当前位置:首页 > 研报详细页

冷链行业研究报告:国泰君安-冷链行业深度报告:需求、供给、政策共同驱动冷链行业景气度向上-140129

研报作者:黄琨,吕娟,吴凯 来自:国泰君安 时间:2014-01-30 10:41:15
  • 股票名称
    冷链行业
  • 股票代码
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    ld***ng
  • 研报出处
    国泰君安
  • 研报页数
    20 页
  • 推荐评级
    增持
  • 研报大小
    1,041 KB
研究报告内容

需求、供给、政策共同驱动冷链行业景气度向上 ——冷链行业深度报告 黄琨(分析师)吕娟(分析师)吴凯(分析师) 021-38674935021-386761390755-23976526 huangkun010844@gtjas.com lvjuan@gtjas.com wukai011323@gtjas.com 证书编号S0880513080005 S0880511010047 S0880511090003 本报告导读: 冷链下游货品需求快速增长、冷库有效供给不足,政策吸引多方加大冷链投入,预计 行业小周期景气度开始向上、2014-2016年CAGR约20%,增持。

摘要: 核心观点:消费升级、安全意识增强驱动冷链下游食品、医药等货品需求 快速增长,电商生鲜增长迅猛,但短期边际增量贡献有限;国内冷库有效 供给不足、政策吸引多方加大冷链投入,我们认为下游冷库投资复苏拐点 来临,小周期景气度开始向上,初步预计2014-2016年新建冷库容量CAGR 约20%。

消费升级、安全意识提高推动冷链下游货品需求快速上升:人均可支配 收入4000美元是国际冷链快速发展临界点,我国于2012年首次越过这一 大关,且超过80%的消费者愿意为新鲜安全的食品支付更高的溢价,冷 冻冷藏食品消费量快速上升,叠加医药类货品和电商生鲜新增需求,冷链 需求进入快速增长期。

冷库有效供给不足催生新增需求:2013年国内冷库容量2673万吨,大多 数是高温传统冷库,而贮藏水产品及速冻食品的低温现代冷库占比仅 10%,结构性缺失严重。

参考发达国家冷库自动化发展趋势,我们预计未 来低温库占比将增加,果蔬气调库和自动化程度较高的预制装配化冷库将 持续快速发展。

政策吸引多方加大冷链投入:自2010年发改委颁布《农产品冷链物流发 展规划》以来,国家和地方推出了一系列农产品冷链扶持政策,有力推动 了冷链快速发展,鉴于冷链长期前景较好,近期地方性地产商、外资、龙 头企业纷纷加大了冷链物流投资。

预计2014-2016年新建冷库容量CAGR约20%:冷链行业是一个长期景 气度向上且存在小周期的行业,爆发式增长的可能性较小,根据我们的草 根调研,小周期景气度开始向上,初步预计2014-2016年新建冷库容量 CAGR约20%。

受益标的:按照业绩弹性,受益顺序依次为大冷股份(000530)、烟台冰 轮(000811)、汉钟精机(002158)、雪人股份(002639),重点推荐烟台 冰轮、汉钟精机。

评级:增持 上次评级:增持 细分行业评级 相关报告 冷链设备:《城镇化和下游变化共促冷链 设备景气持续回升》 2013.12.16 行业深度研究 冷链设备 2014.01.29 股票研究 证券研究报告 行业深度研究 目录 1.投资逻辑..................................................................................................4 2.消费升级、安全意识提高推动冷链货品需求快速上升......................4 2.1.国内人均可支配收入支撑冷链物流需求快速增长.......................4 2.2.消费者食品健康意识的提高推动居民加大冷链食品投入...........5 2.3.消费升级驱动冷冻冷藏食品消费量快速上升...............................5 2.4.高档进口冷冻冷藏食品消费量增长更快.......................................6 2.5.行业法规和安全意识驱动医药类货品冷链快速发展...................6 3.电商生鲜增长迅猛、短期边际增量贡献有限......................................7 3.1.电商生鲜业务进入爆发式增长期...................................................7 3.1.1.电商生鲜B2C业务成长空间巨大...........................................7 3.1.2.电商、快递公司、第三方物流服务商纷纷布局生鲜市场....8 3.1.3.电商生鲜的爆发带动冷链宅配快速发展................................9 3.2. B2C直配体系短期内拉动冷链行业快速增长.............................10 3.2.1.平台类电商企业偏好采用第三方物流原有B2B冷链业务延 伸10 3.2.2.垂直类生鲜电商偏好自建冷链直配体系..............................10 3.2.3.短期看,仅垂直类电商自建冷链直配体系拉动冷链行业增长 11 3.3.冷链宅配B2C增长迅猛,短期内边际贡献有限........................11 4.冷库有效供给不足催生新增需求........................................................12 4.1.国内人均冷库容量低、潜在市场需求巨大.................................12 4.2.传统土建冷库过剩、现代冷库缺失.............................................12 4.3.冷库有效供给不足催生新增需求.................................................13 5.政策吸引多方加大冷链投入................................................................14 5.1.扶持政策和补贴力度加大推动冷链行业加速发展.....................14 5.1.1.行业扶持政策频出,地方政府加大冷链扶持力度..............14 5.1.2.农产品补贴力度加大,冷库建设成本下滑..........................15 5.2.行业整合成为冷链发展的重要催化剂.........................................15 5.3.丰厚的商业地产收益驱动地方性地产商介入冷链产业.............16 5.4.外资纷纷布局国内冷链物流行业.................................................16 5.5.一体化战略驱动食品企业龙头加大冷库建设.............................16 6.预计2014-2016年新建冷库容量CAGR约20% ...............................17 7.相关受益公司........................................................................................18 7.1.烟台冰轮(000811) .....................................................................18 7.2.汉钟精机(002158) .....................................................................19 行业深度研究 图表目录 图1:1967年日本冷冻食品进入快速发展期.....................................................................................................5 图2:2012我国人均可支配收入首次超过4000美元.......................................................................................5 图3:消费者对新鲜安全食物溢价的接受度......................................................................................................5 图4:消费者对新鲜安全食物溢价的接受度......................................................................................................6 图5:乳制品、速冻食品产量及增速..................................................................................................................6 图6:冷冻水产品及鲜、冷藏肉产量及增速......................................................................................................6 图7:国内药品中的生物制品占比提升明显......................................................................................................7 图8:国内生物制品收入持续保持快速增长......................................................................................................7 图9:国内B2C零售市场发展迅速....................................................................................................................7 图10:国内农产品网络交易潜在空间巨大........................................................................................................7 图12:B2C冷链宅配流程图...............................................................................................................................9 图13:B2B冷链配送体系延伸示意图.............................................................................................................10 图14:冷链宅配在国内冷链运输市场规模中占比较低(亿元) ..................................................................12 图15:国内人均冷库容量较日本差距巨大(立方米) ..................................................................................12 图16:2008-2012年国内冷库容量及增速.......................................................................................................13 图17:传统冷库闲置待用,现代冷库供不应求..............................................................................................13 图18:2013年冷链物流企业前10强占前50强的市场份额大幅上升.........................................................16 图19:烟台冰轮、大冷股份合计收入及增速..................................................................................................17 图20:新开工冷库及增速预测..........................................................................................................................17 表1:电商青睐食品生鲜市场的四大驱动力.....................................................................................................8 表1:代表性电商、快递公司、生鲜超市布局生鲜配送.................................................................................8 表2:B2C二段式直配体系运输模式优劣势对比..........................................................................................11 表3:近年来国内冷链物流政策一览...............................................................................................................14 表4:相关受益公司估值表..............................................................................................................................18 表5:烟台冰轮(000811)主要财务数据及预测表.......................................................................................18 表6:汉钟精机(002158)主要财务数据及预测表.......................................................................................19 行业深度研究 1.投资逻辑 核心观点:消费升级、安全意识增强驱动冷链下游食品、医药等货品需 求快速增长,电商生鲜增长迅猛,但短期边际增量贡献有限;国内冷库 有效供给不足、政策吸引多方加大冷链投入,我们认为下游冷库投资复 苏拐点来临,小周期景气度开始向上,初步预计2014-2016年新建冷库 容量CAGR约20%。

