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农产品研究报告:申银万国-农产品-000061-调研报告-080103

研报作者:赵金厚 来自:申银万国 时间:2008-01-03 10:18:37
  • 股票名称
    农产品
  • 股票代码
    000061
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    xia****uan
  • 研报出处
    申银万国
  • 研报页数
    7 页
  • 推荐评级
    增持
  • 研报大小
    280 KB
研究报告内容

上市公司 公司研 究/ 调研报告 农林牧渔 2008年01月03日 农产品(000061) 看好公司“扩张中的农产品交易所”模式,维持长期增持评级 报告原因:上市公司调研 增持 盈利预测: 单位:百万元、元、%、倍 维持 主营 收入 增长率净利润增长率每股收益 主营利润率 净资产收益率 市盈率 市场数据:2008年01月02日 2006 1701 -29 50 165 0.1332 3.4 241 收盘价(元) 31.08 2007Q3954 -26 60 - 0.1540 4.0 - 一年内最高/最低(元) 34.99/14.33 2007E - - 1742480.45 - 10.969 上证指数/深证成指5273/17856 2008E - - 33894.20.70 - 14.544 市净率8.1 注:“市盈率”是指目前股价除以各年业绩 息率(分红/股价) - 流通A股市值(百万元) 8183 2008年按增发股本增加9200万股后总股本4.8亿股摊薄 注:“息率”以最近一年已公布分红计算 投资要点: 基础数据: 2007年09月30日 每股净资产(元) 3.84 资产负债率% 54.23 总股本/流通A股(百万) 388/263 流通B股/H股(百万) -/- 一年内股价与大盘对比走势: 相关研究 《G农产品(000910)深度研究》 2006/05/19 《G农产品(000061)调研短评》 2006/04/18 《农产品股权分置改革方案点评》 2005/08/09 分析师 赵金厚 zhaojinhou@sw108.com 联系人 韩威俊 (8621)63295888×369 hanweijun@sw108.com 地址:上海市南京东路99号 电话:(8621)63295888 上海申银万国证券研究所有限公司 我们认为,公司农产品批发市场经营业务持续快速增长:①已建新市场--西安、 成都、惠州等—逐步培育成熟,盈利贡献将快速增加(前期亏损);②外延式 扩张。

预计2008年平湖、沈阳、南宁等新市场陆续开工建设,2009年公司农 产品批发市场数量至少达到17家(含广西糖网、云南糖网,不含集贸市场)。

预计公司07-09年农产品批发市场业务经营权益利润分别为1.34亿元、1.77 亿元和2.32亿元(不含母公司费用)。

2007年公司“归核化”战略实施加快,非核心资产基本剥离,并带来约2.06 亿的净利润。

2008年深深宝股权转让收益、果菜公司农用地征地补偿款将入 账(合计增加利润约2.5亿元)。

预计公司07-08年EPS分别为0.45元和0.70元。

我们看好公司“扩张中的农 产品交易所”模式,维持长期增持评级。

本公司或其关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的,还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问 服务。

本公司在知晓范围内履行披露义务。

客户可索取有关披露资料compliance@sw108.com。

客户应全面理解本报告结尾处的"法律声明"。

2008年01月 调研报告 1 1、农产品批发市场业务持续稳定增长 我们曾经在2006年5月18日的深度研究报告《农产品:扩张中的农产品交易所 模式,宜作长期配置》一文中对农产品的盈利模式、增长前景进行了深入探讨。

我们 的主要观点可以归结为:第一,公司的主要盈利增长动力来自于农产品批发市场业务 的外延扩张和收费模式转型,而公司“交易所”式的盈利模式具有广阔的成长空间; 第二,公司的非核心业务将逐步剥离,止住“出血点”;第三,股权激励将促进公司 的规范运作和盈利提升。

这些核心观点基本上得到了市场的认可。

目前来看,这三点 仍应是把握农产品投资价值的主要看点。

令人欣慰的是:公司农产品批发市场经营业务持续快速增长。

2006年(北京) 京深海鲜市场、2007年成都、西安、惠州三个市场相继开业。

2008年平湖、沈阳、 南宁等新市场陆续开工建设,2009年公司农产品批发市场数量至少达到17个(不含 深圳集贸市场),在全国13个省(市)拥有农产品批发市场。

2007年1-9月,公司农 产品批发市场业务经营权益利润达到1.15亿元(剔除非经常性损益),而2005年、 2006年的相应数据分别为946万和1.15亿元,预计2007年农产品批发市场业务经营 权益利润1.34亿元,同比增长23%。

