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中国海防:华泰证券-中国海防-600764-蛟龙出海,蓄势待发-211207

研报作者:李聪,陈莉 来自:华泰证券 时间:2021-12-07 16:28:24
  • 股票名称
    中国海防
  • 股票代码
    600764
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    ke***my
  • 研报出处
    华泰证券
  • 研报页数
    28 页
  • 推荐评级
    买入(首次)
  • 研报大小
    1,571 KB
研究报告内容

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

1 证券研究报告 中国海防(600764 CH) 蛟龙出海,蓄势待发 华泰研究首次覆盖 投资评级(首评):买入 目标价(人民币): 61.51 2021年12月07日│中国内地航空航天 水下信息化装备核心供应商,首次覆盖给予“买入”评级 公司是我国水下信息化装备核心供应商,将伴随我国海军建设稳步发展,此 外水下信息系统建设和UUV发展也将带动公司水声装备核心业务增长。

我 们预计公司2021-2023年归母净利润分别为9.09元/11.82亿元/14.98亿 元,EPS分别为1.28/1.66/2.11,当前股价对应PE分别为31/24/19倍,可 比公司2022年Wind一致预期平均PE为37倍,公司22-23年归母净利润 CAGR为28%,高于可比公司Wind一致预期平均值13.68%,我们给予公 司2022年37倍估值,目标价61.51元,首次覆盖给予“买入”评级。

水声业务占比高,产品具有耗材属性 2020年公司水声业务收入占比43%,毛利占比46.4%。

公司在该领域技术 实力强,市占率高,例如瑞声海仪(未上市)的水面信息获取装备市场占有 率100%;杰瑞兆新(未上市)水下信息装备国内市场占有率90%以上。

声 呐等核心产品广泛配套于我国海军各类舰船,海军建设长期性为公司发展提 供保障,此外声呐等设备长期接触海水,使用寿命显著低于舰船,同时电子 设备更新迭代较快,舰船在服役周期会更换数套声呐设备,产品具有耗材属 性,使得公司对应业务增速超过下游主战装备增速,并可有效降低造船周期 切换带来的收入波动。

水下信息系统建设和UUV带来公司水下设备额外增量市场 当前各国都对水下信息系统建设予以重视,我国也于2017年开展第一个水 下信息系统“国家海底科学观测网”的建设工作。

水下信息系统的发展对声 呐设备在质和量上游更高的需求,海底监测网等项目的建设将拉动公司声呐 产品快速发展;此外声呐产品也是UUV的必要设备之一,当前各国都大力 发展UUV和潜艇联合作战体系,我国也在开展相关论证和研制工作,若未 来实现潜艇+UUV集群的作战模式,则UUV的需求量将大幅增长,对应着 也将带动公司UUV声呐等的配套产品的发展。

两船合并落地,公司后续资本运作可期 两次资产注入确立了公司是船舶重工旗下水下信息化业务上市平台的定位, 2019年10月两船集团完成合并,为后续公司开展资本运作提供了一定便 利,目前中国船舶集团下属部分研究院所还拥有丰富的电子信息类资产,与 公司业务具有较好协同性且资产盈利能力较强。

我们认为随着国企改革进一 步发展,公司有望发挥其上市平台优势,承接中船系科研院所或对应公司的 相关电子信息类资产,进一步做大做强。

风险提示:产品质量与安全生产风险,水下信息系统建设和UUV发展缓慢 风险,子公司较多造成的运营管理风险。

研究员李聪 SACNo. S0570521020001 licong017951@htsc.com 研究员陈莉 SACNo. S0570520070001 SFCNo. BMV473 chenli2832@htsc.com +86-755-82766183 基本数据 目标价(人民币) 61.51 收盘价(人民币截至12月6日) 39.50 市值(人民币百万) 28,070 6个月平均日成交额(人民币百万) 200.93 52周价格范围(人民币) 24.10-39.50 BVPS (人民币) 9.93 股价走势图 资料来源:Wind 经营预测指标与估值 会计年度201920202021E 2022E 2023E 营业收入(人民币百万) 4,0744,6705,6066,9338,716 +/-% 1,06214.6220.0623.6725.71 归属母公司净利润(人民币百万) 646.38747.97909.451,1821,498 +/-% 857.6915.7221.5929.9226.79 EPS (人民币,最新摊薄) 0.911.051.281.662.11 ROE (%) 24.7513.6212.4914.1915.49 PE (倍) 43.4337.5330.8623.7618.74 PB (倍) 6.754.113.633.152.69 EVEBITDA (倍) 31.6028.8724.2618.8514.70 资料来源:公司公告、华泰研究预测 (11) (5) 1 6 12 24 28 32 36 40 Dec-20 Apr-21 Aug-21 Dec-21 (%)(人民币) 中国海防 相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

2 中国海防(600764 CH) 正文目录 报告核心要点................................................................................................................................................................4 两次资产重组,打造水下信息化龙头企业....................................................................................................................5 公司沿革................................................................................................................................................................5 第一次资产重组,确立水下信息化及装备主营方向..............................................................................................5 第二次资产重组,打造水下信息化龙头公司.........................................................................................................5 水下信息化龙头扬帆起航......................................................................................................................................7 重组改善盈利,业绩稳健增长是主旋律................................................................................................................8 产品谱系齐全,配套型号广泛....................................................................................................................................10 水声电子防务业务.......................................................................................................................................10 水下攻防产品...............................................................................................................................................12 卫星通导产品...............................................................................................................................................13 专用计算机产品...........................................................................................................................................13 特种电源产品...............................................................................................................................................13 装备建设叠加信息化率提升,拉动水声产品稳步发展................................................................................................14 海军建设拉动水声装备需求.................................................................................................................................14 水下战场愈演愈烈,水下信息系统是重点建设方向............................................................................................17 UUV发展设备拉动公司相关产品需求........................................................................................................................19 水下信息化发展拉动UUV需求...........................................................................................................................19 UUV与潜艇系统作战是未来海战趋势.................................................................................................................19 公司多项产品配套UUV ......................................................................................................................................20 两船整合完毕,后续资本运作可期.............................................................................................................................21 盈利预测.....................................................................................................................................................................22 风险提示..............................................................................................................................................................24 图表目录 图表1:公司发展历程................................................................................................................................................5 图表2:第一次资产重组.............................................................................................................................................5 图表3:第二次资产重组.............................................................................................................................................6 图表4:重要子公司经营情况.....................................................................................................................................6 图表5:公司业务情况................................................................................................................................................7 图表6:2020年公司收入结构....................................................................................................................................8 图表7:公司营收情况................................................................................................................................................8 图表8:公司归母净利润情况.....................................................................................................................................8 图表9:公司毛利率和净利率情况..............................................................................................................................9 图表10:公司研发投入情况.......................................................................................................................................9 图表11:公司业绩承诺完成情况................................................................................................................................9 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

3 中国海防(600764 CH) 图表12:辽海装备水声探测装备生产工艺流程图....................................................................................................10 图表13:水声信息传输装备在海洋通信体系中的应用示意图..................................................................................11 图表14:水声信息传输设备.....................................................................................................................................11 图表15:水声信息侦测和处理系统生产工艺流程图.................................................................................................11 图表16:公司用于指控系统的微电路模块...............................................................................................................12 图表17:公司用于指控系统的混合集成电路............................................................................................................12 图表18:水下武器系统专项设备的组成...................................................................................................................12 图表19:水声信息传输装备在水面舰艇中的应用示意图..........................................................................................12 图表20:青岛杰瑞主要业务和产品..........................................................................................................................13 图表21:杰瑞电子模块电源产品..............................................................................................................................13 图表22:杰瑞电子智能供电系统产品.......................................................................................................................13 图表23:2010-2021年中国国防预算支出及增长....................................................................................................14 图表24:2010-2017年我国国防费构成...................................................................................................................14 图表25:我国石油输入路线.....................................................................................................................................14 图表26:我国海军舰艇数量.....................................................................................................................................15 图表27:中美海军装备对比.....................................................................................................................................15 图表28:“考彭斯”号巡洋舰舰首声呐罩及透声窗...............................................................................................16 图表29:美国“弗吉尼亚”级核潜艇舰艏声呐........................................................................................................16 图表30:声纳装置及工作原理.................................................................................................................................16 图表31:声纳系统内部结构.....................................................................................................................................16 图表32:全球声呐市场预测.....................................................................................................................................17 图表33:水下信息系统的组成结构..........................................................................................................................17 图表34:美国DADS组成示意图.............................................................................................................................18 图表35:公司业务能力覆盖大部分水下信息系统设备.............................................................................................18 图表36:波音公司“回波旅行者”UUV ...................................................................................................................19 图表37:UUV应用案例...........................................................................................................................................19 图表38:国外潜艇与UUV协同作战典型研究项目..................................................................................................19 图表39:UUV声呐分类...........................................................................................................................................20 图表40:中国船舶集团电子信息相关类科研院所和相关资产..................................................................................21 图表41:公司盈利预测核心假设..............................................................................................................................23 图表42:公司可比公司估值表(2021/12/06) ........................................................................................................24 图表43:中国海防PE-Bands ..................................................................................................................................24 图表44:中国海防PB-Bands ..................................................................................................................................24 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

4 中国海防(600764 CH) 报告核心要点 核心推荐逻辑 两次核心资产注入,确定公司水下信息化龙头地位。

公司于2017年注入长城电子和赛思 科,主营业务转变为水声信息传输装备和各类电控系统的研制和生产,具体产品包括各类军 民用水声信息传输装备、水下武器系统专项设备等军品领域产品,以及压载水电源等民品领 域产品。

2019年注入海声科技、辽海装备、杰瑞电子(均未上市)等多家在水下信息设备 领域具有竞争力的标的,进一步巩固行业地位并大幅提升了盈利能力,目前公司是我国水下 信息化领域的绝对龙头。