消费升级、安全意识提高推动冷链下游货品需求快速上升:人均可支配 收入4000美元是国际冷链快速发展临界点,我国于2012年首次越过这 一大关,且超过80%的消费者愿意为新鲜安全的食品支付更高的溢价, 冷冻冷藏食品消费量快速上升,叠加医药类货品和电商生鲜新增需求, 冷链需求进入快速增长期。

冷库有效供给不足催生新增需求:2013年国内冷库容量2673万吨,大 多数是高温传统冷库,而贮藏水产品及速冻食品的低温现代冷库占比仅 10%,结构性缺失严重。

参考发达国家冷库自动化发展趋势,我们预计 未来低温库占比将增加,果蔬气调库和自动化程度较高的预制装配化冷 库将持续快速发展。

政策吸引多方加大冷链投入:自2010年发改委颁布《农产品冷链物流 发展规划》以来,国家和地方推出了一系列农产品冷链扶持政策,有力 推动了冷链快速发展,鉴于冷链长期前景较好,近期地方性地产商、外 资、龙头企业纷纷加大了冷链物流投资。

预计2014-2016年新建冷库容量CAGR约20%:冷链行业是一个长期 景气度向上且存在小周期的行业,爆发式增长的可能性较小,根据我们 的草根调研,小周期景气度开始向上,初步预计2014-2016年新建冷库 容量CAGR约20%。

受益标的:按照业绩弹性,受益顺序依次为大冷股份(000530)、烟台 冰轮(000811)、汉钟精机(002158)、雪人股份(002639),重点推荐烟 台冰轮、汉钟精机。

2.消费升级、安全意识提高推动冷链货品需求快速上升 2.1.国内人均可支配收入支撑冷链物流需求快速增长 美日冷链物流发展经验表明,冷链物流发展和人均可支配收入具有很强 的正相关性,当人均可支配收入超过4000美元时,冷冻冷藏食品消费 和冷链物流建设将进入快速发展期。

我国城镇居民家庭人均可支配收入 于2012年首次超越4000美元大关,奠定了我国冷链物流建设快速发展 的经济基础。

行业深度研究 图1:1967年日本冷冻食品进入快速发展期 图2:2012我国人均可支配收入首次超过4000美元 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 19 68 19 71 19 74 19 77 19 80 19 83 19 86 19 89 19 92 19 95 19 98 20 01 20 04 20 07 日本冷冻食品产量(万吨)增速 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 40,000 45,000 19 60 19 64 19 68 19 72 19 76 19 80 19 84 19 88 19 92 19 96 20 00 20 04 20 08 20 12 日本人均可支配收入(美元) 中国城镇居民家庭人均可支配收入(美元) 4000 数据来源:reishokukyo、国泰君安证券研究 数据来源:wind、国泰君安证券研究 2.2.消费者食品健康意识的提高推动居民加大冷链食品投入 伴随消费水平的不断提高和现代生活节奏的加快,国人的食品安全意识 也逐步提高,罗兰贝格数据显示,超过80%的消费者愿意为新鲜安全的 食品支付更高的溢价,进一步推动了居民加大冷链食品投入。

图3:消费者对新鲜安全食物溢价的接受度 17% 44% 25% 14% 不愿意价格上浮0-3%的价格上浮 3-5%的价格上浮>5%价格上浮 数据来源:Roland Berger、国泰君安证券研究 2.3.消费升级驱动冷冻冷藏食品消费量快速上升 随着人均可支配收入上升、生活节奏加快及消费者健康安全意识上升, 消费升级驱动冷冻冷藏食品的需求逐年上升,主要包括冷冻水产品、冷 藏肉、乳制品、速冻食品、水果、果蔬、禽蛋及冰淇淋,其中水产品及 水果需求量最大,增速较快,乳制品、冷藏肉和速冻食品规模尚小但增 速最快,也是未来冷链物流企业最具成长潜力的明星品种。

