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研究报告:太平洋证券-2008年创业投资概念投资策略-071219

研报作者:王微 来自:太平洋证券 时间:2007-12-21 23:39:28
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    (PDF)
  • 发布者
    mo***11
  • 研报出处
    太平洋证券
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    20 页
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研究报告内容

20-1 小市场有大机会 ——2008年创业投资概念下成长股的投资策略 王微 研发部研究员 010-88321591 wangw@tpyzq.com.cn 北京市西城区北展北街9号华远·企业号D座三单元 报告要点: 创业投资也叫风险投资,是指专业投资人员(创业投资家)为以高科技为基础的新创公司提供 融资的活动。

狭义的创投概念是指主板市场中涉足风险创业投资,有望在创业板上市中大获其 利的上市公司或自身具有“分拆”上市概念的个股。

广义的创投概念还包括那些不以控股为目 的,仅作为财务投资者或战略投资者进入拟上市公司或上市公司的上市公司。

十七大报告中明确提出建设创新型国家,强调了增强自主创新能力是转变经济发展方式的中心 环节。

风险投资业有助于推动高新技术产业化、市场化,从而实现我国经济发展方式的转型。

同时,风险投资业还有助于解决那些具有极大发展潜力的高新技术中小企业的融资问题,从而 保证经济增长的活力。

目前我国风险投资业发展风头正劲,内资机构发展相对萎缩,但多层次资本市场建设的日趋完 善、股权分置改革的完成、创投业扶持政策的出台、金融资本的积累等因素将为我国风险投资 业特别是本土风险投资机构的发展提供了保障。

本轮牛市促使广义创投概念股获利丰厚,并因此受到二级市场的热烈关注,随着明年创业板的 推出,狭义的创投概念股有望复制它们的行情。

我们重点关注的是大比例参股实力雄厚的风投 公司的上市公司以及关注具有“分拆”概念的上市公司。

我们重点看好的个股有:紫光股份(000938)、大众公用(600635)、电广传媒(000917)、同 方股份(600100)。

2007年12月19日 二零零八年投资策略报告 专题策略报告 20-2 目 录 表格目录...........................................................2 图表目录...........................................................3 一、创投的涵义.....................................................4 (一)创业投资及创投概念的定义.......................................................................................4 (二)创业投资的资本运作流程...........................................................................................4 二、创投业面临巨大的发展机遇.......................................6 (一)国家发展战略需要风险投资.......................................................................................6 1.风险投资是转变经济发展方式的助推器.................................................................6 2.风险投资是连接资本市场和中小企业的桥梁.........................................................9 (二)创业投资相关制度逐渐完善.......................................................................................9 (三)我国风险投资业发展方兴未艾.................................................................................10 1.我国风险资本与投资总量齐创新高.......................................................................10 2.我国风险投资业“外热内冷”...............................................................................11 3.我国创投机构投资的特征和存在的问题...............................................................12 (四)创投盈利模式得到二级市场肯定.............................................................................14 三、创投概念的投资策略............................................14 (一)寻找真正的创投受益股.............................................................................................14 1.上市公司直接参与风险项目投资不确定性大.......................................................14 2.关注大比例参股风险投资行业龙头公司的上市公司...........................................15 3.关注具有“分拆”概念的上市公司.......................................................................16 (二)重点上市公司推荐.....................................................................................................17 1.紫光股份(000938):参股紫光创投比例最大的上市公司.................................17 2.同方股份(600100):技术资源强大保证持续成长.............................................18 3.电广传媒(000917):创投业务是公司潜在利润来源.........................................18 4.大众公用(600635):分享本土最大创投机构成长.............................................20 表格目录 20-3 表格1:美国经济增长的源泉(1948-1984年).......................6 表格2:国内活跃的风险投资机构及其上市公司股东.................16 表格3:电广传媒部分创投项目一览表.............................19 图表目录 图表1:风险投资循环图..........................................5 图表2:风险投资运作流程图......................................5 图表3:高新技术产业增加值及占制造业的比重......................7 图表4:1991年-2002年我国高新技术产品进出口情况................7 图表5:部分国家高技术产业的增加值率............................8 图表6:部分国家高技术产业出口占世界高技术产业出口的份额(2000年)8 图表7:我国风险资本与投资总量变化趋势.........................10 图表8:2003-2006年调查机构投资规模情况........................11 图表9:2003年-2006年风险资本来源分布.........................12 图表10:2003年-2006年调查机构投资规模情况....................12 图表11:2006年风险投资企业IPO市场分布........................14 20-4 一、创投的涵义 (一)创业投资及创投概念的定义 创投是创业投资的简称。

