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研究报告:财达证券-2008年投资策略报告-071227

研报作者: 来自:财达证券 时间:2007-12-28 17:20:36
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    jo***ou
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    财达证券
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研究报告内容

财达证券 财达证券2008年投资策略报告 财达证券 雄关漫道真如铁 而“金”迈步从头越 A股市场历经两年的单边大幅上涨,市场指数不断被超越,而今 我们仍对2008年市场走势持相对乐观态度,这主要基于2008年大的 市场背景没有太大变化,导致这轮牛市的核心要素没有发生根本性变 化,支撑市场走好的客观市场环境依然存在。

然而经过两年过渡挖掘, 市场投资难度相对加大,再加上世界主要经济体不景气的外在环境影 响,08年投资策略应该体现主题轮动与谨慎的原则。

主要观点: 一、宏观经济层面。

GDP增速10.8%左右,加息仍有3次左右 空间,人民币升值10%左右,税率及财政政策成为明年主要调控手段。

二、上市公司层面。

总体业绩增长35%左右,个别产业受政策调 控业绩增速趋缓或微降,上半年业绩偏好于下半年,高能耗产业下半 年产生拐点。

三、市场指数。

在股指期货推出的前提下,指数区间在4200―― 7200之间波动,上半年市场行情好于下半年。

四、投资方向。

主题投资将成为2008年主流,消费升级、新能 源、医改受惠、3G、通信、奥运等主要题材轮番上演。

财达证券 2007-12-27 财达证券 目 录 一、世界经济 ..........................1 1、美国经济 ..........................2 2、欧洲经济 ..........................3 3、日本经济 ..........................3 二、中国经济 ..........................4 1、2007年中国经济运行的 主要特点 ..........................4 2、2008年增长趋势的判断 ...........................9 三、估值研究 ..........................11 1、国际估值比较 ...........................11 2、估值理性 ...........................13 3、影响估值的因素 ...........................13 四、概念投资 ...........................15 1、奥运 ...........................15 2、创投 ...........................16 3、股权激励 ...........................17 4、节能减排 ...........................19 5、通胀收益 ...........................20 6、重组并购,资产注入和 整体上市 ...........................21 财达证券 7、股指期货 ...........................22 8、自主创新 ...........................23 五、行业配置 ...........................23 1、医药行业 ...........................23 2、航空 ...........................24 3、通信 ...........................25 4、公用事业 ...........................26 5、传媒业 ...........................27 6、新能源 ...........................28 7、农林牧渔 ...........................29 8、军工 ...........................30 附录:1财达十大金股 ...........................32 附录:2财达精典50股票池 ...........................33 财达证券 一、世界经济 国际货币基金组织(IMF)在10月17日发表的最新半年度《世界经济展望》报告中指 出,07年上半年全球经济增速超过5%,其中,中国、印度和俄罗斯的经济增速分别达11.5%、 9%和8%,这三个国家对于全球经济增长贡献率达到50%。

整个新兴和发展中国家对于全球经 济增长的贡献由90年代的1/2上升至2/3,从而减弱了美国经济放缓对于世界经济的冲击。

在新兴和发展中国家稳健的基本面和强劲需求的带动下,全球经济07年有望实现5.2%高增 长。

不过,金融市场动荡和房地产市场持续低迷导致美国等发达国家国内需求下降也为全球 经济增长蒙上阴影。

虽然最近风险重新定价和信贷市场约束增强可能巩固未来经济扩张的基 础,但它也加大了增长面临的近期风险。

因此,IMF下修08年全球经济增长预期0.4个百 分点至4.8%。

图1:全球实际GDP增长预期(年率) 图2:主要发达国家实际GDP增长预期(年率) 资料来源:IMF OECD公布的9月份先行指标继续回落,未来OECD国家经济增速将放缓。

经修正后的 OECD国家先行指标环比下降0.6个百分点至108.7,其6个月变化率在连续三个月回落后 出现负值。

从各国数据来看,工业七国中除加拿大外的其他各国先行指标继续回落:美国先 行指标环比下降0.6个点,其6个月变化率连续三个月下滑;欧元区指标环比下降0.5个 点,其6个月变化率自06年6月以来连续下滑;日本指标环比降幅达2.9个点,其6个 月变化率自06年4月以来呈现下滑趋势,07年3月后又出现负值。

在非OECD国家中, 中国、印度和巴西经济继续平稳扩张;俄罗斯经济前景小幅改善。

中国经济先行指标环比大 涨4.1个点,其6个月变化率连续三个月小幅回升;巴西先行指标环比上扬1.9个点,其 6个月变化率小幅回升;俄罗斯指标环比继续上扬0.5个点,其6个月变化率连续七个月 上升。

图3:美国、欧元区、日本和亚洲五国经济先行指标(6个月变化率) 财达证券 资料来源:OECD 从中长期看,我们认为全球经济增速将在2008年降至此次周期的谷底,从2009年或 将重新加速。

其中美国经济增速将从2006年的3.3%放缓至2007年的2.3%,于2008年放 缓至1.6%。

2006年初以来,欧洲经济表现强劲,主要得益于德国经济强劲反弹。

但最新诸 多指标表明,德国经济可能已经开始见顶回落。

尽管如此,欧元区仍将维持不错的经济增长 势头,预今后两年增速放缓至2%。

日本经济在2007~2008年将实现1.8%。

1、美国经济 美国经济分析局公布的对2007年第三季度国内生产总值的初步估计值显示,三季度, 美国实际GDP环比折合成年增长率为3.9%,高于市场预期的3.1%,是1年以来最高值(该 数据在未来两次调整中存在下调可能)。

同时公布的三季度核心PCE指数为1.8%,较二季度 的1.4%有所上升。

以本次数据来看,上季度美国经济增长主要靠消费、出口和企业投资, 房地产投资依旧是经济最大的负面因素。

同时,长期高位的生产资料价格带动通胀压力略微 上升,但仍在美联储容忍范围之内。

以初步数据来看,三季度经济复苏主要受益于居民消费、出口和企业投资,房地产市场 依旧是经济最大的拖累因素。

三季度,居民消费环比折年率增长3%,低于此前市场预期的 3.2%。

考虑到8、9月本是美国的消费旺季,本次消费支出数据显示消费在降温。

另一方面 净出口对经济贡献加大。

三季度出口环比增长16.2%,进口增长5.2%,贸易逆差下降19.3%, 对经济增长贡献了0.93个百分点。

另外,较强的企业投资和存货增加抵消掉了房地产投资 下降对经济增长的负左右,私人投资拉动三季度经济增长0.13个百分点,并没有出现如我 们此前预期的负贡献。

图4:房屋市场加剧恶化 资料来源:Bloomberg 我们认为,4季度美国经济将在消费温和增长、房地产衰退以及出口景气的多重作用下 将保持温和增长,但增速将显著放缓至1.7%,全年增长2.3%。

其中,住宅市场将持续拖累 经济1-2年,并有可能扩展到商业地产;受次级债危机、房价下跌,以及再度高企的汽油价 格影响,美国消费将在四季度受到影响,但在圣诞节购物因素作用下,四季度消费增长并不 会太糟糕,但较往年会有明显下降;另外,随着大量ARM面临重置风险,次债危机可能再 财达证券 次冲击市场;同时,在美元贬值的累计作用下,美国出口将愈来愈强,能够部分抵消消费放 缓对经济的负面作用。

另一方面,劳动力市场景气度也将在四季度,但仍有发生逆转的可能 性,劳动力成本的上涨势头也可能随之改变,通胀压力有进一步减缓的趋势。

我们下调2007 年美国通胀水平(核心PCE)到2.0%。

未来美国经济将面临转型过程中难以避免的滞涨格局。

考虑到明年将是房地产市场最低迷的一年,而消费也将减速,虽然出口会表现出色,但难以 完全替代消费,因此美国经济可能在“青黄不接”的状态下减速。

据我们初步估计,2008年 实际GDP将增长1.6%,消费增速将下降至2.2%,实际贸易逆差将缩减到4930亿美元,住 宅市场将下降24%。

2、欧洲经济 欧盟是中国2006年最大的贸易伙伴,超过了美国和日本。

2007年前3季度,欧盟是 中国最大的出口市场。

美国经济放缓使中国对美出口增速有所下降,而中国对欧盟出口迅速 上升。

自2006年初以来,中国对欧盟出口同比增长约40%,对欧盟贸易顺差也快速增长。

按欧盟统计,其2006年对华贸易逆差达1280亿欧元。

欧元区经济今年第三季度环比增长 0.7%,而今年二季度经济增速达0.3%(04年第四季度以来最低增速),高于日本同期0.6% 的增速,但低于美国同期1.0%的增速;同比增长2.6%,略高于二季度的2.5%。

金融市场持 续动荡、欧元不断升值以及国际市场原油价格飙升等不利因素将会在第四季度和08年对欧 盟经济产生负面影响。

图5:中国对欧盟出口 资料来源: CEIC 人民币汇率已成为欧盟十分忧虑的问题。

欧盟许多地方都认为欧元汇率被高估,甚至空 中客车公司都称难以承受欧元的升值,不得不削减研发费用。

近来欧元区出口订单已从高位 下滑,显示出口将有所放缓。

在美元贬值的大背景下,欧盟决策者认为亚洲货币的升值有助 于部分缓解欧元升值的压力。

此外,人民币近年来对欧元有所贬值,从而进一步增强欧盟决 策当局在汇率政策上采取行动的压力。

3、日本经济 日本第三季度国内生产总值经价格因素调整后较上季度增长0.6%,换算成年率为增长 2.6%,明显好于预期,日本经济持续复苏。

尽管日本经济复苏势头稳健,但油价高企、日元 走强以及美国经济的放缓也给日本经济带来了威胁。

由于无法通过提高终端商品价格的方式 将高油价成本转嫁出去,国际油价飙升将会给日本小型企业带来严重影响。

而日元的日元持 财达证券 续坚挺,也会影响日本公司利润。

笼罩在在次级债阴影下的全球经济面临的风险变为现实, 将会对日本经济产生严重的负面影响,日本经济未来能否持续复苏,很大程度上取决于外部 经济环境的变化。

图6:实际未经季调GDP、国内消费和私营支出同比情况单位:% 资料来源:bloomberg 尽管世界经济面临着食品、能源价格上涨带来的通胀风险,但日本所面临的通胀压力始 终有限,在一定程度上还呈现出滞胀的局面。