行业深度研究 图4:消费者对新鲜安全食物溢价的接受度 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 05000100001500020000 速冻食品 水产品 肉类禽蛋 冰淇淋 蔬菜 增速 产量(万吨) 水果 乳制品 数据来源:国泰君安证券研究 图5:乳制品、速冻食品产量及增速 图6:冷冻水产品及鲜、冷藏肉产量及增速 0 0.05 0.1 0.15 0.2 0.25 0.3 0.35 0.4 0.45 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 20 05 20 06 20 07 20 08 20 09 20 10 20 11 20 12 20 13 乳制品速冻食品 乳制品增速速冻食品增速 -0.2 0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 1.2 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 20 09 20 10 20 11 20 12 20 13 冷冻水产品鲜、冷藏肉 冷冻水产品增速鲜、冷藏肉增速 数据来源:wind、国泰君安证券研究 数据来源:wind、国泰君安证券研究 2.4.高档进口冷冻冷藏食品消费量增长更快 自2005年以来,国内高档进口冷冻冷藏食品需求强劲,连年呈现翻番 增长态势,2013年1~9月主要高端水海产品量价呈涨跌互现局面,但整 体来看,增势仍显著高于整体水平,以三文鱼为例,2012年同期进口量 激增了4034.3倍,高基数效应和进口均价上涨造成当期三文鱼累计进口 1.8万吨,微幅增长4%,另一方面,国内养殖三文鱼的进口替代也是进 口量增速放缓的重要原因。

此外,龙虾、牡蛎、贻贝等产品进口均价变 动不大,但进口量均显著增长。

2.5.行业法规和安全意识驱动医药类货品冷链快速发展 近年来,国内需冷链运输的医药产品占比逐年提高,在最畅销的前100 种药品中,需要冷藏的生物类占比从2010年33%提升到2016年的45%, 但由于国内药品流通缺乏整体物流规划协调,加上制冷、洁净度控制、 冷藏药品检测等应用技术落后,导致从出厂到最终使用并非全程冷链, 药品时效性大打折扣。

鉴于此,国家加大了医药流通监管力度,制定了 许多严格的准入门槛,先后出台了《全国药品流通行业发展规划纲要 (2011-2015)》、《药品经营质量管理规范》、《药品冷链物流运作规范》 等行业法规,我们认为,医药类产品有望成为未来冷链物流发展中的新 行业深度研究 增长点,其中疫苗、血液制品,短期内是主要增长点,诊断试剂目前还 处于研发投入期,长期增长潜力巨大。

图7:国内药品中的生物制品占比提升明显 图8:国内生物制品收入持续保持快速增长 10.36% 11.56% 0% 20% 40% 60% 80% 100% Jan-12 Jan-13 兽药 卫生材料 生物制品 中药饮片 中成药 化学原料药 化学制药 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 500 1,000 1,500 2,000 20 01 20 02 20 03 20 04 20 05 20 06 20 07 20 08 20 09 20 10 20 11 20 12 20 13 M 1 -9 生物制品收入(亿元)增速 数据来源:国泰君安证券研究 数据来源:国泰君安证券研究 3.电商生鲜增长迅猛、短期边际增量贡献有限 3.1.电商生鲜业务进入爆发式增长期 3.1.1.电商生鲜B2C业务成长空间巨大 近年来,B2C业务在我国经历了快速增长期,涉及到的产品种类繁多, 从90年代末期的图书/音像制品到2000年初期的3C、电子游戏、再到 2008年的百货、服装及户外体育等产品,每一类新产品的投放都经历了 一轮快速成长期。

根据第三方电商研究机构中国电子商务研究中心发布 《2012年度中国网络零售市场数据监测报告》和中国互联网协会报告显 示,2012、2013年国内网络零售市场交易规模分别为1.32、1.8万亿元, 分别同比增长64.7%、36.4%,占当年社会消费品零售总额的比例从2012 年的6.3%快速上升到2013年的10%以上,B2C电子商务保持快速发展 态势。

据阿里巴巴集团研究中心测算,2012年国内农产品网络交易额约 200亿元,尚不足流通领域农产品价值总额的1%,较2011年国内化妆 品、3C类商品、服装16.3%、15.6%、14.3%的网络零售渗透率差距很大, 预计未来几年国内农产品网络交易额将翻番增长,成长空间巨大。

图9:国内B2C零售市场发展迅速 图10:国内农产品网络交易潜在空间巨大 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 20122013 零售市场交易规模(万亿元)增长 1% 16.30% 15.60% 14.30% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 农产品化妆品3C类商品服装 数据来源:《2012年度中国网络零售市场数据监测报告》、国 泰君安证券研究 数据来源:阿里巴巴、国泰君安证券研究 行业深度研究 3.1.2.电商、快递公司、第三方物流服务商纷纷布局生鲜市场 鉴于生鲜产品的高毛利率水平、巨大的市场空间、较强的客户黏性及良 好的政策环境,国内众多电商、物流公司、连锁超市、第三方服务商纷 纷布局,“网购生鲜”在2013年已经逐渐成为国内生鲜产品新的消费趋 势,电商生鲜市场迎来了爆发式增长期。

表1:电商青睐食品生鲜市场的四大驱动力 驱动力注释 高毛利水平 生鲜毛利率显著高于传统3C、服装类产品,一般水果为20%, 海鲜高达50%以上 市场空间大 较3C、服装类商品15.6%、14.3%的 络零售渗透率而言, 2012年进入电商流通领域的农产品尚不足1% 客户粘性强 相比3C、户外体育等单次性网购而言,生鲜食品购买频繁, 流量贡献大 政策环境好 2013年中央一号文件首提发展家庭农场,鼓励农民依托大型 电商销售平台或自建销售网络直销自家产品 数据来源:Roland Berger,国泰君安证券研究 目前已经介入生鲜市场的参与主体主要包括:1、以阿里巴巴、京东、 苏宁易购、一号店、中粮我买网为代表的电商企业;2、以顺丰优选、 黑猫宅急便为代表的快递公司;3、以坨坨公社、M6为代表的生鲜超市。

表2:代表性电商、快递公司、生鲜超市布局生鲜配送 代表企业主要举措业务模式 天猫 2013年7月阿里巴巴旗下天猫宣布试水生鲜冷 链物流,提供配套冷链服务,配送范围将覆盖上 海始发至北上广深杭、天津等26个网购热门城 市. 与第三方物流企业合作,把冷链运输、高端快递、宅配、航空 等物流资源统一整合在一个平台上,部分线路全程冷链配送, 其他则是半冷链的“二段式配送”,依托b2b冷链城市间运输, 配合“最后一公里”的落地完成冷链宅配。

