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研究报告:太平洋证券-2008年度宏观经济报告:通胀和调控不改良好经济基础-071218

研报作者:王保东,侯玉娜 来自:太平洋证券 时间:2007-12-21 21:33:56
  • 股票名称
  • 股票代码
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    ja***is
  • 研报出处
    太平洋证券
  • 研报页数
    41 页
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研究报告内容

2008年年度投资策略报告 重要声明:本报告内容仅代表作者个人观点。

本公司和作者本人力求报告内容准确完整,但不对因使用本报告而产生的任何后果承担 法律责任。

本报告的版权归太平洋证券股份有限公司和作者共同拥有,如需引用和转载,需征得版权所有者的同意。

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1 通胀和调控不改良好经济基础 —2008年度宏观经济报告 主要观点: 2008年世界经济同比增速将放缓。

受次级债危机的影响,美国经济将出现 一定程度的衰退,美国经济将拖累世界经济;未来一年次级债危机的不确 定性将增加国际金融市场的动荡,金融市场的波动会远大于实体经济变化。

2008年原油、粮食等国际大宗产品价格仍将处在高位,全球通胀程度加大。

通货膨胀是2008年中国宏观经济的核心问题之一。

通胀的直接原因是食品 类商品供给不足,根本原因是总需求扩张。

通货膨胀压力还会在一两年内 持续,货币政策将继续延续从紧基调,通胀及其治理直接影响到企业盈利 能力,对上市公司的影响因所处行业定价能力而异。

2008年人民币升值问题是影响宏观经济走势的另一核心问题。

人民币对美 元升值将加快,但美元贬值有周期性,不会永久持续;美元贬值引起中国 对外贸易格局的变化;对美元贬值的预期将继续引导资金流入,对A股市场 的支撑作用仍会延续;人民币不会对美元一次性大幅升值;人民币升值对 行业和企业的影响也要区别分析;人民币对欧元贬值2008年将不可持续; 国际博弈决定汇率变化。

宏观经济良好基础决定中国宏观经济走势。

中国居民收入稳步提高,消费 能力逐步提高,消费升级仍在持续,在扩大内需的调控政策下,2008年消 费在宏观经济中的作用会有所提升;中国的城镇化进程在相当一段时间内 支撑投资增长;国际产业转移使得中国经济国际化程度不断加深,国际产 业转移是中国出口的稳定器;良好的经济基础决定我国经济将保持持续快 速发展的局面。

2008年的宏观调控货币政策空间有限,财政政策将大有可为。

国家将针对 产业升级、刺激消费、吸收流动性和收入分配等目标制定相应的财政政策, 对相关产业和公司的基本面带来不同影响。

2008年企业盈利水平总体而言不会明显降低,企业盈利仍是支撑A股市场的 核心因素。

虽然在调控下经济整体将有所放缓,但奥运会和政府换届都是 促进经济增长的有利因素。

2008年中国GDP增长率预计在10%以上,宏观经 济总体运行平稳。

2007年12月18日 王保东 研发部高级研究员 侯玉娜 研发部实习生 010-88321579 Wangbd@tpyzq.com.cn 北京市西城区北展北街9号 华远·企业号D座3单元 0 1 2 3 4 5 6 7 2006-032006-062006-092006-122007-032007-062007-09 9.8 10 10.2 10.4 10.6 10.8 11 11.2 11.4 11.6 CPI(季度数据左) GDP(右) 宏观经济指标 2007 2008 1、国内生产总值(GDP) 增长率(%) 11.4 10.2 2、全社会固定资产投资 增长率(%) 26.2 25 3、全社会消费品零售总 额增长率(%) 16.4 18 4、出口增长率(%) 25 20 5、进口增长率(%) 20 21 6、狭义货币供应(M1) 增长率(%) 20.5 18.5 7、广义货币供应(M2) 增长率(%) 18 16.5 8、居民消费价格指数 (CPI)上涨率(%) 4.8 5 9、存款利率 4.14 4.14-4. 68 10、对美元汇率 7.3 6.5 2008年年度投资策略报告 重要声明:本报告内容仅代表作者个人观点。

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2 目 录 一、2008年世界经济:不确定中的风险与机遇....................................................................................................1 (一)世界经济走势及2008年世界经济预期...............................................1 (二)美国次债危机继续影响世界经济....................................................5 (三)国际粮食、石油等大宗产品价格仍将处在高位........................................6 1.石油等大宗产品价格高位波动。

........................................................................................................6 2.国际粮食价格高企难降.......................................................................................................................8 二、2008年中国宏观经济:通胀和调控不改良好基础.......................................................................................9 (一) 2007年宏观调控回顾..............................................................9 (二)通货膨胀—2008年宏观经济运行的核心问题..........................................9 1.通胀直接诱因:成本推动.................................................................................................................10 2.通胀根本原因:总需求拉动..............................................................................................................13 3.本轮通胀对A股市场的影响..............................................................................................................18 (三) 人民币升值—2008年宏观经济运行另一核心问题.....................................19 1.人民币对美元升值将持续.................................................................................................................19 2.人民币对美元大幅升值可能性很小..................................................................................................20 3.人民币对欧元贬值格局难以维系......................................................................................................20 4.人民币持续升值对行业与市场的影响..............................................................................................21 (四)中国宏观经济的良好基础是支撑股市发展的根本......................................22 1.消费潜力巨大,消费升级持续..........................................................................................................22 2.中国城镇化进程支撑投资增长..........................................................................................................27 3.中国经济国际化程度加深,国际产业转移稳定出口......................................................................28 4.中国的人口红利和资本红利对经济增长长期促进..........................................................................30 (五) 2008年宏观调控动向............................................................31 1.2008年紧缩货币政策空间有限.........................................................................................................32 2.2008年财政调控大有可为................................................................................................................32 (六) 2008年宏观经济增长预测.......................................................36 1.企业盈利水平保持平稳.....................................................................................................................36 2.奥运会、换届效应促进经济发展......................................................................................................37 3.宏观经济指标预测.............................................................................................................................38 2008年年度投资策略报告 重要声明:本报告内容仅代表作者个人观点。

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3 图表目录 图表1:1951至2006全球经济增长率.....................................................1 图表2:2004-2006年世界经济实际GDP增长率.............................................2 图表3:中、欧、美、日支出法GDP增长变化1992-2006(以上年为基期) .....................2 图表4:中、美、日、欧通胀趋势........................................................3 图表5:2005年以来中、美、英、日股价指数变动情况(2000年=100)........................4 图表6:人民币、欧元、日元对美元汇率...................................................4 图表7:IMF近期对世界经济增速的预测...................................................5 图表8:美国CPI、住宅新开工指数、广义货币供应量和零售贸易总量指数走势对比.............6 图表9:石油价格走势..................................................................7 图表10:世界石油需求变化.............................................................8 图表11:1982-2007年CPI与GDP增速对比(上年=100) ....................................9 图表12:食品、非食品消费价格指数对比图 ............................................10 图表13:CPI、PPI、原材料能源购进价格指数对比.........................................10 图表14:农产品生产价格和农业生产资料价格走势.........................................10 图表15:全球粮食生产消费总量(亿吨).................................................11 图表16:近10年职工工资指数.........................................................12 图表17:社会消费品零售总额同比变动情况(%).........................................13 图表18:1997年以来固定资产投资走势..................................................14 图表19:2000年以来进出口总额增长趋势................................................14 图表20:我国95年以来贸易顺差和外汇储备变动情况......................................15 图表21:2007年1~10月M1、M2变动图.................................................15 图表22:2001-2007年外汇储备变动图..................................................16 图表23:2003年至2007年10月存贷差和存贷比变动情况..................................17 图表24:2006年7月至2007年9月人民币新增贷款变化趋势...............................17 图表25:本外币新增活期存款、定期存款对比图(亿元)...................................18 图表26:CPI和上证指数走势对比.......................................................18 图表27:美国、日本、欧元区、中国货币实际有效汇率走势.................................21 图表28:1997年以来社会消费品零售总额与GDP增幅对比..................................22 图表29:城镇居民人均可支配收入和农村居民人均纯收入变动情况...........................23 图表30:1997年以来人均GDP走势......................................................23 图表31:2007年1-10月汽车销售总量变动图.............................................24 图表32:2000年至2007年10月房屋销售面积(万平方米) ................................25 图表33:商品房销售价格指数(季).....................................................25 图表34:医药和零售业行业景气指数.....................................................26 图表35:全国城镇化水平与城镇固定资产额占全社会固定资产总投资比重对比.................27 图表36:城镇新增基础设施投资变化(亿元).............................................28 图表37:实际利用外资金额同比增长率(%,年度累计数)..................................28 图表38:2000年中国出口结构..........................................................29 图表39:2007年1-10月中国出口结构...................................................29 图表40:老年抚养比、少年扶养比例对照.................................................30 图表41:固定资产投资与社会资本形成总额...............................................31 图表42:财政预算收入和预算支出变动情况...............................................32 图表43:政府最终消费与居民最终消费走势对比(单位:亿元).............................34 图表44:用于科教文卫、支农建设、社会福利的财政支出变动情况(亿元)...................36 图表45:历年固定资产投资增长情况(%)................................................38 图表46:2008年宏观经济指标预测......................................................38 2008年年度投资策略报告 重要声明:本报告内容仅代表作者个人观点。

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1 一、2008年世界经济:不确定中的风险与机遇 全球经济是一个相互联动的整体,各个经济体之间不是相互独立而是相互联系,在这 样的世界经济环境中机遇与风险并存,2008年世界经济不确定程度增加,投资者需要密切 关注,把握不确定中的趋势。

(一)世界经济走势及2008年世界经济预期 根据IMF《世界经济展望》2007年10月份报告,2004年到2006年,世界经济取得了 60年代末和70年代初以来最强劲的增长。

这段时间世界产出每年平均增长5.2%。

这三年 平均经济增长率高达3.25%,仅稍低于60年代,而且全球产出波动性仍然继续下降,但全 球的增长正在放缓。

图表1:1951至2006全球经济增长率 资料来源:IMF 2007年上半年,全球经济继续强有力地扩张,增长率超过5%,过去一年里,中、印、 俄三国占全球增长的50%。

