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隆华科技:华泰证券-隆华科技-300263-新材料渐成主业,平台化优势显现-210923

研报作者:李斌 来自:华泰证券 时间:2021-09-23 22:34:25
  • 股票名称
    隆华科技
  • 股票代码
    300263
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    fu***lt
  • 研报出处
    华泰证券
  • 研报页数
    7 页
  • 推荐评级
    买入
  • 研报大小
    483 KB
研究报告内容

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

1 证券研究报告 隆华科技(300263 CH) 新材料渐成主业,平台化优势显现 华泰研究更新报告 投资评级(维持):买入 目标价(人民币): 13.69 2021年9月23日│中国内地工业/航天军工 新材料渐成主业,平台化优势显现 公司已经形成了新材料和节能环保业务两大板块,截至21H1新材料业务毛 利占比达到54.2%,已成公司主业,未来业绩贡献占比预期持续扩大。

目前 新材料业务涵盖靶材和高分子复合材料两个领域,主要下游应用涉及显示、 半导体、航空航天、轨交和新能源等领域。

我们预期22-23年公司新材料业 务收入同比增速为56.2%和42.3%,节能环保业务收入同比增速为 10%/10%。

我们针对公司新材料和节能环保业务采取分部估值,参考可比 公司分别给予41/49倍PE,对应目标价13.69元,维持“买入”评级。

公司形成了新材料和节能环保业务并行的格局 公司已经形成了以四丰电子和晶联光电为基础的电子新材料产业板块,聚焦 TFT-LCD/AMOLED、半导体IC制造用高纯溅射靶材等,且公司ITO靶材 也是光伏异质结技术应用必不可少的材料;科博思、兆恒科技和海威复材构 成公司高分子复合材料产业板块,聚焦于轨道交通、军工安防、轻质结构减 振等行业领域。

装备事业部和中电加美形成公司节能环保产业板块,聚焦于 大工业传热和污水处理领域,已成为细分行业的技术引领者和标准制定者。

21H1年公司新材料业务已成为公司主营业务,毛利占比54.2% 据公司21H1报告,公司新材料业务毛利占比约54.2%。

21H1公司军民融 合新型高分子及复合材料业务毛利1.12亿,靶材及高温特种功能材料业务 毛利0.43亿,新材料业务毛利合计1.55亿;节能环保产品及服务毛利1.31 亿;且新材料业务毛利率约36.6%,显著高于环保业务的24.9%。

公司注重研发,新材料多项产品技术达到国际先进水平 据公司21H1报告,期间研发费用0.42亿对应营收占比4.43%,同比增长 0.37 pct(对应0.32亿)。

公司平面显示靶材处国内领先地位;ITO靶材已 缩小与国外巨头差距,并与华锡建立了战略合作以保证铟的安全供给。

PMI 产品拥有独立知识产权,技术水平达到国外产品水平,已用于我国多型军用 飞机。

PVC结构泡沫与国外产品在各项性能上基本一致,且具有价格优势。

看好公司业务布局与增长潜力,维持“买入”评级 我们看好公司新材料快速发展,但鉴于疫情对公司产销的影响,我们下调了 21-22年业绩,预计公司21-23年归母净利润为2.75/3.69/4.94亿元(前值 3.20/3.85/-亿元);采用分部估值法,节能环保业务、新材料业务可比公司 PE均值(2021E,Wind一致预期)分别为41、49倍,分别给予公司节能 环保业务、新材料业务2021年41、49倍PE,对应目标价13.69元(前值 10.05~10.22元),维持“买入”评级。

风险提示:需求下滑;产品技术诀窍泄露或核心技术人员变动。

研究员李斌 SACNo. S0570517050001 SFCNo. BPN269 libin@htsc.com 基本数据 目标价(人民币) 13.69 收盘价(人民币截至9月23日) 11.01 市值(人民币百万) 10,066 6个月平均日成交额(人民币百万) 300.99 52周价格范围(人民币) 5.85-14.20 BVPS (人民币) 3.06 股价走势图 资料来源:Wind 经营预测指标与估值 会计年度201920202021E 2022E 2023E 营业收入(人民币百万) 1,8741,8242,4793,2954,244 +/-% 16.28 (2.63) 35.8732.9328.82 归属母公司净利润(人民币百万) 174.36222.26275.21369.28493.52 +/-% 28.3627.4723.8334.1833.65 EPS (人民币,最新摊薄) 0.190.240.300.400.54 ROE (%) 6.868.849.4911.3413.22 PE (倍) 57.7345.2936.5727.2620.40 PB (倍) 3.683.773.453.072.68 EVEBITDA (倍) 32.7028.1423.6116.9913.25 资料来源:公司公告、华泰研究预测 (11) (4) 4 12 19 5 8 10 13 15 Sep-20 Jan-21 May-21 Sep-21 (%)(人民币) 隆华科技 相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

