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煤炭行业研究报告:招商证券-煤炭行业2008年度策略报告-煤价上涨和资产注入将持续推动08年行情-20080102

研报作者:卢平 来自:招商证券 时间:2008-01-02 20:33:05
  • 股票名称
    煤炭行业
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  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    li***ng
  • 研报出处
    招商证券
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研究报告内容

行业研究策略报告 煤价上涨和资产注入将持续推动08年行情卢平86-10-88087949 luping@ccs.com.cn 2008年1月2日煤炭行业2008年度策略报告 周期性投资品煤炭行业推荐(维持) 本篇报告论述了煤炭行业供求态势,鉴于煤炭价格上涨和资产注入预期,我们继 续维持行业“推荐”的投资评级,推荐炼焦煤类、资产注入类和估值较低的企业 转型类公司。

煤价继续看涨:煤炭供求基本平衡,但安全整顿力度加大将导致供求略为偏 紧;计划煤和市场煤进一步并轨;以及政策性成本增加,三者因素共同作用 将推动煤价持续上涨。

新签订的08年度合同,各煤种价格都有不同程度的涨 幅。

我们认为,主焦煤、肥精煤等炼焦煤最为紧张,在08年新签的合同价格 上涨约160元/吨的水平上,预计08年有可能继续上涨150元/吨至1000元/ 吨,而动力煤合同价在煤电联动实施以前预计将维持稳定。

现货价格方面, 我们认为国内秦皇岛大同优混价格预计将达到580元/吨(上涨35元/吨), 澳煤BJ现货价格预计将达到100美元/吨(上涨约10美元/吨)。

08年各煤炭上市公司将启动再融资及相应的资产注入计划:在监管部门和地 方政府的推动下,以及目前牛市行情,加之资产注入的盈利障碍和政策障碍 逐步消除,08年各煤炭上市公司几乎都提出了再融资和资产注入计划。

我们 认为08年最重要的投资机会在于煤炭上市公司的资产注入。

预期的国阳新能 整体上市将有可能在08年度实现。

投资策略:鉴于煤价持续看涨和资产注入预期,继续维持行业推荐投资评级。

公司选择:重点推荐炼焦煤类、资产注入类公司以及估值较低的企业转型类。

“炼焦煤类公司”:西山煤电、平煤天安、开滦股份。

“再融资及资产注入类公司”:国阳新能、中国神华、潞安环能、大同煤业、 露天煤业、恒源煤电等。

“企业转型类”:兰花科创、神火股份、开滦股份。

上证指数5261.56 行业规模 占比% 股票家数(只) 221.4 总市值(亿元) 187804.7 流通市值(亿元) 27993.1 重点公司市值(亿元) 23142.6 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现876365 相对表现0.438268 相关报告 1、《政策性成本增加推动07年煤价 上涨—07年度策略报告》20067/12/5 2、《关注炼焦煤提价、资产注入带来 的投资机会—3、4月份月报》 2007/5/8 3、《偏紧的规划和较好的成长性预期 推动煤炭股继续走强—1月份月报》 2007/2/13 4、《估值优势、成长性与淡季调整的 博弈—07年二季度投资策略报告》 2007/4/17 5、《资产注入将造就5年10倍的煤 炭股票—6月份月报》2007/6/25 重点公司主要财务指标 股价06EPS 07EPS 08EPS 07PE 08PEPB评级 西山煤电63.50.800.881.3172 49 14.5强烈推荐-A 平煤天安46.40.801.111.6142 29 9.0强烈推荐-A 开滦股份43.90.811.021.4443 31 9.3强烈推荐-A 中国神华65.60.831.091.5960 41 9.6强烈推荐-A 国阳新能53.51.431.101.1449 47 8.3强烈推荐-A 潞安环能71.81.301.391.8852 38 11.5强烈推荐-A 露天煤业49.50.600.770.9564 52 17.0强烈推荐-A 大同煤业32.00.570.550.5658 57 7.5强烈推荐-A 恒源煤电50.61.041.092.0246 25 9.5强烈推荐-A 神火股份52.30.801.932.3827 22 15.0强烈推荐-A 兰花科创46.91.361.352.0035 24 7.4强烈推荐-A 资料来源:招商证券 行业研究 正文目录 一、煤价继续看涨.......................................................................................................4 1、煤炭供求基本平衡,但安全整顿将导致供求偏紧...................................................4 2、计划煤与市场煤并轨推动合同煤价上升...............................................................10 3、政策性成本增加推动煤价上升.............................................................................13 4、预期国内国际煤价继续看涨.................................................................................14 二、资产注入将从预期变为现实...............................................................................18 1、资产注入将从预期变为现实.................................................................................18 2、上市公司具有较好的成长性.................................................................................18 三、煤炭行业投资策略.............................................................................................21 1、维持行业推荐投资评级........................................................................................21 2、推荐炼焦煤、资产注入以及企业转型三类公司....................................................21 四、主要公司简要分析.............................................................................................23 1、西山煤电(价格涨幅较大,长期产能翻番)........................................................23 2、平煤天安(产量和价格稳步增长) ......................................................................23 3、中国神华(未来亿吨产能的收购) ......................................................................23 4、潞安环能(喷吹煤龙头) ....................................................................................24 5、国阳新能(收购煤矿将成为股价的助推器)........................................................24 6、开滦股份(收入规划4年3倍,14年13倍) ....................................................24 7、大同煤业(资产注入潜力巨大)..........................................................................24 8、恒源煤电(小公司高成长).................................................................................25 9、露天煤业(整体上市预期).................................................................................25 10、神火股份(完整的煤电铝产业链) ....................................................................25 11、兰花科创(煤化工产业链) ...............................................................................26 行业研究 图目录 图1:四大行业占煤炭消费量的85%以上...................................................................6 图2:火电发电量及增速.............................................................................................7 图3:生铁产量及增速................................................................................................7 图4:建材行业水泥产量及增速..................................................................................7 图5:化工行业化肥产量及增速..................................................................................7 图6:电煤消耗量及增速.............................................................................................8 图7:钢铁行业煤耗量及增速.....................................................................................8 图8:建材行业水泥产量及增速..................................................................................8 图9:化工行业煤耗量及增速.....................................................................................8 图10:“十七大”期间煤炭产量增速大幅度下降.......................................................10 图11:原中央财政煤炭企业商品煤和电煤价格..........................................................11 图12:原中央财政煤炭企业商品煤和电煤价格差异..................................................11 图13:中国神华定期合约与现货价格差异.................................................................11 图14:兖州煤业合同煤价与市场煤价差异.................................................................11 图15:澳大利亚长协和现货价格比较.......................................................................13 图16:秦皇岛煤价走势............................................................................................15 图17:洗精煤月度产量及累计增速..........................................................................16 图18:洗精煤产量增速及生铁产量增速比较............................................................16 图19:洗精煤月度产量及累计增速..........................................................................17 图20:洗精煤产量增速及生铁产量增速比较............................................................17 图21:澳大利亚BJ现货价格走势............................................................................17 图22:秦皇岛煤价与澳煤BJ现货价格比较.............................................................17 图23:大同煤业和同煤集团产量比较.......................................................................18 图24:西山煤电和母公司产量比较..........................................................................18 图25:国阳新能和阳煤集团产量比较.......................................................................19 图26:潞安环能和潞矿集团产量比较.......................................................................19 图27:秦皇岛煤价与煤炭股票指数走势拟合............................................................21 图28:澳煤价格与煤炭股票指数走势拟合................................................................21 表目录 表1:目前煤矿核定产能及改扩建后产能.....................................................................4 表2:煤炭行业投资及新增产能...................................................................................5 表3:分阶段关闭煤矿情况..........................................................................................6 表4:未来四年煤炭产量增长预计...............................................................................6 表5:煤炭需求预测表.................................................................................................9 表6:煤炭供求平衡表.................................................................................................9 表7:煤炭订货会/产运需衔接会订货情况..................................................................12 表8:山西征收“一金两费”对煤价的影响...............................................................13 表9:资源税按照从价征收提高上市公司成本情况....................................................14 表10:08年合同煤价上涨情况.................................................................................14 表11:秦皇岛煤价预测..............................................................................................15 表12:炼焦煤和非炼焦煤资源储量和开采强度比较..................................................16 表13:煤炭上市公司产量及母公司“十一五”规划.......................................................19 表14:母公司承诺注入煤矿资产...............................................................................20 表15:煤炭上市公司盈利预测及投资评级.................................................................21 表16:美国煤炭上市公司估值...................................................................................22 表17:香港煤炭上市公司估值...................................................................................22 行业研究 一、煤价继续看涨 1、煤炭供求基本平衡,但安全整顿将导致供求偏紧 (1)煤炭供给分析—未来四年产量年度复合增长率8.1% 06年底煤矿核定产能24.31亿吨 根据国家有关部门2006年煤矿生产能力核定情况分析,目前,在籍煤矿19158处,生 产能力24.31亿吨。