京东 已经正式推出生鲜频道,吸引商家入驻,同时计 划2013年9月份上线自营生鲜频道,海外生鲜 产品也将作为京东生鲜未来的发展方向之一。

生鲜频道冷链配送环节一般采纳与第三方合作,生鲜自营采纳 自建冷链物流,B2C支配体系分为城市配送+最后一公里两个 环节。

苏宁易购 2013年7月底正式上线江苏知名生鲜商品“阳澄 湖大闸蟹”,并支持全国下单配送;已经与全国 数十家生鲜直供商达成合作关系,依托全国58 个大区实现本地生鲜特产的采购。

整合具备冷冻链服务能力的物流公司,弥补冷链物流的短板, 将来有可能自建冷链仓库及物流配送体系;整合东部省市地区 的知名生鲜品牌,借助具有冷冻链服务优势的物流公司,完成 从东部到西部网购消费人群的覆盖。

1号店 继2013年4月初进军生鲜品类上线“1号果园” 后,自营蔬菜也于日前正式上线,进军对供应链 要求更高的蔬菜分类。

冷链配送与第三方物流公司合作,确保全程冷链运输过程中蔬 菜的新鲜度。

中粮我买网 2012年7月20日,中粮我买网携手美国阿拉斯 加海产市场协会举办阿拉斯加海鲜品鉴会,标志 着“中粮我买网”上海生鲜频道的正式上线。

储存环节:自建8—12度的恒温库,0—5度的低温冷藏库和-18 度的冷冻库;配送:订单进行分拣、包装,然后用冷藏车送到 配送点。

再在配送点用冰箱、冰柜保存。

最后一公里配送采用 保温箱,实现真正的全程冷链 顺丰优选顺丰速运旗下全球美食优选网购商城,2012年5实行“全程冷链配送”,即当商品离开库区后分拣和包装操作场 行业深度研究 月31日正式上线,相继开通北上广深等9个城 市常温商品配送、以及京津生鲜商品配送服务。

华东仓和华南仓已正式启用,开通常温商品配送 的城市从9个扩展到了74个、生鲜商品配送城 市从2个扩展到11个。

地具备温控条件、装入温控箱运输、收派员将商品装入保温袋 上门派件。

未来顺丰的冷链物流不仅仅针对顺丰优选,而将会 面向外界有冷链需求的客户。

黑猫宅急便 雅玛多集团知名的宅配服务品牌,在中国主要以 B2C的模式服务冷链宅配,雅玛多是日本最大的 第三方宅配服务商,占据日本40%左右的市场份 额。

在上海建立了1个分拣基地、32个营业点、 300多辆配送车。

实行不间断的冷链配送,从客户仓库到分拣基地,最终配送到 消费者手中,整个环节都要进行全冷链配送服务。

配送网络由 三部分组成,基地—门店—DP(distributing point,分配点)。

沱沱工社 国内首家专业提供有机食品,天然食品等生鲜类 商品的B2C网上商城,2013年10月17日面向 全国32个城市正式开通冷链物流生鲜品类商品 的配送服务,除北京地区以外的生鲜业务将与第 三方物流合作,全程冷链,收到订单后承诺24 小时即发货。

仅北京地区的生鲜业务,2013年上 半年营收同比增81.5%。

配送方式是自营全程冷链配送 数据来源:新浪财经、艾瑞咨询、国泰君安证券研究 3.1.3.电商生鲜的爆发带动冷链宅配快速发展 商务部数据显示,全国涉农电子商务平台超3万家,其中农产品电子商 务平台达3000家,电商生鲜的爆发带动了国内农产品电子商务发展, 除了沃尔玛等零售巨头网上卖生鲜,天猫、一号店、顺丰优选等电商平 台也开始介入农产品领域,且发展更为迅猛,从而催生了从干线运输到 终端配送的发展,主要受益品种包括低温库、低温车、移动冷柜、冷藏 柜、冷藏包等。

图11:B2C冷链宅配流程图 数据来源:汉钟精机 行业深度研究 3.2. B2C直配体系短期内拉动冷链行业快速增长 3.2.1.平台类电商企业偏好采用第三方物流原有B2B冷链业务延伸 目前国内开展冷链宅配业务主要存在两种解决方式,一种是采用第三方 物流原有的B2B冷链业务延伸,一种是自建冷链物流直配体系。

平台类 电商企业(天猫、京东、苏宁易购、1号店)偏好采用第三方物流原有 的B2B冷链业务延伸,一般是利用已有的B2B配送网络,在主要供货 商与销售网点之间进行物流配送之外,向下延伸B2C业务,代表性第三 方物流企业包括华夏易通物流、快行线。

相对自建冷链直配体系,B2B 冷链业务延伸运营成本更低,产品价格便宜,平均单票价格20元,较 直配模式便宜50%,由于在末端投递环节采用了大量的第三方合作模式, 响应时间较长,服务质量明显不如B2C冷链宅配企业。

成熟的B2B冷链配送企业一般拥有非常完善的城市配送网络,基本能够 覆盖城市的核心区域,有利于其开展城市B2C业务,通常依靠自营+合 作的模式解决最后一公里的配送问题,主要包括:1)顺手投递,2)小 型保温箱+移动站点,3)与落地配公司合作,4)建立合作站点。

图12:B2B冷链配送体系延伸示意图 数据来源:Roland Berger、国泰君安证券 3.2.2.垂直类生鲜电商偏好自建冷链直配体系 垂直类生鲜电商偏好自建冷链直配体系,代表企业包括中粮我买网、顺 丰优选、沱沱工社、摘鲜网,从站点到末端配送所需的冷库、冷藏车、 冷藏箱、冷柜全部由公司自行购置,同时负责运营服务,优点是响应时 间短,服务质量好,缺点是配送成本高。

B2C直配体系由城市配送环节和最后一公里构成,城市配送指从低温分 拣基地到配送站点运输,主要运输方式包括冷藏车运输和混载运输,由 于混载运输涉及的生鲜食品温差较大,运输难度大,但有效解决了冷藏 车运输的空载问题,效率更高;最后一公里配送完成从配送站点到终端 客户的最终投递,主要运输方式包括电动三轮车+冷链箱和小型冷藏车 行业深度研究 运输,分别具备投入成本低和配送效率高的优点。

