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G峨眉山研究报告:中信证券-G峨眉山-000888-调研报告:风物长宜放眼量-060807

研报作者:赵雪芹 来自:中信证券 时间:2006-08-08 12:11:53
  • 股票名称
    G峨眉山
  • 股票代码
    000888
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    hf***68
  • 研报出处
    中信证券
  • 研报页数
    14 页
  • 推荐评级
    买入
  • 研报大小
    244 KB
研究报告内容

风物长宜放眼量:买入 调研报告 社会服务·公司研究 G峨眉山(000888) 2006年8月7日 买入(维持) 当前价目标价 5.589.22 分析师 赵雪芹 电话: 邮件:zxq@citics.com 主要数据 中标300指数(点) 1129.97 总股本(万股) 23518.80 流通股本(万股) 12352.20 近12月最高收盘价(元) 7.82 近12月最低收盘价(元) 4.43 近1月绝对涨幅(%) 2.08 近6月绝对涨幅(%) 38.24 今年以来绝对涨幅(%) 58.13 12个月日均成交额(万元) 995.56 投资要点 公司未来三年客流和收入都将取得较大幅度的增长。

预计2006-2008年 客流分别为160、173和187万人,年均增长8%以上;如果所有票价维 持现状,则2006-2008年主营收入增长率分别为26%、11%和17%,业 绩分别为0.194、0.260和0.380元/股,如果游山票和金顶索道2007年 下半年分别涨价1/3和20%、万年和二道桥2008年价格上涨20%,则 2006-2008年公司业绩分别为0.194、0.363和0.669元/股。

公司2006年降分担管委会打造第一山的部分投资,进公司管理费用, 具体数量尚须与管委会协商。

此外降加大营销投入,在全国已经建立了 八个片区的营销网络,预计销售费用降大幅提升。

金顶索道已经动工改造,预计2007年五一达产,届时运力可以翻倍; 二道桥索道由于与农民的土地问题没有解决,因此将后延,预计2007 年底可能竣工达产。

该索道设计运力每小时1300人,建成后预计2008 年可带来主营收入增长4824.6万元,毛利约3500万元。

公司管理层激励预计将在2007年下半年以后推出,届时管理层激励问 题将得到彻底解决。

预计2007年下半年游山票可能提价,提价幅度至 少1/3;2008年索道价格可能提升,预计至少提高20%。

投资评级:DCF测得公司合理股价为9.22元。

综合市盈率估值和绝对估 值,我们认为公司合理价值区间为7.80-9.22元,建议现价买入,预计一 年期收益率65%以上。

项目/年度200420052006E 2007E 2008E 主营业务收入(万元) 28322.39 28602.46 36019.0039854.6046655.60 增长率YoY % 76.86 0.99 25.9310.6517.06 主营业务利润(万元) 12007.2811274.8614519.7516008.6220247.22 增长率YoY% 64.04 -6.10 28.7810.2526.48 投资收益(万元) -5.26 -5.80000 补贴收入(万元) -- 27.00000 净利润(万元) 4573.83 3826.06 4569.756108.628947.22 每股收益EPS(元) 0.194 0.163 0.1940.2600.380 毛利率% 46.59 43.75 44.8144.6747.90 净资产收益率ROE% 8.31 6.64 7.8010.1912.68 市盈率P/E 28.69 34.30 28.7221.4814.67 市净率P/B 1.33 2.28 2.162.021.84 EBITDA(万元) 8871.55 8890.34 9152.3411641.2215963.15 资料来源:中信数量化投资分析系统 G峨眉山相对中标300、H股指数表现 -50 0 50 100 150 050726051021060119060420060720 中标300 H股指数 G峨眉山 资料来源:中信数量化投资分析系统 相关研究 1.《峨眉山A(000888)一季报点评— —经营环境改善,收人增长明显》 2006-04-17 G峨眉山·调研报告 12006年8月7日 公司背景与经营环境分析 公司主要股东情况 公司1997年10月在深圳证券交易所上市。

公司前两大股东是峨眉山旅游 总公司和乐山市红珠山宾馆,在支付了流通股每10股3.2股的对价后,目前他 们占总股本的比例分别由股改前的55.327%和10.963%下降至50.25%和 9.96%。

根据上市时的协议,峨眉山旅游总公司的控股股东为峨眉山管理委员 会,主要负责峨眉山风景区的管理规划、景区建设开发以及对外旅游接待等; 峨眉山上市公司将门票收益扣除门票制作费、游山票房管理费、游客人身保险 费、峨眉山风景区保护基金等成本和营业税后的50%做为游山票经营权使用费 支付给峨眉山管委会;峨眉山股份有限公司负责风景区的环境卫生、维护维修 风景区现有的游览道路、桥梁、安全设施及亭阁建筑、摩崖石刻等风景景观、 峨眉山风景区的对外宣传和旅游促销等工作。