其中: 正常生产的煤矿16465处(不含正在实施改扩建、技术改造和资源整合的煤矿),生 产能力20.34亿吨(考虑煤矿核定能力按每年生产天数330天与实际煤矿生产350 天的差异,有1.2亿吨的生产潜力); 实施改扩建、技术改造和资源整合的煤矿2693处,生产能力3.97亿吨。

在建煤矿新增07—09年产能7.05亿吨 2006年底在建煤矿3955处,建设总规模7.05亿吨。

其中: 新建煤矿1262处,建设规模4.97亿吨; 改扩建煤矿702处,新增能力1.38亿吨(改扩建前1.51亿吨,改扩建后2.89亿吨); 技术改造煤矿654处,新增能力0.16亿吨(技改前0.25亿吨,技改后0.41亿吨); 资源整合煤矿1337处,新增能力0.54亿吨(整合前2.21亿吨,整合后2.75亿吨)。

现生产煤矿和在建煤矿总生产能力31.36亿吨。

表1:目前煤矿核定产能及改扩建后产能 煤矿数量(处) 06年底核定生产 能力(亿吨) 改扩建、整合及新建 矿后能力(亿吨)增产能力(亿吨) 正常生产的煤矿1646520.3420.43 考虑煤矿核定能力按每年生产天数 330天与实际煤矿生产350天的差 异,有1.2亿吨的生产潜力 改扩建煤矿7021.512.891.38 技术改造煤矿6540.250.410.16 资源整合煤矿13372.212.750.54 新建煤矿12624.974.97 合计2042024.3131.457.05 资料来源:招商证券整理 07年投资新增2010年产能2.25亿吨 2007年前10月,煤炭采选业固定资产投资1257.57亿元,同比增长24.2%(较06年 行业研究 的投资增速27.2%小幅下降),预计07年全年投资额达到1500亿元,较06年的1479.35 亿元小幅增长。

由于煤炭行业的投资除了本身建设煤矿外,大量的资金也投向了下游产业,另外煤矿建 设有3年以上的建矿期。

我们谨慎假设: 假设04年、05年、06年和07年投资额的80%,75%、60%和60%用于建设煤矿。

假设400元投资额形成1吨产能。

煤矿有三年左右的建设期,即07年度投资需要到2010年才形成产能。

在上面系列假设下,我们按照投资额对未来几年的新增产能进行了年度分解。

我们预计07年、08年和09年新增产能分别为2.01亿吨、2.29亿吨和2.77亿吨(三 年新增产能7.07亿吨,与前述有关部门的分析—新增产能7.05亿吨基本吻合)。

此外,我们预计07年投资新增2010年煤矿产能2.25亿吨。

表2:煤炭行业投资及新增产能 投资时间煤炭行业投资(亿元)投产时间预计新增产能(亿吨) 2004A 701.92007E 2.01 2005A 1143.452008E 2.29 2006A 1479.352009E 2.77 2007E 15002010E 2.25 合计4824.7合计9.3 资料来源:国家统计局、招商证券整理 07-08年关闭煤矿产能0.66亿吨 国务院安全生产办公室委员会于2006年5月29日颁布了《关于制定煤矿整顿关闭工 作三年规划的指导意见》,煤矿整顿关闭工作原则上分为以下三个阶段: 第一阶段:(2005年7月~2006年6月)以整顿关闭为工作重点。

依法取缔关闭 非法开采、违法生产、不具备安全生产条件和布局不合理的矿井。

到2006年中期 关闭煤矿5931个,关闭产能为1.1亿吨。

第二阶段:(2006年7月~2007年6月)以整顿关闭和煤炭资源整合为工作重点。

一手抓整顿关闭,一手抓资源整合。

通过资源整合,淘汰落后生产能力,改变小煤 矿过多、过乱、过散的状况,进一步减少矿点数量。

计划关闭煤矿2652个,实际 关闭2723个,关闭产能约0.82亿吨。

第三阶段:(2007年7月~2008年6月)以政策治本,强化矿井安全管理,落实 企业安全主体责任为工作重点。

继续深化煤矿整顿关闭工作,严格安全准入,强化 源头管理,全面提升小煤矿整体水平。

07年7月-08年6月关闭煤矿2209个,预 计关闭产能0.66亿吨。

行业研究 表3:分阶段关闭煤矿情况 阶段 时期 计划关闭 (个数) 实际关闭 (个数) 关闭产能 (亿吨)备注 第一阶段05年8月-06年6月502659311.1 关闭非法和不具备安全生产条件的小煤矿,取 缔非法采煤矿点1万多处(次) 第二阶段06年7月-07年6月265227230.82 关闭破坏资源、污染环境、不符合国家产业政 策的16种矿井,通过资源整合,淘汰落后生 产能力,进一步减少小矿点数量 第三阶段07年7月-08年6月220922090.66关闭小煤矿 数据来源:国家安全生产总局、招商研发整理 未来四年煤炭产量年增长约2亿吨,年度复合增长率7.55% 根据前面的数据,我们得出2007-2010年产能分别为26.32亿吨、27.94亿吨、30.72 亿吨和32.97亿吨,我们假设当年新增产能对产量的贡献符合均匀分布,则2007-2010 年的产量分别为25.31亿吨、27.13亿吨、29.33亿吨和31.84亿吨,同比分别增长 6.36%、7.17%、8.11%、8.56%。

2010年产量较06年产量增长8.04亿吨,增幅33.8%,平均年增长约2亿吨,年度复 合增长率7.55%。

表4:未来四年煤炭产量增长预计 单位:亿吨年初产能预计新增产能关闭产能年底产能预计产量同比增长 2006A 23.2024.3123.808.7% 2007E 24.312.0126.3225.316.4% 2008E 26.322.290.6627.9427.137.2% 2009E 28.602.7730.7229.338.1% 2010E 31.382.2532.9731.848.6% 合计9.320.66 7.6% 资料来源:招商研发整理 (2)煤炭需求分析——年度复合增长率为7.69% 下游四大行业需求年度复合增长8.05% 目前煤炭主要消费行业包括火电、钢铁、建材和化工四大行业,2006年,四大行业煤 炭消耗量分别占煤炭消费量的50.27%、16.47%、16.49%和5.28%,合计占全国煤炭 消费量的比重为88.51%。

