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房地产行业研究报告:宏源证券-2008年房地产行业投资策略报告-071201

研报作者:雷增明 来自:宏源证券 时间:2007-12-24 14:18:22
  • 股票名称
    房地产行业
  • 股票代码
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    wa***jb
  • 研报出处
    宏源证券
  • 研报页数
    24 页
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研究报告内容

AA 房地产行业关注细分市场中的高成长品种 2007年12月1日——房地产行业2008年投资策略报告 投资要点 回顾2007年的中国房地产市场,特点鲜明:房地产投资增速过快;有效 土地供应不足,地价上涨迅猛;市场供不应求的矛盾突出;商品房价格强 劲反弹。

针对房地产行业的问题,政府的宏观调控有所成效,但硕果难言。

主要原 因是宏观调控未能根本改变房地产市场的供求矛盾。

预计未来国民经济仍将保持稳定的增长,在2015年之前我国仍处于“人 口红利”期,“十一五”期间我国经济步入由人均GDP2000美元向3000 美元迈进的阶段。

根据国际经验,这一阶段是房地产将出现加速发展的时 期,随着我国居民收入的提高,居住性支出在销售支出中所占比重将进一 步加大。

伴随着人口增长和城市化进程的加快,预计2007-2010年新增住宅建筑面 积需求为50.82亿平方米,年均新增住宅建筑面积需求为12.7亿平方米。

而2006年商品房住宅竣工面积仅5.3亿平方米,与潜在的住宅需求有巨大 的差距。

这一需求缺口给房地产市场的发展带来了广阔的发展前景。

周边国家经验表明在汇率升值期间房价涨幅都比较大,目前人民币正处于 加速升值阶段,对于房地产价格有较强的支撑。

未来政策调控的方向是“银根”和“地根”双紧,发展保障性住房与抑制 投资性需求并举。

调控将使行业集中度进一步提高,有利于行业中的优质 企业通过高成长做大做强。

未来行业将向“专业化、规模化、品牌化”的 方向发展。

2008年我们重点关注房地产行业具有高成长性的龙头品种,给与万科A、 金融街、名流置业、香江控股买入评级,给与金地集团和泛海建设增持评级。

研究员: 雷增明 电话:010-62294630 email:leizengming@ehongyuan.com.cn 杨国华 电话:010-62294631 email:yangguohua@ehongyuan.com.cn 近一年股价走势: -50.00% 0.00% 50.00% 100.00% 150.00% 200.00% 250.00% 300.00% 20 06 11 20 07 01 20 07 03 20 07 05 20 07 07 20 07 09 20 07 11 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 成交金额房地产业指数上证综合指数 资料来源:wind资讯 联系人: 蒋全 电话:010-62294633 email:jiangquan@ehongyuan. com.cn 房地产:增持 房地产行业2008年投资策略报告 目录 一、2007年中国房地产行业发展情况...........................................................................................................................3 1、2007年中国房地产市场运行回顾.....................................................................................................................3 2、房地产宏观调控解析..........................................................................................................................................6 3、房地产行业竞争格局——行业内整合,行业外扩容..................................................................................8 4、重点城市房地产市场情况..................................................................................................................................8 二、中国房地产行业前瞻及2008年投资策略............................................................................................................10 1.未来中国房地产行业发展前瞻........................................................................................................................10 2.2008年房地产行业投资策略...........................................................................................................................18 三、重点公司..................................................................................................................................................................18 1、万科A(000002) ............................................................................................................................................18 2、金融街(000402) ............................................................................................................................................18 3、名流置业(000667) ........................................................................................................................................19 4、香江控股(600162) ........................................................................................................................................19 5、金地集团(600383) ........................................................................................................................................19 6、泛海建设(000046) ........................................................................................................................................20 投资风险..........................................................................................................................................................................20 图表目录 图表1:房地产投资额占固定资产投资额及GDP的比重............................................................................................3 图表2:房地产投资各资金来源增速..............................................................................................................................4 图表3:使用银行贷款占房地产开发投资额的比例......................................................................................................4 图表4:经济适用房投资情况.......................................................................................................................................5 图表5:房地产宏观调控全过程.....................................................................................................................................7 图表6:房地产行业集中度情况.....................................................................................................................................8 图表7:重点城市房地产市场运行指标..........................................................................................................................9 图表8:贷款基准利率调整对商业房贷月还款额的影响.............................................................................................11 图表9:我国与主要国家抚养比比较............................................................................................................................12 图表10:人均GDP及增速...........................................................................................................................................13 图表11:城镇家庭恩格尔系数......................................................................................................................................13 图表12:城镇人均可支配收入及消费支出情况..........................................................................................................13 图表13:城市人口比重.................................................................................................................................................14 图表14:韩国、台湾、新加坡、中国汇率变动与房地产指数关系对比..................................................................15 图表15:商品房空置情况及供需比.............................................................................................................................16 图表16:房地产开发企业营业税金率..........................................................................................................................17 图表17:重点公司关键指标.........................................................................................................................................20 房地产行业2008年投资策略报告 一、2007年中国房地产行业发展情况 1、2007年中国房地产市场运行回顾 1.1房地产对国民经济的支柱地位有增无减 2005年和2006年的房地产投资增速较2004年有所下降,但2007年以来又呈现强劲反弹之 势。

2007年前三季度,房地产累计投资额同比增长30.3%,达到自2000年以来的历史新高。

房地产投资占固定资产投资比重有所加大,占GDP的比重呈直线上升,在2007年前三季度 已经达到GDP的10.13%。

数据显示,房地产业依然是我国经济的支柱产业,是拉动经济增长的 主要因素之一。

图表1:房地产投资额占固定资产投资额及GDP的比重 4.94% 5.70% 6.43% 7.44% 8.23% 8.57% 9.26% 10.13% 21.49%20.74%20.99% 22.45%22.06%21.80% 20.82% 18.69% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 20002001200220032004200520062007.1-9 房地产投资占GDP比例房地产投资占固定资产投资比例 资料来源:wind资讯 1.2房地产资金结构呈现多样化,但对银行贷款绝对依存度依然很高 房地产企业直接利用银行贷款增速从2006年6月开始出现明显回落,且增速明显低于另外 三种资金来源的增长速度。

