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银行业研究报告:瑞银证券-全球银行业展望以及我们对2008年的中心看法(中文版)-071228

研报作者:Philip Finch 来自:瑞银证券 时间:2007-12-28 10:14:44
  • 股票名称
    银行业
  • 股票代码
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    wu***in
  • 研报出处
    瑞银证券
  • 研报页数
    8 页
  • 推荐评级
    中性
  • 研报大小
    267 KB
研究报告内容

AA UBSInvestment Research 全球银行业- 2008年展望 2008年展望 投资策略 根据自上而下的全球基准,我们对全球银行业给出了“中性”评级。

该行业 从几乎所有估值指标来看都很便宜,但在其盈利前景的可见性改善之前,我 们认为,近期不太可能对其做出具有可持续性的重新评级。

2008年主题 我们着重强调了全球银行业明年的五大主题:(1)盈利风险;(2)资产质 量;(3)资产负债表杠杆比率的降低;(4)监管举措;以及(5)中资银 行扩张。

导致意外上行或下行的因素 市场注意力将会集中在即将公布的四季度业绩以及随之而来的管理层对银行 资产负债表和盈利前景可见性的评估上。

公私部门联合提出的方案可能会给 市场带来意外上行机会,而美国经济衰退则可能会给盈利带来更多的下行风险。

推荐股名单 考虑到运营环境更具有挑战性,我们所推荐的银行具备如下特征:多元化的 收入流、强劲的零售业务、对新兴市场的参与、及/或强大的资本实力。

我 们的10大首选股分别是澳新银行、巴克莱银行、意大利联合信贷、瑞典银 行、希腊国民银行、俄联邦储蓄银行、标准银行、Unibanco、三井住友金融 集团和骏河银行。

全球证券研究 全球 股票策略 行业策略 2007年12月4日 /investmentresearch Philip Finch Analyst philip.finch@ubs.com +44-20-75683456 Peter Carter Analyst peter.carter@ubs.com +442075684043 本报告由瑞银有限公司编制。

分析师声明及要求披露的项目从第5页开始。

瑞银正在或将要与其报告中所提及的公司发展业务关系。

因此,投资者应注意,本公司可能会有对报告的客观性产生影响的利益冲 突。

投资者应仅将本报告视为作出投资决策所需考虑因素之一。

瑞银在美国的客户可以收到独立的第三方对这份报告提及的一家 或多家公司进行的调查研究.投资者不用付出任何花费,即可获得这些研究资料.投资者可以通过/independentresearch看 到这份独立的调研报告,或拨打电话+1877-208-5700获得这份报告的复印件. ab 这是一份相同标题的英文研究报告的封面 的中文翻译。

投资者如需获得更详细的投 资分析应参考该报告的英文版。

瑞银与该 研究报告内所提及的公司有业务往来或正 寻求业务往来机会。

因此投资者应该知道 瑞银可能有利益冲突而影响该研究报告的 客观性。

投资者应该将该报告仅仅视作他 们用以做投资决定而考虑的众多因素中的 一个因素。

全球银行业-瑞银10大推荐股名单 公司市值 (十亿美元)瑞银评级 股价 (当地货币) 目标价位 (当地货币) 2008年预测市 盈率 巴克莱银行71.1买入556.5便士690便士7.4x 瑞典银行15.2买入206.5瑞典克朗290瑞典克朗7.4x 希腊国民银行 31.8买入45.86欧元55欧元12.8x 意大利联合信贷85.3买入5.82欧元8.10欧元9.0x 三井住友金融集团55.9买入949,000日元1,100,000日元10.1x 骏河银行3.4买入1,368日元1,750日元16.2x 澳新银行48.4买入27.85澳元32.5澳元12.9x 俄联邦储蓄银行96.0买入4.25美元5.3美元15.5x 标准银行23.7买入10,570兰特分13,400兰特分10.0x Unibanco 21.3买入26.60雷亚尔33.00雷亚尔11.4x 资料来源:瑞银。

价格截至2007年12月3日。

全球银行业- 2008年展望 2007年12月4日 UBS 2 2008年展望–概要 全球银行业展望以及我们对2008年的中心看法 根据自上而下的全球基准,我们对全球银行业给出了“中性”评级(见 2007年12月3日发表的“全球股票市场策略- 2008年展望:来之不易的回 报”)。