图1:四大行业占煤炭消费量的85%以上 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2003200420052006 电力钢铁建材化工 数据来源:招商研发整理 行业研究 我们假设: 假设一:火电行业07年、08年、09年和2010年发电量增长15.5%、13%、11% 和11%,标煤能耗以每年10克/千瓦时的速度下降。

假设二:钢铁行业07年、08年、09年和2010年生铁产量增长15.7%、12%、 7%和7%,煤耗以每年4%的速度下降。

假设三:建材行业07年、08年、09年和2010年水泥产量增长13.8%、10%、 10%和10%,煤耗以每年4%的速度下降。

假设四:化工行业07年、08年、09年和2010年化肥产量以每年10%的速度增 长,煤耗以每年4%的速度下降。

图2:火电发电量及增速 图3:生铁产量及增速 10000 20000 30000 40000 200020022004200620082010 5% 10% 15% 20%火电发电量(万亿千瓦)同比增长 10000 20000 30000 40000 50000 60000 200020022004200620082010 0% 10% 20% 30% 40% 生铁产量(万吨)同比增长 资料来源:国家统计局,招商研发中心 资料来源:国家统计局,招商研发整理 图4:建材行业水泥产量及增速 图5:化工行业化肥产量及增速 50000 80000 110000 140000 170000 200000 200020022004200620082010 0% 5% 10% 15% 20%水泥(万吨)同比增长 2000 4000 6000 8000 10000 200020022004200620082010 -4% 0% 4% 8% 12% 16% 20% 农用氮、磷、钾化肥(万吨) 同比增长 资料来源:国家统计局,招商研发中心 资料来源:国家统计局,招商研发中心 我们预计,2007年—2010年四大行业煤炭消耗量分别为23.48亿吨、25.48亿吨、27.12 亿吨和28.85亿吨,占整个煤炭消费量的92.17%、91.99%、91.35%和90.53%,同比 分别增长10.9%、8.52%、6.44%和6.39%。

年度复合增长率8.05%。

其中: 火电行业07年、08年、09年和2010年煤耗量分别为13.53亿吨、14.86亿吨、 16.02亿吨和17.25亿吨,同比分别增长12.53%、9.82%、7.78%和7.69%。

行业研究 钢铁行业07年、08年、09年和2010年煤耗量分别为4.38亿吨、4.72亿吨、4.86 亿吨和5亿吨,同比分别增长11.25%、7.69%、2.88%和2.88%。

建材行业07年、08年、09年和2010年煤耗量分别为4.23亿吨、4.49亿吨、4.75 亿吨和5.03亿吨,同比分别增长7.23%、6.09%、5.94%和5.81%。

化工行业07年、08年、09年和2010年煤耗量分别为1.34亿吨、1.41亿吨、1.49 亿吨和1.58亿吨,同比皆增长5.77%。

图6:电煤消耗量及增速 图7:钢铁行业煤耗量及增速 50000 90000 130000 170000 210000 200020022004200620082010 0% 5% 10% 15% 20% 25% 电煤消耗量(万吨)同比增长 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 200020022004200620082010 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 钢铁耗煤量(万吨)同比增长 资料来源:国家统计局,招商研发中心 资料来源:国家统计局,招商研发整理 图8:建材行业水泥产量及增速 图9:化工行业煤耗量及增速 20000 30000 40000 50000 60000 200020022004200620082010 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 建材耗煤量(万吨)同比增长 5000 8000 11000 14000 17000 200020022004200620082010 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 化工耗煤量(万吨)同比增长 资料来源:国家统计局,招商研发中心 资料来源:国家统计局,招商研发整理 未来四年煤炭需求年均增长2.04亿吨,年度复合增长率为7.69% 我们预计07年、08年、09年和2010年煤炭需求总量分别为25.48亿吨、27.7亿吨、 29.7亿吨和31.87亿吨,同比分别增长7.5%、8.72%、7.19%和7.35%。

未来四年煤 炭需求年均增长2.04亿吨,年度复合增长率为7.69%。

行业研究 表5:煤炭需求预测表 年份2004A 2005A 2006A 2007E 2008E 2009E 2010E 需求总量(万吨) 193596216723237000254765276986296893318729 同比增长14.4% 12.0% 9.4% 7.5% 8.7% 7.2% 7.4% 四行业合计(万吨) 167310185347211723234805254806271213288549 电力(万吨) 94453105411120246135315148599160164172475 钢铁(万吨) 25500329003940643839472124857449975 建材(万吨) 32310353043943842287448624752750288 化工(万吨) 10808117311263413362141331494915811 其他(万吨) 19000170001650018000195002100023500 焦炭出口(万吨) 1508127614001400120012001200 焦炭出口所耗煤炭(万吨) 2111178619601960168016801680 煤化工需求(万吨) 100030005000 四大行业耗煤比例86% 86% 89% 92% 92% 91% 91% 其中:电力49% 49% 51% 53% 54% 54% 54% 钢铁13% 15% 17% 17% 17% 16% 16% 建材17% 16% 17% 17% 16% 16% 16% 化工6% 5% 5% 5% 5% 5% 5% 四大行业耗煤增速15% 11% 14% 11% 9% 6% 6% 其中:电力21% 12% 14% 13% 10% 8% 8% 钢铁19% 29% 20% 11% 8% 3% 3% 建材11% 9% 12% 7% 6% 6% 6% 化工9% 9% 8% 6% 6% 6% 6% 资料来源:招商研发整理 (3)未来四年煤炭供求基本平衡 根据前面分析的结果,我们认为未来四年煤炭供求基本平衡。

其中: 2007年煤炭供给总量为25.16亿吨,需求总量为25.47万吨。

2008年煤炭供给总量为27.08亿吨,需求总量为27.13亿吨。

2009年煤炭供给总量为29.28亿吨,需求总量为29.69亿吨。

2008年煤炭供给总量为31.79亿吨,需求总量为31.87亿吨。

表6:煤炭供求平衡表 单位:万吨2004A 2005A 2006A 2007E 2008E 2009E 2010E 供给总量192265214462235781251627270789292792317911 同比增长17.7% 11.5% 9.9% 6.7% 7.6% 8.1% 8.6% 煤炭产量199232220472237300253127271289293292318411 同比增长15.7% 10.7% 7.6% 6.7% 7.2% 8.1% 8.6% 进口量186126173810.55200550055005500 出口量866671726327.35200500050005000 年初年末库存差额-162 -1455.4997.9 -1500 -1000 -1000 -1000 需求总量193596216723237000254765276986296893318729 同比增长14.4% 11.9% 9.4% 7.5% 8.7% 7.2% 7.4% 数据来源:招商研发整理 行业研究 (4)安全整顿将导致煤炭供求偏紧 由于中小煤矿安全投入较低,事故发生频率较高,我国70%以上的安全事故是由中小 煤矿发生的。

鉴于此,国家逐渐加强了对中小煤矿的安全整顿。

随着安全整顿的力度加大,目前对中小煤矿的安全责任与政治即当地领导人的职位挂钩 (山西临汾市长李天太因洪洞矿难被免职),这使得地方政府领导人对煤矿安全的责任 和监督将进一步加大。