8、9月份的CPI都为-0.2%,除食品和能源 外的核心CPI为-0.2和-0.3%,在能源和食品等大宗商品价格高位回调的局面下,日本的 CPI和核心CPI都有进一步下降的可能,这在一定程度上消除了日本央行立刻加息的动力。

突如其来的次级债危机,严重冲击了世界经济,也打乱了各国央行的调控思路,日本央行的 加息时机被一步步推迟,我们预计今年日本央行将不会加息。

明年一季度,如果世界经济形 势不发生大的逆转,将是日本央行加息的有利时机。

二、中国经济 2007年,国民经济和社会发展多数预期目标完成情况较好,经济结构调整步伐加快, 经济体制改革稳步推进,特别是金融领域改革进展顺利,宏观调控中经济手段得到进一步加 强和改善。

2008年,在世界经济稳中趋缓的背景下,在国内稳中偏紧的宏观调控政策指导 下,我国经济发展有可能出现高位趋稳、小幅回落的态势。

为了巩固和发展宏观调控的成果, 实现经济持续快速协调的增长,2008年可能实行稳健的财政政策和适度从紧的货币政策, 加强宏观调控政策的协调配合,继续防止经济从偏快转向过热。

1、2007年中国经济运行的主要特点 (1)宏观调控政策初见成效,经济转向过热势头初步得到抑制 受世界经济快速增长和国内需求旺盛的拉动,2007年上半年我国经济从偏热转向过热 的势头比较明显。

GDP增速由2007年的11.1%提高到2007年上半年的11.5%,其中第二季 度增速高达11.9%,6月份工业增加值增速高达19.4%针对这些情况,中央加大了运用经 济手段进行宏观调控的力度,主要10次提高银行存款准备金率和6次提高存贷款基准利率、 加大公开市场操作力度和发行特别国债,取消或降低部分产品出口退税率和反征出口关税、 扩大加工贸易限制列产品目录等,这些政策措施对抑制经济从偏热转向过热发挥了积极作 用。

2007年第三季度,工业增加值增速出现小幅回落,由6月份的19.4%回落到7月份的 18%和8月份的17.5%。

根据宏观经济先行合成指数走势、季度年度经济预测模型测算和 财达证券 各方面因素综合分析,2007年第四季度工业和经济增长率将小幅回落,预计2007年全年GDP 增长11.4%,略高于上年。

其中第一产业增长4.0%第二产业增长13.4%,第三产业增长 11%。

预计规模以上工业增加值全年增长18%,比上年提高1.4个百分点,其中重工业增 长18.9%,轻工业增长16%。

图7:我国的季度GDP增速% 资料来源:国家统计局 (2)就业形势良好,居民收入实现较快增长 在宏观经济持续高涨的带动及国家积极就业政策的引导下,2007年我国就业形势进一 步好转,上半年全国城镇新增就业人数达到629万人,完成全年900万人计划的70%;6 月底全国城镇登记失业率为4.1%,比2007年全国城镇登记失业率调控目标4.6%低0.5 个百分点。

由于就业状况好、新增就业人数多,各地提高了最低工资标准,企业效益好转使 企业职工工资水平提高,农产品涨价使农民普遍受益,城乡居民收入实现较快增长,广大居 民从经济增长中得到的实惠增多。

2007年上半年城镇居民人均可支配收入实际增长14.2%, 增幅高于上年同期4个百分点;农民人均现金收入实际增长13.3%,增速高于上年同期1.4 个百分点。

预计2007年城镇新增就业人数达到1000万人左右,城镇登记失业率控制在4.2 %左右。

图8:单位从业人员报酬增长率 资料来源:财达研究 财达证券 (3)食品价格上涨过快,居民消费价格涨幅突破预期目标 2007年以来,居民消费价格涨幅逐月提高,从3月份开始持续超过3%的年度调控目标, 7、8月份连续两个月突破公认的可承受通货膨胀率界限值5%,8月份当月同比涨幅达到 6.5%。

居民消费价格主要由食品价格上涨推动,非食品CPI涨幅比较稳定,年初以来在0.5 %与0.7%之间,当前的物价波动仍然属于农产品局部供求不平衡引发的结构性物价上涨性 质。

我国商品市场供求基本平衡的总体格局没有改变,不存在出现全面通货膨胀的市场供求 条件。

但受生猪、油料产能恢复的周期性影响,食品价格上涨对居民消费价格的上拉作用将 持续一段时间,且有可能出现向其他领域价格一定程度的传导。

2007年上半年涨幅呈现下 降走势的流通领域生产资料价格、工业品出厂价格和原材料、燃料、动力购进价格先后在7 月、8月份止跌反弹,显示出一定的扩散迹象。

中国人民银行调查显示,上下游行业销售价 格扩散指数持续走高,下游行业产品销售价格扩散指数呈现更强的上涨趋势,并且达到了 1996年以来的最大值。

2007年下半年国家出台了一系列稳定物价的政策措施,对稳定价格 预期、控制物价进一步上涨将起到一定作用;但货币流动性过剩的局面没有改观,通货膨胀 的货币条件客观存在,居民和企业通货膨胀预期走高,新涨价因素的影响程度难确定,对控 制物价十分不利。

综合考虑各方面因素,预计全年居民消费价格上涨4.7%,比上年提高2.9 个百分点。

图9:食品及非食品价格消费增长率 资料来源:财达研究 (4)贸易顺差增长过快,国际收支不平衡状况改善不明显。

为了改善国际收支不平衡状况,2007年我国出台政策力度之大、频次之多均超过前几 年。

在2007年上半年贸易顺差增长过快的形势下,7月1日起我国对2831项商品(约占海 关税则中全部商品总数的37%)调低了出口退税率,并进一步改进了加工贸易台帐保证金 管理办法。

8月份,宏观调控措施的效果初显,我国出口增速出现了明显下降,当月我国出 口增速由7月份的34.2%回落到22.7%,比7月份大幅回落11.5个百分点,比1-7月放慢 5.9个百分点;规模以上工业企业出口交货值同比增速由7月份的22.2%回落到20.1%; 钢铁等高能耗产品出口过快增长的势头得到抑制,8月份当月钢材出口538万吨,增长39.4 %,增幅比1-7月大幅减少52.8个百分点。

由于出口增速回落,而进口增速略有提高,8 月份贸易顺差增速大幅度降低,8月份当月贸易顺差为249.8亿美元,增长32.8%,比1-7 月降低48.1个百分点。

8月份外贸形势变化是短期波动还是趋势性变化,尚有待观察。

根 财达证券 据国内外因素综合分析,预计全年外贸出口增长26%,进口增长20%,外贸顺差约2710 亿美元,比上年扩大约940亿美元,增长52.7%。

2007年前8个月我国吸收外商直接投资 419亿美元,增长12.8%。

6月末外汇储备已达到13326亿美元,同比增长41.6%。

综合分 析我国贸易顺差、吸收外资和向外投资等影响国际收支的主要因素,2007年我国外汇储备 增长过快的状况仍然没有明显改善。

图10:贸易顺差超常增长 资料来源: CEIC (5)消费实际增速保持高位稳定,固定资产投资增速不减 受居民收入增长较快和零售物价持续走高的共同影响,社会消费品零售总额名义增长呈 现逐月加快的增长态势。

2007年第一季度消费品零售总额增长14.9%,第二季度增长15.6 %,7、8月份增速分别提高至16.4%和17.1%。

1-8月累计完成社会消费品零售总额56159 亿元,同比增长15.7%。

该增速比2006年同期提高2.5个百分点,比2006年全年提高2 个百分点。

扣除物价因素后,1-8月消费品零售总额实际增长12.4%。

从城乡结构来看,1-8 月份县及县以下消费品零售额增长15%,与全社会和城市消费品零售额增幅的差距分别比 上年同期缩小0.6个和0.7个百分点,这表明城乡消费增长结构有所改善。

2007年消费者 信心指数逐月走高,由年初的95.8提高为6、7月份的97.1,目前的消费者信心指数是近3 年来的最高水平。

根据物价、利率、居民收入等因素综合分析,全年社会消费品零售总额名 义增长16%,比上年提高2.3个百分点。

扣除价格因素,实际增长12.6%,与2006年持平。

2007年1-8月份,城镇固定资产投资同比增长26.7%,比上年同期低2.4个百分点;2007 年投资价格涨幅大于上年同期,实际增幅比上年同期下降4个百分点左右,但仍然属于高位 运行。

第二季度、第三季度新开工项目计划总投资明显比第一季度反弹,1-8月份同比增长 16.7%,而第一季度下降为13.9%。

从到位资金情况看,1-8月份城镇投资到位资金同比增 长27.1%,资金到位增长略高于投资完成额增幅,表明后续投资资金充裕。

从资金结构看, 国内贷款增长12.7%,利用外资增长16.3%,自筹资金增长32.2%。

这一资金结构说明国 家控制银行信贷对固定资产投资的约束力下降。

由于近年来企业利润较多、地方财政收入增 长较快,企业从证券市场融资额翻番,投资主体自有和自筹资金条件较好,虽然在2007年 5次提高贷款利率和加强对银行信贷投放规模的控制,但固定资产投资仍然获得充足的资金 支持。

预计全年全社会固定资产投资名义增长25.5%,比上年提高1个百分点,实际增幅基 本持平;全年城镇固定资产投资名义增长26.1%,比上年提高1.5个百分点,实际增幅基本 持平;全年房地产开发投资名义增长28%,比上年提高6.2个百分点,实际增幅比上年提高 财达证券 3个百分点左右。