同时,迁建的成都市场、西安市场、新建的惠 州市场、京深海鲜市场(北京)陆续进入招商和市场培育期,虽然仍处亏损,但经营 状况在好转。

这些市场规模均较大,且成熟后逐步实施电子化结算,经过2-3年的培 育,利润贡献将快速增长。

我们预计公司07-09年农产品批发市场业务经营权益利润 分别为1.36亿元、1.77亿元和2.32亿元(不含母公司费用)。

相应的EPS分别为0.35 元、0.37元和0.48元(2008、2009年按增发股本增加9200万股后总股本4.8亿股摊 薄)。

图1:农产品批发市场个数增长情况 资料来源:公司资料、申万研究 12 34 5 8 12 13 14 17 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 1989199619971999200120032004200520062009E 2008年01月 调研报告 2 图2:农产品批发市场权益利润增长估计 资料来源:申万研究 表1农产品批发市场权益利润估计 单位:百万元 批发市场持股比例2004200520062007.1-92007E 2008E 2009E 布吉市场100.0% 75.0 55.0 54.3 57.0 65.0 70.0 75.0 福田市场52.3% 0.2 0.5 6.7 4.9 6.5 6.8 8.0 合肥周谷堆市场 44.7% 1.8 2.7 4.2 4.6 5.5 7.0 12.0 深圳集贸市场 50.0% 5.8 5.2 5.4 3.0 4.0 5.0 5.5 南昌市场51.0% 3.6 4.8 9.9 4.7 6.0 8.0 15.0 上海吉农60.8% 3.1 5.1 13.0 22.7 30.0 35.0 42.0 山东寿光54.4% 7.4 7.2 13.5 7.9 12.5 13.0 13.5 广西糖网40.0% 4.1 8.9 8.9 8.4 9.5 11.0 13.0 西安摩尔51.0% (1.6) 1.4 (4.8) (2.6) (3.5) 2.0 7.0 长沙马王堆51.0% (0.1) (2.4) 1.3 2.2 3.0 5.0 10.0 成都市场51.0% 0.0 1.5 (3.1) (1.1) (3.5) 2.0 7.0 布吉海鲜市场 51.2% 5.2 5.9 (4.9) (2.7) (4.0) 0.0 5.0 惠州市场51.0% 0.0 0.0 (1.0) (3.5) (5.0) 4.0 8.0 南山市场48.0% 0.0 0.0 0.9 0.1 0.2 2.0 5.0 云南鲲鹏电子商务40.0% 0.0 0.0 8.5 9.1 10.0 12.0 14.0 平湖市场 100.0% 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 (3.0) 沈阳市场 70.0% 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 (2.0) 南宁市场 54.3% 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 (5.4) (2.7) 小计 105 95 116 115 136 177 232 % -9.6% 22.4% 17.7% 30.2% 31.0% EPS(元) 0.27 0.24 0.30 0.30 0.35 0.37 0.48 资料来源:公司公告、申万研究 注:2008、2009年按增发股本增加9200万股后总股本4.8亿股摊薄)。

116115 177 232 13622.39% 30.15% 17.70% 31.07% 0 50 100 150 200 250 20062007.1-92007E 2008E 2009E 百万元 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 利润增长率 2008年01月 调研报告 3 收费模式转型是公司农批业务内生性增长的重要看点。

公司目前大部分市场以租 金收入为主。

不同的市场收入构成比例差别比较大,以布吉市场为例,租金固定占大 头,50%左右,另外还会收取管理费和交易费(布吉市场也有部分产品实行佣金模式), 各占25%左右,而上海市场和寿光市场的交易费收入比例则比较高。

如果实行佣金模 式转型,农批业务的成长性空间将被打开,同时也将具备内生增长能力。

一方面, 从长期来看,完全实现佣金模式后,农批业务的收入年均增长率将达到15-20%左右。

虽然这个行业的收入缺乏统计数据,不过从逻辑上判断,应该至少与社会消费品零售 总额的增速差不多,在15%左右。

而且我们还看到,公司农产品批发市场交易量和交 易额逐年增长,2006年批发市场总交易量达到1512万吨,总交易额528亿元,并以 年均24%的速度(1995-2006)递增。

另一方面,公司目前的成本费用年均增长率 只有5-10%左右,主要成本是人工和折旧,水电费是经营户交费,公司代收,公司会 从中赚些差价,用以分摊公共部分水电支出,实际上这部分不需要交什么钱。

以布吉 市场为例,主要成本有两项:人工1000多万,折旧1200万。

以上海市场为例,折旧 500万,人工800、900万。

另外,公司不少农批市场都有税收优惠,15%的所得税或 是包税。

总之,佣金模式下,由于收入层面的增长(20%以上)要比成本费用(10% 以下)增速更快,农批业务将具有显著的内生增长能力,在净利润层面能够比较容易 地实现30%的增长。

需要强调的是,公司收费模式转型所带来的业绩提升是一个逐步体现的过程,而 且前期体现少,后期体现多。

目前(处于前期)来看,收费模式转型的效果不会立即 显现。

部分投资者会认为收费模式转型只是“故事”而已。

事实上,公司正依托中农 网为平台,对各地市场逐步进行收费模式转型工作的改造,初步计划是07年底基本 完成该项工作。

我们相信,经过改造之后,效益提升将有所释放,投资者需要耐心等待。

2.“非核资产”处置带来巨额收益,并成为近两 年重要利润支撑 2007年公司加大了“归核化”战略的实施(也是为了完成管理层股权激励指标), ①加快现有“非核业务资产”处置,重点处置了果菜公司3个下属惠民街公司股权、 有关物业等,深深宝股权等,增加收益。

