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研究报告:联合证券-负利率背景下的结构性加息手段分析:控制通胀的决心无庸置疑-071220

研报作者:张晶 来自:联合证券 时间:2007-12-21 22:31:26
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    联合证券
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研究报告内容

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专题研究 控制通胀的决心无庸置疑 2007/12/20 ——负利率背景下的结构性加息手段分析 分析师 张晶 (0755) 82492011 zhangjing@lhzq.com 本次央行加息的行为彰显出政府控制通胀的决心。

我国CPI创10年新 高、PPI也创出2年来新高水平,国内面临全面通胀的威胁。

而美国通 胀压力达1年来新高,加之美国三季度劳动生产率达到03年三季度以 来的最好水平,美联储再次降息预期大为减缓,这为我国国内加息留 出空间。

对于商业银行而言,直接的影响是:银行的名义利差收窄,但真实利 差仍扩大。

因为活期存款在商业银行存款总额的比重一直在60%以上。

而我国的活期存款主要是企业存款,企业为保证资金的流动性,故而 活期存款转存为定期存款的比例将非常小。

央行降低活期存款利率, 更多的将是引导居民储蓄从活期向短期定期转化,以弥补负利率形成 的收益损失。

去年和今年以来,上调存款准备金率经常和加息结伴而行。

本次更是 下调活期存款利率,继续扩大银行真实的存贷利差,补偿银行因上调 存款准备金率造成的损失。

而根据央行的规定,近期银行上调存款准 备金率部分需要用外汇来抵缴,对商业银行而言,这不但有利率损失, 还有汇率损失。

所以,单看加息对商业银行是利好,但整体看是平衡的。

从资金面角度看,银行放贷冲动将增加,这不利于债券市场。

此外, 利率上调本身也将拉升债券收益率曲线。

但是也要看到,央行对明年 分季度控制信贷增量决心是明确的。

加之本次5年期以上长期贷款利 率不变,故而,我们预计债市收益率曲线短期上移,且继续维持平坦 化趋势。

负利率背景下的结构性加息手段分析Dec-2007 。

2/5 央行宣布年内第6次上调人民币存贷款利率。

本次调整人民币存贷款基准利率 的主要内容是:一是一年期存款基准利率由现行的3.87%上调至4.14%,上调 0.27 个百分点;活期存款基准利率由现行的0.81%下调至0.72%,下调0.09个百分点; 其他档次存款基准利率相应调整。

二是一年期贷款基准利率由现行的7.29%上调至 7.47%,上调0.18个百分点;五年期以上贷款基准利率保持不变;其他档次贷款基 准利率相应上调0.09个百分点。

上述政策自2007年12月21日起实施。

美联储降息预期减弱为国内加息留出空间 央行选择目前这个时间段加息,虽然有点意外,毕竟美联储刚宣布降息没多久, 且前期上调人民币存款准备金率1个百分点,让市场普遍预期数量化的操作手段将 是我国央行短期内的调控工具。

不过根据上周公布的一系列宏观经济数据来看,国 内全面通胀的压力开始增加。

11月份公布的宏观经济数据显示:全面通胀的苗头似 乎越来越清晰。

上周公布的11月份CPI达6.9%,再创新高;11月份社会消费品 零售总额为8105亿元,同比增长18.8%。

这一名义增速比上月提高0.7个百分点, 创近10年来新高。

此外,PPI也同样创出2年来新高,11月同比上涨4.6%,涨幅 比上月高1.4个百分点。

我们认为,本次央行加息的行为彰显出政府控制通胀的决心。

尽管食品类在11月份当月的新涨价因素对CPI的推动有所弱化,但核心CPI 出现较明显上涨。

我们认为,由食品价格推动的CPI不断攀升开始传导至核心CPI, 成本推动性通胀渐露端倪。

此外,在上游原材料、燃料和动力价格,尤其是黑色金 属类与燃料动力类价格上涨的带动下,PPI涨幅创2年来新高。

而前期对资源税改 革以及资源品价格改革预期也起到了推升资源类原材料价格的作用。

上游生产资料 价格上涨加速会传导至下游产品,形成恶性循环,故而物价的整体压力加大,明年 的通胀水平不容乐观。

值得注意的是,美国三季度的劳动生产率高达6.3%(环比年率),对应地,单 位劳动力成本的降幅高达2.0%,均是03年三季度以来的最好水平。

劳动生产率是 决定经济长期增长水平的核心因素,在次贷危机愈演愈烈、市场对经济前景忧心忡 忡之际,该数据的意义难以低估(见联合研究所前期宏观报告《经济未必过热、通 胀已然扩散》)。

与中国情况类似,美国也感受到了与日俱增的通胀压力:11月份的 CPI、PPI以及进口价格指数,无一不在大举攀升;月度环比涨幅,不论是名义值 还是核心水平,都是一年来的新高。

此外,国际能源及国际大宗商品价格还在持续 走高,在此背景下,美联储的货币政策将陷入两难境地。

起码,在本次美联储降息 之后,美联储再次的降息预期明显减缓了。

这也为国内的加息留出空间。

负利率背景下的结构性加息手段分析Dec-2007 。

3/5 结构性加息的作用——引导居民存款转为短期定期 本次加息最为引人注目的,莫过于将活期利率降低9个基点。

这是活期利率自 2002年降低来的首次下降,活期存款利率再次与2002年的水平持平。

央行表示, 此次下调活期利率9个bp,由于活期存款的主要功能是用于即期支付结算,上述调 整有利于引导居民等各类经济主体更多地存放短期定期存款,在保持存款流动性的 同时,可以较快地得到更多的收益,提高应对物价上涨的能力。