其中利用外资增速迅猛,2007年前三季度,房地产利用外资金额达到 423.46亿,已经超过2006年全年的394.44亿。

2007年上半年 房地产投资增 速创新高,房 地产的支柱地 位不动摇 房地产行业2008年投资策略报告 图表2:房地产投资各资金来源增速 0 10 20 30 40 50 60 70 80 20 04 09 20 04 12 20 05 06 20 05 09 20 05 12 20 06 06 20 06 09 20 06 12 20 07 06 20 07 09 国内贷款增速利用外资增速自筹资金增速其他资金增速 资料来源:wind资讯 虽然房地产资金结构呈现出更加合理的趋势,但过分依赖银行的资金结构状况依然没有得到 根本性的改变。

经初步测算,房地产使用银行贷款占开发投资的比例依然在50%以上,房地产对 银行贷款的绝对依存度不减。

因此,避免房地产价格大起大落,保持房地产的稳定、健康发展对 金融安全有着重大意义。

图表3:使用银行贷款占房地产开发投资额的比例 使用银行贷款占开发投资的比例 53.91% 52.55% 53.98% 52.35% 53.12% 51.02% 51.43% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 20 04 09 20 04 12 20 05 09 20 05 12 20 06 09 20 06 12 20 07 09 资料来源:wind资讯、宏源证券研究所 1.3房地产投资结构有待继续改善 2000年开始,经济适用房投资额比重及新开工面积占比都呈现下降趋势,且都位于较低水平。

90平方米以下的住宅供应有所增加,但比重仍然偏低。

据40个重点城市信息系统数据显示,在 批准的预售商品住房供应中,90平方米(含)以下的住房面积占比由2006年的21.16%,提高到 2007年1~8月的24.73%,但离“90/70”调控要求尚有较大差距。

避免房地产价 格大起大落,保 持房地产的稳 定、健康发展对 金融安全具有 重大意义 房地产行业2008年投资策略报告 图表4:经济适用房投资情况 时间经济适用房投资额占商品房投资额比例经济适用房新开工面积占商品房新开工面积比例 2000年10.88% 17.96% 2001年9.45% 15.50% 2002年7.56% 12.34% 2003年6.13% 9.74% 2004年4.61% 7.05% 2005年3.26% 5.16% 2006年3.59% 5.53% 2007年1-9月3.16% —— 资料来源:中经数据 1.4有效土地供应不足,单位土地购买价格上涨较快 从2004年开始到2006年,全国土地购置面积呈逐年下降,到2007年前三季度全国土地购 置面积恢复增长,实现了同比增长17.8%,但17.8%的增长是在近一两年土地持续减少供应基础 上的增加,固总量仍然不足。

企业在土地取得以后,开发建设缓慢,2007年前三季度完成土地开 发面积仅占同期待开发土地面积53%,有效土地供应不足。

2007年前三季度全国土地购置费用同比增长29.4%,超过同期购置土地面积增幅11.6个百分 点,表明了单位土地购买价格上涨较快。

1.5商品房供不应求的矛盾加剧,房价呈现强劲反弹 从2005年开始,商品房当年销售面积开始大于当年竣工面积,05、06年的商品房供需比都 是1.14。

2007年前三季度,全国商品房供需比大幅提高,达到1.94的高位。

其中商品住宅销售面 积与竣工面积之比达到2.15,高于去年同期的1.79。

市场供不应求的矛盾尚未缓解。

商品房价格在2004、2005年连续两年的房价上涨超过10%,虽然2006年房价上涨速度回落 到4.45%,但2007年前三季度全国房价却再次以13.98%的涨幅反弹,显示出强劲的上行趋势。

1.6中西部市场供需矛盾更加突出,房地产投资机会正向中西部转移 2007年上半年,中、西部地区商品房供需比分别达到2.03和2..26,东部地区为1.7。

各区域 商品房供需矛盾加剧,中西部表现的更为明显。

2007年上半年东、中、西部地区房地产投资增速分别为25.3%、40.5%、38.1%,中、西部地 区房地产开发投资明显快于东部地区。

2006年东、中、西部地区房地产投资占全国房地产总投资 的比重分别为63.89%、18.18%和17.93%,2007年上半年比重分别变化为61.85%、19.10%和 19.05%,可见中、西部地区房地产开发投资比重逐渐加大,东部地区房地产开发投资比重下降。

土地供应不足, 地价大幅上升; 2007年1-9月, 商品房销竣比达 到1.94,住宅销 竣比更是高达 2.15,商品房供不 应求矛盾尚未缓 减,房价呈强劲 上行趋势 中西部房地产 市场机会明显 房地产行业2008年投资策略报告 2、房地产宏观调控解析 中国房地产的调控历程,大体经历了四个阶段:调控起步期(2003年-2004年)、调控升温期 (2005年)、调控密集期(2006年)以及调控深化期(2007年)。

在这5年的调控过程中,政府 采取了严格土地供应、完善税收政策、收紧金融信贷、强化制度建设等措施对房地产行业进行了 全方位的宏观调控。

纵观所有的房地产调控政策,我们把它们归结为三方面:需求方面、供应方面、由供应方和 需求方组成的市场环境方面。

(1)从2003年到2005年,政府调控的作用点主要集中在压制需求上。

(2)从2006年开始,政府通过土地整顿、住房面积控制以及压缩开发商利润等手段直接或间 接的增大市场供给,同时抑制投资需求并辅以完善市场环境的措施。

(3)2006年的调控基本已经涉及到了房地产行业的需求、供应和环境三个方面,2007年重在 这三个方面的深化。

政府的调控可谓全面,但从目前的结果看,却是硕果难言,效果并不明显。

房地产行业依然 存在房地产投资高位运行、房价涨幅居高不下、住房供应结构尚不合理等问题。

究其原因,归根结底是因为宏观调控没能根本上改变市场供求关系严重失衡的现状。

(1)由于我国的城市化进程、第三次人口生育高峰导致的集中购房期、人们对住房改善的强烈 要求以及人民币持续升值等原因引起的住房需求并不会在目前的调控政策上发生根本改变。

(2)由于土地招牌挂导致房地产成本的提高、小户型的普通住房的供应比例的偏低、土地有效 供应的不足等因素致使市场供应提高有限。

(3)被人们寄予重望的“土地增值税”、“物业税”、“预售款专款专用”等政策旨在结束房地产 暴利、规范房地产运作,为房地产行业创造一个良好环境。

这些措施将提高行业集中度和资源利 用效率,但不能从本质上改善供求矛盾。

宏观调控不改 房地产市场供 需矛盾,调控效 果并不明显 房地产行业2008年投资策略报告 图表5:房地产宏观调控全过程 调控 阶段事件内容简评 2003年4月 “121号文件” 对购买高档商品房、别墅或第二套以上(含第二套)商品房的借款人,适当 提高首付款比例,不再执行优惠住房利率。

