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鹿得医疗:开源证券-鹿得医疗-832278-公司首次覆盖报告:家用医疗器械出口龙头,迎来新产品周期-210906

研报作者:任浪,孙金钜 来自:开源证券 时间:2021-09-07 07:37:00
  • 股票名称
    鹿得医疗
  • 股票代码
    832278
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    00***98
  • 研报出处
    开源证券
  • 研报页数
    21 页
  • 推荐评级
    买入(首次)
  • 研报大小
    980 KB
研究报告内容

鹿得医疗(832278.OC) 2021年09月06日 投资评级:买入(首次) 日期2021/9/6 当前股价(元) 12.90 一年最高最低(元) 19.30/7.61 总市值(亿元) 22.70 流通市值(亿元) 7.35 总股本(亿股) 1.76 流通股本(亿股) 0.57 近3个月换手率(%) 76.92 股价走势图 数据来源:聚源 家用医疗器械出口龙头,迎来新产品周期 ——公司首次覆盖报告 任浪(分析师)孙金钜(分析师) renlang@kysec.cn 证书编号:S0790519100001 sunjinju@kysec.cn 证书编号:S0790519110002 家用医疗器械出口ODM龙头,迎来新产品周期 鹿得医疗是家用医疗器械出口龙头,专注于产品研发和生产,通过下游优质品牌 客户完成了全球化的渠道布局。

公司底层技术积淀充分,优势产品已通过全球顶 尖协会认证。

我们看好公司由研发驱动带来的产品持续迭代升级和新产品相继放 量。

公司电子血压计和雾化器保持稳健增长,冲牙器、洗鼻器、额温枪等新产品 有望在未来2-3年内相继放量。

我们预计2021-2023年公司归母净利润分别为 0.63/0.79/1.01亿元,对应EPS分别为0.36/0.45/0.58元/股,当前股价对应PE分 别为36.0/28.6/22.4倍,首次覆盖,给予“买入”评级。

全面构造底层技术,老龄化和健康意识推升家用医疗器械需求 公司核心产品机械血压表、电子血压计、雾化器、听诊器底层技术均经历了沉淀 改造及性能优化,优势产品电子血压计更是通过全球顶尖高血压协会ESH与 BIHS认证,精准度性能跻身世界前列。

在全球老龄化和健康意识提升的背景下, 家用医疗器械市场需求持续增长。

其中,家用血压计在高血压患病率提升和家用 监测渗透率提升的推动下迎来迅速增长,且电子血压计正在逐步替代水银血压计 和机械血压表。

雾化器则是在新冠疫情的催化下作为推荐的抗病毒治疗方案实现 了渗透率的大幅提升。

在消费升级和颜值经济的推动下,口腔护理需求持续增长, 新兴的冲牙器通过电商渠道成为了口腔清洁领域的爆品。

冲牙器、洗鼻器等新产品周期来临,发力新零售渠道向自主品牌升级 公司冲牙器在2017年推出之后即迎来了快速放量,洗鼻器、额温枪、手表式血 压计等已完成研发试产,未来将陆续进入新产品放量周期。