表3:B2C二段式直配体系运输模式优劣势对比 二段直配体系运输模式释义优势劣势 城市配送 冷藏车运输 大部分的宅配企业会选用;冷藏车运输 来进行城市内的配送 冷藏车运输操作相对容 易,对于配载的要求较低 单车货品对于温度要求 需一致,空载问题严重 混载运输 宅即便一台车里,有冷冻、冷藏产品, 也有常温干货,比例大致为3:7 充分考虑到客户的订单 配送需求,提升负载率 对于操作空间要求高 最后一公里 电动三轮车 +冷链箱 站点的配送员会利用配有冷链设备的 电动三轮车,将商品送往客户家中,三 轮车里配有带蓄冷剂的冷链箱 随机性高,车辆和设施的 一次性投资成本低 频繁来往于车辆之间,日 均投递量仅为35单 小型冷藏配 送车 顺丰优选用金杯改装成冷藏车,加大单 车的配送量,同时单车配有司机和分 拣、签单人员各一名,加快配送流程 单车载货量大,避免频繁 往返于站点于投递之间 车辆改装费用贵,人员成 本高,平均在10万左右 数据来源:Roland Berger、国泰君安证券 3.2.3.短期看,仅垂直类电商自建冷链直配体系拉动冷链行业增长 平台类电商企业倾向于租赁第三方物流仓储冷库,而目前第三方物流冷 库的使用率并不高,短期内并不会推动第三方物流服务商新建大量冷 库,增量较小;而垂直类电商由于自建冷链直配体系,需要建造自有的 物流冷库完成仓储和配送需求,短期内电商冷库有望出现爆发式增长, 增量较大;我们认为,电商生鲜本质上是带来了冷链生鲜货品需求的增 加,改变了生鲜从商超到电商的渠道路径,长期看,不论是租赁第三方 物流、还是自建冷链直配体系,都开辟了冷链物流新的增长通道。

3.3.冷链宅配B2C增长迅猛,短期内边际贡献有限 冷链物流传统的B2B客户渠道体的供应端一般是生产商,销售端为零售 商、餐饮企业、医院等,根据罗兰贝格数据,2012年B2B冷链物流市 场规模约1500亿元,而冷链宅配B2C市场规模约4亿元,尽管生鲜电 商的兴起将拉动冷链宅配B2C业务快速增长,但传统的B2B客户渠道 体在未来市场仍将占据主要份额,短期内冷链宅配对整个行业的边际贡 献有限。

此外,按照运输途径划分,国内冷链运输主要包括公路、铁路、水路和 航空、冷链宅配,根据罗兰贝格数据,2012年市场规模分别为3741、 300、210、5亿元,预计2015年冷链宅配运输市场规模将达到40亿元, CAGR约110%。

行业深度研究 图13:冷链宅配在国内冷链运输市场规模中占比较低(亿元) 28003178 3741 5030 137 210 300 1200 12 5 40 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 2010201120122015E 公路铁路水路和航空冷链宅配 数据来源:Roland Berger、国泰君安证券研究 4.冷库有效供给不足催生新增需求 4.1.国内人均冷库容量低、潜在市场需求巨大 日本饮食习惯与国内相似,2012年底日本人均冷库容量0.365立方米, 而国内人均冷库容量仅0.056立方米,差距巨大,潜在市场需求为国内 冷链物流基建投资提供了足够的空间。

图14:国内人均冷库容量较日本差距巨大(立方米) 0.365 0.056 0.00 0.05 0.10 0.15 0.20 0.25 0.30 0.35 0.40 日本人均冷库容量国内人均冷库容量 数据来源:中国企业报、国泰君安证券研究 4.2.传统土建冷库过剩、现代冷库缺失 按照温度范围,冷库可以分为高温冷库(-2℃至+8℃),中温冷库(-10℃ 至-23℃),低温冷库(-23℃至-30℃),超低温速冻库(-30℃至-80℃), 其中果蔬一般仅需保存在-2℃的高温库中,而水产品、肉类则需要储存 在-18℃以下的低温库中。

据产业在线发布的《2012中国冷库行业年度 研究报告》数据显示:截止到2012年底,国内共有冷库约9.85万座, 容量超过2500万吨,同比增长11.3%,其中新增冷库容量约260万吨, 2007-2012年冷库行业CAGR超过14%。

行业深度研究 图15:2008-2012年国内冷库容量及增速 11.70% 18.20% 16.40% 11.30% 0% 5% 10% 15% 20% 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 20082009201020112012 冷库容量增速 数据来源:产业在线、国泰君安证券研究 按照容量口径,冷库可以分为大型冷库(1万吨以上),中型冷库(1千 至1万吨),小型冷库(1千吨以下),大型冷库一般采用以氨为制冷剂 的集中式制冷系统,多采用排管冷却,系统复杂,实现自动化控制难度 很大;中小型冷库一般采用以氟利昂为制冷剂的分散式或集中式制冷系 统,制冷压缩冷凝机组与库房冷却器采用一一对应方式,制冷系统简单, 每个库房的系统相对独立,控制参数少,易于实现微机全自动控制。

目 前我国冷藏库容量达到了2673万吨的规模,但大多数是高温库,以土 建冷库偏多,自动化控制水平较低,主要存在的问题包括:1、冷库利 用率偏低;2、安全隐患多;3、设备老化严重;4、能耗高;5、自动化 程度低;6、商业冷库价格竞争激烈,突出矛盾是大量的中高温库闲置 待用,而贮藏水产品及速冻食品的低温现代冷库却供不应求,尤其是满 足高档进口冷冻食品的现代低温库供给不足,结构性缺失严重,草根调 研数据显示,目前国内现代冷库占比仅10%左右。

图16:传统冷库闲置待用,现代冷库供不应求 90% 10% 现代冷库传统冷库 数据来源:国泰君安证券研究 4.3.冷库有效供给不足催生新增需求 发达国家冷库规模已经进入成熟阶段,70年代以前普遍采用以氨为制冷 剂的集中式制冷系统,70年代以后逐渐采用以R22为制冷剂的分散式制 冷系统,日本作为亚洲最大的速冻食品生产国,低温库占比超过80%, 美国和加拿大使用R717为制冷剂的冷库也占80%以上,总体上,目前 贮藏水果冷库中近1/3为气调库,冷库建造已经逐渐向预制装配式发展, 自动化控制程度较高。

行业深度研究 反观我国,随着新型城镇化建设加速和居民人均可支配收入增加,冷冻 冷藏食品的消费量逐年上升,尤其是高档进口水产品的需求量剧增,而 国内传统冷库由于贮藏温度偏高,自动化程度偏低,无法满足此类物品 的低温速冻需求,呈现出结构性供不应求局面。

