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研究报告:海通证券-2006年07月海通证券研究所向外发送报告清单2-060725

研报作者:邱志承 来自:海通证券 时间:2006-07-25 11:24:09
研究报告内容摘要
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【内容提要】
        中国银行是国内上市银行中估值最高的银行。无论从P/E、P/B还是P/PPP来看,它的估值水平都要高于其他国内A股和H股上市银行,与其他亚洲新兴市场的上市银行相比,它是估值水平也是最高的。
        客户基础、国际业务、混业平台和零售业务是中国银行最主要的优势。曾经长期作为外汇专业银行,其客户里大企业和合资企业比重较高,各项国际业务市场占有率为30%-40%;也是因为较早在国内办理外汇业务,其零售客户中高净值客户比重较大;此外,中国银行在香港还拥有一个包括证券、保险、投资的混业金融服务平台。
        中国银行的优势未必带来相应的利润,这些优势转化为利润面临不少障碍。第一,中银集团混业平台中的投行和保险市场份额都不大;第二,外币存贷款利差水平较小,国际结算也面临外资行的激烈竞争;第三,优质公司客户的利润率往往比较低;第四,储蓄存款中定期比重高,提高了中国银行的资金成本。要想把中国银行的优势转化为直接利润,中国银行需要进行大的战略转型,而这需要较长的时间。
        中国银行中间业务优势有限。中间业务优势主要来自港澳,内地的中间业务优势并不明显,并且增速平缓。不过,2006和2007年得益于储蓄帐户的收费,中间业务收入会有较快增长。
        中国银行未来能支撑净利润长期复合年增长率不高于20%。根据我们对中国银行盈利驱动的分析,我们认为,与其他上市银行相比,中国银行盈利能力和成长性方面没有明显优势。
        中国银行6个月目标价位为3.60元,投资建议为“中性”。我们用EVA(经济增加值)和DDM(股利贴现法)两种模型对中国银行进行估值,结果分别是3.12元和3.10元。此外,国家对中国银行的隐形担保为其带来了溢价,用B-S模型计算,溢价为0.48元,目标价相应为3.60元。
        主要不确定因素。宏观经济出现较大的起伏,中国银行新增大额不良贷款,或出现大额经济案件。
        

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