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东阿阿胶研究报告:申银万国-东阿阿胶-000423-华润积极支持未来发展,经营继续向好-060707

研报作者:罗静 来自:申银万国 时间:2006-07-07 14:20:13
  • 股票名称
    东阿阿胶
  • 股票代码
    000423
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    乐****贝
  • 研报出处
    申银万国
  • 研报页数
    5 页
  • 推荐评级
    增持
  • 研报大小
    36 KB
研究报告内容

东阿阿胶7月6日召开新一届董事会: 增持(11.06元/维持评级) 事件: 2006年7月6日,东阿阿胶召开新管理层上任后第一次董事会,并选举华润集团财务 总监蒋伟先生担任公司董事长,同时董事会讨论了加快公司股改的议程,我们在会后和 新任董事长蒋伟先生做了简短沟通。

评论: 我们和蒋伟先生沟通了三方面问题: 第一:华润对东阿阿胶的定位,未来会给公司什么样的支持 我们的判断是,华润确实希望把阿胶作为中药发展平台,将阿胶产业做大,在这一 进程中华润会全力在资源上支持公司和管理层,我们认为这其中包括未来整合阿胶产业 和阿胶产品进入华润的商超渠道。

第二:东阿阿胶未来的机制变化 我们的判断是,管理层能否实行股权激励,完全取决于公司未来的经营业绩,华润 很有可能在股改完成后对管理层实行股权激励,这两点是互为推进的,管理层经营有方, 可能获取股权激励,并且是积极的激励机制,激励机制同时又会对经营产生积极推动。

第三:公司股改进程 此次董事会讨论了加快公司股改议程,董事会成员全部前往山东省证监局和相关官 员沟通,表明政府对公司施加了一定压力,同时董事会对此事也较为重视,我们判断股 改会有所提速,但方案还有待确定,我们希望市场对送股比例预期不要太高。

上半年经营形势非常不错: 上半年阿胶系列销售额同比增长40%,其中阿胶销量增长超过20%,阿胶浆销量增 长超过30%,因为2005年5-6月销售基数较低,所以增长幅度显得比较高,但这一增长 水平仍然比2004上半年增长16%左右,由于2004上半年提价前经销商提前囤货,销售收 短 评 入有一定虚增,所以2006上半年应该较正常增长在20%以上,我们认为这是公司目前比 较合理的增长水平。

我们也调研了经销商,阿胶供不应求,阿胶浆经过公司渠道和价格 管理,终端促销,销售取得了明显成绩,经销商库存维持在200-300万,基本处于正常 水平,应该说公司上半年的销售是较为健康的。

驴皮收购价格基本和05年持平,但因为农产品税收规范,过去可能的收购避税难度 加大,因此06年药材收购进项税有所上升,费用方面公司仍然控制较好,特别是阿胶供 不应求,价格上升带来的盈利应该基本能反映为利润,估计今年驴皮供应生产的阿胶会 在1800-2000吨之间,远高于年初公司定的1500吨。

公司对大区经理考核有所变化,不再考核阿胶销量,主要考核阿胶浆和阿胶补血膏, 并在年中拿出150万奖励,这在过去是没有的,同时各销售大区逐步配上需要的车辆, 从这一点看,公司过去保守的经营风格有所突破。

中期合并报表销售收入和净利润增幅可能在25%左右,因为阿胶系列占公司利润的 90%,我们认为这一盈利状况是公司目前经营比较保守的反映,由于下半年有提价因素 存在,盈利状况仍然可以乐观。

投资建议 我们上调公司2006、2007、2008年盈利预测到0.36元、0.46元、0.54元(原为0.34 元、0.40元、0.46元),同比增长36%、26%、17%,其中2006年包含1020万银行存款 坏帐冲回,预测市盈率分别为30倍、24倍、21倍,考虑到含权,而且公司向好趋势非常 明朗,未来经营状况可能继续会高于我们预期,我们建议在目前价位,大基金和长线资 金积极参与,年内目标价格15元,我们维持增持评级。

股改是大股东、上市公司和流通股东相互了解的过程,同时也是大股东和管理层思 维极有可能转变的过程,东阿阿胶是具有核心竞争力的品牌中药企业,我们认为投资者 可以持积极态度看待公司未来。