配合“打造第一山”,峨眉山管委会在山上投资1.7亿元,其中8000万元 是山上楼台亭榭建设投资,9000万元数字化工程投资。

根据上市协议,管委会要求峨眉山股份公司承担部分山上投资,但具体分 担数额双方尚在博弈中。

表1:峨眉山股东列表 排名股东明称持股数(万股)持股比例%股权性质 1峨眉山旅游总公司11817.2250.25限售A股 2乐山市红珠山宾馆2341.589.96限售A股 3嘉实服务增值基金731.893.11流通股 4同益基金436.411.86流通股 5海富通精选基金4001.7流通股 6嘉实成长收益基金373.851.59流通股 7海富通收益增长基金251.041.07流通股 8国联安德盛小盘基金250.321.06流通股 9通用技术集团国际物流公司173.370.74流通股 10兴华基金169.990.72流通股 “打造天下第一山”通过四川省政府验收 2003年,四川省政府提出“打造天下第一山”的目标,根据四川省委、省 政府制定的《“中国第一山”国际旅游区规划建设方案》,建设“中国第一山”将实 施24个重点项目,62个小项目的建设,总投资达27亿元,涉及到世界遗产保 护精品景区改造、旅游城市建设和旅游改善等诸多环节。

之后,四川省政府牵头,四川省佛教协会、东南亚佛教协会等宗教组织在 峨眉山市投资总额9亿多元人民币,分别投资5亿元建设了峨眉山佛教学院的 佛教禅寺,投资约4.5亿元建设了峨眉山金顶十方佛和金殿银殿。

目前,峨眉 山“打造天下第一山”的工程建设已经通过四川省政府验收,2006年6月18 日,峨眉山金顶十方佛举行开光仪式,标志着第一山建设基本告一段落。

峨眉山做为中国佛教四大名山之一,在佛教中的地位举足轻重,金顶佛事 工程的竣工,对于提升峨眉山的佛教文化价值和增强峨眉山佛教圣地的可观赏 G峨眉山·调研报告 22006年8月7日 性都将起到巨大的促进作用。

公司一季度客流增长根据我们的实地调查,发现 二季度公司客流上升幅度较大,预计至少有15-20%的增长。

募集资金项目进度 公司2004年10月配股1200万股,实际募集资金9987.241277万元,计划 投资于金顶索道改造、二道桥索道新建和水电项目扩建,。

目前,公司金顶索 道已经动工改造,预计2007年五一完工达产;二道桥索道由于与当地农民土 地的协调尚没有彻底解决,因此预计将延后至2007年底竣工达产。

水电项目 预计2006年底竣工达产。

表2:公司募集资金项目进度单位:万元 项目名称计划投资额预计实际投资额预计已经完成预计最后完成时间 金顶索道改造5505800040% 2007年五一 二道桥索道6274.88000-900020% 2007年底 水电扩容3284328450% 2006年底 主营业务与其他业务分析 主营业务构成 公司主营业务包括游山票业务、索道业务、酒店业务等,此外,公司还有 旅行社、水电、娱乐等投资项目。

门票业务 门票业务增长动力:游客数量增长+游山票价格上升 公司游山客流的增长总体处于上升态势,但个别年份的事件冲击因素也会 使得客流有所下降。

公司客流量增长的根本动力是居民收入的提高和由此而来的游客出游需 求的快速增长,从全国范围看,我国居民的出游率保持了逐年上升的状态,由 2003年的68%提高到2005的84.8%。

四川省做为一个旅游资源丰富的旅游宝 地,对全国游客乃至国际游客的吸引力也在逐渐提升。

票价方面,从过去票价历史看,游山票价格基本保持了3-4年涨价一次的 频率。

上次涨价是2003年9月,预计公司可能在2007年下半年以后游山票再 次提价。

峨眉山游山票票价为120元,由于当地居民票价10元,因此有效票价为 人均106.41元,随着外地游客比例的增长,有效票价有望小幅上升。

我们将分两种情况测算一下门票业务的收支情况。

G峨眉山·调研报告 32006年8月7日 1、假设门票价格2008年之前维持现状 表3:公司历年客流和门票业务收支情况1(若保持现价) 2001A 2002A 2003A 2004A 2005A 2006E 2007E 2008E 游客人数(万人次) 11210799148.2136.4160.0173.0187.0 人均有效票价(元) 53.9871.91 67.11101.47106.41108.00 108.00108.00 山票收入(万元) 6046.007694.00 6644.0015038.2614514.3417280.00 18684.0020196.00 游山票成本(万元) 3348.404058.26 3525.958162.617745.699158.40 9902.5210703.88 游山票毛利率% 44.6247.25 46.9345.7246.6347.00 47.0047.00 表2假设游山票价格保持现价,有效票价提高1.39元,主要是考虑到随着 本地游客占比的下将,有效票价会有小幅提升。