声呐等核心设备配套广泛配套于各类军用舰艇,产品需求随海军建设稳步增长。

当前外部 环境趋于紧张,且我国海军在舰艇数量、吨位和信息化水平等方面与美军还存在较大差距, 决定了我国海军在较长时间都将处于装备建设发展期。

公司的声呐、水下攻防等产品广泛配 套于我国各类舰艇,且部分产品是舰艇必备系统或零部件,因此将长期受海军装备建设而稳 定发展,同时公司相关产品市占率高,根据公司2019年11月7日发布的《发行股份及支 付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书(修订稿)》,孙公司瑞声海仪的水面信息 获取装备目前是军方单一来源供货商,市场占有率100%;杰瑞兆新(未上市)水下信息装 备国内市场占有率90%以上,行业排名第一,因此能够帮助公司充分享受海军建设带来的 行业红利。

水下信息系统建设和UUV逐步成熟,为公司核心产品带来增量发展空间。

当前水下战场之 争愈演愈烈,建设水下信息化系统是打赢水下战争的核心所在,在水下信息系统建设方面我 国与美国存在较大差距,市场空间广阔。

此外未来UUV等产品的大量使用也将带动公司相 关配套产品增长。

根据fortune business insights预测,全球声呐市场将从2021年的21.80 亿美元增长至2028年的36.42亿美元,年复合增长率为8.25%。

考虑到军用领域是声呐的 主要应用领域,而我国当前处于海洋装备建设周期,且叠加了水下信息系统建设和UUV等 额外市场空间,因此我们认为我国声呐市场2021-2028年年均增速将显著高于8.25%。

区别于市场的观点 市场认为公司业务繁杂,未突出主业。

我们认为公司产品虽多,但基本紧紧围绕水下信息装 备这一核心领域,把握住这一主线能够对公司后续发展做出较为清晰的判断。

市场认为公司业绩增速低,对估值形成打压。

我们认为不同行业有各自客观的行业整体增 速,诚然海军装备因体型巨大,造假昂贵,建设周期长等因素,从目前看海洋装备整体行业 增速低于航空板块,但公司属于海洋信息化领域,其产品特性和行业地位使得公司的业绩增 速会显著高于海装整体增速,同时从持续性角度看,海军建设周期长,公司水下信息化业务 将会在长期处于稳定增长阶段。

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5 中国海防(600764 CH) 两次资产重组,打造水下信息化龙头企业 公司沿革 中国船舶重工集团海洋防务与信息对抗股份有限公司(以下简称“中国海防”)前身为成立 于1993年11月18日的甘肃三星石化(集团)股份有限公司。

公司于1996年向社会公众 公开发行人民币普通1,253.50万股,并于同年在上海证券交易所挂牌上市交易,2002年中 国电子受让中石油持有的51.59%上市公司股份成为控股股东,并于2004年更名为中电广 通;2016年中船重工受让中国电子所有本公司的股份,成为控股股东,并于2018年变更 公司名称为海洋防务与信息对抗股份有限公司,股票简称“中国海防”。

图表1:公司发展历程 资料来源:公司官网,华泰研究 第一次资产重组,确立水下信息化及装备主营方向 2017年长城电子借壳中电广通上市,中电广通出售中电智能卡58.14%股权与所持中电财 务13.71%股权,收购其持有的长城电子100%股权,后更名为中国海防,主营业务转变为 水声信息传输装备和各类电控系统的研制和生产,具体产品包括各类军民用水声信息传输 装备、水下武器系统专项设备等军品领域产品,以及压载水电源等民品领域产品。

图表2:第一次资产重组 资料来源:公司公告,华泰研究 经过本次借壳上市,上市公司实现了主营业务从集成电路(IC)卡及模块封装业务到水下信 息传输及装备的转变,为后续进一步发展海洋信息化装备提供了平台基础和便利融资渠道。

第二次资产重组,打造水下信息化龙头公司 2019年10月,中船重工(未上市)和中船工业集团(未上市)合并为中国船舶集团(未上 市)。

同年,公司以25.14元/股的价格分别向中国船舶集团、七一五研究所、七一六研究所、 七二六研究所、杰瑞集团、中船投资、国风投、泰兴永志(均未上市)发行股份及支付现金 形式购买海声科技100%股权、辽海装备100%股权、青岛杰瑞62.48%股权(未上市)、杰 瑞控股100%股权(未上市)、杰瑞电子54.07%股权、中船永志49%股权(未上市),标的 资产评估价为67.5亿元,其中股份支付对价59.4亿元,现金支付对价8.1亿元。

1993年 中国海防前身甘肃 三星石化(集团) 股份有限公司成立 1996年2002年2004年2017年 中国电子受让中国石 油所有三星石化股份, 为51.59%。

中国电 子成为控股股东 三星石化股票上市, 简称“三星石化”, 代码“600764”。

三星石化变更为中 电广通股份有限公 司,股票简称变更 为“中电广通” 2016年 中船重工受让中国 电子所有中电广通 股份,成为控股公司 中电广通注入长城 电子赛思科股份。

2018年 中电广通变更为海洋 防务与信息对抗有 限公司,股票简称 变更为“中国海防” 2019年 购买的海声科技、辽 海装备、杰瑞控股、 杰瑞电子、青岛杰瑞、 中船永志股权。

中国船舶重工集团 中电广通 53.47% 中电智能卡中电智能卡 58.14% 13.71% 中国电子集团 剥离长城电子赛思科注入 中国电子集团 100% 29.94% 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

6 中国海防(600764 CH) 图表3:第二次资产重组 资料来源:公司公告,华泰研究 本次交易完成后,上市公司的产品业务范围进一步拓展,将在当前业务基础上新增水下信息 探测、水声信息侦测和处理、水下控制系统等等领域的业务,业务协同进一步加强,行业地 位进一步巩固,整体价值得到有效提升,实现中国海防对水下电子信息系统各专业全覆盖, 长城电子覆盖水下信息传输领域,辽海装备覆盖水声探测及船舶电子领域,海声科技主要覆 盖水声信息侦测和处理领域,杰瑞控股覆盖水下指挥控制领域。

且注入的资产具有良好的盈 利能力,既巩固了上市公司水下信息化领域的龙头地位,又有效增强上市公司盈利能力, 公司整体竞争力提升明显。

图表4:重要子公司经营情况 标的 201620172018201920202021H1 海声科技营业收入(亿元) 7.768.991213.4315.878.26 YOY 15.85% 33.48% 11.92% 18.17% 25.29% 归母净利润(亿 元) 1.011.621.952.502.811.34 YOY 60.40% 20.37% 28.19% 12.41% 20.46% 净利率13.02% 18.02% 16.25% 18.61% 17.71% 16.28% 辽海装备营业收入(亿元) 4.283.934.715.125.762.46 YOY -8.18% 19.85% 8.70% 12.50% 1.95 归母净利润(亿 元) 0.460.350.450.570.640.37 YOY -23.91% 28.57% 27.70% 11.37% 188.38% 净利率10.75% 8.91% 9.55% 11.22% 11.11% 14.85% 杰瑞控股营业收入(亿元) 5.5212.2615.331.601.640.70 YOY 122.10% 25.04% -89.56% 2.50% 17.31% 归母净利润(亿 元) -0.030.720.971.341.660.34 YOY 2400.00% 34.72% 38.22% 23.81% 76.29% 净利率-0.54% 5.87% 6.33% 83.80% 101.22% 49.17% 中船永志营业收入(亿元) 0.50.360.440.360.410.23 YOY -28.00% 22.22% -18.18% 13.89% 38.51% 归母净利润(亿 元) 0.080.040.060.050.060.04 YOY -50.00% 50.00% -15.05% 17.72% 38.47% 净利润16.00% 11.11% 13.64% 14.16% 14.63% 16.33% 长城电子营业收入(亿元) 3.123.363.513.652.871.58 YOY 7.69% 4.34% 4.12% -21.37% 49.50% 归母净利润(亿 元) 0.430.810.770.930.510.33 YOY 87.47% -4.15% 20.95% -45.43% 121.67% 净利率13.78% 23.99% 22.04% 25.60% 17.77% 20.84% 杰瑞电子营业收入(亿元) 7.979.8912.2214.4817.645.54 YOY 24.09% 23.56% 18.49% 21.82% -22.73% 归母净利润(亿 元) 1.311.521.942.413.060.61 YOY 16.03% 27.63% 24.23% 26.97% -46.02% 净利率16.44% 15.37% 15.88% 16.64% 17.35% 11.01% 资料来源:公司公告,华泰研究 中国海防 长城电子辽海装备海声科技杰瑞控股 中船永志赛思科青岛杰瑞杰瑞电子 水下信息传输水声探测水声信息侦测和处理水下控制系统 29.94% 100% 37.52% 100% 54.07%62.48%100% 51% 100%49% 45.92% 70.06% 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

7 中国海防(600764 CH) 水下信息化龙头扬帆起航 目前公司主营业务公司的业务主要涵盖:电子防务装备领域、电子信息产业领域、专业技术 服务领域,并在这些领域中开展水声电子防务产品、特装电子产品、电子信息产品等方向上 的研发生产并提供相关专业技术服务。

图表5:公司业务情况 业务领域行业主要产品 电子防务装备领域水声电子防务行业水声电子水下信息获取/探测/通信/对抗/导航系统及设备、水声换能器、各类水声 仪器及器材、航空声信标、压电陶瓷元件等 特装电子行业水下攻防水下信息系统、水下武器系统专项设备、水下攻防配套设备等 卫星通导卫星综合应用系统与平台、导航与通信终端产品、多模接收机及芯片等 专用计算机抗恶劣环境计算机、计算机模块等 运动控制轴角转换器、高端无人操控、编码器等 特种电源雷达电源、三代标准台电源、模块电源、集成电源等 机电设备舰船机电装备 其他电连接器、线缆连接组件(深水密封连接器、大电流大电压连接器、电 流传感滤波连接器)、特装电子器材、特装电子元件等 电子信息产业领域智能制造智能加工制造系统、自动化生产线等 智慧城市智慧城市相关系统(建筑智能化系统、公共安全防范系统、人脸识别预警 系统、环境与设备监控系统、智慧场馆/园区信息化平台、不可移动文物 保护系统、智能化综合弱电系统)、智能交通系统及设备(客流统计系统、 交通信号控制设备)、涉密信息系统、工业及特种LED照明产品等 卫星通导海洋北斗应用产品 新能源设备风电制动器、转子锁、发电滑环等 环保设备海洋环境监测系统、压载水电源、超声波清洗设备 油气相关设备油气勘探装备、油气储运装备、油气输送设备、油气管道维修设备等 机电设备烟机电控设备、特种电梯等 加固计算机加固计算机及相关配套产品 其他超声用压电陶瓷元件、其他电子信息产业相关模具、材料等 专业服务领域试验检测服务电子设备环境试验、可靠性试验等试验检测及专业技术服务 其他智能交通/智慧城市等综合集成业务、油气管道施工工程服务 资料来源:公司公告,华泰研究 电子防务装备领域龙头地位显赫,业务覆盖齐全。

