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批发与零售贸易行业研究报告:国信证券-2008年批发与零售贸易行业投资策略-071221

研报作者:胡鸿轲,吴美玉 来自:国信证券 时间:2007-12-21 14:49:17
  • 股票名称
    批发与零售贸易行业
  • 股票代码
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    xn***15
  • 研报出处
    国信证券
  • 研报页数
    42 页
  • 推荐评级
  • 研报大小
    563 KB
研究报告内容

国信证券2008年投资策略报告 超越平均、与强者共成长 批发与零售贸易行业研究小组:胡鸿轲吴美玉 2007年12月 ——2008年批发与零售贸易行业投资策略 市场整体“蛋糕”快速增大、城市主导地位不断增强 中产阶层崛起、社会向品牌时代过渡 中国零售业发展基本脉络:“大分大合” 业态长期成长前景:强势VS弱势 公司长期演进格局:“三角形” VS “梯形” 消费升级的超额分享者:强势业态+ “三角形”公司 百货属于弱势业态,采取“轻行业、重公司”的策略 2008零售行业重点投资公司:苏宁电器(002024) 主要观点 目录 宏观篇:中国消费市场正处于持续增长期 行业篇:与消费升级超额分享者共舞 公司篇:重点公司点评 宏观篇:中国消费市场正处于持续增长期 消费市场增长动力强劲 我们将影响消费市场增长的关键因素概括为四类:居民收入、人口、通 胀、社会福利及保障,将消费市场增长的衡量指标确定为:社会消费品 零售总额。

通货膨胀 社会福利及保障 社会消费品零售总额 人口 收入 财产类收入 总量 结构 消费观念 薪酬类收入 图1:消费市场增长的衡量指标及影响因素 资料来源:国信证券经济研究所 消费市场增长动力强劲 居民收入:经过1997——2001年的低增长期,从2002年开始,城镇居民 可支配收入步入新一轮高增长期。

图2:1991-2006年城镇居民家庭人均可支配收入及增速 资料来源:中国统计年鉴、国信证券经济研究所 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 199119941997200020032006 0% 10% 20% 30% 40% 城镇居民家庭人均可支配收入 同比增长元 消费市场增长动力强劲 居民收入:07年前三季度,城镇居民家庭人均可支配收入为10346元,较去年同期 增长17.6%,增速同比提高6.2个百分点。

17.6% 13.1% 9.6% 11.4% 11.7% 11.4% 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 200220032004200520062007 0% 5% 10% 15% 20% 城镇居民家庭人均可支配收入同比增长元 图3:02-07年前三季度城镇居民家庭人均可支配收入及增速 资料来源:中国国家统计局、国信证券经济研究所 消费市场增长动力强劲 居民收入:城镇居民收入由四部分组成:工薪收入、经营净收入、财产性收入、转移 性收入。

基于对未来中国经济、政府财政收入、富民政策执行力度的乐观预期,我们认为工薪 收入、经营净收入、转移性收入仍将延续原有的快速增长趋势。

图4:1990-2006年城镇居民平均年收入构成 资料来源:中国统计年鉴、国信证券经济研究所 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 199019952000200120022003200420052006 工薪收入 经营净收入 财产性收入 转移性收入元 消费市场增长动力强劲 居民收入:随着社会财富不断积累,特别是房产、有价证券、存款、收藏品、黄金 的不断升值,财产性收入将成为下一段推动我国居民收入快速增长的新增支撑。

我们认为居民收入这一重要因素仍处于快速增长期,仍能够支撑未来消费市场的快 速增长 图5:1990-2006年城镇居民财产性收入及占比 资料来源:中国统计年鉴、国信证券经济研究所 0 50 100 150 200 250 300 199019952000200120022003200420052006 0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 财产性收入占比元 消费市场增长动力强劲 人口:现阶段我国总人口仍处于上升期,尽管总人口净增量呈放缓趋势, 但是我们需要特别注意:人口结构性变化,正成为推动消费市场快速增长 的重要力量; 人口城市化 婚育年龄推迟 消费观念转变 图6:1990-2006年人口净增加数 资料来源:中国统计年鉴、国信证券经济研究所 0 500 1000 1500 2000 199019921994199619982000200220042006 万元 消费市场增长动力强劲 社会福利及保障、通货膨胀:中国已经确定了“和谐社会”的发展主线条, 我们认为,政府下一阶段的工作重点就是加大对社会保障以及福利的支 出,促进社会的和谐发展。