其他新兴市场和发展中国家(包括非洲低收入国家)的经济也继 续强劲扩张。

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2 图表2:2004-2006年世界经济实际GDP增长率 资料来源:IMF 在发达经济体中,欧元区和日本在两个季度的强劲增长后,于2007年第二季度放慢了 增长速度。

在美国,由于住房市场下滑继续产生相当大的阻力,2007年上半年的增长率平 均为2.25%。

图表3:中、欧、美、日支出法GDP增长变化1992-2006(以上年为基期) -5 0 5 10 15 20 25 30 35 40 1992 年 1993 年 1994 年 1995 年 1996 年 1997 年 1998 年 1999 年 2000 年 2001 年 2002 年 2003 年 2004 年 2005 年 2006 年 日本GDP增长率欧元区GDP增长率美国GDP增长率中国GDP增长率 资料来源:Wind资讯、太平洋证券研发部 先进经济体的通货膨胀得到控制,美国核心通货膨胀率逐步下降到2%以下,欧元区2007 年的通货膨胀率基本保持在2%以下,日本的物价基本保持平稳。

因为能源和食品价格上涨, 许多新兴市场和发展中国家的通货膨胀水平上升。

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3 图表4:中、美、日、欧通胀趋势 95 100 105 110 115 120 125 20 01 年 12 月 20 02 年 4月 20 02 年 8月 20 02 年 12 月 20 03 年 4月 20 03 年 8月 20 03 年 12 月 20 04 年 4月 20 04 年 8月 20 04 年 12 月 20 05 年 4月 20 05 年 8月 20 05 年 12 月 20 06 年 4月 20 06 年 8月 20 06 年 12 月 20 07 年 4月 欧元区美国日本 (2000年=100) 中国全国居民消费价格总指数-同比 94 96 98 100 102 104 106 108 2001- 01 2001- 04 2001- 07 2001- 10 2002- 01 2002- 04 2002- 07 2002- 10 2003- 01 2003- 04 2003- 07 2003- 10 2004- 01 2004- 04 2004- 07 2004- 10 2005- 01 2005- 04 2005- 07 2005- 10 2006- 01 2006- 04 2006- 07 2006- 10 2007- 01 2007- 04 2007- 07 2007- 10 (上年同期=100) 数据来源:Wind资讯、太平洋证券研发部 金融市场不稳定性增强。

出于对美国次级债危的担心,银行资本紧张,全球信贷状况 趋紧。

由于美国央行的降息政策,使得1997年十年以来持续的流动性过剩得以继续扩张, 形成了信贷市场紧而金融市场松的两元市场结构,这是目前世界经济中金融风险和金融不 稳定的根源,金融市场波动性在加强。

国际汇率走势基本上延续了2006年初以来的趋势。

美元继续趋弱,欧元升值,日元近 几个月强有力地反弹,但相对于中期基本水平依然低估。

人民币对美元继续逐步升值,其 实际有效汇率也在升值。

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4 图表5:2005年以来中、美、英、日股价指数变动情况(2000年=100) 40 50 60 70 80 90 100 110 120 130 140 2005- 01 2005- 02 2005- 03 2005- 04 2005- 05 2005- 06 2005- 07 2005- 08 2005- 09 2005- 10 2005- 11 2005- 12 2006- 01 2006- 02 2006- 03 2006- 04 2006- 05 2006- 06 2006- 07 2006- 08 2006- 09 2006- 10 2006- 11 2006- 12 美国 英国 日本 中国 数据来源:Wind资讯、太平洋证券研发部 图表6:人民币、欧元、日元对美元汇率 100 110 120 130 2006- 01 2006- 02 2006- 03 2006- 04 2006- 05 2006- 06 2006- 07 2006- 08 2006- 09 2006- 10 2006- 11 2006- 12 2007- 01 2007- 02 2007- 03 2007- 04 2007- 05 2007- 06 2007- 07 2007- 08 2007- 09 2007- 10 2007- 11 0.6 0.65 0.7 0.75 0.8 0.85 日元/美元(左)欧元/美元(右) 人民币/美元 7 7.2 7.4 7.6 7.8 8 8.2 8.4 2 00 5- 07 2 00 5- 08 2 00 5- 09 2 00 5- 10 2 00 5- 11 2 00 5- 12 2 00 6- 01 2 00 6- 02 2 00 6- 03 2 00 6- 04 2 00 6- 05 2 00 6- 06 2 00 6- 07 2 00 6- 08 2 00 6- 09 2 00 6- 10 2 00 6- 11 2 00 6- 12 2 00 7- 01 2 00 7- 02 2 00 7- 03 2 00 7- 04 2 00 7- 05 2 00 7- 06 2 00 7- 07 2 00 7- 08 2 00 7- 09 2 00 7- 10 2 00 7- 11 数据来源:Wind资讯、太平洋证券研发部 IMF预测全球经济2007年增速为5.2%,在2008年将回落到4.8%。

增长率下调幅度 2008年年度投资策略报告 重要声明:本报告内容仅代表作者个人观点。

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5 最大的是美国,美国调整后的经济增长率预计为1.9%。

图表7:IMF近期对世界经济增速的预测 IMF2007年10月 份报告 实际GDP增速预测GDP增速 2005 200620072008 美国3.1 2.91.91.9 欧元区1.52.82.52.1 日本1.92.221.7 中国10.411.111.510 印度99.78.98.4 非洲5.65.65.76.5 全球4.85.45.24.8 数据来源:IMF、太平洋证券研发部 (二)美国次债危机继续影响世界经济 次债危机是2007年世界经济中发生的头等大事,但统计表明在美国整个次债规模不过 1.3万亿美元,占整个住房抵押贷款的10%,占整个50万亿抵押债券的2%。

尽管量小,却 因为分布广,链条长,使得风险扩散开来,由不确定变成了很大的系统风险。

2008年次债危机仍然是影响世界经济和金融市场的热点问题,因为次贷有两年的蜜月 期,所以次债危机爆发后至少在近两年内还会有新的违约案例出现。

在2008年底之前,将 有200多万笔次级贷款的利息会上浮,平均上浮幅度为25%,月供上涨25%对于持有这些次 贷的一些家庭来讲,可能超过其支付能力。

目前每个月有400亿美元次贷需要偿还,2007年底是一个高峰,最后的高峰在2008 年的8月,到2008年12月,高峰将逐渐降到100亿美元每月,这个时候市场才可以基本 稳定,即这种情况下次贷冲击不足以影响整个市场,在此之前,不确定性导致市场担忧, 国际金融市场波动加剧。

消费减少 次贷危机后美国最近的房价下降了5%-6%,美联储估计可能要下调20%,按此说法2008 年可能无法见底。

美国房市萎缩10%会影响居民的消费,因为美国居民消费并非靠收入的增 长支持,很大程度上是靠财富的增长来支持。

近期,美国以房地产为主的资产价格调整引 起较大的“财富重估”,可能会影响美国居民的消费水平。

从历史数据看,美国的货币供应 量和房地产的价格和消费是高度相关,联系非常紧密,由此推断2008年美国消费会下跌。

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6 美国过去经济增长中,大约70%是靠消费驱动,美国消费疲软会拖累美国经济和世界经济。

图表8:美国CPI、住宅新开工指数、广义货币供应量和零售贸易总量指数走势对比 (2000=100) 40 60 80 100 120 140 160 1991- 01 1991- 07 1992- 01 1992- 07 1993- 01 1993- 07 1994- 01 1994- 07 1995- 01 1995- 07 1996- 01 1996- 07 1997- 01 1997- 07 1998- 01 1998- 07 1999- 01 1999- 07 2000- 01 2000- 07 2001- 01 2001- 07 2002- 01 2002- 07 2003- 01 2003- 07 2004- 01 2004- 07 2005- 01 2005- 07 2006- 01 2006- 07 2007- 01 2007- 07 住宅新开工指数广义货币(M3)指数零售贸易总量指数CPI 数据来源:Wind资讯、太平洋证券研发部 出口增加:美国以前是由于房地产财富效应引领消费促进经济增长,在内部消费作用 下降的情况下,出口的增长变为更加重要了,可以推断2008年美元继续贬值,美国的出 口会增加。

银行信贷收紧:20世纪90年代初,联邦基金利率居高不下,但与此同时银行为了收 取高利息并没有收紧信贷。

次贷危机后,一方面美联储在降息,另一方面,银行在收紧信 贷,如果整个银行业收缩的话,有可能把整个经济拖入衰退,美国经济衰退,会拖累全球 经济。

(三)国际粮食、石油等大宗产品价格仍将处在高位 1.石油等大宗产品价格高位波动。

2007年包括贵金属、铅和镍等工业金属、小麦、豆油和棕榈油等初级产品的价格都创 下记录新高,2008年价格回落难度较大。

对世界经济影响最大的石油和粮食价格走势2008 年仍然看涨。

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7 图表9 :石油价格走势 美元的贬值助长了最近的油价上涨 资料来源:IMF(基数=2006年1月) 根据IMF研究报告,2007年11月中旬,期货和期权市场显示,石油现货价格的平均 水平在2007年第四季度将几乎达到每桶88美元,在2008年则几乎为每桶87美元,布 伦特原油价格在2008年初超过每桶100美元的概率在25%以上。

最近石油价格急剧上升的 起因: 从供给方面看: 石油剩余产能有限。

石油生产遇到越来越大的技术和经济上的挑战。

气候造成频繁的停产事件,库存不断减少。

2007年前三季度,世界石油供应温和下降, 与去年同期比较每天减少10万桶,原因是欧佩克的产量下降,而非欧佩克成员国的石油生 产国产量增长有限。

中东日益紧张的局势在地缘政治方面引发不安。

从需求方面看: 新兴市场,尤其是在中国和中东的强劲经济增长的支持下,对石油的需求稳步增长, 全球需求量预计将在2008年保持旺盛增长。

计价因素: 美元的贬值扩大了按美元计算的石油上涨幅度。

截至到2007年11月中旬,平均石油 现货价格用美元计量在今年上升了近51%,若按欧元计量,则仅上升了大约37%。

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8 图表10:世界石油需求变化 预计需求将在2007年--2008年继续强劲增长 (年度变化按百万桶计算) 资料来源:IMF,H1=上半年,H2=下半年 油价高涨影响宏观经济 由于新的勘探机会有限,供应将受到限制,中国和印度等新兴市场继续保持强劲的GDP 增长,紧张的市场状况预计将持续下去并可能加剧。