抑制需求调控起步期 2004年3月 “831大限” 各地须在当年8月31前将协议出让土地中的“遗留问题”处理完毕,否则国 土部门有权收回土地,纳入国家土地储备。

调控供给 2005年3月 “房贷优惠取消” 取消住房贷款优惠利率;对房地产价格上涨过快的城市或地区,个人住房贷 款最低首付款比例可由现行的20%提高到30%。

抑制需求 2005年3月 “国八条”国务院出台八点意见稳定房价。

调控上升为政治高度 调控升温 期2005年6月 “征收营业税” 自6月1日起,个人购买住房办理房产证未满两年进行再转让的,将按成交 价全额征收5.5%营业税,满两年后再转让的,可以免征营业税。

压制需求 2006年5月 “国六条”国务院总理温家宝提出了促进房地产业健康发展的六项措施。

开启2006年调控序幕 2006年5月 “国十五条” 九部委发布《关于调整住房供应结构稳定住房价格的意见》(简称国十五条), 共计15条。

“90/70”政策由此推出。

调控供给 2006年5月 “加强营业税征收” 自2006年6月1日起,个人将购买不足5年的住房对外销售全额征收营业 税;超过5年(含5年)的普通住房对外销售,申请办理免征营业税手续, 否则按售房收入减购房价款后的余额征收营业税。

抑制需求 2006年7月 “落实新建住房结构比例”从2006年6月1日起,新开工的商品住房,必须严格执行“90/70”。

强化供应调控 2006年7月 “规范房地产市场外资准入和管 理的意见” 六部委规定:提高了部分外商投资房地产企业注册资本金在投资总额中的比 重;规定境外机构在境内设立分支、代表机构,境外个人在境内工作、学习 超过1年的,可以购买符合实际需要的自用、自住商品房。

限制外商投资需求 2006年10月 “六省市作为物业税空转试点” 在北京、辽宁、江苏、深圳、宁夏、重庆地区开展房地产物业税模拟评税的 试点工作 调整税收结构,增大房 产持有成本 调控密集期 2006年12月 “土地增值税清算” 从2007年2月1日起正式向房地产开发企业征收30%至60%不等的土地增 值税。

压缩开发商利润 2007年2月 “调整土地使用税” 税额幅度原则上应在2006年实际执行税额幅度的基础上提高2倍;严格控 制减免税。

增大房产持有成本 2007年3月 “物权法颁布” 《物权法》涉及到房地产行业的主要方面有:严格限制农用地转为建设用地; 对业主的建筑物区分所有权;强调经营性用地应当采取招标、拍卖等公开竞 价方式出让;住宅建设用地使用权期满自动续期等等。

完善房地产市场环境 2007年5月 “进一步限制外商投资房地产” 外资申请设立房地产公司,应先取得土地使用权、房地产建筑物所有权,或 已与土地管理部门、土地开发商/房地产建筑物所有人签订土地使用权或房产 权的预约出让/购买协议。

否则,不予批准。

抑制外资投资需求 2007年8月“24号文”重申“90/70”标准,同时规定了廉租房和经济适用房的保障范围和面积。

加大供给 2007年9月 “第二套住房首付提至4成” 已利用贷款购买住房、又申请购买第二套以上住房的,贷款首付款比例不得 低于40%,贷款利率不得低于同期同档基准利率的1.1倍。

抑制需求 2007年9月 “招牌挂出让规定” 工业用地必须通过招牌挂出让;未按合同规定缴清全部土地出让价款时,不 能按缴纳比例分割发放国有建设用地使用权证书。

增加供给 2007年10月 “物业税空转试点新增加4省市”增加安徽、河南、福建、天津四省市为房地产模拟评税试点地区。

物业税进程提速 2007年 “5次加息” 2007-9-14央行今年第五次宣布一年期存贷款利率上调0.27个百分点。

存款 利率达到3.87%,贷款利率达到7.29%。

2007-8-21央行今年第四次宣布一年期存款利率上调0.27个百分点,贷款上 调0.18个百分点。

2007-7-20央行今年第三次宣布一年期存贷款利率上调0.27个百分点。

2007-5-19央行今年第二次宣布一年期存款利率上调0.27个百分点,贷款上 调0.18个百分点。

2007-3-18央行今年第一次宣布一年期存贷款利率上调0.27个百分点。

开发商财务成本增加, 购房者的还贷成本加 大,累积效应明显 调控深化期 2007年 “7次上调人民币存款准备金” 2007-1-15上调人民币存款准备金0.5个百分点。

2007-2-25上调人民币存款准备金0.5个百分点。

2007-4-16上调人民币存款准备金0.5个百分点。

2007-5-15上调人民币存款准备金0.5个百分点。

2007-8-15上调人民币存款准备金0.5个百分点。

2007-9-25上调人民币存款准备金0.5个百分点,达到13%。

2007-11-10上调人民币存款准备金0.5个百分点,达到13.5%。

收紧货币供应 资料来源:宏源证券研究所 房地产行业2008年投资策略报告 3、房地产行业竞争格局——行业内整合,行业外扩容 资金和土地是房地产行业的核心要素。

而土地市场的变迁,拿地越来越是资本密集的游戏。

但随着一系列的调控措施出台,银行贷款开始紧缩,但优质的房地产企业相对高效的管理能力和 较强的产品开发能力,更容易受到各方资金的青睐。

数据显示,2006年沪深房地产上市公司10 强的主营业务收入占到沪深104家房地产上市公司的40.62%,且呈逐年提高之势。

可见行业内部 整合正在加速。

但我们也看到沪深上市房地产公司主营收入占整个房地产行业的主营收入的比重 在宏观调控的几年里并没有太大改变。

原因是近年如海尔、联想、雅戈尔、红豆等“二代地产商” 的涌现拓展了房地产行业的竞争格局。

他们虽然不是传统地产行业出身,但他们依靠雄厚的资金 实力,也纷纷进军房地产行业,并成为生力军。

因此,在资金困境面前,大量的传统房地产企业 通过强强联合或兼并促成行业整合,但同时由于行业外资本的大量进入,房地产行业出现向行业 外扩容的趋势。

图表6:房地产行业集中度情况 时间2004年2005年2006年 全行业主营收入(万元) 124678723139484872172387977 沪深上市公司主营收入(万元) 8184734827298310584218 沪深上司公司主营收入在行业中比重6.56% 5.93% 6.14% 上市公司10强主营业务收入(万元) 259629628220834299837 十强在沪深上市公司占比31.72% 34.11% 40.62% 注:沪深上市公司是指申万房地产板块中104家房地产上市公司;上市公司10强来自中国房地产TOP10研究组 资料来源:wind资讯、宏源证券研究所 4、重点城市房地产市场情况 北京市房地产——量缩价升 2007年1-9月,房地产开发投资增速继续提高,销售面积下降,房屋销售价格指数继续高位 运行。

