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裕同科技:中信证券-裕同科技-002831-2021年三季报点评:短期利润弹性可期,长期成长逻辑愈加清晰-211027

研报作者:李鑫,康达,肖昊 来自:中信证券 时间:2021-10-27 16:20:10
  • 股票名称
    裕同科技
  • 股票代码
    002831
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    pl***ky
  • 研报出处
    中信证券
  • 研报页数
    4 页
  • 推荐评级
    买入
  • 研报大小
    266 KB
研究报告内容

证券研究报告 短期利润弹性可期,长期成长逻辑愈加清晰 裕同科技(002831.SZ)2021年三季报点评|2021.10.27 中信证券研究部 核心观点 李鑫 首席必选消费产业 分析师 S1010510120016 康达 轻工分析师 S1010520120004 肖昊 轻工分析师 S1010519070002 郭韵 轻工分析师 S1010520100003 公司收入端亮点频出,我们看到了未来收入持续较快成长的高确定性:3C包 装重回双位数增长、烟酒包装进入订单放量期、环保纸塑海内外需求双轮驱动。

公司Q3盈利能力止住下滑趋势,随短期压制因素解除后2022年有望释放盈 利弹性。

预计公司盈利中枢长期拐点在逐步确立,有望步入成长新周期。

维持 “买入”评级。

▍21Q3收入同比+30%超预期,归属净利润同比+1%符合预期。

2021Q1-3公司 实现收入100.6亿元,同比+36.3%,实现归属净利润6.7亿元,同比+1.7%, 净利率6.6%。

其中21Q3公司实现收入40.0亿元(Q1/Q2:26.6亿/33.9亿元), 同比+30.4%(Q1/Q2:+45.8%/+36.4%),实现归属净利润3.3亿元(Q1/Q2: 1.7亿/1.7亿元),同比+0.8%(Q1/Q2:+17.1%%/-8.6%),对应净利率8.3% (Q1/Q2:6.3%/5.0%),同比-2.4pcts。

▍3C包装增速承压,烟酒包装及环保纸塑延续靓丽增速。

受东南亚疫情及消费电 子产业链芯片等原材料短缺的短期影响,21Q3公司3C包装收入23亿(占比 约57%),同比约-3%。

但考虑到公司外延并购仁禾强化3C客户服务能力,卡 位智能穿戴及智能家居需求的爆发,我们预期随产业链供给端短期不利因素影 响消除后公司3C包装业务有望重回双位数增长。

21Q3酒包收入3.8亿元(占 比约9%),同比+91%;烟标收入2.3亿元(占比约6%),同比+55%,烟酒 包装业务已由客户导入期逐渐步入订单放量期。

21Q3环保纸塑收入2.0亿元(占 比约5%),同比+127%,当前订单主要来源于海外需求,宜宾工厂已近满产状 态,考虑到公司加入美团外卖“青山计划”首批绿色包装推荐名录以及海外纸 塑替代需求的持续性,我们预期公司环保纸塑收入仍将延续高速成长。

▍盈利能力短期拐点已现,2022年业绩弹性可期。

高价原材料库存、疫情影响东 南亚工厂、3C产业链原材料短缺等短期影响因素持续,公司Q3毛利率23.0%, 同比-7.6pcts仍在筑底,但环比+4.4pcts下滑趋势停止,符合我们预期。

21Q3 营销/管理/财务/研发费用率分别3.2%/5.5%/0.5%/3.2%,期间费用率合计 -4.6pcts,费率逆周期优化明显。

考虑到Q3公司高价原材料库存基本消耗完毕, 疫情停工影响消退后东南亚产能兑现合理盈利,公司盈利能力短期拐点基本确 立,2022年有望释放利润弹性。

随着产品结构、客户结构持续调整,我们预期 公司盈利中枢长期拐点亦在逐步确立过程中。

▍风险因素:产能建设进度不达预期;新客户拓展不及预期;原材料价格大幅上 涨;大客户压低公司产品销售单价;汇率大幅波动。

▍投资建议:鉴于公司21Q3收入超预期,我们上调2021-23年收入预测至150.4 亿/184.2亿/220.5亿元(原预测:147.6亿/177.2亿/204.5亿元),维持2021-23 年归属净利润预测,维持EPS预测1.29/1.77/2.04元。

