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中捷股份研究报告:广发证券-中捷股份-002021-深度研究报告:缝纫机械行业的领军-060901

研报作者:阮刚 来自:广发证券 时间:2006-09-01 11:23:37
  • 股票名称
    中捷股份
  • 股票代码
    002021
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    ca***23
  • 研报出处
    广发证券
  • 研报页数
    17 页
  • 推荐评级
    买入
  • 研报大小
    478 KB
研究报告内容

机械、设备、仪表/专用设备制造业 公司深度研究报告 2006年09月01日 广发证券公司或其关联机构可能会持有报告中所涉及的公司所发行的证券并进行交易,亦可能为这些公司提供或争取提供承 销等服务。

本报告中所有观点仅供参考,并请务必阅读正文之后的免责声明。

中捷股份-缝纫机械行业的领军 中捷股份(002021.sz)深度研究报告 阮钢 纺织服装业首席研究员 电话:020-87555888-676 eMail:rg2@gf.com.cn 在市场中探索出自主创新的工业化道路 公司从外购手提封包机技术——模仿制造工业缝纫机——自主开发 工业缝纫机,探索中走出了一条自主创新的工业化道路。

目前公司 在浙江、上海、江苏拥有三大生产基地,形成了缝纫机铸造、机壳 加工、涂装、装配四大工艺全部自动化的生产线,可年产销各类中 高档工业缝纫机50万台。

自主创新优势铸造行业领军地位 公司从当年的小型机械加工企业发展成今天技术实力雄厚、机电一 体化技术领先同行的大型缝纫设备制造基地,技术创新优势与营销 网络建设是两大根本支柱,强大的研发实力和市场地位正推动企业 从行业追随者向行业领军地位转变。

未来三年可实现约30%复合增长率 随着募集资金项目的逐步投产,产量的扩大和固定成本降低,2005 年销售收入6.85亿元,较上年增长43.92%,实现净利润同比增长 比例59.09%。

随着国内服装企业对公司中高档缝纫机产品需求的增 加和出口市场的成功开拓,保守预计2006-2008年经营业绩实现约 30%的复合增长率。

投资建议 按照国际机械行业20倍PE的水平,结合企业未来三年30%以上的 增长率,预计2006-2008年估值区间在[8-13]元/股,目前二级市场 价格存在低估,建议择机买入。

