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光大证券-2021年9月十大金股:风格再平衡,以景气对冲宏观不确定性-210831

研报作者:张宇生,巩健 来自:光大证券 时间:2021-09-01 10:04:11
  • 股票名称
  • 股票代码
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    sh***15
  • 研报出处
    光大证券
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    15 页
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研究报告内容

-1-证券研究报告 2021年8月31日 总量研究 风格再平衡,以景气对冲宏观不确定性 ——2021年9月十大金股 策略观点:风格再平衡,以景气对冲宏观不确定性 经济数据方面,7月经济数据普遍低于市场预期,同时PMI数据持续回落,显示 出当前国内经济增长存在一定压力。

尽管洪涝、疫情等因素对7月经济数据造成 了一定扰动,但持续走弱的经济数据仍显示出当前国内经济增长存在一定压力。

此外,3月份以来,国内制造业PMI和非制造业PMI持续回落,8月非制造业PMI 已回落至47.5%(前值53.3%),这也显示出国内经济增长存在压力。

但上市公司中报显示,A股上市公司业绩仍在边际改善。

从已公布的中报数据来 看,剔除基数影响后,不论是营收增速还是归母净利润增速,二季度全部A股、 全A非金融、全A非金融油环比较一季度均有所改善,A股上市公司营收及净利润 仍处于环比修复的趋势当中。

往后看,在PPI保持高位的价格环境下,下半年A股盈利仍有望持续超预期,这 将是支撑下半年A股上涨的最大动力。

从二季度的情况来看,虽然国内实际GDP 增速有所下降,但是在高物价因素的影响之下,A股剔除基数影响之后的业绩表 现仍然有超预期的改善。

往后看,下半年A股市场盈利增速或仍将超预期增长, 并且趋势可能逐季向上,这也将是年内市场上涨最为有力的支撑。

流动性方面,国内流动性稳中趋松,9月需关注美联储Taper进展。

尽管7月社融 及M2增速再次小幅回落,但未来社融及M2进一步下行的空间有限,预计未来国 内政策仍将“稳中趋松”。

9月,值得特别注意的是海外流动性,考虑到美联储 可能在9月议息会议上向市场传递更多的Taper细节和信号,届时Taper预期可能 将给市场,特别是高估值板块造成一定压力,这值得投资者持续关注。

从风格上看,9月市场风格有望趋于均衡,但完全切换为价值风格占优的可能性 较低。

历史上看,行业盈利预期变化是导致A股风格切换的核心因素,当成长 (高估值)板块预期盈利增速明显下行,或者价值(低估值)板块预期盈利增速 明显上行时,A股风格从成长占优切换为价值占优的可能性较大。

当前成长板块 高景气延续、低估值价值板块存在业绩及估值修复需求,在此背景下,未来一段 时间A股风格有望趋于均衡,但其完全切换为价值风格占优的可能性较低。

行业配置方面,从下半年行业配置的角度出发,以是否是公募重仓股为标准,建 议关注“内”、“外”两条主线。

一是向“内”关注公募重仓股中值得进一步增 加配置的方向,我们建议关注盈利增长-估值匹配程度较好,同时长期增长比较 稳定的资产,例如电子、电气设备、建材、家电等行业。

二是向“外”关注公募 配置较少但值得增配的方向,从盈利弹性出发,关注盈利-估值匹配程度好,同 时在盈利上行期中业绩弹性较高的行业,包括机械、化工、交运等行业。

在当前经济增长存在压力的背景下,高景气或景气边际改善板块仍是对冲宏观不 确定性的最佳工具,9月建议重点关注如下两条主线:(1)关注以光伏、新能 源汽车为代表的成长板块;(2)关注周期板块中的通胀链(钢铁、有色、化工) 及景气度边际改善的基建产业链(机械、水泥等)。

光大九月金股:五粮液、闻泰科技、特变电工、正泰电器、川恒股份、南方航空、 振华科技、中国电建、中国中免、方大特钢。

风险提示:通胀超预期回升;美国国债收益率快速上行;海外市场波动加大。

作者 分析师:张宇生 执业证书编号:S0930521030001 021-52523806 zhangys@ebscn.com 分析师:巩健 执业证书编号:S0930521040002 gongj@ebscn.com 联系人:刘芳 021-52523677 liuf@ebscn.com 联系人:吴云杰 010-57378028 wuyunjie@ebscn.com 要点 -2-证券研究报告 策略研究 目 录 1、策略观点:风格再平衡,以景气对冲宏观不确定性............................................................3 2、九月金股组合...................................................................................................................7 2.1、五粮液:主品牌量价齐升,盈利能力稳步上行......................................................................................7 2.2、闻泰科技:业绩拐点即将来临,三轮驱动高速成长...............................................................................8 2.3、特变电工:“碳中和”+“新基建”加码,能源解决方案龙头再起航...........................................................9 2.4、正泰电器:低压电器收入高增,分布式业务放量在即...........................................................................9 2.5、川恒股份:磷化工领域差异化龙头,进军新能源材料焕发新活力.......................................................10 2.6、南方航空:国内需求复苏,毛利率有望转正........................................................................................11 2.7、振华科技:军工电子领先企业,受益军队现代化建设和国产化率提升................................................11 2.8、中国电建:收发电运营资产有望价值重估,光伏储能受益于行业景气度提升.....................................12 2.9、中国中免:业绩符合预期,疫情扰动无碍长期竞争力.........................................................................12 2.10、方大特钢:“普特结合”叠加行业景气度提升,下半年钢材业务将迎量价齐升................................13 3、风险提示.........................................................................................................................14 -3-证券研究报告 策略研究 1、策略观点:风格再平衡,以景气对冲宏 观不确定性 中报业绩是8月行情主线,中报业绩高增的周期及部分成长板块表现较好。