图11:固定资产增速高企 资料来源: CEIC 表1 2007~2008年中国主要经济指标预测 2007年1~8月实际2007年预测2008年预测指标 绝对数(亿 元) 增长(%)绝对数(亿 元) 增长(%)绝对数(亿 元) 增长(%) GDP 10676811.524613511.428231610.8 第一产业94704.0284534.0310714.0 第二产业5545413.62189913.414178812.6 第三产业4184410.69578311.010917410.5 规模以上工 业增加值 18.418.0 16.0 重工业 19.418.9 17.0 轻工业 16.016.0 13.6 全社会固定 资产投资 5416825.913788725.517029023.5 城镇固定资 产投资 6665926.711786926.114615724.0 房地产投资1427729.02036428.02545525.0 社会消费品 零售额 5615915.78878816.210255115.5 出口(亿美 元) 765727.71221026.01453019.0 进口(亿美 元) 604019.6946020.01120918.0 外贸顺差 (亿美元) 161827113321 居民消费价 3.94.7 3.5 财达证券 格指数 工业品出厂 价格指数 2.72.8 3.0 原材料、燃 料、动力购 进价格 3.84.0 4.3 M02782215.03099814.53502813.0 M114099322.815186420.518071819.0 M238720518.140778218.047506616.5 财政收入3482630.24976928.55972320.0 财政支出2458324.65066926.05968817.8 说明:1~8月GDP为2007年上半年数据。

GDP和工业增加值增长率为实际增长,其它为名义 增长。

2、2008年增长趋势的判断 自2003年以来,2007年我国国民经济持续保持两位数的增长速度,2007年第二季度高 达11.9%,这是自1994年以来的最高点。

总体来看,2008年,国内外经济环境良好。

由于 信贷市场动荡下调等因素的影响,全球经济增长可能会小幅降低,但新兴市场经济体总体稳 健,并保持强劲的势头,全球经济增长仍处于较高的水平。

在国内外经济环境分析的基础上, 我们认为,2008年宏观经济形势将呈现如下发展态势:第一,国民经济增长速度向下适度 调整;第二,结构性矛盾将成为制约经济发展的突出问题;第三,物价水平仍将保持高位运行。

(1)国民经济增长速度向下适度调整 我国国民经济在未来一段时间仍将保持较高的水平,因为当前我国仍处于工业化、城市 化加快发展阶段。

整体上说,人均收入水平不断提高。

据计算,2006年我国人均GDP水平 超过2000美元,促进了消费结构的升级,居民消费结构由满足温饱需求的“吃、穿、用” 阶段,向满足小康需求的“住、行”阶段升级,消费结构的升级和相应产业结构的升级,推 动着房地产业和城市建设的迅速发展,成为我国本轮经济周期上升阶段的重要推动力。

从供 给面来看,由于市场机制开始在配制资源中发挥基础性作用,导制原有制约经济增长的“煤、 电、油、运”等瓶颈得到缓解甚至出现相对过剩,这有利于延长经济周期的上升阶段,支撑 经济在适度高位持续运行。

在经济持续快速发展的同时,中国经济也面临经济增长速度偏快、 发展方式粗放、资源和环境代价过大、物价上涨压力增加、体制机制性障碍还没有根本消除 等问题。

为促进经济健康持续发展,政府将会在2008年继续紧缩宏观政策,运用多种手段 对经济发展进行宏观调控。

下一阶段将继续实行稳中适度从紧的货币政策,加强利率、汇率 等本外币政策的协调配合和银行体系流动性管理,并适当加大政策调控力度,保持货币信贷 合理增长。

继2007年8月份CPI涨幅创近11年新高后,9月份CPI仍维持在较高水平。

而 为了尽快纠正负利率的局面,央行年内可能继续加息,以遏制经济的过快增长。

同时,大力 推进能源节约和环境保护,把节约能源、减少污染物排放作为转变经济发展方式的重要措施, 也需要把过快的速度适当降下来。

因此,受上述因素的影响,我国2008年经济增长的速度 会适度下降。

国内外各相关的预测也印证了这点,6家机构对中国2008年经济增长的预测 结果见下表。

表2:相关机构对中国2008年经济增长的预测单位:% 财达证券 机构名称GDP增长率预测值机构名称GDP增长率预测值 国际货币基金组织 10高盛10 亚洲开发银行10.8中国社会科学院11 标准普尔10.2平均值10.4 德意志银行10.2 上述预测显示,2008年中国经济增长速度在10%~11%之间,平均增幅10.4%,预测结果也比 较趋同。

(2)结构性矛盾将成为制约经济发展的突出问题 值得注意的是,在众多问题中,中国经济结构失衡问题格外突出,中国经济高速增长的 同时失衡也在不断加剧。

造成经济失衡的原因主要有以下几点:首先,中国长期以资本密集 的重工业为发展取向,工业增加值的增长远远快于服务业的增长。

近几年,工业增加值的增 长都保持在16%以上,2007年上半年超过了18%,其中制造业的增长率更高,超过了20%, 而服务业的增长度只有10%左右。

经济部门发展不平衡导致经济结构失衡,开成了经济发展 的“路径依赖”,并存在着某种程度的“锁定”和自我强化作用,进一步加剧失衡程度。

其 次,国际贸易中的角色和分工影响国内经济结构,国际分工地位没有根本性变化,国内经济 结构变化就不会很大。

目前,中国在国际贸易中的分工与地位并未发生根本性变化,还未能 完全实现从“中国制造”到“中国创造”的改变,这就必然形成以原材料、初加工产品等低 技术产品生产为主的部门生产能力迅速扩大,其经济规模增长大大快于以研发、服务等高技 术产品提供为主部门的局面,导致国家经济结构失衡;最后,中国仍然存在着要素价格扭曲 现象,劳动力、资本、土地等生产要素价格不同程度地低于真实的市场价格,刺激了一些收 益高、见效快的经济部门投资旺盛,发展比较快,而一些收益较低或相对稳定、生产周期长 的经济部门则发展比较慢,导致经济失衡。

(3)物价水平仍然保持高位运行 2007年9月我国CPI同比上升了6.2%,比8月份的同比升幅下降了0.3个百分点;2007 年1~9月,我国居民消费价格指数CPI上涨了4.1%,比前8个月提高了0.2个百分点。

虽 然从宏观面上采取了相应的政策,对于遏制高通货膨胀产生了积极影响,但未来一段时间内 不能忽视目前存在的价格上涨压力,特别是这种压力可能对2008年价格稳定产生较大影响, 主要包括如下六个方面。

图12:CPI走势及预测 财达证券 资料来源:国家统计局 第一、全社会价格增长预期的影响。

农产品价格是基础价格,由于2007年第二季度粮 油食品价格的上涨,居民对下季度物价预期延续上升的趋势,如果得不到很好的控制,就会 出现与房屋销售价格的叠加及相互作用,那么,居民消费价格的上涨压力还比较大。

国内外 理论和实践经验也表明,在居民和企业的价格上涨预期没有消除的情况下,价格上涨势头很 有可能会维持一段时间。

第二、存在成本推动的通胀压力。

由于供求关系的影响,我国上游产品的价格上涨幅度 一直明显高于下游产品的涨幅,加之劳动力成本上升,这些因素会形成成本推动型的通胀压力。

第三、流动性过剩带来通货膨胀的压力。

近年来,我国流动性问题一直没有得到缓解, 产生的累积效应日益释放,相对过多的货币供给可能带来需求拉动型通货膨胀的压力。

第四、经济高速增长对通货膨胀压力的增加。

自2003年以来,我国GDP增速一直高达 10%以上,但宏观经济的高增长主要通过工业、投资的高增长来实现,我国在投资与消费比 例结构、三次产业结构等方面长期存在的问题没有得到改善,在此状态下,过高的经济增长 会成为出现通货膨胀的动因。

第五、资源性产品价格的上涨。

自2007年8月1日起,我国调整铅锌矿石、铜矿石和 钨矿石产品资源税适用税额标准,三种矿石产品资源税率涨幅达3~16倍,是我国自1994 年开征资源税以来最大幅度的调整,资源性产品价格改革和劳动力成本增加也将推动价格水 平上升,具体上涨幅度还有待进一步观察。

第六、房租价格对CPI的拉动增加。

近年来房地产销售价格持续上涨,而且这种上涨正 在逐渐向租赁价格传递。

虽然房地产销售价格不直接计入消费价格,但租赁价格计入了消费 价格,租赁价格的上涨将会对消费价格产生一定的推动作用。

基于上述因素的分析,我们认为:2007年全年价格涨幅会保持在5%左右,高通货膨胀 的风险仍然存在;2008年通货膨胀压力会适度降低,全年通货膨胀率在4%左右。

三、估值研究 1、国际估值比较 2002年以来美元持续走弱,特别是05年以来,美元对发达市场货币有所反弹但是对 新兴市场货币持续贬值。

在弱势美元的支持下,全球新兴市场得到资金支持和较高估值。

MSCI 新兴市场指数PE在07年上半年甚至超过了MSCI成熟市场指数PE。

财达证券 图13:新兴市场股票估值已经超过成熟市场 资料来源:Bloomberg 图14:A股与H股的相对吸引力分析 资料来源:财达研究 图15:A股与全球主要市场的估值比较 财达证券 资料来源:Bloomberg MSCIA、上证综合、深圳证综合市盈率计算标准:最近4个季度剔除亏损,流通股本加权。

2、估值理性 横向来看,目前A股市场的静态估值仍处于相对高区域。

但基于“全部A股上市公司 净利润2007年增长54%,2008年A股公司业绩同比增长35%”的判断,A股公司2008年 的动态市盈率只有30倍左右。

在上市公司业绩增长幅度依然超过30%的情况下,A股公司 30倍的动态估值,2008年对应的指数空间为4200——7200点。

但我们也认为A股的估值动力会有所减弱,理由主要是: 首先,我们认为A股估值存在一定程度的虚估。

从2006年以来的上市公公司利润表以 及企业经营效益趋势显示,主营业务收入只占3/4的比例,上市公司的盈利中有大约25%比 例来源于投资收益,而且大部分的投资收益主要是股票投资,因此利润构成具有较大的不稳 定性,风险较高。

其次,随着成本的上升以及产能释放后的竞争加剧,上市公司毛利率也呈现逐步下滑的 态势,从最高的47%回落至2007年11月份的30%,主业估值动力转弱。

第三,企业销售收入从2007年下半年开始没有再加速迹象,而是保持平稳态势,企业 利润总额在2007年年初出现爆发性增长后季度增幅一直回落,显示企业的经营状况有向低 效率趋势发展的倾向。

市场的估值依据更多地出自于通胀溢价预期和人民币升值预期,同时流动性过剩也助推 了股价的起飞。

所以,我们认为目前A股估值不具有强烈的吸引力,投资者在关心业绩增长 的同时更关心通胀和人民币升值带来的溢价空间,而这些因素的过度预期必然会带来资产价 格的泡沫,因此从总体判断上我们对2008年的估值持理性预期,市场较难出现2006年~2007 年中由制度性收益等因素引起的整体重估动力,2008年估值动力和估值机会、风险更多地 存在于经济结构转型过程中新的经济增长模式。