预测及评估 来源:中捷缝纫机股份有限公司财务报表,广发证券发展研究中心 公司评级 当前价格(元) 6.14 目标价格(元) 8.00 前次评级首次报告 股价走势 市场表现1个月3个月12个月 股价涨幅-11.01% -5.50% 1.94% 上证综指-7.27% -4.29% 43.15% 股票数据 总股本(万股) 17,888.00 流通A股(万股) 7,841.60 主要股东: 蔡开坚 主要股东持股比例20.74% 流通A股比例43.84% 财务比率 ROE 12.78% ROA 4.61% 资产负债率62.24% 每股净资产(元) 3.14 2005年报数据 2004A 2005A 2006E 2007E 2008E 主营收入(百万元) 476.00685.07837.73983.931,184.79 EBITDA(百万元) 73.38112.40179.90281.55364.38 净利润(百万元) 34.7555.2973.0492.71114.88 净利润增长率16.58% 59.09% 32.11% 26.93% 23.91% 每股收益(元) 0.4000.4000.4080.5180.642 市盈率21.9813.9315.011.89.6 市净率1.871.771.111.050.97 EV/EBITDA 0.0013.948.625.514.26 每股红利(元) 0.300.200.20.20.2 股息率(%) 3.413.593.263.263.26 2006-09-01 公司深度研究报告 目录索引 公司概况......................................................................................................................................................................4 公司的经营业绩分析..................................................................................................................................................4 主要业务结构..........................................................................................................................................................4 主营收入逐年提高..................................................................................................................................................5 期间费用低于主营收入增长率..............................................................................................................................5 盈利能力基本稳定..................................................................................................................................................6 经营活动现金流量略有异动..................................................................................................................................7 经营效率尚待提高..................................................................................................................................................7 公司竞争优势分析......................................................................................................................................................8 自主创新优势突出..................................................................................................................................................8 机电一体化技术达到世界先进水平......................................................................................................................9 产业集群优势..........................................................................................................................................................9 发展瓶颈已经彻底解决........................................................................................................................................10 品牌影响力还有提升空间....................................................................................................................................10 综合评价................................................................................................................................................................10 行业发展前景分析....................................................................................................................................................10 中国服装工业出口减速、品质提高....................................................................................................................10 世界服装工业发展平稳、高新产品销路看好....................................................................................................10 世界缝纫设备制造基地在向中国转移.................................................................................................................11 未来中国也将向纺织服装设备出口强国转变.....................................................................................................11 公司的增长潜力分析.................................................................................................................................................11 发展思路---高科技、高附加值的进口替代道路...............................................................................................11 未来目标---国际一流缝纫设备运营商...............................................................................................................11 募集资金进展........................................................................................................................................................12 业绩预测、估值与投资建议....................................................................................................................................12 业绩预测................................................................................................................................................................12 估值........................................................................................................................................................................13 投资建议................................................................................................................................................................13 附财务报表预测....................................................................................................................................................15 2006-09-01 公司深度研究报告 图表索引 图表1:主要产品系列...............................................................................................................................................4 图表2:主要产品结构与销量(万台) ...................................................................................................................4 图表3:主营业务收入与利润率...............................................................................................................................5 图表4:公司期间费用对比.......................................................................................................................................6 图表5:公司盈利能力对比.......................................................................................................................................6 图表6:公司经营活动现金流指标对比...................................................................................................................7 图表7:经营效率指标图...........................................................................................................................................8 图表8:主要产品产销量预测图.............................................................................................................................12 图表9:国际机械行业市场表现.............................................................................................................................13 图表10:国内机械行业市场表现...........................................................................................................................13 图表11:财务报表...................................................................................................................................................15 2006-09-01 公司深度研究报告 公司概况 公司是我国最早开展粮食封包机研制与生产的企业,上世纪 90年代初伴随我国服装行业的迅速崛起,公司开始介入缝纫机产 业,并从贴牌生产逐步摸索出自主研发设计、生产工业缝纫机的 工业化道路。

图表1:主要产品系列 高速平缝机系列包缝机系列绷缝机系列曲折缝纫机系列 数据来源:公司 为进一步提高企业的综合实力,公司股票于2004年在深交所 上市,目前公司总股本为1.79亿股,流通股为7841万股。

目前公司在浙江、上海、江苏拥有三大生产基地,形成了缝 纫机铸造、机壳加工、涂装、装配四大工艺全部自动化的现代化 公司。

公司的经营业绩分析 主要业务结构 图表2:主要产品结构与销量(万台) 数据来源:公司招股说明书及公告 公司已由2004年上市时8大系列,100多个品种发展到目前机 2006-09-01 公司深度研究报告 电一体化自动剪线、曲折缝、平缝、厚料、包缝、绷缝、电子套 结、无油润滑和特种机等为主的14大系列,120多个品种的产品 结构(图1),生产规模也由上市初的23万台发展到现在的年产 销各类缝纫机50万台上下。

主营收入逐年提高 图表3:主营业务收入与利润率 数据来源:聚源数据 公司4年多来主营业务收入持续增长,盈利能力仍保持较高 水平。

2003-2005年间,公司所属行业46家上市公司平均主营业 务利润率分别为23.82%、23.09%和20%,2006年中期已经公布 中报企业的平均利润率为17%,反映行业竞争环境与成本压力依 然较紧。