尽管该行业从几乎所有估值指标来看都很便宜,但我们认为,在 银行资产负债表(即次级债和相关风险暴露)及盈利前景的可见性改善之 前,未来几个月里不太可能对其做出具有可持续性的重新评级。

全球银行业面临着近几年最具挑战性的运营环境之一,几个方面的风险都 在增加。

与美国次级债危机有关的问题变得愈发严重,拖欠风险正在增加 和扩展,而流动性状况也在恶化。

次级债相关亏损和减计已经引发普遍的 盈利下调,最终引起了行业评级的重大下调。

全球银行业的基本面明显承受着压力。

当前信贷市场的动荡已经使得批发 融资的成本增加,难度加大。

考虑到严格得多的放贷标准(比如,要求增 多,而期限灵活性减少),贷款增长的放慢几乎是不可避免的,尤其是在 按揭贷款领域(在这个领域,大家对资产质量风险的担心程度是最高 的)。

在过去三年中,投资银行业务收入一直是发达市场中各家银行主要的增长 驱动因素之一。

FICC(固定收益、商品及货币交易部)流动性和业务活动 减少所带来的不利影响有可能扩散到与资本市场相关的其它业务领域,比 如证券、并购、首次公开发行、自营投资等,而所有这些都将给营收增长 带来进一步的压力。

减值周期肯定已经改变,大家普遍认为今年夏天所发生的信贷市场危机是 个转折点。

信贷成本不断上涨,目前看来,在未来的两年中注定还将继续 上涨,尤其是如果美国经济步入衰退。

我们认为,全球银行业目前正在进入一个增速慢得多的阶段。

继最近几次 下调行动之后,我们的自下而上估算显示,2007年全球银行业的每股收益 增长为11.7%,低于2006年的18.6%,为2002年以来的最慢增速。

另 外,这也将是五年来首次出现市场盈利增长高于银行业盈利增长的情况。

资本实力(全球银行业的一级资本比率为9%)与强大的内部现金流生成 能力相结合,应该能够让全球银行业消化潜在的信贷市场亏损和计划外的 资产负债表支出,而无需进行大规模的资本筹集活动,以及/或者不会引起 银行资不抵债。

最近全球银行业估值的下调反映了行业基本面和盈利前景方面的不确定 性。

相对于其它行业及该行业的历史来看,全球银行业目前从大多数估值 指标(市盈率、市净率、P/GOPs)来看都较为便宜。

根据瑞银估算,全球 银行业目前的交易倍数为10.7倍的2008年预测市盈率和1.6倍的2008年 预测市净率,行业股本回报率为16.7%。

由于信贷市场相关减计很可能会继续对市场情绪施加影响,全球银行业很 可能会进入一个增长放慢(比如,不带增长)的阶段,该行业有可能会继 续按照被压缩了的倍数进行交易。

对全球银行业给予“中性”评级 全球银行业目前所面临的危机是近 几十年来最为严重的银行业危机之一 行业基本面明显承受着压力 减值周期已经改变 全球银行业正在进入一个增速慢得 多的阶段 全球银行业经历了重大的评级下调 … …但有可能继续按照被压缩了的倍 数进行交易 全球银行业- 2008年展望 2007年12月4日 UBS 3 2008年的重要主题很可能会是哪些? 鉴于信贷周期目前已经发生改变,全球经济的宏观增长前景(其中主要是 美国经济是否能够避免出现全面衰退)将对银行业的增长前景起到重要影 响。

关于潜在宏观背景方面的不确定性,我们预计明年会出现以下与银行 业密切相关的主题: 盈利风险:在过去的六周里,全球银行业遭受了一系列与次级债有关的 亏损。

考虑到2007年第四季度业绩将在未来两周(对于美国经纪人公 司来说)和未来两至三个月(对于美国和欧洲银行来说)里予以公布, 预计将会出现更多的大规模减值。

迄今为止,与次级债有关的亏损总额 已达700亿美元,而预期亏损额为3350亿美元(见2007年11月29日 发表的Q-series报告《全球银行业危机:能有多糟?》。