创业投资也叫风险投资,是指专业投资人员(创业投资家)为以高科 技为基础的新创公司提供融资的活动。

与一般的投资家不同,创业投资家不仅投入资金,而且用他 们长期积累的经验、知识和信息网络帮助企业管理人员更好地经营企业。

所以,创业投资机构就是 从事为以高科技为基础的新创公司提供融资活动的机构。

狭义的创投概念是指主板市场中涉足风险创业投资,有望在创业板上市中大获其利的上市公司 或自身具有“分拆”上市概念的个股。

广义的创投概念还包括那些不以控股为目的,仅作为财务投 资者或战略投资者进入拟上市公司或上市公司的上市公司。

从投资阶段的角度来看,狭义的创业投 资概念一般是指风险投资在企业的种子期、导入期、成长期进行投资,强调的是高风险高收益的特 征。

而广义的创业投资概念则包括在成熟期进行投资,往往以财务投资者或战略投资者的身份进行 对投资对象进行投资,风险相对较小。

我们在本报告中讨论的主要是狭义的创业投资概念。

(二)创业投资的资本运作流程 风险投资有别于一般投资的一个重要特征是:风险投资不是谋求对所有投资企业股份的长期控 制,而是当所投资的企业开始步入成熟稳定阶段时,通过企业股票公开上市、协议转让或原创者回 购等方式,将其拥有的已经升值的权益资本变现,以实现丰厚的回报。

进入成熟阶段的企业,风险 大大下降,对追求高风险高收益的风险投资者已不再具有吸引力,但其稳步上升的净收益却对一般 的投资者和商业银行具有很大的吸引力。

20-5 图表1:风险投资循环图 资料来源:太平洋证券研发部 图表2:风险投资运作流程图 资料来源:太平洋证券研发部 种子期 导入期 成长期 成熟期 天使基金 政府支持 风险投资家 投资银行 商业银行 风险投资撤出 评估、谈判、签 署投资合作协议 共同合作,共创价值 筹集资金,建立风 险投资公司/基金 筛选项目,寻 找投资机会 评价交易 风险资本退出 进入下一轮投资循环 20-6 二、创投业面临巨大的发展机遇 (一)国家发展战略需要风险投资 1.风险投资是转变经济发展方式的助推器 自20世纪70年代以来,科技进步逐渐成为经济发展的决定性因素,“科学技术是第一生产力” 开始成为现实。

今天,世界的竞争已成为以经济为基础,以科技特别是高科技为先导的综合国力的 竞争。

科学技术在经济增长中的作用大大超过资本和劳动,相应地,经济增长方式也发生了转变, 从增加投入型转向技术进步型。

从美国20世纪中后期资本、劳动和技术对经济的贡献率我们可以 看到这一转型趋势(见表1)。

表格1:美国经济增长的源泉(1948-1984年) 要素对实际GNP增长的贡献 做出贡献的因素 百分点(每年)占总体的百分比(%) 实际GNP 3.2100% 投入的贡献1.134% 其中:资本0.515% 劳动0.619% 土地0.00 总要素生产率(技术进步指数) 2.166% 其中:教育0.619% 知识和其他要素的进步1.547% 资料来源:引自《中国白皮书》(1998-2001年) 近年来,伴随着我国经济的快速发展,经济运行中一些问题日益突出。

加快转变经济发展方式、 推动产业结构优化升级,是促进我国经济又快又好发展的重大任务。

今年十七大报告中将建设创新 型国家明确提出来,具有重大现实指导意义,强调了增强自主创新能力是转变经济发展方式的中心 环节,是国家发展战略的核心。

目前我国产业结构调整正在稳步推进中,高技术产业规模不断扩大,高技术产业增加值占全部 制造业增加值的比重也逐年上升。

1995年高技术产业的增加值占全部制造业增加值的比重仅为 6.2%,2002年已经接近10%。

1995年至2002年高新技术产业增加值及其占制造业增加值的比重如 图3所示。

20-7 图表3:高新技术产业增加值及占制造业的比重(单位:亿元) 1081 1272 1540 1785 2107 2759 3095 3769 9.99.29.38.78.16.96.66.2 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 19951996199719981999200020012002 0 5 10 15 20 25 增加值占制造业的比重(%) 资料来源:2003年中国科技统计年度报告 高新技术产品贸易状况在一定程度上反映了一个国家科学技术发展水平和竞争能力。