但公司通过技术创新、产品结构调整、控制采购成本等 措施,保证了公司的盈利能力。

所以公司最近2年的主营业务利 润率也有下滑迹象,但基本维持在25%以上,高于同行公司的平 均水平。

另外,公司2006年上半年对各类零部件的国内采购实行招投 标,大幅降低零件采购成本,根据最新的中报,中期利润率提高 到26%,主营业务利润额同比增长26%,超过主营业务收入16% 的增长率。

期间费用低于主营收入增长率 公司近年费用虽然持续增长,但费用总体的增长速度低于主 营业务收入和净利润的增长速度。

费用增长的主要原因是规模扩 2006-09-01 公司深度研究报告 大相关的费用也相应的增长。

值得关注的是,公司一直比较重视营销网络建设,对此投入 逐年增加,带来销售费用持续上涨。

图表4:公司期间费用对比 数据来源:聚源数据 盈利能力基本稳定 图表5:公司盈利能力对比 数据来源:聚源数据 通过公司不断技术提升,在国内市场明显体现出了性价比的 2006-09-01 公司深度研究报告 优势、本土化的优势、运营成本的优势以及服务网络化的优势, 带来公司盈利能力一直比较稳定,主营业务利润率稳定在25%上 下,销售净利润率基本稳定在8%,高于行业平均水平。

公司净利润中非经常损益所占比重较高,2005年达到1300 多万元,占净利润比重24%,其中主要是国产设备抵免所得税972 万元、政府补贴225万元。

经营活动现金流量略有异动 2005年公司经营活动产生的现金流量净额为-0.902元/股,主 要原因是2005年度公司为战略储备增加存货,以及公司规模的扩 张,公司及各控股子公司的存货数量和品种都有较大幅度增加, 导致经营活动产生的现金流出量大幅增加。

图表6:公司经营活动现金流指标对比 数据来源:聚源数据 公司表示2006年将通过优化资源和采取各种控制措施,在保 证经济效益增长的前提下,经营活动产生的现金流量净额将会明 显改善。

经营效率尚待提高 2005年公司应收账款周转率一直保持在5%的水平,但存货 周转率水平有所下降,总资产周转率过去4年来出现的下滑势头 亟待扭转,这与经营活动现金流指标所表现出的问题比较一致。

经营效率略有下降,既是企业为扩大销售、增加原材料储备与成 2006-09-01 公司深度研究报告 品库存所带来的必然现象,也是未来经营所必须重视的问题。

图表7:经营效率指标图 数据来源:聚源数据 公司竞争优势分析 自主创新优势突出 与上工股份、标准股份相比较,公司的产品定位于科技含量 与附加值较高的中、高速平缝机和包缝、绷缝、曲折缝、特种机 等工业缝纫机产品。

技术实力雄厚 公司技术总监为friedrich schwarzer(德国国籍),另公司成 立专家技术组,由佐藤秀一(日本国籍)任专家组组长。

公司目 前有技术人员166人,主要从事无油技术和电子控制技术等高端 技术与新产品的研究与开发,以及现有产品技术的改造升级。

自主创新产品硕果累累 公司研制开发的多项产品填补国内空白,获得多项国家级、 省级荣誉和专利证书,其中GK9003型手提封包机获得国家级新 产品称号;ZJ5580-D3三自动高速平缝机等14项新产品获得浙江 省新产品认定证书;ZJ457A125高速曲折缝机等2项产品被评为 “2002年中国缝制机械优秀新产品”,并被列入“国家火炬计划”和 “国家重点新产品计划”。