2、假设门票价格2007年7月1日起提价1/3,由120元提高到160元 表4:公司历年客流和门票业务收支情况(若2007年下半年提价) 2001A 2002A 2003A 2004A 2005A 2006E 2007E 2008E 游客人数(万人次) 11210799148.2136.4160173187 历年客流增长率% -- -4.46 -7.4849.70 -7.9617.30 8.138.09 人均有效票价(元) 53.98 71.91 67.11101.47106.41108.00 108.00144.00 山票收入(万元) 6046.00 7694.00 6644.0015038.2614514.3417280.00 21798.0026928.00 游山票成本(万元) 3348.40 4058.26 3525.958162.617745.699158.40 11552.9414271.84 游山票毛利率% 44.62 47.25 46.9345.7246.6347.00 47.0047.00 表3假设游山票价格从2007年7月1日起上涨1/3,票面价格由现价120 元上涨到160元,则有效票价也同比提高1/3,由目前的108元提高到144元。

索道业务 金顶索道:2006年7月动工改造,预计2007年五一前竣工 金顶是1988年投资建设的往复式索道,设计运力为每小时700人,按照 15年折旧,已经计提完毕。

目前正在改造扩建的金顶索道设计运力每小时 1300-1500人的循环式索道。

由于金顶是峨眉山佛教文化旅游的精华所在,因 此其乘坐率最高,一般在80%以上。

预计新索道竣工后乘坐率将有所提升。

万年索道:客流量相对稳定 万年索道是通往万年寺的一条循环式索道,建成后游客乘坐率基本保持在 60%左右。

预计该趋势将继续维持,但如果二道桥索道建成、金顶索道建成, 金顶可能会对万年寺客流有所分流,届时万年索道的乘坐率可能会下降。

二道桥索道:公司新的盈利增长点 二道桥索道是万年寺通往二道桥猴区的一条较为便捷的通道,在目前没有 索道的情况下。

游客要步行6公里,其中有3公里是回头路,因此做为通往峨 眉山重要风景区的猴区二道桥索道,游客对它的需求是比较迫切的。

该索道设 计运力每小时1300人,建成后预计2008年可带来主营收入增长4824.6万元, 毛利约3500万元。

G峨眉山·调研报告 42006年8月7日 下面我们分两种情况分析索道的收支情况。

1、假设索道价格维持现状 表5:索道乘坐人数和收入测算(假设索道价格不变):(单位:人数:万人;票价:元;收入:万元) 2001A 2002A 2003A 2004A 2005A 2006E 2007E 2008E 游山总人数11210799148.2136.4160173187 金顶折合人数89.685.679.2106.470.529128147.05140.25 0.80.80.80.720.520.80.850.75 金顶折合票价3030303636363636 金顶索道收入2688256823763830.42539.04446085293.85049 万年折合人数62.8564.8560.258695.4896103.893.5 万年乘坐率0.560.610.610.580.70.60.60.5 万年折合票价4040403636363636 万年索道收入25142594241030963437.2834563736.83366 二道桥索道价格 0043 二道桥乘坐率 000.6 二道桥折合人数 00112.2 二道桥索道收入 004824.6 索道收入总和5202516247866926.45976.3280649030.613239.6 注:假设索道价格保持不变;2007年受金顶索道运力增长和金顶开光因素影响,金顶乘坐率提高 5个百分点,万年乘坐率不变;2008年由于二道桥索道建成达产,金顶、万年索道可能被分流, 金顶乘坐率下降到75%,万年乘坐率下降到50%。

表6:索道价格不变情况下的有效乘坐率和人均索道收入 2001A 2002A 2003A 2004A 2005A 2006E 2007E 2008E 客均索道收入(元) 46.45 48.2448.3446.7443.8150.40 52.2070.80 索道乘坐率(=客均索道收入/索道价格) 1.29 1.341.341.301.221.40 1.451.97 表7:索道现价情况下的收支及毛利情况表 2001A 2002A 2003A 2004A 2005A 2006E 2007E 2008E 索道收入(万元) 5202516247866926.45976.32480649030.613239.6 索道成本(万元) 1493.71424.481158.531095.081213.5808145018502450 索道毛利(万元) 3708.33737.523627.475831.324762.74366147180.610789.6 索道毛利率% 71.29 72.40 75.79 84.19 79.6982.02 79.51 81.49 2、假设索道价格提高20%:金顶索道2007年五一竣工达产,下半年起提 价20%,2008年万年索道和二道桥索道也比现价提高20% 表8:索道乘坐人数和收入测算(提价) (单位:人数:万人;票价:元;收入:万元) 2001A 2002A 2003A 2004A 2005A 2006E 2007E 2008E 游山总人数11210799148.2136.4160173187 金顶折合人数89.685.679.2106.470.529128147.05140.25 0.80.80.80.7179490.5170750.80.850.75 金顶折合票价3030303636363643.2 金顶索道收入2688256823763830.42539.04446085676.36058.8 万年折合人数62.8564.8560.258695.4896103.893.5 G峨眉山·调研报告 52006年8月7日 2001A 2002A 2003A 2004A 2005A 2006E 2007E 2008E 万年折合票价4040403636363643.2 万年索道收入25142594241030963437.2834563736.84039.2 二道桥索道价格 43 二道桥乘坐率 0.6 二道桥折合人数 112.2 二道桥索道收入 4824.6 索道收入总和5202516247866926.45976.3280649413.114922.6 注:假设金顶索道2007年上半年维持现价,下半年起提价20%,2008年 起,三条索道全部价格都是比现有价格提高20%;2007年受金顶索道运力增长 和金顶开光因素影响,金顶乘坐率提高5个百分点,万年乘坐率不变;2008年 由于二道桥索道建成达产,金顶、万年索道可能被分流,金顶乘坐率下降到75%, 万年乘坐率下降到50%。