公司拥有水声电子行业方向上国内唯一 的全体系科研生产能力以及水下攻防、卫星通导、专用计算机、运动控制、专用电源等多个 行业方向上的科研生产能力,并在这些领域中扮演着系统提供商、整机装备提供商以及配套 产品供应商等多种角色,还拥有多型军用电子元器件的供货能力。

电子信息产业领域业务迎合国家战略发展方向,发展态势良好。

公司旗下的非防务类电子 信息业务以及专业服务业务绝大多数隶属于国家战略性新兴产业行业方向,主要涵盖了新 一代“信息技术产业”、“高端装备制造产业”、“新能源产业”、“节能环保产业”、“相关服务 业”等领域。

这些行业具有“科技含量高、市场潜力大、带动能力强、综合效益好”等战略 性新兴产业所共有的特点。

在国家提倡双循环发展模式,促进内循环经济发展,强化高技术 设备国产化能力的大背景下,作为国家重点培育目标和创新驱动目标的战略性新兴产业,相 关行业具备较好发展前景。

业务分布相对均衡,业务基础较为稳固。

从产品大类看,2020年公司水声电子防务产品、 特装电子产品和电子信息产品合计占公司收入比重98%,其中水声电子防务产品占比最高 约43%,特装电子产品和电子信息产品占比接近,分别为28%和27%,三块业务收入体量 均在10亿级别以上,从收入规模上看具备协同并重发展的基础。

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8 中国海防(600764 CH) 图表6:2020年公司收入结构 资料来源:公司公告,华泰研究 我们认为,水声电子防务业务是公司竞争力最强的业务,同时也是公司收入和利润的主要来 源,亦是公司估值和发展逻辑的首要支撑。

特装电子业务也是公司的第二个核心业务板块, 其产品广泛应用于武器装备中,技术含量高较高,也对公司估值起到了较好的支撑作用;电 子信息业务板块主要以民品为主,为各子公司由军品业务配套衍生而出的民用产品合集,该 业务板块主要产品迎合国家战略发展方向,预计可持续增长,但对于公司估值的支撑贡献小 于水声电子防务板块和特装电子业务板块。

重组改善盈利,业绩稳健增长是主旋律 公司2019年完成重组之后实现业绩跨越式提升,盈利能力显著改善。

2020年公司实现营 收46.70亿元,同比增长14.62%,实现归母净利润7.48亿元同,比增长15.72%。

2021 年公司收入和归母净利润继续稳健增长,前三季度实现营收29.77亿元,同比增长6.52%, 实现归母净利润4.49亿元,同比增长23.36%。

净利润增速高于收入增速原因在于公司高 毛利率的军品增速高于民品增速,并且期间费用率控制良好。

图表7:公司营收情况 图表8:公司归母净利润情况 资料来源:Wind,华泰研究 资料来源:Wind,华泰研究 毛利率方面,2019年重组完成后公司毛利率和净利率基本稳定。

公司军品占比较高,波动较 小,其中2019-2021Q3毛利率在34%左右波动,预计波动原因在于产品结构问题和上游原 材料价格变动;净利率方面,由于公司2019年重组完成后收入和利润出了明显的季节性,每 年四季度是公司收入和净利润确认高峰期,也是公司净利率水平最高的季节,2021年公司前 三季度净利率水平均高于2020年同期,因此我们认为公司2021年全年净利率水平将保持稳 定。

研发投入方面,公司重组完成后研发投入占营收比例明显提升,约为7%左右。

水声电子防务 43% 特装电子 28% 电子信息 27% 专业技术服务及其他 1% 其他 1% -200% 0% 200% 400% 600% 800% 1000% 1200% 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 20 15 20 16 20 17 20 18 20 19 20 20 20 21 Q 1 -Q 3 (亿元) 营业收入同比 -3000% -2500% -2000% -1500% -1000% -500% 0% 500% 1000% 1500% (2) (1) 0 1 2 3 4 5 6 7 8 20 15 20 16 20 17 20 18 20 19 20 20 20 21 Q 1 -Q 3 (亿元) 归属母公司股东的净利润同比 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

9 中国海防(600764 CH) 图表9:公司毛利率和净利率情况 图表10:公司研发投入情况 资料来源:Wind,华泰研究 资料来源:Wind,华泰研究 业绩承诺方面,2019年注入上市公司的标的整体业绩承诺完成情况较好,2019年辽海装 备、辽海输油(未上市)、海通电子(未上市)三家公司扣非归母净利润未达到当期盈利预 测,总额相差99.54万元,占当期业绩承诺总金额的0.18%,所有业绩承诺公司合计实现 当期业绩承诺数值101.44%;2020年双威智能(未上市)、辽海装备和海通电子未达到当 期盈利预测,所有业绩承诺公司合计实现当期业绩承诺数值100.84%。

截止到2021H1净利润承诺合计完成率30.46%。

公司在2021年半年报中针对海通电子、 连云港杰瑞两家子公司业绩承诺完成情况不佳做出了解释:“报告期海通电子受原材料涨价、 人工费用增加等影响,上半年合同利润较低,特别是作为工程施工企业,每年年初筹划签订 合同,年中项目实施,年底实现销售收入是行业特点,因此上半年未能完成序时进度。

目前 海通电子手持合同进展顺利,预计最终能够完成业绩承诺;连云港杰瑞上半年因石油、石化、 兵器、航天等重点行业客户需求调整,同时受新冠肺炎疫情影响,部分项目用进口零部件采 购周期延长,在执行项目交付时间推迟,收入结算未达到序时进度,边际利润尚不足以弥补 固定费用。

”同时公司在2021年半年报中表示,经过公司测算,预计下半年相关子公司生 产经营情况能够顺利推进,完成全年业绩承诺指标。

考虑到公司军品业务的收入和净利润 确认大头一般为每年第四季度,我们认为相关子公司整体完成2021年业绩承诺可能性较大。

图表11:公司业绩承诺完成情况 子公司名称 2019年业绩承诺 (万元) 2020年业绩承诺 (万元) 2021年业绩承诺 (万元) 2021年H1实现金额 (万元)完成率 海声科技(母公司) 2,706.273,066.613,299.942,336.0270.79% 双威智能1,452.131,594.921,684.19176.2910.47% 英汉超声35.7143.2450.2926.0051.71% 瑞声海仪19,918.7922,737.5525,462.1810,170.0739.94% 辽海装备(母公司) 1,297.191,388.751,455.2059.544.09% 辽海输油213.42266.38325.57162.7449.99% 海通电子31.0538.1445.14 -60.12 -133.19% 中船永志503.00578.39671.77360.2053.62% 中原电子3,591.463,944.784,238.732,898.0168.37% 青岛杰瑞(母公司)杰 瑞工控 900.282,164.082,965.05726.0324.49% 连云港杰瑞800.351,200.141,872.89 -149.65 -7.99% 杰瑞电子23,966.6728,884.4032,768.926,087.7518.58% 合计55,416.3265,907.3874,839.8722,792.8630.46% 资料来源:公司公告,华泰研究 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 20 16 20 17 20 18 20 19 20 20 20 21 Q 1 -Q 3 毛利率 净利率 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 20 17 20 18 20 19 20 20 20 21 Q 1 -Q 3 (亿元)研发费用营业收入研发投入占比 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

10 中国海防(600764 CH) 产品谱系齐全,配套型号广泛 两次资产注入使得公司具备了产品谱系较为完善的水下信息化业务,作为平台型公司,中国 海防依托子公司开展业务,各子公司在对应领域均有多年的研发生产经验,竞争力强,且各 子公司的水下产品具有较好的互补性和协同性,有效形成了1+1>2的效果。

水声电子防务业务 水声电子防务业务主要包含水下信息获取/探测/通信/对抗/导航系统及设备、水声换能器、 各类水声仪器及器材、航空声信标、压电陶瓷元件等产品。

水声探测是水下电子防务的开端。

水声探测是可实现水下目标探测、跟踪、识别的核心技术 手段,包括水面信息获取产品、潜标、浮标等设备形式。

即用于水下、水面平台的水下目标 探测、跟踪和识别,提高水下隐蔽探测、跟踪和识别能力,为海上立体集群作战提供重要的 信息保障,水声探测装备在军事和海洋工程建设体系中的作用和地位日益重要。

子公司辽海 装备是国内水声探测装备的专业科研生产企业,是海军军用信息获取装备的核心供应商。

多 年来,辽海装备相继承担了水声探测技术领域多项国防重点工程的型号研制任务,在设计、 生产、测试、试验等方面有深厚的技术储备。

图表12:辽海装备水声探测装备生产工艺流程图 资料来源:公司公告,华泰研究 水声信息传输装备在军事和海洋工程建设体系中的作用和地位日益重要。

声波是水下唯一能 够远距离传输信息的能量形式。

水声信息传输技术是指利用声波实现水下信息传递的一项综 合性工程技术,与水声学、电声学、电子学、海洋学密切相关,同时涉及材料、结构工艺和测 量等多种学科和专业,具有较高技术壁垒。

水声信息传输应用场景包含水下与水下、水面与 水下作战平台间的指挥、控制,也可实现网络化的水下信息通信系统,同时提高水下隐蔽通 信能力,为海上集群作战提供重要的信息保障。