3、影响估值的因素 (1)业绩增长速度 随着工业化、城市化、人口红利以及消费升级的持续发挥作用,企业经营规模日益扩大, 上市公司业绩的超速增长仍将得到延续,但财务成本的上升、原材料价格上升引起的经营成 本压力加大以及投资收益的萎缩,增长速度可能会有所放缓,从而制约动态估值的空间。

财达证券 (2)两税合一 二税合并已经获得批准,2008年起将实施25%的统一所得税税率。

整体上所得税税率调 整将给A股带来6%左右的业绩增长动力,从行业结构上看,采掘、房地产、金融服务、食 品饮料、信息服务、化工、商业贸易和黑色金属依次受益。

而其他行业则因地方优惠和产业 支持等因素,短期税率不会上调,因此二税合并对企业盈利总体上利好,这无疑对市场整体 估值和行业结构性估值带来新的动力。

(3)融资需求 2008年流动性泛滥压力将丝毫不减,这为大盘股的发行提供了良机。

而同时国有资产 的整合大局也需要结合证券市场来进行,意味着仍将有源源不断的大型国企进行IPO。

香港 方面,就国企股中的权重股来看,除中交股份、中国电信、中煤能源等少数公司外,均已实 现回归;就红筹公司而言,发行A股尚未实现突破,预计随着条件的成熟,中国移动、中海 油、中国网通等大型国企也将为A股市场提供优质的投资标的。

深市方面,中小板的发行有 望保持在较高节奏,而创业板的推出也将提供更多获取超额收益的机会。

而从企业的角度来 看,在宏观政策从紧、信贷收缩的背景下,通过股票市场进行直接融资的意愿也会显著提升。

综合以上分析,我们认为2008年IPO仍将保持在较高规模,但考虑到今年已经历了大盘股 的上市高潮,明年IPO融资规模很难再有突破。

预计2008年两市融资规模将达到3600亿元 -3900亿元。

其中沪市为3200亿元-3400亿元;深市为400亿元-500亿元,略低于2007 年融资基本持平。

表3:近年融资统计 年度 首发(亿 元)增发(亿元)配股(亿元)可转债(亿元)合计(亿元) 20074466.942590.9220.47280.287558.59 20061642.56739.0611.52138.572531.71 200556.03269.81.420327.25 2004336.04168.71102.87182.03789.65 2003453.5189.2467.83133.5744.08 资料来源:财达研究 (4)非流通股解冻冲击 受到弱势美元和人民币升值影响,大量热钱流入中国。

热钱涌入不仅通过资本项目和“其 他项目”,也借道于贸易项目,通过虚假贸易价格进入中国。

据我们测算,自2006年中以 来,贸易项目下进入中国的热钱估计达到650亿美元以上。

弱势美元的全球背景、宏观经济/业绩的基本面和中国资本市场的封闭性,将继续支持 A股较高估值。

另一方面,由于负利率仍将持续,居民储蓄还将继续离开银行进入股权市场, 从而支持A股较高估值水平。

但是股票-资金的平衡可能会在08年的2季度出现微妙变 化。

由于非流通股解冻导致的股票大量供给,可能对市场产生巨大冲击。

我们注意到,08 年2月到4月,非流通股解冻市值规模巨大,分别达到4000、6000和2600亿。

其中,持 股5%以下的“小非”解冻市值巨大,3月解冻小非市值甚至接近5000亿。

和持股5%以上 的“大非”不同,小非出售股票的意愿和比例非常高。

这可能对市场产生巨大冲击。

图16:非流通股解冻情况 财达证券 资料来源:财达研究 值得特别注意的是,非流通股解冻带来的冲击影响往往滞后一个月。

也许是非流通股股 东倾向于“拉高出货”。

2007年非流通股解冻市值最大的月份是5月和10月。

但是A股 在5、10月都出现上涨,而之后的一个月,6月和11月,都出现了幅度较大的下跌。

四、概念投资 1、奥运 一般而言,奥运经济是指在一定时间和空间范围内围绕举办奥运会所发生的一切直接或 者间接的经济活动以及由这些经济活动所衍生的一切经济联系和经济效益的总称;是举办城 市在筹备和举办奥运会期间以及奥运会会后的一段时间内,利用奥运会创造的商机,借势发 展本地区经济的一系列活动。

通过比较历届奥运会的举办经历可以发现,即使是同属于消费 服务业,子行业之间成长性的分化也会比较严重,我们认为探讨消费服务子行业能否受益的 关键因素是需要衡量子行业在奥运之前能否进行大幅的扩张,过度的投资势必引致奥运当年 以及后续几年的供给过剩,基于此,加之考虑奥运期间消费需求上升引发的数量和价格的上 涨趋势,我们认为航空、零售百货、地产、传媒、旅游等行业是在奥运会来临之际受益。

图17:88年汉城奥运会韩国KOSPI指数和64年东京奥运会日本Nikkei 225指数表现 资料来源:Bloomberg 从以往举办城市的历史实践看,奥运经济是注意力经济,会由于注意力资源的相对集中 财达证券 而给举办城市及国家带来阶段性加速发展;奥运经济是品牌经济,通过良好的运作,通常能 造就一批知名产品和企业品牌。

品牌是企业资源的吸纳器,也是企业资源的沉淀,在流动性 过剩的背景下,除了股权、地产、资源品等面临重估外,品牌的价值也必然面临重估,品牌 也面临重估的投资机会。

而且,我们认为,品牌是企业最终竞争力的体现,具有良好品牌的 企业,具备更持久的竞争力。

也正是从这个角度,我们建议关注奥运合作伙伴、赞助商、供 应商的奥运商机,当然,我们更看好品牌提升度更高的消费类公司,如2008北京奥运赞助 企业:国际奥委会合作伙伴:联想集团(00992,hk);北京2008合作伙伴:中国银行 (601988sh、3988hk)、中国网通(0906hk)、中国移动(0941,hk)、中国石化(600028sh、 0386hk)、中国石油(0857hk)、中国国航(601111sh、0753hk)、中国人保财险、国家电网、 大众、阿迪达斯、强生等;北京2008赞助商:海尔(600690sh、1169hk)、伊利(600887sh)、 青岛啤酒(600600sh、0168hk)、燕京啤酒(000729sz)等;北京2008独家供应商:华帝股 份(002035)等。

2、创投 创业投资,简称创投,相比较于一般的投资,创业投资不仅投入资金,而且创投公司运 用长期积累的经验、知识和各种资源帮助企业进行更好的经营与管理。

创业投资的领域以高 科技行业为主,传统行业为辅。

创投概念是指主板市场中涉足风险创业投资的上市公司,并 有望通过相关项目在国内或者国外创业板上市获得收益的上市公司。

狭义的创投概念股是指 参股创投公司的上市公司,创业板成立后,随着相关创业投资公司大量投资项目在创业板的 上市,相关上市公司将获得直接的经济利益。

广义的创投概念还包括持有准上市公司的企业 股权的公司和传统行业中已经或者正在以创业投资为渠道实现产业转移和产业升级的公司。

这类传统公司主要有以下几个特点。

第一,所在行业增长速度放缓,公司在原有业务中缺乏 新的利润增长点。

第二,企业资金充裕,财务实力强劲。

第三,企业多元化经营的趋势明显, 有原有行业中其他子行业或者其他行业扩张的趋势明显。

表4:中国创投行业市场02-06年投资额增长情况 年份案例数目案例年度增长率投资金额(百万美元)投资额年度增长率 2002 178 - 534.32 - 2003 164 -0.079 746.2 39.70% 2004 194 0.183 873.56 17.10% 2005 198 0.536 1430.4 63.70% 2006 362 0.215 2181.38 52.50% 资料来源:中国社会科学院文献 中国的创投行业在过去几年发展迅速。

2002中国创投行业的总投资金额仅仅5.34亿 美元,而到了2006年,创投行业的总投资额已经达到了21.81亿美元,短短的5年时间, 总投资额已经是原来的4倍了。

并且在2005年和2006年,总投资的年度增长率呈现出加 速增长趋势,投资的年度增长率分别达到了63.7%和52.5%,从投资者的角度看,作为一个市 场化程度越来越完善的国家,投资者发现了越来越多的机会。

中国创业投资的区域特征明显, 行业内的龙头公司已经初具规模。

创业投资的投资地区集中于上海、北京和深圳三个地区, 这直接导致了相关地区内的创投公司由于政府资源和网络的优势,发展迅速。

以深圳为例, 深圳市创新投资集团有限公司成为中国最大的创业投资公司,而深圳市深港产学研创业投资 有限公司、深圳市高新技术担保有限公司、广东省科技创业投资有限公司、深圳同创伟业创 业投资有限公司和深圳市东盛创业投资有限公司也由于区位优势和龙头公司的带领,也成功 财达证券 了拓展了许多项目。

从创业投资行业的收益率上看,呈现出两个特征。

第一,不论是成功项目的交易回报率 还是创投行业的平均收益率都呈现出比较大的波动性,其中1996年-2000年为中国创投 行业的回报上升期间,2000年的交易回报率达到了14.18倍,而从2001 -2005年交易回 报率的均值仅8.15倍,2005年更是达到了3.1倍的最低水平。