表9:索道提价情况下的人均收入和有效乘坐率 2001A 2002A 2003A 2004A 2005A 2006E 2007E 2008E 客均索道收入(元) 46.4548.2448.3446.7443.8150.4054.4179.80 索道乘坐率(=客均索道收入/索道价格) 1.29 1.341.341.301.221.40 1.512.22 表10:索道提价情况下的收支和毛利测算 200607312001A 2002A 2003A 2004A 2005A 2006E 2007E 2008E 索道收入(万元) 5202516247866926.45976.32480649413.114922.6 索道成本(万元) 1493.71424.481158.531095.081213.5808145018502450 索道毛利(万元) 3708.33737.523627.475831.324762.74366147563.112472.6 索道毛利率% 71.2972.40 75.7984.1979.6982.02 80.3583.58 酒店业务 公司目前共有酒店三处:红珠山宾馆8号楼和5号楼、峨眉山大酒店1-3 号楼,成都峨眉山国际大酒店。

其中,红珠山宾馆8号楼是五星级宾馆,有客 房83间;5号楼是四星级宾馆,有客房98间。

峨眉山大酒店共有客房290间, 其中四星级180间,三星级110间,成都峨眉山国际大酒店有客房163间,四 星级配备金顶大酒店目前有客房约有三星级客房20间。

2005年公司决定投资3000万元扩建峨眉山大酒店3号楼,预计2007年中 可以竣工达产,可以增加客房120间,保守估计每年带来主营收入880-1000万 元,预计净利润约160-200万元。

其他业务 旅行社业务 峨眉山风景国际旅行社与峨眉山旅行社有限公司,主营旅游服务和旅游商 品销售,旅行社上市以来主要是承担客源组织的任务,从历年经营情况看,随 着行业整体毛利率的下降,旅行社的盈利能力也在下降,2001年之后即处于微 亏状态。

预计随着旅行社业务的整合,特别是国内旅游市场秩序的整顿,其盈 G峨眉山·调研报告 62006年8月7日 利能力有望逐渐提升。

峨眉山金旅网络旅游有限公司 峨眉山金旅网络旅游有限公司,主营峨眉山旅游网络服务包括订票定房、 网络工程建设和信息化服务、旅游商品销售等。

注册资本450万元,2005年底 资产总额417万元,亏损12.6万元。

注册资本500万元,截止2005年底资产 总额497万元,2005年全年收入81万元,亏损20.5万元。

灵秀文化有限公司 主营峨眉山旅游工艺品和当地土特产销售、注册资本500万元截止2005 年底,资产总额497万元,全年营业收入81万元,亏损20.5万元。

峨眉山水电公司 水电做为公司主要的配套项目,在2002年之前由于水电价格低,规模小 基本处于微亏状态,2003年以后随着水电价格的提高实现盈利,预计2006年 改造完成后随着规模的提高和水电价格的上升,应该保持微利状态。