结合国内冷库建设现状 及发达国家冷库发展趋势,我们预计未来低温库占比将增加,果蔬气调 库和自动化程度较高的预制装配化冷库将持续快速发展。

5.政策吸引多方加大冷链投入 经历2012年的低谷期后,在新型城镇化建设、行业政策和生鲜电商推 动下,近期冷链物流投资迎来一波小阳春,国内诸多城市出现大量亿元 级别的冷链基建投资,据中国冷链委统计数据,2013年中国冷链物流固 定资产投资超1000亿元,同比增长24.2%。

中国冷链物流联盟数据也显 示,全国营业额规模在1000万元以上的冷链企业500家,冷库总容量 为1895万吨,冷藏车辆为3.2万台,121家企业计划建库1357万吨, 新增72%,106家企业计划购买冷藏车2845台,新增9%左右。

5.1.扶持政策和补贴力度加大推动冷链行业加速发展 5.1.1.行业扶持政策频出,地方政府加大冷链扶持力度 近年来,国家相继颁布了许多支持冷链物流行业的政策法规,其中影响 最大的是2010年发改委颁布的《农产品冷链物流发展规划》,规划提出 到2015年,建成一批运转高效、规模化、现代化的跨区域冷链物流配 送中心,我国果蔬、肉类、水产品冷链流通率分别达到20%、30%、36% 以上,冷藏运输率分别提高到30%、50%、65%左右,流通环节产品腐 损率分别降至15%、8%、10%以下。

2013年国务院在《关于2013年 深化经济体制改革重点工作意见》中首次将冷库用电价格由商业电价调 整为工业电价,极大地缓解了当前冷链物流企业的成本压力,再加上各 地不断出台的农产品冷链扶持政策,有力地推动了冷链物流行业的快速 发展。

表4:近年来国内冷链物流政策一览 分类时间政策颁布机构简介 总体规划2010农产品冷链物流发展规划发改委 到2015年,建成一批运转高效、规模化、现代化的跨区域 冷链物流配送中心,我国果蔬、肉类、水产品冷链流通率分 别达到20%、30%、36%以上,冷藏运输率分别提高到30%、 50%、65%左右,流通环节产品腐损率分别降至15%、8%、 10%以下。

扶持政策 2011物流国八条、国九条国务院 降低物流成本,物流企业的营业税差额试点,减少物流企业 的重复纳税 2012 《关于支持农业产业化龙头 企业发展的意见》 国务院 支持龙头企业改善农产品贮藏、加工、运输和配送等冷链设 施与设备 2013 《关于2013年深化经济体 制改革重点工作意见》 国务院将冷库用电价格由商业电价调整为工业电价 2013 《关于促进仓储业转型升级 的指导意见》 商务部 加大冷库改造和建设力度,促进我国冷库由原来大批量、小 品种、存期长向小批量、多品种、多流通形式转化 行业深度研究 2013 《蔬菜市场预测及2014年 工作重点》 发改委支持农产品冷链物流等流通基础设施建设 2013地方政府的冷链扶持政策地方政府 多项关于冷链物流园、冷库建设的扶持政策,比如四川、江苏 行业法规 2012 《冷链物流分类与基本要 求》 国标委推动冷链物流标准化 2011 全国药品流通行业发展规划 纲要(2011-2015) 商务部规范药品流通秩序 2013 《药品经营质量管理规范》卫生部全文共187条中,40条涉及到冷链管理 2012 《药品冷链物流运作规范》国标委提高药品经营准入门槛 数据来源:国务院、商务部、国泰君安证券研究 5.1.2.农产品补贴力度加大,冷库建设成本下滑 由于农产品生产和收成具有明显的季节性,国内农产品冷链物流设施缺 乏,大部分农产品的储存和运输只能在常温下进行,在丰收季节,农产 品价格较低且腐蚀率较高,农户不得不低价甩卖,大幅降低了农户的收 益。

为了保证本地粮食供给安全和提高农户生产积极性,地方政府纷纷 加大了农产品补贴力度,通过税收补贴、土地租赁减免等方式加大对农 产品冷链物流的补贴,冷库建设成本显著下降。

根据我们的草根调研, 依赖各种土地和税收补贴,上海周边适合农户建造使用的微型冷库投入 成本甚至下降50%,以果蔬、肉类、水产品为主的农产品冷链物流体系 建设明显加快,主要体现在:1)蔬菜、水果的产后预冷、初加工、储 存保鲜冷链物流发展加速:2)大中城市肉类冷链配送、冷鲜肉消费加 大,尤其是猪肉、牛肉及羊肉的冷链配送出现显著上升;3)珠三角水 产品超低温储存、加工、包装及运输体系改善较大。

5.2.行业整合成为冷链发展的重要催化剂 近年来冷链物流行业发生的一个比较明显的变化就是行业集中度开始 上升,根据罗兰贝格数据,2012年我国冷链物流企业前10强占前50强 的市场份额为57%,2013年这一数字上升到了68%,其中一个重要原因 是冷链物流行业是一个投入大,回报期长的重资产行业,中小型冷链物 流企业难以抵挡行业景气下行时竞争激烈所带来的冲击,而同时具备设 计、建设、运营等一体化经营的综合性供应商由于可以提供从干线运输、 仓储到配送的一站式服务,从价值链角度看,盈利能力大的仓储环节已 经成为龙头公司的重点投入对象。

龙头企业在冷库建设、设备采购、运 营服务等方面的示范效应将带动行业快速发展,行业整合已经成为了冷 链行业发展的催化剂。

行业深度研究 图17:2013年冷链物流企业前10强占前50强的市场份额大幅上升 57% 68% 0.50 0.55 0.60 0.65 0.70 20122013 数据来源:Roland Berger、国泰君安证券研究 5.3.丰厚的商业地产收益驱动地方性地产商介入冷链产业 国内冷链物流行业是存在小周期的成长性行业,投资回收期较长,但仍 然是仓储物流行业中最具成长潜力的子行业,盈利能力较强,干线运输、 仓储、配送环节分别为5-10%、15-25%、10-15%,一直以来都是社会资 本觊觎的投资对象。