第二,创投行业中公司与 公司的收益率差距很大,而且这一趋势有着一定的持续性。

这从理论上也不难理解,因为创 业投资的价值创造经历了价值发现、价值管理和价值创造三个过程,中间的每一个环节都反 映了团队的管理和运作能力,是一个系统工程。

有机构曾经对中外近100只创业投资基金 进行了调研,6只基金在长达五年的时间里内部收益率保持在30-40%,并一直处于前20 名之列。

这也印证了我们的观点——相对于投资风格和投资领域,创投团队更为重要,其决 定了一个创业投资公司收益率的高低。

表5:创投概念股一览 股票代码股票名称股票代码股票名称股票代码股票名称 000005 ST星源000959首钢股份600283钱江水利 000088盐田港000988华工科技600309烟台万华 000158常山股份000990诚志股份600330天通股份 000301丝绸股份600001邯郸钢铁600415小商品城 000423东阿阿胶600005武钢股份600611大众交通 000429粤高速A 600064南京高科600630龙头股份 000504赛迪传媒600089特变电工600635大众公用 000532力合股份600100同方股份600642申能股份 000538云南白药600119长江投资600718东软股份 000539粤电力A 600128弘业股份600744华银电力 000540世纪中天600160巨化股份600770综艺股份 000590紫光古汉600207 *ST安彩600779水井坊 000596古井贡酒600210紫江企业600787中储股份 000627天茂集团600213 ST亚星600796钱江生化 000709唐钢股份600226升华拜克600862 S*ST通科 000729燕京啤酒600227赤天化600884杉杉股份 000811烟台冰轮600232金鹰股份600895张江高科 000903云内动力600235民丰特纸600896中海海盛 000917电广传媒600250南纺股份002009天奇股份 000938紫光股份600266北京城建002089新海宜 资料来源:财达研究 3、股权激励 现代企业理论和国外实践均证明,股权激励对于改善公司治理结构、降低代理成本、提 升管理效率、增强公司凝聚力和市场竞争力等方面起到非常积极的作用,具体分析主要表现 在三个方面:股权激励的推出有利于完善上市公司治理结构,薪酬委员会对于公司效益的贡 献将会逐渐显现,而上市公司的经营业绩有望获得持续稳定发展;有利于人才战略的实施; 有利于增强投资者对上市公司业绩明确的信心,促进我国证券市场的稳定和发展。

在中国目 前的股权激励实施模式分为职工持股计划(ESOP)、管理者股票期权(ESO)以及经理层融资 收购(MBO)三类,而作为股权激励的标的主要涵盖股票期权、股票、股票增值权。

财达证券 从已经实施的几家股权激励方案来看,实施股权激励的条件或者计提激励基金的条件主 要和上市公司的净利润增长率和净资产收益率挂钩,一般要求在股权激励期内这两项指标必 须达到某一固定数值以上或者超越全行业的平均水平,这无疑会对上市公司的业绩增长及业 绩释放造成积极的影响。

以万科的股权激励计划为例,每一年度激励基金的提取需要达成一定的业绩指标条件: 每一年度激励基金提取以公司净利润增长率、净资产收益率、每股收益增长率作为业绩考核 指标,其启动的具体条件为: (一)年净利润增长率超过15%; (二)全面摊薄的年净资产收益率超过12%; (三)公司如采用向社会公众增发股份方式或向原有股东配售股份,当年每股收益增 长率超过10%,除此之外的情形则不受此限制。

图18:不同激励方式公司相对于大盘的走势 资料来源:财达研究 虽然从短期来看,伴随着整体股指水平的提高,寻找潜在的股权激励实施标的存在较大 的投资风险,但是从长期来看,由股权激励方案所提升的管理层与股东利益一致衍生的与其 他公司的成长性差异将赋予其一定溢价,美国资本市场80年代信息技术业与股权激励的同 时崛起就是最好的例证,只是考虑到今后制度的逐步完善将有越来越多的上市公司实施股权 激励,我们需要对这种由股权激励显现的成长性差异做出适当的评估,而效果强弱的辨别主 要是从两方面考虑:企业所处行业,实施股权激励方案的上市公司最好处于竞争性行业,如 果企业经营具有垄断性,则经营者无需通过自己的努力,只要提高价格或者减少供给量就可 轻易地长期保持高额垄断利润,处于竞争性地行业推行激励方案可能有好的效果,因为经营 者面临的市场环境充满竞争,企业只有求新求变方可生存发展,而且竞争性行业往往对于核 财达证券 心类人才具有更强的依赖性,所以股权激励方案一般是用于成长性好的生物医药、电子、通 信、网络和软件等高科技行业;企业成长性,企业有较好的成长性,意味着企业发展存在尚 未开发或者饱和的市场,有充足的物质资本和人力资源应对扩大后的业务,只要所有者有效 地激励经营者不断地付出努力,企业就可能向上发展。

4、节能减排 我国能源消耗总量的增长与GDP增长保持了高度的一致性,特别是与工业增长明显同 步。

对比三次产业的增长情况,明显地,2002年第二产业的增长率大幅度提升,引起能源 消耗总量的急剧增加。

2004年开始的产业结构调整使我国能源消耗的增长率有所下降,但 是超预期的持续的经济高速增长,给能源供给和环境保护带来极大的压力,反过来也会对经 济的持续增长产生严重制约。

2006年工业能耗占了全部能耗的71%,其中黑色金属冶炼及 压延加工业、化学原料及化学制品制造业、非金属矿物制品业、电力、热力的生产和供应业、 石油加工、炼焦及核燃料加工业、有色金属冶炼及压延加工业能耗量居前。

这其中小规模企 业由于产能落后,单位工业增加值能耗更高。

图19:能耗与GDP 资料来源:CEIC 我们对节能减排的推行力度保持乐观。

其中最重要的理由在于,逐渐富裕起来的人们的 观念正在发生积极变化,尤其是东部地区。

从普通民众到政策制定者,全国上下资源节约和 环境保护的意识空前提高。

于是,节能减排阻力相对较小。

在经济还比较不发达的时候,人 们希望通过尽快发展来满足基本生活需要,因而可以容忍重化工业发展造成的资源耗竭和环 境破坏。

六七十年代,城市里一个烟囱冒着滚滚黑烟,被赞誉为迈向现代化的标志。

而今, 这肯定被认为是环境污染,受到附近社区居民的抵制。

其次,决策者的观念和政策都着眼于积极推行节能减排。

中国政府网11月23日发布 了《国务院批转节能减排统计监测及考核实施方案和办法的通知》。

该《通知》于日前由国 务院发出,同意发展改革委、统计局和环保总局分别会同有关部门制订的《单位GDP能耗 统计指标体系实施方案》、《单位GDP能耗监测体系实施方案》、《单位GDP能耗考核体系实 施方案》(“三个方案”)和《主要污染物总量减排统计办法》、《主要污染物总量减排监测办 财达证券 法》、《主要污染物总量减排考核办法》(“三个办法”),要求各地区、各部门结合实际认真贯 彻执行。

“三个方案”和“三个办法”一方面建立了节能减排的统计指标体系、监测体系和 考核体系,更为重要的是,它们将节能减排指标完成情况纳入了各地经济社会发展综合评价 体系,作为政府领导干部综合考核评价和企业负责人业绩考核的重要内容,实行问责制和“一 票否决”制,从而为节能减排政策的落实提供了制度安排上的保障。

第三,要素价格重估客观上推动着节能减排。

由于历史的原因,我们的大部分资源的价 格存在不同程度的低估,而环境污染所造成的社会成本也并未计入相关企业。

我们认为,随 着要素价格重估的展开,能源消耗和环境污染将得到一定遏制,节能减排便顺理成章了。

5、通胀受益 由于CPI同比指标出现历史高值,当前,“通胀”已经是下半年市场的热点话题,我们 认为,能否将“通胀”作为投资主题,关键在于企业盈利是否因为“通胀”未来发生较大的 变化,并且通胀也是致使此变化的关键因素。

“通胀”对企业盈利产生的影响主要是两个方 面,一个是“通胀”情况下,人们的购买和投资意愿将明显增强,这将扩大企业销售收入。

另一方面,商品价格变化也将影响企业的成本和收益。

不同的企业,由于其所处的上下游产 业不同,企业利润受通胀的影响也不同。

我们主要认为“通胀”对企业盈利和资产价格有着 多方面的影响: 图20:工业企业上游成本变化和出厂价格对比 资料来源:财达研究 从历史经验来看,“通胀”利于投资品价值的提升,过去5年,具有投资品性质的行业 已经受益于整个经济走势和流动性过剩的影响,土地、房产、有色金属和股权等价格大幅上 涨,在流动性过剩的背景下,投资品被资金优先选择,成为抵御通胀的品种,如黄金、地产、 能源等。

这部分上市公司的资产仍然面临不断向上重估的潜力。

对于非投资品的中上游生产企业,如钢铁、化工、机械等,下游消费品行业的涨价对其 传导效应还不强,供求关系受到行业产能,内外需求和产业政策多重因素的影响,因此,虽 然价格因素对其影响较大,如钢铁价格对钢铁企业利润有着一定的正相关的关系,但这种价 格变动并不是“通胀”的范畴,“通胀”也不是影响其企业盈利的主因素。

由于经济体的高速增长带来居民收入和财富的积累,消费升级将是未来中国发展的趋 势,在温和通胀的背景下,消费升级更是加强,但是“通胀”并不意味着消费品价格全面上 涨,因为大多数消费品易于组织生产,供给弹性较大,行业壁垒较低,行业并不因市场份额 财达证券 增大而利润率有着过快增长。

因此,主导消费品行业利润的主因素仍然是“消费升级”,而 不是“通胀”,更应该从人们消费习惯和消费需求的发展去研究,我们看好具有部分投资品 性质高端消费服务企业,如高端白酒、旅游等。

价格是重要的宏观的变量,同时也是一系列的宏观变量之一,利率、汇率、投资增速、 贸易和产业政策都是能对企业盈利产生重要影响的宏观变量。

如果有发生高通胀的可能性, 其他宏观变量也将偏紧甚至出现大幅收缩的可能性,这又将对企业盈利产生负面的影响。

因 此,需要权衡各方面的宏观变量的影响,来分析企业盈利增长的趋势。

6、重组并购、资产注入和整体上市 随着股权分置改革的完成,上市公司的重组并购、资产注入和整体上市浪潮成为变革的 必然逻辑。

这主要来自于利益和政策两方面的驱动:从利益上看,随着股权分置改革的完成, 大股东的利益诉求也可以通过股价来实现,大股东有动机通过资产注入等形式提高上市公司 的业绩和增长,而市值管理进一步强化了大股东的动机;从政策上看,国资委和证监会也在 积极支持资产注入和整体上市。

所不同的是,国资委的政策目的是通过此类举措来调整国有 经济结构,证监会的目的则更侧重在改善上市公司资质和减少关联交易;从数量上看,中国 A股上市公司的利润总额约为2420亿元(2005年),仅相当于同期全部中国企业(包括全 部上市和非上市公司)盈利总额的11.6%,即使是加上海外上市的中国企业,中国上市公 司的利润总额也仅相当于全部企业盈利的30.5%,这意味着尚有大量的盈利性资产没有在上 市公司中,非上市公司(很多是上市公司的控股公司)中还有着大量的资产存量,可供注入 到上市公司中,这一点与美国的情况形成较为鲜明的对照。