资产质量:信贷风险正在增加和蔓延。

美国次级债逾期未还比例已经上 升到16%,并且随着2006年vintage贷款的重设,明年注定还将进一 步上升。

逾期未还现象看起来也正在向Alt-A和一级房贷、信用卡、汽 车贷款及商业房地产等领域蔓延。

尽管预测的信贷成本一直在上涨,但 美国经济的硬着陆有可能引发违约水平和拨备的进一步提高。

杠杆比率降低风险:一旦次级债危机过去,信贷市场恢复正常,全球银 行业可能需要收缩其资产负债表,因为风险会被重新定价,承销和放贷 标准也会收紧。

这将给营收增长带来压力,使得银行业进入一个增速大 大放慢的阶段,该行业有可能会被市场视为无增长。

监管举措:当前危机揭示了现有银行规章制度方面的某些缺陷,尤其是 在流动性风险(比如,对批发融资的依赖性、表外资产暴露)和信贷定 价错位方面,这在未受监管的非银行机构(比如,美国的按揭贷款发起 机构)中间尤为突出。

一旦信贷市场稳定下来,银行监管者很可能会重 申审视新巴塞尔协议改革(第二支柱下的运营风险责任和潜在的附加资 本)。

进一步的监管规定也有可能会涉及到目前未受监管的贷款发起者 以及对信用评级机构作用的回顾。

中资银行扩张:中资银行规模大、资本化程度高、股价所隐含的估值倍 数较高,并且拥有全球抱负。

在未来的几年里,它们很可能会成为全球 最渴望收购的银行群体之一;目前它们已经开始扩张到其它新兴市场。

当前的信贷市场危机也为它们提供了按照有利价格水平投资发达市场银 行(尤其是那些目前正面临流动性及资本头寸压力的金融机构)的机遇。

哪些因素会成为导致意外上行或下行的因素? 政府干预:在经历了几个月的负面信息流之后,某种形式的政府干预 (比如公私部门联合提出的拯救方案)有可能会给市场带来意外上行机 会,帮助恢复市场信心,并减少当前信贷市场危机所可能带来的行业亏 损。

比如,有关冻结次级债利率的提议(目前正在考虑之中)可能会降 低高峰违约和亏损水平,同时通过恢复投资者对货币市场的信心,解冻 信贷市场的流动性。

美国经济衰退:虽然预测的信贷成本明显地在上涨,但仍远低于历史最 高水平。

考虑到目前的负债水平,尤其是消费者当中的负债水平(美国 和英国消费者负债水平之高创下纪录),深度的、持久的美国经济衰退 会带来峰值违约水平的回归,大幅抬高信贷成本,并给行业盈利带来下 降风险。

更多的与次级债有关的减计 信贷风险正在增加和蔓延 杠杆比率降低和风险去化可能会给 营收增长带来压力 全球银行业很可能会迎来一段监管 重建期 在未来的几年里,中资银行很可能 会成为全球最渴望收购的银行群体 之一 公私部门联合提出的方案可能会给 市场带来意外上行机会 深度的、持久的美国经济衰退会带 来峰值违约水平的回归 全球银行业- 2008年展望 2007年12月4日 UBS 4 哪些因素很可能会成为2008年的主要促进因素? 鉴于金融信贷市场当前的动荡,市场注意力显然都集中在了即将公布的第 四季度业绩以及随之而来的管理层对信贷市场危机严重性及其对行业盈利 影响的评估上。

按照计划,美国经纪机构将于未来两周公布2007年第四季度业绩,而大多 数美国和欧洲银行将于2008年2月和3月公布2007年第四季度业绩。

完 全透明的、显示各家银行如何应对次级债相关问题的业绩公告将是该行业 获得重新评级的一个主要催化剂。

相反,被视为缺乏透明度的、并且在银行的资产负债表和盈利可见性方面 存在不确定性的业绩公告将很可能对市场情绪和行业表现带来不利影响。

市场注意力集中在2007年四季度业 绩上 全球银行业- 2008年展望 2007年12月4日 UBS 5 风险声明 行业预测和评级会受到更大范围的经济和宏观环境发展的影响。