考虑到公司短期基本面 拐点已现,即将步入成长新周期,上调目标价至44元,对应2022年约25倍 PE,维持“买入”评级。

裕同科技002831 评级买入(维持) 当前价29.92元 目标价44.00元 总股本931百万股 流通股本520百万股 总市值278亿元 近三月日均成交额99百万元 52周最高/最低价35.34/24.71元 近1月绝对涨幅-2.64% 近6月绝对涨幅-3.83% 近12月绝对涨幅-0.37% 裕同科技(002831.SZ)2021年三季报点评|2021.10.27 证券研究报告 项目/年度201920202021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 9,84511,78915,03918,41822,053 营业收入增长率YoY 14.8% 19.7% 27.6% 22.5% 19.7% 净利润(百万元) 1,0451,1201,2011,6491,903 净利润增长率YoY 10.5% 7.2% 7.2% 37.3% 15.4% 每股收益EPS(基本)(元) 1.121.201.291.772.04 毛利率30.0% 26.8% 23.9% 25.4% 24.6% 净资产收益率ROE 16.4% 13.2% 12.7% 15.2% 15.4% 每股净资产(元) 6.849.1410.1711.6313.26 PE 28.626.724.818.115.7 PB 4.73.53.12.82.4 PS 3.02.52.01.61.4 EV/EBITDA 18.916.515.411.810.4 资料来源:Wind,中信证券研究部预测 注:股价为2021年10月26日收盘价 裕同科技(002831.SZ)2021年三季报点评|2021.10.27 1 利润表(百万元) 指标名称201920202021E 2022E 2023E 营业收入9,84511,78915,03918,41822,053 营业成本6,8898,62611,43913,73516,632 毛利率30.0% 26.8% 23.9% 25.4% 24.6% 税金及附加716497117134 销售费用472324376516551 销售费用率4.8% 2.7% 2.5% 2.8% 2.5% 管理费用6597649631,2011,426 管理费用率6.7% 6.5% 6.4% 6.5% 6.5% 财务费用144254160204231 财务费用率1.5% 2.2% 1.1% 1.1% 1.0% 研发费用435497632788933 研发费用率4.4% 4.2% 4.2% 4.3% 4.2% 投资收益3039373537 EBITDA 1,7922,0572,2062,8763,275 营业利润率12.93% 11.47% 9.68% 10.83% 10.41% 营业利润1,2731,3531,4561,9942,296 营业外收入771399 营业外支出1726172021 利润总额1,2631,3331,4521,9832,284 所得税196185219294333 所得税率15.5% 13.9% 15.1% 14.8% 14.6% 少数股东损益2327324048 归属于母公司股 东的净利润 1,0451,1201,2011,6491,903 净利率10.6% 9.5% 8.0% 9.0% 8.6% 资产负债表(百万元) 指标名称201920202021E 2022E 2023E 货币资金1,5212,3372,2493,0843,787 存货1,0111,5181,8162,2032,744 应收账款4,0695,2236,5707,9409,637 其他流动资产8221,1721,2701,3911,583 流动资产7,42410,25011,90514,61717,751 固定资产3,8654,5135,3165,9286,194 长期股权投资00000 无形资产430685685685685 其他长期资产8551,1401,040940807 非流动资产5,1506,3377,0417,5537,685 资产总计12,57516,58718,94622,17025,437 短期借款2,5772,8353,9935,1225,886 应付账款1,5522,3052,7743,3664,185 其他流动负债8791,3531,0971,2011,323 流动负债5,0096,4937,8649,68811,394 长期借款7591,0391,0391,0391,039 其他长期负债153309309309309 非流动性负债9121,3481,3481,3481,348 负债合计5,9207,8419,21211,03612,741 股本877934931931931 资本公积8912,1912,1942,1942,194 归属于母公司所 有者权益合计 6,3628,5069,46210,82212,334 少数股东权益293240273313361 股东权益合计6,6548,7469,73411,13412,695 负债股东权益总计 12,57516,58718,94622,17025,437 现金流量表(百万元) 指标名称201920202021E 2022E 2023E 税后利润1,0681,1471,2331,6891,951 折旧和摊销408498626728807 营运资金的变化-290 -862 -1,571 -1,183 -1,485 其他经营现金流180219144142155 经营现金流合计1,3661,0034331,3771,428 资本支出-1,064 -1,709 -1,330 -1,240 -940 投资收益3039373537 其他投资现金流58 -354202835 投资现金流合计-975 -2,025 -1,273 -1,177 -868 权益变化158000 负债变化3271,7231,1581,129764 股利支出-240 -246 -246 -289 -390 其他融资现金流-112146 -160 -204 -231 融资现金流合计-111,631752635143 现金及现金等价 物净增加额 379610 -88835703 主要财务指标 指标名称201920202021E 2022E 2023E 增长率(%) 营业收入14.8% 19.7% 27.6% 22.5% 19.7% 营业利润11.2% 6.2% 7.7% 37.0% 15.1% 净利润10.5% 7.2% 7.2% 37.3% 15.4% 利润率(%) 毛利率30.0% 26.8% 23.9% 25.4% 24.6% EBITDAMargin 18.2% 17.4% 14.7% 15.6% 14.8% 净利率10.6% 9.5% 8.0% 9.0% 8.6% 回报率(%) 净资产收益率16.4% 13.2% 12.7% 15.2% 15.4% 总资产收益率8.3% 6.8% 6.3% 7.4% 7.5% 其他(%) 资产负债率47.1% 47.1% 48.6% 49.8% 50.1% 所得税率15.5% 13.9% 15.1% 14.8% 14.6% 股利支付率23.5% 23.4% 24.1% 23.6% 23.7% 资料来源:公司公告,中信证券研究部预测 分析师声明 主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明:(i)本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和 发行人的看法;(ii)该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。