2 隆华科技(300263 CH) 图表1:公司营业总收入和同比增速 图表2:公司归母净利润和同比增速 资料来源:公司公告,华泰研究 资料来源:公司公告,华泰研究 图表3:公司主营业务收入预测 主营业务项业务子项2018201920202021E 2022E 2023E 节能环保业务收入(百万元) 1311.131241.851135.001248.501373.351510.69 YOY 51.23% -5.28% -8.60% 10.00% 10.00% 10.00% 毛利率26.11% 27.38% 25.68% 25.68% 25.68% 25.68% 军民融合新型高分子及复合 材料 收入(百万元) 114.15401.83529.33 741.09 961.45 1250.43 YOY 252.02% 31.73% 40.00% 29.74% 30.06% 毛利率54.93% 42.15% 37.63% 38.28% 38.71% 39.23% 靶材及超高温特种功能材料收入(百万元) 185.94229.86280.00 489.00 960.00 1483.20 YOY -7.64% 23.62% 21.81% 74.64% 96.32% 54.50% 毛利率24.94% 27.71% 24.66% 25.00% 25.00% 25.00% 总营收收入(百万元) 1611.221873.541824.192478.593294.804244.32 YOY 50.82% 16.28% -2.63% 35.87% 32.93% 28.82% 毛利率28.01% 30.58% 28.79% 29.31% 29.28% 29.43% 资料来源:公司公告,华泰研究 隆华科技核心业务收入以及毛利率情况假设: 1)节能环保业务:公司节能环保业务包括面向石化、冶金等领域的传统节能产品,及工 业/市政水处理业务。

在中国“节能环保”理念不断推广及“碳达峰”目标日益迫近下, 我们预计该业务将维持稳定增长,假设公司2021-2023年节能环保业务收入同比增速 分别为10%、10%、10%;传统节能产品下游市场趋于成熟但竞争性因素有所增加, 预计传统节能产品业务毛利率轻微下滑,水处理业务随着公司管理加强,预计水处理业 务毛利率略有上升,因此我们预计公司该业务2021-2023年毛利率整体保持稳定,分 别为25.68%、25.68%、25.68%。

2)军民融合新型高分子及复合材料业务:随着国防装备列装不断推进,公司航空PMI泡 沫材料以及舰船用复合材料将有望保持高速增长态势;同时在新基建的带动下,轨交 领域建设保持高位,公司复合材料轨枕在轨交领域的应用也将有望持续拓展。

我们预 计,公司军民融合新型高分子及复合材料业务将保持快速增长态势,但增速随基数增 加而有所降低,假设公司该项业务2021-2023年收入同比增速分别为40%、30%、30%; 随着公司产品及下游需求不断发展,预计公司该项业务2021-2023年毛利率稳中有升, 分别为38%、39%、39%。

3)靶材及超高温特种功能材料业务:公司该项业务的产品主要为液晶面板领域的钼靶材 和ITO靶材,均为国内独家供应商。

随着京东方、华星光电等液晶面板产线生产应用 中,国产化材料份额占比不断提升,因此假设公司该项业务2021-2023年收入同比增 速分别为75%、96%、55%;预计公司该项业务2021-2023年毛利率整体保持稳定, 分别为25%、25%、25%。

-60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20 201620172018201920202021H1 (亿元)营业收入 营业收入yoy(右轴) -150% -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 201620172018201920202021H1 (亿元)归属于母公司股东的净利润 归属于母公司股东的净利润yoy(右轴) 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

3 隆华科技(300263 CH) 2018-2020年期间费用率方面:销售费用率分别为5.75%、5.05%、2.70%,随业务运作效 率提升而持续下降;管理费用率分别为:7.07%、6.80%、6.02%,随管理效率提升而持续 下降;研发费用率分别为3.40%、3.30%、4.77%。