②加快“出血点资产”的处置,包括民润超 市、青岛青联股权的减持,为2008年减少“出血”提供条件;③新建市场物业出售, 2007年南昌市场出售了部分蔬菜、水果批发商铺300多个(出售总面积约4.3万平方 米,占一期总交易面积45%)公司按所持股权比例51%计带来约2220万元净利润。

预计2008年成都市场、惠州市场仍有可能出售商铺,并获得相关投资收益。

2008年01月 调研报告 4 表2 2007年农产品资产处置及计入利润估计 单位:百万元 2007E 2008E 荔园惠民街股权 27.3 黄木岗惠民街股权 15.0 果菜公司物业 17.0 前海惠民街股权 30.6 果菜公司农用地征地补偿038.25 青岛青联33.36%股权转让11.05 果菜公司爱华公司股权 39.95 果菜公司沙尾物业 9.29 果菜公司华强南肉菜市场物业19.02 深深宝股权 0212.5 合计 169 251 资料来源:公司公告、申万研究 预计2007年公司非核资产处置可带来收益4.2亿元。

其中,深深宝股权转让收 益2.12亿元、果菜公司农业用地征地补偿收益3800万元预计计入2008年会计年度, 其余1.69亿元将成为2007年利润的重要组成部分。

从资产处置的结果看,公司的资 产价值的确存在较大的升值空间,这也是农产品资产价值的重要体现。

尤其是农产品 市场土地升值潜力。

驱动农产品市场土地升值因素有二:(1)、.在农批市场发展壮 大的过程中,对相关服务(比如办公、生活服务和物流等)需求开始不断增加,必然 会带动相关配套实施的发展,进而会带动农批市场所在区域的土地升值。

(2)、从 被动的角度看,随着各地城市化进程的不断深化,原来的郊区慢慢成为市区,城市化 进程也会带动农批市场所在区域土地增值明显。

以布吉市场为例,其所在的区域目前 土地增值明显。

如果布吉市场不做农批业务,而是转租出去,或是做房地产开发,都 能获得相应的收益。

更现实的案例是,公司福田市场的一个相关的配套房地产项目享 受了土地增值,而公司在成都市场也获得了不菲的拆迁收入。

事实上,从国际上运作 比较成熟的大型农批市场经营来看,农批市场不仅仅是一个农产品批发贸易的场所, 而是集贸易、餐饮、旅游和休闲等功能于一体的综合性场所。

3、维持长期增持评级 总体而言,我们认为,农产品的投资价值在于:第一,公司是A股市场上稀缺 的“交易所”型的龙头流通企业,垄断性强,面临的竞争很少。

第二,持续外延扩张 和收费模式转型保证其农产品批发市场业务盈利水平的快速增长。

我们预计公司 2007、2008年EPS分别为0.45元和0.70元,维持对公司的“长期增持”评级。

2008年01月 调研报告 5 表3 农产品盈利估计 单位:百万元 2007.1-92007E 2008E 农产品批发市场业务利润115 136 177 其他业务利润na 5 10 资产处置利润na 169 251 母公司费用na (75) (80) 民润超市亏损na (45) (20) 股权激励费用na (17) 0 净利润估计60 174 338 EPS(元) 0.15 0.45 0.70 资料来源:申万研究 注:2008年按增发股本增加9200万股后总股本4.8亿股摊薄。

信息披露 分析师承诺 赵金厚:农业轻工。

本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报 告。

本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。

本人不曾因,不因,也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间 接收到任何形式的补偿。

与公司有关的信息披露 本公司在知晓范围内履行披露义务。

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股票投资评级说明 证券的投资评级: 以报告日后的6个月内,证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准,定义如下: 买入(Buy):相对强于市场表现20%以上; 增持(outperform):相对强于市场表现5%~20%; 中性(Neutral):相对市场表现在-5%~+5%之间波动; 减持(underperform):相对弱于市场表现5%以下。

行业的投资评级: 以报告日后的6个月内,行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准,定义如下: 看好(overweight):行业超越整体市场表现; 中性(Neutral):行业与整体市场表现基本持平; 看淡(underweight):行业弱于整体市场表现。

我们在此提醒您,不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。

我们采用的是相对评级体系,表示投资的相对比重建议; 投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况,比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。

投资者应阅读整篇报告, 以获取比较完整的观点与信息,不应仅仅依靠投资评级来推断结论。

申银万国使用自己的行业分类体系,如果您对我们的行业分 类有兴趣,可以向我们的销售员索取。

本报告采用的基准指数:沪深300指数 2008年01月 调研报告 6 法律声明 本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。

本公司不会因接收人收到本报告而视其 为客户。

本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息,但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。

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