作为商品房供应先行指标新开工面积土地开发面积下降,意味着未来新增供应仍不乐观。

而由于在当前宏观经济向好、市场潜在需求旺盛的背景下,房价上涨压力不容忽视。

上海市房地产——需求活跃,量增价升 2007年1-9月,上海商品房市场开发投资额小幅下降,竣工面积继续增加,而新开工面积 继续大幅下滑;从销售类指标来看,销售面积大幅增加,销售价格同比涨幅加快。

由于土地开发 面积、房地产开发投资、商品房新开工面积等商品房供应先行指标均下降,意味着商品房后期供 应不容乐观,但市场需求仍然活跃,近期房价仍会面临较大的上涨压力。

行业内整合和 行业外扩容并 存,行业竞争 愈加激烈 房地产行业2008年投资策略报告 广州市房地产——供需缺口依然很大,房价上涨较快 2007年1-9月广州商品房开发投资额增长较快,竣工面积累计降幅也有所减小,施工面积和 新开工面积保持增长;从销售类指标来看,销售面积增速明显加快,供需缺口依然很大。

深圳市房地产——房价飞涨的同时,供应指标和需求指标都出现下降 2007年1-9月深圳商品房市场的供应指标如投资、竣工、新开工面积等与去年同期相比较有 所下降;需求方面指标的销售面积也出现下降,而价格呈现较大幅度增长。

总体来看,深圳的房 地产市场销售面积远远大于竣工面积,可见需求旺盛仍是市场的鲜明特点。

天津市房地产——整体市场较好,住宅需求旺盛 天津商品住宅总体市场表现良好,商品住宅的成交量及成交价格都不断攀升。

但是最近开盘 及新入市的楼盘项目很少,由于最近成交的土地价格很高,开发商对天津未来有很好的预期,楼 盘在近期大幅上调价格或者捂盘不卖,导致成交价格不断攀升。

重庆市房地产——“新特区”效应下,房价高涨 与去年同期相比较,2007年1-9月重庆商品房市场开发投资额、竣工面积、新开工面积继续 增长;从销售类指标来看,销售面积更是大幅增长,从供需比来看,市场供需缺口仍然很大。

从 土地指标来看,土地开发快速增长,未来市场供应较为充分。

武汉市房地产——需求强劲,房价持续走高 2007年1-9月武汉商品房市场开发投资额增速放缓,新开工面积和竣工面积平稳增长,土地 开发面积止跌回升;从销售类指标来看,销售面积稳步上升,供需矛盾依然突出。

图表7:重点城市房地产市场运行指标 指标房地产开发投 资(亿元) 销售面积 (万平米) 竣工面积 (万平米) 新开工面积 (万平米) 土地开发面积 (万平米) 销售均价 (元/平米) 2007.1-9 1237.471405.641353.211529.36250.7611285 北京 同比增幅17.47% -15.42% 7.48% -20.71% -37.80% 41.35% 2007.1-9966.652739.851755.081659.5897.348002 上海 同比增幅-3.59% 33.13% 14.37% -9.12% -50.93% 11.12% 2007.1-9432.85840.01 481.811042.16192.838203 广州 同比增幅28.56% 15.6% -16.8% 16.43% -44.35% 28.41% 2007.1-9312.78497.9304.67579.3137.89 13821 深圳 同比增幅 -2.16% -15.2% -19.87% -0.08% -46.49% 42.62% 2007.1-9343.51945.18553.31936.63778.15479 天津 同比增幅 27.11% 5.17% 6.89% 6.1% 63.75% 22.79% 2007.1-9496.092198.651037.632348.53560.72667 重庆 同比增幅 28.89% 89.2% 26.04% 35.34% 5.44% 15.5% 房地产行业2008年投资策略报告 指标房地产开发投 资(亿元) 销售面积 (万平米) 竣工面积 (万平米) 新开工面积 (万平米) 土地开发面积 (万平米) 销售均价 (元/平米) 2007.1-9301.14707.11371.1859.43246.624306 武汉 同比增幅 26.16% 17.58% 9.18% 11.61% 15.51% 16.16% 资料来源:国家统计局、各城市统计局 二、中国房地产行业前瞻及2008年投资策略 1.未来中国房地产行业发展前瞻 1.1调控不改行业长期景气 我们预计未来政府对房地产的调控基调为:“地根”与“银根”双紧,“发展保障性住房与抑 制投资性需求”并举。

政策调控对房地产行业未来的竞争格局、发展思路等方面会有较为深远的 影响,但不会改变中期行业景气格局。

1.1.1“地根”紧缩:未来长期趋势 2006年我国耕地面积为18.27亿亩,2020年守住18亿亩耕地红线的政策底线要求未来年均 减少耕地不得超过200万亩。

2006年在土地整理复垦开发补充耕地550.8万亩的情况下耕地净减 少仍达到了460.2万亩,其中建设用地占用耕地387.8万亩。

由于现行政策要求城镇建设用地增加 与农村建设用地减少相挂钩以及占补平衡等指标,今后建设土地供应趋紧成为长期趋势。

1.1.2“银根”紧缩:房地产市场的双向调节器 当前国内固定资产投资增速居高不下、贸易顺差和外汇储备增长过快、流动性过多以及CPI 持续超过警戒线,预计这种格局短期内不会改变。