假设公司业务运作效率保持稳定,预计 公司2021-2023年销售费用率分别为3.60%、3.60%、3.60%;假设公司管理效率持续提 升,预计公司2021-2023年管理费用率分别为6.20%、6.00%、5.80%;假设公司研发投 入力度保持稳定,预计公司2021-2023年研发费用率分别为4.00%、4.02%、4.00%。

我 们预计公司2021-2023年分别实现营业收入24.79亿元、32.95亿元和42.44亿元,归母 净利润分别为2.75亿元、3.69亿元和4.94亿元,对应EPS分别为0.30元、0.40元和0.54 元。

公司的三个领域业务,我们采用分部加总估值法来评估不同业务的估值水平。

其中节能环 保业务板块、新材料业务板块可比公司PE均值(2021E,Wind一致预期)分别为41、49 倍,分别给予公司节能环保业务板块、新材料业务板块2021年41、49倍PE估值,对应 市值分别为49.80亿、75.34亿,总市值为125.14亿,对应公司目标价为13.69元/股,维 持“买入”评级。

图表4:公司各业务板块净利润贡献预测表 毛利润占比预测净利润贡献预测(百万元) 21-23年净利润复合增速20202021E 2022E 2023E 20202021E 2022E 2023E 节能环保业务52.07% 44.13% 36.55% 31.05% 115.74121.45134.98153.269.81% 新材料业务47.93% 55.87% 63.45% 68.95% 106.52153.76234.30340.2747.28% 资料来源:公司公告,华泰研究 图表5:可比公司Wind一致预期估值情况 EPS(元) P/E(倍) 代码2021E 2022E 2023E 2021E 2022E 2023E 冰轮环境(000811 CH) 0.460.580.7326.4021.0616.69 银轮股份(002126 CH) 0.510.670.8021.3816.1813.60 双良节能(600481 CH) 0.170.350.5575.4235.6822.89 平均值(节能环保业务) 41.0724.3117.73 宝钛股份(600456 CH) 1.191.511.8941.4032.7026.15 光威复材(300699 CH) 1.582.002.5344.3935.0527.70 中简科技(300777 CH) 0.861.251.6861.6442.1631.45 平均值(新材料业务) 49.1436.6428.43 注:2021年9月23日数据 资料来源:Wind,华泰研究 图表6:隆华科技PE-Bands 图表7:隆华科技PB-Bands 资料来源:Wind、华泰研究 资料来源:Wind、华泰研究 0 4 8 11 15 Sep 18 Mar 19 Sep 19 Mar 20 Sep 20 Mar 21 (人民币)隆华科技20x 25x 35x 45x 55x 0 5 10 15 20 Sep 18 Mar 19 Sep 19 Mar 20 Sep 20 Mar 21 (人民币)隆华科技1.4x 2.2x 3.0x 3.8x 4.6x 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