而且,在国家重大国是期间,为了保证不发生事故,地方上对小煤矿基本上采取了学习 和培训的方法,变相的停产导致中小煤炭供给大幅度减少。

07年10月份召开“十七大”。

国家统计局公布的当月煤炭产量为199877.28万吨,同比仅增长4%,较9月份和11 月份的产量增速9.4%和8%都大幅度下降。

目前正在进行的地方政府的换届、08年初的两会、以及08年召开奥运会,我们认为安 全整顿的力度将较以往进一步加大。

此外,每当中小煤矿发生重大事故时,当地所有的中小煤矿都要停产整顿,停产期间至 少半个月到一个月,对煤炭产量供给影响较大。

我们认为,安全整顿力度的进一步加大,将导致目前煤炭在供求平衡的情况下略微偏紧, 将推动08年煤炭价格的继续上升。

图10:“十七大”期间煤炭产量增速大幅度下降 0 5000 10000 15000 20000 25000 200601200605200609200701200705200709 0 5 10 15 20 25 30 35月度煤炭产量(万吨) 月度产量增速(%右轴) 数据来源:国家统计局 2、计划煤与市场煤并轨推动合同煤价上升 (1)原中央财政煤企商品煤与电煤差价越来越大 从1993年开始进行的煤炭价格部分市场化改革,国家为了确保电价稳定,设定了国有 大型电厂的电煤价格,从而形成了“计划煤”与“市场煤”之间的价格双轨制。

2005年的秦 皇岛的煤炭订货会改名为全国重点煤炭产运需衔接会,以期减少计划经济色彩。

在2006 年全国重点煤炭产运需衔接会上,国家发改委“抽身”电煤定价,“计划煤”与“市场煤” 并轨为统一的“市场煤”。

虽然国家一直在主导计划煤与市场煤的并轨,但是两者价格差距越来越大。

从原中央财政煤炭企业来看,02年以前,其商品煤和电煤的价格差距在30元/吨以下 行业研究 (原中央财政煤炭企业的电煤大部分是重点合同煤),06年和07年11月份,原中央财 政煤炭企业的商品煤价格分别为301.55元/吨和323.08元/吨,电煤价格分别为216.18 元/吨和230.25元/吨。

两者的价格差距高达85.37元/吨和92.83元/吨。

从上市公司的数据看,07年中期中国神华两者的价格差距为36元/吨(07年下半年现 货价格上涨后,两者的差距进一步扩大),兖州煤业两者的价格差距从年初的70元/吨 拉大到目前的100元/吨以上。

已经谈判完的2008年全国重点煤炭产运需衔接会上,“计划煤”与“市场煤”进一步并轨, 重点煤炭合同的平均价格较上年上涨10%,其中电煤上涨30-40元/吨。

图11:原中央财政煤炭企业商品煤和电煤价格 图12:原中央财政煤炭企业商品煤和电煤价格差异 100 150 200 250 300 350 199619982000200220042006 商品煤平均售价电煤平均单价 0 20 40 60 80 100 19971999200120032005200711 商品煤电煤价差(元/吨) 02年前价格差距在30元以下 资料来源:煤炭资源网 资料来源:煤炭资源网 图13:中国神华定期合约与现货价格差异 图14:兖州煤业合同煤价与市场煤价差异 200 250 300 350 400 20052006200706 定期合约下水(FOB)现货市场销售下水(FOB) 相差49 相差47 相差36元/吨 200 250 300 350 400 450 200607年初目前 兖州煤业市场煤价兖州煤业合同煤价 相差100 相差 100 元/吨 相差70 资料来源:煤炭资源网 资料来源:煤炭资源网 行业研究 表7:煤炭订货会/产运需衔接会订货情况 煤炭订货会/产运需衔接会2003A 2004A 2005A 2006A 2007A 2008A 召开日期2002-12-262003-12-252004-12-292006-1-12007-1-12007-12-14 召开地点长沙福州秦皇岛济南取消取消 电煤需求总量(万吨) 8509298692108700121300135315148599 重点煤炭铁路运输总量目标NA 4800060115690007380078500 其中:电煤(万吨) NA 2880041200492005310058515 出口(万吨) NA 77007800780073704895 钢铁及有色(万吨) NA 55005645648078508960 化肥(含化工)(万吨) NANA 1610201020902355 居民生活(万吨)) NANA 3860349033903775 重点电煤占整个电煤比NA 29.2% 37.9% 40.6% 39.2% 39.4% 实际签订比例(%) 409030 / / / 会期(天数) 153011 / / / 发改委相关价格政策 国家计委建 议,以上一年 的合同价格为 基准,每吨煤 炭上涨5元。

首次出台煤电 价格联动政 策,允许发电 用煤价格每吨 上涨不超过12 元,同时允许 发电厂上网电 价每千瓦时上 涨7厘,销售 电价每千瓦时 上涨8厘。

建立煤电价 格联动机制, 以04年9月 底实际结算 的含税车板 价为基础,在 8%的幅度 内,由供需双 方协商确定。

在保持电煤价格 总体稳定的前提 下,取消04年底 出台的电煤价格 临时性干预措 施,由煤电双方 自主确定交易价 格,同时,采取 必要的配套措施 予以保障。

继续坚持 煤炭市场 化改革方 向,由供 需双方企 业根据市 场供求关 系协商确 定价格 继续坚持煤炭 价格市场化改 革方向,落实供 需双方企业自 主协商定价权, 加快形成反映 市场供求关系、 资源稀缺程度、 环境损害成本 的煤炭价格形 成机制 结果 电力行业提出 “不涨价、不 减量、不改变 合同条款”的 原则。

订货会 上只按原定价 签订了40% 的国家计划安 排购煤合同, 双方不欢而散 此次订货会比 较顺利,完成 重点合同订货 4.8亿吨 实际操作中, 煤电双方并 未严格按照 8%的幅度 履行合同 煤电双方因价格 原因,久谈不决 而陷入谈判僵 局,订货量也只 有预定额的50% 左右,最后上涨 10-15元或者5% 重点煤炭 合同的平 均价格较 去年上涨 30元/吨 重点煤炭合同 的平均价格较 上年上涨10%, 其中电煤上涨 30-40元人民币 /吨,焦煤上涨 甚至高达200元 /吨。

资料来源:招商研发整理 (2)国内定价机制将逐渐向国际接轨——长协价格高于现货价格 国际上煤炭价格也有两种价格机制:长协价格与现货价格,相当于国内的重点合同煤价 格和市场煤价格。

一般来说,长协价格高于现货价格,高出幅度大约2-3美元/吨。

澳大利亚05年、06 年的长协价格分别为55.78美元/吨和52.1美元/吨,都高于当时和随后的现货价格,07 年长协价格为55.65美元,高于当时的现货价格,但低于随后的现货价格,主要是港口 和天气等意外因素所致。

长协价格高于现货价格的主要原因是稳定的供货源应该享受溢价。

而国内煤炭定价机制 还存在一个“批零”折价。

我们认为,国际上的定价机制相对比较成熟,未来国内的价格应该逐渐向国际上的定价 机制接轨。

我们认为,近期,国内重点合同煤价格将逐渐向市场煤并轨,中长期,重点合同煤价格 应该超过市场煤价格。

行业研究 图15:澳大利亚长协和现货价格比较 20 40 60 80 100 J-05 J-05 N-05 A-06 S-06 F-07 J-07 D-07 BJ现货交易价格 BJ长协价格 55.78美元 52.1美元 55.65美元 美元/吨 资料来源:中国煤炭市场网、招商研发整理 3、政策性成本增加推动煤价上升 (1)山西可持续发展政策试点及未来全国推广将继续推动煤价上涨 2006年4月,国务院133次常务会议决定,在山西省开展煤炭工业可持续发展政策措 施试点工作。