随着科学技术发展以及武器装备信息化加快 建设,水声信息传输装备在军事和海洋工程建设体系中的作用和地位日益重要。

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

11 中国海防(600764 CH) 图表13:水声信息传输装备在海洋通信体系中的应用示意图 图表14:水声信息传输设备 资料来源:公司公告,华泰研究 资料来源:公司公告,华泰研究 公司水声电子防务业务主要依托于子公司长城电子、海声科技、辽海装备和杰瑞控股等子 公司开展。

其中长城电子是国内水声信息传输装备的专业科研生产企业,是海军军用通信 声纳装备的核心供应商。

多年来,长城电子相继承担了水声信息传输技术领域多项国防重 点工程的型号研制任务,在设计、生产、测试、试验等方面有深厚的技术储备。

海声科技主要产品涵盖海洋信息、海洋工程、水下传感器、风电能源、智能装备领域,其 中海洋信息方向公司具备系统级水下防务装备研发和仿真能力,研发的装备已大量装备国 内各型舰船;海洋机械工程方向主要从事海洋工程装备设计开发,其中海洋拖曳装备达到 行业领先水平;通用电子工程方向主要产品有海洋仪器、电源系列产品、通用电子模块 等,在行业内均达到一流水平;水下传感器方向公司是国内研发、生产品种最为齐全且独 具特色的单位。

其水声信息侦测和处理系统主要由子公司瑞声海仪(未上市)研发和生产 的水声系统与声纳设备来实现。

图表15:水声信息侦测和处理系统生产工艺流程图 资料来源:公司公告,华泰研究 辽海装备主要从事水声探测、船舶电子、各类机电系统和电子监控设备的研制和生产等,是 国内水声探测装备的专业科研生产企业,也是海军军用信息获取装备的核心供应商。

多年 来,辽海装备相继承担了水声探测技术领域多项国防重点工程的型号研制任务,在设计、生 产、测试、试验等方面有深厚的技术储备。

水下控制系统是海洋信息化的重要体现。

子公司杰瑞电子背靠中船重工716所,在军民船 电子控制领域实力雄厚。

716所位于连云港,是以海军作战指挥系统、控制系统、情报系统 为主专业的国家重点军工研究所,716所主营业务包括军用电子信息系统、民用电子信息产 业和智能装备产业。

侦察处理机柜制造 舷侧侦察水听器组件制造 艏部侦察水听器制造 舷侧侦察水听器制造 水声信 息侦测 和处理 系统 包装交付环境测试产品联调 水密接线盒制造 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

12 中国海防(600764 CH) 杰瑞电子于上世纪八十年代开始从事控制器件与设备产业,是专业从事军民用电子器件、部 件及设备研发、销售的独立部门,现有运动控制与测量、人机操控两大业务板块,其产品覆 盖轴角转换器件、操控部件、光机磁电编码器及核电专用设备等业务方向,广泛应用于航空、 航天、船舶、兵器、工业等领域。

图表16:公司用于指控系统的微电路模块 图表17:公司用于指控系统的混合集成电路 资料来源:杰瑞电子官网,华泰研究 资料来源:杰瑞电子官网,华泰研究 水下攻防产品 水下武器系统是潜艇及水面舰艇作战系统的重要组成部分,用于水下武器的发射、控制,实 现对敌水下、水面目标的攻击、摧毁,以及重点海域的封锁和控制。

水下武器相关设备用于 水下武器的发控、导引、供电、报警及日常检查、模拟训练等。

图表18:水下武器系统专项设备的组成 图表19:水声信息传输装备在水面舰艇中的应用示意图 资料来源:公司公告,华泰研究 资料来源:公司公告,华泰研究 公司水下攻防业务主要依托长城电子和辽海装备开展。

其中长城电子是国内水下武器系统 专项设备的专业科研生产企业,是海军该项军用装备的核心供应商。

多年来,长城电子相继 承担了该领域多项国防重点工程的型号研制任务,在设计、生产、测试、试验等方面具有深 厚的技术储备。

辽海装备通过下属子公司中原电子(未上市)开展测深仪、对抗器材、信息获取装备、发控仪、 声场分析仪等船舶电子的研发、生产与销售工作。

中原电子是国内较早从事水声电子、超声设 备、海洋开发和船用电子设备的应用开发的企业,在水声对抗等船舶电子领域的市场占有率较 高。

经过多年的发展,目前中原电子水声对抗器材的研发生产能力处于国内领先地位。

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13 中国海防(600764 CH) 卫星通导产品 子公司青岛杰瑞是专业从事军民用卫星导航、工业控制器件,以及相关部件设备和系统集成 的高新技术企业。

青岛杰瑞的主营业务主要包括通信导航与工业控制两大板块,主要产品为 抗恶劣环境定位导航设备与系统与工业智能化系统装备等。

青岛杰瑞具备先进的卫星定位、 通信导航设备和系统的设计开发能力,具有一系列国内先进水平的关键核心技术,具有丰富 的通信导航技术和工程经验,在军用车载、弹载、舰载卫星导航等专业细分领域处于国内领 先地位。

图表20:青岛杰瑞主要业务和产品 业务板块主要产品 通信导航(军品)抗恶劣环境定位导航设备与系统各兵种及各军工集团 工业控制(民品)工业智能化系统装备海洋系统装备、轨道交通系统装备、工厂智能化系统装备产品领域 资料来源:公司公告,华泰研究 专用计算机产品 公司专用计算机主要包含抗恶劣环境计算机和计算机模块等产品,业务开展主要依托子公 司杰瑞控股旗下的杰瑞兆新(未上市)开展。

杰瑞兆新面向不同领域和用户需求提供嵌入式 计算机、存储、网络及台柜等产品解决方案、设计实现和保障服务,形成的x86系列、国产 龙芯系列等计算机、服务器,以及自主可控系列网络设备的产品种类齐全、性能指标始终保 持在领先地位,尤其在自主可控计算机、网络设备方面技术能力和技术水平处于国内同行业 的领先行列。

根据公司2019年11月7日发布的《发行股份及支付现金购买资产并募集配 套资金暨关联交易报告书(修订稿)》,杰瑞兆新的抗恶劣环境计算机、抗恶劣环境服务器、 存储设备、抗恶劣环境交换机及其显控台柜已经广泛应用于各兵种,客户群体遍布兵器、船 舶、航空、航天、电子与核等行业,市场占有率超过14%,位居全国第三。

特种电源产品 公司的特种电源主要由杰瑞电子负责,已形成了从芯片级到模块级再到系统级的三位一体 全产业链布局,拥有四十余年为军工型号装备配套的经验。

其中模块化电源产品主要包含对 标Vicor公司二代DC/DC产品、SynQor公司工业砖产品、INTERPOINT、VPT公司厚膜 产品、小功率DC/DC产品等,可实现与对标产品的兼容替代;电源模块的主控芯片自主研 发,控制技术取得专利授权,全系列产品从研发到生产完全自主可控,并已形成上百种货架 式产品供应,技术处于国内领先水平。

此外杰瑞电还拥有定制化电源、脉冲电源、智能供电 系统等产品。

图表21:杰瑞电子模块电源产品 图表22:杰瑞电子智能供电系统产品 资料来源:杰瑞电子官网,华泰研究 资料来源:杰瑞电子官网,华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

14 中国海防(600764 CH) 装备建设叠加信息化率提升,拉动水声产品稳步发展 海军建设拉动水声装备需求 十四五期间武器装备建设速度将显著加快。

当前受外部环境压力我国进入武器装备快速发 展期,从我国军费总盘子角度看十四五开年我国国防预算同比增长6.8%,终结了连续三年 的增速下滑。

且从2019年国防部发布的《新时代的中国国防》数据中可知,我国近年来在 武器装备上投入比例在持续增长。

图表23:2010-2021年中国国防预算支出及增长 图表24:2010-2017年我国国防费构成 资料来源:财政部,华泰研究 资料来源:《新时代的中国国防》,华泰研究 海外利益增长不断牵引远洋海军建设需求。

根据环球时报2013年12月新闻报道,2013年 12月中石油在南苏丹首都朱巴武装骚乱后撤走了96名员工;2011年3月22日商务部发 言人姚坚在例行新闻发布会上透露:“利比亚政局的动荡确实对中资企业造成了相当大的影 响。

根据我们掌握的材料,目前中国在利比亚承包的大型项目一共有50个,涉及到合同的 金额是188亿美元。

”。

多种事件表明我国国防力量在维护海外利益方面还存在不足;此外 庞大的海外资源和市场决定了我国经济的安全和发展对航路的保障依赖性很强。

以自然资 源为例,我国石油和天然气资源较匮乏,虽然现在大力发展新能源,但在部分领域依然难以 代替化石资源。

我国是世界第二大炼油国和石油消费国,第三大天然气消费国,原油对外依存 度近70%,天然气对外依存度超过40%,其中60%的石油通过海路运输至我国,进口石油 作为我国能源消耗的重要组成部分,其航路安全尤为重要。

图表25:我国石油输入路线 资料来源:王尧.吕靖《中国原油进口运输通道安全研究》.大连海事学报.2014,华泰研究 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 16,000 20 10 20 11 20 12 20 13 20 14 20 15 20 16 20 17 20 18 20 19 20 20 20 21 (亿元) 国防预算支出同比增速 0.3490.343 0.2920.270.2860.310.3130.308 0.3190.315 0.3480.3640.3230.2880.2740.281 0.3320.3420.360.3660.3910.4020.4130.411 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 20102011201220132014201520162017 人员生活费训练维持费装备费 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

15 中国海防(600764 CH) 海洋装备发展迅速,建设远洋海军空间广阔且具有长期性。

海军作为维护国家主权安全和 海洋权益的主体是国防力量不可或缺的部分,从各类舰艇建造下水数量看我国海军已进入 快速发展期,根据美国国防部发布的《Military and Security Developments Involving the People’s Republic of China 2021》,我国从2015年-2020年海军各类舰艇保有量已从303 艘增长至370艘。

但根据美国《The Military Balance 2021》公布的数据,我国海军在航空 母舰总量、先进程度(核动力)以及巡、驱、护总量上依旧与美国海军存在较大差距。