2002年我 国高新技术进出口贸易呈现良好的发展势头。

根据海关进出口统计数据,2002年我国高新技术产品 出口额为678.7亿美元,进口额为828.5亿美元,进出口总额在2001年突破1000亿美元的基础上 又突破了1500亿美元大关,达到了1507.1亿美元,分别比上年增长了46.1%、29.2%和36.3%。

1991 年-2002年我国高新技术产品进出口情况见图4: 图表4:1991年-2002年我国高新技术产品进出口情况(单位:亿美元) 4046.863.4 100.9126.6 163.1 202.5 247 370.4 464.5 678.7 107.1 159.1 218.3224.7238.9 292 376 525.1 641.1 828.5 206 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 19921993199419951996199719981999200020012002 出口进口 资料来源:2003年中国科技统计年度报告 20-8 尽管近年来我国产业结构调整取得了不俗的成绩,但是和发达国家相比,仍然存在一定的差距。

我国每年有科技成果约3万项,但形成产品的只有20%左右,实现产业化的只有约5%。

研究成果转 化率低的原因除了不符合生产需要或技术不成熟外,主要是缺乏资金的支持。

我国应借鉴美国“新 经济”的增长模式,导入技术创新机制,特别是应大力扶持风险投资业的发展。

风险投资不但可以 向创业者提供资金支持,而且还可以协助其开拓市场,并通过选人和理财来加强对企业的管理和监 控,有助于企业的成功,最终推动高新技术产业化、市场化。

图表5:部分国家高技术产业的增加值率(单位:%) 25.2 25.2 25.8 36.4 37.6 38.7 39.3 39.6 42.6 51015202530354045 中国2001 韩国2000 法国2000 英国1998 意大利2000 加拿大1999 日本2000 德国1999 美国2000 资料来源:2003年中国科技统计年度报告 图表6:部分国家高技术产业出口占世界高技术产业出口的份额(2000年) 19.7 12.7 8.3 7.4 7.3 5.9 5.4 4.1 3.3 1.9 0.6 0.3 美国 日本 德国 新加坡 英国 法国 韩国 中国 加拿大 意大利 巴西 澳大利亚 资料来源:世界银行《世界发展指标2002》 20-9 2.风险投资是连接资本市场和中小企业的桥梁 随着飞速发展的全球性科技革命和高新技术产业化浪潮,中小企业在技术创新性活动中的重要 性越来越受到各国重视。

世界各国的经济发展史表明,中小企业不仅在解决就业问题上发挥着不可 替代的作用,而且以富有生机的创新活力为经济增长提供重要的源动力。

在市场竞争中,中小企业 比大企业更具有创新紧迫感,在技术创新方面具有比大企业更灵活的机制和独特的优势,并有较高 的创新效率。

自本世纪初至70年代,美国科技发展项目一半以上是小企业完成的,进入80年代后, 大约70%的科技发展项目是由小企业实现的;德国约有1/4的重大科研成果出自小企业。

小企业的 人均创新数要比大企业高2-3倍,进入市场的速度比大企业快30%左右。

但在传统的投融资方式中, 资金主要流向大企业,而大量的中小企业,特别是风险高而发展潜力大的高新技术中小企业筹资渠 道狭窄,难以发展壮大。

风险投资是连接资本市场与中小企业的桥梁,风险投资通过提供资金和管 理技术,支持那些具有极大发展潜力的高新技术中小企业,使风险企业的增长明显快于非风险企业, 维持较高的经济增长率。

(二)创业投资相关制度逐渐完善 虽然风险投资业在美国等资本发达国家发展的如火如荼,但在我国,从1984年起开始先期探 索,已经历时23年,尽管已经具有了一个旺盛发展的格局,但并没有真正形成一个产业。

