物与人亲密接触,为了人的健康, 也要保证宠物的健康,而且宠物携带的病原体很多,需要定期注射疫苗。

据估计, 目前宠物疫苗市场约3亿元,但很多宠物并没有按规定注射疫苗,我们认为当前 宠物疫苗的实际市场空间在10亿元以上。

由于国内企业商品化的宠物疫苗很少, 估计仅占1%左右,主要是进口产品,价格昂贵,一支狂犬病疫苗价格就在100 元左右,我们预计未来国内企业会加大这一领域产品的开发。

在国外,宠物疫苗 市场要大于经济动物疫苗市场,但在国内,宠物疫苗市场正是方兴未艾。

主营业务分析 金宇集团主营业务包括生物药品、房地产开发和羊绒,其中生物药品制造是公司 的核心业务,占公司收入的50%以上,利润的100%以上。

(因有其它亏损业务) 兴业证券研发中心网址: E-mail:zhangym@xyzq.com.cn 公司研究 生物药品:动物疫苗行业的龙头企业 金宇集团下属的内蒙古生物药品厂成立于1958年,此后40年间隶属于内蒙古畜 牧厅,1998年金宇集团增资扩股后,药厂并入金宇集团,为集团全资企业。

1999 年后,公司先后投入3亿元对药品厂进行GMP改造,提升产能。

目前药品厂有 3座GMP车间,其中2座灭活疫苗车间,1座冻干活疫苗车间,单体疫苗产能为 亚洲最大。

生物药品厂现有生物药品六大类近60个品种,其中牛、羊疫苗产量 国内领先。

口蹄疫疫苗分析:公司的核心产品 口蹄疫疫苗分析。

口蹄疫疫苗是国内疫苗市场的主力品种,公司在这一产品上具 有一定的优势。

同时,口蹄疫疫苗占公司收入的90%以上。

产能优势:2006年 3月,农业部专家到金宇集团飞行检查,核实公司两个车间口蹄疫普通苗生产能 力为24亿毫升,这高于国内另两个主要生产企业的产能之和。

技术优势:金宇 是国内最早开发出牛的口蹄疫O型-亚洲I型二价疫苗;公司与复旦大学合作开 发的口蹄疫基因工程疫苗已经获得农业部的一类新药证书,即将投入生产。

质量 优势:2004年2月,公司的口蹄疫疫苗经国际动物卫生组织(OIE)所属英国 PIRBRIGHT实验室检测,质量符合OIE的规定,这也是国内第一个达到国际质 量要求的口蹄疫疫苗产品。

符合国际标准,有望进入国际市场。

国内单价口蹄疫 疫苗的价格仅为0.5元/毫升,国际市场价格达到1美元/毫升,价差很大。

公司 的产品进入国际市场的前景看好。

公司口蹄疫疫苗产品的市场占有率较高,去年市占率第一;今年1-4月,受去 年底的“禽流感假疫苗”事件影响,份额有一定下降,因为生物药品厂去年11 月被吊销生产许可证,今年1月份恢复口蹄疫疫苗生产,影响到今年春防。

我们 预计今年秋防公司的市场份额会有较大幅度的回升。

图2:2005年口蹄疫疫苗市场份额(按毫升计) 内蒙厂中牧兰州所乾元浩天康 资料来源:公司信息 重研发,后续潜力大 公司每年投入研发和技术改进约1-2千万元。

在产品研发方面,公司采取的对 兴业证券研发中心网址: E-mail:zhangym@xyzq.com.cn 公司研究 外合作与自主开发并重的方式:与国内主要科研机构合作开发新产品,公司提供 研究经费,技术成果归企业所有;公司自己重点在工艺上进行改进,实现产业化 生产。

公司在研和新研制成功的新产品较多,包括猪牛口蹄疫亚洲I型-O-A型三价 灭活疫苗、口蹄疫合成肽疫苗、猪蓝耳病灭活疫苗、猪细小病毒灭活疫苗、猪链 球菌灭活疫苗、猪流感灭活疫苗、牛布病灭活疫苗、牛布病、牛口蹄疫基因工程 疫苗、禽多联多价疫苗、宠物疫苗等等。