加之计价货币继续贬值,这种局面不 大可能很快改观,高居不下和波动的石油价格很有可能在一段时间内成为司空见惯的现象。

2008年石油价格会在历史高位波动。

由于燃料费用的上升可能对其他价格和工资产生 上涨压力,石油价格最近的上涨很有可能在未来几个季度内助长总体通货膨胀。

2.国际粮食价格高企难降 2005年以来,国际粮食产量下降,但需求增长迅速,粮价快速攀升,总体判断,目前 正处于1995年以来的又一个上涨周期,2007年小麦、稻谷、玉米等农作物的价格、涨幅均 达到近十年来的最高水平,2007年9月份,国际市场农产品的现货、期货价格分别同比上 升26%和57%。

而且世界粮食库存连续下降,1999年谷物库存率为31.6%,2006年则下 降至15.5%,为最近20多年来的最低水平。

此外,美元贬值和全球流动性过剩造成充裕的资本流入,在与农产品相关的金融衍生产 品的作用下,粮食食品价格明显加大了波动幅度。

在缺水、土地沙化、自然灾害、生物能 源以及资源开发对土地的占用等因素的推动下,粮食种植成本日益增加,全球粮食供需关 系不容乐观。

2008年粮食价格上涨压力较大,预计未来几年国际粮价上涨压力难于缓解。

国际粮食 2008年年度投资策略报告 重要声明:本报告内容仅代表作者个人观点。

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9 价格走高必将传导到国内,我国粮食价格亦将与全球粮价保持同步上涨趋势,这会增加我 国宏观调控的压力。

二、2008年中国宏观经济:通胀和调控不改良好基础 (一) 2007年宏观调控回顾 2007年是中国宏观经济调控年,为了抑制经济由偏热到过热,防止通胀从结构性转向 全面,调控当局10次上调存款准备金率、5次加息、发行130期央票,发行15239亿特别 国债,并辅以上调印花税和信贷窗口指导等措施。

调控的结果并不理想经济增长仍然偏快, 通胀压力越来越大。

2008年控制通货膨胀和人民币升值将是影响宏观经济和股市的核心问 题,调控政策会影响到上市公司业绩,市场资金供给量和投资者的信心。

(二)通货膨胀——2008年宏观经济运行的核心问题 通货膨胀是宏观经济运行中最为敏感的经济变量之一。

自改革开放以来,我国经济发 展进程中已经出现过两次通胀,第一次是在1985-1988年之间,出现的根本原因是商品短 缺,供不应求;第二次是在1993-1996年之间,出现通胀的主因是各地投资热情空前高涨, 带动总需求扩张。

2007年6月以来,CPI连续走高,11月份创下6.9%的11年月度最高, 预示第三次通胀周期开始。

CPI连续大幅攀升,引起社会广泛关注,而究其原因也较以往复 杂,既有成本推动的因素又有总需求拉动的根源。

图表11:1982-2007年CPI与GDP增速对比(上年=100) 95 100 105 110 115 120 125 130 1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 国内生产总值指数居民消费价格指数(CPI) 资料来源:Wind资讯、国家统计局、太平洋证券研发部 2008年年度投资策略报告 重要声明:本报告内容仅代表作者个人观点。

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10 1.通胀直接诱因:成本推动 从消费品价格指数CPI的计算方法上看,CPI主要由8大类商品价格加权平均而得,其 中食品类权重最大为33%,而把6月份以来CPI上涨分解来看,主要是食品类商品价格失控, 特别是肉禽蛋等农副产品价格飞涨,其他7类商品价格涨幅稳定。

食品类商品涨价的根本 原因是成本上升导致的供给不足,而经济发展人口增加对食品的需求有增无减,所以必然 引起价格上涨,食品涨价的传导作用和劳动力成本的上升也是推动CPI高企的诱因。

图表12:食品、非食品消费价格指数对比图 图表13:CPI、PPI、原材料能源购进价格指数对比 资料来源:Wind资讯 太平洋证券研发部 资料来源:Wind资讯 太平洋证券研发部 1)生产成本上升导致农副产品价格上涨 农民养殖机会成本高:一方面农民养殖农畜产品因粮食价格上涨而缩减赢利空间,另 一方面农民养殖农产品的机会成本高,在劳动力成本提高的情况下,打工比养殖更合算, 所以农民会选择减少农畜产品的养殖,造成供给不足,价格上涨。

图表14:农产品生产价格和农业生产资料价格走势 农产品生产价格总指数(%) -4 -2 0 2 4 6 8 10 12 14 16 03- 12 04- 03 04- 06 04- 09 04- 12 05- 03 05- 06 05- 09 05- 12 06- 03 06- 06 06- 09 06- 12 07- 03 07- 06 时间(季度) 生产价格总指数 100 101 102 103 104 105 106 107 07-0107-0207-0307-0407-0507-0607-0707-0807-0907-10 PPICPI原材料、能源购进价格指数 90 95 100 105 110 115 120 07-0107-0207-0307-0407-0507-0607-0707-0807-0907-10 非食品消费价格分类指数(同比)食品消费价格分类指数(同比) 2008年年度投资策略报告 重要声明:本报告内容仅代表作者个人观点。

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11 农业生产资料价格指数-同比 增长率 0 2 4 6 8 10 12 14 16 200 3- 10 200 4- 01 200 4- 04 200 4- 07 200 4- 10 200 5- 01 200 5- 04 200 5- 07 200 5- 10 200 6- 01 200 6- 04 200 6- 07 200 6- 10 200 7- 01 200 7- 04 200 7- 07 200 7- 10 农业生产资料价格指数-同比 增长率 数据来源:Wind资讯、太平洋证券研发部 粮价上涨是根源:农畜产品供给不足的一个重要原因是粮价上涨,粮食涨价也存在必 然因素。

我国粮食种植成本高效率低。

从2003年四季度以来,随着化肥的农资价格放开, 农资产品价格一直处于上升趋势而且传统粮食种植方法决定了生产效率较低,这些无疑都 决定了粮食生产的成本高,农民若能获利必须有较高的价格,但国外粮食生产效率高,国 际粮价格影响到国内,粮食需求方可以从国际市场进口替代对国内粮食需求,所以粮食价 格一直不高。

从国际情况看,今年以来,主要的产粮国受旱情影响而减产,粮食库存为30年来最低, 粮食供给不足价格必然上涨,继而使国内粮价恢复性上涨。

因为粮食生产周期性明显,供 给短时间难以增加,所以粮食价格至少会在2-4个季度内居高不下。

图表15:全球粮食生产消费总量(亿吨) 14.5 15 15.5 16 16.5 17 03/04年度05/06年度07/08(预测值) (亿吨) 粮食产量粮食消费量 资料来源:国际谷物理事会:10月份全球粮食市场报告 2008年年度投资策略报告 重要声明:本报告内容仅代表作者个人观点。

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12 从长期看,我国的粮食供应状况不容乐观。

2006年我国粮食产量4.97亿吨,和每年消 费需求大体持平。

我国耕地资源不足,农村人口多,地区差异大,农户平均耕地仅7.3亩, 相当于美国的1/400,日本的1/10。

而随着人口增加和工业化进程加快,口粮、饲料用粮 和工业用粮都会有所增加,所以以后粮食供给会处在紧平衡状态,食品类商品的价格难以 回落。

2)农副产品价格上涨对相关产品价格的传导 食品类商品价格占CPI的权重最高,而食品类商品涨价又是由农副产品价格上涨所主 导,农副产品价格上涨一方面直接拉动食品价格和CPI水平上升,另一方面将传导到与其 相关的下游产品,促进下游消费品价格上涨,从而间接拉升CPI上涨。

比如粮食涨价会提 高酿酒业的原料成本,引发酒类产品价格上升;工业用粮的增加会推动替代燃料能源的价 格上涨,进而促使生化、能源价格上涨。

3)劳动力成本上升是推动物价上涨的动因 社会经济发展到一定程度劳动成本上升成为必然,这是劳动力价值的体现。

劳动力成 本提高也是经济长期健康发展所必须,只有劳动收入的提高才有消费的不断增长。

从经济 原理上看,劳动力价格提高一方面提高商品的成本,另一方面需求的增加会推动消费品价 格上涨,二者共同作用形成通货膨胀的压力。

从2003年出现民工荒以来,劳动力成本一直 呈逐渐上升趋势。

我国产业结构又是以劳动密集型为主,劳动力成本上升会导致企业成本 上升,企业多付人工成本必然会缩减企业利润,企业为了生存和发展,会考虑转嫁成本, 最可行的就是提高产品价格,企业生产商品价格上涨会直接或间接推动CPI上涨。

我国劳 动力成本上升还处于前期阶段,所以在以后较长时间内劳动力成本增加仍是造成CPI上涨 的动因。

图表16:近10年职工工资指数 90 95 100 105 110 115 120 1997199819992000200120022003200420052006 数据来源:Wind资讯、太平洋证券研发部 2008年年度投资策略报告 重要声明:本报告内容仅代表作者个人观点。

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13 2.通胀根本原因:总需求拉动 实际总需求大于潜在产出 经济的增长总是处在波动中,通过经济计量检验,1998年至2003年我国实际总需求小 于潜在产出水平,表现在经济增速较缓通货紧缩,从2004年开始宏观经济又进入正产出缺 口阶段,实际总需求大于潜在产出,那么就出现了总需求拉动通货膨胀的压力。