我们认为2008年受益于重组并 购、资产注入和整体上市的行业公司主要有: 首先,市场考核和行业政策推动资产注入的发生。

上市公司通常是集团的形象代表,是 集团乃至于行业的窗口企业。

在股权激励、市值考核的背景下,这些窗口公司通过大股东注 入优质资产放大市值的紧迫性将不断递增,从利润角度观察,资产注入将导致窗口公司盈利 能力的不断提升。

另外,根据《关于推进国有资本调整和国有企业重组的指导意见》和国资 委的表态,鼓励具备条件的央企整体改制、整体上市,不具备条件的要以主营业务资产统一 运作、做优做强上市公司为目标,通过增资扩股、收购资产等方式把优良主营业务资产全部 注入上市公司。

我们认为,国家立志“做大做强”的电网电力、石油石化、军工、电信、煤 炭、民航、航运等7大行业,资本市场将是他们实现快速发展的重要途径,这些行业的央企 整体上市的机会大。

表6:各行业的国资持股比例(指导意见) 行业类型 持股比例要求 涉及国家安全、提供重要公共产品和服务的行业 >60% 重要的资源产业、支柱产业及高新技术产业的重点企业 >51% 重要制造业、农业 >35% 竞争性行业 10%-25% 资料来源:国资委 其次,大股东解决同业竞争问题,特别关注面临着大范围重组的央企。

国资委希望在未 来几年内将目前159家央企通过整合并购缩减到80-100家的数目,对于那些旗下上市公司 较多而且同业竞争现象严重的中央企业而言,整合的压力要相对较大一些。

因此,我们认为, 钢铁、汽车汽配、有色、石油石化、化工、电子信息和电力行业的整合和资产注入的机会大。

财达证券 再次,大股东融资需求大或者通过资产注入可以获得股权溢价收益,这在行业景气提 高的行业中容易发生。

基于行业和公司发展前景持续看好,上市公司未来成长空间较大,大 股东可以在注入资产后实现较好的市场收益。

据此,我们认为,铁路、券商、房地产、有色、 医药、交通运输、汽车等行业资产注入的机会大。

7、股指期货 理论上,股指期货只是一种新的投资工具与交易手段,并不会改变(增加或减少)现货 市场上市公司的价值,因此,股指期货推出并不会改变现货市场的运行趋势。

事实上,从已 经推出指数期货的国家和地区的实践经验来看,在上市的市场趋势中,指数期货推出前后现 货市场先涨后调,之后恢复上涨趋势继续大幅度上涨;而在下跌的市场趋势中,指数期货推 出前市场表现为小幅上涨,之后恢复下跌趋势。

表7:股指期货推出后现货市场表现 市场推出时间指数点位股指期货推迟后市场表现 美国S&P500指数期货1982年4月115调整3-4月至103点后大幅度上涨 日本NIKKEI2251986年9月18000调整1月至16000点后大幅度上涨 香港恒生指数期货1986年5月1865回调2月后恢复上涨趋势 韩国KOSPI 200指数期货 1996年5月 110 恢复下跌趋势,全年下跌20% 道琼斯台指期货1997年1月7100继续大幅度上涨 摩根台指期货 台湾加权指数期货1998年4月 8800适逢亚洲金融危机,,台指大幅下 跌至5800点后再大幅度上涨 资料来源:财达研究 股指期货推出对国内A股市场的影响比较复杂微妙。

总体来看,由于股指期货买空卖 空的双向交易机制会影响人们的市场判断与交易行为,有可能引发甚至加剧现货市场的短期 波动。

而且,由于股指期货推出短期内会出现交易转移现象,分流市场资金,因此可能会引 发国内A股市场的调整,但不会因此改变A股市场的长期运行趋势。

我们认为,在股指期货推出前夕,以下几方面可能存在的投资机会: 第一,在股指期货推出前的一段时间内,标的指数大多呈现上涨走势。

如韩国KOSPI 200 指数期货推出前一年左右,指数期货标的明显走强,获得显著的正超额收益。

印度NIFTY指 数期货推出前四个月左右,NIFTY指数成份股有相对较大幅度的上涨,并在股指期货推出 后一两年的时间内,NIFTY指数成份股仍具有溢价。

第二,股指期货推出,将有望为有资格参与其中的期货类公司带来全新的发展机遇。

从境外市场的表现来看,股指期货推出初期,股指期货的成交量,大约是股票市场成交量 的1至2倍。

第三,大部分的研究也显示,股指期货推出后,短期可能会影响到股票市场的交易量, 但中长期来看,但股指期货的推出,同样具有吸引场外增量资金入市的效应,由此使得股票 市场和期货市场交易量均呈现出显著增长的态势。

如香港市场,香港在1986年推出恒生股 指期货后,股票交易量在当年就增长了60%,随后股票交易量不断增加。

2000年上半年, 香港股票交易金额已达到17566亿港元,比恒生指数期货推出前的交易金额增长近50倍。

因此,中长期来看,股指期货的推出,也有望给证券类公司带来更大的盈利增长空间。

财达证券 8、自主创新 《国民经济和社会发展第十一个五年规划纲要(草案)》提出,要把科技进步和创新作 为经济社会发展的重要推动力。

加快科技创新和跨越,实施国家中长期科技发展规划,按照 自主创新、重点跨越、支撑发展、引领未来的方针,加快建设国家创新体系,全面提高科技 整体实力和产业技术水平。

十七大报告将“自主创新”作为“国家发展战略的核心”,通过 自主创新,经济发展方式才能实现“主要依靠增加物质资源消耗向主要依靠科技进步、劳动 者素质提高、管理创新”的转变,避免投资增长,尤其是重工业的投资增长陷入过度投资的 恶性自循环。

可以说,我国经济能否实现可持续发展,在很大程度上取决于我国企业的自主 创新能力和相应的科技发展水平。

图21:科技投入水平比较 资料来源:科技部网站 根据科技部的测算,到2020年,实现人均GDP翻两番的目标,中国要连续40年保持 7%以上的经济增长,如果今后继续保持40%的投资率,科技进步贡献率也必须从当前的39% 提高到60%。

因此,中央提出到2010年“十一五”期末,我国的研究开发投入占国内生产 总值的比重要从现在的1.3%提高到2.0%,到2020年将这一比重进一步提高到2.5%以上。

2005年我国研发投入已经达到2450亿元的水平,仅次于美国、日本、德国、英国和法国, 居世界第六位。

研发经费的投入近年保持了20%的增长水平,总投入将很快超过法国和德国。

研发支出占国内生产总值也不断升高,从1999年的0.76%到2005年的1.34%。

目前离美国、 日本、德国2%—3%的水平还要一定差距,但在不断的缩小。

以目前的发展趋势看,具有自主知识产权、自主创新能力、全球知名品牌仍然是众多中 国企业追求的长期目标,国家对具有自主创新能力的公司的支持力度也会不断加强。

而中国 企业若具有以上优势就具备了持续的发展潜力和较高的投资价值。

五、行业配置 1、医药行业 据国家药监局南方经济研究所数据统计显示,2007年1~9月,我国医药工业累计完 成工业生产总值4458.91亿元,比去年同期增长25.21%,增幅与2006年同期相比提高了 6.19个百分点,是近10年来的一个高位。

医药工业总体产销率为94.60%。

2007年1~9 月,我国医药工业累计完成利润总额373.65亿元,比去年同期增长49.74%,增幅与2006年 同期相比提高了40.72个百分点。

我们认为2007年医药行业工业产值及净利润大幅度增加 原因是,一方面来源于医药行业自身的增长。

另外一方面由于企业加强了对于费用和成本的 财达证券 控制,使得净利润的增长速度高于了工业产值及销售收入的增长速度。

图22:2004-2007医药行业利润总额增长率情况(% ) 资料来源:财达研究 由于我国医药研发基础设施完善,研发成本较低,拥有大量的医药类研发人才。

吸引了 越来越多的国外著名医药企业研发中心大量进入中国。

且由于受到国外日益高涨的研发费用 限制及中国医药市场整体容量扩大的吸引,未来将有更多的全球研发资源向中国流动。

我们 认为,一方面在国家相关政策鼓励医药创新的指引下,另一方面由于跨国制药企业在华研发 机构的技术溢出效应,将会促进我国医药研发水平的加速发展,提升国际竞争力。

2008年, 随着医改的深化、行业监管继续加强、行业集中度不断提高,行业龙头公司将最终受益,分 享医改推动医药市场爆发式增长所带来的盛宴。

我们预测:2008年,医药行业收入增长率 25-30%左右,利润总额增长率约50%左右。

重点公司: 浙江医药(600216) 浙江医药多年来在产品创新和技术精进方面一直保持着卓越的实力,目前公司已成为国 家维生素、生物素、抗耐药菌抗生素、喹诺酮产品的重要生产基地,拥有一批对全球市场具 有影响力的产品:如天然维生素E产销量全国第一,全球第三;公司下属的新昌制药厂已 被中国饲料工程技术研究中心列为国家生物素生产基地,生物素产销量居全球第一;公司还 是我国目前唯一生产苯芴醇的厂家,行业垄断地位十分突出。

07年下半年以来,维生素E、 H价格上涨幅度较大,而且这两类维生素的价格有进一步上涨的可能。

受益于产品价格上涨, 浙江医药08年业绩将有大幅度的提升,扣除人民币升值因素、和成本上涨因素影响后,预 计公司07、08、09年EPS为0.20元、0.78元、0.85元,07年业绩受产品涨价影响不大, 主要以投资收益为主,08年公司业绩会随产品价格上涨大幅度提升。

2、航空 国内经济持续稳定增长,国际贸易和国际交流进一步深化,推动国际航线需求增加。

07 年以来,民航客运量和周转量仍延续快速增长势头,07年前十个月,民航客运量和周转量 增长速度为16.1%和16.7%,增速创05年以来的新高。

中国仍是世界上民航业务量增长速 度最快的地区,05年和06年,大陆地区旅客周转量增长速度高于世界平均水平6.5和9.8 个百分点。

2006年国际航线快速增加,国际航线运输总周转量和货邮运输量增幅分别高出 国内航线5.3和7.4个百分点,而旅客运输量增幅也达到了国内航线增长水平我们预测这 财达证券 种趋势在未来几年不会改变;而人民币升值、2008年北京奥运会和2010年上海世博会将 强化这种趋势。