口蹄疫基因工程疫苗与灭活疫苗相比,只包含部分抗原片断,安全性更好,未来 市场空间很大。

而公司也在开发口蹄疫双价基因工程疫苗。

经营机制灵活,发展迅速 金宇集团作为民营企业,经营机制比国企更加灵活,基于销售额给予销售人员的 奖励措施较为积极。

生物药品厂自并入金宇后,发展速度很快。

1998年金宇上 市时,生物药品厂销售收入只有960万元,利润-144万元,而2004年销售收入 达到2.4亿元,利润6500万元,6年内收入增长25倍。

2005年受“禽流感假疫 苗事件”和所得税免税政策结束影响,利润为4000万元。

图3:生物药品厂收入和利润增长情况(万元) 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 19981999200020012002200320042005 销售额 -1000 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 19981999200020012002200320042005 利润 数据来源:统计年鉴,兴业证券研发中心 禽流感假疫苗事件对公司的影响逐步减弱 2005年11月,辽宁黑山地区发现禽流感疫情,金宇集团的几种禽流感多联多价 疫苗在没有获得生产许可证的情况下于当地销售,被以“假疫苗”处理。

12月, 农业部对黑山地区销售的公司禽流感疫苗进行检验,全部合格;而且公司销售的 禽流感疫苗是H5N2、H9N28等弱毒苗,与当地爆发疫情的H5N1高致病性禽流感 病毒不同,因此公司的禽流感疫苗与当地发生的禽流感疫情并无关系。

但违规销 售中试产品也受到农业部的处罚,11月农业部吊销了生物药品厂的生产许可证, 进行停产整顿。

停产对公司造成较严重的负面影响,2005年的销售目标只完成 了2/3,并且影响到今年初的春防。

兴业证券研发中心网址: E-mail:zhangym@xyzq.com.cn 公司研究 2006年1月20日公司公告,农业部同意生物药品厂暂时恢复口蹄疫疫苗生产销 售,由于该业务占生物药品厂收入的90%以上,因此将对公司今年的业绩产生 重要影响。