随着公开发行募投产 能的逐步释放,公司将迈入新一轮的增长。

此外,公司在深耕海外ODM模式的 同时积极拓展国内新零售渠道,向自主品牌转型升级。

目前公司已入驻天猫、京 东等主流平台电商,抖音号、快手号“西恩健康”亦持续将流量转入私域。

公司自 主品牌“西恩(SCIAN)”已经具备了一定的知名度,是江苏省著名商标,同时 国内自主品牌的销售占比也在持续提升。

风险提示:新产品放量不及预期,海外贸易风险,募投产能消化不足风险。

财务摘要和估值指标 指标2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 304 415 506 637 775 YOY(%) 3.4 36.6 21.8 26.0 21.6 归母净利润(百万元) 33 54 63 79 101 YOY(%) 60.4 66.9 16.0 26.1 27.5 毛利率(%) 26.9 27.3 24.8 25.5 26.4 净利率(%) 10.7 13.1 12.5 12.5 13.1 ROE(%) 16.4 14.7 15.9 18.6 21.6 EPS(摊薄/元) 0.18 0.31 0.36 0.45 0.58 P/E(倍) 69.8 41.8 36.0 28.6 22.4 P/B(倍) 11.4 6.1 5.7 5.3 4.8 数据来源:聚源、开源证券研究所 -80% 0% 80% 160% 240% 2020-092021-012021-05 鹿得医疗三板做市 开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 公司首次覆盖报告 目 录 1、鹿得医疗:家用医疗器械的出口龙头................................................................................................................................4 1.1、产品品类丰富,家用医疗器械行销全球.................................................................................................................4 1.2、全面构造底层技术矩阵,专注用户体验的研发先驱..............................................................................................5 1.3、全球化布局完善,ODM模式助力渠道快速扩张.................................................................................................10 2、老龄化和健康意识提升,驱动家用医疗器械需求持续增长...........................................................................................11 2.1、血压计:高血压患病率提升,家用监测需求扩充................................................................................................12 2.2、雾化器:呼吸道疾病市场庞大,疫情驱动渗透率快速提升................................................................................13 2.3、冲牙器:口腔护理需求空间打开,冲牙器成口腔清洁新宠................................................................................14 3、新产品相继放量,产能释放驱动快速发展......................................................................................................................15 3.1、冲牙器和洗鼻器等新品快速放量,有望成为新的成长极....................................................................................15 3.2、ODM向国内自主品牌转型升级,打开国内市场空间.........................................................................................16 3.3、募投产能投产驱动新一轮成长...............................................................................................................................17 4、盈利预测..............................................................................................................................................................................17 5、风险提示..............................................................................................................................................................................18 附:财务预测摘要......................................................................................................................................................................19 图表目录 图1:鹿得医疗血压计产品.......................................................................................................................................................4 图2:鹿得医疗雾化器产品.......................................................................................................................................................4 图3:鹿得医疗冲牙器产品.......................................................................................................................................................4 图4:鹿得医疗听诊器产品.......................................................................................................................................................4 图5:公司以海外销售为主.......................................................................................................................................................5 图6:销售模式以ODM为主(亿元) ....................................................................................................................................5 图7:水银血压计与机械血压表图示.......................................................................................................................................6 图8:公司压缩式雾化器...........................................................................................................................................................8 图9:公司微网雾化器...............................................................................................................................................................8 图10:公司心脏科听诊器.........................................................................................................................................................9 图11:公司经济型听诊器.........................................................................................................................................................9 图12:公司下游渠道已覆盖全球主要国家和地区...............................................................................................................11 图13:全球家用医疗市场规模2028年预计将达571亿美元..............................................................................................11 图14:我国人口老龄化趋势明显...........................................................................................................................................12 图15:全球老龄化背景下,预计老龄人口持续增长...........................................................................................................12 图16:我国高血压患病率逐渐提升.......................................................................................................................................12 图17:我国电子血压计市场规模迅速增长...........................................................................................................................13 图18:我国和全球呼吸道疾病患病人数众多且稳步增加....................................................................................................14 图19:消费升级驱动我国口腔医疗服务市场持续增长........................................................................................................14 图20:冲牙器成2020年口腔清洁产品爆款.........................................................................................................................14 图21:抖音号“西恩健康”持续输出健康知识并将流量转化入私域....................................................................................16 图22:2019年国内市场自主品牌销售占比显著提升..........................................................................................................16 图23:自有品牌毛利率显著高于ODM模式(单位:%) .................................................................................................16 图24:公司各产品线产能利用率持续提升,目前整体产能吃紧........................................................................................17 公司首次覆盖报告 表1:鹿得医疗听诊器出口排名第一.......................................................................................................................................5 表2:公司机械血压表自校准+优质防震技术夯实仪表性能.................................................................................................6 表3:持续优化机械血压表生产线,推出更优性能的产品....................................................................................................6 表4:电子血压计更适合家庭与个人消费者...........................................................................................................................7 表5:公司掌握电子血压计核心算法.......................................................................................................................................7 表6:以用户体验为导向,电子血压表产品持续迭代...........................................................................................................7 表7:公司掌握雾化颗粒、雾化量可调技术...........................................................................................................................8 表8:公司通过降噪技术革新提升用户体验...........................................................................................................................8 表9:变频膜片技术构筑产品特色...........................................................................................................................................9 表10:公司提前布局电子听诊器.............................................................................................................................................9 表11:2020年前五大客户均为优质品牌商...........................................................................................................................10 表12:α-干扰素雾化吸入被持续写入新冠肺炎诊疗方案....................................................................................................14 表13:公司在研产品品类丰富...............................................................................................................................................15 表14:募投新建产能投产预计将新增75万台电子血压计和80万台雾化器和冲牙器产能(万台) ............................17 表15:可比公司估值参考(亿元、元/股) ..........................................................................................................................18 公司首次覆盖报告 1、鹿得医疗:家用医疗器械的出口龙头 1.1、产品品类丰富,家用医疗器械行销全球 公司产品品类丰富,以家用医疗器械为主。

公司主营业务为家用医疗器械的研发、生 产和销售,覆盖产品包括:血压计、雾化器、听诊器和冲牙器等。

公司产品多数应用 于家庭,下游群体主要为广大家庭和个人消费者,为消费者提供家庭血压监测、呼吸 道疾病治疗、口腔清洁保健等服务,进行相关疾病的监测、预防和辅助治疗。

图1:鹿得医疗血压计产品 图2:鹿得医疗雾化器产品 资料来源:鹿得医疗官网 资料来源:鹿得医疗官网 图3:鹿得医疗冲牙器产品 图4:鹿得医疗听诊器产品 资料来源:鹿得医疗官网 资料来源:鹿得医疗官网 公司产品行销全球,以外销ODM为主。

公司产品出口至欧洲、亚洲、美洲等区域的 全球多个国家和地区,2021上半年外销产品营收占比87.71%,整体比例维持稳定。

外销产品以ODM方式销售为主:公司积累了大量优质的ODM客户资源,如Little Doctor、Malacc、Medisana、Dittmann、GF、Cardinal、CIGA、Innoliving、Spengler 等。

内销产品则以自有品牌与ODM相结合模式,并有部分贸易经营模式作为辅助。

公司核心产品出口量名列前茅。

根据趣易技术数据:除去贸易公司外,2020年,鹿 得医疗听诊器出口数量维持第一,血压测量仪器及器具出口数量排名第八;听诊器 出口额排名第一,血压测量仪器及器具出口额排名第五。

公司首次覆盖报告 图5:公司以海外销售为主 图6:销售模式以ODM为主(亿元) 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:公开发行说明书、开源证券研究所 表1:鹿得医疗听诊器出口排名第一 产品出口量机械血压表电子血压计雾化器听诊器 2018年第一第十三第八第一 2020年第八-第一 资料来源:公开发行说明书、趣易技术网站、开源证券研究所 注:2018年数据来源于公开发行说明书;2020年数据来源于趣易技术网站 1.2、全面构造底层技术矩阵,专注用户体验的研发先驱 截至2021年6月30日,公司共拥有专利68项,其中发明专利7项,在审专利13 项。