4 隆华科技(300263 CH) 盈利预测 资产负债表 利润表 会计年度(人民币百万) 201920202021E 2022E 2023E 会计年度(人民币百万) 201920202021E 2022E 2023E 流动资产2,4212,4843,6284,1555,283 营业收入1,8741,8242,4793,2954,244 现金519.88502.07910.321,2101,559 营业成本1,3011,2791,7522,3302,995 应收账款1,027988.201,3721,3961,713 营业税金及附加14.0114.6518.8425.3733.11 其他应收账款30.0434.1353.0662.8486.46 营业费用94.6649.2189.23118.61152.80 预付账款56.9340.8692.0184.62142.92 管理费用127.31109.87153.67197.69246.17 存货533.45547.68933.521,0361,496 财务费用15.8320.4029.4239.5440.41 其他流动资产253.41370.62266.80365.15286.34 资产减值损失0.490.63 (0.74) (0.99) (1.27) 非流动资产2,2632,7812,9693,1893,423 公允价值变动收益0.002.850.710.891.11 长期投资279.69218.37157.0595.7334.41 投资净收益(4.19) 30.340.000.000.00 固定投资457.53468.54653.50868.981,104 营业利润246.37291.11350.75469.24625.92 无形资产323.68347.04370.16384.17388.94 营业外收入1.805.121.601.401.20 其他非流动资产1,2021,7471,7881,8401,896 营业外支出4.6912.504.203.502.80 资产总计4,6835,2646,5977,3448,706 利润总额243.48283.73348.15467.14624.32 流动负债1,5152,3173,3793,7444,595 所得税36.7031.6352.2270.0793.65 短期借款190.90401.261,141948.541,428 净利润206.79252.10295.93397.07530.67 应付账款567.40554.31858.64906.481,210 少数股东损益32.4229.8520.7227.7937.15 其他流动负债756.821,3611,3791,8891,956 归属母公司净利润174.36222.26275.21369.28493.52 非流动负债154.1896.5998.6699.3798.56 EBITDA 308.28360.25444.70590.73770.64 长期借款111.0041.0743.1343.8543.04 EPS (人民币,基本) 0.190.240.300.400.54 其他非流动负债43.1855.5255.5255.5255.52 负债合计1,6692,4133,4783,8444,693 主要财务比率 少数股东权益278.78178.09198.80226.60263.75 会计年度(%) 201920202021E 2022E 2023E 股本914.87914.39914.22914.22914.22 成长能力 资本公积1,086789.42789.42789.42789.42 营业收入16.28 (2.63) 35.8732.9328.82 留存公积861.231,0661,3241,6762,150 营业利润39.8418.1620.4933.7833.39 归属母公司股东权益2,7352,6732,9213,2743,750 归属母公司净利润28.3627.4723.8334.1833.65 负债和股东权益4,6835,2646,5977,3448,706 获利能力(%) 毛利率30.5829.9029.3129.2829.43 现金流量表 净利率9.3112.1811.1011.2111.63 会计年度(人民币百万) 201920202021E 2022E 2023E ROE 6.868.849.4911.3413.22 经营活动现金258.35223.15 (28.29) 854.98273.05 ROIC 10.3519.2115.7921.8521.32 净利润206.79252.10295.93397.07530.67 偿债能力 折旧摊销61.5064.5669.6190.64114.39 资产负债率(%) 35.6445.8452.7252.3453.90 财务费用15.8320.4029.4239.5440.41 净负债比率(%) (5.48) (0.33) 10.69 (4.45) (0.55) 投资损失4.19 (30.34) 0.000.000.00 流动比率1.601.071.071.111.15 营运资金变动(64.37) (113.21) (423.09) 327.92 (412.26) 速动比率1.110.740.720.770.76 其他经营现金34.4229.65 (0.16) (0.19) (0.17) 营运能力 投资活动现金(387.75) (528.72) (257.39) (310.41) (348.51) 总资产周转率0.410.370.420.470.53 资本支出162.46161.01318.87371.92409.99 应收账款周转率1.901.722.002.212.58 长期投资(229.27) (372.08) 61.3261.3261.32 应付账款周转率1.701.411.852.062.25 其他投资现金(454.55) (739.78) 122.80122.83122.81 每股指标(人民币) 筹资活动现金5.17291.26 (46.18) (51.96) (55.74) 每股收益(最新摊薄) 0.190.240.300.400.54 短期借款7.90210.36740.12 (192.83) 479.94 每股经营现金流(最新摊薄) 0.280.90 (0.03) 0.940.30 长期借款(53.00) (69.93) 2.070.72 (0.81) 每股净资产(最新摊薄) 2.992.923.193.584.10 普通股增加(0.22) (0.48) (0.17) 0.000.00 估值比率 资本公积增加14.59 (296.74) 0.000.000.00 PE (倍) 57.7345.2936.5727.2620.40 其他筹资现金35.89448.05 (788.19) 140.15 (534.87) PB (倍) 3.683.773.453.072.68 现金净增加额(123.76) (14.71) (331.86) 492.61 (131.20) EVEBITDA (倍) 32.7028.1423.6116.9913.25 资料来源:公司公告、华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

5 隆华科技(300263 CH) 免责声明 分析师声明 本人,李斌,兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见;彼以往、现在或未来 并无就其研究报告所提供的具体建议或所表远的意见直接或间接收取任何报酬。

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未经本公司书面许可,任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人 (无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。

如征得本公司同意进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并需 在使用前获取独立的法律意见,以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求,同时注明出处为“华泰证券研究所”, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。