公司深刻反思这次事件后,对生产销售管理人员进行了调整,对企业 经营产生积极效果。

1月和2月的招投标仍然受到停产的负面影响,但3月份恢 复得很快。

公司一季报披露,生物制品销售收入6719万元,同比增长43%,毛 利率也从54.1%提高到60.8%。

2006年6月,农业部成立了兽药评审中心,加快新药的审批。

公司去年被查处 的禽流感疫苗,可能在今年获批投入生产,成为新的增长点。

而公司其他疫苗产 品也可能在今年下半年恢复生产销售,对今后的业绩产生积极影响。

预计公司全 年生物制品销售收入将略超过去年,明年起重新进入快速增长的轨道。

房地产:稳健经营带来稳定收益 呼和浩特房价涨幅迅速。

数据显示,2005年10月,全国70个城市房屋销售价 格同比上涨6.6%,涨幅比9月份高1.1个百分点,呼和浩特市以16.2%的涨幅 位居全国之首。

尽管呼市房价涨幅迅速,但在全国37个大城市中,呼市平均房 价排名第35位,仅高于银川和西宁。

一旦受市场需求刺激,价格上涨很快。

2004 年,呼市平均房价1590元/平方米,到2005年夏季升至2064元/平方米。

金宇集团在市中心开发了一些房地产项目,已经完工的包括内蒙古大学公寓以及 其附近的金宇文苑一期。

金宇文苑位于内蒙古医院东南,大学东路与兴安南路交 汇处,属于市中心区。

2004年均价只有1970元/平方米,而2005年的10月份, 最低售价为2450元/平方米。

一期总计18万平方米在2005年销售结束,目前 正在开发的二期部分已经封顶,预计明年完工,下一步公司将在附近开发第三期。

金宇文苑总建筑面积约34万平方米,绿化率达到40%,临近多所大学以及医院, 是呼市中心区的高档楼盘。

在金宇文苑周边还有两条商业街的店铺,总计约3万 平方米,目前正在出售,构成公司今年房地产业务的主要利润来源。

公司参与政府推出的城中村改造项目,还有较多的土地储备。

此外,毛纺厂也在 市中心区,未来也可能剥离经营性资产后,将土地用于商业地产开发。

我们估计 房地产项目现有土地储备可以给公司平均每年贡献约2000万元的利润。

羊绒:尽早剥离,轻装上阵 公司下属的山丹毛纺厂过去曾经是内蒙古自治区最大的羊绒、驼绒精纺高支纱专 业生产厂家之一,生产纺纱规模5800锭,纯羊绒、羊绒混纺衫30万件。

目前羊 绒业务亏损较严重,2005年亏损1700万元。

考虑到羊绒业务不是公司的核心业 务,未来将剥离出去。

我们预计年内有望剥离羊绒资产,明年起不再对公司的业 绩产生影响。

生物制药可能成为未来的新看点 公司参股40%的北京迪威华宇生物技术公司,是一家研发肿瘤药物的高科技企 兴业证券研发中心网址: E-mail:zhangym@xyzq.com.cn 公司研究 业。

公司延聘美国两位肿瘤领域的专家担任首席科学家,开发具有专利的抗癌生 物新药。

目前治疗乳腺癌的药物已经进入I期临床,此外在临床前研究的还有前 列腺癌药物。

如果进展顺利,乳腺癌药物可能在2008年后生产,09年起对公司 的业绩产生重要贡献。

参股铁路,未来有想象空间 内蒙古的矿产资源丰富,例如煤炭储量就超过山西,位居国内第一。

金宇年报披 露,公司参股内蒙古北能铁路有限公司15%的股权。

北能铁路公司在国内有200 多公里线路,设计路线附近有较多的矿产资源。

我们认为,铁路运输的利润率较 高,例如即将发行上市的大秦铁路披露其主营业务利润率达到50%,净利润率 为27%;北能铁路建设对于征地、桥隧的要求都不高,建造成本较低,未来主 要以货运为主,利润率应该较高,而且铁路经营稳定,风险小。

我们预计这一铁 路在2009年左右建成,会给公司带来较高的收益。

股权纷争有望结束 金宇集团的股权结构比较分散,第一大股东——大象投资持股比例与公司管理层 实际持股比例接近。

过去几年中,双方围绕公司的实际控制权发生过矛盾,干扰 了公司的正常经营。

其后大象投资本身出现重组,新管理层与金宇的管理团队关 系较过去大为改善。

大象投资也打算出售在金宇集团中的股权,并与多方有过接 触。

由于内蒙古自治区上市公司股改进程加快,金宇是最后一家完成股改的公司, 大象持有的股权有两种选择:直接在二级市场上逐步减持或者一次性转让给一家 或多家机构。

但无论何种结果,对公司控制权的争执将告一段落,如果在股权转 让时将管理层股权激励与公司业绩挂钩,更有利于公司业绩增长。

盈利预测 公司2005年业绩大幅下滑,主要原因在于:生物药品厂所得税率提高到15%, 补缴过去的所得税款;因为“假疫苗事件”支付较多的费用和罚款;疫苗生产销 售停止后,计提了较多的坏账和减值准备。