截至8月30日,8月上证指数、沪深300、中证500、创业板指、科创50涨幅 分别为+3.85%、+0.04%、+6.79%、-4.89%、-7.53%,行业方面,8月,采掘、 有色、化工、钢铁等周期行业,以及军工、电气设备等部分成长行业涨幅居前, 消费、TMT板块整体表现不佳。

图1:8月,中证500、上证综指领涨 图2:7月周期及成长板块涨幅居前 资料来源:Wind,光大证券研究所,数据截至2021/8/30 资料来源:Wind,光大证券研究所,数据截至2021/8/30 经济数据方面,7月经济数据普遍低于市场预期,同时PMI数据持续回落, 也显示出当前国内经济增长存在一定压力。

7月份,国内固定资产投资、社会消 费品零售总额、工业增加值数据均大幅低于市场预期,尽管其中存在洪涝灾害频 发、疫情局部反弹的影响,但持续走弱的经济数据仍显示出当前国内经济增长存 在一定压力。

此外,从先行指标PMI来看,3月份之后,国内制造业PMI和非 制造业PMI持续回落,最新8月PMI数据显示,当前国内制造业PMI已回落至 50.1%(前值50.4%),非制造业PMI已回落至47.5%(前值53.3%),PMI 指数持续回落也显示出国内经济增长存在压力。

表1:7月,投资、消费、生产数据均大幅低于市场预期 月份 固定资产投资 (累计同比) 社零 (单月同比) 工业增加值 (单月同比) 2021年1-2月 35% 33.8% 35.1% 2021年3月25.6% 34.2% 14.1% 2021年4月 19.9% 17.7% 9.8% 2021年5月15.4% 12.4% 8.8% 2021年6月12.6% 12.1% 8.3% 2021年7月实际值10.3% 8.5% 6.4% 2021年7月市场预期11.4% 11.6% 7.9% 资料来源:Wind,光大证券研究所(备注:市场预期为Wind一致预期) -10 -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 8 中证500上证综指中小100沪深300创业板指科创50 本月涨跌幅(%) -10 -5 0 5 10 15 20 25 采掘 有色金属 国防军工 化工 钢铁 公用事业 机械设备 综合 汽车 建筑材料 电气设备 建筑装饰 交通运输 轻工制造 商业贸易 休闲服务 纺织服装 非银金融 房地产 银行 家用电器 计算机 传媒 农林牧渔 食品饮料 电子 通信 医药生物 一级行业8月涨跌幅(%) -4-证券研究报告 策略研究 图3:3月份以来,制造业PMI和非制造业PMI持续回落,8月非制造业PMI已回落至 荣枯线以下(%) 资料来源:Wind,数据截至2021/08 但上市公司中报显示,A股上市公司业绩仍在边际改善。

尽管国内高频经济 数据持续回落,但在PPI保持高位的价格环境下,2季度A股上市公司营收及净 利润仍在继续改善。

截至8月28日,已经有超80%的公司公布中报业绩,从已 公布的中报数据来看,剔除基数影响后,不论是营收增速还是归母净利润增速, 二季度全部A股、全A非金融、全A非金融油较一季度均有所改善,A股上市 公司营收及净利润仍处于环比修复的趋势当中。

图4:A股归母净利润累计复合同比增速持续改善 图5:A股归母净利润TTM同比增速继续改善 资料来源:Wind,光大证券研究所,数据均为两年复合同比增速,财报数据截至2021Q2, 数据更新时间截至2021/8/28 资料来源:Wind,光大证券研究所,财报数据截至2021Q2,数据更新时间截至2021/8/28 25 30 35 40 45 50 55 60 2019 -0 1 2019 -0 3 2019 -0 5 2019 -0 7 2019 -0 9 2019 -1 1 2020 -0 1 2020 -0 3 2020 -0 5 2020 -0 7 2020 -0 9 2020 -1 1 2021 -0 1 2021 -0 3 2021 -0 5 2021 -0 7 制造业PMI非制造业PMI -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 全部A股全A非金融全A非金融油-100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 20 06 20 07 20 08 20 09 20 10 20 11 20 12 20 13 20 14 20 15 20 16 20 17 20 18 20 19 20 20 20 21 全部A股全A非金融全A非金融油 -5-证券研究报告 策略研究 图6:A股各板块二季度营收增速对比 资料来源:Wind,光大证券研究所,财报数据截至2021Q2,数据更新时间截至2021/8/28。

注:图中复合增速均为较2019 年同期的两年复合增速。

往后看,在PPI保持高位的价格环境下,下半年A股盈利仍有望持续超预 期,这将是支撑下半年A股上涨的最大动力。

从二季度的情况来看,虽然国内 实际GDP增速有所下降,但是在高物价因素的影响之下,A股剔除基数影响之 后的业绩表现仍然有超预期的改善。

往后看,下半年A股市场盈利增速或仍将 超预期增长,并且趋势可能逐季向上,这也将是年内市场上涨最为有力的支撑。

图7:A股复合业绩增速未来或仍将改善 资料来源:Wind,光大证券研究所,财报数据截至2021Q2,数据更新时间截至2021/8/28,其中2021年中报以后数据 为预测值,仅供参考。