根据国民经济核算恒等式Y=C+I+G+NX,其中政府采购G比例较小可以忽略,那么影响总 需求Y的主要因素是消费C、投资I和贸易顺差NX。

从三大需求近几年的走势看,总需求 扩张比较明显。

首先从消费角度看,由于收入逐渐增长和社会保障体系的逐步完善,在过去一年多的 时间里消费增长日趋活跃,社会消费品零售总额增速稳步上升,并一度出现逐月加快的趋势。

2007年1-11月份社会消费品零售总额80195亿元,同比增长16.38%,而且从消费结 构看,高档白酒、汽车、金银珠宝等奢侈品成为消费增长的主力军,表明我国消费已经进 入了结构升级阶段。

图表17:社会消费品零售总额同比变动情况(%) 6 8 10 12 14 16 18 2 00 6- 01 2 00 6- 02 2 00 6- 03 2 00 6- 04 2 00 6- 05 2 00 6- 06 2 00 6- 07 2 00 6- 08 2 00 6- 09 2 00 6- 10 2 00 6- 11 2 00 6- 12 2 00 7- 01 2 00 7- 02 2 00 7- 03 2 00 7- 04 2 00 7- 05 2 00 7- 06 2 00 7- 07 2 00 7- 08 2 00 7- 09 2 00 7- 10 2 00 7- 11 资料来源:Wind资讯、太平洋证券研发部 其次从投资角度看,我国城镇化进程方兴未艾;地方政府出于政绩考核的原因投资冲 动不减,而且2007是换届年,2008各地固定资产投资还会有所增加;企业在利润较快增长 的情况下会加快固定资产更新换代的步伐,而且在流动性过剩的背景下,社会资金充裕, 各种在建项目能够顺利完成,尽管固定资产投资增速保持稳定态势,但仍然远高于2002年 2008年年度投资策略报告 重要声明:本报告内容仅代表作者个人观点。

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14 以前的水平。

图表18:1997年以来固定资产投资走势 固定资产投资同比增长率(%) 0 5 10 15 20 25 30 35 1997年2000年2003年2006年 数据来源:Wind资讯、太平洋证券研发部 再从对外贸易的角度看,由于近几年国际经济好转,美欧等发达国家消费能力增强, 加之世界经济产业结构转移等因素,我国外需增长加快,对经济增长拉动作用明显。

今年 的进出口总额稳居世界第三位,在全球贸易总额中的份额将增至10%以上。

今年1-10月份 累计贸易顺差2129.23亿美元,同比增长59.4%。

通过分析经济增长的结构可知总需求在高 速扩张。

图表19:2000年以来进出口总额增长趋势 0 500 1000 1500 2000 2500 20 00 -0 1 20 00 -0 5 20 00 -0 9 20 01 -0 1 20 01 -0 5 20 01 -0 9 20 02 -0 1 20 02 -0 5 20 02 -0 9 20 03 -0 1 20 03 -0 5 20 03 -0 9 20 04 -0 1 20 04 -0 5 20 04 -0 9 20 05 -0 1 20 05 -0 5 20 05 -0 9 20 06 -0 1 20 06 -0 5 20 06 -0 9 20 07 -0 1 20 07 -0 5 20 07 -0 9 (亿美元)进口商品总额出口商品总额进出口商品总额 资料来源:Wind资讯、太平洋证券研发部 2008年年度投资策略报告 重要声明:本报告内容仅代表作者个人观点。

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15 图表20:我国95年以来贸易顺差和外汇储备变动情况 货币供给扩张,通货膨胀前奏 我国已经形成超额货币供给格局。

通货膨胀最终表现为一种货币现象,是经济体系中 较多的货币追逐相对较少的实体商品。

所以如果货币供给增速超过经济增长速度那么产生 通胀成为必然。

超额货币变化率=货币供给增长率-经济增长率-物价上涨率。

从2007年9 月数据来看,M1、M2的超额货币变化率分别为4.37%和0.75%,超额货币变化率为正表明 货币供给扩张过快。

图表21:2007年1~10月M1、M2变动图 12 14 16 18 20 22 24 20 07 年 01 月 20 07 年 02 月 20 07 年 03 月 20 07 年 04 月 20 07 年 05 月 20 07 年 06 月 20 07 年 07 月 20 07 年 08 月 20 07 年 09 月 20 07 年 10 月 M1同比增长率(%) M2同比增长率(%) 资料来源:中国人民银行 太平洋证券研发部 2008年年度投资策略报告 重要声明:本报告内容仅代表作者个人观点。

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16 图表22:2001-2007年外汇储备变动图 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 20 01 年 1月 20 01 年 5月 20 01 年 9月 20 02 年 1月 20 02 年 5月 20 02 年 9月 20 03 年 1月 20 03 年 5月 20 03 年 9月 20 04 年 1月 20 04 年 5月 20 04 年 9月 20 05 年 1月 20 05 年 5月 20 05 年 9月 20 06 年 1月 20 06 年 5月 20 06 年 9月 20 07 年 1月 20 07 年 5月 20 07 年 9月 外汇储备(亿美元) 2天移动平均(外汇储备(亿美元)) 资料来源:Wind资讯、太平洋证券研发部 从数量角度看,货币供给增加很大程度是外汇占款造成的被动扩张。

我国外汇储备连 年递增,2001年1月仅1560亿美元,到2007年9月底已经达到1.43万亿美元。

尤其是 2007年以来国际收支顺差增幅明显加大,一方面缘于产业转移背景下我国国际分工中所处 的地位,另一方面是人民币升值预期下国际游资的大量流入。

现在的结售汇制度决定了基 础货币投放必然随外汇储备同步增加,所以顺差是货币供给扩张的主要根源。

从结构角度看,自2006年11月以来,M1的增速一直超过M2增速。

2007年1-10月M1 同比增速为20.9%,而M2的同比增速为17.5%。

其中居民户存款增长缓慢,非金融性公司 存款增速加快,而且居民和企业更加倾向于活期存款,表明社会投资意愿加强。

9月末, 金融机构居民户人民币存款余额17.2万亿元,同比增长6.9%,增速比上年同期低9.2个 百分点,比年初增加7621亿元,同比少增9710亿元。

其中,居民户活期存款同比少增405 亿元,定期存款同比少增9305亿元。

企业存款余额15万亿元,同比增长40%,比年初增 加2.4万亿元,同比多增1.2万亿元。

企业存款中,活期存款同比多增5098亿元,定期 存款同比多增7147亿元。

由于我国银行业10年来连续出现存贷差加大现象,到2007年10月底金融机构存贷差 高达11.82万亿元。

银行改革后本身也是追求收益最大化的经济主体,存贷差加大使得银 行有主动放贷的压力,2007年前9个月新增各项贷款总额同比增长27.9%。

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17 图表23:2003年至2007年10月存贷差和存贷比变动情况 图表24:2006年7月至2007年9月人民币新增贷款变化趋势 同期上月为基期(%) 0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 2006- 07 2006- 08 2006- 09 2006- 10 2006- 11 2006- 12 2007- 01 2007- 02 2007- 03 2007- 04 2007- 05 2007- 06 2007- 07 2007- 08 2007- 09 资料来源:Wind资讯、太平洋证券研发部 另外,由于近年来股市等资本市场活跃,居民风险偏好增强,投资需求增加,越来越 多的储蓄资金转向投资非货币化资产,这也在一定程度上决定了活期定期存款格局的转变。

根据流动性偏好理论,存款活期化的趋势表明价格上涨预期使得人们愿意持有更多的名义 货币余额,资产价格上涨将引发资产价值重估,所以存款活期化现象也表明我国经济主体 对通货膨胀的预期近一步加强。

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18 图表25:本外币新增活期存款、定期存款对比图(亿元) -4000 -3000 -2000 -1000 0 1000 2000 3000 4000 5000 2007- 01 2007- 02 2007- 03 2007- 04 2007- 05 2007- 06 2007- 07 2007- 08 2007- 09 2007- 10 新增活期存款新增定期存款 资料来源:Wind资讯、太平洋证券研发部 3.本轮通胀对A股市场的影响 通货膨胀最终是一种货币现象,是由货币供给量超过经济正常增长的需要量所导致。

而决定股价的因素无非有三点:首先是上市公司的业绩,其次是市场资金量是否充沛,再有 就是投资者对市场的信心。

货币供给增加,流动性充足,本身就是推动股价上涨的因素; 企业融资成本低,盈利状况改善也会在股票价格上体现出来;基本面和资金环境增强投资 者信心,股市呈现繁荣局面,而过多的货币投放表现在物价上就是通胀,可见在通胀初期 货币供给增加了对股票的需求,股价上涨,对股市利好。

从2006年以来的实际情况验证了 这种逻辑关系存在,而且股市的反应超前于通胀的增长。

图表26:CPI和上证指数走势对比 94 96 98 100 102 104 106 108 20 02 - 01 20 02 - 04 20 02 - 07 20 02 - 10 20 03 - 01 20 03 - 04 20 03 - 07 20 03 - 10 20 04 - 01 20 04 - 04 20 04 - 07 20 04 - 10 20 05 - 01 20 05 - 04 20 05 - 07 20 05 - 10 20 06 - 01 20 06 - 04 20 06 - 07 20 06 - 10 20 07 - 01 20 07 - 04 20 07 - 07 20 07 - 10 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 全国居民消费价格总指数-同比上证指数(右) 资料来源:Wind资讯、天相投资、太平洋证券研发部 2008年年度投资策略报告 重要声明:本报告内容仅代表作者个人观点。

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19 通货膨胀初期会成为推动股价上涨的力量,而随着通胀情况的恶化,调控措施的出台 引发金融紧缩,那么通胀又成为股价下跌的力量。