后续增长潜力大 目前,公司拥有外观设计和使用新型等技术专利25项,另还 有10项正在国家专利局审批。

这些专利技术广泛地运用在各类工 2006-09-01 公司深度研究报告 业缝纫机产品当中。

机电一体化技术达到世界先进水平 目前国内缝纫机制造企业机械与电控基本上是分离的,而公 司与国内同行间最大的技术优势主要体现在机电一体化方面。

公 司产品通过了欧盟CE安全认证和国际权威机构—德国莱茵公司 ISO9001/2000质量管理体系认证。

公司缝纫机电控系统从当年进口台湾的设备到今天自主研 发制造,机电一体化技术超过了目前所有同行,建立了世界顶级 的缝纫机实验室。

特别是电控技术方面,开发了内置直驱系统, 标志着中捷自己的控制系统的诞生,为今后各类电子系统的开发 奠定了良好的基础。

工业缝纫机正在向高档次、多品种、系列化方向发展,机电 一体化产品的比重越来越大,整个行业逐步由劳动力密集型向技 术密集型转变,公司已经在此领域率先构筑了与竞争对手间最大 的技术壁垒,今后技术上的优势也将主要体现在机电一体化技术 上和新材料、新工艺的自我创新、突破。

产业集群优势 据统计:全国缝制机械行业共有缝纫机整机企业约670家, 服装机械制造企业约180家,零部件制造企业约1000家,行业年 总产值约320亿元。

2004年缝制机械生产量为1573万台,约占世 界总产量的71.8%。

资料显示,中国缝纫机产量已占世界总产量70%,其中仅浙江 一省就占据全国缝纫机整机产量的半壁江山。

浙江台州是中国大 陆最大的服装机械生产和出口基地,服装机械工业在台州已经有 20多年的发展历史。

据不完全统计,台州有服装机械及零配件生产企业650多家, 从业人员2.7万多人,生产服装机械220万台套,实现总产值65.09 亿元,其中多功能家用机和工业机分别占国内产量的40%和30%, 出口2亿多美元,占全国同类产品出口总额的40%,产量和出口量 均居全国第一,是全国最大的缝纫机整机及配件生产基地和出口 基地。

缝纫机整机制造企业可以在当地很方便地找到绝大多数零 部件供应商。

台州市的缝纫机制造企业主要分布在椒江区、路桥 区和中捷股份所处的玉环县,因此公司所在的台州地区具有很好 2006-09-01 公司深度研究报告 的产业集群优势。

发展瓶颈已经彻底解决 在几年前制约公司发展的铸造能力问题已在2005年实施募 投项目后解决,目前公司铸造生产规模可以达到60万台/年以上, 实现了产能的大跨越,为公司的大规模扩能创造了前提条件。

品牌影响力还有提升空间 公司在国内同行业中目前应该属于领军地位,与国际同行有 着明显的性价比优势,但与国际知名品牌相比,品牌效应还未达 到预期的目的。

例如同样采购中捷制造的缝纫机,贴上德国百福 (PFAFF)的牌子后,每台售价比中捷品牌高30%左右。

综合评价 我们认为完全可以引用中捷股份高管对自己的评价来概括 对公司的综合评价:第一,拥有一支优秀的管理团队;第二,拥 有一个健全的营销网络;第三,拥有技术创新能力。

行业发展前景分析 中国服装工业出口减速、品质提高 服装业等下游行业目前发展平稳,尽管中美和中欧有纺织品 贸易争端,但难以改变中国在世界纺织行业的优势地位,中国纺 织业在世界市场的份额仍在扩大,而且产品结构在日益改善,产 品品质在不断提高,预计在未来10年以内,这一地位不会发生根 本性改变。

世界服装工业发展平稳、高新产品销路看好 由于世界人口变化缓慢,世界经济增长率一直稳定在3%-4% 上下,所以对服装及服装装备的需求也难以出现剧烈变化。

2000 年以来全球市场上缝纫机年产销量一直稳定在2000万台左右,配 件无统计数据。

但人们对生活品质的不断追求,一直是推动消费 品及技术装备业发展的根本动力。

穿着更加舒适、漂亮、环保、 健康的服装产品始终是最受市场青睐的产品,从而带动相关机器 设备制造业不断发展。

2006-09-01 公司深度研究报告 世界缝纫设备制造基地在向中国转移 首先,缝纫设备的制造具有劳力与技术密集型特征;其次根 据有关统计数据,发达国家缝纫设备制造规模由于受到低人力成 本国家的冲击,正在日益萎缩,生产基地正逐步向中国等发展中 国家转移,本土主要开展技术研发和品牌推广建设;再次中国的 缝纫设备制造业在国内装备制造整体水平不断提升和外来专业 技术支持的合力下,正逐步接近国际一流品质,但在机电一体化 方面和品牌营造方面尚须更加努力。