公司掌握的核心技术均为自研并直接运用于公司产品,构建产品优质性能。

产品一、机械血压表:自校准+优质防震技术夯实仪表性能,生产端持续优化 两大核心技术:自校准提升测量精确度,防震保护机械表性能。

机械血压表相比传 统水银血压计而言,整体操作类似,也需配备听诊器,但不存在汞污染问题。

由于机 械血压表需要一定的操作知识,故使用者多为医技人员。

作为医院普遍使用的血压 测量仪器,机械血压表的核心产品性能体现在测量的精确度与耐磨损程度,机械血 压表的防震技术更一直是欧美高品质产品的标志之一。

公司自研的血压表自校准技 术改变了传统的人工反复校准法,测量精确度有显著提升。

血压表防震技术则通过 在血压表加入双层阻尼结构,使产品达到了欧美1米防震水准,已可媲美高端机械 手表防震性能。

同时,公司紧抓成熟产品线,持续优化生产端。

在机械血压表产品的 底层技术相对成熟基础上,公司以优化生产为导向继续推进技术研发。

2015-2020年, 公司通过优化产品原材料以及更改设计结构优化生产线,推出了多款性能更优的新 产品。

0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 3.00 3.50 4.00 4.50 20172018201920202021H1 国内(亿元)海外(亿元) 77.91% 80.35% 80.14% 11.55% 8.40% 9.64% 10.54% 11.24% 10.22% 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 3.00 3.50 贸易经营模式自有品牌 ODM 公司首次覆盖报告 图7:水银血压计与机械血压表图示 资料来源:公开发行说明书 表2:公司机械血压表自校准+优质防震技术夯实仪表性能 核心技术名称技术来源创新类型所处阶段专利技术名称 血压表自校准技术自研集成创新大批量生产 (1)ZL 201510195999.4一种用于自校准生产工艺的机械血 压表的机芯 (2)ZL 201510553909.4一种机械式血压表机芯 (3)ZL 201621043623.8一种零位可调的手持式血压表 血压表防震技术自研原始创新大批量生产ZL 201510467105.2一种防震手持式血压表 资料来源:公开发行说明书、开源证券研究所 表3:持续优化机械血压表生产线,推出更优性能的产品 专利名称专利申请日期专利类型专利简介 一种机械式血压表 机芯 2015/9/2发明专利-有权将机芯部分零件更改为塑料,生产效率大大提高,并且性能更加稳定。

一种新型的零位可 调节手持式血压表 2017/12/14实用新型-有权 该设计方案优势如下:(1)结构简单、操作方便、成本较低;(2)通过 调节膜盒进气嘴实现零位可调节的功能,容易实现,便于进一步的推广 实用;(3)减小了测量误差,提高了测量数据的准确度。

一种新型结构的机 械血压表 2020/11/20发明专利-审中 减去了传统机械血压表中的表圈结构、表夹结构;减除了传统机械血压 表制造过程中的压铸、车加工、抛光、喷涂、电镀等工艺。

整机在结构 上做精简,工艺上做简化,减除生产过程中喷涂和电镀等非环保工序, 使产品结构实现精简化、生产工艺上实现绿色环保化。

资料来源:SooPAT、开源证券研究所 产品二、电子血压计:自研核心底层算法,持续赋能用户体验 自研核心算法,精确性经过多项权威认证。

电子血压计具备操作简便、易于携带、不 需要专业知识等优点,更适宜家庭与个人消费者。

电子血压计最为核心的研发环节 为产品内嵌的底层算法,即如何将实时感应信号转换为血压数据,而在转换过程中 可能遇到噪声干扰、数据序列缺失等系列问题。

公司的核心算法以示波法为底层理 论,内嵌了PDCA循环控制技术和多重抗干扰技术,确保了数据稳定性。

同时,公 司采集大量的临床数据形成多个血压数学模型对测量数据进行优化,从而满足低、 公司首次覆盖报告 中、高各类人群的血压准确性。

公司自研的电子血压计产品SCIAN-735通过全球顶 尖高血压协会欧洲高血压协会(ESH)与英国和爱尔兰高血压协会(BIHS)认证,精 准度性能跻身世界电子血压计前列。

电子血压计的核心优势是便携、易用、贴近家庭 和个人消费者。

公司充分挖掘这一产品爆点,在人体工程学的基础上陆续优化血压 计使用体验,推出了多个新款电子血压计产品,其功能包括:优化显示面板、新增自 动校准功能、新增充气压力调节功能、新增指纹识别功能等等。

表4:电子血压计更适合家庭与个人消费者 类型优点缺点 水银血压计价格较低,测量准确度高需要一定专业知识;含汞 机械血压表无汞设计,无污染需要一定专业知识 电子血压计 无汞设计;操作简便,可自动测量,无需专业 知识;数字显示测量结果 价格偏贵;测量精确度偏低;特殊人群(如:心律不齐 者)测量不准确 资料来源:公开发行说明书、开源证券研究所 表5:公司掌握电子血压计核心算法 核心技术名称技术来源创新类型所处阶段专利技术名称 血压表测量算法自研 引进消化吸收 再创新 大批量生产 (1)ZL 201210216441.6一种具血压数据分析和管理功能 的电子血压计 (2)2016年获得南通市专利优秀奖 资料来源:公开发行说明书、开源证券研究所 表6:以用户体验为导向,电子血压表产品持续迭代 专利名称专利申请日期专利类型专利简介 具有多色背光指示 WHO血压分类的血 压计 2015/11/27实用新型-有权 该技术方案整体结构设计巧妙,克服了现有带WHO分类的电子血压计 指示信息不直观的问题,保证使用者直观明了的了解血压的健康程度。

一种可自动校零和 满度的电子血压计 2015/11/27发明专利-有权 当用户认为当前测量值可能已经不精准时,可以启动自动校准模式,电 子血压计会自动校准零点与满度,校准完成后再进行血压的测量。

智能加压电子血压计 2016/12/2实用新型-有权 该方案采取手动和自动调整充气压力的方式,提高用户使用的舒适度, 减少电池的损耗,既人性健康,又节能环保。

带定位功能的手表 式血压计 2016/12/2实用新型-有权此款手表式血压计小巧轻便,可日常佩戴,携带方便。

一机多用型电子血 压计 2016/12/2实用新型-有权该技术方案提出了指纹识别技术,很好的保护了患者的隐私。

智能指纹式分组测 量电子血压计 2018/1/30实用新型-有权 该技术方案中的指纹式设置结构确保了用户的唯一性,使得血压计能准 确的判定测量者的身份,从而对测量数据进行分类存储和计算。

资料来源:SooPAT、开源证券研究所 产品三、雾化器:可调节技术打开应用空间,人性化降噪技术关怀用户体验 可调节技术落地,打开雾化器产品应用空间。

家用雾化器的核心机制之一在于如何 调节雾化颗粒的大小,不同颗粒直径将直接影响药效。

公司在雾化杯中添加了雾化 颗粒过滤装置,可依据不同的需求选择不同的过滤高度,筛选出不同的雾化颗粒,实 公司首次覆盖报告 现了雾化颗粒沉积到不同的病灶部位的效果,以此扩宽适应症使用空间。

为了增加 对适应症针对性,公司还根据不同病情设计了三种不同雾化颗粒的雾化片以及聚物 管,用户可根据自己的病情选用合适的雾化片搭配相应的聚物管使用,以达到控制 雾化效果功能。