受制于资源的稀缺,加之全球纸币的超额发行,我们认为通货膨胀是社会 进步的基本趋势之一,这同样会提高消费市场的快速增长。

通过对影响消费市场增长的关键要素进行分析,我们认为,现阶段推动消 费市场快速增长的基本动力呈日益强化的趋势,中国消费市场具有强劲的 内在增长动力。

消费市场增长空间巨大 现阶段,我国与主要海外市场相比,人均消费支出仍处于非常低的位置, 未来具有极其广阔的成长空间。

图7:中国大陆2006年人均消费支出与其他主要国家及地区2004年人均消费支出对比 资料来源:世界银行数据库,中国统计年鉴、国信证券经济研究所 26,175 22,967 19,057 14,287 7,244 1,114 - 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 美国2004英国2004日本2004香港2004韩国2004中国2006 美元 城市主导地位不断强化 城镇人口:中国未来发展的基本趋势是人口城市化,城镇人口比重逐步提 升,1999-2006年城镇人口年均复合增长率为4.4%,高于总人口1.1%的年 均复合增长率。

图8:1978-2006年城镇人口数及占比 资料来源:中国统计年鉴、国信证券经济研究所 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 197819901994199820022006 0 10 20 30 40 50 城镇人口数占比万人 % 城镇人口CAGR=4.4% 总人口CAGR=1.1% 城市主导地位不断强化 城镇居民收入:相比农村居民,城市居民获得财产性收入的途径更多,因 此也更容易获得较多的财产性收入,2006年城镇居民人均财产性收入244 元,同比增长26.5%,高于农村居民财产性收入增速12.9个百分点。

图9:城乡财产性收入对比 资料来源:中国统计年鉴、国信证券经济研究所 - 50 100 150 200 250 300 2000200120022003200420052006 0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 城镇财产性收入农村财产性收入 城镇财产性收入占比农村财产性收入占比元 城市主导地位不断强化 城镇居民收入:社会消费品零售总额中,城市的占比由1980年的34.3% 提高到2006年65.9%,远超过县及县以下地区的社零总额。

图10:1980-2006年全国社零总额及分地域占比 0 20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 198019851990199520002005 0% 20% 40% 60% 80% 全国零售总额城市占比 县及县以下占比 亿元 资料来源:中国统计年鉴、国信证券经济研究所 不同商品、增长趋势不同 对比2000年和2006年我国城市居民消费支出结构可以看出,食品支出比 重明显下降,交通通信支出比重明显上升。

资料来源:中国统计年鉴、国信证券经济研究所 2000 40% 10%7%6% 9% 14% 11% 3% 2006 36% 10%6%7% 13% 14% 10% 4% 2000 食 品 衣 着 家庭设备用品及服务 医疗保健 交通通信 教育文化娱乐服务 居住 杂项商品与服务 图11:2000、2006年城市居民消费支出结构变化 不同商品、增长趋势不同 但与国际主要国家相比,我国的消费支出结构仍有一定的差异,尽管消费 结构亦受所在国国情及消费习惯影响,但我国食品支出比重过高仍然是与 其他国家最大的差异。

图12:中国、上海、及世界主要国家人均消费支出结构对比 0% 10% 20% 30% 40% 中国2006上海2006 韩国2004 日本2003 美国2003 英国2004 食品 衣着 家庭设备 医疗 交通 教育文化 居住 其他 用品及服务保健 通信 娱乐服务 资料来源:中国统计年鉴、国信证券经济研究所 不同商品增长趋势不尽相同 作为我国经济最发达的城市之一,上海市的消费支出结构呈如下变化趋势: 得益于居民可支配收入的增长,食品支出比重呈下降趋势,但在外饮食支出明显上升; 在消费升级的影响下,服装、特别是品牌服装消费支出占比有所提升; 随着私家车的增加,以及手机普及率的提高,居民用于交通和通信的支出占比明显提升; 随着人们更加注重生活品质,用于文化娱乐方面的支出也呈增长的趋势。