未来中国也将向纺织服装设备出口强国转变 从世界服装工业发展规律上看,低成本的发展中国家将是未 来世界服装的主要供应地区,因而对服装设备的需求也将主要来 自这些地区。

英国、德国作为最早“骑在羊背上”的国家,已经 从世界最早的纺织品出口国,发展成最具规模的纺织、服装设备 出口国,而中国这样的低人力成本国家也将在经济、技术不断发 展中,面临逐步抬升的劳动力成本压力,最终也将从纺织品服装 出口大国向纺织服装设备出口强国转变。

公司的增长潜力分析 发展思路---高科技、高附加值的进口替代道路 目前国内可生产600余种缝纫机,只占发达世界6000余种缝 纫机的1/10,每年需进口缝纫机械20-30万台,金额约3-4亿美元。

展望未来,面对国内下游服装行业迫切的高端设备需求,公司计 划走高科技、高附加值的道路,即在基本稳定生产规模的基础上, 通过自主创新不断推出高技术、高附加值产品,“做大中档产品、 做强高档产品”,丰富产品系列,满足服装制造业对高档缝纫设 备的要求。

从而以便宜的价格和优异的产品质量替代国外产品在 国内的市场地位,不断提高公司的经营业绩。

未来目标---国际一流缝纫设备运营商 目前公司销售地区以内销为主、外销为辅,外销基本在1/4 左右。

从未来发展趋势上看,我国服装工业将随着世界产业迁移 规律的变化,从纺织服装资本输入型向输出型转变,这将最终推 动我国纺织服装机器设备的批量出口。

当年的英国、德国和意大 2006-09-01 公司深度研究报告 利,后来的日本、韩国都是沿着这条轨迹发展成今天的装备制造 业强国。

相信公司也将在不断努力中,实现公司上市时提出的“争取 在10年内,使公司发展成为具有一定经营规模、抗风险能力强、 经济效益突出、富有活力和国际市场竞争力的中国乃至世界服饰 行业一体化设备解决方案运营商”的目标。

募集资金进展 募集资金进展情况如下:8万台无油润滑电子控制高速平缝 机技改项目计划投入19783万元,已累计投入3382.17万元,由于 国外设备采购和谈判期限延长,造成该项目未能按计划实施。

目 前该项目投资的设备合同已经签订,预计2007年上半年投产。

业绩预测、估值与投资建议 业绩预测 图表8:主要产品产销量预测图 数据来源:公司招股说明书、广发证券研发中心 根据调研了解,公司未来三年的整体生产规模将稳定在45 万台以内,甚至可能在市场允许的条件下,降低生产规模,通过 优化产品结构,增加高附加值产品的生产来带动业绩提升,从而 实现内涵式增长。

预计2006年-2008年分别实现主营收入8亿、10亿和12亿元, 平均增长率在25%左右;分别实现净利润0.4、0.5和0.6元/股以 上,未来三年净利润增长率在30%以上。

2006-09-01 公司深度研究报告 估值 图表9:国际机械行业市场表现 Industry Statistics Industrial Goods Price / Earnings: 26.68 Machine Tools & Accessories Price / Earnings: 19.2 Price / Book: 4.0 Net Profit Margin (mrq): 5.1% Return on Equity: 13.2% Total Debt / Equity: 0.4 Dividend Yield: 1.4% 数据来源:BLOOBERG、广发证券研发中心 目前国际市场工业品行业平均PE在27倍,国际机器设备与配 件行业PE水平也在20倍左右。