因此未来央行仍将执行从紧的货币政策,收紧 “银根”。

由于银行信贷是房地产金融的最主要形式,它牵动着房地产供给和需求的两端。

从供给 看,房地产开发资金的50%以上来自银行贷款,收紧银根,将对开发商的资金链形成较大压力。

从需求看,目前90%以上个人购房是通过个人住房按揭贷款完成的,收紧银根将一定程度上影响 购房者的积极性,尤其对投机性需求产生较大的影响。

一方面,首付由3成变为4成,即使在利 润不变的情况下,投资者的自有资金回报率将减少25%;另一方面,连续5次加息,月还款累计 增加数额将压缩投资者利润所得。

我们预期,由于资金的流动性过剩,央行继续加息的可能性很大,其累积效应将一定程度上 抑制购房需求,加大开发商资金困境。

但我们认为,在我国巨大的自住刚性需求环境下,那些具 有完善的公司治理结构和超强的产品开发能力的开发商,依然会受到购房者和资金的青睐。

对他 们而言,机遇胜于挑战。

房地产行业2008年投资策略报告 图表8:贷款基准利率调整对商业房贷月还款额的影响 等额本息月还款房贷加 息情况贷款额还款年限 五年期基准 利率 月还款额 影响 备注 07年初1000000206.84% 7657.24 —— —— 第四次加息1000000207.56% 8092.66 —— —— 166.25较前次加息 第五次加息1000000207.83% 8258.91 -601.67较年初 8.32% 8562.13187.75较前次加息 1.1倍基准100000020 8.61% 8749.88490.97较基准 资料来源:中国人民银行、宏源证券研究所 1.1.3“发展保障性住房与抑制投资性需求”并举 近年来我国商品房市场有了较快的发展,但是由于供应结构的不合理,商品房主要以大户型 为主,目前别墅和高档公寓投资占住宅投资的比重仍高达10.5%,经济适用房投资所占比重则从 2000年以年呈现逐步下降的趋势。

今后廉租房、经济适用房、两限房以及中小套型、中低价位商品房的土地供应将不低于居住 类用地的70%。

随着国务院关于“90/70”政策的落实,未来商品房户型结构将发生较大变化是毋 容置疑的。

未来的政策着眼点主要是发展保障性住房体系,同时抑制投资性需求,防止房价上涨过快。

今后在住房保有环节开征物业税是必然的趋势,我们预计将形成物业税、土地增值税并存的房地 产税收体系。

物业税的开征将对投资性需求形成抵制,但我们预计对商品房价格的影响有限。

1.2中国房地产行业未来仍将保持快速发展 我们认为未来中国房地产行业仍将保持快速的发展,这主要基本我们对未来宏观经济和行业 供求格局的判断。

1.2.1人口红利带来发展机遇 通过考察我国的人口结构,我国目前抚养比下降是由于80年代开始生育率大幅下降,少年 人口抚养比下降较快造成的。

但是2005年我国老年人口比重达到了7.4%,2006年为7.9%,已经 开始步入老龄化社会,到2020年左右老年人口比重预计将达到11.9%。

我国2006年我国总抚养 比为38.27%,预计在“十一五”期间将逐步下降,2010年以后将开始回升,估计在2015年之前 我国仍将享受“人口红利”带来的快速发展。

房地产行业在此期间的有效需求仍将继续。

房地产行业2008年投资策略报告 图表9:我国与主要国家抚养比比较 38.9 42.9 35.9 56.5 0 10 20 30 40 50 60 70 抚养比(2005) 世界 中国 中国 香港 日本 印度 美国 韩国 德国 法国 英国 0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 少年人口抚养比老年人口抚养比 19 50 19 60 19 70 19 80 19 90 20 00 20 10 20 20 20 30 20 40 20 50 资料来源:世界银行、国家统计局 1.2.2人均GDP和城镇居民人均可支配收入提高 2006年我国人均GDP为16084元人民币,约合2017美元。

如果“十一五”期间国民经济保 持9-10%的增长速度,那么人均GDP将达到3000美元,如果国民经济保持7.5%左右的增速,人 均GDP也将超过2400美元。

也就是说“十一五”期间我国经济步入由人均GDP2000美元向3000 美元迈进的阶段。

人均GDP3000美元在经济学上是个具有重要意义的数字,它表明居民对服务性 需求有一个快速增长,经济保持高速增长,产业结构升级加快。

另外经济的快速增长直接带动了 写字楼等商务地产发展。

根据联合国《国民核算年鉴》,美国、日本、韩国等17个国家和地区人均GDP3000美元之 前的居民消费结构变化呈现以下特点:一是食品支出占全部支出的比重即恩格尔系数明显下降, 由40.84%下降到32.67%;二是衣着类、家庭设备及服务类支出比重逐步下降;三是交通通讯、 文化娱乐教育、居住等其他消费比重迅速上升。

世界17个国家和地区在人均GDP1000美元和3000 美元阶段居住支出在消费支出中的占比分别为11.57%和13.52%,提高了1.95个百分点。

2006年 我国城镇居民居住性支出占比为10.4%,2006年我国城镇家庭恩格尔系数35.8%,未来在居住方 面的支出还有较大提升空间。

2000年以来我国城镇家庭居民人均可支配收入保持稳步增长,2005、2006和2007年前三季 度的同比增速分别为11.37%、12.07%和17.58%(扣除价格因素实际增长13.2%)。

随着城镇家庭 居民人均可支配收入的提高,住房的潜在需求将逐步转化为有效需求。

房地产行业2008年投资策略报告 图表10:人均GDP及增速 0.00 500.00 1000.00 1500.00 2000.00 2500.00 1997199819992000200120022003200420052006 0 5 10 15 20 人均GDP(美元)增速(%) 资料来源:中经数据 图表11:城镇家庭恩格尔系数 35.8 0 10 20 30 40 50 60 19 90 19 91 19 92 19 93 19 94 19 95 19 96 19 97 19 98 19 99 20 00 20 01 20 02 20 03 20 04 20 05 20 06 城镇家庭恩格尔系数 资料来源:中经数据 图表12:城镇人均可支配收入及消费支出情况 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 0 10 20 30 40 城镇家庭人均可支配收入(元) 增速(%) 506.43310.91197.061134.22 10.43 10.19 9.88 10.11 0 5000 10000 15000 20000 25000 最高 收入户 高收 入户 较高 收入户 中等 收入户 9.60 9.70 9.80 9.90 10.00 10.10 10.20 10.30 10.40 10.50 人均消费支出居住支出 住房支出居住支出占比 19 87 19 89 19 91 19 93 19 95 19 97 19 99 20 01 20 03 20 05 07 年 3季 资料来源:中经数据 房地产行业2008年投资策略报告 1.2.3城市化进程加速 城市化是房地产市场发展的重要推动力。