此外,公司以降噪技术为突破点,持续优化雾化器产品结构,通过改 造机芯、外罩、导气管、进气口、出气口等多个通气环节,研制全方位的低噪产品。

图8:公司压缩式雾化器 图9:公司微网雾化器 资料来源:公开发行说明书 资料来源:公开发行说明书 表7:公司掌握雾化颗粒、雾化量可调技术 核心技术名称技术来源创新类型所处阶段专利技术名称 雾化颗粒、雾化 量可调技术 自主研发集成创新大批量生产 (1)ZL 201520052278.3一种自动调节雾化杯 (2)ZL 201520471207.7一种调节雾化颗粒的新型雾化杯 (3)ZL 201620423530.1一种可同时实现雾化颗粒与雾化率可调的 低噪音雾化杯 资料来源:公开发行说明书、开源证券研究所 表8:公司通过降噪技术革新提升用户体验 专利名称专利申请日期专利类型专利简介 一种设置有限流罩的雾化杯2013/4/3实用新型-有权 该雾化杯可以大大降低噪音,由以前的雾化噪声65db,降 低至60db。

具有降噪功能的雾化器无油活 塞压缩泵 2016/4/14实用新型-有权 消除了气流从进气口进入进气腔内部产生的共振与固有频率 重叠,降低了共振现场,降低了由于共振而产生的噪音。

资料来源:SooPAT、开源证券研究所 产品四、听诊器:变频膜片构造特色,提前布局电子听诊 变频膜片构筑产品特色,帮助医生高效判断心音。

在传统听音时,医生需要更换听 诊器耳机口以听取低频音和高频音:公司经过长时间的研究,从膜片入手,推出了一 款便捷切换频度的听诊器:当医生需要听诊低频音时,只需将拾音面轻触体面,便可 听取低频音;当需听取高频音时,加大与体面的接触压力,此时膜片与听头内部的环 形凸缘骨架贴合,便能过滤掉低频音,听取心脏等高频声响变化。

提前布局电子听诊器,逐一突破技术痛点。

相对于传统听诊器,电子听诊器最大的问 题是精确度问题,公司从算法、拾音装置、控制方法等路径对电子听诊器的精确度进 行优化,尽可能捕捉精确的心音数据并实现输出。

国内目前注册的国产电子听诊器 公司首次覆盖报告 仅有5家公司,市场渗透率尚未打开,而国外电子听诊器已基本普及。

我们认为,解 决了数据精确度痛点的优质电子听诊器有望在市场中占优。

图10:公司心脏科听诊器 图11:公司经济型听诊器 资料来源:公开发行说明书 资料来源:公开发行说明书 表9:变频膜片技术构筑产品特色 核心技术名称技术来源创新类型所处阶段专利技术名称 听诊器悬浮变频膜片技术自主研发集成创新大批量生产ZL 201520916098.5一种悬浮式可调振动膜听诊器 资料来源:公开发行说明书、开源证券研究所 表10:公司提前布局电子听诊器 专利名称专利申请日期专利类型专利简介 电子蓝牙听诊器2015/11/27实用新型-有权涉及一种电子蓝牙听诊器。

基于心音的心率计 算方法 2018/9/11发明专利-有权 计算方法包括:获取实时心音信号,并对所述心音信号的波形进行处理以形 成可计算特征波形;检测相邻两个波峰之间时间间隔T,计算瞬时心率值;依 次按照每连续五个节拍计算出瞬时心率值的算术平均值;对算术平均值采用 系统估计方法获得相应的估计值;对计算值和估计值进行防误判处理。

心肺拾音装置 2018/9/27实用新型-有权 提供了一种心肺拾音装置,用以提取心肺音信号,包括:压电薄膜传感器; 电荷放大模块;信号处理模块;输出模块。

电子听诊器及其控 制方法及医疗设备 的控制方法 2019/10/21发明专利-审中 本发明中,将采集到的体内声音处理形成整型声信号,并且将整型信号对应 标志位顺序拼接后再发送,从而方便接收该数据串时的通过标志位对整型声 信号进行辨认和排序,可防止数据遗漏或错位。

并且,即使某个数据串或者 数据串中的某个整型声信号在传输过程中出错,也不会影响到其他数据的准 确性,减少误码率。

资料来源:SooPAT、开源证券研究所 总体而言,公司的核心技术积累充分,全面构建含机械血压表、电子血压计、雾化 器、听诊器等一系列产品及其底层的技术矩阵。

长期深耕行业的深厚经验给予公司 研发革新的基础:针对家庭及个人消费者,公司以用户体验为导向,优化产品使用体 验和耐用性;针对专业消费者,公司不断优化产品精确度,提高产品性能;提前布局 电子听诊器等,发挥行业积淀优势,攻关技术痛点,产品放量可期。

公司首次覆盖报告 1.3、全球化布局完善,ODM模式助力渠道快速扩张 公司下游渠道主要分为ODM销售、自有品牌销售、贸易经营模式销售。

2019年, 三类销售渠道产生收入占公司总营业收入比重分别为80.14%、9.64%、10.22%,ODM 模式为公司的主要销售模式。

公司的产品主要销往境外,2020年,境外营业收入占 比87.71%。

优质客户负责品牌拓展,公司专注产品研发和生产减少运营成本。

2020年,公司前 五大客户均为ODM模式客户,分别为Little Doctor、Medisna、Malacca、SVS、Cardinal。

此外公司合作客户还包括Dittman、GF、CIGA、Innoliving、Spengler等等海外知名 品牌商,部分客户合作期限长达12年。

ODM采取贴牌模式,知名品牌商负责运营、 客户建设以及不同国家的产品注册及审核,直接削减了企业的运营成本,助力企业 海外扩张。

ODM模式下公司只需提供优质产品,从底层研发入手充分发挥自身优势。

表11:2020年前五大客户均为优质品牌商 前五大客户客户简介合作起始时间销售额(万元)销售占比 Little Doctor International (S) Pte. Ltd. 1986年于新加坡成立,在多个国家运营, 包括乌兹别克斯坦、白俄罗斯、捷克、波 兰、俄罗斯联邦、拉脱维亚、乌克兰、匈牙 利、新加坡。

2009年9487.29 22.84% COMFORTENTERPRISE(FAREAST) HOLDINGCO.,LIMITED&Medisana (Far East) Ltd. 德国领先的家庭健康品牌,德国上市企业, 2015年12月被奥佳华收购。