近期,地方政府更是加大了对冷链产业的扶持力度, 四川、江苏等地相继出台了多项关于冷链物流园、冷库建设的扶持政策, 主要包括财税补贴和土地优惠,吸引了众多地方性地产商纷纷介入冷链 仓储产业,通过低价拿地建造冷库介入仓储环节,不但可以分享冷链行 业的收益,还可以通过开展店面出租、宾馆运营、饮食服务等商业地产 业务,投资回报率远高于土地拍卖制下的地产开发。

5.4.外资纷纷布局国内冷链物流行业 国内冷链产业市场空间巨大,蕴藏着巨大商机,近年来外资冷链巨头纷 纷抢滩中国市场,冷链物流方面,以夏晖物流、雅玛多为代表;冷库方 面有普菲斯、太古、普洛斯等国际冷库运营商龙头;设备方面以英格索 兰、开利、NEC等为代表。

以美国菲普斯为例,作为全球第四大冷库运 营商,其与大连亿达集团于2009年1月15日在中国成立的第一家合资 企业普菲斯亿达冷冻仓储(上海)有限公司,分别在上海浦东新区建造 了两个冷库和天津滨海新区建造了一个冷库,级别均为万吨级左右;太 古集团是澳洲及越南最大的冷藏仓库营运商,一直从事食物生产及分销 业务,也于2010年在广州建立了自己的现代化冷库,2011年开始加大 冷库网络布局,拟计划在上海奉贤、河北廊坊建立新的冷库,加速抢占 大陆市场份额。

5.5.一体化战略驱动食品企业龙头加大冷库建设 冷链物流体系包括加工、仓储、运输及配送四个环节,其中以加工厂为 主导的流通渠道基本完善,即农产品从加工库中出来后直接运输到餐饮 企业、商超、电商,然后再配送给终端客户;而以批发市场为中心的流 通渠道冷链覆盖率很低,农产品从原产地到终端消费者手中大部分环节 都处于常温状态下,冷链物流建设存在巨大的空间。

综合性一站式服务 已经成为行业的主流方向,国内雨润、双汇等农产品龙头企业纷纷加大 了产业链的纵向布局,涵盖从原产地预冷到终端消费配送的全程冷链, 逐步加快了批发市场冷链物流网络建设,从而带动了仓储冷库和加工库 的快速发展。

以雨润集团正在实施的“333”全国冷链物流战略布局为例, 行业深度研究 计划在30个省会城市建立一级批发市场,在300个地级市建立二级批 发市场,在3000个县级市建立原产地批发市场,目的就是建立以雨润 为主导的全国性批发市场网络,实现农产品从原产地预冷、加工、仓储、 运输及配送的全程控制。

6.预计2014-2016年新建冷库容量CAGR约20% 大冷股份和烟台冰轮是国内大中型冷库用制冷压缩机龙头企业,合计收 入变化与冷库行业增速相关性较大,根据中物联《中国冷链物流发展报 告》数据,2009-2011年国内新开工冷库容量约为695万吨,2012年约 为120-150万吨。

假定: 1、两大龙头企业合计收入与国内新建冷库容量相关系数为1; 2、2009-2012年国内新开工冷库容量约830万吨; 我们大概可以推测出2009-2013Q1-3国内新开工冷库分别为170、191、 252、215、211万吨,同比增速分别为12.2%、32.2%、-14.6%、-2.1%, 其中2011年的高增长主要受益于2010年发改委出台了《农产品冷链物 流发展规划》,各地纷纷兴建了大量加工和仓储物流冷库。

图18:烟台冰轮、大冷股份合计收入及增速 图19:新开工冷库及增速预测 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 05 10 15 20 25 30 35 40 20 05 20 06 20 07 20 08 20 09 20 10 20 11 20 12 20 13 Q 1 -3 收入(亿元)增速 170 191 252 215211 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 0 50 100 150 200 250 300 20 09 20 10 20 11 20 12 20 13 Q 1 -3 新开工冷库预测(万吨)增速 数据来源:wind、国泰君安证券研究 数据来源:中国冷链物流发展报告、国泰君安证券研究 另据产业在线发布的《2012中国冷库行业年度研究报告》数据显示:截 止到2012年底,国内共有冷库约9.85万座,容量超过2500万吨,同比 增长11.3%,其中新增冷库容量约260万吨,2007-2012年冷库行业CAGR 超过14%。

综合《中国冷链物流发展报告》和《2012中国冷库行业年度 研究报告》的数据,我们大致可以估测2011-2013年国内每年新建冷库 数量在200-300万吨区间,行业增速范围大概为-15%至+15%之间。

随着2012年国内城镇人均可支配收入首次迈过4000美元大关,消费者 安全意识增强,从需求端角度看,国内冷冻冷藏食品消费量(尤其是高 档进口冷冻冷藏食品)快速上升,叠加医药类货品和电商生鲜的新增需 求,我们预计冷冻冷藏下游货品需求已经进入快速增长阶段;从供给角 度看,尽管国内现存冷库容量已经高达2673万吨,但仍然面临传统土 建冷库过剩、现代冷库缺失的结构性供给不足局面,在一系列扶持政策 行业深度研究 的刺激下,预计2014-2016年新建冷库容量增速大概率上超过2007-2012 年冷库行业14%的复合增速。

我们认为,冷链行业本质上是一个长期景 气度向上且存在小周期的行业,爆发式增长的可能性较小,根据我们最 近的草根调研,小周期景气度开始向上,初步预计2014-2016年国内新 建冷库容量CAGR约20%。

7.相关受益公司 冷链行业复苏,设备类受益最大的是冷库用压缩机,大冷股份和烟台冰 轮是国内大中型冷库制冷压缩机龙头企业,汉钟精机则是国内中小型冷 库用螺杆压缩机主要提供商,雪人股份也已经完成了螺杆压缩机试制工 作,按照业绩弹性,受益顺序依次为大冷股份(000530)、烟台冰轮 (000811)、汉钟精机(002158)、雪人股份(002639),重点推荐烟台冰 轮、汉钟精机。