06年较2000 年变化200020022003200420052006 食品-9.00% 44.50% 39.40% 37.20% 36.40% 35.90% 35.60% 在外饮食2.00% 8.00% 7.80% 8.10% 9.40% 9.70% 10.00% 衣着0.60% 6.40% 5.90% 6.80% 6.30% 6.80% 7.00% 家庭设备用品及服务-1.80% 7.70% 6.20% 7.20% 6.20% 5.80% 5.90% 医疗保健-0.50% 5.60% 7.00% 5.50% 6.00% 5.80% 5.20% 交通和通信7.20% 8.60% 10.70% 11.40% 13.50% 14.40% 15.80% 教育文化娱乐服务2.00% 14.50% 15.90% 16.60% 17.40% 16.50% 16.50% 居住0.80% 9.00% 11.40% 11.60% 10.50% 10.30% 9.70% 杂项商品和服务0.60% 3.70% 3.60% 3.80% 3.80% 4.60% 4.40% 表1:上海市城市居民家庭人均消费支出分类别占比 资料来源:上海统计年鉴、国信证券经济研究所 不同商品增长趋势不尽相同 中国目前正由温饱消费,向享乐型消费转型,这种消费转型的主线条就是 整个市场正逐渐由满足生理、物质需求的市场,向满足自尊、自我实现的 需求转型,其市场表现为:品牌集中度不断提高,社会向品牌时代过渡。

我们认为,在消费升级的带动下,中国未来消费将呈现两大趋势: 第一、满足人们自我实现需求的消费,如中高档服装、汽车、旅游、餐饮、教育娱乐服 务等将呈现快速增长的势态; 第二,人们对品牌的需求逐步提升,在快速增长的消费品中,品牌类商品具有更快的增 长速度 小结 综上所述,我国消费市场将呈现以下发展趋势: 第一,消费市场增长空间巨大、动力强劲,07年前10个月全国社会消费 品零售总额同比增长16.1%(不考虑物价因素),根据我们对社零总额的 预测,未来5年我国社零总额将保持10-15%的增速; 第二,在人口城市化的推动下,城市消费在整个消费中的主导地位逐步增 强; 第三,中国在向享乐型消费的转型过程中,汽车、住房、高档服装等奢侈 品消费增长快于其他,其中,具有一定品牌知名度的商品消费增长尤为快 速,品牌主导地位逐步增强。

行业篇:与消费升级超额分享者共舞 消费升级背景下零售行业发展的基本脉络:“大分大合” 在消费升级的背景下,我们认为零售行业发展的基本脉络是“大分大合”。

所谓“大分”是指按照所销售商品类别,整个零售行业的专业分工越来越细,零 售行业发展的基本趋势是“专业+连锁”; 所谓“大合”是指这些不同的专业连锁机构又会集中在一定的物理环境内进行经 营,以满足消费者一站式购齐的基本要求,我们认为,这些专业连锁业态,将 主要汇聚在“都市型购物中心”、“社区型购物中心”、“郊区型购物中心”内。

消费升级背景下零售行业发展的基本脉络-大分大合 上世纪九十年代以前, 我国百货是整个零售行 业的核心通路; 其他大型购物中心 其他……百货 其他……家具建材卖场超市 ……连锁家电卖场家具建材家电卖场 连锁综合超市家用电器连锁家电卖场家具建材卖场 综合百货食品连锁综合超市家用电器餐饮设施 服装服饰日用品食品连锁综合超市服务设施 食品综合百货日用品食品娱乐设施 日用品服装服饰综合百货日用品 家用电器家用电器服装服饰综合百货 家具建材家具建材家具建材服装服饰 大分大合 图13:零售行业发展脉络 资料来源:国信证券经济研究所 1992年零售业对外开放, 综合超市、专业店、专卖 店等业态纷纷进入,零售 行业的分工越来越细; 目前,以连锁家电卖场、 家居建材卖场、大型综合 超市为代表的专业卖场成 为主力业态。