图中数据均为两年复合增速 流动性方面,国内流动性稳中趋松,9月需关注美联储Taper进展。

当前国 内流动性整体呈现出稳中略松的趋势,尽管7月社融及M2增速再次小幅回落, 但在国内经济增长存在一定压力的背景下,未来社融及M2进一步下行的空间有 限,同时,7月央行宣布全面降准,以对冲大宗商品涨价对制造业中小企业经营 的负面影响,这也释放了国内政策“稳中趋松”的信号。

9月,值得特别注意的 是海外流动性,考虑到美联储可能在9月议息会议上向市场传递更多的Taper 细节和信号,届时Taper预期可能将给市场,特别是高估值板块造成一定压力, 这值得投资者持续关注。

24% 17% 17% 16% 16% 15% 15% 21% 16% 16% 14% 16% 13% 13% 39% 26% 24% 27% 22% 23% 23% 49% 34% 35% 33% 32% 27% 27% 49% 23% 22% 21% 20% 18% 18% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 科创板全A非金融油创业板(剔温氏)全A非金融创业板全部A股主板 2021Q2复合同比增速2021H1复合同比增速2021Q2同比增速2021H1同比增速2020Q2TTM增速 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 20 10 -0 3 20 10 -0 9 20 11 -0 3 20 11 -0 9 2012 -0 3 20 12 -0 9 20 13 -0 3 20 13 -0 9 20 14 -0 3 20 14 -0 9 20 15 -0 3 20 15 -0 9 20 16 -0 3 2016 -0 9 20 17 -0 3 20 17 -0 9 20 18 -0 3 20 18 -0 9 20 19 -0 3 20 19 -0 9 20 20 -0 3 20 20 -0 9 20 21 -0 3 20 21 -0 9 全A全A非金融全A金融 -6-证券研究报告 策略研究 图8:7月,M2及社融增速小幅回落,但其继续下行空间有限 资料来源:Wind,光大证券研究所,数据截至2021/07 从风格上看,9月市场风格有望趋于均衡,但完全切换为价值风格占优的可 能性较低1。

风格上看,随着8月部分低估值滞涨板块补涨,风格切换成为了市 场所热议的话题,但我们倾向于认为,当前市场风格有望趋向于均衡,但尚不具 备完全切换为价值风格占优的条件。

历史上看,2010年以来,A股共经历了4 次由成长风格向价值风格切换的行情。

复盘4次风格切换行情可以发现,行业盈 利预期变化是导致A股风格切换的核心因素,当成长(高估值)板块预期盈利 增速明显下行,或者价值(低估值)板块预期盈利增速明显上行时,A股风格从 成长占优切换为价值占优的可能性较大。

当前,以光伏、新能源汽车为代表的成 长板块持续保持高景气,同时,基建预期升温下基建产业链有望迎来估值及盈利 的修复,在成长板块高景气延续、低估值价值板块存在业绩及估值修复需求的背 景下,未来一段时间A股风格有望趋于均衡,但其完全切换为价值风格占优的 可能性较低。

图9:2010年以来,A股共经历了4次由成长风格向价值风格切换的行情,其中板块间盈利预期的对比变化是决定风格切换的核心原因 资料来源:Wind,光大证券研究所。

注:数据采用周度数据,蓝色虚框框出的是历史上A股风格分化明显收敛的时期。

1关于风格切换影响因素的详细论证,可参考《当前市场风格会切换吗?—策略周专题 (2021年8月第2期)》,2021年8月15日,张宇生、巩健、刘芳、吴云杰 9 10 11 12 13 14 6 7 8 9 10 11 12 2019 -0 1 2019 -0 3 2019 -0 5 2019 -0 7 2019 -0 9 2019 -1 1 2020 -0 1 2020 -0 3 2020 -0 5 2020 -0 7 2020 -0 9 2020 -1 1 2021 -0 1 2021 -0 3 2021 -0 5 2021 -0 7 M2同比增速(%)社融存量同比增速(%,右) 2 3 4 5 6 7 8 9 2010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-01 二级行业90%分位估值/二级行业10%分位估值 -7-证券研究报告 策略研究 行业配置方面,从下半年行业配置的角度看,以是否是公募重仓股为标准, 建议关注“内”、“外”两条主线。

一是向“内”关注公募重仓股中值得进一步 增加配置的方向,我们建议关注盈利增长-估值匹配程度较好,同时长期增长比 较稳定的资产,例如电子、电气设备、建材、家电等行业。

二是向“外”关注公 募配置较少但值得增配的方向,从盈利弹性出发,关注盈利-估值匹配程度好, 同时在盈利上行期中业绩弹性较高的行业,包括机械、化工、交运等行业。

在当前经济增长存在一定压力的背景下,高景气或景气边际改善板块仍是对 冲宏观不确定性的最佳工具,9月建议重点关注如下两条主线:(1)关注以光 伏、新能源汽车为代表的成长板块。

光伏方面,上半年,硅料价格持续高位影响 了光伏下游装机,而随着目前上游原材料价格出现回落迹象,预计今年下半年和 明年光伏装机量有望持续快速增长。

新能源汽车方面,今年1-7月份国内新能源 汽车产销持续超预期,而下半年是新能源汽车销售的传统旺季,其产销有望持续 高增长,行业仍将保持高景气度;(2)关注周期板块中的通胀链(钢铁、有色、 化工)及景气度边际改善的基建产业链(机械、水泥等)。