仙山会议服务公司 峨眉山风景国际旅行社出资9万元,自然人高宁出资1万元,注册资本10 万元成立了仙山会议服务公司,主营会议旅游服务业务。

成都峨眉山旅游投资有限公司 公司出资450万元(占注册资本的81.82%)与成都华达产权经纪有限公司 出资100万元成立投资公司,主营景区投资等。

表11:酒店及其他业务的收支及毛利情况预测单位:万元 2001200220032004A 2005A 2006E 2007E 2008E 宾馆客房收入2052.452003.312052.452675.23558.35480059006500 预测均价(元) - - - 259345304374412 宾馆成本956.581424.921546.172520.23519.38440052005600 毛利率% 53.39 28.87 24.675.791.108.33 11.86 13.85 宾馆餐饮903.241145.23996.211562.372067.38280031003500 餐饮成本945.581177.79949.011484.252041.82260027803150 毛利率% -4.69 -2.84 4.745.001.247.14 10.32 10.00 旅行社收入513.77332.94497997.98723.07125012501250 旅行社成本442.21322469.48941.95619.32115011501150 旅行社毛利率% 13.93 3.29 5.545.6114.358.00 8.00 8.00 商品销售267.32347.63307.76234.46427.13500550600 商品成本303.8228.95290.51320.62406.1480520560 商品毛利率% 5.61 -36.754.924.00 5.45 6.67 水电219.76277.76327.78372.55435.02475490520 水电成本39.561.32142.65189.09217.43235245260 水电毛利率% 56.4849.2450.0250.53 50.00 50.00 娱乐128.85156.69231.42332.91766.15700700700 娱乐成本177.94308.86254.72311.82284.23320320350 娱乐毛利率% -10.076.3462.9054.29 54.29 50.00 G峨眉山·调研报告 72006年8月7日 2001200220032004A 2005A 2006E 2007E 2008E 其他145.7123.77171.09182.39134.69150150150 其他成本108.015.0995.01101.7642.19858585 其他毛利率% 44.4744.2168.6843.33 43.33 43.33 收入合计4231.094387.334583.716357.868111.79106751214013220 成本合计2934.123467.613604.95680.66913.0490351005510895 综合毛利率% 30.65 20.96 21.3510.6514.7815.36 17.17 17.59 风险提示 1.税收优惠的持续性 2002年获准四川省政府授权:2002-2010年享受西部大开发所得税优惠 15%,每年向乐山市地税务局申请批准即可。

如果未来政策有变,则会影响公 司净利润; 2.系统性风险 与所有旅游企业一样公司面临的系统性风险主要包括自然灾害、瘟疫、战 争等的风险。

3.将要承担管委会打造第一山的部分投资 根据上市协议,公司有义务承担山上楼亭台榭的投资和维护,管委会2005 年以前为了打造第一山,已经投资1.7亿元,公司降在本年度承担部分投资, 但具体数量尚须双方协商。

4.公司销售费用将有大幅增长 公司2005年已经建立起全国8个片区的销售网络,为了提高游客数量和加 大对酒店的营销公司在销售投入上将会加大。

预计2006年至少投入800万元。

5.公司治理风险 峨眉山公司管理层相对稳定,上市以来公司主要管理层没有发生重大变 化,公司股权分置改革时也承诺在政府政策允许的情况下及早推出管理层激 励,与所有尚未推行管理层激励的公司一样,在管理层激励尚未出台前,公司 可能存在公司治理的道德风险。