2013年2124.86 5.12% Malacca International Corp. 百略医学子公司,目前产品遍布世界50余 国,业务及行销分部主要在美国、欧洲及洲 地区。

2012年2030.63 4.89% SVSLLC, dba S2SGlobal 美国上市公司Premiere .Inc的采购商,提供 医疗器械产业链全面的供应链服务。

1203.07 2.90% Cardinal Health Singapore 225 Pte Ltd 美股上市公司,是一家药品分销商、医疗和 实验室产品的全球制造商和分销商,也是医 疗设施性能和数据解决方案的提供商。

2014年1107.01 2.67% 资料来源:Wind、公开发行说明书、公司官网、开源证券研究所 优质渠道铺遍海外,新纳版图贡献增长。

根据公司ODM客户渠道统计,公司产品分 销区域遍布亚太、欧洲、美洲、北非、中非等地,基本覆盖全球主要国家及地区。

依 托优质ODM客户,公司下游渠道仍在进一步扩张。

2021年上半年南美客户注册完 成,中东市场开拓继续进行,推动电子血压计销量增长96.01%。

公司积淀了充分的 ODM客户资源,下游客户与公司优势互补构建良性循环,助力公司产品迅速海外扩 张。

公司与优质下游品牌商合作关系长期存续,有望依托品牌商平台持续放量。

公司首次覆盖报告 图12:公司下游渠道已覆盖全球主要国家和地区 资料来源:公开发行说明书 2、老龄化和健康意识提升,驱动家用医疗器械需求持续增长 医疗体系发展进入第三阶段,家用医疗器械一片蓝海。

发达国家医疗保健体系的发 展大致经历了三个阶段:第一阶段,医疗保健完全依靠综合和专科医院;第二阶段, 常见病、多发病以社区医院为主体;第三阶段,综合医院和专科医院为骨干,社区医 院为分支,家庭医疗、康复、预防为补充。

目前,全球大多数发展中国家正处于第二 阶段到第三阶段的过渡时期。

随着医疗保健体系的发展变化,家用医疗器械市场进 入快速增长时期。

2011-2016年,全球家用医疗器械市场规模CAGR达6.41%。

根据 Insight Partners估计,2020年全球家用医疗器械市场规模达到336.35亿美元,2028 年可达571.03亿美元,CAGR约为6.84%。

图13:全球家用医疗市场规模2028年预计将达571亿美元 数据来源:Wind、Insight Partners、开源证券研究所 老龄化进程加速,家用医疗器械市场潜力大。

刘易斯拐点之后,我国人口逐步进入 老龄化,自从1964年全国第二次人口普查以来,我国65岁及以上人口占比连续增 加,已从1964年的3.55%增加至2020年的13.50%,老龄化趋势明显。

根据联合国 发布的《世界人口展望2019》,2019年-2100年,全球人口总数预计将从77.13亿人 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 0.00 100.00 200.00 300.00 400.00 500.00 600.00 全球家用医疗器械市场规模(亿美元)同比增长(右轴) 公司首次覆盖报告 增长到108.75亿人,同时65岁及以上人口比例将从9.1%上升到22.6%。

老龄化背 景下,家用医疗器械的潜在用户人群持续增长。

图14:我国人口老龄化趋势明显 图15:全球老龄化背景下,预计老龄人口持续增长 数据来源:国家统计局、开源证券研究所 数据来源:联合国《世界人口展望2019》、开源证券研究所 健康意识提升,护理器械加速渗透。

根据WHO统计,2016年全球平均每个人要在 不健康的状况下生活8.6年,比2010年时的预期增加了0.6年。

同时,亚健康状态 人群越来越多,根据WHO的一项调查结果显示,全球75%的人处于亚健康状态, 健康管理的重要性逐步凸显。

疫情期间,多数国家采取限制性政策,健康管理意识进 一步提升,以健康管理和监测为核心用途的家用医疗器械加速渗透。

2.1、血压计:高血压患病率提升,家用监测需求扩充 老龄化背景下,高血压患病率逐渐提升。

根据WHO估计;每年全球大约有1,700万 人死于心血管疾病,其中有940万人死于高血压并发症;高血压导致至少45%的心 脏病死亡和51%的脑卒中死亡。

以中国为例,在1958-1959年、1979-1980年、1991 年、2002年的全国范围高血压抽样调查中,全国≥15岁居民高血压患病粗率分别为 5.1%、7.7%、13.6%、17.6%。

图16:我国高血压患病率逐渐提升 数据来源:国家心血管病中心、开源证券研究所 我国家用血压监测渗透率偏低,较发达国家还有很大提升空间。

在发达国家,家庭 36.29% 40.70% 33.59% 27.69% 22.89% 16.60% 17.95% 59.31% 55.75% 61.50% 66.74% 70.15% 74.53% 68.55% 4.43% 3.55% 4.91% 5.57% 6.96% 8.87% 13.50% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 65岁及以上15-64岁0-14岁 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 120.00 全球人口数量(亿人) 老龄化人口占比(右轴) 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 高血压患病率 公司首次覆盖报告 血压监测已经非常普及。

据《老年高血压患者家庭血压监测调查研究》,意大利家庭 血压自测率为75%,日本则高达80%,欧美等发达国家地区家用血压计拥有率则在 60%以上。

而根据中国高血压调查(CHS)的结果,中国≥18岁成人高血压的知晓率 仅为51.6%,还有相当部分人不知晓高血压病情的出现,家用监测更是稀少。

电子血压计市场规模迅速增长,血压计电子化替代浪潮来临。

根据观研天下数据, 2019年我国电子血压计市场规模达53.71亿元,2015-2019年的CAGR达23.54%。

相比传统的机械血压表,电子血压计具备轻便、易于操作、可视化程度高等一系列特 点,更为适合家庭场景,面临着更大的市场空间。

此外,《关于汞的水俣公约》要求 参与国自2020年起禁止生产及进出口含汞产品,我国作为第30个批约国将逐渐淘 汰水银血压计的使用,水银血压计仍存广阔的电子化替代空间。

图17:我国电子血压计市场规模迅速增长 数据来源:观研天下、开源证券研究所 2.2、雾化器:呼吸道疾病市场庞大,疫情驱动渗透率快速提升 呼吸道疾病发病率高,疫情驱动雾化器渗透率快速提升。