表1:公司业务预测表 资料来源:公司报表、SYWG 2004A 2005A 2006E 2007E 2008E 销售收入(百万元) 881938106212051365 (+/-) 18% 6% 13% 13% 13% 毛利率51.49% 52.45% 53.85% 54.39% 54.38% 阿胶及系列产品562604656726785 (+/-) 17% 7% 9% 11% 8% 毛利率69.80% 72.37% 73.87% 74.32% 73.90% 阿胶254285301322322 (+/-) 16% 12% 6% 0% 0% 销量(吨) 20602081190419041904 (+/-) 7% 1% -9% 0% 0% 复方阿胶浆319295325358393 (+/-) 13% -7% 10% 10% 10% 销量(万盒) 18021571172919012092 (+/-) 8% -13% 10% 10% 10% 阿胶补血颗粒624314669 (+/-) N.A 293% 30% 50% 50% 海龙胶口服液na 13263858 (+/-) na 0% 100% 50% 50% 毛利率na 70.00% 70.00% 70.00% 70.00% 阿胶保健品24385886130 (+/-) 40% 62% 50% 50% 50% 毛利率50.91% 53.65% 55.00% 55.00% 55.00% 其它275298323355394 营业费率21.48% 23.25% 23.00% 22.00% 22.00% 管理费率8.59% 11.09% 8.60% 8.00% 7.50% 财务费率-0.41% -0.41% -0.35% -0.37% -0.56% 固定资产投资(百万元) 3733675960 表2:公司盈利预测表 资料来源:公司报表、SYWG 截至12月31日200420052006E 2007E 2008E 损益表 主营业务收入881938106212051365 主营业务成本(428) (446) (490) (550) (623) 主营业务利润447484562644729 营业费用(189) (218) (244) (265) (300) 管理费用(76) (104) (91) (96) (102) 财务费用44448 营业利润187168232289336 投资收益04000 税前利润(3) (4) (2) (2) (2) 所得税(58) (57) (77) (96) (112) 净利润127110149187219 资产负债表 货币资金334290381393406 应收账款97154179203230 存货107114125141159 固定资产279278310333353 短期借款00000 应付账款4862687787 长期借款00000 少数股东权益2132364044 总资产11491252140315051615 现金流量表 经营活动现金流13367166190221 投资活动现金流15 (39) (75) (68) (68) 融资活动现金流(7) (76) 0 (111) (139) 现金流量净额141 (48) 911214 净自由现金流13775171196230 每股经营活动产生现金流0.330.160.410.470.54 估值 市盈率-包括非经常性项目(倍) 35.4941.2130.3624.1920.64 企业价值/息税折旧前利润(倍) 19.9522.5316.1413.0411.29 企业价值/息税前利润(倍) 23.0026.1818.3314.6312.61 股价/每股经营现金流(倍) 33.9567.3527.1923.7820.49 股息率(%) 1.811.812.453.083.61 股价/每股净资产(倍) 4.544.444.284.103.90 获利能力及经营效率 毛利率(%) 51.4952.4553.8554.3954.38 息税折旧前利润率(%) 23.8120.0124.1526.2726.68 息税前利润率(%) 20.6517.2221.2723.4123.89 已运用资本回报率(%) 21.3518.5420.100.000.00 股本回报率(%) 12.7810.7814.1016.9318.89 资产回报率(%) 11.088.7610.6112.4113.56 流动性 流动比率(倍) 5.203.782.812.642.54 速动比率(倍) 4.393.222.412.262.16 应收帐款周转天数47.1749.1157.3857.8857.91 存货周转天数87.9190.4989.3788.5288.07 应付帐款周转天数33.9545.3048.7748.3048.06 “流动资金/销售收入”比率(%) 17.6621.9922.1722.1122.11 负债 净负债/股东权益(%) (33.49) (28.52) (36.09) (35.58) (35.05) 利息覆盖倍数-损益表(倍) n.a n.a n.a n.a n.a 利息覆盖倍数-现金流量表(倍) n.a n.a n.a n.a n.a 分析师:罗鶄 电 话:63295888×456 E-MAIL:luojing@sw108.com 时 间:2006年07月07日 投资评级的说明 -报告发布日后的6个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准; -投资建议的评级标准 买入 :相对强于市场表现15%以上; 增持 :相对强于市场表现5%~15%; 观望 :相对市场表现在-5%~+5%之间波动; 卖出 :相对弱于市场表现5%以下。

重要声明:本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证,不保证该信息 未经任何更新,也不保证本公司作出的任何建议不会发生任何变更。

在任何情况下,报告中的信息或所表达的意见并不 构成所述证券买卖的出价或询价。

在任何情况下,我公司不就本报告中的任何内容对任何投资作出任何形式的担保。

我 公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行 或财务顾问服务。

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