G峨眉山·调研报告 82006年8月7日 业绩预测:现价OR提价 假设游山票、索道均维持现价 表12:利润分配表(假设门票索道均维持现价) (万元) 会计年度:2004200520062007200820092010 主营业务收入28322.39 28602.4636019.0039854.6046655.60 53653.9461702.03 减:主营业务成本15127.39 16089.7419878.4022052.5224308.88 27953.7032146.76 主营业务税金及附加1187.72 1237.861620.861793.462099.50 2414.432776.59 主营业务利润12007.28 11274.8614519.7516008.6220247.22 23285.8126778.68 加:其他业务利润146.34 229.61250.00300.00300.00 400.00400.00 营业费用(销售费用) 62.99 49.86800.00800.00800.00 536.54617.02 管理费用6119.34 6228.197600.007200.007500.00 8316.369563.81 EBITDA 8871.55 8890.349152.3411641.2215963.15 18548.8420713.77 EBIT 5971.29 5226.426369.758308.6212247.22 14832.9116997.85 财务费用296.52 490.56600.00500.00600.00 600.00600.00 营业利润5674.76 4735.865769.757808.6211647.22 14232.9116397.85 加:投资收益(5.26) (5.80) 0.000.000.00 800.00800.00 补贴收入 27.000.000.000.00 0.000.00 营业外收入80.31 46.760.000.000.00 0.000.00 减:营业外支出52.41 34.510.000.000.00 0.000.00 利润总额5697.40 4769.315769.757808.6211647.22 15032.9117197.85 减:所得税1129.64 963.691200.001700.002700.00 3457.573955.50 减:少数股东损益(6.07) (20.44) 0.000.000.00 0.000.00 净利润4573.83 3826.064569.756108.628947.22 11575.3413242.34 股本13066.0023518.8023518.8023518.8023518.8023518.8023518.80 每股收益0.1940.1630.1940.2600.3800.4920.563 市盈率28.6934.3028.7221.4814.6711.349.91 每股净资产4.212.452.582.763.033.383.77 市净率1.332.282.162.021.841.651.48 每股股利0.000.000.080.100.150.200.23 主营收入同比增长率% 7712611171515 净利润同比增长率% 41 -161934462914 资料来源:中信证券研究部 表13:现金流量表预测(万元) 20032004200520062007200820092010 经营活动产生的现金流量: 净利润0.004573.833826.064569.756108.628947.22 11575.3413242.34 加:财务费用0.00296.52490.56600.00500.00600.00 600.00600.00 加:少数股东损益0.00 -6.07 -20.440.000.000.00 0.000.00 计提的坏帐准备或转销的坏帐0.0019.8944.7339.2825.4744.20 46.2853.22 折旧和摊销0.002900.273663.932782.593332.593715.93 3715.933715.93 递延税款贷项(减:借项) 0.00 -109.53 -109.53 -328.590.000.00 0.000.00 营运资金减少0.001456.88 -93.68 -246.84107.41256.84 -212.03 -215.72 其他长期资产的减少/(增加) 0.000.000.000.000.000.00 0.000.00 其他长期负债的增加/(减少) 0.000.000.00 -709.120.000.00 0.000.00 G峨眉山·调研报告 92006年8月7日 20032004200520062007200820092010 外币折算差额的增加/(减少) 0.000.000.000.000.000.00 0.000.00 经营活动产生的现金流量净额0.009131.807801.626707.0610074.1013564.19 15725.5217395.77 投资活动产生的现金流量: 短期投资0.000.000.000.000.000.00 0.000.00 资本支出0.000.004903.47 -13000.00 -2000.000.00 0.000.00 投资活动产生的现金流量净额0.000.004903.47 -13000.00 -2000.000.00 0.000.00 融资活动产生的现金流量: 长期借款的增加/(减少) 0.00 -7000.002500.000.005000.000.00 0.000.00 减:财务费用0.00 -296.52 -490.56 -600.00 -500.00 -600.00 -600.00 -600.00 一年内长期负债的增加0.006000.00 -3500.00 -2500.000.000.00 0.000.00 股利分配0.000.000.00 -1827.90 -2443.45 -3578.89 -4630.14 -5296.94 普通股增加0.001200.0010452.800.000.000.00 0.000.00 资本公积增加0.008516.04 -7839.60456.97610.86894.72 1157.531324.23 计入循环贷款前融资活动产生的 现金流量 0.008419.521122.64 -4470.922667.41 -3284.17 -4072.60 -4572.70 循环贷款的增加(减少) 0.000.001100.001969.00 -1969.000.00 0.000.00 融资活动产生的现金流量0.008419.522222.64 -2501.93698.42 -3284.17 -4072.60 -4572.70 现金净变动0.0017551.3114927.73 -8794.878772.5110280.02 11652.9112823.06 资料来源:中信证券研究部 表14:现金流量表预测 20032004200520062007200820092010 货币资金4654.58 11937.96 9875.441080.579853.0820133.11 31786.0244609.08 短期投资0.00 0.00 0.000.000.000.00 0.000.00 应收票据0.00 0.00 0.000.000.000.00 0.000.00 应收股利0.00 0.00 0.000.000.000.00 0.000.00 应收利息0.00 0.00 0.000.020.020.02 0.020.02 应收帐款323.90 372.60 635.33720.38797.09933.11 1073.081234.04 应收账款坏帐准备876.15 1266.46 1293.831620.861793.462099.50 2414.432776.59 应收帐款净额21.88 34.09 56.5164.8371.7483.98 96.58111.06 其他应收款876.15 1266.46 1293.831620.861793.462099.50 2414.432776.59 其他应收款坏账准备113.07 120.75 143.06162.09179.35209.95 241.44277.66 其他应收款净额763.08 1145.71 1150.771458.771614.111889.55 2172.982498.93 预付帐款165.05 98.77 77.61102.57112.32123.56 145.43170.58 应收补贴款0.00 0.00 0.000.000.000.00 0.000.00 存货663.16 613.66 779.081192.701323.151458.53 1677.221928.81 减:存货跌价准备0.00 0.00 0.0011.9313.2314.59 16.7719.29 存货净额663.16 613.66 779.081180.781309.921443.95 1660.451909.52 待摊费用107.70 113.49 37.7290.0599.64116.64 134.13154.26 其他流动资产0.00 0.00 0.000.000.000.00 0.000.00 流动资产合计6655.59 14248.10 12499.434568.3013714.4524555.96 36875.5450465.37 长期投资合计61.43 56.17 500.37500.37500.37500.37 500.37500.37 固定资产净值30175.59 40057.13 54449.2958129.4978141.4474770.05 71398.6668027.28 减:固定资产减值准备0.00 0.00 0.000.000.000.00 0.000.00 固定资产净额30175.59 40057.13 54449.2958129.4978141.4474770.05 71398.6668027.28 工程物资0.00 0.00 0.000.000.000.00 0.000.00 G峨眉山·调研报告 102006年8月7日 20032004200520062007200820092010 在建工程10161.88 8358.36 3454.89 -6326.91 -27326.91 -27326.91 -27326.91 -27326.91 固定资产清理0.00 0.00 0.000.000.000.00 0.000.00 固定资产合计40337.46 48415.50 57904.1951802.5950814.5347443.15 44071.7640700.37 无形资产10148.28 9876.29 9689.759470.369267.409064.43 8861.478658.50 长期待摊费用1132.59 924.76 668.85641.61500.03358.46 216.8975.31 其他长期资产0.00 0.00 0.000.000.000.00 0.000.00 无形资产及其他资产合计11280.87 10801.05 10358.6010111.979767.439422.89 9078.358733.81 资产总计58335.35 73520.82 81262.5966983.2374796.7881922.36 90526.02100399.92 短期借款1500.00 3900.00 10000.006969.005000.005000.00 5000.005000.00 应付票据0.00 0.00 0.000.000.000.00 0.000.00 应付帐款190.27 215.99 1788.641987.842205.252430.89 2795.373214.68 预收帐款40.54 90.50 219.84357.81396.95437.56 503.17578.64 应付工资80.13 161.04 275.56334.40316.80330.00 365.92420.81 应付福利322.10 254.22 255.75311.60295.20307.50 340.97392.12 应付股利473.20 540.14 0.000.000.000.00 0.000.00 应交税金226.93 1005.46 595.99684.00969.001539.00 1539.001539.00 其他应交款7.77 13.40 10.5211.0011.0011.00 11.0011.00 其他应付款1160.58 1998.51 1389.721500.001500.001500.00 1500.001500.00 预提费用0.00 8.16 16.3121.8420.8021.58 23.0226.47 一年内到期的长期负债0.00 6000.00 2500.000.000.000.00 0.000.00 其他流动负债0.00 0.00 0.000.000.000.00 0.000.00 流动负债合计4001.51 14187.41 17052.3112177.4910715.0011577.53 12078.4512682.71 长期借款9500.00 2500.00 5000.005000.0010000.0010000.00 10000.0010000.00 长期应付款709.12 709.12 709.120.000.000.00 0.000.00 应付债券0.00 0.00 0.000.000.000.00 0.000.00 其他长期负债0.00 0.00 0.000.000.000.00 0.000.00 长期负债合计10209.12 3209.12 5709.125000.0010000.0010000.00 10000.0010000.00 递延税款贷项547.66 438.12 328.590.000.000.00 0.000.00 负债合计14758.29 17834.66 23090.0317177.4920715.0021577.53 22078.4522682.71 少数股东权益403.85 397.79 378.34378.34378.34378.34 378.34378.34 股本11866.00 13066.00 23518.8023518.8023518.8023518.80 23518.8023518.80 资本公积金24458.34 32974.39 25134.7925591.7626202.6227097.34 28254.8829579.11 留存收益6538.58 8976.53 8882.8011624.6415289.8220658.15 27603.3535548.76 股东权益合计42862.93 55016.92 57536.3860735.2065011.2471274.29 79377.0388646.67 负债和股东权益总计58025.07 73249.36 81004.7578291.0386104.5893230.16 101833.82111707.72 假设游山票、索道提价 表15:利润分配表预测 2003A 2004A 2005A 2006E 2007E 2008E 主营业务收入(万元) 16013.60 28322.39 28602.46 36019.00 43351.10 55970.60 主营收入增长率% 0.99 25.93 20.36 29.11 减:主营业务成本(万元) 8314.82 15127.39 16089.74 19878.40 22052.52 24308.88 毛利率% 48.08 46.59 0.44 0.45 0.49 0.57 主营业务税金及附加(万元) 379.21 1187.72 1237.86 1620.86 1950.80 2518.68 主营业务税金及附加比率2.37 4.19 0.04 0.05 0.05 0.05 G峨眉山·调研报告 112006年8月7日 2003A 2004A 2005A 2006E 2007E 2008E 主营业务利润(万元) 7319.56 12007.28 11274.86 14519.75 19347.78 29143.04 主营业务利润率% 45.71 42.40 39.42 40.31 44.63 52.07 加:其他业务利润108.27 146.34 229.61 250.00 300.00 300.00 营业费用(销售费用)(万元) 69.26 62.99 49.87 800.00 800.00 800.00 管理费用(万元) 4547.26 6119.34 6228.19 7600.00 7500.00 8000.00 财务费用(万元) 41.80 296.52 490.56 600.00 500.00 600.00 期间费用合计(万元) 4658.32 6478.85 6768.61 9000.00 8800.00 9400.00 期间费用比例% 29.09 22.88 23.66 24.99 20.30 16.79 营业利润(万元) 2769.52 5674.76 4735.86 5769.75 10847.78 20043.04 加:投资收益 (5.80) 营业外收入 27.00 减:营业外支出(万元) 51.20 52.41 46.76 利润总额(万元) 3284.18 5697.40 4769.31 5769.75 10847.78 20043.04 减:所得税(万元) 60.83 1129.64 963.68 1200.00 2300.00 4300.00 所得税率% 0.02 0.20 0.20 0.21 0.21 0.21 减:少数股东损益 (20.44) 净利润(万元) 3239.85 4573.83 3826.06 4569.75 8547.78 15743.04 EBITDA(万元) 6195.81 9225.229585.2410519.75 15997.78 25843.04 每股收益(元) 0.138 0.1940.1630.194 0.363 0.669 PE 40.51 28.6934.3028.72 15.35 8.34 PB 1.33 2.282.162.02 1.84 1.65 净资产收益率% 7.56 8.316.647.03 11.99 19.83 EV 131234.90 131234.90131234.90131234.90 131234.90 131234.90 EV/EBITDA 21.82 14.6614.1112.86 8.45 5.23 上表假设:2007年下半年游山票提价由目前的120元提高到160元,有效 票价由目前的108元提升至144元;金顶索道2007年下半年提价20%至43.2 元,万年和二道桥索道(假设2007年底竣工,2008年1月1日达产)2008年 提价20%至43.2元。

