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机械行业研究报告:国泰君安-机械行业策略:要素线索引导机械行,业投资方向-071224

研报作者:张锦灿,吕娟 来自:国泰君安 时间:2007-12-24 20:43:31
  • 股票名称
    机械行业
  • 股票代码
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    璀*****
  • 研报出处
    国泰君安
  • 研报页数
    29 页
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  • 研报大小
    442 KB
研究报告内容

股票研究 机械制造业 行业策略 细分行业评级 造船及海运相关设备增持 工程机械增持 机床增持 采矿炼化冶金设备增持 重点公司评级 安徽合力增持 中国船舶增持 柳工增持 昆明机床增持 中联重科增持 三一重工增持 广船国际增持 天地科技增持 秦川发展增持 振华港机增持 沈阳机床谨慎增持 上海机电谨慎增持 中集集团谨慎增持 0 1000 2000 3000 4000 131619112 1 15 1 18 1 21 1 上证A股指数 沪深300 机械 相关报告 需求旺盛和更加确定的明年 (07.10.22) 行业景气判断不变,细分行业待发掘 (07.09.09) 内外需求共延行业景气 (07.06.11) [2007.12.24] 要素线索引导机械行业投资方向 2008机械行业年度投资策略报告 张锦灿吕娟 21-38676728 21-38676139 zhangjingcan@gtjas.com lvjuan@gtjas.com 本报告导读: 机械作为典型的资本品行业,企业个体的差异固然重 要,但行业性的机会是投资选择的更大前题。

这篇报告 将循着几条要素线索对机械行业的研究思路及投资机 会进行梳理。

投资要点: 明年全球经济和国内经济普遍预期增速下降,但幅度不大,并非衰退, 上游产品原油、有色金属、水泥价格走势虽然难以判断,但需求量仍可维 持增长。

采煤、采矿类设备的需求得益于旺盛的煤炭、铁矿石需求,确定 性相对较强,看好相关上市公司包括天地科技、太原重工、柳工。

铁矿石带动的散货船运输需求仍将持续,运力紧张的状况在08年较难 改观,中国大型散货船运力扩充空间较大,加上全球主要船厂2011年前普 遍满坞,明年散货船建造仍然值得看好,增持中国船舶。