对于周期板块,其板 块涨跌与工业品价格变化高度正相关,因而建议关注存在涨价预期的钢铁、有色 (锂、钴、电解铝等)、化工(磷化工、电解液等),同时基建预期升温下,基 建产业链有望迎来业绩与估值的修复,建议关注机械、建材等细分受益行业。

2、九月金股组合 我们筛选了如下10支股票作为九月A股金股组合:五粮液、闻泰科技、特 变电工、正泰电器、川恒股份、南方航空、振华科技、中国电建、中国中免、方 大特钢。

2.1、五粮液:主品牌量价齐升,盈利能力稳步上行 主品牌量价齐升,系列酒快速增长。

分产品,21H1五粮液/系列酒收入 271.4/69.6亿,同比增长17.3%/38.6%,五粮液销量/均价同比增长7.2%/9.4%, 系列酒销量/均价同比增长29.5%/7.1%。

主品牌稳步增长,价格提升主要系今 年1月以来普五执行计划内/计划外出厂价、产品结构调整拉升均价。

系列酒实 现较快增长,销量增速更快估计与去年同期基数较低有关。

盈利能力稳步上行,费用投放相对稳定。

1)21H1酒类业务毛利率80.41%, 同比上行0.41pct,五粮液/系列酒产品毛利率86.16%/58%,同比提升 0.62/2.02pct,系列酒品牌聚焦取得成效,毛利率明显提升。

21Q2综合毛利率 72.06%,同比提升1.35pct。

2)21Q2销售费用率14.73%,同比提升0.9pct, 管理费用率4.69%,同比下降0.96pct,净利率32.67%,同比提升1.23pct。

3) 21Q2销售回款150.19亿,同比减少5.7%,经营活动净现金流32.02亿元,同 比增加35.1%,估计与银行承兑汇票到期收现增加有关。

截至二季度末合同负 债63.28亿元,相较一季度末增加13.43亿元,渠道打款备货信心较足。

普五势能延续,品牌建设蓄力前行。

普五批价一直为市场关注,河南、浙江 等渠道反馈目前批价970-990元,较前期出现一定松动,伴随中秋旺季临近、 市场投放量增加,价格波动属正常现象,预计后续将维持相对稳定。

库存水平维 持良性,截至8月底河南等回款进度达到80%,华东等计划内进度60%以上, 计划外达到85%以上,经销商打款积极性较高,预期八代全年延续稳步增长节 奏。

公司7月以来重点发展经典五粮液,锚定意见领袖、培育消费氛围,以提前 占位2000元价格带,拔高品牌势能。

系列酒方面近期重点发展五粮春,新品提 -8-证券研究报告 策略研究 价至200元以上,Q2进行渠道铺设、新品规划,后续系列酒有望成为公司新增 长点。

风险提示:高端产品市场反馈不及预期,国内疫情严峻影响旺季销售。

2.2、闻泰科技:业绩拐点即将来临,三轮驱动高速成长 业绩符合预期,安世高速成长。

公司2021年上半年实现收入247.69亿元, YOY+3.91%,实现归母净利润约12.10亿元,YOY-30.89%,实现扣非归母净利 润约11.82亿元,YOY-18.04%。

单Q2季度来看,公司实现收入127.78亿元, 同比增长0.10%,实现归母净利润5.58亿元,同比减少49.95%,实现扣非归 母净利润5.12亿元,同比减少35.17%。

半导体业务实现收入67.73亿元,同 比增长53.25%,毛利率为35.06%,实现净利润13.10亿元,同比增长234.52%。

半导体业务21Q1实现收入33.89亿元,净利润6.05亿元,21Q2实现收入33.84 亿元,环比21Q1基本持平,实现净利润7.05亿元,环比增长16.53%。

半导体业务:1)安世集团是闻泰科技旗下全资的全球领先分立与功率芯片 IDM龙头厂商。

安世是全球领先的汽车半导体公司之一,拥有近1.6万种产品料 号。

凭借丰富的车规级产品线与立足中国市场的优势,安世在2020年相继与重 量级的大客户签订了战略合作协议,在2021年第一季度跻身全球第九大功率 半导体公司,相比2019年上升两位,并稳居国内功率半导体公司第一名位置 (根据芯谋研究数据)。

2)汽车电子高景气下,MOSFET等功率器件受益明显。

在价值量方面,根据Strategy Analytics统计,传统汽车的单车功率器件价值约 71美元,而电动车的单车功率器件价值量将上升至387美元,单车功率半导体 需求量是传统汽车的5倍。

在销量方面,各国均积极推动新能源汽车的发展,中 国新能源汽车2020年销量为136.7万辆,同比增速为10.9%。

公司加大MOSFET 等功率器件生产能力,在汽车电动化趋势下,公司将显著受益。

3)收购NWF 英国晶圆厂,产能进一步扩充。

公司全资子公司安世半导体与NEPTUNE 6 LIMITED签署有关收购协议。

交易完成后,公司将间接持有NWF 100%股权。

NWF 20年财年实现收入0.31亿英镑,实现净利润-0.19亿英镑。

NWF是英国 最大的半导体工厂,成立于1982年,其产能约3.2-4.4万片/月,产线主要为8 寸产线,制程节点集中在0.18um到0.7um之间,产品主要为MOSFET、IGBT 以及模拟芯片,下游主要为汽车领域,其产品主要为功率器件,收入贡献为92%, 剩余8%来自于模拟器件。