2007年3月1日,山西开始征收可持续发展基金,征收标准为动力煤14 元/吨,无烟煤18元/吨,炼焦煤20元/吨。

2007年10月1日,山西开始征收转产基 金和环保基金,征收标准为环保基金10元/吨和转产基金5元/吨。

山西征收可持续发展基金(14-20元/吨)推动炼焦煤和喷吹煤价上涨(炼焦煤上涨40 元/吨,喷吹煤上涨30元/吨)。

10月份征收转产基金和环保基金在08年新签的合同中 有所反应,08年新签的动力煤合同价格上涨30-40元/吨,炼焦煤上涨100元/吨以上, 无烟煤上涨30元/吨(当然有供不应求的影响)。

山西的可持续发展政策试点积累经验后,08年有可能在全国推广实施(可持续发展基 金最有可能率先推广到全国),如是,在煤炭供求平衡且略微偏紧的情况下,预计有可 能继续推高08年的煤炭价格。

表8:山西征收“一金两费”对煤价的影响 山西增加三项成本提取金额(元/吨)对煤价的影响备注 可持续发展基金动力煤14,无烟煤18,炼焦煤20 炼焦煤上涨40元/吨,喷吹煤 上涨30元/吨 上缴,从3月1日起执行 矿山环境恢复治理保证金10 矿区转产发展基金5 动力煤上涨30-40元/吨,炼焦 煤上涨100元/吨以上,无烟煤 上涨30元/吨 自留,从10月1日起执行 资料来源:招商研发整理 (2)资源税改为从价征收增加的成本可能向下游转移 资源税从量征收改为从价征收,征收标准为3-5%,目前了解到的信息可能按照煤价的 3%的标准征收,预计08年两会后实施。

按照原中央财政煤炭企业的商品煤价格323.08元/吨(07年11月当月售价)和3%的 税率计算,征收的资源税为9.7元,而目前国内征收的标准主要为3.2-4元/吨,增加成 本大约5.7-6.5元/吨。

行业研究 从煤炭上市公司来看,按照3%的标准征收,增加成本6.27-11.15元/吨(会计科目为税 金及附加),平均为7.89元/吨(露天煤业是个例外,新的资源税标准导致成本减少0.37 元/吨)。

如果按照价格的百分比计算,煤炭上市公司成本平均增加相当于收入的2%。

我们认为,在目前供求平衡且略微偏紧的情况下,资源税从量征收改为从价征收增加的 成本可能向下游转移。

表9:资源税按照从价征收提高上市公司成本情况 原资源税标准 (元/吨) 原资源税的从 价比例 07年中期煤价 (元/吨) 从价征收 (元/吨) 成本增加 (元/吨) 成本增加的 从价比例 西山煤电3.20.8% 416.012.5 9.32.2% 潞安环能3.20.8% 386.211.6 8.42.2% 国阳新能3.21.0% 323.99.7 6.52.0% 大同煤业3.21.0% 327.89.8 6.62.0% 兰花科创3.20.8% 398.111.9 8.72.2% 开滦股份30.8% 394.711.8 8.82.2% 金牛能源30.7% 430.312.9 9.92.3% 兖州煤业3.60.9% 416.412.5 8.92.1% 中国神华2.5-3.21.0% 315.69.5 6.32.0% 露天煤业3.23.4% 94.42.8 -0.4 -0.4% 平煤天安41.1% 356.610.7 6.71.9% 神火股份40.8% 505.015.2 11.22.2% 国投新集20.5% 369.311.1 9.12.5% 恒源煤电20.5% 372.511.2 9.22.5% 上海能源2.50.6% 389.811.7 9.22.4% 平均3.11.0% 366.411.0 7.92.0% 资料来源:煤炭上市公司、招商研发整理 4、预期国内国际煤价继续看涨 (1)08年度重点合同煤价格涨幅较大,基本符合我们预期 08年度的煤炭合同基本上已经签订,各煤种都出现了不同程度的上涨,煤炭价格上涨 幅度基本上符合我们此前的预期。

新签订的炼焦煤价格涨幅巨大,由于炼焦煤供应非常 紧张,我们判断08年内炼焦煤价格还将继续上涨。

其中: 炼焦煤上涨100-160元/吨,涨幅为20-25%。

喷吹煤上涨30元/吨,涨幅为6%。

动力煤上涨30-40元/吨。

涨幅为10-15%。

无烟煤上涨30元/吨。

涨幅为10%。

无烟块煤上涨40元/吨。

涨幅为7%。

表10:08年合同煤价上涨情况 价格上涨(元/吨)涨幅 炼焦煤100-16020%-25% 喷吹煤306% 动力煤30-4010%-15% 无烟原煤3010% 无烟块煤407% 资料来源:招商研发整理 行业研究 (2)预期08年国内、国际煤价继续看涨 06年的12月份月报,我们预计07年煤炭市场价格将达到2个“55”,即澳大利亚BJ 现货价格到55美元/吨,国内秦皇岛煤价达到550元/吨。

澳大利亚BJ现货价格早已突破55美元/吨,目前已经达到90美元/吨(07年10月份 我们已经把澳煤价格调整为90美元/吨),澳大利亚煤价已经远远超出年初的预期,达 到了我们10月份的预期。

国内秦皇岛煤价近期也实现了我们预期的目标价550元/吨。

秦皇岛大同优混煤价预计到580元/吨 我们预计秦皇岛煤价近期会达到580元/吨。

从03年—06年的秦皇岛煤价冬天旺季涨 幅来看,从头年的10月份开始上涨,到第二年的1月份、2月份、4月份平均分别上 涨47元/吨、46元/吨和48元/吨,我们预计秦皇岛大同优混煤价08年应该能够达到 580元/吨(08年秦皇岛大同优混煤价的底部应该在515元/吨左右)。

图16:秦皇岛煤价走势 350 400 450 500 550 J-05 J-05 F-06 A-06 M-07 O-07 大同优混(6000大卡) 山西优混(5500大卡) 山西大混(5000大卡) 5月底反弹,上 涨55元至545元 资料来源:中国煤炭资源网 表11:秦皇岛煤价预测 单位:元 /吨 10月份 第二年 1月底 第二年 2月底 第二年 4月底 10-1月 涨幅 10-2月 涨幅 10-4月 涨幅 03年259305300340464181 04年390465465460757570 05年443462470465192722 06年470518510490484020 07年530580570550474648 资料来源:招商研发整理 预计08年炼焦煤合同价格将达到1000元/吨 煤炭主要分成动力煤、无烟煤和炼焦煤三大煤种,从目前的市场运行来看炼焦煤最为紧 张,目前已经签订的08年炼焦煤合同价格涨幅在20-25%左右(100-160元/吨),目前 山西主焦煤、肥精煤合同煤价在850元/吨左右。

我们认为08年内炼焦煤价格将继续看涨。

我们大致判断,国内主焦煤、肥精煤价格将 行业研究 有可能达到1000元/吨(较目前价格上涨150元/吨左右),与亚太区域市场的140美元 /吨接轨。

其中理由我们在《预期明确的炼焦煤价格大幅上涨提升未来业绩2007/11/7》里面详细 的论述了炼焦煤价格将大幅度上涨,这里再次赘述主要理由: 炼焦煤供给增长非常有限:全国炼焦煤产量的72%来自中小煤矿,日益严格的安 全整顿和关停中小煤矿对其产能影响较大。