本公司保留追究相关责任的权利。

所有本报告中使用的商标、 服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。

中国香港 本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股(香港)有限公司向符合《证券及期货条例》及其附属法 律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。

华泰金融控股(香港)有限公司受香港证券及期货事务监察委员 会监管,是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司,后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。

在香港获得本报 告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股(香港)有限公司联系。

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

6 隆华科技(300263 CH) 香港-重要监管披露 华泰金融控股(香港)有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。

在过去12个月内,华泰金融控股(香港)有限公司及/或其联营公司已经或者正在为以下公司及/或其联营公司提供 投资银行服务,已经或正在收取其报酬,或有投行客户关系:隆华科技(300263 CH) 更多信息请参见下方“美国-重要监管披露”。

美国 在美国本报告由华泰证券(美国)有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。

华泰证券(美国)有 限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局(FINRA)的注册会员。

对于其在美国分发的研究报告,华泰证券(美 国)有限公司根据《1934年证券交易法》(修订版)第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释,对本研究报 告内容负责。

华泰证券(美国)有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管(FINRA)分析师的注册资格,可能 不属于华泰证券(美国)有限公司的关联人员,因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持 交易证券的限制。

华泰证券(美国)有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司,后者为华泰证券股份有限 公司的全资子公司。

任何直接从华泰证券(美国)有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士, 应通过华泰证券(美国)有限公司进行交易。

美国-重要监管披露 分析师李斌本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。

分析师及相关人 士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。

本披露中所提及的“相关人士”包括FINRA定义 下分析师的家庭成员。

分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬,包括源自公司投资银行业务的收入。

隆华科技(300263 CH):华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司在本报告发布日之前的12个月内担 任了标的证券公开发行或144A条款发行的经办人或联席经办人。

隆华科技(300263 CH):华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司在本报告发布日之前12个月内曾向 标的公司提供投资银行服务并收取报酬。

华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究 所覆盖公司的证券/衍生工具,包括股票及债券(包括衍生品)华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具,包括股 票及债券(包括衍生品)。

华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的 任何证券(或任何相关投资)头寸,并可能不时进行增持或减持该证券(或投资)。

因此,投资者应该意识到可能 存在利益冲突。

评级说明 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力(含此期间的股息回报)相对基准表现的预期 (A股市场基准为沪深300指数,香港市场基准为恒生指数,美国市场基准为标普500指数),具体如下: 行业评级 增持:预计行业股票指数超越基准 中性:预计行业股票指数基本与基准持平 减持:预计行业股票指数明显弱于基准 公司评级 买入:预计股价超越基准15%以上 增持:预计股价超越基准5%~15% 持有:预计股价相对基准波动在-15%~5%之间 卖出:预计股价弱于基准15%以上 暂停评级:已暂停评级、目标价及预测,以遵守适用法规及/或公司政策 无评级:股票不在常规研究覆盖范围内。

投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

7 隆华科技(300263 CH) 法律实体披露 中国:华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格,经营许可证编号为:91320000704041011J 香港:华泰金融控股(香港)有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格,经营许可证编号为:AOK809 美国:华泰证券(美国)有限公司为美国金融业监管局(FINRA)成员,具有在美国开展经纪交易商业务的资格,经 营业务许可编号为:CRD#:298809/SEC#:8-70231 华泰证券股份有限公司 南京 北京 南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼/邮政编码:210019 北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层/ 邮政编码:100032 电话:862583389999/传真:862583387521 电话:861063211166/传真:861063211275 电子邮件:ht-rd@htsc.com 电子邮件:ht-rd@htsc.com 深圳 上海 深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼/邮政编码:518017 上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼/邮政编码:200120 电话:8675582493932/传真:8675582492062 电话:862128972098/传真:862128972068 电子邮件:ht-rd@htsc.com 电子邮件:ht-rd@htsc.com 华泰金融控股(香港)有限公司 香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室 电话:+852-3658-6000/传真:+852-2169-0770 电子邮件:research@htsc.com 华泰证券(美国)有限公司 美国纽约哈德逊城市广场10号41楼(纽约10001) 电话:+212-763-8160/传真:+917-725-9702 电子邮件: Huatai@htsc-us.com 版权所有2021年华泰证券股份有限公司

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