收购NWF晶圆厂,进一步扩大了闻泰科技的产能规 模,增强了公司在车规级市场的产品矩阵,核心竞争力进一步增强。

ODM业务:ODM龙头平台型布局+垂直一体化,未来可期。

公司在不断扩 大智能手机终端制造市场份额的同时,不断向其他智能终端延伸,对平板电脑、 笔记本电脑、TWS耳机等产品进行持续投入,成立专门事业部,产品结构进一 步优化。

公司计划在2023年将平板、笔电、IoT、智能硬件、汽车电子等非手 机业务营收比重从目前的约5%,提升到30%。

除通讯终端整机产品的研发和 制造外,公司增加部件的种类和产能。

公司目前已经有一定的注塑、喷涂和CNC 精密加工能力,能够为客户提供塑料和金属中框、前壳、后盖、五金件等部件, 未来还将持续提升部件产能和种类。

光学模组业务:打通供应链上游,构建全产业链客户服务能力。

公司于2021 年6月完成对广州得尔塔影像技术有限公司100%股权及相应经营性资产的收购, 得尔塔2020年收入约46亿元,净利润约3.40亿元,净利率约7.40%。

该次收 购将公司产品集成业务向上游电子元器件拓展,构建了全产业链客户服务能力。

公司在原有半导体IDM和通讯产品集成两大业务领域的基础上,开拓光学赛道, 跻身摄像头模组业务的主流供应商阵营,能够更好的把握5G、IoT、智能汽车领 域需求快速增长的发展机遇,促进上市公司业绩长期可持续增长。

-9-证券研究报告 策略研究 风险提示:新能源汽车放量不及预期、原材料价格上涨。

2.3、特变电工:“碳中和”+“新基建”加码,能源解 决方案龙头再起航 特变电工是行业领先的输变电+新能源产业龙头。

公司发展始于输变电业务, 经过数十年的发展通过产品及规模的优势成长为输变电行业龙头企业;在此基础 上,公司于2000年进军新能源行业并逐步形成了光伏风电资源开发及电站建设、 以及多晶硅生产制造两大细分主业,目前已成为中国乃至全球光伏新能源产业发 展的核心参与者和主要推动力量。

2021H1实现营业收入225.31亿元,同比增 长25.16%;实现归母净利润31.06亿元,同比增长237.64%;实现扣非归母净 利润19.50亿元,同比增长143.47%(非经常性损益主要系投资南网能源股票 带来的公允价值变动损益12.72亿元)。

硅料布局领先,产能扩张加码,成本控制卓越,21/22年硅料价格高企背景 下公司盈利能力有保障。

公司2020年底硅料投运设计产能约7万吨(实际年产 量可达8万吨),随着后续老产能技改和包头两期产能(共20万吨/年)陆续投 产,公司总产能有望达30万吨/年,叠加行业领先的成本控制能力,公司龙头优 势在未来有望进一步凸显。

2021年7月起硅料价格步入缓跌通道,但供需形势仍偏紧对价格有支撑, 年底价格有望维持在180元/kg以上;在2022年光伏需求有望超过200GW的 背景下,2022H2硅料供需有望重回紧平衡态势,对硅料价格起到一定支撑作用, 我们判断2022年底硅料价格有望维持在100元/kg以上,全年硅料均价有望维 持在110元/kg以上,在公司成本控制能力优异的背景下将为公司的盈利能力起 到显著的支撑作用。

特高压新一轮建设高峰有望重启,公司在输变电业务行业领先,同时海外市 场开拓有望贡献新的增量。

“碳中和”背景下对我国碳排放量提出了严格的规划, 新能源装机占比提升后特高压将成为解决消纳和完善电网主网架布局和结构的 核心抓手;此外,“新基建”是构建“双循环”新发展格局的核心,而特高压建 设则是“新基建”支持的重点方向,在“碳中和”和“新基建”的双重推动下特 高压有望迎来新一波建设高峰。

公司在特高压变压器产品市占率行业领先(历史 中标率25~30%),且输变电成套工程在疫情影响缓解后的海外市场亦有望重回 增长态势,我们看好公司输变电业务在国内和国外的长期发展。

风险提示:硅料产能投放及销量不及预期;光伏行业新增装机量不及预期; 电网投资不及预期;海外业务经营风险。

2.4、正泰电器:低压电器收入高增,分布式业务放量在即 渠道+品牌优势推动低压电器业务收入高增,新能源业务下半年有望放量。

低压电器业务方面,公司作为国内低压电器的传统龙头,在渠道端(分销网络完 善+直销定向突破)和品牌端(持续创新+成本领先)的优势推动公司低压电器 业务持续增长,2021H1实现营业收入110.58亿元,同比增长31.24%;新能源 业务方面,公司一方面强化自己在组件端的制造能力并成功与国家能源集团、中 核集团等大型央企客户达成组件产品供应合作,另一方面持续提升在户用综合能 源管理业务的领先地位,2021H1新增装机容量1.05GW,实现发电量19.46亿 -10-证券研究报告 策略研究 千瓦时,实现户用发电系统销售发货281MW;但是原材料成本上涨使得部分项 目建设进度有所延后,板块营业收入同比减少16.14%至53.19亿元。

分布式光伏景气度高增,公司作为户用光伏解决方案龙头业绩成长可期。

2021年6月,国家能源局发布整县推进分布式光伏建设有关政策,规模化推进 分布式光伏建设不仅利于实现资源集约开发,亦便于并网消纳工作的实施,分布 式光伏市场有望在试点方案的刺激下加速提升。