根据华盛顿大学健康指标 与评估研究所(IHME)的研究统计,2010年以来全球呼吸道感染和慢性呼吸道疾病 患病人数呈逐渐上升趋势。

2017年全球患病总人数达到8.93亿人,其中中国患病人 数为1.50亿人,患病率接近10%,即每10人就有一位呼吸道疾病患者。

考虑到雾化 治疗法使用效果显著优于口服法和静脉注射法。

而此轮新冠疫情的暴发也驱动雾化 器渗透率快速提升。

新冠肺炎疫情暴发以来,国家卫生健康委员会印发了八版《新型 冠状病毒感染的肺炎诊疗方案》,都将“α-干扰素雾化吸入”列为推荐的抗病毒治疗的 方式之一。

0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 电子血压计市场规模(亿元) 公司首次覆盖报告 图18:我国和全球呼吸道疾病患病人数众多且稳步增加 数据来源:健康指标与评估研究所(IHME)、开源证券研究所 表12:α-干扰素雾化吸入被持续写入新冠肺炎诊疗方案 新型冠状病毒感染的肺炎 诊疗方案 抗病毒治疗方法中与雾化器相关的内容 试行第一版可试用α-干扰素雾化吸入 试行第二、三、四版可试用α-干扰素雾化吸入(成人每次500万U,加入灭菌注射用水2ml,每日2次) 试行第五版及修正版可试用α-干扰素雾化吸入(成人每次500万U或相当剂量,加入灭菌注射用水2ml,每日2次) 试行第六、七、八版可试用α-干扰素(成人每次500万U或相当剂量,加入灭菌注射用水2ml,每日2次,雾化吸入) 资料来源:卫健委、开源证券研究所 2.3、冲牙器:口腔护理需求空间打开,冲牙器成口腔清洁新宠 受益于消费升级和颜值经济,我国口腔医疗需求庞大。

伴随着消费升级和颜值经济, 我国口腔医疗服务行业保持持续快速增长。

根据灼识咨询报告,2020年我国口腔医 疗服务行业的市场规模达到246亿美元,2030年预计达到752亿美元,CAGR近似 为10.7%。

其中,新兴的冲牙器成为电商口腔相关产品的销售爆品。

口腔清洁工具包 括牙刷、牙签、牙线、漱口水、冲牙器等几类,冲牙器因为其兼备漱口水和牙线的优 势从而受到多数年轻人的青睐。

天猫新品创新中心(TMIC)口腔护理品销售情况显 示:2020年冲牙器市场成交额增长指数达206,增速位列口腔护理品第一。

图19:消费升级驱动我国口腔医疗服务市场持续增长 图20:冲牙器成2020年口腔清洁产品爆款 数据来源:灼识咨询、开源证券研究所 数据来源:《2020年隐形牙套调研报告》、开源证券研究所 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00 9.00 10.00 全球患病人数(亿人)中国患病人数(亿人) 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 0.00 100.00 200.00 300.00 400.00 500.00 600.00 700.00 800.00 市场规模(亿美元)同步增长(右轴) 0 50 100 150 200 250 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 30.00 35.00 40.00 市场成交额指数 市场成交额增长指数(右轴) 公司首次覆盖报告 3、新产品相继放量,产能释放驱动快速发展 3.1、冲牙器和洗鼻器等新品快速放量,有望成为新的成长极 冲牙器已开始放量,洗鼻器、额温枪、手表式血压计产品初研完成。

除去优化优势产 品性能外,公司持续开发新产品,不断丰富产品矩阵。

2017年公司推出新的冲牙器 产品,面市后产品得到认可迅速放量,2018即增长54.94%。

2019年,公司研发的洗 鼻器进入试产。

2020年,公司完成手表式腕式电子血压计、便携式洗鼻器、金属手 持式血压表、额温枪等产品的研发。

产品研发后放量期约在2-3年,公司在研产品品 类丰富。

公司截至2020年底在研新产品约5项,包括电子听诊器、红外测温仪、臭 氧冲牙器等,迭代更新旧产品约7项,包括听诊器导管、电子血压计智能传输功能等。

表13:公司在研产品品类丰富 项目名称具体内容分类 金属高端手持式 (1)结合高端客户的需求,在机芯及表壳方面进行技术提升。

(2)采用一体式金属外壳结 构,提高产品整体质感。

定制化 智能远程诊断听诊器 的研究及开发 (1)实现对心肺疾病的辅助诊断和远程AI及病情跟踪,形成“AI辅助+专家建议+患者自 我管理”的一种动态健康管理模式。

(2)运用先进的数字信号处理降噪算法,将原始的心 音、肺音电压信号高保真的以数字记录的形式保存下来,并且同时实现耳机实时播放和手 机实时播放。

手机接收到的数据还可以为互联网医疗、远程医疗提供良好基础。

新产品 听诊器导管及听头新 材料的研究 (1)针对听诊器听头集音效果进行材料和结构的设计,听诊器导管材料进行不粘灰材料预 研。

(2)改进导音管工艺、结构、材质,降低摩擦音、减少声音传播过程衰减。

旧产品更新 带呼吸侦测功能的雾 化器研究 在原有雾化器基础上增加带呼吸侦测功能,解决传统雾化器使用粘性低的痛点,丰富产品 延展接口。

旧产品更新 具备智能传输功能的 电子血压计开发 在现有电子血压计基础上开发智能传输功能。

依托无线通讯功能,对接物联网,实现远程 管理血压,提升产品智能化水平。

旧产品更新 卡通雾化器的开发 (1)开发儿童款雾化器,丰富公司雾化器产品线。

(2)增加卡通款儿童雾化器,采用直流 泵,降低雾化噪音,提升患者使用体验。

新产品 自校表技术的机械表 开发 开发使用自动化校表技术的机械血压表技术。

运用自动化工艺提升产品精度、提高生产效 率和产品使用寿命。

旧产品更新 上气侦测技术血压计 的研发和开发 (1)使电子血压计在量测时更快速。

(2)采用单泵阀气路结构,通过软件算法输出可调 PWM,实现上气过程中可以测试出血压的功能,减少测量时间。

旧产品更新 低药物残留压缩雾化 器防水系列产品开发 (1)增加雾化药液使用率,解决压缩雾化器渗水问题。

(2)增强公司压缩式雾化器的技术 含量,在降低雾化残余的同时,增加产品的防护等级,提升产品的安全性。

旧产品更新 臭氧冲牙器的研究 (1)增加冲牙产品新功能,丰富公司冲牙器产品线。

(2)增强公司冲牙器的技术含量,导 入直流水泵,降低产品噪音,增加臭氧杀毒灭菌功能,同时导入模块化设计,便于产品的 后续拓展。

新产品 洗鼻产品的研究 (1)新产品,丰富公司产品线。

(2)借助生理盐水、臭氧水自身的杀菌消毒作用或者水流 的冲击力,将鼻腔内已聚集的致病及污垢排出,从而使鼻腔恢复正常的生理环境,恢复鼻 腔的自我排毒功能,达到保护鼻腔的目的,有效预防和治疗过敏性鼻炎、鼻窦炎等鼻腔疾病。