利率的频 繁变动或是经济反弹速度慢于预期都可能给股价带来负面影响,因为它们 与其它因素一起可能会导致贷款损失高于预期,以及/或者贷款增速慢于 预期。

预测盈利和公司财务行为的难度较大,因为它们要受经济、金融、 会计和监管趋势以及税收政策变化等一系列因素的影响。

分析师声明 每一位负责全部或部分本研究报告内容的研究分析师,针对本报告中涵盖 的每一种证券或每一个发行人作出如下声明:(1)本报告中所有表述意 见均真实地反映了其对该证券或发行人的个人观点;(2)分析师的任何 薪酬均不曾、也将不会直接或间接地与本研究报告中所作出的具体建议或 所表达的观点相关联。

全球银行业- 2008年展望 2007年12月4日 UBS 6 披露要求 本报告由瑞银有限公司(UBSAG之关联公司)编制。

UBSAG、其附属公司、分公司及关联公司在此统称为 UBS。

如需了解更多关于瑞银如何控制利益冲突并保持其研究产品的独立性、历史业绩和其它瑞银研究建议相关的信 息披露,请访问如下链接:/disclosures. 瑞银投资研究:全球股票评级及分布 瑞银12个月评级评级类别覆盖率1投行服务覆盖率2 买入买入55% 40% 中性持有/中性36% 35% 卖出卖出9% 22% 瑞银短期评级评级类别覆盖率3投行服务覆盖率4 买入买入低于1% 29% 卖出卖出低于1% 0% 1:全球范围内在12个月评级类别下的公司占全部公司的比例 2:12个月评级类别中曾经在过去12个月内为其提供过投资银行服务的公司占全部公司的比例 3:全球范围内在短期评级类别下的公司占全部公司的比例 4:短期评级类别中曾经在过去12个月内为其提供过投资银行服务的公司占全部公司的比例 来源:瑞银。

上述评级分布为截止至2007年9月30日 瑞银投资研究:全球股票评级定义 瑞银12个月评级定义 买入股票预期回报超出市场回报假设6%以上 中性股票预期回报在市场回报假设的±6%的范围内 卖出股票预期回报低于市场回报假设6%以上 瑞银短期评级定义 买入买入:由于某一具体的推动因素或事件,股价预计将在评级发放之时起的三个月内上涨 卖出卖出:由于某一具体的推动因素或事件,股价预计将在评级发放之时起的三个月内下跌 关键定义 股票预期回报(FSR)为股票的价格溢价比加上未来12个月内的股息率之和。

市场回报假设(MRA)为一年期当地市场利率加上5% (设定而非预期的股票风险溢价) 处于观察期(UR)股票可能会被分析员标记为处于观察期,说明该股票的价格目标或评级可能在近期发生变动,通常是由 于某一将影响该投资卖点或估值的事件。

短期评级反映的是股票的预期近期(不超过三个月)表现,并不反映基本观点或投资卖点的任何变化 例外与特殊事项 英国和欧洲投资基金评级和定义:买入:具有在结构、管理、历史业绩、折扣等方面的正面因素;中性:在结构、管理、 历史业绩、折扣等方面的表现为中性;减持:具有在结构、管理、历史业绩、折扣等方面的负面因素。

核心评级的例外(CBE):投资审核委员会可能会允许在正常上下浮动6%的标准范围内存在例外。

投资审核委员会考虑的因 素包括股票的波动性和各该公司的债务信用区间。

因此,被认为是高风险或者低风险的股票可能会在评级中适用较高或较 低的区间。

当出现上述例外时,会明示于相关研究报告的公司披露表格中。

除非另有指明,否则,请参考本报告正文的估值和风险部分。

全球银行业- 2008年展望 2007年12月4日 UBS 7 公司信息披露 公司名称路透12个月评级短期评级股价价格日期 澳新银行1c,2b,4a,4b,5a,5b,13,22 ANZ.AX买入不适用27.85澳元2007年12月03日 巴克莱银行2b,4b,5b,13,16c,22 BARC.L买入不适用563便士2007年11月30日 希腊国民银行2b,4b,5b,16c NBGr.AT买入不适用45.90欧元2007年11月30日 俄联邦储蓄银行2d,4c,20 SBER.RTS买入(CBE)不适用4.23美元2007年11月30日 标准银行2d,4c SBKJ.J买入不适用10,500兰特分2007年11月30日 三井住友金融集团2b,4b,16c,228316.T买入不适用949,000日元2007年12月03日 骏河银行8358.T买入不适用1,368日元2007年12月03日 瑞典银行2b,4b,5b,16c SWEDa.ST买入不适用206.00瑞典克朗2007年11月30日 Unibanco2d,4c,5b,16c,20,22 UBBR11.SA买入(CBE)不适用26.60雷亚尔2007年11月30日 意大利联合信贷2d,4c,5b,15,16c CRDI.MI买入不适用5.81欧元2007年11月30日 资料来源:瑞银,所有价格为当地市场收盘价。