图23:05年以来我国航空运输业三大指标变动趋势 资料来源:民航总局 从运力的供给和需求来看,未来5年供需基本平衡。

根据民航总局的预测,未来5年 年均座位数的增长约为14%,与需求基本相当。

从民航总局的统计数据来看,2006年底全 行业运输飞机998架,其中客机952架,座位15.3万个,比上年增长12.5%,低于16% 的旅客周转量增长,运力供给增长低于需求增长。

根据民航总局规划,2006-2010年我国飞 机架数年均增长11.5%。

考虑到特殊情况,我们预计飞机数年均增长为12.9%,年均座位数 增长约为14%,与市场需求相当。

而根据中国民航大学的预测,未来5年我国飞机年均增长 12.7%,低于13.7%的市场需求增速我们预测未来5年运力需求与供给增长将保持相对平衡 状态,而07、08年需求增长将超过供给的增长,航空公司的客座率和收益率将会继续得到 提升。

重点公司: 中国国航(601111) 公司是国内管理最好、实力最强、效益最佳的航空公司。

公司是中国唯一载旗航空公司, 拥有国内航空业最好的管理架构和团队、最佳的资产质量、最优质的航线网络资源、突出的 营运效率和品牌优势,并与世界一流的航空公司——国泰航空实现战略性交叉持股,07年 12月已加入全球最大的航空联盟——星空联盟,由此进一步拓展和优化其亚太地区及全球 航线网络。

公司作为北京奥运会指定的唯一航空赞助商,不但能直接受益于奥运会带来的大 量客货流量,更有望借助奥运会提高国际知名度和美誉度,提升国际市场竞争力。

3、通信 2007年1到9月份电信收入累计同比增长11%,略低于去年同期的11.3%的水平。

电 信业务月同比收入增长和去年的特征有所不同:去年每月增长率比较均衡,但今年月增长率 同比逐月攀升,我们预计今年全年的增长率将和去年持平。

过去的近6年时间里(2001年 12月至2007年10月),全国移动用户从1.45亿增长至5.31亿户,累计增长267%;而 剔除了小灵通(PHS)用户的数量则从1.73亿户增长至2.83亿户,累计增长率仅63%。

移 动用户规模已经接近固话用户的2倍。

小灵通和宽带是过去几年里固网运营商主要的增长来 源,小灵通用户从600万户发展到2006年10月的9342万户达到最顶峰,随后用户数量开 始下滑,目前小灵通用户已经下降了5.7%。

ADSL用户则保持较高的增速,目前已经接近 财达证券 5000万户,不过其总体用户规模有限。

我们预计08年和09年的移动用户增长率仍将保持 高速增长,但增速可能出现小幅度回落,增速预计分别为17.5%和16.5%左右;截止09年 底,我国的移动用户普及率将达到56%左右,接近于2004年的马拉西亚或者2000年的韩 国。

目前,我国仍有7000多万无线市话用户(小灵通)未计入上述移动用户的统计范围, 预计随着小灵通业务的逐步萎缩,小灵通用户将逐步转入目前的主流移动网络(GSM和 CDMA)。

因此,未来三年内,我国的移动用户增速仍可能超预期。

表8:中国通信行业主要用户数量情况单位:万户、% 年份 移动用户 移动增长 固话用户 固话 增长 PHS用户 PHS增长 ADSL 用户 ADSL 增长 2001 14481.2 17303.3 600.0 45.0 2002 20661.642.7% 19941.915.2% 1500.0150.0% 300.0566.7% 2003 26869.330.0% 22601.513.3% 3729.0148.6% 811.0170.3% 2004 33482.424.6% 24722.39.4% 6522.074.9% 1694. 0 108.9% 2005 39342.817.5% 26510.67.2% 8532.730.8% 2635. 9 55.6% 2006 46108.217.2% 27668.54.4% 9112.76.8% 3712. 0 40.8% 2007* 53144.718.4% 28255.52.1% 8812.8 -5.7% 4991. 2 39.6% 资料来源:信息产业部,2007*的数据指截至2007年10月用户数据,同比数据则是指2007 年10月与2006年10月同比数据。

固话用户指剔除了小灵通(PHS)用户的纯粹固网用户。

3G启程推动着运营商的电信投资不断增长,我国未来几年将是3G运营商投资高峰期, 我们预计2007年电信投资额增长率为10%,2008年增长率将达到15%。

我们预计2008年 中政府将决策国内3G牌照政策及新的电信竞争格局,并极有可能启动电信产业新一轮重 组。

三大运营商将回归A股,将可能成为投资热点。

重点公司 中国联通(600050) CDMA用户数已经走出2005年下半年以来的低用户增长态势,用户数的增长持续处于 相对较高的位置,单月增长数字逐步上扬。

2005年以来,中国联通的GSM用户数增长始终 保持在较高的水平上。

中国联通当前拥有15451万户,以及遍布全国的网络营点,无疑这 是公司的巨大财富。

依靠庞大的客户群公司可以发展许多新型业务,单移动广告这一项就具 有巨大的增长空间。

我们认为联通的盈利能力是有可能持续上升的,当前中国联通的报表盈 利能力远低于其资产的潜在盈利能力,电信重组将使联通的估值得到提升。

4、公用事业 随着经济活动的深入和生活水平的提高,人们对洁净的水、气、舒适快捷的交通等公共 品和良好环境(污水处理、固废处置)的需求越加提高。

“十一五规划”以政府行为就公共 品和环境治理作出专门规定,规定了污水处理率和处理价格目标、固废处置率,并进一步引 导公共品的市场化。

目前国内公用事业产业处于良好的发展时期。

公共品价格的持续上调趋 势与公共品市场增长形成了良性增长关系。

价格的提高使得许多原先不具备投资价值的公共 财达证券 品项目收益率提升,具备投资价值,扩大了可收购项目机会。

而且,在“平均成本+合理收 益”的定价机制下,品牌企业有成本节约的超额收益。

在此良好的扩张环境中,上市公司获 得较快发展,代表性也不断增强。

比如,根据2006年度十大有影响力中国水业企业评选结 果,十强中有五强与上市公司有直接或间接关系。

而主要水务上市公司05-07年平均复合 增长率高达87%,预计十一五期间水务行业将保持高增长态势。

重点公司 南海发展(600323) 公司目前已经形成自来水生产与供应、污水处理、垃圾焚烧发电三大产业格局,在公司 所处区域的影响力不断增强;公司的技术中心被认定为广东省“省级技术中心”,与华南理 工大学、中国节能协会等高校和科研机构开展产学研合作;公司取得了国家环保总局颁发的 污染治理设施生活污水甲级运营资质。

首创股份(600008) 从2001年起,首创股份就选择公用事业中有市场化运作潜力的水务行业作为重点发展 方向。

运作至今公司已经拥有394.5万吨/日的制水能力和374万吨的污水处理能力,成为 为国内水业公司的龙头公司。

5、传媒业 中国传媒产业与中国经济发展具有密切的正相关关系,“十五”期间中国经济保持了持 续、稳定的发展态势,2006年中国传媒产业总产值约为4236.56亿元,约比2005年上升 12%,占全国国内生产总值2.02%,占第三产业增加值5.12%。

图24:传媒产业细分市场规模图 单位:亿元 资料来源:财达研究 2006年年末全国共有艺术表演团体2766个,文化馆2889个,公共图书馆2767个, 博物馆1593个。

广播电台267座,电视台296座,教育台46个。

全国有线电视用户13862 万户,209个城市开展有线数字电视业务,用户1262万户。

全年生产故事影片330部,科 教、纪录、美术片62部。

出版各类报纸416亿份,各类期刊30亿册,图书62亿册(张) 我国人均国民生产总值已经超过一千美元,发达地区和一些特大型城市的人均GDP则 接近或超过五千美元,离国际经验数据显示的传媒业大发展的门槛(9000美元)也并不遥 远,我们认为未来数十年内,传媒产业将逐步步入一个大发展的黄金时期,产业资本的盛宴 财达证券 并不遥远。

在媒体产业蛋糕不断壮大的同时,其内部结构依旧是有衰退有高速增长。

以数字电视、 互联网、分众广告为代表的新媒体不断涌现出新的商业模式,处于高速发展的轨道,而一些 传统媒体产业如以报业为代表的平面媒体则从长期看缺少明确的产业增长前景,但从我国当 前平面媒体产业的实际增长前景看,报业广告未来几年依旧有稳定的增长前景,而且会结构 性的出现报业广告增长较快的媒体。

重点公司 博瑞传播(600880) 公司主要代理《成都商报》广告业务,《成都商报》目前日均发行量约60万份,占成 都五大日报发行量40%左右的份额,居成都报纸媒体发行量之首,拥有大量读者,随着《成 都商报》扩版和广告投放量的增加,此项广告代理业务带来的收益将继续稳定增长。

除了《成 都商报》广告代理外,公司还凭借在广告界多年的声望,与五大日报中的《成都日报》和《成 都晚报》签有广告代理协议。

除了传统纸媒,公司在“构架跨媒体、跨区域具备一定优势的 传媒集团”的战略指导下,发展其他媒体形式,目前已拥有成南高速户外广告独家代理权、 成都市区灯箱广告经营权、广播电台广告经营权,另外还开拓发展网络电子新媒体广告业务。

总体上,公司印刷、发行、广告等多项业务增长良好,营业模式较稳定,增长前进清晰。

6、新能源 根据《中华人民共和国可再生能源法》,可再生能源是指风能、太阳能、水能、生物质 能、地热能、海洋能等非化石能源。

与国际上的惯例有所不同,中国规定的可再生能源一般 包含大中型水电。

资源和环境是推动可再生能源发展的主要动因。

化石能源的逐渐减少以及 环境污染的日益严重使得人们越来越重视可再生能源的发展。

2005年2月旨在减少全球温 室气体排放的《京都议定书》正式生效,加上清洁能源机制(CDM)的实施将有力地推动可 再生能源的长期发展。

根椐《京读议定书》的要求,2008-2012年之间,全球要使有损大气 层的气体排放量减少5.2%(以1990年的水平为基准计算)。

对中国来说,发展可再生能源也具有十分重要的意义:1)有利于国家的能源安全,2) 有利于保护大气环境,3)有利于改善农村偏远地区的生产生活条件,4)有利于经济社会的 可持续发展。