从总体上看,通货膨胀对股票市场影响 为负,不利于股票市场健康发展。

我国资本市场兴起时间较短,市场经济发展也刚刚起步, 通胀与股市的相关关系还不足以确定。

根据美国经济学家对美国经济发展中通胀与股价长 达100年的相关关系进行的研究,以及对26个主要市场经济国家的考察,通货膨胀与股票 价格存在明显地负相关关系。

而且股市不稳定的溢出效应不容忽视,股价的波动会在整个 金融市场传导,引起金融市场紊乱,市场效率降低。

通货膨胀对行业投资价值的影响。

通货膨胀表现为价格的增长,行业生产成本必然上 升,那么具有价格转移能力的上游行业可以将成本转嫁给下游行业,从而上游行业可以在 通胀中受益。

再有那些虽然不处于上游,但产业集中度较高,定价能力较强的行业同样可 以在通胀的情况下增加收益。

另外,生产需求弹性很小或者产品需求弹性为正的行业也会 从中受益。

以下行业可在通胀中提升投资价值: 1.经济运行中的上游产业:如煤炭、有色金属、石油和天然气以及银行业等; 2.市场集中度较高的原料药行业等; 3.产品需求弹性小或产品有提升身价功能的高端消费品及奢侈品行业如高端白酒葡 萄酒和金银珠宝行业等。

(三)人民币升值—2008年宏观经济运行另一核心问题 1.人民币对美元升值将持续 自2005年7月21日汇改以来,人民币对美元已经累计升值近10%,实际有效汇率上升 了3.8%。

人民币对美元升值,其主要原因是美元主动贬值,美国的经济状况决定美国采取 美元贬值、减少逆差的策略。

从经济周期看,美国经济这一轮的扩张已经进入非常成熟的阶段,房地产市场萎缩和 较高的负债率意味着信贷的质量有可能进一步下降,生产率增长速度回落也表明资产回报 率将出现长期性下降。

从结构性因素看,次级债风波引起房地产市场疲软的过程将延续相当一段时间,美国 经济滑坡美联储的降息政策有助于稳定市场,但并没能完全抵消金融环境的恶化。

在这种 情况下唯有美元贬值,美国才有可能吸引足够的资本来弥补国际收支的赤字;再有,因为 美国在国际经济中的主导地位,美国也会通过政治影响来迫使人民币对美元持续升值。

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20 2.人民币对美元大幅升值可能性很小 有观点认为人民币对美元可以大幅升值,何为大幅并无标准,至少应在10%以上。

需 要注意的是如果大幅升值后还会不会继续升值,如果还会继续升值那么外资继续流入,大 幅升值意义甚微。

再有,从理论上讲人民币应该升值到均衡水平,从计算出来的结果看人民 币被低估的程度大约在0%到100%之间,这实际等于没有均衡汇率。

因为无法知道人民币与美元的均衡汇率是多少,大幅升值还可能升值过度。

而且当前 能够说明需要大幅升值的顺差理由实际并不充分,例如贸易顺差中隐藏着伪装成贸易的巨 额资本流入;中国出口顺差50%以上来自外资企业,顺差持续扩大的根本原因是国际产业转 移所形成的“美欧消费,亚洲加工”的格局,贸易顺差存在必然性,大幅升值不能解决贸 易顺差和外汇储备的高增长问题。

如果短期内人民币大幅升值10%以上,那么我国外汇储备将缩水800亿美元以上,不仅 损失大而且浪费了外汇调整的空间。

中国劳动密集型出口产品结构也决定其利润率较低, 有20%-30%的商品利润率只有5%左右,大幅升值将导致相关企业没有缓冲调整的余地。

从 对实体经济的影响看,大幅升值弊多于利,所以可以确定决策者应采取人民币缓慢升值的 策略。

3.人民币对欧元贬值格局难以维系 美元主动贬值的一个直接后果,是导致了欧元等货币的大幅度升值。

2007年前三季度, 欧元相对于美元升值7.7%,自汇改以来人民币对欧元和对美元累计贬值和升值均接近10%。

但从实际有效汇率变化看,美元和日元分别贬值3.5%和1.4%,欧元和加元分别升值0.9% 和11.0%,而人民币总体贬值2.7%。

人民币实际有效汇率贬值显然在国际经济关系中难以 维系,各方压力将促使人民币升值,尤其是对人民币持续升值的欧元。

随着美国经济放缓及美元汇率进一步走低,中国的贸易出口国别权重也随之发生变化, 欧洲已经超过美国成为中国第一大贸易伙伴。

实际上欧洲经济增长也需要出口拉动,人民 币汇率问题也就成为中国和欧盟之间经贸关系的焦点,欧元区国家施加压力给中国要求人 民币升值也就可以理解,人民币对欧元持续贬值将难以维系,如果人民币对欧元升值,对 中国出口的影响可能更大。

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21 图表27:美国、日本、欧元区、中国货币实际有效汇率走势 40 50 60 70 80 90 100 110 120 130 140 2 00 1 年 4 月 2 00 1 年 7 月 200 1年 10 月 2 00 2 年 1 月 2 00 2 年 4 月 2 00 2 年 7 月 200 2年 10 月 2 00 3 年 1 月 2 00 3 年 4 月 2 00 3 年 7 月 200 3年 10 月 2 00 4 年 1 月 2 00 4 年 4 月 2 00 4 年 7 月 200 4年 10 月 2 00 5 年 1 月 2 00 5 年 4 月 2 00 5 年 7 月 200 5年 10 月 2 00 6 年 1 月 2 00 6 年 4 月 2 00 6 年 7 月 200 6年 10 月 2 00 7 年 1 月 2 00 7 年 4 月 2 00 7 年 7 月 200 7年 10 月 人民币欧元日元美元 资料来源:国际清算银行、太平洋证券研发部 4.人民币持续升值对行业与市场的影响 股市能否繁荣取决于两个关键因素,一是资金是否充裕,二是企业经营业绩状况。

如 果这两个方面良好,投资者就会有信心。

人民币持续升值将直接影响上市公司经营业绩。

通过对成本的影响、对价格的影响进 而影响到对资产负债定价的影响,对出口依存度大的上市公司不利而对进口依存度大的公 司有利。

升值通过对进出口商品与服务价格的较大变动,影响相关行业和上市公司的竞争 力和经营业绩,间接影响股价的变化。

那些具有外币债务和本币资产较多的行业和公司将 从中受益,而本币债务和外币资产较多的行业和公司则处于不利地位。

从资金层面看,人民币升值在市场预期没有逆转的情况下对A股市场短期利好,资金 推动型股市会再度重演,但长期看,人民币升值趋势不可能永远存在下去,一旦市场预期 人民币升值到位或不可持续,股市会提前显示出来,资金在不同时间以不同方式退出市场, 表现为市场动荡起伏。

2008年人民币升值不会结束,人民币升值吸引资金流入不会明显减 少,所以人民币升值对A股市场仍然利好。

人民币升值将会直接导致出口依赖型企业的业绩相对下降,如汽车行业、彩电业以及 部分生产资料类行业。

对那些以进口原材料为主的企业则会因为原材料成本相对降低而受 益,如钢铁、造纸、乳业等。

民航业由于外债负债率较高,人民币升值对民航利好,本币 升值会刺激旅游业发展,同时也会增加民航业的利润。

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22 (四)中国宏观经济的良好基础是支撑股市发展的根本 1.消费潜力巨大,消费升级持续 在从1998年至今这新一轮的经济增长周期中,带动经济增长的需求层面的因素已明显 发生了变化。

1997年亚洲金融危机后,为了刺激经济增长,我国实行了以拉动内需为主的 积极的财政和货币政策。

总体来说,这段时期是以政府的积极介入、投资需求为主要拉动 力的经济增长。

随着人们收入水平提高、就业率增加,中国经济增长正在从投资带动型向 消费拉动型转变。

消费需求对经济增长的拉动作用越来越受到国际社会的重视。

世界各国的消费需求平 均已占到GDP比重的65%左右,这一比重在一些发达国家已达到80%。

一般情况下,消费每 增长一个百分点可拉动GDP增长0.6个百分点以上。

图表28:1997年以来社会消费品零售总额与GDP增幅对比 4 6 8 10 12 14 16 1997年1998年1999年2000年2001年2002年2003年2004年2005年2006年 消费品零售总额同比增长率(%) GDP同比增长率(%) 资料来源:Wind资讯、太平洋证券研发部 我国居民消费经历了从传统的温饱型消费逐步向享受发展型转变的过程,居民消费 能力不断升级。

我国已经经历了以基本生活消费为主和普及家用电器为主两个阶段,按照 日本、韩国等亚洲国家的经验,从以家用电器为主的第二次消费升级过渡到以汽车、住房 等高档消费为主的第三次消费升级,大约需要7~10年的资金积累期,但是在1997年前后 我国并没有按预期进入第三次消费升级阶段。

随着国民经济快速良好地运转,城镇农村居 民收入大幅增加,新一轮消费升级已在更大范围内和更高层次上全面展开,与上世纪九十 年代末相比,具备更加坚实的经济基础和社会基础,主要体现在以下几个方面: 2008年年度投资策略报告 重要声明:本报告内容仅代表作者个人观点。

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23 1)我国城乡居民收入快速增长,消费水平显著提高。

2006年,全国城镇居民年人均可支配收入达到11759元,比2002年增长了52.7%;农 村居民人均纯收入3587元,比2002年增长44.9%。

相对于收入的快速增长,城镇居民消费 支出平稳,2006年全年人均消费性支出约8697元,比2002年增长了44.2%;农村居民人 均生活消费支出2829元,比2002年增长了54.2%。

长期以来,农民消费不足一直是抑制消 费增长的重要因素,在城市基础设施投资和消费已达到较高水平时,农民人均纯收入的增 长将会启动农村这一广阔的消费市场。

居民整体收入水平的提高是第三次消费升级在更广 泛层面上实现的经济基础。

图表29:城镇居民人均可支配收入和农村居民人均纯收入变动情况 0 100 200 300 400 500 600 700 800 19 78 19 79 19 80 19 81 19 82 19 83 19 84 19 85 19 86 19 87 19 88 19 89 19 90 19 91 19 92 19 93 19 94 19 95 19 96 19 97 19 98 19 99 20 00 20 01 20 02 20 03 20 04 20 05 20 06 城镇居民家庭人均可支配收入指数农村居民家庭人均纯收入指数 资料来源:Wind资讯、太平洋证券研发部 2)我国居民的消费基础较强,具备消费高端商品的条件 图表30:1997年以来人均GDP走势 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 18000 1997199819992000200120022003200420052006 资料来源:Wind资讯、太平洋证券研发部 2008年年度投资策略报告 重要声明:本报告内容仅代表作者个人观点。