相比之下,油轮 和集装箱船的价格主要取决于船坞的订单状况,两种船型的运力都较充裕, 预计这两种船型价格只会小幅上涨。

谨慎看好广船国际、振华港机、中集 集团的油轮、集装箱相关业务。

工程机械的需求主要源自房地产投资、建筑业投资和采矿业投资,明 年房地产方面需求的不确定性最大。

如果只是温和调控,混凝土机械、起 重机需求仍然会高增,值得关注,激进推荐中联重科、三一重工。

如果担 心调控,挖掘机、叉车最值得关注,装载机、推土机、平地机次之,稳健 推荐安徽合力、柳工、山推股份。

除了原材料、燃料、土地这几种要素上涨之外,劳动力成本的上升也 非常值得关注。

未来几年,我国劳动力供给长期大于需求的格局将逐渐改 变,中国制造的劳动力成本上升将是必然的趋势,这与人民币升值趋势的 确定性类似,幅度可能更大。

这将带动代替人力的工程机械需求,是我们 中长期看好工程机械行业的原因。

从生产函数看,上述的几个生产要素未来几年的成本上涨基本不可避 免,多年来变动最小的是设备成本。

从投入的边际产出看,对设备的投入 显然更划算。

经济结构调整和产业升级是政策导向,这需要装备制造业支 持,而装备的发展受制于机床。

因此,机床非常值得看好。

人民币升值对出口会造成一定负面影响,但并非不可对冲。

对于订单 期长的企业,汇率结算风险普遍能够通过提价、外币负债、外汇期货很好 对冲。

工程机械由于产品报价繁杂、产品升级快、出口地区非美元区、外 需强劲等特点,预计受汇率实际影响不会很大。

参照上述的行业、估值线索,根据风险收益配比我重点推荐组合: 稳健组合:安徽合力、中国船舶、柳工、昆明机床 激进组合:中联重科、三一重工、广船国际、天地科技 行业策略 目录: 1.2007:要素价格上涨带动的需求_________________________________________________4 2.上游投资带动的需求景气仍会继续_______________________________________________6 2.1.采矿业相关投资带动采矿设备和铲土机械需求____________________________________________ 6 2.2.铁矿石、油品海运需求带动船舶订单____________________________________________________ 8 3.明年工程机械最终受调控影响不大______________________________________________12 3.1.房地产景气带动混凝土机械需求_______________________________________________________ 12 3.2.建筑业投资与工程机械景气高度相关___________________________________________________ 14 4.制造业要素成本上升与机械产品需求____________________________________________16 5.关于出口和升值______________________________________________________________18 6.重点推荐公司及估值__________________________________________________________21 6.1.思路及推荐公司_____________________________________________________________________ 21 6.2.估值跌入合理区间,难得增持机会_____________________________________________________ 21 6.3.重点公司估值及国内外参照公司估值___________________________________________________ 23 7.附录:______________________________________________________________________24 7.1.国际估值对比_______________________________________________________________________ 24 7.2.2003年以来的经济主题和机械行业经营、资本市场表现___________________________________ 25 7.3.美国、日本、印度机械市场销售量及增长概况___________________________________________ 26 7.4.机械行业上市公司分类_______________________________________________________________ 27 图表目录: 图1:利润增幅较快的子行业以大型、整机、能源原材料相关重化工设备为主_________________________ 4 图2:上游类投资近几年高速增长_______________________________________________________________ 7 图3:上游开采设备需求景气 图4:重化工类设备需求也较旺盛_______________ 7 图5:铲土类与煤炭、水泥、铁矿石产量相关高 图6:山西、河北、内蒙装载机需求占比_________ 8 图7:三种主力船型近三年走势 图8:运费涨幅超出铁矿石本身________________ 9 图9:中国占全球铁矿石运量比例很高 图10:钢铁行业产量高增,投资上升____________ 9 图11:散货船新订单量大增,投放量下降,持单占比上升_________________________________________ 10 图12:原油和干散货运价指数 图13:三大品种运量增长____________________ 10 图14:未来2-3年是油轮交付高峰期 图15:油轮运能利用率在下降________________ 11 图16:集装箱船交船、新订单都处于高峰期 图17:中国出口集装箱运价指数触底反弹______ 12 图18:商品混凝土增长与房地产建设相关度较高_________________________________________________ 13 图19:商混的产量相对房地产需求和水泥产量规模很小___________________________________________ 13 图20:房地产新开工和施工面积比较有跟踪意义_________________________________________________ 14 图21:混凝土机械出口以发展中国家为主 图22:混凝土机械产品出口增速都翻番_______ 14 行业策略 图23:起重机、泵车、平地机、挖掘机、叉车销售、销量增长都较快_______________________________ 15 图24:工程机械销售波动与建筑业投资有奇高的相关性___________________________________________ 15 图25:建机销售情况反映下一年的建筑业景气状况_______________________________________________ 16 图26:城镇职工工资上涨的趋势_______________________________________________________________ 17 图27:很多行业的固定资产投入大幅超过雇工人数增长___________________________________________ 18 图28:主要产品进出口额增速_________________________________________________________________ 19 图29:工程机械产品进出口量 图30:出口量占总体产量比重_________________ 20 图31:国内工程机械出口地区以非美元区为主___________________________________________________ 20 图32:2008年的全球建筑业分地区增长预测____________________________________________________ 21 图33:2004-2007年机械细分行业销售和利润率增长变动情况____________________________________ 26 图34:美国起重机、装载机销售逆势增长 图35:日本主要工程机械品种销售增长情况___ 26 图36:印度市场挖掘机增长最快_______________________________________________________________ 27 表1:上市公司属于高增子行业的业绩增幅、股价表现普遍居前_____________________________________ 4 表2:大型露天矿主要用设备___________________________________________________________________ 7 表3:中国铁矿石是全球散货主要增量___________________________________________________________ 9 表4:不同地区人均用量______________________________________________________________________ 13 表5:我国工程机械总销量尚低于欧美,人均更低________________________________________________ 17 表6:上半年数控金属加工机床增速明显较快____________________________________________________ 18 表8:主要公司估值表_______________________________________________________________________ 23 表9:国际估值对比_________________________________________________________________________ 24 表9:中国经济主题与机械类上市公司表现______________________________________________________ 25 行业策略 1.2007:要素价格上涨带动的需求 机械作为典型的资本品行业,企业个体的差异固然重要,但行业性的机会是投资 选择的更大前题。