若以 美国为对标,中国海军亟需补充的航母、两栖类舰船、核动力潜艇等主战舰艇尚较多,实力 差距客观尚存。

以一个航母战斗群基本编制为例:除开1-3艘航母,还需1-2艘导弹巡洋 舰、2-3艘导弹驱逐舰、1艘护卫舰、1-2艘攻击潜艇、1-3艘补给舰,即增加1艘航母则至 少会牵引6-10艘各型舰艇需求。

由此可见海洋装备建设空间广阔,且因造船周期较长,发 展具有长期性。

图表26:我国海军舰艇数量 图表27:中美海军装备对比 资料来源:《Military and Security Developments Involving the People’s Republic of China 2021》,华泰研究 资料来源:《The Military Balance 2021》,华泰研究 我国海军建设对于水声设备的拉动可分为主动和被动,主动即各类舰艇数量增长及换装需 求对水声系统的拉动,被动则为反潜反海底侦测等需求增长对水声系统的拉动。

根据我国 与美军舰艇数量和总吨位量差距较大,可以判断我国各类舰艇数量在较长时间范围内将保 持增长。

大型舰艇均会配备水声系统。

根据不同的作战需求,部分舰艇还会同时配备多部水 声系统,此外由于水声系统直接与海水接触,海水环境会不断腐蚀设备,导致水声系统寿命 长度远小于舰艇本身,同时水声系统作为电子设备,本身技术迭代周期较短,因此相较于舰 艇,水声系统具备耗材属性,设备的维修、更换和迭代也创造了大量需求。

声呐系统是水声系统的核心。

水声系统包括水声探测、水声对抗等功能,承担了反潜和反鱼 雷的重任,是远洋海军的水下安全支撑,目前水声系统已成为大型舰艇的重要组成部分,典 型装备包括拖曳声呐、舰艏声呐、舰侧声呐以及多种对抗系统等。

0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 航空母舰 巡洋舰 驱逐舰 护卫舰 轻型护卫舰 坦克登陆 舰/ 两栖船坞 运输舰 中型登陆舰 常规动力攻击潜艇 核动力攻击潜艇 战略导弹潜艇 导弹艇 (艘) 20152020 0 20 40 60 80 100 120 航空母舰巡 、 驱 、 护 主要两栖舰艇 攻击导弹潜艇 弹道导弹核潜艇 (艘) 美中 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

16 中国海防(600764 CH) 图表28:“考彭斯”号巡洋舰舰首声呐罩及透声窗 图表29:美国“弗吉尼亚”级核潜艇舰艏声呐 资料来源:李楠、谢会超、王珏、方向、陈练.《国外海军舰船复合材料声呐罩的 应用与发展》.舰船科学技术.2017,华泰研究 资料来源:张加林、司广宇《潜艇作战系统能力提升技术途径分析》.舰船科学技 术.2019,华泰研究 声呐系统技术壁垒高,应用场景广泛,其水下探测能力无可替代,是军用舰艇必配设备。

声 纳是利用声波在水下的传播特性,通过电声转换和信息处理,实现水下信息传递和探测的设 备总称。

声纳在军事上可以用于对敌舰艇的搜索、跟踪、识别和定位,进行水下通信和导航, 保障舰艇、反潜飞机和反潜直升机的战术机动和水中武器的使用;民用上可以用于海洋资源 勘探、水文测量、鱼群探测、海底地貌勘测等民用探测领域,应用极其广泛。

图表30:声纳装置及工作原理 图表31:声纳系统内部结构 资料来源:张宇宁.《把空泡放在声场中,我们会发现什么?》.现代物理知 识.2014,华泰研究 资料来源:郭戈、王兴凯、徐慧朴.《基于声呐图像的水下目标检测、识别与跟踪 研究综述》.控制与决策.2018,华泰研究 多个子公司从事声呐及水声系统研制生产,技术实力和市占率领先市场。

子公司长城电子、 海声科技、辽海装备等均具备多年从事水声系统的研发生产经验,目前市场占有率高,竞争 力强,在部分产品上属于国内独供。

例如,根据公司重组报告,瑞声海仪所生产的水面舰船 拖曳声呐在国内是唯一供应商,目前是军方单一来源供货商,市场占有率100%。

国外潜艇、UUV等对我国海域的入侵或逼近拉动水声系统需求。

2021年10月2日美国海 军“康涅狄格”号核动力潜艇在南海国际水域撞上不明物体,造成多人受伤,近年来我国已 发现多起国外潜艇入侵我国海域事件。

此外我国还屡屡发生渔民打捞起国外水下监听无人 设备的情况。

可看出我国海域水下安全形势严峻,海底水声系统的装备部署亟待加强。

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17 中国海防(600764 CH) 根据fortune business insights预测,全球声呐市场将从2021年的21.80亿美元增长至 2028年的36.42亿美元,年复合增长率为8.25%,需求和市场增长较为稳健。

考虑到军用 领域是声呐的主要应用领域,而我国当前处于海洋装备建设周期,我们认为我国声呐市场 2021-2028年年均增速将显著高于8.25%。

图表32:全球声呐市场预测 资料来源:fortunebusinessinsights,华泰研究 水下战场愈演愈烈,水下信息系统是重点建设方向 水下战场之争愈演愈烈。

未来战争将是向太空和海洋迅速延伸的立体战争,水下位势决定了 水上位势,潜得越深,自身的生存能力越强,信息覆盖范围越广。

世界各军事大国和濒海发 达国家正在积极从事深海战场开发,海洋空间将成为未来冲突与战争的主要场所。

各国正投 入较多的人力、物力和财力,加强水下信息网络的建设,加紧对潜艇、鱼雷和无人潜航器等 水下目标的侦察监视,以求尽快掌握“制深海战场权”。

水下信息系统是打赢水下战争的关键所在。

我国水下信息系统包括水声感知系统及水声对 抗系统。

水声探测系统是利用声波对水下物体进行探测和定位识别的技术及所用硬件和软 件的总称;水声对抗系统是指用于干扰、破坏敌方水声探测设备和水声制导武器(主要为鱼 雷)的正常工作,使其效能降低或彻底失效的硬件和软件的总称。

图表33:水下信息系统的组成结构 资料来源:华经情报网,陈韶华、张恒.《水下信息感知系统及其关键技术》.数字海洋与水下攻防.2020,华泰研究 -6% -4% -2% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 20202021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E (百万美元) 市场规模增速(右轴) 水下信息系统 水下感知系统 平台载体 传感器 信号调理电路 数字信号处理器 数据记录仪 通信模块 电源模块 水下对抗系统 平台载体 控制系统 武器系统 拦截设备 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

18 中国海防(600764 CH) 美国水下信息系统发展领先全球。

美国是最早提出水下网络应用概念的国家,其研究成果 处于世界领先水平。

在上个世纪九十年代之前,美军开展了大量水下网络应用研究与试验, 水下信息网络理论逐渐成熟,先后试验成功的水下信息网络功能日益完备,性能更加先进, 已经具备实际作战能力,整体能力世界领先,具有代表性的有:岸基声纳监视系统(SOSUS)、 广域海网(Seaweb)、可部署自主分布系统(Deployable Autonomous Distributed System,DADS)、近海水下持续监视网(PLUSNet)、深海对抗项目(DSOP)等。

先进的 水下信息系统帮助美国进一步巩固了全球制海权。

图表34:美国DADS组成示意图 资料来源:高琳、张永峰.《美国水下信息系统发展现状分析》.科技创新与应用.2018,华泰研究 2017年5月,中国国家海底科学观测网正式被批复建立,项目总投资超20亿元,建设周 期五年,该项目是我国海洋领域第一个国家重大科技基础设施,水下信息系统的持续建设也 将拉动公司相关产品需求。

公司具备水下信息系统的绝大多数核心部件研发生产能力。

经 过两次重组公司已拥有了较为完备的声呐系统研发制造能力,此外子公司杰瑞电子业务还 涉及水下信息系统的其他关键零部件,以及水下对抗系统的控制设备等。

图表35:公司业务能力覆盖大部分水下信息系统设备 板块部件对应部分子公司 水下感知系统 传感器海声科技、长城电子、辽海装备 信号调理电路杰瑞电子 数字信号处理器杰瑞电子 数据记录仪赛思科 通信模块青岛杰瑞 电源模块杰瑞电子 水下对抗系统控制系统杰瑞电子 资料来源:公司公告,华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

19 中国海防(600764 CH) UUV发展设备拉动公司相关产品需求 水下信息化发展拉动UUV需求 UUV(unmanned undersea vehicle)是水下信息化的重要组成部分。

无人水下潜航器(UUV) 最早出现于20世纪60年代,早期主要用于深水勘探、沉船打捞等民用领域,后逐步扩展 应用于军事领域,根据美海军于2000年和2004年分别发布两版《海军无人水下潜航器总体 主规划》,将UUV的任务按优先顺序归纳为9类:情报、监视、侦察(ISR);水雷对抗 (MCM);反潜战(ASW);检查、识别;海洋调查;通信、导航网络节点(CN3);载荷投 送;信息作战;时敏打击。

近十几年来UUV的军事应用得到高度重视,其在水下侦察、水 下通信和反潜、反水雷作战、信息作战等领域的应用得到了空前发展。

图表36:波音公司“回波旅行者”UUV 图表37:UUV应用案例 资料来源:搜狐网文章.中国舰船研究.《美海军兵力结构与造舰计划分 析》.2017,华泰研究 资料来源:重庆晨报.《海盾号搜索发现不明物品和油迹》.2014.4.15,华泰研究 UUV与潜艇系统作战是未来海战趋势 未来水下战的形态将更加多样化,传统以单一平台为核心的对抗模式将逐渐丧失优势,未来 海上战争将以体系对抗为主,其作战模式的主要特点是体系化、无人化、智能化、分布式和 集群化。

潜艇和无人水下航行器(UUV)组成的异构协同作战系统,是水下作战体系的核心部 分。

其以各类功能型UUV无人系统为前出力量,以潜艇为后方遥控指挥及远程打击核心, 通过水下或跨域通信进行信息传输和指挥控制,可充分发挥UUV的“倍增器”效能,大幅提 升潜艇综合作战能力,并可降低舰艇装备损失和人员伤亡。