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24 2006年我国总体的人均GDP水平达到1829美元。

根据2006年我国各省市人均GDP数 据资料显示,在33个省市中人均GDP超过1500美元的省市有18个,占一半以上(2004 年为1/2),香港、澳门、北京、上海等一些大城市已超过5000美元。

大中型城市居民支付 能力的不断增强为住房、交通、通讯、IT、娱乐、文化、医疗、保健等产业的发展提供了 必不可少的经济基础,也为这一轮的消费结构升级创造了空间。

3)伴随着教育、医疗、养老各项改革的深入,社会保障水平较过去相比有很大提高, 社会保障体系的逐步完善,可以在一定程度上降低居民未来预期支出,扩大即期的消费需求。

4)保守传统的消费观念已经发生了变化。

享受生活成为中国消费者普遍接受的消费观 念,人们开始接受信贷消费;健康、环保的绿色消费观念获得了有力的提升。

70、80年代 出生的人群现在已经成为信贷消费的主流,是支持第三次消费升级的主力军。

目前我国人 口总体年龄结构已由成长型阶段步入成熟阶段,作为消费主体的25-49岁人口比重由90年 代初的32%上升到2004年末的41.4%,以青壮年为主体的年龄结构决定我国进入消费快速 增长期。

从经济运行的轨迹看,居民消费结构的每一次升级转型都带动了我国产业结构的升级, 对经济发展起到助推器的作用。

当前进行的第三次消费升级正驱动着相关产业增长。

目前 汽车与住房两大消费热点已经形成,消费升级将带动这两大产业持续发展。

世界各国的发 展经验表明,汽车住房都是关联性很高的产业,会带动一批相关产业快速发展起来,对经 济增长的拉动作用十分明显。

图表31:2007年1-10月汽车销售总量变动图 0 100 200 300 400 500 600 700 800 单位:万辆 2007- 01 2007- 02 2007- 03 2007- 04 2007- 05 2007- 06 2007- 07 2007- 08 2007- 09 2007- 10 月份 2007年1-10月汽车销售总量 资料来源:Wind资讯、太平洋证券研发部 2008年年度投资策略报告 重要声明:本报告内容仅代表作者个人观点。

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25 汽车消费 汽车消费扩张是消费升级的标志之一,仅根据2007年前两个季度消费情况就可以看出 汽车消费趋势,2007年前两个季度乘用车销量同比增长22.3%,产销率97.9%。

商用车销量 同比增长25.9%,产销率98.8%。

其中重卡出现井喷式增长,销量同比增长58.05%;半挂牵 引车销售同比增长122.7%。

从2007年情况看,我国汽车行业将持续稳定发展。

图表32:2000年至2007年10月房屋销售面积(万平方米) 0 50000 100000 150000 200000 250000 300000 350000 20002001200220032004200520062007(10月) 资料来源:Wind资讯、太平洋证券研发部 图表33:商品房销售价格指数(季) 94 96 98 100 102 104 106 108 110 112 20 00 -0 6 20 00 -0 9 20 00 -1 2 20 01 -0 3 20 01 -0 6 20 01 -0 9 20 01 -1 2 20 02 -0 3 20 02 -0 6 20 02 -0 9 20 02 -1 2 20 03 -0 3 20 03 -0 6 20 03 -0 9 20 03 -1 2 20 04 -0 3 20 04 -0 6 20 04 -0 9 20 04 -1 2 20 05 -0 3 20 05 -0 6 20 05 -0 9 20 05 -1 2 20 06 -0 3 20 06 -0 6 20 06 -0 9 20 06 -1 2 20 07 -0 3 20 07 -0 6 20 07 -0 9 资料来源:Wind资讯、太平洋证券研发部 住房 城镇居民住房消费成为热点是转型经济发展的必然趋势。

目前,我国每年新增家庭和 2008年年度投资策略报告 重要声明:本报告内容仅代表作者个人观点。

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26 新增人口对住房需求潜力巨大,特别是城市化以每年1.5%的速度发展,大量农转非人口对 住房需求空间扩大,城乡住房消费热推动房地产市场持续升温。

据专家测算,住房产业对 经济发展有非常重要的推动作用,建筑业每生产1亿元产品,需要直接消耗0.64亿元的工 业产品,还可以带动0.04亿元的商品销售;每投入100元的住房资金大概可以创造相关产 业170元到200元的需求,如建材、装饰、装潢、家电、家具等。

信息通讯 市场整体发展趋势是城市消费以更新换代为主,农村消费群体逐渐扩大。

信息技术商 品化已为电子产品注入新的商机,信息家电、通讯设备、计算机、数字彩电等将继续走俏; 以电子商务为核心开展的网上商场、网上购物、网上服务、网上教育、网上国际贸易等都 已经成为热点。

以手机为载体的相关信息、通信服务消费正成为新一轮增长点。

医疗保健 医疗制度的改革会导致居民的绝对支出和相对支出有所增加,同时居民强烈的健康意 识也会促进医药保健行业的发展。

虽然受到政府指导的药品降价影响,但未来1-2年医药 行业销售收入的增长率仍然能维持在15-17%的水平,且中国医药市场的增速在世界范围内 发展最快,预计到2010年将成为世界第七大药品市场,2020年将成为仅次于美国的全球第 二大市场。

在保健品领域,现在大约有1000余家保健品企业,年销售规模在500亿元,年 均增长率为15-20%。

图表34:医药和零售业行业景气指数 110 120 130 140 150 160 170 2004- 09 2004- 12 2005- 03 2005- 06 2005- 09 2005- 12 2006- 03 2006- 06 2006- 09 2006- 12 2007- 03 2007- 06 2007- 09 医药制造业零售业 资料来源:Wind资讯、太平洋证券研发部 零售业 2008年年度投资策略报告 重要声明:本报告内容仅代表作者个人观点。

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27 消费升级也会促进零售业长期发展,据商务部数据统计2007年春节黄金周期间,全国 实现社会消费品零售总额约2200亿元,同比增长15%,各地重点监测商业企业零售额增速 显著高于社会消费品零售额总额增速。

高档家电、数码产品、烟酒、服装类产品也出现了 消费升级的特点,在农村市场名烟名酒、时令水果、副食品、保健品业出现了大幅增长。

农 村需求的扩大将为零售业开辟一片广阔的天地。

2.中国城镇化进程支撑投资增长 从上世纪80年代起,中国城镇化进程加快。

1978年到2006年,中国城镇化水平由17.9% 提高到43.9%,城镇人口由1.7亿增加到5.77亿,中国城镇化率以每年约1个百分点的 速度提高。

按照国际惯例,城镇化水平在30%至70%之间,属于城镇化快速发展的时期。

图表35:全国城镇化水平与城镇固定资产额占全社会固定资产总投资比重对比 0.77 0.78 0.79 0.8 0.81 0.82 0.83 0.84 0.85 0.86 199819992000200120022003200420052006 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 城镇固定资产投资占总投资比重(左)城镇化水平(%) 资料来源:Wind资讯、国家统计局、太平洋证券研发部 城镇化进程的加快将成为中国经济发展的强大动力。

城镇化的推进带动了国内需求特 别是投资需求的扩张,城镇化进程直接带动基础设施特别是城建设施大力投入,使之成为 投资需求新的增长点。

水、电、交通、信息通讯、城镇建设等基础设施投资额呈逐年递增 的态势。

另外,我国城镇居民医疗保健、交通通讯、文教娱乐、居住等服务性支出比重, 2006年比2002年增长了47.9%,由城镇化推进所引致的内需扩大也有效地支撑了经济的快 速发展。

随着我国进入高速城镇化时期,这种支撑作用会变得更加强劲且不可替代。

我国 的城镇化进程将会于2012或2013年将出现拐点,届时中国农村人口将少于城镇人口。

城 镇化进程将极大地刺激投资需求和消费需求,拉动经济增长。

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28 图表36:城镇新增基础设施投资变化(亿元) 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 1997199819992000200120022003200420052006 电力、燃气及水的 生产和供应业新增 固定资产 交通运输、仓储和 邮政业新增固定资产 水利、环境和公共 设施管理业新增固 定资产 资料来源:Wind资讯、太平洋证券研发部 3.中国经济国际化程度加深,国际产业转移稳定出口 进入20世纪90年代以后,发达国家向发展中国家产业转移的重心出现变化,开始由 原材料工业向加工工业、初级工业向高附加值工业、传统工业向新兴工业、制造业向服务 业转移,第三产业中的金融、保险、旅游和咨询等服务业和资本技术密集型产业(信息、电 子产业)也逐渐成为国际产业转移的重点领域。

由于中国具有稳定、持续、健康的宏观经济 增长环境和低廉的成本优势,在相当长的一段时期内,外商直接投资都会保持稳定增长。

图表37:实际利用外资金额同比增长率(%,年度累计数) -10 0 10 20 30 40 50 60 2002- 10 2002- 12 2003- 02 2003- 04 2003- 06 2003- 08 2003- 10 2003- 12 2004- 02 2004- 04 2004- 06 2004- 08 2004- 10 2004- 12 2005- 02 2005- 04 2005- 06 2005- 08 2005- 10 2005- 12 2006- 02 2006- 04 2006- 06 2006- 08 2006- 10 2006- 12 2007- 02 2007- 04 2007- 06 2007- 08 2007- 10 资料来源:Wind资讯、太平洋证券研发部 2008年年度投资策略报告 重要声明:本报告内容仅代表作者个人观点。

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29 国际产业转移稳定出口 截至10月底,2007年我国实际利用外资累计金额达540亿美元,其中约70%投入了制 造业,制造业外资企业规模的不断扩大和数量的迅速增加,在国内形成了巨大的生产能力, 特别是工业制成品的供给能力十分强大,企业的出口诉求也随之膨胀。