与几乎 同期起步的台湾等地区相比,被拉开了明显的差距;与支持创业、发展创业型经济和高新技术产业 发展的需求相比,还有较大的差距。

究其原因,我们认为,不外乎两个方面:一是宏观方面存在创 业投资发展的制度障碍,主要是缺乏有效的退出渠道和退出制度;二是微观方面缺少合乎创业投资 发展规律的运行机制。

目前,创业投资相关制度正在逐渐完善。

首先,多层次资本市场体系的建设日趋完善。

明年有 望推出创业板,创投企业投资中小企业迎来更大的发展空间;其次,全流通时代已经来临,为创投 的退出提供了良好的通道;再次,国内经济持续高速发展,长期的流动性过剩,导致货币流向虚拟 资本市场,产业资本大规模升级为金融资本;最后,国家对创投业的扶持政策日渐清晰,有限合伙 制、税收优惠政策、政府引导基金、银行扶持方案等相继出台和实施。

而国家对创投扶持政策中,最重要的一项就是对资金来源有所放宽。

早期的创投资金主要来自 于天使投资人,资金来源基本是权益投资方式。

创投机构以股本增资的方式扩大资金来源,所以一 20-10 些设立较早的公司普遍遇到了资金枯竭的制约。

尽管国家开发银行曾经尝试为创投机构提供信贷资 金,但在当时仍被认为是一种违规操作。

自从《2006-2020年中长期科学技术发展规划纲要》及其 配套政策出台后,政策上对创投资金来源明显松绑。

该纲要系统的界定了创投资金可以是天使资金、 产业资金、保险资金、银行资金、证券资金,而无论是个人、企业,还是保险公司、证券公司,银 行等均可以设立和投资与创投机构。

(三)我国风险投资业发展方兴未艾 1.我国风险资本与投资总量齐创新高 我国风险投资从2006年开始进入来了一个新的发展时期。

截至2006年年底,中国风险资本总 量超过583.85亿元,比2005年底的464.5亿元高出25.69%;2006年高达240.85亿元的新筹资风 险资本规模,比2005年对应的195.71亿元增加了23.06%。

2006年度中国风险投资总量再创新高, 143.64亿元的投资总额,比2005年增加22.17%。

2006年风险资本与投资总量的增长率均超过20%。

2006年调查的风险投资项目数达到371个,其中,有349个项目提供投资额信息,总投资额超过 143.64亿元人民币,比2005年调查的117.57亿元投资额增加22.17%。

图表7:我国风险资本与投资总量变化趋势 0 100 200 300 400 500 600 700 2003年2004年2005年2006年 0 20 40 60 80 100 120 140 160 风险资本总量(亿元)风险投资总量(亿元) 资料来源:《中国风险投资年鉴·2007》 20-11 图表8:2003-2006年调查机构投资规模情况 335325 434 371 37.1537.83 117.57 143.64 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500 2003年2004年2005年2006年 0 20 40 60 80 100 120 140 160 投资项目数(个)投资金额(亿元) 资料来源:《中国风险投资年鉴·2007》 2.我国风险投资业“外热内冷” 国外投资者看好中国的发展,风险投资年度的投资额中,外资比例进一步增大,而且高于内资 的支持。

在2006年新筹集的风险资本中,超过一半的风险资本来源于海外,所占比例高达65.1%。

正是由于近年来大量海外风险资本的涌入,使得风险资本管理规模中,海外资本所占比例从2003 年的5%,激增至2005年的33.9%,2006年更接近50%,达到了43.7%,海外资本占据中国风险资本 半壁江山的局面日益显现。

由外资机构主导的投资额超过109.29亿元,占总投资额的76.1%,本土 机构主导的投资总量仅为34.34亿元,占23.9%,前者是后者的三倍多。

而2005年本土和外资机构 主导的投资额比例分别为43.1%和56.9%,中外投资总量差异纵向深入。

而造成“外热内冷”现象 的最主要原因,不是因为本土创投机构资金或者技术原因,主要原因仍然在于国内缺乏资本退出的 渠道和平台,而海外创投机构在这方面具有更为丰富的资源。