炼焦煤资源相对较少,加上对炼焦煤的超强度开采,适合建设炼焦煤煤矿的资源较 少,炼焦煤的长期供给明显不足。

主焦煤、肥煤资源和产量与需求极度不匹配,焦煤、肥煤资源和产量占比不到35%, 而主焦煤、肥煤的需求占比将达到60-70%。

未来主焦煤和肥煤将持续保持紧张状态。

下游需求的增速远远高于洗精煤产量增速:炼焦煤的直接下游是焦炭行业,最终需 求主要是钢铁行业。

07年1-11月份,焦炭行业的产量增速为17.6%,生铁、粗钢 和钢材的产量增速分别为15.7%、16.7%和22.5%,都远远高于国有重点煤矿洗精 煤产量8.47%的增速。

炼焦煤供求紧张的原因短期无法消除,预计将持续较长一段时间,未来主焦煤、肥 精煤价格继续看涨。

表12:炼焦煤和非炼焦煤资源储量和开采强度比较 炼焦用煤 非炼焦煤 煤炭合计 绝对值(亿吨)占比绝对值(亿吨)占比 可采储量64934% 123766% 1886 基础储量124438% 207363% 3317 资源量147722% 539579% 6872 合计337028% 870572% 12075 06年产量9.642% 13.558% 23.12 可采年限4865 58.27 数据来源:招商研发整理 图17:洗精煤月度产量及累计增速 图18:洗精煤产量增速及生铁产量增速比较 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 200601200606200611200704200709 -6 -4 -2 02468 10 12洗精煤月度产量 洗精煤累计增长(右轴) -10 -5 05 10 15 20 25 200601200606200611200704200709 洗精煤累计增长 生铁累计增长 资料来源:煤炭资源网 资料来源:煤炭资源网 行业研究 图19:洗精煤月度产量及累计增速 图20:洗精煤产量增速及生铁产量增速比较 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 200601200606200611200704200709 -6 -4 -2 02468 10 12洗精煤月度产量 洗精煤累计增长(右轴) -10 -5 05 10 15 20 25 200601200606200611200704200709 洗精煤累计增长 生铁累计增长 资料来源:煤炭资源网 资料来源:煤炭资源网 澳煤BJ现货价格预计到100美元/吨 10月份,我们预期澳煤价格会达到90美元/吨,近期,澳煤价格如我们当时的预期已 经达到90美元/吨。

未来澳煤价格走势取决于澳大利亚铁路、港口条件的改善,从目前了解到的情况来看, 铁路港口条件改善有限,以及中国、印尼、越南都提出未来将逐步减少出口量,预期澳 煤价格有可能突破100美元/吨的水平。

图21:澳大利亚BJ现货价格走势 图22:秦皇岛煤价与澳煤BJ现货价格比较 35 45 55 65 75 85 95 J-04 A-04 M-05 O-05 M-06 D-06 J-07 澳煤BJ现货交易价格(美元/吨) 200 300 400 500 600 700 J-04 S-04 M-05 J-06 S-06 M-07 大同优混港口平仓价(元/吨) BJ现货交易价格(元/吨) 相差119元/吨 资料来源:煤炭资源网 资料来源:煤炭资源网 行业研究 二、资产注入将从预期变为现实 1、资产注入将从预期变为现实 07年煤炭股票走出了较好的行情,一方面是煤炭价格上涨,另一方面是资产注入预期。

对于资产注入,07年,基本上处于预期阶段(大的煤炭上市公司尚未有资产注入),目 前各上市公司基本上都提出了再融资和资产注入计划,我们认为,08年将是煤炭上市 公司大规模资产注入年。

煤炭行业存在大量的关联交易和同业竞争必将逐步解决,整体上市成为大势所趋。

证监会以及山西省政府对煤炭集团整体上市的推动。

一个矿区原则上由一个主体开发,母公司必然退出煤炭产业。

整体上市和资产注入的政策障碍和盈利障碍将逐步消除。

目前牛市行情,煤炭上市公司基本上都提出了再融资计划。

2、上市公司具有较好的成长性 从煤炭行业的特性来看,短期基本上采取资产注入。

长期来看,整体上市将导致上市公司规模和业绩呈现爆发式增长。

图23:大同煤业和同煤集团产量比较 图24:西山煤电和母公司产量比较 0 1000 2000 3000 4000 5000 2003200420052006 同煤集团大同煤业 万吨 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 2003200420052006 山西焦煤集团西山煤电集团西山煤电 万吨 资料来源:煤炭资源网 资料来源:煤炭资源网 行业研究 图25:国阳新能和阳煤集团产量比较 图26:潞安环能和潞矿集团产量比较 500 1500 2500 3500 2003200420052006 阳泉煤业集团国阳新能 万吨 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 2003200420052006 潞安矿业集团潞安环能 万吨 资料来源:煤炭资源网 资料来源:煤炭资源网 表13:煤炭上市公司产量及母公司“十一五”规划 公司名称煤种06年产量(万吨)母公司“十一五”规划 炼焦煤类 西山煤电焦煤和肥煤1516山西焦煤集团/ 西山煤电 西山矿务局8000万吨;汾西形成2000万吨的生产能力; 霍州形成2000万吨的生产能力。

到2008年前后,山西 焦煤集团总产量将超过1.2亿吨 开滦股份肥煤746开滦集团蔚州规划达到1000万吨规模,2008年开滦由2000万 吨扩大到3000万吨 盘江股份肥煤、焦煤、气煤201盘江煤电集团2010年达到2095万吨,洗选加工能力达2000万吨/年, 金牛能源 1/3焦煤、贫瘦煤、 无烟煤 855金能集团 到2007年,金能集团煤炭产量实现2000万吨/年以上, 其中精煤产量690万吨/年以上,到2010年,煤炭产量 实现2800万吨/年以上,其中精煤产量1000万吨/年 以上 上海能源1/3焦煤和气肥煤760中煤能源15000万吨 平煤天安1/3焦煤、焦肥煤2048平顶山煤业5000万吨 无烟煤类 国阳新能无烟煤1465阳煤集团6000万吨 兰花科创无烟煤452山西兰花集团煤炭1860万吨,尿素168万吨 神火股份无烟煤409神火集团煤炭1500万吨 郑州煤电无烟煤和贫煤500郑煤集团煤炭1500万吨,资产规模100亿元以上 其它动力煤类 大同煤业弱粘结煤1326同煤集团15000万吨 兖州煤业气煤3605兖矿集团10000万吨 恒源煤电贫煤340皖北煤电集团煤炭产量2000万吨,力争到2010年实现集团煤炭主业 整体上市 靖远煤业弱粘结煤190靖远煤业靖远矿区的年生产能力为2006年760万吨,2008年达 到1000万吨。

潞安环能贫、瘦煤1970潞安集团煤炭产量达到7000万吨左右(加上下组煤开发和扩大 整合地方煤炭,总产量达1亿吨) 露天煤业褐煤2060中电霍煤集团4000万吨 中国神华动力煤13660神华集团2亿吨 资料来源:招商研发整理 行业研究 表14:母公司承诺注入煤矿资产 上市公司 06年产量 (万吨) 母公司06年产量 (万吨) 母公司十一五 规划(万吨)母公司承诺 国阳新能14653356.456000待阳煤集团采矿权转增资本金得到批复后,立即对阳煤集团条件成 熟的矿井实施收购 潞安环能19702904.910000 未来5-10年内,根据股份公司的资金实力,市场时机、战略规划 和发展需求,集团公司将逐步把全部煤炭资产注入股份公司,使股 份公司成为集团下属唯一经营煤炭采选业务的经营主体 大同煤业13264660.815000 大同煤业及同煤集团将根据自身的资金实力,发展需求和市场时 机,利用多种持续融资手段,采取大同煤业主动收购或其他合法有 效的方式,逐步将同煤集团全部煤炭生产经营性优质资产投入大同 煤业,5-10年内(不迟于2014年),使大同煤业成为同煤集团下 属企业中唯一经营煤炭采选业务的经营主体。