潜艇和UUV协同作战将成为未 来水下作战的主要样式,从上世纪90年代至今,国外已在该方向上做了大量探索。

图表38:国外潜艇与UUV协同作战典型研究项目 年度出资机构项目名称研制内容 1994 ONRDADS濒海防雷反潜作战项目 1995 ONRSeaweb自主海底网络系统 2005 ONRPlusNet水下半自助控制的海底固定和水中激动的网络化设施 2010 DARPADASH具备先进感知能力的无人系统 2013 DARPAHydra能够为无人机和UUV进入作战环境提供新型运载机制的水下无人系统 2016 DARPAMOCCA潜艇与UUV协同探测的突破性潜艇声呐概念与技术 2016美国海军海上系统 司令部作战中心 ANTX2016 “潜艇-UUVs-UAV”子母式协同作战的能力 2018俄罗斯海军2018国情咨文“波塞冬”号核鱼雷 2019俄罗斯海军“贝尔戈罗德”号核 潜艇发布 “贝尔戈罗德”号核潜艇将具备搭载6枚“波塞冬”号核鱼雷的能力 2019美国海军海上系统 司令部作战中心 ANTX2019有人-无人系统实现跨域C3和多层级C3能力 2019英国国防与安全加 速器(DASA) 发展皇家海军自主水 下能力 理解和掌握XLUUV未来能力和作战效能的解决方案 2021 MEPG亚特兰蒂斯2040以半自主潜艇为母艇,利用远程、自主和无缆水下平台协同作战的混合水 下能力 资料来源:张鑫明、韩明磊、余益锐等.《潜艇与UUV协同作战发展现状及关键技术》.水下无人系统学报.2021,华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

20 中国海防(600764 CH) 目前我国在UUV应用上处于初期状态,国内对UUV与潜艇的协同作战以理论研究居多。

中国船舶重工集团七一五所和及第七零五所也在UUV水下对接技术上完成了原理探索和样 机试制工作。

此外七一五研究所、浙江大学等单位开展了大量UUV水下对接平台、对接控 制、水声导航定位等技术的研究,并研制相关设备。

试制的样机已具备UUV与海底接驳站 之间的自主对接、能量补充、信息交互等功能。

随着理论研究的逐渐深入以及UUV研制和 列装的逐步推进,国内潜艇与UUV的协同作战将获得长足发展。

公司多项产品配套UUV 声呐是UUV执行任务的基础设备。

无人水下潜航器(UUV)是一种主要以潜艇和水面舰艇为 支援平台,能长期在水下自主航行并可回收的智能化装置,借助母平台搭载多种传感器、专 用设备或武器模块,并可执行特定的任务使命。

UUV执行各项任务无一不需要声呐的配合, 尤其是对于ISR、检查、识别和MCM,声呐性能的优劣,往往是任务完成度的决定性因素所 以,根据功能的不同,UUV声呐装备主要分为三大类:通信声呐、导航声呐和探测声呐。

图表39:UUV声呐分类 资料来源:傅仁琦、曹焱、王晓林.《无人水下航行器声呐装备现状与发展趋势》.舰船科学技术.2020,华泰研究 通信声呐主要用于UUV与协同行动的其他UUV、母船(艇)或通信浮标之间的信息链接; 导航声呐为UUV的安全航行和执行作业任务提供其位置、航向、深度、速度和姿态等信息; 探测声呐主要用于警戒、探测、识别水中或沉底目标信息,对水下地形、地貌、地质进行勘 察和测绘。

承担不同任务的UUV,应装备不同的声呐系统,声呐作为UUV完成使命任务的 重要手段,已成为UUV装备发展的关键内容之一。

赛思科推出可用于水下无人航行器(UUV)的水声通信装置。

该装置解决了航行状态下UUV 与外界的信息传输问题,能够在几公里至几十公里的距离上实现母船与水下无人平台之间 的遥控、定位、工作状态回传以及情报数据回传,能够满足具有不同使命任务的水下无人平 台对水下通信的需求。

赛思科基于水下机器人控制系统技术,设计并实现了水下机器人控制系统,用于对水下机 器人的远程遥控遥测,包括水下机器人向母船回复采集到的视频、图片及水下环境信息等 大容量数据。

该类产品将采用并突破了在水声通信领域多项关键性技术,从而实现了在有限 水声信道带宽下进行高速水声通信的能力,其对抗水下多普勒效应和多途干扰的能力将超 过国际上同类产品,未来若继续在设计上采用大规模空间分集技术,则还可进一步提高高速 水声通信的速率和通信距离。

随着我国UUV在水下信息系统和海洋作战等方面的逐步应用,公司声呐产品、水下通信设 备、控制设备等相关配套设备也将随之放量。

UUV声纳 通讯声纳导航声纳探测声纳 短程水声通讯声纳 中程水声通讯声纳 远程水声通讯声纳 声学多普勒计程仪 声学海流剖面仪 短基线定位声纳 长基线定位声纳 拖曳线列阵声呐 舷侧被动声纳 前视探雷避碰声纳 侧扫声纳 三维成像声纳 浅底层剖面仪 合成孔径声纳 多波束测探声纳 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

21 中国海防(600764 CH) 两船整合完毕,后续资本运作可期 2019年公司完成重组后,原隶属于中船重工旗下水下信息系统科研院所和企业的优质资产 被整合注入公司,形成了专业化的水下电子信息业务集群,涵盖水声信息传输系统及装备、 水下信息探测、水下信息获取及水下信息对抗系统及装备等方向;多个非防务领域的战略性 新兴产业业务也被同期置入,实现了公司旗下业务板块的进一步构建与充实,使得公司成为 了专业化的电子信息业务资本平台。

2019年10月25日,中国船舶工业集团有限公司与中国船舶重工集团有限公司实施联合重 组,整体划入中国船舶集团,两船合并正式落地。

为后续公司资本运作提供可能,目前中国 船舶集团下属部分研究院所还拥有丰富的电子信息类资产,随着国企改革进一步发展,公司 有望发挥其上市平台优势,承接相关资产,进一步做大做强。

图表40:中国船舶集团电子信息相关类科研院所和相关资产 研究所名称主要业务 705研究所水中装备研制、生产 707研究所综合船桥系统、电子海图显示与信息系统、电子海图系统、综合信息显示处理系统、惯导设备、自 动操舵仪、计程仪、抗恶劣环境计算机研发与制造 709研究所计算机控制系统、图形图像处理、自动控制、微电子技术、机电一体化等领域的研究与开发 715研究所水声设备、石油测井仪器、海洋声学仪器、光纤传感与监测系统、水环境监测、超声设备、医疗器 械、智能交通、楼宇智能化等产业方向 716研究所电子信息系统、控制系统、控制系统工程、仿真测试、电子工程、抗恶劣环境计算机系统、自动控 制器件、嵌入式产品、网络工程等方面的研制与开发 717研究所电子信息系统、控制系统、控制系统工程、仿真测试、电子工程、抗恶劣环境计算机系统、自动控 制器件、嵌入式产品、网络工程等方面的研制与开发 722研究所综合通信系统和通信设备研究与制造,通信电子工程开发和设计研究 726研究所水声电子、超声设备、海洋开发和船用电子设备的应用开发 中国船舶第八研究院 (原七二三所和七二四所) 雷达、电子对抗、信息对抗体等专业方向,以及智慧电子信息及配套工程、智能高端装备工程、新 材料与食品包装工程、医疗器械、环保工程五大产业 资料来源:各研究所官网,华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

22 中国海防(600764 CH) 盈利预测 我们对公司业务进行拆分预测: 根据公司最新一期年报分类,我们将公司业务分为水声电子防务业务、电子信息业务、特 装电子业务、专业技术服务业务及其他四大板块,基于以下假设对公司主要业务的收入与 毛利率进行预测。

由于公司2019年才确立了主营业务板块,且2020年又对其业务板块进 行了重新调整,导致2019年的增长情况有所失真,且2021年半年报公司未对其业务进行 拆分披露,因此我们重点参考2020年各业务的收入、毛利率情况进行分析讨论。

水声电子防务业务:经过两次重组公司确立了以水下信息化为核心的平台定位,其中2017 年注入的长城电子、2019年注入的辽海装备、杰瑞电子、海声科技等子公司是该业务板块 的主要组成部分。

2020年公司该板块业务收入实现营收20.30亿元,同比增长16.8%,与 公司2020年营收整体增速14.6%相近,2021H1公司整体收入增长6.52%,预计下半年公 司水声电子防务板块随着交付量加大,收入增速将显著超过公司整体增速,预计公司水声电 子防务板块全年增速为25.2%。

十四五开年,受外部环境压力和我国自身国防力量的不足等因素影响,我国武器装备建设速 度显著提升,其中公司水声电子防务产品主要配套于舰船,其大量产品的工作环境恶劣,因 此寿命方面显著低于舰艇本身,因此其需求量除收到舰船数量增长拉动外,还受到改装、换 装等需求的拉动,且我国水下信息系统的建设、UUV使用量提升等因素也对公司的声呐、 控制系统等产品有一定需求,预计22-23年增速将小幅提升,分别为28.0%/31.5%。

毛利 率方面,公司产品种类较多,因此单一产品价格和成本的变动对毛利率的影响较小,毛利率 的变化主要以产品结构变化所引起,2021年前三季度公司整体毛利率为34.14%,2019、 2020年水声电子防务产品毛利率分别为40.6%和36.2%,下降原因主要系公司2020年推 出部分新品严格执行军方定价准导致的利润率下滑,以及刚注入上市公司导致整体成本管 控能力处于磨合期,随着公司逐步走出磨合期以及出货量提升带来的规模效应,我们预计毛 利率会明显回暖,2021年预计毛利率在38.8%,22-23年毛利率逐年小幅增长分别为 39.1%/39.2%。

特装电子业务:公司特装电子业务主要包含水下攻防、卫星通导、专用计算机、特种电源等 产品,主要应用领域为军用,如水声电子防务一样同样受到装备放量+信息化率提升的拉动, 但由于在卫星通导、专用计算机等领域公司行业地位不如声呐等产品具有较强的独供属性, 且相关产品的工作环境主要在舱室内,工作寿命较长,因此增速低于水声电子防务业务。