目前我国正处于城市化进程较快的时期,城镇人口 密度上升较快,从2002-2006年5年间我国城镇人口比重由39.09%提高到43.90%(提高了4.81 个百分点),预计到2010年我国城镇化水平将达到48%。

按照联合国的预测数据,2010年我国人 口将达到13.52亿,则届时城镇人口将达到6.49亿人。

按照建设部公布的数据,2000年我国城镇 人均住宅建筑面积为20平方米,2005年达到了26.11平方米,年均实现增长1.2个平方米。

依此 速度,我们预计2010年我国城镇人均住宅建筑面积将达到32.11平方米。

则,2007-2010年新增 住宅建筑面积需求为50.82亿平方米,年均新增住宅建筑面积需求为12.7亿平方米。

而2006年商 品房住宅竣工面积仅5.3亿平方米,与潜在的住宅需求有巨大的差距。

这一需求缺口给房地产市 场的发展带来了广阔的发展前景。

图表13:城市人口比重 43.90% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 19 87 19 89 19 91 19 93 19 95 19 97 19 99 20 01 20 03 20 05 城市人口比重 注:2006年的城市市区人口密度包括了暂住人口。

资料来源:CEIC 1.3人民币升值支撑中国房地产市场繁荣 房地产周期与宏观经济周期是高度相关的,而一国的汇率是反映经济基本面的重要指标。

而 且房地产所具有的投资品属性与使其价格与汇率之间形成高度正相关的关系。

我们比较了韩国、 台湾和新加坡的房地产价格走势与兑美元汇率走势,表明在汇率升值期间房价涨幅都比较大。

目 前人民币正处于加速升值阶段,从2007年1月1日到11月1日,人民币兑美元累计升值4.35%, 而不考虑物价因素,全国房价2007年10月较1月上涨了10.23%,其中北京上涨6.26%,上海上 涨8.15%,深圳上涨13.31%。

房地产行业2008年投资策略报告 图表14:韩国、台湾、新加坡、中国汇率变动与房地产指数关系对比 0.00 20 05 07 20 05 09 20 05 11 20 06 01 20 06 03 20 06 05 20 06 07 20 06 09 20 06 11 20 07 01 20 07 03 20 07 07 20 07 09 20 07 11 20 07 05 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 120.00 140.00 7 7.2 7.4 7.6 7.8 8 8.2 房屋销售价格指数(以05年7月为100) 人民币兑美元中间价 19 83 03 19 84 06 19 85 09 19 86 12 19 88 03 19 89 06 19 90 09 19 91 12 19 93 03 19 94 06 19 95 09 19 96 12 19 98 03 19 99 06 20 00 09 20 01 12 20 03 03 20 04 06 20 05 09 20 06 12 0 20 40 60 80 100 120 140 19 86 01 19 87 09 19 89 05 19 91 01 19 92 09 19 94 05 19 96 01 19 97 09 19 99 05 20 01 01 20 02 09 20 04 05 20 06 01 20 07 09 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 Housing Price Index Forex:Korean Won to USD 0 20 40 60 80 100 120 140 19 91 09 19 92 06 19 93 03 19 93 12 19 94 09 19 95 06 19 96 03 19 96 12 19 97 09 19 98 06 19 99 03 19 99 12 20 00 09 20 01 06 20 02 03 20 02 12 20 03 09 20 04 06 20 05 03 20 05 12 20 06 09 20 07 06 0 5 10 15 20 25 30 35 40 Residential Property Price Index Forex: New Taiwan Dollar to USD 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 0 0.5 1 1.5 2 2.5 Private Residential (PR): All Forex: USDollar Exchange Rate(SG) 资料来源:CEIC 1.4未来房价上升压力仍在 1.4.1需求旺盛拉动房地产价格上涨 如前所述,伴随着城市化、人口增长以及居民收入的提高,我国商品房市场还有较大的需求 缺口。

07年以来商品房空置面积开始出现负增长,而商品住宅空置面积同比增速在07年5月份 后开始加速下降,这说明供应不足问题仍然比较突出。

2005年以来商品房施工面积和新开工面积 同比增速有所加快,但竣工面积增长较慢,这与行业调控过程中结构调整有一定关系。

与此相对 应,商品房供需比(销售面积/竣工面积)上升较快,2007年1-10月份达到了1.91。

我们认为供 需比上升主要是因为供应不足造成的。

房地产行业2008年投资策略报告 图表15:商品房空置情况及供需比 0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 1.2 1.4 20 06 03 20 06 04 20 06 05 20 06 06 20 06 07 20 06 08 20 06 10 20 06 11 20 07 03 20 07 04 20 07 05 20 07 06 20 07 07 20 07 08 20 07 09 -15 -10 -5 05 10 15 20 25 30 商品房空置面积(亿平方米) 商品住宅空置面积(亿平方米) 商品房空置同比增速(%) 商品住宅空置同比增速(%) 1.14 1.91 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 19 99 20 00 20 01 20 02 20 03 20 04 20 05 20 06 20 07 01 10 供需比 资料来源:中经数据、宏源证券研究所 1.4.2房地产相关成本费用上升推动房价上涨 房价中通常包括土地成本、相关税收、资金成本资本化、建安成本、销售成本及开发商利润。

目前土地成本、税收、资金成本以及建安成本都有不同程度的上升,在卖方市场中开发商必然将 这部分成本转嫁给购房者,形成成本推动型价格上涨。

由于土地资源的稀缺性,随着城市化的加快,城市地价的上涨是必然的趋势。

对于开发商来 说,如果预期未来地价走高,那么充足的土地储备不仅是未来发展的基础,同时也可以获取土地 升值的收益。

开发商拿地成本越来越高成为推动房价上涨的重要因素。

在2000-2006年期间,综 合地价指数涨幅为36%,全国房屋销售指数则上涨了39.2%。

以城市为例,2006年北京以居住为 住的土地出让均价为4177元/平方米,2007年为5860元/平方米,上涨40%,而截至2007年10 月份北京房价比2006年初上涨了27%。