未来,各业态集中在购 物中心内经营,满足消 费者一站购齐的消费需求。

消费升级背景下零售行业发展的基本脉络-大分大合 购物中心 发展趋势之一 传统步行街都市型购物中心社区型购物中心郊区型购物中心 地理位置市中心/核心商圈市中心/核心商圈居民社区郊区/新兴商圈 覆盖业态多业态多业态多业态多业态 门店分布 分布于步行街两 侧,经营者相互独立 分布于同一个建筑 内,由购物中心经 营者统一规划、管理 分布于同一个建筑 内,由购物中心经 营者统一规划、管理 分布于同一个建筑 内,由购物中心经 营者统一规划、管理 优势 知名度高、交通便 利、发展定位由市 场决定,人为因素 较小 交通便利、购物环 境好、统一管理、 服务质量好 距居民生活区较近 、购物环境好、统 一管理、服务质量好 购物环境好、成本 较低、竞争相对较 小、统一管理、服 务质量好 劣势门店分散 受零售商(开发 商)管理能力等人 为因素影响较大 土地资源有限,面 积相对较小,受零 售商(开发商)管 理能力等人为因素 影响较大 交通不便、受所在 商圈发展速度及零 售商(开发商)管 理能力等人为因素 影响较大 表2:传统步行街、三类购物中心比较 资料来源:国信证券经济研究所 业态长期增长前景:强势VS弱势 仓库零售商和大型超市、各种专业店属于新兴业态,其发展是新模式替代旧模式的过程,属于 侵略型业态,因此市场份额不断增长; 百货店、食品饮料商店等业态,属于旧有业态,其发展是不断被新兴业态盘剥的过程,是被侵 略型业态,因此市场份额呈现负增长。

图14:美国不同业态零售份额及份额变化 无店铺销售 建筑材料及耗品 加油站 家居饰品店 电子及电器商店 卫生和个人保健 商店 仓库零售商和大 型超市 百货商店 食品及饮料商店 折扣百货店 五金店 体育娱乐 用品及书店 服饰店 家具店 餐馆及酒吧 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% -80.0% -30.0% 20.0% 70.0% 120.0% 170.0% 2005年市场份额 1992-2005年市场份额增速 资料来源:U.S. Census Bureau、国信证券经济研究所 业态长期增长前景:强势VS弱势 美国业态中国类似公司1992199520002005 市场份额提 升幅度 绝对额提 升幅度 超速增长型 仓库零售商和大型超市沃尔玛,麦德龙,家乐福2.7% 3.7% 5.9% 8.9% 202.1% 575.0% 无店铺销售自动售货机,宅送,电视购物5.2% 5.9% 7.7% 8.1% 39.0% 210.6% 建筑材料及耗品B&Q,好美家7.3% 8.0% 8.4% 9.6% 17.6% 162.8% 家居饰品店金盛,宜家1.4% 1.5% 1.7% 1.7% 11.8% 149.8% 电子及电器商店苏宁国美2.8% 3.7% 3.5% 3.4% 6.9% 138.9% 加油站中石化加油站10.4% 10.3% 10.6% 12.3% 6.7% 138.5% 卫生和个人保健商店国大药房6.0% 5.8% 6.6% 6.9% 4.0% 132.5% 小计26.3% 28.0% 30.8% 33.7% 27.9% 185.9% 低速增长型 餐馆及酒吧全聚德、福记、各类酒吧13.5% 13.3% 13.0% 13.0% -13.2% 94.0% 家具店美克美家2.1% 2.1% 2.2% 2.0% -14.7% 90.8% 服饰店海澜之家,李宁专卖8.0% 7.5% 7.2% 6.7% -24.9% 67.8% 体育用品、娱乐用品及书店 sport100,傲运汇,迪卡农3.3% 3.5% 3.2% 2.7% -25.2% 67.3% 五金店五金店0.8% 0.8% 0.7% 0.6% -34.0% 47.4% 折扣百货店 低档综合百货(自选为主) 华润万佳6.2% 6.7% 6.0% 4.3% -37.6% 39.5% 食品及饮料商店华联超市24.6% 22.2% 19.0% 17.0% -37.7% 39.1% 百货商店新世界、百盛5.8% 5.2% 4.3% 3.0% -54.1% 2.5% 小计47.4% 44.1% 38.4% 32.7% -31.0% 54.2% 资料来源:U.S. Census Bureau、国信证券经济研究所 表3:美国不同业态零售份额变化及增速 业态长期增长前景:强势VS弱势 从我国2002-2006年分业态零售额占比可以看出,我国近几年百货、便利店业态份额逐渐缩 小,专业店业态份额逐步提升,这点与美国的发展趋势十分类似,我们认为未来中国零售业态 亦会沿着这一基本经济规律运行。