对于商业银行而言,直接的影响是:银行的名义利差收窄,但真实利差仍扩大。

因为活期存款在商业银行存款总额的比重一直在60%以上。

而我国的活期存款主要 是企业存款,企业为保证资金的流动性,故而活期存款转存为定期存款的比例将非 常小。

央行降低活期存款利率,更多的将是引导居民储蓄从活期向短期定期转化, 以弥补负利率形成的收益损失。

尤其要注意的是,去年和今年以来,上调存款准备 金率经常和加息结伴而行。

这次更是本次下调活期存款利率,继续扩大银行真实的 存贷利差,补偿银行因上调存款准备金率造成的损失。

此外,根据央行的规定,近 期银行上调存款准备金率那部分需要用外汇来抵缴,这一措施对于商业银行而言, 不但有利率损失,还有汇率损失。

所以,单看加息,对商业银行是利好,但整体看, 是平衡的。

图1、主要期限存款利率单次变动幅度图2、主要期限贷款利率单次变动幅度 -20 -10 0 10 20 30 40 50 60 19- A u g - 06 19- S e p - 06 19- O c t - 06 19- N o v - 06 19- D e c - 06 19- J a n - 07 19- F e b - 07 19- M a r - 07 19- A p r - 07 19- M a y - 07 19- J u n - 07 19- J u l - 07 19- A u g - 07 19- S e p - 07 19- O c t - 07 19- N o v - 07 19- D e c - 07 bp 活期1年5年 05 10 15 20 25 30 35 40 45 50 28- A p r - 06 28- J u n - 06 28- A u g - 06 28- O c t - 06 28- D e c - 06 28- F e b - 07 28- A p r - 07 28- J u n - 07 28- A u g - 07 28- O c t - 07 bp 6个月内1至3年5年以上 数据来源:联合证券研究所整理 负利率背景下的结构性加息手段分析Dec-2007 。

4/5 图3、主要期限存贷款利率变化情况图4、主要期限贷款与活期存款利差 0 1 2 3 4 5 6 7 8 28- A p r - 06 28- J u n - 06 28- A u g - 06 28- O c t - 06 28- D e c - 06 28- F e b - 07 28- A p r - 07 28- J u n - 07 28- A u g - 07 28- O c t - 07 % 活期存款3月期存款1年期存款 5年期存款6个月内贷款1至3年期贷款 5年以上期贷款 4 4.5 5 5.5 6 6.5 7 7.5 28- A p r - 06 28- J u n - 06 28- A u g - 06 28- O c t - 06 28- D e c - 06 28- F e b - 07 28- A p r - 07 28- J u n - 07 28- A u g - 07 28- O c t - 07 % 6个月内贷款与活期存款利差 1至3年期贷与活期存款利差 5年以上期贷款与活期存款利差 数据来源:联合证券研究所整理 对债券市场的影响: 从资金面角度看,银行放贷冲动将增加,这不利于债券市场。

此外,利率上调 本身也将拉升债券收益率曲线。

但是也要看到,央行对明年分季度控制信贷增量决 心是明确的。

加之本次5年期以上长期贷款利率不变,故而,我们预计债市收益率 曲线短期上移,且继续维持平坦化趋势。

附表:金融机构人民币存贷款基准利率调整表 表1、金融机构人民币存贷款基准利率调整表单位:% 调整前利率调整后利率调整幅度 一、城乡居民和单位存款 (一)活期存款0.810.72 -0.09 (二)整存整取定期存款 三个月2.883.330.45 半年3.423.780.36 一年3.874.140.27 二年4.54.680.18 三年5.225.40.18 五年5.765.850.09 二、各项贷款 六个月6.486.570.09 一年7.297.470.18 一至三年7.477.560.09 三至五年7.657.740.09 五年以上7.837.830 三、个人住房公积金贷款 五年以下(含五年) 4.774.770 五年以上5.225.220 数据来源:中国人民银行网站 。

5/5 联合证券股票评级标准 增持未来6个月内股价超越大盘10%以上 中性未来6个月内股价相对大盘波动在-10%至10%间 减持未来6个月内股价相对大盘下跌10%以上 联合证券行业评级标准 增持行业股票指数超越大盘 中性行业股票指数基本与大盘持平 减持行业股票指数明显弱于大盘 深圳 深圳深南东路5047号深圳发展银行大厦10层 邮政编码:518001 TEL: (86-755) 82492080 FAX: (86-755) 82493318 E-MAIL: LHZQRD@LHZQ.COM 上海 上海浦东陆家嘴东路161号招商局大厦34层 邮政编码:200121 TEL: (86-21) 58406452 FAX: (86-21) 58406254 E-MAIL: LHZQRD@LHZQ.COM 重要申明—本报告中的信息均来源于公开资料,本公司力求但不保证这些信息的准确性及完整性。

本报告为联合证券研究所对研究对象一定时期的分析研究,其中观点或陈述可能因时间的变化而变化 或与事实不完全一致,如欲了解对该对象最新情况的评述,谨请参阅本公司最近期相关报告。

本报告 所载信息均为个人观点,并不构成所述证券的买卖建议。

联合证券有限责任公司研究所,2004。

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