经营税负是房地产企业成本的重要组成部分,主要包括营业税、土地增值税、城市维护建设 税、教育费附加等。

2004年以来房地产开发企业营业税金比率有明显的提高,而中国国贸等持有 类企业营业税金比率没有大的波动,万科和金融街等2006年营业税金比率已经达到9%左右。

2007 年前三季度万科的营业税金比率则达到12%,金融街为13.7%。

由于目前的商品房市场仍是典型 的卖方市场,税负转嫁必然会带来房价的相应上涨。

除土地成本和税金之外,建材价格的上涨、土地拆迁补偿费标准提高、企业资金成本上升也 在一定程度上推动和房地产开发成本和房价的上涨。

房地产行业2008年投资策略报告 图表16:房地产开发企业营业税金率 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 1997199819992000200120022003200420052006 房地产开发企业金融街万科中国国贸 资料来源:wind资讯、中经数据 1.5房地产开发商向“专业化、规模化、品牌化”方向发展 资金和土地是房地产开发商的生命线,随着地价的上涨和资金成本的上升,土地持有成本提 高制约着规模较小的开发商的进一步发展。

我国房地产市场的集中度目前还比较低,截至2006 年底全国共有房地产开发企业5.87万家,总资产约8.84万亿元,营业收入约1.8万亿元,净利润 约1670亿元。

2006年万科总资产占全行业的比重为0.55%,营业收入占比为0.99%,净利润占比 为1.38%。

据我们的不完全统计,上市公司在全行业的总资产占比为6.34%,营业收入占比为 9.04%,净利润占比为12.96%。

我们认为未来行业将向“专业化、规模化和品牌化”的方向发展。

所谓专业化是指开发商根 据自身的资源专注于某一细分子行业或者某几个特定区域。

比如万科多年来一直致力于普通住宅 的开发,已经成为这一细分市场公认的龙头企业。

由于房地产在地域、户型、设计等方面的差异 性非常明显,管理难度较大,因此房地产企业在规模化方面难度更大。

据我们之前的研究显示, 目前我国房地产上市公司资产规模在100亿以上的企业规模经济效应比较明显。

在土地紧缩和信 贷紧缩的环境下,收购与合作获取存量土地是今后房地产企业增加土地储备的重要渠道之一。

在 现有的政策和经营环境下,规模和资金实力强的企业有望通过行业内的重组进一步做大做强。

在 中国内地市场上,股改以后房地产企业通过资产注入等方式实现跨越式发展的例子比比皆是,今 后这一模式仍值得关注。

商品房是一种高档耐用消费品,随着居民收入水平的提高,开始更加关 注居住的品质,品牌作为企业发展的软资产的重要性日益突出。

目前一批行业龙头企业已经开始 脱颖而出,像万科、中国海外、世茂房地产等老牌地产企业在行业中已经树立了较好的品牌形象, 万科在住宅开发方面“工厂化”运作初见成效。

一批地产新秀通过多年的发展和成功的资本运作, 挤身于地产一线企业,如富力地产、合生创展、雅居乐地产等。

房地产行业2008年投资策略报告 2.2008年房地产行业投资策略 与香港上市的内地房地产公司的估值水平相比,目前内地市场房地产上市公司存在结构性高 估,但是整体上由于行业高增长的预期,08年动态市盈利在30以下,我们认为基本合理。

细分 看,持有类公司具有较稳定的现金流,同时也是人民币升值的直接受益者,但是部分上市公司目 前估值水平偏高;部分区域性龙头企业未来有望快速增长,具有一定的估值优势;开发类和综合 类全国性龙头企业的抗风险能力和管理能力较强,可以给予更高的PE。

基于上述研究,我们认为房地产行业仍将保持快速增长,但是当前的政策和经营环境更有利 于具有较强融资能力、品牌良好、管理能力突出的行业龙头做大做强。

未来行业将向品牌化、细 分化和规模化的方向发展,行业中孕育着结构性重组的机会,行业集中度将进一步提高,这将有 利于行业的发展。

政策调控在很大程度上影响着行业的发展格局,但政府的目标主要是致力于让 房地产行业更加健康、平稳的发展。

长期来看,商品房市场和保障性住房两个市场并行,多重因 素继续支撑商品房价格。

因此我们给予行业增持评级。

在投资策略上,我们建议关注细分市场的 高成长公司。

部分具有明确资产注入预期,未来有望快速成长为相应细分市场龙头的公司也是值 得关注的重点。

三、重点公司 1、万科A(000002) 公司是国内住宅开发的龙头企业,2008年之前是公司高速增长的时期。

公司通过强大的融资 能力和专业化的“工厂式”管理实现较好的规模效应,同时实现高效的资金周转。

公司在资产规 模、营业收入和利润方面都处于领先地位。

2007年前3季度公司实现营业收入141.73亿元,净利 20.9亿元,每股收益0.29元。

公司销售状况较好,前3季度销售面积同比增长113.4%。

公司计 划2007年实现新开工面积700万平方米,但前3季已实现新开工面积约650万平方米,全年将大 幅超过原先的计划。

第3季度公司销售均价出现大幅上升,相应地毛利率也有大幅提升。

我们预 计公司2007和2008年EPS为0.77元和1.20元。

给予买入评级。

2、金融街(000402) 金融街2007年前3季实现营业收入22.39亿元,同比增长59.42%;实现净利润4.43亿元, 同比增长169%,每股收益0.41元。

公司业态覆盖了土地和房产开发、物业出租、酒店经营,目 前项目储备约493万平方米,分布在北京(15.82%)、天津(11.54%)、惠州(45.74%)、重庆(17.27%)、 南昌(9.63%)。

公司住宅业务主要分布在重庆和南昌,未来房价预期较好。

公司以北京为基础,拥 有大量出租物业,受益于金融街区域的发展公司出租物业增长较快。

公司作为金融街核心区的主 房地产行业2008年投资策略报告 力开发商,还将受益于金融街核心区拓展,未来发展空间巨大。

同时公司还将受益于2008年北京 奥运会,公司在北京、天津和惠州等地的酒店项目预期将获得较好的收益。

公司公开增发募集资 金将投入北京德外H地块、A5地块以及天津和惠州项目,将加快公司的项目周转。

我们预测公 司2007、2008年主营业务收入为41.42亿元和62.13亿元,净利润为7.87亿元和11.80亿元。

预 计2007年和2008年EPS为0.73元和1.09元,对应市盈率为36.28倍和24.3倍(11月30日收盘 价),给予买入评级。

3、名流置业(000667) 2007年前三季度,公司主营业务收入9.66亿元,同比增长128.54%;实现净利润2.088亿元, 同比增长164.89%;每股收益0.2729元。