资料来源:国家统计局,国信证券经济研究所 图15:我国分业态零售额占比 19.6% 15.1% 13.0% 12.7% 12.4% 49.7% 46.5% 31.6% 30.7% 28.9% 22.7% 34.5% 48.7% 52.6% 54.9% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 20022003200420052006 百货店超级市场专业店专卖店便利店其他 公司长期演进格局:“三角形” VS “梯形” 家电连锁企业:家电连锁企业的扩张 是新兴业态替代传统业态的过程,行 业内公司普遍是进攻性强,防守性 弱,因此行业内竞争激烈,市场份额 逐渐向最优秀的公司集中,最终只有 少数行业内最优秀的公司可以胜出, 基本会沿着类似于几何学中“三角形” 的方式演进,最终形成寡头垄断格局。

资料来源:国信证券经济研究所 图16:家电连锁企业演进格局 竞争性较强的企业 逐渐替代弱势企业, 市场份额逐渐向最优秀 的公司集中,最终只有少数 行业内最优秀的公司可以胜出, 形成寡头垄断格局。

如:连锁家电卖场、 连锁建材卖场等 公司长期演进格局:“三角形” VS “梯形” 百货:公司之间缺乏“质”的差异,其扩 张基本路径是传统经营模式与传统经营 模式的对决,这种机理使得扩张企业很 难将当地原有的百货公司快速击垮,因 此,百货行业基本会沿着类似于几何学 中“梯形”的方式演进,最后形成诸侯割 据、共享中国经济繁荣的局面; 大型综合超市:既有优秀店址资源等先 天禀赋要素形成的防御性,又有经营管 理、拓展新店等后天进取要素形成的进 攻性,因此是介于百货和家电连锁之间 的一种“梯形”演进格局。

资料来源:国信证券经济研究所 图17:百货、大型综合超市企业演进格局 企业在经营缺少“质”的差异, 防守型强,进攻性弱,企业的扩张 属于传统业态之间的竞争,非替代性 扩张,形成类似“梯形”诸侯割据 的局面。

如:百货、综合超市等 消费升级的超额分享者:强势业态+ “三角形”公司 长期看,我们认为:强势业态(蚕食传统业态份额),“三角形”公司(蚕食其他公司份额), 才能真正超额分享中国经济的增长,才是真正值得长期投资的公司。

按照我们的分析框架,A股市场零售行业长期投资价值的排序是:连锁家电卖场、连锁大型综合 超市、全国连锁中高档百货、区域连锁中高档百货、中高档单体百货、中低档单体百货。

资料来源:国信证券经济研究所 图18:不同公司、不同业态长期成长特征 连锁大型综合超市 (武汉中百) 连锁家电卖场 (苏宁电器) 全国连锁中高档百货 (王府井、百联、大商) 区域连锁中高档百货 (银座股份、鄂武商、广州百货) 中高档单体百货 (新世界、中兴商业、广州友谊) 中低档单体 业态强弱 公司强弱 消费升级的超额分享者:强势业态+ “三角形”公司 百货:对比百货类上市公司平均销售增速可以看出,限额以上批发零售企 业的服装鞋帽纺织品、化妆品、金银珠宝的零售额增速要快于百货企业的 零售额增速,因此,我们认为从长期趋势看,百货业是落后于整个经济的 发展,属于相对弱势的业态。