评级截至数据发布尔日,未反映此报告公布的评级变化。

2b.在过去的5年里,UBSAG、其关联单位或子公司曾担任该公司/实体或其关联单位证券发行或配售的经办人/联席经 办人、承销商或证券配售代理。

2d.在过去的12个月里,UBSSecurities Canada Inc或关联单位曾担任该公司/实体或其关联单位证券发行或配售的经办 人/联席经办人、承销商或证券配售代理。

4a.在过去的12个月里, UBSAG, Australia Branch或关联单位在对该公司/实体的投资银行业务中取得过报酬。

4b.在过去的12个月里,UBSAG,其关联单位或子公司在对该公司/实体的投资银行业务中取得过报酬。

4c.在过去的3年里,UBSAG,其关联单位或子公司在对该公司/实体的投资银行业务中取得过报酬。

5a.在今后的3个月里,UBSAG,其关联单位或分支机构预期或试图在投资银行服务方面从该公司/实体得到报酬。

5b.在今后的3个月里,UBSSecurities Canada Inc或一个关联单位预期或试图在投资银行服务方面从该公司/实体得到 报酬。

13.截至上月底(如果该报告的日期为最近一个月月底后的10个工作日之内的某一天,则为之前月的月末),UBSAG, 其关联单位或子公司持有该公司普通股权类证券的1%或更多的受益权。

15. UBSAG,其关联单位或子公司发行了基于该公司一个或多个金融工具的价值的权证。

16c. UBSSecurities LLC为该公司证券和/或存托证券提供坐市服务。

20.因为UBS认为该证券的风险远高于正常风险,故股票预期回报率超过市场回报率10%时才评级为买进(在通常的评 级体系下,其对应的比率为6%)。

22.截至上月末(如果该报告的日期为最近一个月月底后的10个工作日之内的某一天,则为之前月的月末),UBSAG, 其关联单位或分支机构在该公司/实体中享有非股东权益的其他重大经济利益。

除非特别指出,请参考这份报告中的"价值与风险"章节. 关于一套完整的关于这份报告谈到的公司的披露,包括价值和风险的信息,请联系美国纽约(10019),1285 Americas大街,瑞银 证券有限责任公司.请注意:出版管理处 全球银行业- 2008年展望 2007年12月4日 UBS 8 全球声明 本报告是由瑞银有限公司(UBSAG之关联公司)编制。

UBSAG、其附属公司、分公司及关联公司在此统称为UBS。

在某些国家,UBSAG也称UBSSA。

本报告仅在相关法律许可的情况下发放。

本报告所包含的投资策略或建议并不构成适合接收方的特定情况的投资建议或个人投资建议。

本报告仅为提供信息而发表,不构成广告,在任何国家和地 区也不应被理解为一项购买或出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或要约。