新产品 红外测温仪 开发红外测温仪产品,丰富公司产品线。

(2)采集热电堆上的信号变化,通过软件补偿算 法,实现体温、物温、儿童多模式测量。

新产品 洗鼻器丰富公司雾化耗材产品线,拓展公司现有雾化器的使用功能,在保有传统雾化治疗功能的旧产品更新 公司首次覆盖报告 项目名称具体内容分类 同时,利用文丘里原理,设计增加吸鼻功能,便于吸取鼻腔分泌物,提高了产品的卖点。

资料来源:公开发行说明书、开源证券研究所 3.2、ODM向国内自主品牌转型升级,打开国内市场空间 ODM代工向自主品牌升级,发力新零售渠道。

目前,公司总体销售模式以海外ODM 为主,2019年占比达80.14%。

依托优质技术底蕴,公司开始在国内市场开拓自主品 牌道路并取得了一定认可度。

其中“西恩(SCIAN)牌血压计”2016年获得南通名牌 产品证书,2017年获得江苏名牌产品证书,2015年“西恩”商标(注册证号7682090) 被认定为江苏省著名商标,2016年,“SCIAN”商标(注册证号7682099)被认定为 南通市知名商标。

公司自有品牌在新零售渠道持续发力,募投项目“鹿得大数据新零 售项目”持续推进,从渠道端提升自有品牌知名度,打开国内市场。

目前公司已经入 驻天猫、京东等主流平台电商,同时抖音号、快手号“西恩健康”均已于2020年8月 底进入运营,持续输出健康知识观点,并持续将流量转化入私域。

公司国内市场自有 品牌销售占比也实现了稳步提升,2019年国内收入为3808.49万元,其中自有品牌 1953.86万元,占比51.30%,较2018年的35.12%大幅提升。

与ODM模式产品相比, 公司自有品牌的毛利率显著高于ODM代工模式。

图21:抖音号“西恩健康”持续输出健康知识并将流量转化入私域 资料来源:抖音 图22:2019年国内市场自主品牌销售占比显著提升 图23:自有品牌毛利率显著高于ODM模式(单位:%) 数据来源:公开发行说明书、开源证券研究所 数据来源:公开发行说明书、开源证券研究所 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0.00 1,000.00 2,000.00 3,000.00 4,000.00 5,000.00 6,000.00 201720182019 国内自有品牌销售额(万元)国内销售额(万元) 国内自有品牌销售占比 20.00 22.00 24.00 26.00 28.00 30.00 32.00 34.00 36.00 38.00 40.00 自有品牌ODM 公司首次覆盖报告 3.3、募投产能投产驱动新一轮成长 产能利用率持续提升,募投产能释放驱动快速发展。

公司主要产品机械血压表、电 子血压计、听诊器、雾化器和冲牙器产能利用率持续提升。

其中,机械血压表的产能 利用率从2017年的86.66%提升至2019年的98.29%,听诊器的产能利用率从2017 年的76.71%提升至了2019年的87.86%,雾化器和冲牙器的产能利用率从2017年的 67.73%提升至了2019年的88.23%。

2019年公司各项产品的产能利用率即已接近或 超过90%,2020年公司收入持续保持了36.64%的快速增长,整体产能吃紧。

公司 2020年精选层挂牌公开发行的募投项目包括了新增75万台电子血压计和80万台雾 化器产能项目,并且预计在18个月内建设完成并投产。

本次新增产能投产后公司电 子血压计产能和雾化器产能将分别增长78.13%、76.19%。

此外,冲牙器和雾化器为 共用柔性生产线,本次新建产能有利于公司调节产品结构,加速新产品的放量。

图24:公司各产品线产能利用率持续提升,目前整体产能吃紧 数据来源:公开发行说明书、开源证券研究所 表14:募投新建产能投产预计将新增75万台电子血压计和80万台雾化器和冲牙器产能(万台) 201720182019新建产能2022E 机械血压表360360360 - 360 电子血压计96969675171 听诊器600600600 - 600 雾化器 10510510580185 冲牙器 数据来源:公开发行说明书、开源证券研究所 4、盈利预测 鹿得医疗作为家用医疗器械出口的ODM龙头,核心产品的底层技术沉淀充分,通过 绑定下游优质品牌客户建立起了覆盖全球的销售网络。

我们看好公司由研发驱动带 来的产品持续迭代升级和新产品相继放量。

公司电子血压计和雾化器保持稳健增长, 冲牙器、洗鼻器、额温枪等新产品有望在未来2-3年内相继放量。

同时公司在深耕海 外ODM的同时积极发力国内新零售渠道,向自主品牌转型升级。

目前公司已入驻天 猫、京东等主流平台电商,抖音号、快手号“西恩健康”亦持续将流量转入私域。

目前 0.00% 20.00% 40.00% 60.00% 80.00% 100.00% 120.00% 201720182019 机械血压表电子血压计听诊器雾化器和冲牙器 公司首次覆盖报告 公司自主品牌“西恩(SCIAN)”已经具备了一定的知名度,是江苏省著名商标。

我 们预计2021-2023年公司归母净利润分别为0.63/0.79/1.01亿元,对应EPS分别为 0.36/0.45/0.58元/股,当前股价对应PE分别为36.0/28.6/22.4倍。

公司估值略高于可 比公司,但考虑公司作为家用医疗器械出口的龙头,充分受益于家用医疗器械渗透 率的提升,同时伴随着新产品的陆续放量,公司将迎来快速增长,首次覆盖给予“买 入”评级。