此外羊绒公司受国外反倾销以及人民 币升值影响,亏损1724万元;鸿茅实业计提资产减值和经营亏损1310万元,公 司对其长期股权投资减为零,年内已经停业。

我们预计2006年以后减值和计提 的数额有较大幅度的下降。

动物疫苗行业未来增长前景看好,预计今年销售收入达到3.3亿元;房地产业务 保持稳定增长;羊绒业务预计年内可以剥离,因此07年以后不做预测。

公司生物制品业务过去免征所得税,2005年起按15%所得税征收;房地产业务 所得税率为33%,羊绒业务所得税率为零。

我们预计房地产业务基本上抵消羊 绒业务的亏损,因此假设公司的实际税率为15%。

表3:公司盈利预测假设 年份20052006E 2007E 2008E 兴业证券研发中心网址: E-mail:zhangym@xyzq.com.cn 公司研究 主营业务收入(万元) 30339333734171754232 同比增长率% 24.35102530生物制品 毛利率% 60.81616161 主营业务收入(万元) 14919134271544117757 同比增长率% 137.5 -101515房地产 毛利率% 25.4262626 营业费用/主营业务收入% 10.77131414 管理费用/主营业务收入% 19.33141312 财务费用/主营业务收入% 1.051.941.791.46 实际税率% 57.07151616 数据来源:兴业证券研发中心整理 根据我们的预测,公司未来盈利结果如下: 表4:公司盈利预测结果 项目20052006E 2007E 2008E 主营业务收入(万元) 55260 5415558441 73272 增长率% 18.35 -2.007.9225.38 主营业务利润(万元) 22286229342832336203 主营业务利润率% 42.3644.7550.8651.81 营业利润(万元) 508572721151016090 增长率% -1.9743.0258.2739.80 净利润(万元) 12285844930713122 增长率% -72.21375.8659.2440.99 最新摊薄每股收益(元) 0.0440.2080.3310.467 每股净资产(元) 2.052.262.593.06 动态市盈率(倍) 114.824.115.210.7 注:每股指标按股改后总股本计算,股价按股改除权后计算 数据来源:兴业证券研发中心整理 估值讨论和投资建议 绝对估值 我们采用DCF-WACC模型对金宇集团进行估值。