2004年前三季2005年前三季2006年前三季2007年前三季 百货类上市公司平均收入增速16.10% 36.70% 13.00% 16.60% 限额以上批发零售企业零售额增速 服装鞋帽纺织品19.70% 19.50% 18.60% 24.70% 化妆品25.30% 20.40% 17.80% 25.20% 金银珠宝28.70% 15.70% 25.60% 41.50% 社会消费品零售总额增速13.00% 13.00% 13.50% 15.90% 表4:百货类上市公司收入增速与社零总额增速比较 注:04-06年前三季百货类上市公司收入增速为主营业务收入增速,07年前三季为营业收入增速; 资料来源:公司公告、国家统计局、国信证券经济研究所 消费升级的超额分享者:强势业态+ “三角形”公司 百货:现阶段,随着居民收入的不断提高,特别是中产阶层的快速发展壮 大,整个零售市场的基本发展趋势是“由注重满足低层次需求的产品时代 向注重满足高层次需求的品牌时代演进”。

我们认为那些能够不断调整定位,使自己的定位始终保持在中高端的百货 将会充分满足消费者对品牌商品的需求,是未来百货行业的主导模式,坪 销、毛利率都会随着中产阶级消费的不断增强而有所提高,较易分享零售 市场的自然增长。

总之,我们认为行业中值得投资的企业应具备如下特点: 首先,要具备扩张能力,形成全国或区域连锁,占有一定市场份额的同时,还可以增强 与供应商的议价能力,从而提升毛利率; 其次,要有准确的定位,适时地调整经营战略,迎合消费者消费需求,现阶段主要是迎 合中产阶层消费需求的中高端百货。

消费升级的超额分享者:强势业态+ “三角形”公司 连锁家电卖场:连锁家电卖场类公司的竞争主要集中于管理体系方面,而 管理的优劣导致行业内的优秀公司逐渐替代弱势公司,最终将形成寡头垄 断型的竞争格局,我们的策略是投资行业内最优秀的公司,超额分享经济 增长所带来的收益,具体而言,我们坚持认为苏宁电器是零售行业的最优 投资标的。

2004年前三季2005年前三季2006年前三季2007年前三季 百货类上市公司主营业务收入增速 苏宁51.45% 71.81% 54.65% 53.31% 国美(营业收入) 41.71% 70.46% 三联36.12% -5.99% -18.62% -6.77% 限额以上批发零售企业零售额增速 家用电器14.20% 16.10% 18.20% 20.30% 通讯产品45.20% 20.10% 23.80% 9.50% 社会消费品零售总额增速13.00% 13.00% 13.50% 15.90% 资料来源:公司公告、国家统计局、国信证券经济研究所 表5:家电连锁类上市公司收入增速与社零总额增速比较 消费升级的超额分享者:强势业态+ “三角形”公司 连锁大型综合超市:从行业层面看,我们认为我国连锁大型综合超市业 态将呈现出类似于美国的市场份额不断提高的趋势,属于强势业态,而 公司的特点有别于美国。

受人口密度、经济发达水平、消费习惯的影响,在美国,连锁大型综合 超市公司竞争激烈,以沃尔玛为代表的连锁大型综合超市属于“后天进取 型”公司,其最终发展图景是“寡头垄断”;而在中国,连锁大型综合超市 属于“先天禀赋型”公司,市场集中度不会有美国那么集中,行业基本上 是沿着“梯形”的模式演进。

我们认为这种公司的成长主要依赖于行业的快速增长,我们看好“武汉中 百”的发展前景。

消费升级的超额分享者:强势业态+ “三角形”公司 综上所述,我们的行业投资策略是“与强者共舞”,从长期看,重点配置强 势业态中的强势企业。

连锁家电卖场是我们看好的强势业态之一,在这个业态中,我们的策略是投 资行业内最优秀的公司,超额分享业态成长所带来的收益,重点配置公司: 苏宁电器; 连锁超市业态也是我们看好的强势业态之一,在“诸侯割据、共享中国消费升 级”的竞争格局下,我们建议配置区域连锁的强势大型综合超市公司:武汉中 百; 长期看,百货业态属于弱势业态,但现在,我国正处于消费升级阶段,中高 档品牌商品处于明显的需求上升通道,因此,作为中高档消费品的主要通 路,中高档百货在这一阶段会有效分享“消费升级”的成果,是较好的阶段性 投资品种,我们对百货子行业的策略是“轻行业、重公司”,重点关注大商股 份、王府井、银座股份、百联股份等连锁型中高档百货公司。