表15:可比公司估值参考(亿元、元/股) 股票代码公司简称最新收盘价总市值EPSP/E 2021E 2022E 2023E 2021E 2022E 2023E 002223.SZ鱼跃医疗32.663271.351.591.9424.220.516.8 300562.SZ乐心医疗12.43270.751.311.8116.69.56.9 平均 1.051.451.8820.415.011.9 832278.NQ鹿得医疗12.90230.360.450.5836.028.622.4 数据来源:Wind、开源证券研究所(注:可比公司盈利预测均来自Wind一致预测,收盘日期2021年9月6日) 5、风险提示 新产品放量不及预期,海外贸易风险,募投产能消化不足风险等 公司首次覆盖报告 附:财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产192 382 442 516 601 营业收入304 415 506 637 775 现金39 136 102 120 146 营业成本222 302 380 475 570 应收票据及应收账款43 41 73 92 111 营业税金及附加2 3 4 4 5 其他应收款2 5 5 6 8 营业费用16 14 18 22 26 预付账款2 14 9 11 13 管理费用18 20 25 31 38 存货61 66 98 122 147 研发费用12 12 12 15 18 其他流动资产45 120 155 165 175 财务费用0 7 7 8 9 非流动资产70 79 67 54 43 资产减值损失-1 0 -1 -1 -1 长期投资0 0 0 0 0 其他收益0 0 0 0 0 固定资产56 65 55 45 35 公允价值变动收益0 0 0 0 0 无形资产6 6 5 4 3 投资净收益2 4 6 6 6 其他非流动资产4 3 3 3 3 资产处置收益0 0 0 0 0 资产总计262 461 508 571 643 营业利润37 63 67 89 115 流动负债61 88 108 135 162 营业外收入0 3 7 5 5 短期借款0 0 0 0 0 营业外支出0 1 0 0 0 应付票据及应付账款45 65 81 101 121 利润总额37 65 74 94 119 其他流动负债2 3 3 3 3 所得税5 11 11 14 18 非流动负债2 3 3 3 3 净利润33 54 63 79 101 长期借款0 0 0 0 0 少数股东损益0 0 0 0 0 其他非流动负债2 3 3 3 3 归母净利润33 54 63 79 101 负债合计64 91 111 138 165 EBITDA 43 78 94 114 140 少数股东权益0 0 0 0 0 EPS(元) 0.18 0.31 0.36 0.45 0.58 股本93 110 110 110 110 资本公积74 195 195 195 195 主要财务比率2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 留存收益32 64 90 123 165 成长能力 归属母公司股东权益199 370 396 428 470 营业收入(%) 3.4 36.6 21.8 26.0 21.6 负债和股东权益262 461 507 566 635 营业利润(%) 52.6 69.4 7.0 31.7 29.0 归属于母公司净利润(%) 60.4 66.9 16.0 26.1 27.5 获利能力 毛利率(%) 26.9 27.3 24.8 25.5 26.4 净利率(%) 10.7 13.1 12.5 12.5 13.1 现金流量表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E ROE(%) 16.4 14.7 15.9 18.6 21.6 经营活动现金流50 67 -3 60 80 ROIC(%) 18.1 30.7 40.2 36.4 41.3 净利润33 54 63 79 101 偿债能力 折旧摊销6 6 12 12 11 资产负债率(%) 24.3 19.8 21.8 24.2 25.7 财务费用0 7 7 8 9 净负债比率(%) -19.7 -36.8 -25.8 -28.1 -31.1 投资损失-2 -4 0 0 0 流动比率3.1 4.4 4.1 3.8 3.7 营运资金变动18 8 -74 -30 -31 速动比率1.4 3.6 2.8 2.6 2.4 其他经营现金流-4 -4 0 0 0 营运能力 投资活动现金流-28 -86 6 5 5 总资产周转率1.2 0.9 1.0 1.1 1.2 资本支出8 15 0 0 0 应收账款周转率7.1 10.1 7.0 7.0 7.0 长期投资-24 -73 0 0 0 应付账款周转率5.0 4.6 4.7 4.7 4.7 其他投资现金流-12 -27 6 5 5 每股指标(元) 筹资活动现金流-28 117 -37 -46 -59 每股收益(最新摊薄) 0.18 0.31 0.36 0.45 0.58 短期借款0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.28 0.38 -0.02 0.34 0.46 长期借款0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 1.13 2.10 2.25 2.43 2.67 普通股增加0 18 0 0 0 估值比率 资本公积增加0 121 0 0 0 P/E 69.8 41.8 36.0 28.6 22.4 其他筹资现金流-28 -22 -37 -46 -59 P/B 11.4 6.1 5.7 5.3 4.8 现金净增加额-6 95 -34 18 26 EV/EBITDA 27.8 15.5 13.4 10.9 8.8 数据来源:聚源、开源证券研究所 公司首次覆盖报告 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引(试行)》已于2017年7月1日起正 式实施。

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股票投资评级说明 评级说明 证券评级 买入(Buy)预计相对强于市场表现20%以上; 增持(outperform)预计相对强于市场表现5%~20%; 中性(Neutral)预计相对市场表现在-5%~+5%之间波动; 减持 (underperform) 预计相对弱于市场表现5%以下。

行业评级 看好(overweight)预计行业超越整体市场表现; 中性(Neutral)预计行业与整体市场表现基本持平; 看淡 (underperform) 预计行业弱于整体市场表现。

备注:评级标准为以报告日后的6~12个月内,证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现,其中A股基准指数为沪 深300指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针 对做市转让标的)、美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数。

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本报告仅供开源证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的机构或个人客户(以下简称“客户”)使用。

本公司不 会因接收人收到本报告而视其为客户。

本报告是发送给开源证券客户的,属于机密材料,只有开源证券客户才能参 考或使用,如接收人并非开源证券客户,请及时退回并删除。

本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息,但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。

本报告所载的资料、工 具、意见及推测只提供给客户作参考之用,并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀 请。

本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、 价值及投资收入可能会波动。

在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。

客户应当 考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突,不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。

本报告中所 指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。

本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的 投资目标、财务状况或需要。

本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况,以及(若有必 要)咨询独立投资顾问。

在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。

在任何情 况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。

若本报告的接收人非本公司的 客户,应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。

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开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易,或向本报告涉及的公司提供 或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。

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