公司是户用光伏解决方案龙头企 业,可为户用提供系统勘测、设计、安装和运营维护的一条龙服务,已在全国建 设户用光伏电站累计30余万座;公司正积极布局“整县推进”政策下的分布式 光伏建设,一方面联合国家电投使用各方资源进行整县方案推进,另一方面已先 后和湖南祁阳、福建连城、山东临清等市县签署框架合作协议并新增980MW意 向装机容量,未来发展值得期待。

风险提示:光伏新增装机量不及预期;电网投资不及预期;海外业务经营风险。

2.5、川恒股份:磷化工领域差异化龙头,进军新能源材 料焕发新活力 深耕磷化工行业20年,资源充沛,铸就差异化领域细分龙头。

川恒股份成 立于2002年,至今已在磷化工行业深耕近20年。

公司目前拥有250万吨/年品 位较高的磷矿石产能,控股及参股公司在建或规划有750万吨/年新增产能。

在 当前磷矿供给端收缩明显,供不应求的局面下,公司充足的原料资源储备将完全 满足后续产业发展需求。

不同于其他传统磷化工企业,公司目前主营产品为饲料 级磷酸二氢钙和消防用磷酸一铵,市场份额近40%。

依靠差异化路线,公司产 品毛利率明显高于其他同行业可比企业。

半水湿法磷酸技术国际领先,助力公司生产降本增效。

公司长期重视技术创 新,代表性技术“半水湿法磷酸成套技术”和“半水磷石膏新型胶凝材料及膏体 充填技术”分别于2013年和2019年通过中国石化联合会鉴定,技术分别达到 国际同类技术先进水平和国际领先水平。

半水湿法磷酸技术不仅能明显提升产品 品质,同时还能显著降低生产成本。

定增完成可转债通过审批,募集资金横纵双向延展商业版图。

公司定增于 2020年10月完成,可转债发行于2021年6月通过审批,共募集资金近20亿 元。

公司定增项目主要用于扩大自身湿法磷酸及核心产品饲料级磷酸二氢钙产能, 巩固自身龙头优势,同时向食品级净化磷酸等高附加值产品进行延伸。

可转债项 目则主要聚焦于原料端,提升原料端磷精矿及硫酸供给能力。

拟建磷酸铁新能源材料项目,凭借自身优势产品盈利能力显著。

6月24日 晚,公司发布公告拟投资5亿元建设10万吨/年磷酸铁和9.6万吨/年硫酸铵生 产项目,项目一期建设产能为5万吨/年磷酸铁和4.8万吨/年硫酸铵,项目一期 建设周期约为12个月。

我们认为公司依靠自身作为磷化工企业的原料及产业链 优势,能获得明显高于其他磷酸铁生产企业的盈利能力。

根据测算,在使用同样 的磷酸铁生产路线的前提下,公司磷酸铁项目相比于其他企业生产成本约低 2,000元/吨,毛利率约高17个百分点,磷酸铁项目盈利能力十分可观。

风险提示:产能建设不及预期,环保生产风险,产品价格波动风险。

-11-证券研究报告 策略研究 2.6、南方航空:国内需求复苏,毛利率有望转正 国内航空需求复苏,公司ASK回升。

公司21年上半年ASK(可用座公里) 较20年同期上涨33.3%,较19年同期下降33.1%,其中国内客运需求恢复较 好,21年上半年国内航线ASK较20年同期上涨57.0%,较19年同期仅下降 3.0%;海外航空供需仍处于低位,21年上半年国际航线、地区航线ASK较19 年同期分别下降91.6%、87.6%。

公司21年上半年综合客座率为73.7%,较20 年同期增加6.2pct,较19年同期减少9.0pct。

公司21年6月底共运营869架 飞机(包含全货机),较20年底增加0.2%,较20年6月底同比增加1.4%, 低于上年同期增速(0.9%)。

整体客公里收益下降,客运收入回升。

21年上半年公司客公里收益为 0.4713元,较20年同期下降5.3%,较19年同期下降1.5%,其中国内、地区、 国际客公里收益较20年同期分别增长1.5%、97%、48%,较19年同期分别变 化-13.9%、+292%、+86%。

综合量价影响,公司21年上半年客运收入为39 亿元,较20年同期上涨37.8%,较19年同期下降39.5%,其中国内、地区、 国际航线客运收入分别较19年同期下降24.4%、81.5%、89.7%。

航空货运仍保持较高景气度。

由于海外疫情反复,航空货运仍保持较高景气 度,21年上半年公司收入货运吨公里同比增加20.9%,货运吨公里收益同比下 降4.3%。

综合量价影响,公司21年上半年实现货邮运输收入88.7亿元,同比 上涨15.6%,其中国内、地区、国际航线货邮收入分别同比上涨5.7%、16.6%、 15.6%。

毛利率同比大幅改善。

由于国内航空需求复苏、油价回升以及部分扶持政策 退出,21年上半年公司航油成本、起降停机费、人工成本分别同比上涨46.9%、 41.7%、23.1%,再叠加刚性的固定成本,公司21年上半年主营成本同比上涨 20.2%,涨幅低于收入降幅。