未来随着国内多层次资本市场的构建, 国内创投业“外冷内热”的趋势将得以改变。

20-12 图表9:2003年-2006年风险资本来源分布 95% 66.10% 56.27% 5% 33.90% 43.73% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2003年比例2005年比例2006年比例 中国内地海外资本 资料来源:《中国风险投资年鉴·2007》 图表10:2003年-2006年调查机构投资规模情况 23.90% 43.10% 76.10% 56.90% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 2006年投资额比例2005年投资额比例 本土机构外资机构 资料来源:《中国风险投资年鉴·2007》 3.我国创投机构投资的特征和存在的问题 2004年5月中小板开板以来,在该板挂牌上市的公司数量不断增加,同时,中小板具有创投背 景的公司数量也在不断增加。

根据深交所统计,截至2007年11月,中小板有42家公司具有明确 的创投背景。

在这些公司的创投股东中,除了中比基金、赛富亚洲等为数极少的外资创投机构外, 绝大多数为本土创投机构。

通过对历年创投背景上市公司的分析,我们发现本土创投机构在投资中 存在如下几个特征: 首先,创投机构倾向于联合投资。

对于创业投资这种信息密集型的行业而言,紧密的合作可以 20-13 使创投机构之间最大限度地共享信息和分散风险,从而降低管理成本、提高预期收益。

其次,投资地域集中度较高。

这种集中度体现在两个方面:第一,创投机构所处地域较为集中。

不完全统计发现,在这42家公司的创投股东中,来自深圳、北京、浙江、上海、广东的创投机构 分别为9家、3家、5家、2家和2家;在共计60次投资中,来自上述沿海地区的创投机构的投资 次数占比为58.3%;第二,所投企业的地域较为集中。

由于投资时面临较强的信息不对称性和企业 发展的高度不确定性,创投机构更倾向于投资于自己所在地区的企业。

最后,创投机构获得的投资回报率较高。

从目前中小板具备创投背景的42家公司来看,如果不考 虑通胀和税收因素,创投机构的年均回报率中值为109%,均值为404%,最大值为4744%,远高 于同期美国国内创投通过IPO退出的回报水平。

当然,这种较高的回报率与活跃的市场氛围有很大 关系。

此外,本土创投机构在进行投资者也存在如下的一些问题: 第一,投资时的行业结构与可上市退出的结构不相匹配。

根据证监会行业分类,42家创投背景 的上市公司中,有37家公司集中于制造业,占比88%。

在制造业中,化工类、金属、非金属与采 矿类、机械类、电子仪器与设备类公司占比较高,而信息技术服务和生物科技等技术含量较高的行 业类公司占比较低。

通过对我国历年创投机构的行业投向进行统计,我们发现,有超过50%的投资 项目属于TMT(电信、媒体和科技)、生物技术、新商业模式等创新型企业和服务类行业,而这些行 业的公司大都无法满足现行的发行上市标准而被拒之门外,由此造成了创投机构投资的行业结构和 退出的行业结构之间的不匹配,也造成了大量优秀上市资源的外流。

第二,早期投资不足,偏好成熟阶段的投资。

创投的投资对象通常是还处于种子期与初创期的 企业,以博取高风险下的高收益,而PE(私募股权投资)主要对已经形成一定规模的,并产生稳定 现金流的成熟企业(包括已过创业期或者在创业后期的企业)进行股权投资。

国际经验表明,创投 介入企业的时期越早,其潜在收益也越大,对企业的促进和支持作用也越明显。

数据显示,在2007 年新上市的公司中,创投介入的时间大多在2005-2006年,这意味着许多创投更加注重短期收益, 倾向于投资Pre-IPO的公司,与PE的边界日益模糊,创投的本质功能日益丧失。

反观美国,天使 投资、种子期投资、初创期投资、成长期投资、夹层投资、成熟期投资等形成了一个完整的链条, 支持着不同阶段企业的发展,而在我国,就中小板创投背景的上市公司而言,企业种子期、初创期 和成长期的投资环节依旧是缺失的。

20-14 图表11:2006年风险投资企业IPO市场分布 4.55% 4.55% 4.55% 4.55% 9.09% 22.73% 27.26% 22.73% 美国纽交所美国OTC新加坡创业板香港创业版 香港主板新加坡主板美国纳斯达克深圳中小企业板 资料来源:《中国风险投资年鉴·2007》 (四)创投盈利模式得到二级市场肯定 创投概念的盈利模式本质上就是进行股权投资,通过投资对象上市交易获得增值。