评级说明 投资建议的评级标准 评级说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级 (另有说明的除外)。

评级标准为报告发布日后6到12个 月内的相对市场表现,也即:以报告发布日后的6到12个 月内的公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代 表性指数的涨跌幅作为基准。

其中:A股市场以沪深300 指数为基准,新三板市场以三板成指(针对协议转让标的) 或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场 以摩根士丹利中国指数为基准;美国市场以纳斯达克综合 指数或标普500指数为基准;韩国市场以科斯达克指数或 韩国综合股价指数为基准。

股票评级 买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20%以上 增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%~20%之间 持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%~5%之间 卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上 行业评级 强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%以上 中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%~10%之间 弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上 其他声明 本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作。

中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构(仅就本研究报告免责 条款而言,不含CLSA group of companies),统称为“中信证券”。

法律主体声明 本研究报告在中华人民共和国(香港、澳门、台湾除外)由中信证券股份有限公司(受中国证券监督管理委员会监管,经营证券业务许可证编号: Z20374000)分发。

本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发:在中国香港由CLSALimited分发;在中国台湾由CLSecurities Taiwan Co., Ltd.分发;在澳大利亚由CLSAAustralia Pty Ltd.(金融服务牌照编号:350159)分发;在美国由CLSA group of companies(CLSAAmericas, LLC(下 称“CLSAAmericas”)除外)分发;在新加坡由CLSASingapore Pte Ltd.(公司注册编号:198703750W)分发;在欧盟与英国由CLSAEurope BV 或CLSA (UK)分发;在印度由CLSAIndia Private Limited分发(地址:孟买(400021)Nariman Point的Dalamal House 8层;电话号码: +91-22-66505050;传真号码:+91-22-22840271;公司识别号:U67120MH1994PLC083118;印度证券交易委员会注册编号:作为证券经纪商的 INZ000001735,作为商人银行的INM000010619,作为研究分析商的INH000001113);在印度尼西亚由PTCLSASekuritas Indonesia分发;在日本 由CLSASecurities Japan Co., Ltd.分发;在韩国由CLSASecurities Korea Ltd.分发;在马来西亚由CLSASecurities Malaysia Sdn Bhd分发;在菲律 宾由CLSAPhilippines Inc.(菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员)分发;在泰国由CLSASecurities (Thailand) Limited分发。