2020年特装电子业务实现营收13.24亿元,增速为11.4%,我们预计特种电源产品和专用 计算机产品将分别受到下游相控阵雷达和无人潜航器等产品的放量而呈现出较高增长,带 动板块整体增长。

预计2021年收入增速为22%,22-23年增速受海军信息化建设呈现小幅 上升态势,分别为23.2%/23.8%。

毛利率方面,2020年公司该业务板块毛利率为42.5%, 由于产品众多,板块毛利率受单一产品价格和成本影响较小,因此我们预计毛利率水平将保 持稳定,预计2021年板块毛利率水平会因成本管理能力的提升小幅上升0.3pct至42.8%, 预计22-23年毛利率分别为43.0%/43.2%。

电子信息业务:公司电子信息业务主要有智能制造、智慧城市、新能源设备等产品,产品以 民用为主,应用场景广泛。

同时该业务板块下游需求受多方面因素影响,相较于水声电子防 务和特装电子板块确定性较弱,2020年公司该板块收入为12.43亿元,同比增长17.9%, 我们预计2021全年增速为16.5%,22-23年保持小幅增长,增速分别为16.6%和16.8%。

毛利率方面,2020年公司该业务板块毛利率为20.7%,主要受疫情影响导致需求减少,预 计2021年毛利率会有所回暖,毛利率回升2.5pct至23.2%,预计22-23年毛利率会因规 模效应而小幅增长,分别为23.5%/23.8%。

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23 中国海防(600764 CH) 专业技术服务业务及其他业务:公司专业技术服务业务主要包含试验检测服务业务,目前 在公司体内占比不足1%。

公司该板块业务收入2020年因疫情影响下滑-48.1%,预计21- 23年逐步回暖,分别增长5%/7%/9%;毛利率方面因该业务难以产生规模效应且市场供需 较为稳定,预计与公司2020年毛利率基本持平,21-23年分别为25%/25%/25%。

其他业 务方面,因公司开始聚焦经营,预计21-23年逐步萎缩,21-23年逐年下降20%,毛利率 方面保持45%水平。

图表41:公司盈利预测核心假设 2017A 2018A 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 水声电子防务产品-营收 1,738.8 2,030.9 2,543 3,255 4,280 YoY(%) 16.8% 25.2% 28.0% 31.5% 水声电子防务产品-毛利率 40.6% 36.2% 38.8% 39.1% 39.2% 占公司收入比例(%) 42.7% 43.5% 44.8% 46.5% 48.8% 电子信息产品-营收55.2 38.4 1,054.8 1,243.4 1,448.6 1,689.0 1,972.8 YoY(%) -30.4% 2644.0% 17.9% 16.5% 16.6% 16.8% 电子信息产品-毛利率24.9% 11.1% 25.7% 20.7% 23.2% 23.5% 23.8% 占公司收入比例(%) 15.2% 11.0% 25.9% 26.6% 25.5% 24.2% 22.5% 特装电子产品-营收280.7 301.2 1,188.4 1,323.7 1,614.9 1,989.5 2,463.0 YoY(%) 7.3% 294.5% 11.4% 22.0% 23.2% 23.8% 特装电子产品-毛利率47.2% 54.1% 40.0% 42.5% 42.8% 43.0% 43.2% 占公司收入比例(%) 77.4% 85.9% 29.2% 28.3% 28.5% 28.4% 28.1% 专业技术服务及其他-营收 56.1 29.1 30.6 32.7 35.6 YoY(%) -48.1% 5.0% 7.0% 9.0% 专业技术服务及其他-毛利率 9.4% 25.4% 25.0% 25.0% 25.0% 占公司收入比例(%) 1.4% 0.6% 0.5% 0.5% 0.4% 其他业务-营业收入26.8 10.9 198.1 42.5 34.0 27.2 21.8 YoY(%) 85.0% -59.3% 1715.6% -78.5% -20.0% -20.0% -20.0% 其他业务-毛利率45.3% 63.6% 28.5% 49.6% 45.0% 45.0% 45.0% 占公司收入比例(%) 7.4% 3.1% 4.9% 0.9% 0.6% 0.4% 0.3% 营业总收入362.8350.64073.94669.65670.86993.28773.2 YoY(%) -3.4% 1062.1% 14.6% 21.4% 23.3% 25.5% 毛利润158.2174.31351.71583.72036.82545.43230.0 毛利率(%) 43.6% 49.7% 33.2% 33.9% 35.9% 36.4% 36.8% 销售费用率2.6% 1.7% 2.6% 2.3% 2.5% 2.4% 2.4% 管理费用率20.0% 18.0% 7.5% 6.0% 7.4% 7.1% 7.0% 研发费用率0.0% 5.2% 6.6% 7.0% 7.0% 7.0% 7.0% 财务费用率0.0% -1.1% 0.7% 0.2% 0.0% -0.1% -0.1% 四项费用率22.7% 23.8% 17.4% 15.4% 16.9% 16.4% 16.3% 净利润 89.9 67.5 672.3 748.0 865.0 1,116.4 1,402.7 少数股东损益(8.3) 0.0 (25.9) 0.0 0.0 0.0 0.0 归属母公司所有者净利润81.667.5646.4748.0909 1182 1498 资料来源:Wind,华泰研究预测 费用率:公司2019-2020年销售费用率分别为2.6%和2.3%,其中2020年受疫情影响在 差旅等方面支出减少导致费用率有所下滑,2021年前三季度公司销售费用率回升至2.65%, 考虑到四季度是公司交付、回款集中期,收入增长将显著快于销售费用增长,预计2021全 年销售费用率为2.5%,22-23年维持此水平。

研发费用率方面,2019-2020年公司研发费 用率分别为6.6%和7.0%,2021年前三季度研发费用率为6.8%,基本保持稳定,我们预 计21-23年公司研发费用率将保持7%。

管理费用率方面,2019-2020年公司管理费用率分 别为7.5%和6.0%,2020年下降原因为受疫情影响,公司差旅和各项管理活动简化所致, 2021年前三季度管理费用率为7.41%,考虑到公司年底会对各子公司进行统计、核算等方 面公司,管理费用也将有所增长,而四季度同时也是收入确认高峰期,因此预计2021全年 管理费用率为7.4%,后续随公司和各子公司进一步磨合以及收入规模进一步扩大,预计22- 23年管理费用率将逐年下降,分别为7.1%和7.0%。

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24 中国海防(600764 CH) 投资建议:目前我国海军处于装备建设周期,舰艇下水列装、老舰改换装等因素将对司声呐 等水声电子防务产品产生明显拉动,此外水下信息化发展以及UUV等设备的逐步成熟和应 用也将带来公司相关产品的需求增长。

预计公司2021-2023年归母净利润分别为9.09亿元 /11.82亿元/14.98亿元,EPS分别为1.28/1.66/2.11,当前股价对应PE分别为31/24/19倍, 公司属于海洋信息化行业的核心零部件和系统级产品供应商,因此可比公司选择航空航天 领域相关信息化方向的零部件及系统级供应商中航电子、中航机电和航天电子,可比公司 2022年Wind一致预期平均PE为37倍,公司22-23年归母净利润CAGR为28%,高于 可比公司Wind一致预期平均值13.68%,我们给予公司2022年37倍估值,目标价61.51 元,首次覆盖给予“买入”评级。

图表42:公司可比公司估值表(2021/12/06) 股价(元/股)市值(mn)市盈率(x)市净率(x) ROE(%) PEG 公司名称股票代码2021/12/62021/12/621E 22E 23E 21E 22E 23E 21E 22E 23E 21E 中航电子600372 CH 20.6639,836.9148.0837.8729.823.53.33.07% 9% 10% 1.53 中航机电002013 CH 17.9969,888.0048.8537.2829.064.94.43.810% 12% 13% 1.47 航天电子600879 CH 8.5123,141.0041.3535.5330.081.81.71.64% 5% 5% 2.44 平均值 44,28946.0936.8929.653.403.122.817% 8% 10% 1.81 中国海防600764 CH 39.5028,0703124193.4 3.0 2.5 12% 14% 15% 1.43 注:除中国海防外,盈利预测均来自Wind一致预期 资料来源:Wind,Bloomberg,华泰研究预测 风险提示 产品质量与安全生产风险:公司声呐等水下信息化设备是高科技产品,具有高精密、高难 度、高性能的特征,生产工艺复杂、质量要求苛刻、制造技术要求高,质量管理稍有疏忽, 将导致产品超差甚至报废,重大的质量事故可能引发客户延缓订单、企业停产整顿。

水下信息系统建设和UUV发展不及预期风险:我国水下信息系统和UUV的大量使用对公 司相关产品拉动巨大,公司相关配套产品放量依托于两者进展,但系统建设和UUV批产列 装进度受多方面因素影响,发展缓慢会对公司后续业绩增长造成影响。

子公司较多造成的管理风险:公司属于控股型平台公司,主要业务依托于各子公司开展,对 公司运营管理能力提出更高的要求。

图表43:中国海防PE-Bands 图表44:中国海防PB-Bands 资料来源:Wind、华泰研究 资料来源:Wind、华泰研究 0 63 125 188 250 Dec 18 Jun 19 Dec 19 Jun 20 Dec 20 Jun 21 (人民币)中国海防55x 85x 110x 140x 165x 0 63 125 188 250 Dec 18 Jun 19 Dec 19 Jun 20 Dec 20 Jun 21 (人民币)中国海防2.5x 7.0x 11.5x 16.0x 20.5x 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