估值投资评级 DCF估值: 估值假设: 折现基准年份2005 行业平均资产Beta(近1年) 1.1195 公司Beta(近1年) 0.9175 无风险利率3.50% 风险溢价R 9.00% 公司股价5.58 Kd 5.35% T 21.00% E/(D+E) 70.00% G峨眉山·调研报告 122006年8月7日 D/(D+E) 30.00% 发行在外股数23518.8 TV增长率3.0% 表16:各种方法估值结果 APV估值FCFE估值EVA估值 Ka每股价值Ke每股价值Ke 2004BV(万元)每股价值 13.58% 5.1111.76% 6.9211.76% 55016.926.28 WACC估值DDM估值EBO(AE)估值 WACC每股价值Ke每股价值Ke 2004BV每股价值 9.50% 9.2211.76% 6.9811.8% 55016.926.47 表17:敏感性分析 针对风险溢价R的敏感性分析1.00% 估值方法7% 8% 9% 10% 11% APV 6.90 5.89 5.11 4.48 3.96 WACC 11.93 10.42 9.22 8.24 7.42 FCFE 9.11 7.88 6.92 6.14 5.50 DDM 7.87 6.84 6.04 5.39 4.85 EVA 8.01 7.21 6.59 6.09 5.68 EBO/AE 7.80 7.24 6.47 5.84 5.33 TV增长率0.00% 1.00% 2.00% 3.00% 4.00% 折现率7% 8% 9% 10% 11% Ka 11.34% 12.46% 13.58% 14.70% 15.81% WACC 8.21% 8.86% 9.50% 10.14% 10.78% Ke 9.92% 10.84% 11.76% 12.68% 13.59% Ke 9.92% 10.84% 11.76% 12.68% 13.59% Ke 9.92% 10.84% 11.76% 12.68% 13.59% EBO/AE 9.92% 10.84% 11.76% 12.68% 13.59% 市盈率估值 根据同行业市盈率水平并考虑到公司业绩的成长性,我们给予其30-35 倍的动态市盈率,则其股价区间为7.80-9.10元。