据统计,2006年外 资企业出口增长27%以上,国有企业出口增长8%左右。

外资企业已成为我国出口增长的 重要力量。

外商直接投资从劳动密集型初级加工制造业转向资本和技术密集型制造业转移, 推动了我国产业结构向高加工度方向升级,带动了产业技术改造和产品升级换代,提高了 我国产品的国际竞争力。

从这个角度看,外商直接投资的稳定增长可以一定程度上促进我 国实现出口结构转换和总量增长,确保出口对国民经济的持续带动作用。

国际产业转移促进国内产业结构优化 我国产业转移正经历从早期的劳动密集型产业过渡到资本密集型产业,再到技术知识 密集型产业这一过程;从附加值来看,正由低附加值产业(如纺织业)发展到高附加值产 业。

在国际产业转移的大背景下,我国的资本密集型行业将成为具备长期优势的行业,主 要包括钢铁行业、电力行业、交通运输行业与机械设备行业等损耗性资本高密集型产业。

图表38:2000年中国出口结构 图表39:2007年1-10月中国出口结构 数据来源:CEIC、太平洋证券研发部 数据来源:CEIC、太平洋证券研发部 0.18% 2.46% 4.90% 0.02% 24.67% 18.46% 1.62% 0.11% 0.74% 46.85% 食物及活动物饮料及烟类 非食用油原料矿物燃料、润滑油及有关原料 动植物油、脂及腊化学成品有关产品 按原料分类的制成品机械及运输设备类 杂项物品未分类商品 33.13% 34.63% 0.30% 0.00% 3.10% 1.80% 4.90%0.10% 4.90% 17.12% 食物及活动物饮料及烟类 非食用原料(燃料除外)矿物燃料、润滑油及有关原料 动植物油、脂及蜡化学成品有关产品 原料类的制成品机械及运输设备 杂项消费品未分类的商品 2008年年度投资策略报告 重要声明:本报告内容仅代表作者个人观点。

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30 4.中国的人口红利和资本红利对经济增长长期促进 所谓“人口红利”是指,一方面生育率迅速下降使得少儿抚养比例迅速下降,另一方 面总人口中劳动适龄人口比重的上升,在老年人口比例达到较高水平之前,形成一个劳动 力资源相对比较丰富,少儿与老年抚养负担均相对较轻,对经济发展十分有利的黄金时期。

根据世界银行《2007年世界发展报告》,中国的青年人口在1978年左右达到顶峰。

世界银 行的研究显示,这种赡养率下降的窗口可以保持大约40年,取决于生育率下降的速度,然 后会重新关闭,也就是说我国的“人口红利”时代还会持续十年左右。

图表40:老年抚养比、少年扶养比例对照 20 25 30 35 40 45 199519961997199819992000200320042005 6 7 8 9 10 11 12 13 14 少儿扶养比(左)老年抚养比(右) 人口红利 资料来源:国家统计局、太平洋证券研发部 由于上世纪五六十年代的婴儿潮和长期计划生育政策的实施,中国在近二十年内人口 结构开始变化,劳动力人口比重增大,人口抚养负担较轻,在老年抚养比(65岁及以上人 口与劳动年龄人口的比率)提高并不明显的情况下,少儿抚养比(14岁以下人口与劳动年 龄人口的比率)大幅度降低。

这种人口结构为社会供给了充足的劳动力,为经济高速增长 提供了重要的源泉。

我国持续的高储蓄率就得益于上世纪五六十年代出生的那一批人的经 济积累,同时随着他们逐渐步入中老年阶段,由他们养老需求带来的储蓄增长也是十分可 观。

上世纪八十年代人口高峰时期出生的人口正进入生育期、储蓄期,这使得高储蓄率得 以保持,高储蓄率带动高投资,从而带动GDP的增长。

劳动和资本是经济增长的基本要素,除了人口红利外,资本红利也是推动经济增长的 重要力量。

资本红利是指资本积累、资本深化、资本存量调整以及资本市场发展使得储蓄 2008年年度投资策略报告 重要声明:本报告内容仅代表作者个人观点。

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31 转化为投资的能力增强,所带来的技术进步、劳动生产率提高和潜在经济增长空间拓展。

用资本存量可以比较恰当地说明一国的资本投入水平,可以使用“社会资本形成总额”和 “固定资产投资合计”这两个指标来说明我国资本存量的整体变化。

图表41:固定资产投资与社会资本形成总额 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 199519961997199819992000200120022003200420052006 固定资产投资合计资本形成总额 资料来源:Wind资讯、太平洋证券研发部 我国资本存量以比较稳定的速度增长,我国的资本投入对经济增长的贡献率逐年递增。

中国80年代、90年代和本世纪前6年,资本投入对经济增长的贡献率分别为48.5%、47.5% 和50.5%,资本存量始终都是中国经济增长的主要力量。

资本积累也为机器设备工具的改进 与换代,科研人员、管理人员和工人素质的提升等提供物质基础,资本积累同时也带来了 技术进步和生产率的提高。

资本红利的这些效应,在微观上促进企业技术进步,提高生产 率,提升企业盈利空间;在宏观上,最终将推动长期总供给曲线右移,提高经济潜在增长 水平,使经济具有保持较高增长的能力。

(五) 2008年宏观调控动向 2007年以来,我国频繁出台了一系列货币政策,但所产生的效果要弱于市场预期,如 何发挥财政政策在宏观调控中的作用,加强财政与货币政策间的协调关系,更好地促进我 国经济增长,将成为2008年宏观调控的重点。

党的十七大报告也指出,要“综合运用财政、 货币政策,提高宏观调控水平”。

这意味着解决目前宏观经济中存在的问题,巩固和发展宏 观调控成果,实现国民经济又好又快发展,财政政策也要担当重任。

从我国今年的财政收入 看,财政政策也完全可能大有作为。

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32 财政政策与货币政策搭配调控宏观经济才能取得最佳效果。

货币政策是从总量上控制, 而财政政策可以调控结构,运用灵活的财税政策,针对不同的产业和部门区别对待。

而且 从调控的具体路径看,紧缩的货币政策是抑制总需求的过快增长,从而达到经济增长软着 陆的目的,而稳健的财政政策可以通过增加总供给缓解经济增长过快的矛盾,起到逆向软 着陆的效果。

所以货币、财政政策结合使用,并辅以收入分配政策才能达到最佳效果。

货币财政政策调控制是为了实现内部均衡,而开放经济还面临内外均衡的问题,所以 货币财政政策调控的同时需要将汇率政策纳入考虑范围。

美元主动贬值,人民币升值趋势 难以逆转,那么加息等货币政策的运用就要适度,财税政策要考虑到本币升值对部分产业 进出口的影响。

宏观调控是一个内外综合考虑,利弊对比权衡的过程。

图表42:财政预算收入和预算支出变动情况 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 40000 45000 2001年2003年2005年2007年截止10月 财政预算收入完成额(亿元)财政预算支出完成额(亿元) 资料来源:Wind资讯、太平洋证券研发部 1.2008年紧缩货币政策空间有限 尽管2007年末中央经济工作会议为明年调控定调为两个防止,即“防止经济增长由偏 快转为过热、防止价格由结构性上涨演变为明显通货膨胀”,也明确货币政策依然从紧,但 采取更加严厉的紧缩措施的空间有限,2007年货币政策效果在2008年会充分显现出来。

从今年调控情况看,2008年加息最多应该不会超过三次,若有都会在上半年;存款准备金 率已达14.5%的历史最高水平,最高不应超过15%;巨额央票不但成本高而且一年内变现对 冲,调控效果甚微,所以2008年货币政策难有新为。

2.2008年财政调控大有可为 2008年年度投资策略报告 重要声明:本报告内容仅代表作者个人观点。

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33 财政调控政策不仅能够和紧缩货币政策一样起到吸收流动性的作用,还可以通过税收 手段优化产业结构、配置社会资源,通过财政支出增加总供给和社会消费,所以财政调控 更加灵活而有针对性。

发行债券吸收流动性 鉴于对市场流动性过剩的预期,2008年仍然会发行特别国债以吸收流动性。

更须密切 注意的是公司债券的发行,发行公司债券尽管不属于财政政策,但会分流市场资金,既能 增加证券市场繁荣,又能促进市场稳定。

节能减排促进产业升级 产业结构不合理,不仅加大资源环境压力,也影响经济整体素质和效益的提高。

2007 年6月对包括钢坯、焦炭、天然石墨等142项“两高一资”(高耗能、高污染和资源性)产 品调高或开征出口关税,并又于7月1日起一次性取消553项“两高一资”产品的出口退 税,调控力度之大前所未有。

与此同时,我国还相继出台了一系列节能减排的政策措施,启动“区域限批”政策并 陆续关闭一些产能落后的火电、水泥、焦炭、钢铁等企业。

在这些调控措施作用下,我国 工业结构调整取得明显进展。

十七大报告也设定了我国产业调整发展体系,2008年是换届后第一年,也是各项规划 重点落实的第一年,节能减排措施将更加深入具体,直接影响相关行业的经营业绩,受限 行业会增加经营成本,而生产节能减排配套设施的企业将从中受益。

两税并轨内资企业利好 两税合一对内资企业主要利好在于减轻内资企业的税收负担。

一方面取消计税工资的做法,工资全部在成本列支,并提高折旧率、捐赠和广告的列 支,向国际惯例靠拢,这些有利于内资企业积极引进人才和加快企业技术研发。

取消计税工资的限制意味着所有的工资支出均可以在税前列支。

也就是说,在有盈利 并且企业所得税率为33%的情况下,企业每发放100元的工资,就可以减少33元的所得税 支出,相当于国家给予33元的补贴。

特别是在日趋激烈的企业竞争中,人力资源的竞争成 为企业间竞争的重要一环。

取消计税工资的限制显然有利于企业吸引人才。

选择加速折旧,可以使企业在资产使用的早期多列支折旧费用,从而减少应纳税所得 额,减轻企业的资金压力。

这一政策对于固定资产占企业总资产较大比重的资本密集型行 业具有重要的意义。

如:采矿业;通信设备、计算机及其它电子设备制造业;电气机械及 器材制造业;交通运输设备制造业;石油加工业;电力生产和供应业等行业。

这些行业中 2008年年度投资策略报告 重要声明:本报告内容仅代表作者个人观点。

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34 的企业如果选择固定资产加速折旧,可以获得较大的税收利益。