从2007年下半年起计,公司拥有权益可售建筑面积约 400万平米,且大多集中在西安、武汉、惠州等低风险、高成长性的二线城市。

丰富的项目储备 既可供公司未来至少4年左右开发需要,又能给公司带来优良回报。

同时,按照公司目前的销售 计划和销售进度,2008年将是公司项目结算高峰期,公司高成长将会继续。

同时,按照公告,公 司未来将成为华远地产股东,从股权投资及合作开发角度看具有良好预期。

我们预计公司2007 年的EPS为0.38元,2008年EPS为0.76元。

给与买入评级。

4、香江控股(600162) 公司是国内商贸地产龙头企业,控股股东南方香江将把香江控股作为其房地产业务的唯一平 台,具有持续性资产注入预期。

预计公司年内将完成定向增发,南方香江以旗下5家公司股权认 购。

公司计划定向增发14334万股,发行价格确定为10.32元,我们看好天津华运的商业地产、 广州的番禺锦江和增城香江的住宅和旅游地产业务将为公司带来较好的效益。

此外公司在完成定 向增发后预计将启动对武汉房地产项目(金海马置业股权)的注入工作。

我们预计2007年和2008 年EPS为0.32元和0.89元。

南方香江承诺在完成此次定向增发1年内启动天津森林三岛项目的 注入工作,公司未来有望实现跨越式发展。

我们对公司股票给予买入评级。

5、金地集团(600383) 公司2007年储备项目的规划建筑面积约为1157万平米,其中权益建筑面积约为1098万平米。

大量的土地储备为公司未来3-5年持续、稳定的发展提供了强有力的保证。

公司深耕现有城市的战 略,在2007年得到了很好的效果:营业收入大幅度增长的同时,公司的管理费用和营业费用都得 到了大幅下降。

随公司在现有城市不断做大做强,个人效能的提高及快速滚动开发的战略将有助于 销售利润率的进一步提高。

基于公司不断加强的区域管理水平及大量的土地储备,我们认为公司将 迎来高速发展期,预计公司2007年的EPS为0.94元,2008年EPS为1.82元。

给与增持评级。

房地产行业2008年投资策略报告 6、泛海建设(000046) 泛海建设第一大股东泛海建设控股有限公司持有公司61.07%股份。

2007年公司拟进一步通 过实施非公开发行不超过5亿股,发行价格不低于18.55元,其中控股股东以旗下北京、上海、 杭州、武汉四家公司股权认购比例不低于50%,向机构投资者发行的规模不超过50%,拟募集资 金不超过46.375亿元。

通过非公开发行可以为公司增加800多万平方米建面的项目储备,使公司 项目覆盖了北京、上海、深圳、杭州、武汉、青岛等主要城市。

公司计划2007年增加项目储备 1200万平方米,如果非公开发行顺利实施,公司项目储备将超过1300万平方米。

2007年前3季度公司实现营业收入32.10亿元,净利4.86亿元,每股收益0.65元。

预计公 司未来3年可以保持60%以上的复合增长率,2007年和2008年EPS为0.98元和1.60元。

由于 我们看好公司未来资产注入的前景,建议增持。

图表17:重点公司关键指标 股票股票总股本每股收益市盈率 代码简称(亿股) 2006A 2007E 2008E 2006A 2007E 2008E PE/G评级 000002万科A 68.720.490.771.264.3840.9126.250.733 买入 000402金融街10.780.490.731.0954.0636.2824.30.736 买入 000667名流置业7.650.310.380.7647.4238.6819.340.387 买入 600162香江控股3.860.1650.320.89167.3382.529.660.463 买入 600383金地集团8.390.670.941.8266.9851.326.490.548 增持 000046泛海建设7.510.340.981.6137.8254.5933.440.863 增持 注:按11月30日收盘价计算 投资风险 房地产行业受国家政策调控的影响,行业竞争格局和市场结构具有不确定性,考验上市公司 的风险应对能力。

政府有关部门出台相关政策抑制房地产信贷风险,将对房地产市场的需求,开发商的资金面 带来影响,对于高负债公司可能面临流动性风险。

政府未来可能对房地产保有环节征税,这将对投资性房地产需求产生较大的抑制作用。

房地产行业2008年投资策略报告 此页特意留白 房地产行业2008年投资策略报告 此页特意留白 房地产行业2008年投资策略报告 宏源证券 中国首家上市证券公司(股票代码000562),市值超过500亿元 经中国证监会批准设立的全国性、综合类证券公司,全国首批保荐机构之一 2007年2月经中国证券业协会的评审,成为创新试点类证券公司 强大股东背景,中国建银投资有限责任公司持有宏源证券66.67%的股份 重组新疆证券,成为证券业风险化解和资源整合的成功范例 公司拥有50家证券营业部和17家证券服务部 公司净资本位居全国三甲,资本充足,实力雄厚,具有广阔发展空间 研究实力 宏源证券研究中心是宏源证券下设的证券金融专业研究机构,拥有一支从业经验丰富,教育 背景良好的高素质专业研究团队。

研究中心以良好的专业理论知识和丰富的市场经验,为客 户提供高水准的专业服务。

主要产品包括宏观战略、市场策略、行业公司、债券基金、衍生 产品等十多个品种,可根据客户需要提供个性化服务。

房地产行业2008年投资策略报告 投资评级说明: 投资评级分为股票投资评级和行业投资评级,以报告发布日后6个月内的公司股价(或行业指数)涨跌幅 相对同期的上证指数的涨跌幅为标准。

公司评级: 买入——未来6-12个月跑赢上证综指+15%以上; 增持——未来6-12个月跑赢上证综指+5%-+15%; 中性——未来6-12个月与上证综指偏离-5%-+5%; 减持——未来6-12个月跑输上证综指5%以上 行业评级: 增持——未来6-12个月跑赢上证综指+5%以上; 中性——未来6-12个月与上证综指偏离-5%-+5%; 减持——未来6-12个月跑输上证综指5%以上 免责条款: 本报告的信息均来源于公开资料,我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。

我们已力求报告内容的客观、公正,但文 中的观点、结论和建议仅供参考,不构成任何投资建议。

投资者依据本报告提供的信息进行 证券投资所造成的一切后果,本研究所概不负责。

我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。

本报 告版权仅为我公司所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。

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