西山煤电15166065.9212000 公司认为整体上市大势所趋 平煤天安204820485000 如因国家政策、法规等有所限制,而必须由平煤集团先行实施的, 授予平煤天安不可撤销优先收购权,可优先购买平煤集团与上市公 司构成同业竞争的业务 露天煤业206020604000 中电霍煤承诺上市后即将取得的2号露天矿、3号露天矿采矿权完 整的转让给上市公司,以及白音华煤电公司的股权(25%)转让给 露天煤业,母公司承诺通过转让、入股等方式将铝电优质资产注入 露天煤业,实现集团的整体上市 中国神华136602029920000给与中国神华对神华集团内对现有及未来可能的竞争性业务的优 先交易及选择权、优先受让权和优先收购权 恒源煤电34010002000 在2010年之前母公司逐步淡出煤炭主业,由恒源煤电根据自身发 展需要和市场时机,收购集团下属优质矿井及煤炭业务相关部门, 成为皖北煤电集团下属企业中从事煤炭采选业的唯一主体。

金牛能源85517612800保证逐步将与金牛能源存在同业竞争的优良煤业资产纳入上市公 司,消除同业竞争 资料来源:招商研发整理 行业研究 三、煤炭行业投资策略 1、维持行业推荐投资评级 鉴于08年煤价上涨和资产注入的预期,我们继续维持行业推荐的投资评级。

2、推荐炼焦煤、资产注入以及企业转型三类公司 重点推荐炼焦煤类、资产注入类公司以及估值较低的企业转型类公司。

“炼焦煤公司”:西山煤电、平煤天安、开滦股份。

“再融资及资产注入公司”:国阳新能、中国神华、潞安环能、大同煤业、露天煤 业、恒源煤电等。

估值较低的“企业转型公司”:兰花科创、神火股份、开滦股份。

图27:秦皇岛煤价与煤炭股票指数走势拟合 图28:BJ现货价格与煤炭股票指数走势拟合较好 0 2000 4000 6000 8000 10000 J-03 O-03 A-04 J-05 M-06 J-07 N-07 250 350 450 550 650 煤炭行业股票走势 大同优混价格 市场对煤价误判 带来的投资机会 0 2000 4000 6000 8000 10000 J-03 O-03 A-04 J-05 M-06 J-07 N-07 20 40 60 80 100 煤炭股票指数 澳煤BJ现货价格 资料来源:煤炭资源网、wind 资料来源:煤炭资源网、wind 表15:煤炭上市公司盈利预测及投资评级 12月 28CP 06EPS 07EPS 08EPS 09EPS 06年 PE 07年 PE 08年 PE 09年 PE 每股净 资产 市净 率投资评级 炼焦煤类 西山煤电63.47 0.800.88 1.31 1.59797249404.37 15 强烈推荐-A 平煤天安46.42 0.801.11 1.61 1.83584229255.14 9 强烈推荐-A 开滦股份43.90 0.811.02 1.44 2.00404331224.74 9 强烈推荐-A 再融资及资产 注入类 中国神华65.610.831.091.591.89796041356.81 10 强烈推荐-A 国阳新能53.52 1.431.10 1.14 2.58374947216.43 8 强烈推荐-A 潞安环能71.77 1.301.39 1.88 2.20555238336.25 11 强烈推荐-A 露天煤业49.510.600.770.951.22826452412.92 17 强烈推荐-A 大同煤业32.00 0.570.55 0.56 0.78565857414.25 8 强烈推荐-A 恒源煤电50.63 1.041.09 2.02 2.34494625225.35 9 强烈推荐-A 企业转型类 神火股份52.32 0.801.93 2.38 3.41652722153.49 15 强烈推荐-A 兰花科创46.94 1.361.35 2.00 2.36353523206.36 7 强烈推荐-A 平均52.37 0.941.12 1.53 2.02585038295.10 11 资料来源:招商研发整理 行业研究 表16:美国煤炭上市公司估值 每股收益(美元)市盈率(×) 市值(亿 美元) 股价(美 元) 20062007 (ttm) 2008E 每股净 资产 (美元) 20062007 (ttm) 2008E 市净率 (×) 净资产 收益率 PEG(5 年预期) 煤矿出租 公司 PVR 5251.731.291.6613.19141915221% 2.9 NRP 8331.741.281.6116.61192620216% 4.3 均值7291.741.291.6414.90172318219% 3.6 煤炭生产 公司 BTU 81612.231.52.8415.50284122416% 2.5 ANR 21331.461.321.352.162325251526% 4.8 CNX 66722.22.043.059.93333524730% 2.5 FCL 23521.350.021.897.013825882770.2% 3.1 ACI 29451.81.132.3818.29254019213% 2.8 MEE 28360.311.21.7911.57116302035% 0.9 yzc 97983.12.16.0720.9532471658% 7.0 中值29521.81.322.3811.57324022513% 2.8 均值49571.781.332.7712.20423622614% 3.4 煤变油公 司 SSL 314512.423.934.3411.02211312530% 0.8 资料来源:招商研发整理 表17:香港煤炭上市公司估值 每股收益(元)市盈率(×) 股价20062007E 2008E 2009E 20062007E 2008E 2009E 每股净资 产(元) 市净率 中国神华46.251.021.221.421.54453833306.817 中煤能源24.250.330.460.650.80745337302.3810 兖州煤业15.20.480.720.951.01322116153.774 平均28.570.610.801.011.12503729254.327 资料来源:招商研发整理 行业研究 四、主要公司简要分析 1、西山煤电(价格涨幅较大,长期产能翻番) 炼焦煤龙头企业,定价能力较强:08年签订的主焦煤、肥精煤价格大幅度,洗精 煤税后均价上涨130元/吨。

预计08年中炼焦煤价格仍将继续上涨。

再融资建设兴县项目,09年再造西山:斜沟煤矿1500万吨09年投产,2011年兴 县煤矿1000万吨投产届时公司的煤炭产能将达到3800万吨,较本部1300万吨增 长约3倍。

持续收购预期:陆续收购母公司的煤矿,最终实现整体上市。

电力方面:建设古交电厂二期2*60万千瓦(预计09年中期建成),并在兴县建设 147万的电厂。

盈利预测:07年、08年和09年的每股收益分别为0.88元、1.31元和1.59元。

目标价:100元。

2、平煤天安(产量和价格稳步增长) 煤炭产量保持10%左右的增长。

公司煤种为1/3焦煤、焦煤和肥煤,预期价格将有较大的升幅。

预计08年公司将再融资收购母公司资产。

盈利预测:07年、08年和09年的每股收益分别为1.11元、1.61元和1.83元。

目标价:55元。

3、中国神华(未来亿吨产能的收购) 中国神华是煤、电、路、港一体化的综合性能源公司,是我国最大,世界第二大的 煤炭生产商。

“成熟一家、注入一家”,逐渐实现整体上市:公司尚余333亿元的资金可用于收购 母公司的资产,相当于可收购1亿吨的产能。

成长性不逊于小公司:考虑公司自身的发展和战略性并购,公司的煤炭产量在2010 年预计将达到3.5亿吨左右,较06年的产量增增长2.56倍。

在建电厂全部投产后, 公司的总装机容量将达到2221.58万千瓦,较06年的1196万千瓦增长85.75%。

煤价看涨:公司定期合约(占整个煤炭销售的72%)仅与现货并轨就有30元/吨左 右的提价空间,出口价格也有望大幅度上涨。

业绩预测:预计07年、08年和09年每股收益为1.09元、1.59元和1.89元。

目标价:100元。

行业研究 4、潞安环能(喷吹煤龙头) 国内喷吹煤龙头企业,拥有自己的烟煤喷吹技术,具有较强的定价能力。

近期全资收购600万吨的屯留矿。

08年再融资继续收购母公司煤矿。

母公司十一五规划产能1亿吨,承诺5-10年内全部注入上市公司。

是上市公司产 量的5.08倍。

母公司盈利能力较好,基本上无资产注入的盈利障碍。

预计07年和08年每股收益为1.39元、1.88元和2.2元。

目标价位:100元以上。

5、国阳新能(收购煤矿将成为股价的助推器) 阳煤集团通过改造、联合重组、新建矿井,规划到2010年生产规模达到6000万 吨,有望全部转让给上市公司,成为我国的无烟煤龙头企业。