受此影响,公司21年上半年主营业务毛利率为 -1.32%,同比回升10.56pct。

风险提示:新冠肺炎疫情持续时间、范围超出预期;宏观经济下行影响航空 需求下行;油价、汇率波动影响航空公司盈利;空难等事故发生降低旅客乘机需求。

2.7、振华科技:军工电子领先企业,受益军队现代化建 设和国产化率提升 振华科技是军工电子元器件领先企业。

振华科技是中国振华电子集团有限公 司按照“三优叠加”原则重组设立的上市公司,主营业务为新型电子元器件,包 括片式阻容感、半导体分立器件、机电组件、厚膜混合集成电路、高压真空灭弧 室、断路器及特种电池等门类,其代表性产品广泛应用于国内航空、航天、电子、 兵器、船舶及核工业等重点领域,并已成为相关应用领域的重要支撑力量。

军队现代化建设需求叠加国产化率提升,军工电子产业步入发展快车道。

近 年来,国防信息化建设已实现较快速地发展,2010-2019年期间我国军工电子市 场规模由819亿元上升至2927亿元,CAGR为15.2%。

我国军队武器装备已基 本实现机械化,未来发展将更侧重信息化、智能化。

部分配套电子产品仍存在受 制于人的情况,提升自主可控水平的需求迫切。

前瞻产业研究院预计“十四五” 期间我国军用电子市场规模将持续稳定快速地增长,到2025年或可突破5000 亿元。

前瞻性布局厚膜集成电路及IGBT。

子公司振华微是振华科技旗下混合集成 电路产品的经营主体,是国内厚膜集成电路龙头企业。

振华微主要产品覆盖军用 -12-证券研究报告 策略研究 和军民融合两大品类,可分为电源、驱动、微波和芯片四大产品系列,产品得到 有效拓展,2016-2020年净利润CAGR高达88.27%。

公司布局IGBT业务,通 过与参股公司森未科技合作完成设计,公司完成生产的方式,共同建设第6代 IGBT产业化平台,产品主要应用于航空电源、电机驱动和船舶电力系统等领域, 考虑IGBT当前国产化率水平仍较低,未来有望在多个领域具有广阔的发展空间。

轻装上阵,注重核心业务经营质量提升。

公司陆续剥离手机整机及配套等低 效业务,聚焦电子元器件业务,虽然短期营收端有所下降,营收规模曾由2017 年的80.2亿元下降至2019年的36.7亿元,2020年主要凭借电子元器件业务已 再次实现增长;而利润端束缚解除,净利润保持增长态势,由2017年的2.04 亿元提升至2020年的6.06亿元,盈利能力提升效果明显。

公司还通过加大研 发投入、实施股权激励等多种方式不断增强市场竞争力,提升运营效率。

风险提示:新型高可靠产品研发进度不及预期的风险;防务电子元器件市场 竞争加剧带来的竞争风险;国防政策调整风险。

2.8、中国电建:收发电运营资产有望价值重估,光伏储 能受益于行业景气度提升 中国电建运营资产有望价值重估,内在价值超过当前市值。

对标龙源电力的 风电装机容量及市值,我们估算中国电建风电装机运营资产对应价值约237亿; 对标三峡能源的光伏装机容量及市值,我们估算中国电建光伏装机运营资产对应 价值约235亿;对标长江电力的水电装机容量及市值,我们估算中国电建水电 装机运营资产对应价值约605亿;根据以上测算,中国电建新能源发电运营资 产价值估算合计约1077亿元。

水利电力建设一体化全球第一,延伸至运营业务水到渠成。

公司在水利电力 建设一体化(规划、设计、施工等)能力和业绩位居全球第一;同时,公司持续 推进结构调整与转型升级,培养风电、光伏领域等专业化品牌,全国的风力发电 和光伏发电的设计业务约有65%由公司完成。

电力投资与运营业务是公司产业 链的延伸,与工程承包及勘测设计业务紧密相连;规划设计环节提供规划引领和 技术支撑,建设环节提供对电站的熟悉和理解,一体化优势突出。

光伏屋顶经验丰富,储能项目与宁德时代合资建设。

产业链光伏一体化优势 明显,公司拥有完整的光伏发电工程的勘察设计与施工、运营核心技术体系;公 司具有显著的技术优势和丰富的项目承接经验。

储能项目方面,2020年初,公 司控股股东旗下的设计院与福建省闽投配售电有限公司、宁德时代合资建设了国 内规模最大的电网侧站房式锂离子电池储能电站,已成功并网。

风险提示:新能源工程承包不及预期、新签订单增速放缓、订单回款不及预 期、地产业务超预期下降。

2.9、中国中免:业绩符合预期,疫情扰动无碍长期竞争力 上半年营收同比增超83%,符合预期。

公司2021上半年实现营收355.26 亿元,同比增83.98%,相比2019年增45.93%,归母净利53.59亿元,较上年 同期增加475.92%,同比2019年增63.43%。

其中Q2营收173.92亿,同比增 53.40%,相比2019年增63.27%,归母净利25.10亿,同比增163.57%,相比 2019年增157.97%,符合预期。

上半年毛利率38.33%,同比-4.44pct,主因 商品销售业务开展系列折扣促销活动所致,销售费用率为9.28%,同比-21.89pct, -13-证券研究报告 策略研究 主因应付机场租金大幅降低;管理费用率为2.47%,同比-0.88pct;财务费用率 为0.04%,同比+0.04pct。

离岛免税保持高增速,疫情影响即将消散。

受益于海南离岛新政,上半年三 亚免税店实现营业收入185.30亿元,同比增长210.01%,实现归属于母公司所 有者的净利润25.58亿元,同比增长330.22%;海免实现营业收入77.05亿元, 同比增长154.17%,实现归属于母公司所有者的净利润5.11亿元,同比增长 253.43%。