投资评级 综合考虑绝对估值和向对估值两种方法的计算结果,我们认为该公司合理 股价为7.80-9.22元。

建议现价(6.22元)买入,一年期投资收益率65%。

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评级说明 评级说明 买入相对中标300指数涨幅20%以上; 增持相对中标300指数涨幅介于5%~20%之间; 持有相对中标300指数涨幅介于-10%~5%之间; 股票投资评级 卖出相对中标300指数跌幅10%以上; 强于大市相对中标300指数涨幅10%以上; 中性相对中标300指数涨幅介于-10%~10%之间; 1.投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。

以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准,报 告发布日后的6个月内的公司股价(或行业指数)的 涨跌幅相对同期的中信标普300指数的涨跌幅为基准; 2.投资建议的评级标准 报告发布日后的6个月内的公司股价(或行业指数) 的涨跌幅相对同期的中信标普300指数的涨跌幅: 行业投资评级 弱于大市相对中标300指数跌幅10%以上; 北京上海深圳中信证券(香港)有限公司 地址:中国北京市朝阳区新源南路6号京城大厦(100004) 上海市浦东南路528号上海 证券大厦北塔21楼(200120) 深圳市笋岗路12号中民时代 广场B座33层(518029) 香港中环添美道1号中信大 厦28楼 电话:(010)84588720 (021)68818898 (0755)82485094 (852) 22376409 传真:(010)84865894 (021)68818890 (0755)82485240 (852) 21046580 服务热线:(010)84868367 Email: service@citics.com 网址:

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