针对不同司法管辖区的声明 中国:根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可,中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。

美国:本研究报告由中信证券制作。

本研究报告在美国由CLSA group of companies(CLSAAmericas除外)仅向符合美国《1934年证券交易法》下 15a-6规则定义且CLSAAmericas提供服务的“主要美国机构投资者”分发。

对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证 券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。

任何从中信证券与CLSA group of companies获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报 告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericas。

新加坡:本研究报告在新加坡由CLSASingapore Pte Ltd.(资本市场经营许可持有人及受豁免的财务顾问),仅向新加坡《证券及期货法》s.4A(1) 定义下的“机构投资者、认可投资者及专业投资者”分发。

根据新加坡《财务顾问法》下《财务顾问(修正)规例(2005)》中关于机构投资者、认可 投资者、专业投资者及海外投资者的第33、34及35条的规定,《财务顾问法》第25、27及36条不适用于CLSASingapore Pte Ltd.。

如对本报告存 有疑问,还请联系CLSASingapore Pte Ltd.(电话:+6564167888)。

MCI (P) 024/12/2020。

加拿大:本研究报告由中信证券制作。

对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载 任何观点的背书。

欧盟与英国:本研究报告在欧盟与英国归属于营销文件,其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写,亦不受任何禁止在投资研究报告发布 前进行交易的限制。

本研究报告在欧盟与英国由CLSA (UK)或CLSAEurope BV发布。

CLSA (UK)由(英国)金融行为管理局授权并接受其管 理,CLSAEurope BV由荷兰金融市场管理局授权并接受其管理,本研究报告针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士,且涉 及到的任何投资活动仅针对此类人士。

若您不具备投资的专业经验,请勿依赖本研究报告。

对于由英国分析员编纂的研究资料,其由CLSA (UK)与 CLSAEurope BV制作并发布。

就英国的金融行业准则与欧洲其他辖区的《金融工具市场指令II》,本研究报告被制作并意图作为实质性研究资料。

澳大利亚:CLSAAustralia Pty Ltd (“CAPL”) (商业编号:53139992331/金融服务牌照编号: 350159)受澳大利亚证券与投资委员会监管,且为澳大 利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体。

本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向“批发客户”发布及分发。

本研究报告未考虑收件人的具体投资目标、 财务状况或特定需求。

未经CAPL事先书面同意,本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方。

本段所称的“批发客户”适用于《公司法(2001)》 第761G条的规定。

CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAll Ordinaries指数成分股、离岸市场上市证券、未上市发 行人及投资产品。

CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司。

一般性声明 本研究报告对于收件人而言属高度机密,只有收件人才能使用。

本研究报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布 该研究报告的人员。

本研究报告仅为参考之用,在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。

中信证券并不因收件人收到本报 告而视其为中信证券的客户。

本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要,不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具 的建议或策略。

对于本报告中提及的任何证券或金融工具,本报告的收件人须保持自身的独立判断。

本报告所载资料的来源被认为是可靠的,但中信证券不保证其准确性或完整性。

中信证券并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损 失或与此有关的其他损失承担任何责任。

本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险,可能不易变卖以及不适合所有投资者。

本报告所提 及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。

过往的业绩并不能代表未来的表现。

本报告所载的资料、观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断,可以在不发出通知的情况下做出更改,亦可因使用不 同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。

中信证券 并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。

中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域、单位、集 团及其他附属机构的流动。

负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定。

分析师的薪酬不是基于中信证券投资银 行收入而定,但是,分析师的薪酬可能与投行整体收入有关,其中包括投资银行、销售与交易业务。

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该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要 求获悉更详细信息。

本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议,中信证券以及中信证券的各个高级职员、董事和员工亦不为 (前述金融机构之客户)因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。

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