未来新项目海口免税城已完成主体项目封顶,三亚国际城一期二号地 商业部分按期开工,海南国际物流中心项目一期正式开工。

品牌引进方面,成功 引进Cartier香水等5个香化品牌、Thom Browne等3个时尚品品牌和4个 童装品牌,品牌品类仍在进一步丰富。

暑期受疫情扰动影响销售额有所下滑,目 前线上及离岛免税业务促销力度加大,现各地疫情有所缓解,预计9月销售将回暖。

线上业务整合赴港上市已受理,未来长期增长可期。

公司线上业务整合已取 得较大进展,目前三亚市内店与日上上海委托互联科技通过其自有在线电子商务 平台销售商品,未来平台逐步将各分店线上业务统一销售,实现公司线上业务的 统一规划、统一运营。

中免正积极推进赴港上市,为公司搭建国际资本运作平台, 加速融入国际资本市场,获得全球化的渠道及产业链资源,增强全球市场竞争力, 不断促进公司做大做优做强。

未来市内店政策放宽较为确定,公司若待政策落地 加大市内店布局,其增长天花板将进一步提升。

长期来看,吸引海外消费回流已 成大趋势,长期免税行业向好格局不变。

风险提示:疫情影响下居民购买力下降、政策落地不及预期。

2.10、方大特钢:“普特结合”叠加行业景气度提升,下 半年钢材业务将迎量价齐升 公司上半年实现营业收入98.67亿元,同比增长34.12%,实现归母净利润 14.77亿元,同比增长79.84%;其中,二季度,公司实现营业收入58.26亿元, 同比增长39.59%,实现归母净利润9.24亿元,同比增长68.07%。

二季度,公司经营生产继续稳步运行。

二季度单季度,公司钢材产销量分别 为118.13、116.64万吨,同比分别变动+4.43%、-1.23%;铁精粉产销量分别 为18.4、18.4万吨,同比分别变动+6.3%、+103.31%。

上半年,公司钢材产销 量分别为206.18、205.61万吨,同比变动-4.1%、-0.59%;铁精粉产销量分别 为33.79、33.79万吨,同比变动+23.64%、+76.91%。

公司期间费用率持续下降。

二季度单季,公司销售、管理、研发费用分别为 0.33、1.76、0.16亿元,环比增加3.13%、18.12%、23.08%,但公司营业收入 环比增长44.14%,财务费用连续十五个季度为负,公司期间费用率仅为3.26%, 环比下降0.2个百分点,连续第二个季度下滑,处于历史低位水平。

坚持“普特结合”叠加行业景气度提升,二季度吨钢毛利突破千元。

公司持 续做好产品结构优化,巩固优势品种,开发具有市场容量的普特结合产品;继续 实施弹扁战略,不断提升品牌质量,提高整体的盈利能力和市场竞争力。

叠加行 业景气度持续回升,二季度,公司钢材产品吨钢毛利达到1058元,同比大幅上 涨32.69%。

受益于区域及产品结构,下半年公司钢材产品预计将量利齐升。

2021年1-6 月,江西地区粗钢产量为1297万吨,同比增长1%,按照江西地区2021年实 现产量与2020年持平计算,则下半年粗钢产量同比下降0.89%,减产压力较小; 2021年1-6月,非重点钢企粗钢产量同比增长27.32%,远高于重点钢企,由 -14-证券研究报告 策略研究 于非重点钢企主要产品以长材为主,我们判断下半年粗钢产量压减工作可能在长 材产品端影响更大,由于公司自身所在区域压减压力较小,且长材产品下半年供 应收缩预期更强,叠加公司具有明显的成本优势,自身钢材产品有望实现量利齐升。

风险提示:长材需求大幅回落;粗钢产量压减执行力度不及预期。

3、风险提示 1、通胀超预期回升;2、美国国债收益率快速上行;3、海外市场波动加大。

原点资产 -15-证券研究报告 行业及公司评级体系 评级说明行业及公司评级 买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上 增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%; 中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%; 减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%; 卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上; 无评级因无法获取必要的资料,或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件,或者其他原因,致使无法给出明确的投资评级。

基准指数说明: A股主板基准为沪深300指数;中小盘基准为中小板指;创业板基准为创业板指;新三板基准为新三板指数;港股基准指数为恒生 指数。

分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设,不同假设可能导致分析结果出现重大不同。

本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性,估值结果不保 证所涉及证券能够在该价格交易。

分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师,以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法,使用合法 合规的信息,独立、客观地出具本报告,并对本报告的内容和观点负责。

负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证,本研究报告中任何关于 发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。

研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光 大证券股份有限公司的整体收益。

所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与,不与,也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接 的联系。

法律主体声明 本报告由光大证券股份有限公司制作,光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格,负责本报告在中华人民共和国境内 (仅为本报告目的,不包括港澳台)的分销。

本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页。

光大新鸿基有限公司和Everbright Sun Hung Kai (UK) Company Limited是光大证券股份有限公司的关联机构。

特别声明 光大证券股份有限公司(以下简称“本公司”)创建于1996年,系由中国光大(集团)总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司,是中 国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。

根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可,本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。

本公司经营范围:证券经纪;证券投资咨询;与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问;证券承销与保荐;证券自营;为期货公司提供中间介 绍业务;证券投资基金代销;融资融券业务;中国证监会批准的其他业务。

此外,本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、 基金管理以及香港证券业务。

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