广义的创投 概念股辽宁成大、南京高科、雅戈尔等上市公司已经体现了这种盈利模式,它们以战略投资者或财 务投资者的身份,以相对较低的价格持有其他上市公司或准上市公司股权,这部分股权一旦上市流 通后将换回数倍的投资回报,从而使得其业绩得以大幅提升,并反映到二级市场的股价中,其中特 别是参股券商或参股期货公司这类广义创投概念股涨幅远远超过同期大盘涨幅。

三、创投概念的投资策略 (一)寻找真正的创投受益股 1.上市公司直接参与风险项目投资不确定性大 由于风险投资的对象往往具有高风险性和低流动性,同时企业成长过程中还有可能需要追加投 资,对上市公司的后续融资能力提出考验,因此上市公司直接进行风险项目投资,特别是对处于种 子期的企业进行投资,往往具有较大的不确定性,而且由于商业机密等原因风险项目相关信息不透 明,因而我们很难对相关项目进行估值,因此这类创投概念的上市公司不是我们重点关注的对象。

例如重庆啤酒(600132)进行乙肝疫苗项目投资,虽然市场前景广阔,但是项目本身存在一定的不 确定性,影响我们对公司价值的判断。

20-15 2.关注大比例参股风险投资行业龙头公司的上市公司 相对于上市公司直接参与高风险投资项目,风险投资公司以其人力、技术等方面的专业性进行 多个项目的投资,可以较好的化解单个风险项目投资的风险,特别是那些资金实力雄厚的风险投资 公司,依靠优秀的管理团队和资金支持,在获取项目、筹集资金、培育项目、投资策略、风险控制 和退出等环节具有明显的优势,投资于实力雄厚的风险投资公司的上市公司,从长期来看,可以获 得稳定而丰厚的回报。

以深圳创新投资集团为例,作为国内创投行业的领军者,深圳创投的业绩成长显著增长:2005 年之前,创业投资的年收益率是20.45%,2005年之后,本外币基金的年收益则达到35%以上。

特别 是06年,对于深圳创投来说是一个丰收年,该集团投资公司成功上市的有11家,包括在国内中小 板挂牌上市的远望谷、西部材料、科陆电子、中材科技、同洲电子,在NASTAQ上市的橡果国际, 在德国法兰克福高级主板上市的丰泉环保,在韩国KOSDAQ上市的三诺电子,在美国纽约证券交易 所成功上市的易居中国,在A股市场合并吸收湘火炬而上市的潍柴动力,在澳大利亚上市的慧视通 讯等。

但这类上市公司面临的主要风险在于,由于一般风险投资机构进行项目投资的周期都比较长, 短期业绩波幅较大,因此反映给上市公司的这部分投资收益也会出现大幅的波动,但从长期来看, 将具有稳定的回报。

20-16 表格2:国内活跃的风险投资机构及其上市公司股东 股东 机构名称 注册资本 (亿元)上市公司投资比例 大众公用20.00% 粤电力3.13%深圳创新投资集团16 盐田港3.13% 紫光股份16% 常山股份8% 中海海盛8% 燕京啤酒8% 中钨高新8% 凌钢股份8% 路桥建设8% 清华紫光创业投资公司2.5 天茂集团8% 浙江天堂硅谷创业投资公司2钱江水利87.24% 深圳市达晨创业投资有限公司1电广传媒75% 深圳清华力合创业投资公司1.66力合股份57.15% 资料来源:上市公司年报太平洋证券研发部 3.关注具有“分拆”概念的上市公司 分拆上市是指母公司将其部分业务或者某个子公司独立出来单独上市。

目前在我国分拆上市主 要以未上市的集团公司将部分业务从母公司中独立出来单独上市,其中国有大中型企业以这种方式 实现上市的居多。

相关部门拟研究制定《上市公司分立、分拆上市工作指引》,将对上市公司通过分立、分拆的 方式在境内上市作出明确规定。

和那些直接参与风险项目前期投资的上市公司相比,我们关注的上 市公司子公司在母体中孵化到成熟阶段,具备单独上市的条件。

分拆形成的上市公司,由于能够分 享母公司现成的信誉,获得较高的发行价与上市市盈率,所以其筹集资金额通常要高于普通的新上 20-17 市公司。

特别是对于那些实行多元化经营的上市公司来说,其业务范围往往涉及广泛的领域,使得 市场对其复杂的业务很难给予正确的估值,母公司股价的市盈率未必反应其实际价值,如果能把业 务分拆上市,这些项目的实际价值便能充分反映出来,从而提高母公司的帐面资产价值。