除了有关瑞银证券、其子公司及关联机构的信息外,瑞银没有对本报告所含信息的准确性、完整性或可靠性做出过 任何明示或暗示的声明或保证。

本报告也无意对文中涉及的证券、市场及发展提供完整的陈述或总结。

瑞银不承诺投资者一定获利,也不与投资者约定分享投资收益或分担投资损失。

市场有风 险,投资需谨慎。

任何接收方不应认为本报告可以取代自己的判断。

本报告所含的任何意见,可在不发出通知的情形下做出更改,亦可因采用不同假设和标准而与瑞银其他业务部门或单位所给出 的意见不同或者相反。

研究部门仅基于瑞银投行研究部管理层的判断开始撰写、更新或终止对相关证券的研究。

本报告所包含的分析基于各种假设,不同假设可能导致分析结果出现重大不同。

负 责撰写本报告的分析师可能为了收集、合成和解释市场信息而与交易人员、销售人员和其他相关人员沟通。

瑞银没有义务更新本报告所含任何信息或将该等信息保持在最新状态。

瑞银利用信息隔 离墙控制瑞银内部一个或多个领域,部门、集团或关联机构之间的信息流动。

撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和公司高级管理层(不包括投行部)全权决定。

分析师的薪酬不是基于 瑞银投行收入而定,但是,分析师的薪酬可能与瑞银投行整体收入有关,其中包括投行、销售与交易业务。

本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售。

期权、衍生产品和期货未必适合所有投资者,并且此类金融工具的交易存在很大风险。

住房抵押支持证券和资产支持 证券可能有很高的风险,而且可能由于利率变化和其他市场因素而出现巨大的波动。

过去的表现并不一定能预示未来的结果。

外汇汇率可能对本报告所提及证券或相关工具的价值、价格或收入带 来负面影响。

有关投资咨询、交易执行或其他方面的问题,客户应联系其当地的销售代表。

瑞银或其关联机构以及瑞银或其关联机构的董事、员工或代理人均不对由于使用本报告全部或部分内容 而遭致的损失或损害负责。

如有需要,可提供更多信息。

对于可在某个欧盟监管市场交易的金融工具:瑞银集团,其关联或下属机构(不包括瑞银证券有限责任公司(美国)及/或瑞银资本市场公司)担任发行人金融工具的做市商或流动性提供者(按 照英国对此类术语的解释)时,此类信息在本研究报告中另行披露,但流动性提供者的活动按照任何其他欧洲国家法律和法规的定义开展时除外。

英国和欧洲其他地区:除非在此特别申明,本报告由作为瑞银集团分支机构的UBSLimited提供给符合资格的交易对手或专业客户,且仅能提供给此类人员。

本报告中所含信息不适用于私人客户, 且私人客户也不应以此为依据。

UBSLimited受金融服务管理局监管。

法国:由UBSLimited编制,UBSLimited和UBSSecurities France S.A.分发。

UBSSecurities France S.A.受法国金融市场管理局(AMF) 监管。

如果UBSSecurities France S.A.的分析师参与本报告的编制,本报告也将被视同由UBSSecurities France S.A.编制。

德国:由UBSLimited编制,UBSLimited和UBSDeutschland AG分发。

UBS Deutschland AG受德国联邦金融监管局(BaFin)监管。

西班牙:由UBSLimited编制,UBSLimited和UBSSecurities Espaa SV, SA分发。

UBSSecurities Espaa SV, SA受西班牙国家证券市场委员会 (CNMV)监管。

土耳其:由UBSMenkul Degerler AS代表UBSLimited编制。

俄罗斯:由UBSCyprus Moscow Limited莫斯科代表处编制并分发。

瑞士:仅由UBSAG向机构投资者分发。

意大利:由UBS Limited编制,UBSLimited和UBSItalia Sim S.p.A分发。

UBSItalia Sim S.p.A受意大利银行和证券交易所监管委员会(CONSOB)监管。

如果UBSItalia Sim S.p.A的分析师参与本报告的编制,本报告也将被 视同由UBSItalia Sim S.p.A编制。

南非:UBSSouth Africa (Pty) Limited(注册号:1955/011140/07)是JSE有限公司、南非期货交易所和南非债券交易所的成员。

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美国:由UBSSecurities LLC或UBSAG的分支机构-- UBSFinancial Services Inc.分发给美国投资者;或由UBSAG未注册为美国 经纪人或交易商的业务部门、分支机构或关联机构(“非美国关联机构”)仅分发给美国主要机构投资者。

UBSSecurities LLC或UBSFinancial Services Inc.对通过其发送给美国投资者的、由非美国关 联机构编制的报告所含的内容负责。

所有美国投资者对本报告所提及证券的交易必须通过UBSSecurities LLC或UBSFinancial Services Inc.,而非通过非美国关联机构执行。

加拿大:由UBSSecurities Canada Inc.分发,UBSSecurities Canada Inc.是UBSAG的分支机构,加拿大主要证券交易所和加拿大投资者保护基金的成员。

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新西兰:由UBSNew Zealand Ltd分发。

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