假设公司的债务成本为6%,股 权成本为10%,最终永续增长率为3%,预测至2012年。

计算结果表明,公司 的每股内在价值为8.79元。

相对估值 我们认为,一般医药企业的合理动态市盈率在20-25倍之间。

对于生物疫苗企 业,由于其进入壁垒较高,而且行业增长前景看好,估值水平可以适当提高,在 25-28倍之间比较合理。

以公司07年业绩预期,目前市盈率只有15倍,明显 低估。

与同行业的中牧股份(600195)相比,金宇的股价明偏低。

兴业证券研发中心网址: E-mail:zhangym@xyzq.com.cn 公司研究 投资建议 我们给予金宇集团“强烈推荐”的投资评级,目标价为8.5元。

我们看好动物疫 苗行业的增长以及公司的发展前景,建议长期持有。

风险因素 市场波动风险是投资者必须注意的环境因素。

动物疫苗行业的行业风险较大,如果出现严重的质量事故,可能被主管部门 吊销生产许可证,会对公司的经营造成严重影响。

公司的销售策略较为激进,未来可能有所调整,从而导致销售增长放缓。

兴业证券研发中心网址: E-mail:zhangym@xyzq.com.cn 公司研究 附表:资产负债表、利润表和现金流量表预测 现金流量表 年份200620072008 税后利润5844.409306.7713121.94 折旧和摊销2563.942845.873286.84 坏帐准备1854.61146.80507.92 财务费用1052.691046.371074.35 投资收益176.00158.40142.56 少数股东损益69.58112.13158.10 营运资金的变动-5061.67 -106.90 -8983.57 经营活动产生的现金流量6426.9213638.769472.78 投资活动的现金流量-5000.00 -10000.00 -10000.00 融资活动产生的现金流量-1994.42 -2567.124235.02 现金净变动-567.501071.643707.80 期初现金余额14106.1913538.6914610.32 期末现金余额13538.6914610.3218318.12 利润与利润分配表 年份2005200620072008 一、主营业务收入55259.8054154.7558441.2973272.49 主营业务成本31631.8529920.9628715.8235310.65 主营业务税金及附加1342.071299.711402.591758.54 二、主营业务利润22285.8822934.0728322.8836203.30 其他业务利润12.7912.7912.7912.79 营业费用5953.377040.128181.7810258.15 管理费用10679.277581.667597.378792.70 财务费用581.211052.691046.371074.35 三、营业利润5084.827272.3911510.1616090.90 投资收益-879.97 -176.00 -158.40 -142.56 补贴收入0.000.000.000.00 营业外收入31.4630.5030.5030.50 营业外支出1437.81169.28169.28169.28 四、利润总额2798.506957.6111212.9815809.56 所得税1597.091043.641794.082529.53 少数股东损益-26.7769.58112.13158.10 五、净利润1228.185844.409306.7713121.94 兴业证券研发中心网址: E-mail:zhangym@ C资产负债表 年份2005200620072008 资产 货币资金14106.1913538.6914610.3218318.12 应收帐款4643.906157.326644.698330.98 其他应收款2501.732373.912561.813211.94 预付帐款7274.228171.859033.3310092.64 存货净额33781.1232790.0931469.3938696.60 流动资产合计62452.4963628.7364959.2879438.34 长期股权投资6229.026053.025894.625752.06 固定资产原值35927.7638859.6645325.6053558.57 减:累计折旧11643.8913887.5216413.0719379.60 固定资产净值24283.8724972.1428912.5334178.97 在建工程863.782931.896465.958232.97 固定资产合计24297.8427126.8434471.9641340.78 无形资产5545.265224.944904.634584.31 长期待摊费用0.000.000.000.00 无形资产及其他资产合计11439.0111118.7010798.3810478.07 资产总额104418.36107927.29116124.24137009.25 负债和股东权益 短期借款7000.008456.866936.1112245.47 应付票据3330.002992.102871.583531.06 应付帐款7159.734098.763933.674837.07 预收帐款(负债) 6948.407489.948074.368807.08 其他应付款2454.754530.284530.284530.28 预提费用108.30254.52254.52254.52 流动负债合计43112.3940707.3439485.4047090.37 长期银行贷款2000.002000.002000.002000.00 应付债券0.000.000.000.00 长期应付款1590.001590.001590.001590.00 长期负债合计3590.003590.003590.003590.00 负债总额46702.3944297.3443075.4050680.37 少数股东权益200.73270.31382.44540.53 股本净额21842.6528080.9128080.9128080.91 资本公积金27917.2221678.9621678.9621678.96 盈余公积金3762.154638.816034.838003.12 未分配利润3993.228960.9616871.7128025.36 股东权益合计57515.2463359.6472666.4185788.34 负债和股东权益104418.36107927.29116124.24137009.25 xyzq.com.cn 公司研究 投资评级说明 行业评级报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期上证综指/深圳成指的涨跌幅为基 准,投资建议的评级标准为: 推 荐:相对表现优于市场 中 性:相对表现与市场持平 回 避:相对表现弱于市场 公司评级报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅度相对同期上证综指/深圳成指的涨跌幅为基准,投资建 议的评级标准为: 强烈推荐:相对大盘涨幅大于15% 推 荐:相对大盘涨幅在5%~15%之间 观 望:相对大盘涨幅在-5%~5%之间 回 避:相对大盘涨幅小于-5% 联系人: 裴力军 (021)68419393-1271 邓亚萍 (021)68419393-1034 张 巍 (021)68419393-1049 张月梅 (021)68419393-1055 重要声明 兴业证券系列报告的信息均来源于公开资料,我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证,也 不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。

我们已力求报告内容的客观、公正,但文中的观点、结论 和建议仅供参考,报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价,投资者据此做出的任何投资 决策与本公司和作者无关。

我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,也可能为这些 公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。

本报告版权仅为我公司所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。

如 引用、刊发,需注明出处为兴业证券研究所,且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。

兴业证券研发中心网址: E-mail:zhangym@xyzq.com.cn

推荐给朋友: 收藏    |      
尊敬的用户您好!
         为了让您更全面、更快捷、更深度的使用本服务,请您"立即下载" 安装《慧博智能策略终端
         使用终端不仅可以免费查阅各大机构的研究报告,第一手的投资资讯,还提供大量研报加工数据,盈利预测数据,历史财务数据,宏观经济数据,以及宏观及行业研究思路,公司研究方法,可多角度观测市场,用更多维度的视点辅助投资者作出投资决策。
         目前本终端广泛应用于券商,公募基金,私募基金,保险,银行理财,信托,QFII,上市公司战略部,资产管理公司,投资咨询公司,VC/PE等。
慧博投资分析手机版 手机扫码轻松下载