公司篇:重点公司点评 苏宁电器 我们认为苏宁电器是零售行业长期成长性最好的公司,是强势业态中的强势公司,其 核心特征是在向行业第一演进的过程中,不断超额分享中国泛家电商品消费的成长; 我们预计公司07-09年EPS分别为0.95元、1.60元、2.40元,考虑到公司的长期持续增 长的趋势,我们给与09年35倍的动态PE,那么公司价值在84元/股,我们对苏宁的投资 策略仍坚持买入并长期持有,投资评级维持“推荐”(最高评级)。

图19:苏宁电器股价与上证综指一年收益率比较 资料来源:wind、国信证券经济研究所 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 06-12-607-3-607-6-607-9-607-12-6 上证综指苏宁电器 武汉中百 我们认为武汉中百区域集中开店、自建物流中心的“推土机”扩张模式,符合行业发展的趋势,富有 前瞻性。

在中国经济增长的背景下,以及公司自身的快速扩张和经营效率的提升,使得公司具有很好的长期 投资价值,是典型的“养老金”型公司。

预计公司07-09年EPS分别为0.37元、0.51元、0.63元,对应08年40倍的PE,公司合理价值为20.4 元/股,维持“推荐”的投资评级,建议长期持有。

资料来源:wind、国信证券经济研究所 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 06-12-607-3-607-6-607-9-607-12-6 上证综指武汉中百 图20:武汉中百股价与上证综指一年收益率比较 小商品城 小商品城是稀缺资源型公司,在行业中具有不可替代的资源优势,其最大特点是不确定性低,成长 期长、增长速度稳健,具有长期旺盛的生命力,能够分享国际经济适度增长、国内需求增长强劲所 带来的长期增长,另外,通过改造已有市场、提升服务档次、以及租金市场化,公司核心业务不断 增长可期。

我们认为小商品城属于“安心成长型”公司,预计07-09年EPS分别为2.79元、2.96元、3.19元,我们 维持“推荐”的投资评级,建议持有。

图21:小商品城股价与上证综指一年收益率比较 资料来源:wind、国信证券经济研究所 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 06-12-607-3-607-6-607-9-607-12-6 上证综指小商品城 天音控股 天音控股作为手机领域的中间综合服务商,在整个产业链中具有明显的不可或缺性,从公司自身看, 天音已经完成了全国的营销推广、物流配送、售后服务网络建设,从三季度开始收入增长放缓的趋势 已经开始扭转,且公司的经营效率稳步提升,因此,公司仍具有较好的成长性。

预计07-09年EPS分别为0.55元、0.90元、1.36元(对应增发后总股本),考虑到公司仍处于快速成长 期,我们给予公司08年40倍的PE,相应的股价为36元/股。

随着公司在行业内竞争地位将不断提升,天 音控股具有较高的投资价值,因此我们维持“推荐”评级。

资料来源:wind、国信证券经济研究所 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 06-12-607-3-607-6-607-9-607-12-6 上证综指天音控股 图22:天音控股股价与上证综指一年收益率比较 重点公司盈利预测 资料来源:wind、国信证券经济研究所 表6:重点公司盈利预测及投资评级 Price投资评级 20062007E 2008E 2009E 20062007E 2008E 2009E 07-12-6 苏宁电器1.000.951.602.406367402663.200推荐 武汉中百0.230.370.510.637245332616.60推荐 天音控股0.560.550.901.363838241621.15推荐 银座股份0.500.640.750.906349423531.40推荐 农产品0.130.400.550.7519262453324.90推荐 小商品城2.432.792.963.193228262477.02推荐 大商股份0.881.101.271.535242363046.13谨慎推荐 重庆百货0.420.510.590.656756484428.33谨慎推荐 大厦股份0.230.250.280.315349443912.21谨慎推荐 华联综超0.450.550.700.816452413628.80中性 百联股份0.240.300.360.418467564920.22中性 注:苏宁EPS按考虑增发及期权摊销后的总股本计算 资料来源:公司公告、国信证券经济研究所 重点公司 EPSPE

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