此外,通 过分拆上市还可以改善母公司的资产流动性,也为子公司打开了从资本市场直接融资的渠道,从而 可以更好地满足其项目投资需求。

但是,并不是所有的分拆行为都对母公司有利,这需要满足几个前提条件: 首先,分拆出去的业务不宜为母公司经营产业链条中的环节,而最好分拆和主营业务或核心业 务关联度不强的业务。

以TCL(000100)为例,TCL集团上市之后由于整体资产质量优良而被投资 者追捧,但当TCL宣布TCL移动分拆上市后,其股价却连续下挫,就是因为TCL移动是TCL集团盈 利能力最强的子公司,分拆之后短期内无疑稀释了TCL集团的利润。

其次,分拆出去的业务最好是高科技类的业务,这类业务比较容易获得更高的估值。

如果分拆 出去的业务获得的估值低于母公司的估值,那么这种分拆行为显然对母公司来说是不利的。

(二)重点上市公司推荐 1.紫光股份(000938):参股紫光创投比例最大的上市公司 公司信息电子和环保产品国内具有领先水平。

公司依托清华大学雄厚的科研实力,涉足信息电 子产业和环保产业,产品及技术在国内同行业内具有领先水平。

扫描仪产品在积极开拓家用和 商用市场的同时,在政府、金融和公安等专门领域应用方面取得了突破性进展。

2006年紫光扫 描仪国内市场销量达到18.98万台,连续9年稳居国内市场销量第一位。

紫光光盘系列和U盘 以及电脑等消费类数码和电子产品表现出良好的增长趋势。

在自用技术应用领域,公司在电子 政务、智能交通、智能楼宇、电子档案等IT服务领域承接多个项目,进一步巩固了公司在IT 服务市场的地位。

紫光创投项目储备丰厚。

公司参股20%的清华紫光创业投资公司专业致力于高成长企业培育和 高科技项目孵化,具有直接投资和基金管理双重职能,目前注册资本为2.5亿元人民币,受托 管理的资产规模超过数亿元人民币。

紫光创投投资的高科技创业企业有北京市中南医院管理有 限公司、上海恰尔生物技术有限公司、北京北医药业科技有限公司、北京紫光医药有限责任公 司、兰州西脉记忆合金股份有限公司、湖北武大有机硅新材料股份有限公司、北京嘉纳新材料 20-18 技术有限公司、比威网络技术有限公司、北京赛德菱信息技术有限公司、北京紫光华宇软件股 份有限公司、北京德达创新信息技术有限公司、安徽凯立科技(集团)股份有限公司、大连宏 信防火科技股份有限公司,涉及新材料、IT、生物工程、光电等领域。

这些公司在各自领域的 竞争优势突出,有望在创业板推出后成功挂牌上市。

2.同方股份(600100):技术资源强大保证持续成长 公司孵化器功能持续强化。

公司一开始就将自己定位于一个以高科技产业为主导,以科技成果 的产品化、产业化为经营宗旨的知识型企业,并围绕这一企业定位,逐步形成了自己的产业群 体。

而现有产业群体大体可分为信息技术和能源环保两大部分。

其中信息技术又涵盖计算机、 应用信心、数字电视系统三部分。

能源环境包括环保、建筑节能两部门。

围绕信息技术和能源 环保两大业务方向,同方股份采取了不断设立子公司的方式,将新技术投入到新领域。

到目前 为止,其拥有的直接控股和参股的子公司达50多家,核心企业包括7家,贡献了90%的收入。

下属子公司迎来了全面的收获期。

同方股份的业务单元中,对公司贡献明显,值得关注的有同 方威视、瑞安微电子公司、同方知网、同方工业公司,这四家公司06年净利润预期分别为1.6 亿元、1.4亿元、5000万元、6000万元。