根据对国内专用设备制造业的统 计,平均市盈率水平在20倍以上,因此最终按照20倍PE水平对公 司进行了估值,发现价格区间在[8-13]元/股。

投资建议 根据对公司未来三年的业绩预测,以及相关行业的市场表 现,我们认为如果按照20倍PE水平估值,中捷股份2006年-2008 年的价格区间应该在[8-13]元/股。

对比现在二级市场价格,建 议投资者择机买入。

图表10:国内机械行业市场表现 2006-09-01 公司深度研究报告 股票代码股票名称市盈率(倍)市净率(倍) 000157 G中联13.882.39 000425徐工科技02.52 000528 G柳工15.51.91 000551 G创元18.21.58 000603 G*ST威达04.48 000666经纬纺机22.111.12 000680 G山推29.741.98 000821 G京山39.370.81 000852江钻股份39.814.29 000923河北宣工01.7 000939凯迪电力19.932.52 200771杭汽轮B 8.063.02 600031 G三一23.792.41 600055 G万东36.621.51 600150 G重机31.685.54 600162香江控股100.12.58 600169 G太重68.672.15 600223 G万杰00.9 600262 G北重37.371.74 600290苏福马07.03 600302 G标准15.211.3 600320 G振华23.225.7 600388 G龙净24.751.66 600435 G天鸟45.011.32 600496 G精工钢19.182.59 600499 G粤科达16.371.41 600526 G菲达35.071.82 600560 G金自36.731.41 600582天地科技43.557.29 600587 G新华医28.861.39 600610中国纺机011.9 600761 G合力29.362.7 600815 G厦工49.151.73 600843 G上工03.4 600860 G北人28.971.1 002006精工科技26.481.41 002008大族激光45.86.03 002016威尔科技49.331.28 002021中捷股份20.382.48 剔除非正常样本后行业平均24.162.78 数据来源:聚源数据、广发证券研发中心 2006-09-01 公司深度研究报告 附财务报表预测 图表11:财务报表 单位(万元) 2002A 2003A 2004A 2005A 2006E 2007E 2008E 主营业务收入31147 36741476006850783773 98393 118479 减:主营业务成本22616 26579359235146561969 72055 86342 主营业务税金及附加67 7299219268 315 379 主营业务利润8464 10090115781682221803 26338 32137 加:其他业务利润27 55104165215 265 315 减 营业费用1526 2041205432704021 4723 5687 管理费用2260 2642387848635948 6986 8412 财务费用567 844106921032571 3020 3637 营业利润4138 4619468167529478 11875 14717 加:投资收益(51) 14 (13) 194200 200 200 补贴收入446 11914500 0 0 营业外收入0 07196200 200 200 减:营业外支出52 1385882100 100 100 利润总额4481 4615476270599778 12175 15017 减:所得税1035 1513120213052249 2678 3304 减:少数股东损益28 12085225225 225 225 净利润3418 2981347555297304 9271 11488 EPS(元/股) 0.5700.4970.4040.4020.4080.5180.642 股本(万股) 60006000860013760178881788817888 数据来源:广发证券研发中心 2006-09-01 公司深度研究报告 广发证券—公司投资评级说明 买入(Buy)预期未来12个月内,股价表现强于大盘10%以上。

持有(Hold)预期未来12个月内,股价相对大盘的变动幅度介于-10%~+10%。

卖出(Sell)预期未来12个月内,股价表现弱于大盘10%以上。

相关研究报告 相关信息 客服人员:张玲玲 研究中心客服电话:020-87555888-390 研究中心地址:广州天河北路183号大都会广场36楼 邮政编码:510075 2006-09-01 公司深度研究报告 免责声明 本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券股份有限公司认为可靠,但广发证券不对其准确 性或完整性做出任何保证。

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