自有资金收购母公司煤矿。

再融资继续收购母公司的煤矿。

08年煤价继续看涨,预计喷吹煤涨30元/吨,块煤40元/吨,动力煤30元/吨。

预计07年、08年和09年每股收益分别为1.1元、1.14元和2.58元。

目标价位:90元(假设收购全部完成) 6、开滦股份(收入规划4年3倍,14年13倍) 公司经营战略是煤焦化一体化,产业链完整。

煤炭方面,维持目前750万吨的产能。

大力发展焦化业务:建设唐山中润和迁安焦化,形成440万吨的焦炭产能,新建 30万吨的煤焦油加工项目,25万吨的煤制甲醇,10万吨苯加氢项目,中长期规划 120万吨甲醇制烯烃项目,220万吨煤气化等项目。

规划2010年实现收入100亿,收入4年增长3倍。

公司规划2020年收入达到400 亿元,14年增长13倍。

预计07、08年和09年每股收益分别为1.02元、1.44元和2元(增发3000万股 摊薄)。

目标价位:54元。

7、大同煤业(资产注入潜力巨大) 资产注入潜力巨大,母公司2010年规划1.5亿吨,承诺2014年之前将母公司的 煤矿全部装入上市公司,是下属上市公司06年产量1326万吨的11.31倍。

行业研究 年产能1500万吨的塔山矿井(持股51%)逐渐投产。

投资建设1000万吨的同忻煤矿(持股51%)。

再融资继续收购母公司煤矿。

盈利预测:07年、08年和09年每股收益为0.54元、0.56元和0.78元。

8、恒源煤电(小公司高成长) 目前公司煤炭产能340万吨,可转债融资收购卧龙湖和五沟煤矿,增加产能150 万吨。

预计07年、08年、09年产量分别为340万吨、480万吨和550万吨,同比分别 增长0%、44%和12%。

母公司承诺在2010年之前逐步淡出煤炭主业,由恒源煤电根据自身发展需要和市 场时机,收购集团下属优质矿井及煤炭业务相关部门,成为皖北煤电集团下属企业 中从事煤炭采选业的唯一主体。

母公司十一五规划产能2000万吨,公司未来具有 较好的成长性。

预计07年、08年、09年每股收益分别为1.09元、2.03元和2.34元(可转债摊 薄后),同比分别增长5%、84%和16%。

目标价:65元。

9、露天煤业(整体上市预期) 露天开采,煤炭产量增长具有较大的弹性。

中电霍煤承诺上市后即将取得的2号露天矿、3号露天矿采矿权完整的转让给上市 公司,以及白音华煤电公司的股权(25%)转让给露天煤业,母公司承诺通过转让、 入股等方式将铝电优质资产注入露天煤业,实现集团的整体上市 预计07年、08年、09年每股收益分别为0.77元、0.95元和1.22元,同比分别 增长27%、23%和29%。

目标价:整体上市后目标价60元。

10、神火股份(完整的煤电铝产业链) 煤电铝产业链渐趋完整: 已收购的沁澳铝业(70%)16万吨的电解铝项目,预计07年产量11.5万吨。

收购佛光铝业的30.5万千瓦电力和20万吨电解铝的资产。

持股比例45.05%。

逐步迈入千万吨级中型煤企,未来五年煤炭产量年复合增长26.25%。

公司争取在“十一五”末形成年产1500万吨的生产能力,产量超过1200万吨,年复 合增长率26.25%。

未来两年产能大幅增长:电解铝08年全年达产及产量翻番,09年煤炭产量翻番。

行业研究 盈利预测:预计07年、08年和09年每股收益分别为1.93元、2.38元和3.41元。

目标价:95元。

11、兰花科创(煤化工产业链) 煤炭扩产 07年和08年既有煤矿产量将达到为500万吨和540万吨,同比增长11%和8%。

400万吨的亚美大宁煤矿07年投产:新增08年每股收益0.40元/股。

预计08年 收购120万吨的东峰煤矿。

化肥扩产 收购大化一期30万吨尿素项目70%股权。

田悦化肥30万吨07年三季度投产。

07年和08年尿素权益产量分别为61万吨和94万吨,同比增长26%和54%。

十一五规划煤炭产量达到1060万吨,增长2倍,尿素产量达到168万吨,增长 3.67倍,超强的成长性并且产能增长预期明确。

投建的100万吨二甲醚项目:山西清洁能源公司(持股75%)已开始一期20万吨 甲醇10万吨二甲醚项目的建设,08年中期投产,预计总利润1亿元。

十一五末完 成百万吨级二甲醚二期和三期建设,预计总利润13亿元。

预计07年、08年和09年EPS分别为1.35元、2元和和2.36元。

目标价位:65元。

参考报告: 1、《政策性成本增加推动07年煤价上涨—07年度策略报告》20067/12/5 2、《关注炼焦煤提价、资产注入带来的投资机会—3、4月份月报》2007/5/8 3、《偏紧的规划和较好的成长性预期推动煤炭股继续走强——1月份月报》2007/2/13 4、《估值优势、成长性与淡季调整的博弈—07年二季度投资策略报告》2007/4/17 5、《资产注入将造就5年10倍的煤炭股票—6月份月报》2007/6/25 行业研究 研究员简介 卢平,经济学博士、管理学硕士,6年证券从业经验,5年会计从业经验,具有证券业 专业水平二级证书和期货从业资格证书,目前为招商证券煤炭行业分析师。

2007 年《新财富》煤炭行业最佳分析师第二名。

主要研究特点:准确判断煤价走势,深入挖掘行业公司数据,具有国际视野。

投资评级定义 公司短期评级 强烈推荐:预计未来6个月内,股价涨幅为20%以上 推荐:预计未来6个月内,股价涨幅为10-20%之间 中性:预计未来6个月内,股价变动幅度介于±10%之间 回避:预计未来6个月内,股价跌幅在10%以上 公司长期评级 A:公司长期竞争力高于行业平均水平 B:公司长期竞争力与行业平均水平一致 C:公司长期竞争力低于行业平均水平 行业投资评级 推荐:行业基本面向好,预计未来6个月内,行业指数将跑赢综合指数 中性:行业基本面稳定,预计未来6个月内,行业指数跟随综合指数 回避:行业基本面向淡,预计未来6个月内,行业指数将跑输综合指数 免责条款 本报告中的信息均来源于公开资料,我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保 证。

报告中的内容和意见仅供参考,并不构成对所述证券买卖的出价或征价。

我公司 及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。

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