提高广告费用税前扣除标准的税收影响与取消计税工资的税收影响类似,可以减轻企 业在广告费用支出方面的税收负担。

这个标准提的越高,对企业越有利。

另一方面就是减税效应,两税并轨会使内资企业的税率适当下调,给企业让利。

现行 内资企业和外资企业所得税税率均为33%,对内资微利企业分别实行27%、18%的二档照顾 税率。

根据全国企业所得税税源调查资料测算,内资企业平均实际税负为25%左右,外资企 业平均实际税负为15%左右,内资企业高出外资企业近十个百分点。

新的税率定为25%,由 于法定税率降低了8个百分点,总体上看,内资企业的实际税负下降。

国企上缴红利影响公司业绩有限 国企向政府派发红利的计划已经开始实施。

这将进一步提高政府的财政收入,继而增 加政府的经常性开支。

由于中国政府的消费倾向高于家庭,这种结构性转变将令总体消费 占GDP的百分比得以提升。

图表43:政府最终消费与居民最终消费走势对比(单位:亿元) 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 1997199819992000200120022003200420052006 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 90000 政府最终消费(左)居民最终消费(右) 资料来源:Wind资讯、太平洋证券研发部 国务院国资委2007年1月发布的统计数据显示,当前159家中央企业2006年实现利 润7546.9亿元,同比增长18.2%;1051家省市级国有及国有控股企业实现利润2097.2亿 元,同比增长38%。

而据财政部研究机构估算,2007年中央企业的收益将超过8000亿元; 如果加上地方国有企业利润,规模将超过1.2万亿元。

国企业上缴红利并非宏观调控政策,但却达到了一定的调控效果,其实质是收入再分 配。

虽然国企不是经济过热、投资过热的原因和症结所在,但目前企业已经积累了数额庞 2008年年度投资策略报告 重要声明:本报告内容仅代表作者个人观点。

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35 大的资金,企业追逐利润的本性决定经济越热越要追加投资,投资增加又会进一步促使经 济过热,这不利于国家对经济的宏观调控。

上缴红利不会对国企经营造成实质影响,而增 加的财政可部分用于补充社保亏空,另外一个重要用途就是产业结构调整,这对我国产业 结构升级,经济持续健康发展起到了积极的作用。

政府规定,中央企业应交利润的比例,根据不同行业,分三类执行:烟草、石油石化、 电力、电信、煤炭等资源型企业,上交比例为10%;钢铁、运输、电子、贸易、施工等一般 竞争性企业,上交比例为5%;军工企业、转制科研院所企业,上交比例三年后再定。

在企 业经营稳定的情况下上缴红利不会对上市公司基本面造成实质影响。

资源税改影响行业盈利 我国现行资源税采取的是“从量计征”的方法,对课征对象分别以吨或立方米为单位, 征收固定的税额。

拟改革后的“从价计征”,以产品金额为单位乘以一定的税率来计算税额, 此举可以将税收与资源市场价格直接挂钩。

资源税是以各种自然资源为课税对象,为调节资源级差收入并体现国有资源有偿使用 而征收的一种税。

自然资源包括矿产资源、森林资源、草原资源、水资源、土地资源等。

目前,我国资源税征税品目有原油、天然气、煤炭、其他非金属矿原矿、黑色矿原矿、有 色金属矿原矿和盐等。

国家通过调高资源税,既达到节能降耗的目标,又增加财政收入,可谓一举双得。

在 资源税提高后,企业的成本压力将增大,这将迫使企业采取先进技术来节能降耗。

新的资源税出台后,将使得煤炭、石油、有色金属企业的成本提高,这将导致企业的 盈利水平下降,对相关上市公司有一定利空影响。

物业税或助房价下调 物业税即指房地产税或不动产税,税值随土地、房产等不动产的升值而提高。

按现有 模式,房地产税只在购买环节和转让环节,而在保有环节的税收几乎处于空档期。

而物业 税主要是增加对保有不动产的税收,那么今后拥有多套房产的业主将付出更高代价。

自2006 年初开始,北京、深圳、南京、重庆等6个城市和地区对物业税征收进行试点,2008年有 望进入实质性运转。

物业税把土地增值税等税种转嫁给业主,购房者平买贵住,所以如果 物业税实施,业主增加了负担,房价一定大幅回落。

财政消费加大多方利好 2008年稳健的财政政策将以结构性调整为主,更加注重社会协调发展。

国家在环保、 教育、医疗、三农和社会保障等方面的投资将进一步加大。

财政的边际消费倾向会超过居 2008年年度投资策略报告 重要声明:本报告内容仅代表作者个人观点。

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36 民,各受益行业中医药业将最为突出。

图表44:用于科教文卫、支农建设、社会福利的财政支出变动情况(亿元) 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 1997199819992000200120022003200420052006 0 500 1000 1500 2000 2500 文教、科学、卫生支出 (左) 支农支出 (右) 抚恤和社会福利救济费 0 100 200 300 400 500 600 700 800 1997199819992000200120022003200420052006 资料来源:Wind资讯、太平洋证券研发部 新医疗改革以增加国家财政投入为着眼点,建立“低水平、广覆盖”的全民医疗卫生 体系。

虽然系统方案尚未出台,但国家已经启动了城镇居民基本医疗保险、扩大新型农村 合作医疗保险,同时加大对社区和乡村医疗机构的公共卫生投入。

今后几年医疗类支出的 年增长率将从过去几年的14%提高至近20%的水平,医药行业面临着市场扩大和竞争环境改 善的机遇。

在此大背景下,四大类型的企业将受益于新医改:1、医疗器械生产企业 2、大型医 药流通企业3、治疗型药品领域4、公共卫生预防保健类企业 (六) 2008年宏观经济增长预测 1.企业盈利水平保持平稳 2008年年度投资策略报告 重要声明:本报告内容仅代表作者个人观点。

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37 人民币2008年将持续升值,国家取消了鼓励出口政策,预计2008年出口同比将下降; 从2007年后半年要素价格走势看,2008年要素价格将保持上涨态势,企业经营成本增加; 2008年通货膨胀压力大,稳健的财政政策和紧缩的货币政策调控下,实体经济增速将放缓; 2007年上市公司总体业绩突出,2008年很难再有新高。

分别来看,2008年经济走势对企业 盈利都将构成实质性的负面影响。

但是无须过于消极,需要辨证看待问题。

目前制定的宏观调控政策是建立在对明年宏观经济走势预期的基础之上,如果经济运行 状况发生变化,政策也会相应调整,经济调控目标是防止经济过热而不是让经济趋冷,所 以调控会选择适度。

受美国次级债的影响2008年全球需求放缓,导致出口趋势性下降,如 果出口下降幅度较大,那么管理层一定采取措施鼓励消费,扩大内需,消费短时间难以明 显上升,管理层就不会继续紧缩信贷,严厉控制投资,否则经济可能硬着陆,而这是管理 层最不愿看到的结果。

由于当前时期通胀压力较大,即使要素价格扭曲现象存在,价格改 革也会有一个渐进的过程,在外部总体需求放缓情况下,对于人口、资源、环境、汇率等 要素价格的改革势必进一步削弱中国产品的竞争力,引发出口的进一步放缓。

因此在内需 没有得到有效提升以消化产能的时候,要素价格的改革不会很快推进。

从整体来看,上市公司虽然ROE相差不大,但是上市公司的毛利率水平远远低于工业 企业或者国有工业企业的毛利率,所以上市公司的盈利水平仍有进一步提升空间。

近两年 上市公司业绩好转的趋势也有一定的连续性,不会大起大落,即使在实体经济放缓制约了 企业盈利能力,但也无须悲观,2008年企业盈利不会明显下滑。

2007年上半年上市公司净 利润增长率在60%以上,全年估计40%左右,2008年预计在30%左右,仍然比较乐观。

2.奥运会、换届效应促进经济发展 奥运会对2008年证券市场的影响一方面是相关行业,一方面是投资者信心。

由于奥运 会的规模和影响,对金融、电信、交通、旅游和酒店行业利好,而且对零售和房地产行业 盈利也有促进。

从其他奥运会举办国的实际情况看,在举办奥运会当年或前一年本国经济 都有一个增长高峰,这种影响也反映在投资者的意识中,增强对实体经济和证券市场的信 心,毕竟奥运会对中国来讲属首次,是千载难逢的机会,所以奥运会将成为市场走势变化 的关键点。

再有,历次政府换届后第一年经济都是以较快速度发展,换届效应主要体现在投资的 增长,对消费和出口也有带动作用。

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38 图表45:历年固定资产投资增长情况(%) 0 10 20 30 40 50 60 70 19 92 年 19 93 年 19 94 年 19 95 年 19 96 年 19 97 年 19 98 年 19 99 年 20 00 年 20 01 年 20 02 年 20 03 年 20 04 年 20 05 年 20 06 年 20 07 年 ( 10 ) 固定资产投资完成额同比增长-累计 资料来源:Wind资讯、太平洋证券研发部 3.宏观经济指标预测 图表46:2008年宏观经济指标预测 宏观经济指标2007年2008年 1、国内生产总值(GDP) 增长率(%) 11.4 10.2 2、全社会固定资产投资 增长率(%) 26.2 25 3、全社会消费品零售总额增长率(%) 16.4 18 4、出口增长率(%) 25 20 5、进口增长率(%) 20 21 6、狭义货币供应(M1)增长率(%) 20.5 18.5 7、广义货币供应(M2)增长率(%) 18 16.5 8、居民消费价格指数(CPI)上涨率(%) 4.8 5 9、存款利率 4.14 4.14~4.68 10、对美元汇率 7.3 6.5

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