目前,积极推动可再生能源的发展已经成为全球共识,世界各国为可再生能源 纷纷设定了长远目标。

例如,中国可再生能源占一次性能源消费的比重将由2005年的7% 提高到2010年的10%和2020年的16%;欧盟2010年和2020年可再生能源的比重将分别 达到12%和20%。

中国具有丰富的可再生资源。

据专家估计,中国可再生能源的可获量为每年73亿吨标 准煤,相当于目前开发量的180倍,中国有足够的可再生资源以供使用。

2006年1月1日 起施行的《中国人民共和国可再生能源法》为可再生能源的发展创造了有利条件。

《可再生 能源法》要求国务院能源主管部门制定可再生能源开发利用的中长期总量目标,确立了可再 生能源并网发电和全额收费制度、可再生能源分类上网电价和费用分摊制度,鼓励和支持农 村发展可再生能源的开发利用。

为落实《可再生能源法》,国务院有关部门还制定配套法规/ 规范,包括《可再生能源发展中长期规划》、《可再生能源发电有关管理规定》、《可再生能源 发电价格和费用分摊管理实行办法》、《可再生能源产业指导目录》、《可再生能源发展专项资 金管理办法》等5个方面。

在政府的支持下,“十一五”期间中国可再生能源将有望进入一 个快速发展期。

重点公司 财达证券 天威保变(600550) 控股的天威英利新能源公司占世界太阳能光伏发电产品第三位,产品100%出口。

天威 英利新能源公司于1999年承建国家“多晶硅太阳能电池及应用系统示范工程”。

经过4年 多的艰苦努力,工程于2003年12月18日通过国家发改委的验收。

该项目全套引进国际 先进的生产设备和技术,拥有多晶硅片、电池片和电池组件三条生产线,是国内唯一具备完 整产业链结构的光伏企业。

硅片和电池片年生产能力为6兆瓦、电池组件50兆瓦。

2004年 是公司全线投产第一年,便赢得了稳固的国际市场份额,实现了年销售收入1.2亿元,利 润1000多万元。

其产品通过了欧美多项认证,并在最新的全球光伏产品质量排名中,紧随 BP和夏普之后,名列第三。

7、农林牧渔 随着石油价格持续走高,世界各国于2007年对生物质能的开发步伐进一步加快。

农业 头号强国美国大力推动玉米制乙醇产业,令本年度的玉米需求大幅度上升,其播种面积较上 年扩大了15%,同时令其余大多数农作物的播种面积减少,从而导致了全球农产品的牛市 更加强劲。

国际粮农组织(FAO)近日更指出,当前全球粮食储备已降至25年来的最低点。

我国虽早已成为世界农业大国,但还远不是农业强国。

我国的农业自然资源如耕地、水、森 林、草原等若以人均占有量来衡量,属于资源严重匮乏国家。

以这些有限的资源,来更好地 满足13亿人口的吃饭和食品工业的发展,一直是各方关切和须认真对待的课题。

近几年, 我国的自然环境状况相对不利,在农用耕地基本维持18亿亩上下的情况下,市场对农产品 尤其是粮食的需求却日益增大,农业增产及抗灾减灾的压力也随之增大。

尽管如此,我国粮 食自给率仍稳定保持在95%以上,市场供需尚能基本平衡。

图25:主要农产品价格涨幅比较 资料来源:国家统计局 中国是世界粮食生产大国和消费大国,2006年中国粮食总产量达到4.97亿吨。

其中, 谷物总产量4.42亿吨,位居世界第一(1990年以来)。

中国年粮食消费量在5亿吨左右, 与产量基本相当。

2006年净出口量为206万吨,仅占产量的0.4%。

显然,目前中国的粮食 供给主要以国内生产为主。

进口品种主要为大麦(国内啤酒大麦主要依靠进口,年进口量在 200万吨左右,2004-2005年曾分别进口小麦723万吨和352万吨);出口以玉米为主,但 近年来有所减少。

2007年,全国气象总体上暖冬、干旱少雨、旱灾严重,且淮河全流域还 发生了历史上第二大洪灾等等,这些都给粮食增产带来极大冲击。

据国家统计局披露,今年 全国夏粮总产量实现11534亿吨,仅比上年增长1.3%。

另据中国粮油信息中心发布的11月 财达证券 月报预计,今年全年粮食总产量增速仍不超过2%,且油料作物将大幅度减产。

与前几年相 比,今明年的国内粮油市场供给相对偏紧。

自2006年年底开始,我国粮食市场价格出现全 面上涨。

尤其是从麦收开始,全国范围内包括玉米、小麦、稻谷等主要粮食品种市场价格全 面上扬,到今年9月,三大粮食品种价格与去年同期相比涨幅在10%-15%。

其中,籼米价 格2.7元/公斤,同比增长8%;混合小麦价格1.46元/公斤,同比增长11%;玉米价格1.5 元/公斤,同比增长13.4%。

重点公司 好当家(600467) 公司计划将新确权的10万亩水域部分投入海参养殖。

虽然今年海参价格的高涨有一定 偶然因素,但考虑到海珍品的需求旺盛以及受到消费升级的有力推动,预计未来海参价格仍 会居于高位。

此外,公司计划进行以底播方式进行海参养殖,由于底播海参的养殖周期一般 为2年或3年左右,因此如果公司能于2008年开始播苗,预期最早可于2010年将产生效 益。

我们预计,公司养殖海域面积的扩大将打开未来业绩成长的空间。

8、军工 2006年国防科技工业民品产值继续保持高速增长。

累计完成民品产值2607.4亿元, 同比增长28.7%。

其中核能及核技术应用产值88.1亿元,同比增长5.2%;民用航天产品产 值15.7亿元,增长118.8%;民用航空产品产值72.7亿元,增长30.8%;民用船舶产值470.4 亿元,增长29.3%。

以上四种军民结合高技术产品产值占民品总产值的24.8%。

而船舶工业 在“四民”中的比重占据了73%,民用航空和民用航天在“四民”中的产值比例仅为13%左 右,结构比例及其不合理。

完成汽车及零部件产值815.2亿元,增长36.8%;摩托车及零部 件产值151.6亿元,增长8.7%。

摩托车产业发展速度缓慢,低于当年GDP的增速,行业内 上市公司出现了亏损,行业内资源整合还有待进一步的提升。

与世界绝大多数国家的军事开支额相比,我国处在较低水平。

冷战结束后10多年来, 世界国防费占全球GDP的平均比重一般在2.5%-2.7%,而中国仅为1.6%左右。

中国2006 年国防预算为2838亿元人民币,约合351亿美元,占GDP比例1.57%,比上年预算执行 数增长14.7%,国防经费支出预算占当年全国财政支出预算的7.4%,与前几年相比,所占的 比重大体持平。

与其他一些国家相比,中国的国防费用无论是绝对数,占国民生产总值的比 重,还是占财政支出的比重,在世界上都处于较低的水平。

2005年,中国军费是302亿美 元,美国是4017亿美元,英国是488亿美元,日本是453亿美元,法国是365亿美元; 中国军费占GDP的比重是1.36%,美国是3.6%,英国是2.59%,法国是1.98%,中国军费占 财政支出的比重是7.43%,美国是17.8%,法国是11.4%,德国是9.25%。

图26:中国国防费年增长率与全国居民消费价格上涨指数比较 财达证券 资料来源:2006年中国的国防白皮书 中国目前拥有一支230万人的军队,300多亿美元的军费。

从军人人均军费支出来看, 目前我国的军人人均军费为1万余美元,而美国却高达33万美元,英国、日本为20万美 元,法国和德国都是10万多美元。

大国崛起需要国防实力的增强为先导。

国防经济战略目标不仅要考虑国家安全的需要, 而且还必须以整个国家经济实力状况作为制定目标与实现目标的重要依据。

20多年来,我 国经济以平均每年9%左右的速度增长。

2003年我国人均GDP已达到1090美元,按照国际 经验人均GDP过1000美元,消费结构向发展型、享受型升级,过去的奢侈品将转化为居民 的必需品。

政府支出也存在结构升级的要求。

从产业结构看,改革开放20多年后的今天, 我国已经进入了工业化中期阶段,基本完成了产业结构调整与合理化阶段的任务。

推动我国 工业向高级阶段迈进,国防军工责无旁贷。

重点公司 中国卫星(600118) 公司在国内小卫星研制领域的垄断优势地位相当明显。

由于小卫星研制的国家壁垒效 应、航天东方红已有的技术和生产能力优势及与军队等主要政府部门客户长期稳定的合作关 系,航天东方红将在未来3-5年内保持在国内小卫星研制领域的绝对领先优势。

该领域持 续的市场垄断地位将使公司小卫星研制业务的价值与国内市场需求同步成长。

财达证券 附录1: 十大金股 股票代码股票名称 601390中国中铁 600050中国联通 000063中兴通讯 601111中国国航 000568泸州老窖 600276恒瑞医药 002069獐子岛 600770综艺股份 600787中储股份 000157中联重科 财达证券 附录2: 精典50股票池 股票代码股票名称股票代码股票名称 000063中兴通讯600276恒瑞医药 000157中联重科600332广州药业 000400许继电气600519贵州茅台 000531穗恒运A 600598北大荒 000565渝三峡A 600631百联股份 000568泸州老窖600635大众公用 000729燕京啤酒600685广船国际 000778新兴铸管600737中粮屯河 000887 ST中鼎600761安徽合力 000899赣能股份600770综艺股份 002016威尔科技600787中储股份 002017东信和平600797浙大网新 002038双鹭药业600800 S*ST磁卡 002053云南盐化600810神马实业 002069獐子岛600812华北制药 600008首创股份600830大红鹰 600018上港集团600832东方明珠 600028中国石化600835上海机电 600050中国联通600875东方电气 600058五矿发展600897厦门空港 600062双鹤药业601111中国国航 600100同方股份601328交通银行 600138中青旅601390中国中铁 600177雅戈尔601398工商银行 600216浙江医药601628中国人寿 财达证券 免责声明 本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完 整性不作任何保证,不保证该信息未经任何更新,也不保证本公司作出的任何 建议不会发生任何变更。

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