如果这几家公司剥离出来单独上市,其所对应的市值 将为201亿元,均摊在同方股份6.29亿股的总股本上,每股对应的价值为32元。

稳定增长可保障,超预期增长可期待。

预计公司07-09年销售收入将分别达到145亿、178亿 和216亿,年均增长率超过20%,毛利率稳定在14%左右,据此预计公司07-9年每股收益将分 别达到0.704元、0.959元和1.289元。

3.电广传媒(000917):创投业务是公司潜在利润来源 广告代理业务是公司目前主要的收入和利润来源。

依托于湖南电视台强势媒体渠道,公司广告 业务发展具备资源优势,发展速度预计在15%左右,毛利率保持稳定14%左右。

有线数字电视是公司未来发展战略重点。

湖南省共有有线电视网络用户430万户,其中电广传 媒拥有220万户。

2007年上半年公司组建湖南省有线电视网络集团股份有限公司,计划三年完 成全省范围内数字电视的双向整体转换。

转换后增值服务收费有望成为公司将来提升盈利的最 大亮点。

20-19 创投业务是公司的潜在利润来源。

公司参股28.65%的托维信息计划2008年再次申请首发上市, 公司参股75%的达晨创投持有的同洲电子1685万股,已可以自由流通。

预计2008年开始公司发展加快。

2007-2009年EPS预计为0.16元、0.23元和0.32元。

财务风险值得关注。

公司风险点在于公司营业利润连续五年亏损,期间费用居高不下,投资收 益支撑利润。

其他应收款占净资产比例连续几年偏高,经营占款和担保金额达,资产负债率高 达59%。

表格3:电广传媒部分创投项目一览表 创投项目 持有股数 (万股) 注册资本占比 帐面资金额 (万元) 增值(万元)进程 同洲电子14767.47% 431529385已上市 湖南托维信息系统 股份有限公司 171528.65% 3812647882008年将再次 申请首发 深圳和而泰电子科 技有限公司 -- 20.00% 673 --已进入股改辅 导期 广州市华工百川自 控科技有限公司 -- 0.42% 40 --已进入股改辅 导期 深圳市西风科技有 限公司 -- 0.50% 173 -- -- 湖南湘云生物有限 公司 -- 15% 300 -- -- 广州科密汽车制动 技术开发公司 -- 7.50% 643 -- -- 福建圣农发展股份 有限公司 -- 4.22% 2116 -- -- 深圳市金百泽电路 板技术有限公司 -- 0.50% 40 -- -- 资料来源:公司公告太平洋证券研发部 20-20 4.大众公用(600635):分享本土最大创投机构成长 公用事业将为公司持续提供稳定的投资收益。

公司主营业务涉及燃气、交通、市政和环境产业, 其中公司燃气与交通产业未来继续维持目前的稳定势头,市政环境产业中,翔殷路隧道成为公 司稳定的现金牛,未来的增长点将来自嘉定污水处理而起的投产。

法人股增值空间巨大。

公司出资4352万元持有大众保险股份有限公司9.52%股权,持有2600 万股兴业证券股权,还持有1.4亿股大众交通法人股,占其总股本的23.38%,是其第一大股东。

大众交通持有大量其他上市公司和非上市、拟上市公司股权,其中,包括交运股份、交大昂立、 浦发银行、巴士股份、海通证券等可供出售的金融资产增值超过14.5亿元,公司还持有申银 万国证券528万股、江苏银行550万股、上海银行203万股、国泰君安1.54亿股、光大证券 600万股、大众保险508万股。

大众交通股权重估将给其第一大股东大众公用也带来股价重估 的可能。

公司是参股创投板块的龙头。

公司参股的深圳创新投资集团是本土最大的创投集团,注册资金 16亿,公司参股20%。

2005年之前,深创投的年收益率是20.45%,2005年之后,本外币基金 的年收益则达到35%以上。

未来随着创业板的推出,深创投的项目储备有望获得更好的退出渠 道,从而带来业绩的大幅增长。

作为深创投最大的股东,大众公用有望分享到中国创投业的快 速发展。

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本公司和作者本人力求报告内容准确完整, 但不对因使用本报告而产生的任何后果承担法律责任。

本报告的版权归太平洋证券股份有 限公司和作者共同拥有,如需引用和转载,需征得版权所有者的同意。

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