表5:相关受益公司估值表 代码简称主营业务现价 每股收益(元)市盈率(X) 20122013E 2014E 20122013E 2014E 000530大冷股份 工业制冷、食品冷冻冷 藏、中央及商用空调、 制冷部件及工程服务 10.460.330.390.5331.327.119.8 000811烟台冰轮 制冷压缩机及成套设 备、制冷空调 11.390.360.660.7631.717.315.0 002158汉钟精机 制冷设备、空压机、真 空产品 19.220.440.580.7543.233.125.6 002639雪人股份 制冰设备、制冰成套系统 12.310.430.330.5928.637.521.0 数据来源:wind、国泰君安证券研究(大冷股份、雪人股份盈利预测采用wind一致预期) 7.1.烟台冰轮(000811) 公司主营商业和工业制冷成套设备,受益冷链行业发展,近期新接订单 大增主要源自:1)物流冷库需求旺盛,地方性地产商、龙头企业及外 资加大布局冷链仓储环节;2)复叠制冷系统下游需求好,公司开发的 复叠制冷系统较传统氨制冷更加安全、节能,近期一系列氨泄露事故催 生了较大市场需求,借助大连獐子岛水产加工项目的示范效应,市场接 受度较高。

我们认为冷链行业沉寂两年后,下游冷库投资复苏拐点来临, 公司凭借复叠制冷系统有望获得更快增长,预计2013-2015年EPS为 0.66、0.76、0.95元,目标价12.16元,增持。

表6:烟台冰轮(000811)主要财务数据及预测表 财务摘要(百万元) 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 营业收入1,7031,5231,6382,1352,781 (+/-)% 41.6% -10.6% 7.5% 30.4% 30.3% 经营利润(EBIT) 186148218245306 (+/-)% 21.2% -20.4% 47.3% 12.5% 24.7% 净利润158142262299375 (+/- % 12.0% -10.0% 84.7% 14.1% 25.6% 每股净收益(元) 0.400.360.660.760.95 每股股利(元) 0.100.100.200.230.29 行业深度研究 数据来源:wind、国泰君安证券研究 7.2.汉钟精机(002158) 公司核心产品螺杆式压缩机主要应用于中小型冷库,13年冷冻冷藏压缩 机增长40%(LB系列增长50%),源于:①农产品补贴力度加大、农户 养猪规模扩大及瘦肉精事件影响减弱催生了食品加工企业的速冻需求; ②产品竞争优势大,且部分中央空调老客户转向冷链,倾向于继续使用 公司设备。

空压机增长10-15%(机组增长40-50%),新产品永磁无刷变 频机组,相比1级能效工频压缩机节能30.5%,加之实施价格优惠战略, 中大型厂商采购意愿强,后续成长潜力较大。

我们认为新产品布局将保 障公司快速成长,预计2013-2015年EPS为0.58、0.75、0.91元,目标 价19.5元,增持。

表7:汉钟精机(002158)主要财务数据及预测表 财务摘要(百万元) 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 营业收入8607008301,0151,249 (+/-)% 23.3% -18.6% 18.5% 22.3% 23.1% 经营利润(EBIT) 159128160208251 (+/-)% 9.1% -19.5% 25.3% 29.8% 20.7% 净 润144107140179218 (+/-)% 4.9% -25.9% 31.3% 27.6% 21.7% 每股净收益 元) 0.600.440.580.750.91 每股股利(元) 0.400.250.290.370.45 数据来源:wind、国泰君安证券研究 行业深度研究 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力,保证报告所采用的数据均来自合规渠道,分析 逻辑基于作者的职业理解,本报告清晰准确地反映了作者的研究观点,力求独立、客观和公正,结论不受任何第三方的授意或 影响,特此声明。

免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。

本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司 的当然客户。

本报告仅在相关法律许可的情况下发放,并仅为提供信息而发放,概不构成任何广告。

本报告的信息来源于已公开的资料,本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。

本报告所载的资料、意见及 推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。

过往表现不应 作为日后的表现依据。

在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。

本公司不保证本报告所含信 息保持在最新状态。

同时,本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改,投资者应当自行关注相应的更新或修改。

本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户,不构成客户私人咨询建议。

在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见 均不构成对任何人的投资建议。

在任何情况下,本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利,不与投资者分享投 资收益,也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。

投资者务必注意,其据此做出的任何投资决 策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。

本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。

因此,投资者应注意,在法律许可的情况 下,本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易,也可能为这些公司提 供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。

在法律许可的情况下,本公司的员工可能担任本报告所提到的 公司的董事。

市场有风险,投资需谨慎。

投资者不应将本报告为作出投资决策的惟一参考因素,亦不应认为本报告可以取代自己的判断。

在 决定投资前,如有需要,投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。

本报告版权仅为本公司所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。

如征得本公司同意进 行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明出处为“国泰君安证券研究”,且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、 删节和修改。

若本公司以外的其他机构(以下简称“该机构”)发送本报告,则由该机构独自为此发送行为负责。

通过此途径获得本报告的 投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。

本报告不构成本公司向该机构之客户提供的 投资建议,本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。

评级说明 评级说明 1.投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。

以报告发布后的12个月内的市场表现为 比较标准,报告发布日后的12个月内的 公司股价(或行业指数)的涨跌幅相对 同期的沪深300指数涨跌幅为基准。

股票投资评级 增持相对沪深300指数涨幅15%以上 谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于5%~15%之间 中性相对沪深300指数涨幅介于-5%~5% 减持相对沪深300指数下跌5%以上 2.投资建议的评级标准 报告发布日后的12个月内的公司股价 (或行业指数)的涨跌幅相对同期的沪 深300指数的涨跌幅。

行业投资评级 增持明显强于沪深300指数 中性基本与沪深300指数持平 减持明显弱于沪深300指数 国泰君安证券研究 上海深圳北京 地址上海市浦东新区银城中路168号上海 银行大厦29层 深圳市福田区益田路6009号新世界 商务中心34层 北京市西城区金融大街28号盈泰中 心2号楼10层 邮编200120518026100140 电话(021)38676666 (0755)23976888 (010)59312799 E-mail:gtjaresearch@gtjas.com

推荐给朋友: 收藏    |      
尊敬的用户您好!
         为了让您更全面、更快捷、更深度的使用本服务,请您"立即下载" 安装《慧博智能策略终端
         使用终端不仅可以免费查阅各大机构的研究报告,第一手的投资资讯,还提供大量研报加工数据,盈利预测数据,历史财务数据,宏观经济数据,以及宏观及行业研究思路,公司研究方法,可多角度观测市场,用更多维度的视点辅助投资者作出投资决策。
         目前本终端广泛应用于券商,公募基金,私募基金,保险,银行理财,信托,QFII,上市公司战略部,资产管理公司,投资咨询公司,VC/PE等。
慧博投资分析手机版 手机扫码轻松下载