25 中国海防(600764 CH) 盈利预测 资产负债表 利润表 会计年度(人民币百万) 201920202021E 2022E 2023E 会计年度(人民币百万) 201920202021E 2022E 2023E 流动资产6,5268,1569,57711,19413,196 营业收入4,0744,6705,6066,9338,716 现金1,7032,3392,6233,2313,944 营业成本2,5943,0863,5924,4085,504 应收账款2,2502,5043,0723,4193,821 营业税金及附加18.7616.7220.0827.7334.86 其他应收账款64.7752.7463.3278.3098.44 营业费用105.85106.93140.15166.40209.18 预付账款64.1594.4198.42120.77150.81 管理费用305.67278.52414.86492.26610.10 存货1,8241,6982,1602,6523,313 财务费用29.068.580.83 (4.34) (13.22) 其他流动资产620.541,4671,5601,6921,869 资产减值损失(0.63) (9.21) (11.21) (13.87) (17.35) 非流动资产1,1591,3071,4421,6001,790 公允价值变动收益0.000.000.000.000.00 长期投资0.000.000.000.000.00 投资净收益4.760.00 (6.28) 0.00 (3.14) 固定投资761.26740.42724.00847.881,015 营业利润768.33832.301,0141,3181,671 无形资产256.35261.87280.91299.20312.18 营业外收入2.022.883.173.493.49 其他非流动资产141.01304.40437.30452.55463.00 营业外支出0.891.261.321.391.46 资产总计7,6859,46311,01912,79314,986 利润总额769.45833.931,0161,3201,673 流动负债3,2502,3873,0423,6424,343 所得税97.1585.96106.69138.61174.55 短期借款390.60334.60317.87301.98286.88 净利润672.30747.97909.451,1821,498 应付账款728.68979.891,0831,3291,659 少数股东损益25.920.000.000.000.00 其他流动负债2,1301,0721,6412,0112,397 归属母公司净利润646.38747.97909.451,1821,498 非流动负债276.83246.92239.21231.88224.91 EBITDA 849.46929.951,1061,4241,826 长期借款193.33154.35146.63139.30132.34 EPS (人民币,基本) 0.911.051.281.662.11 其他非流动负债83.5092.5792.5792.5792.57 负债合计3,5272,6343,2813,8734,568 主要财务比率 少数股东权益0.000.000.000.000.00 会计年度(%) 201920202021E 2022E 2023E 股本631.67710.63710.63710.63710.63 成长能力 资本公积973.153,0083,0083,0083,008 营业收入1,06214.6220.0623.6725.71 留存公积2,5593,1134,0195,2016,699 营业利润853.698.3321.8729.9526.75 归属母公司股东权益4,1586,8297,7388,92010,418 归属母公司净利润857.6915.7221.5929.9226.79 负债和股东权益7,6859,46311,01912,79314,986 获利能力(%) 毛利率36.3233.9235.9236.4236.84 现金流量表 净利率15.8716.0216.2217.0417.19 会计年度(人民币百万) 201920202021E 2022E 2023E ROE 24.7513.6212.4914.1915.49 经营活动现金70.32171.31519.91856.50995.24 ROIC 37.1819.1917.8020.7524.15 净利润646.38747.97909.451,1821,498 偿债能力 折旧摊销68.2175.7661.0571.7380.06 资产负债率(%) 45.8927.8329.7730.2830.48 财务费用29.068.580.83 (4.34) (13.22) 净负债比率(%) 16.8118.8714.1611.399.18 投资损失(4.76) 0.006.280.003.14 流动比率2.013.423.153.073.04 营运资金变动(744.85) (737.27) (462.70) (392.38) (572.81) 速动比率1.452.712.442.352.28 其他经营现金76.2976.265.00 (0.02) (0.02) 营运能力 投资活动现金(117.03) (1,075) (202.84) (229.14) (273.67) 总资产周转率0.890.540.550.580.63 资本支出147.86196.45196.22228.80270.19 应收账款周转率3.041.962.012.142.41 长期投资(23.48) 878.340.000.000.00 应付账款周转率5.963.613.483.663.69 其他投资现金(7.35) (0.25) 6.630.353.49 每股指标(人民币) 筹资活动现金65.031,515 (33.43) (18.89) (8.84) 每股收益(最新摊薄) 0.911.051.281.662.11 短期借款365.60 (56.00) (16.73) (15.89) (15.10) 每股经营现金流(最新摊薄) 0.100.240.731.211.40 长期借款166.33 (38.98) (7.72) (7.33) (6.97) 每股净资产(最新摊薄) 5.859.6110.8912.5514.66 普通股增加236.8678.960.000.000.00 估值比率 资本公积增加556.002,0350.000.000.00 PE (倍) 43.4337.5330.8623.7618.74 其他筹资现金(1,260) (504.30) (8.98) 4.3413.22 PB (倍) 6.754.113.633.152.69 现金净增加额18.32611.78283.63608.47712.72 EVEBITDA (倍) 31.6028.8724.2618.8514.70 资料来源:公司公告、华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

26 中国海防(600764 CH) 免责声明 分析师声明 本人,李聪、陈莉,兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见;彼以往、现在 或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表远的意见直接或间接收取任何报酬。

一般声明及披露 本报告由华泰证券股份有限公司(已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格,以下简称“本公司”)制作。

本报 告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。

本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。

本公司不因接收人收到本 报告而视其为客户。

本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制,但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性 及完整性不作任何保证。

本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。

在不同时期,华泰可能会发出与本报告所载意见、 评估及预测不一致的研究报告。

同时,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。

以往表现 并不能指引未来,未来回报并不能得到保证,并存在损失本金的可能。

华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。

华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。

本公司不是FINRA的注册会员,其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师/不具有FINRA分析师的注册资格。

华泰力求报告内容客观、公正,但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考,不构成购买或出售所述证券的要约或招 揽。

该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求,在任何时候均不构成对客户私 人投资建议。

投资者应当充分考虑自身特定状况,并完整理解和使用本报告内容,不应视本报告为做出投资决策的唯 一因素。

对依据或者使用本报告所造成的一切后果,华泰及作者均不承担任何法律责任。

任何形式的分享证券投资收 益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。

除非另行说明,本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现,过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。

华泰不 承诺也不保证任何预示的回报会得以实现,分析中所做的预测可能是基于相应的假设,任何假设的变化可能会显著影 响所预测的回报。

华泰及作者在自身所知情的范围内,与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。

在法律许可的情况 下,华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产 品等相关服务或向该公司招揽业务。

华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本 报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。

华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。

华泰 的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。

投资者 应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。

投资者请勿将本报告视为投资或其 他决定的唯一信赖依据。

有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。

本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员,也并非意图发送、发布 给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。

本报告版权仅为本公司所有。

未经本公司书面许可,任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人 (无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。

如征得本公司同意进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并需在 使用前获取独立的法律意见,以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求,同时注明出处为“华泰证券研究所”,且 不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。

本公司保留追究相关责任的权利。

所有本报告中使用的商标、 服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。

中国香港 本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股(香港)有限公司向符合《证券及期货条例》及其附属法 律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。

华泰金融控股(香港)有限公司受香港证券及期货事务监察委员 会监管,是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司,后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。

在香港获得本报 告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股(香港)有限公司联系。

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

27 中国海防(600764 CH) 香港-重要监管披露 华泰金融控股(香港)有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。

有关重要的披露信息,请参华泰金融控股(香港)有限公司的网页 其他信息请参见下方“美国-重要监管披露”。

美国 在美国本报告由华泰证券(美国)有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。

华泰证券(美国)有 限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局(FINRA)的注册会员。

对于其在美国分发的研究报告,华泰证券(美 国)有限公司根据《1934年证券交易法》(修订版)第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释,对本研究报 告内容负责。

华泰证券(美国)有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管(FINRA)分析师的注册资格,可能 不属于华泰证券(美国)有限公司的关联人员,因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交 易证券的限制。

华泰证券(美国)有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司,后者为华泰证券股份有限公 司的全资子公司。

任何直接从华泰证券(美国)有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士, 应通过华泰证券(美国)有限公司进行交易。

美国-重要监管披露 分析师李聪、陈莉本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。

分析师及 相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。

本披露中所提及的“相关人士”包括FINRA 定义下分析师的家庭成员。

分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬,包括源自公司投资银行业务的收入。

华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研 究所覆盖公司的证券/衍生工具,包括股票及债券(包括衍生品)华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具,包括股 票及债券(包括衍生品)。

华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的 任何证券(或任何相关投资)头寸,并可能不时进行增持或减持该证券(或投资)。

因此,投资者应该意识到可能存 在利益冲突。

评级说明 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力(含此期间的股息回报)相对基准表现的预期 (A股市场基准为沪深300指数,香港市场基准为恒生指数,美国市场基准为标普500指数),具体如下: 行业评级 增持:预计行业股票指数超越基准 中性:预计行业股票指数基本与基准持平 减持:预计行业股票指数明显弱于基准 公司评级 买入:预计股价超越基准15%以上 增持:预计股价超越基准5%~15% 持有:预计股价相对基准波动在-15%~5%之间 卖出:预计股价弱于基准15%以上 暂停评级:已暂停评级、目标价及预测,以遵守适用法规及/或公司政策 无评级:股票不在常规研究覆盖范围内。

投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分,请务必一起阅读。

28 中国海防(600764 CH) 法律实体披露 中国:华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格,经营许可证编号为:91320000704041011J 香港:华泰金融控股(香港)有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格,经营许可证编号为:AOK809 美国:华泰证券(美国)有限公司为美国金融业监管局(FINRA)成员,具有在美国开展经纪交易商业务的资格,经营 业务许可编号为:CRD#:298809/SEC#:8-70231 华泰证券股份有限公司 南京 北京 南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼/邮政编码:210019 北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层/ 邮政编码:100032 电话:862583389999/传真:862583387521 电话:861063211166/传真:861063211275 电子邮件:ht-rd@htsc.com 电子邮件:ht-rd@htsc.com 深圳 上海 深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼/邮政编码:518017 上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼/邮政编码:200120 电话:8675582493932/传真:8675582492062 电话:862128972098/传真:862128972068 电子邮件:ht-rd@htsc.com 电子邮件:ht-rd@htsc.com 华泰金融控股(香港)有限公司 香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室 电话:+852-3658-6000/传真:+852-2169-0770 电子邮件:research@htsc.com 华泰证券(美国)有限公司 美国纽约哈德逊城市广场10号41楼(纽约10001) 电话:+212-763-8160/传真:+917-725-9702 电子邮件: Huatai@htsc-us.com 版权所有2021年华泰证券股份有限公司

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