细分行业投资机会与宏观经济主题以及其对不同产品上下游的 影响息息相关。

2007年与机械行业相关的主题体现在三个方面:原材料、燃料等 生产要素价格上涨;房屋价格上涨;劳动力价格上涨。

这几个要素的上涨也是这 几年机械行业景气的主要驱动力。

从2007年机械行业收入和利润排序看,需求增长较快的大都衍生于上述要素上涨 线索。

煤炭、铁矿、有色金属、石灰石矿开采相关的采矿设备、工程机械;石油 开采相关的设备;冶金、炼化相关的设备;运送铁矿石、原油、煤炭等的散货船 和油船;房地产投资热下的工程机械;以及替代劳动力的工程机械需求。

这几类 设备的收入和利润增长是07年细分行业里表现最好的。

图1:利润增幅较快的子行业以大型、整机、能源原材料相关重化工设备为主 0 20 40 60 80 100 船舶 工程机械 采矿设备 铁路设备 石油钻采设备 金切机床 冶金设备 交运设备 专用设备 炼化 建材设备 齿轮传动件 阀门旋塞 纺织设备 电子设备 泵及真空设备 制冷空调 液压气动件 模具 通用设备 起重运输设备 内燃机 印刷设备 轴承 紧固件弹簧 0 40 80 120 160 200收入增 利润率增 利润增(右) 数据来源:国家统计局、国泰君安研究所 从业绩增长和股价涨幅看,表现比较好的上市公司也主要集中于这些行业。

不考 虑重组、投资收益带来的非经常业绩提升,机械行业利润增长最快的公司绝大部 分属于造船、工程机械、冶金采矿和金切机床行业。

相应公司的股价表现也相当 不错。

表1:上市公司属于高增子行业的业绩增幅、股价表现普遍居前行业 公司 2007涨 幅% 利润增 幅% 行业公司 2007涨 幅% 利润增 幅% 中国船舶5511372太原重工311 262船 舶广船国际289267金自天正53 44 三一重工213225 冶金采矿 炼化类 天地科技196 78 厦工股份174217昆明机床499 409 常林股份137159 金切机床 秦川发展63 48 中联重科218139上海机电181 80 工程机械 山推股份14787 建筑相关 科达机电275 266 行业策略 山河智能21384铁路设备北方创业93 85 柳工10865盾安环境230 181 安徽合力3937 阀门旋塞 烟台冰轮83 95 数据来源:wind资讯、国泰君安研究所 注:加粗部分公司为涨幅超越指数公司 机械细分行业的表现与宏观经济主题历来相关性很强。

2003年投资和出口是经济 增长的热点,工程机械和海运类公司产品需求旺盛;2004年宏观调控,但经济高 涨形势下上游产品价格涨势不减,并且进出口保持超高增,上游采矿、采油、重 化工设备需求旺盛,海运类公司业绩也相当不错,工程机械表现不好;2005年国 际油价上涨,开始推进资源价格改革,调控高耗能行业,国际贸易增长趋势不变, 使石油开采类设备需求最为旺盛,海运类维持景气;2006年投资重新抬头,房地 产价格上涨,进出口总额维持高增,使工程机械表现抢眼,海运类产品价格上涨, 机械业景气和政策扶持还带动对机床需求;2007年国内房价上涨,重工业比重大 增,国际能源和大宗商品价格暴涨,导致工程机械、上游设备需求旺盛,国际铁 矿石运输还带动对散货船的大量需求,船价暴涨。

对2008年机械行业投资机会的判断自然也脱离不了对宏观经济背景的假设。

我们 认为明年GDP增长在“三防”的调控基调下将会放缓,但并非衰退;投资的增长 要更多的寄希望于上游(煤、石油、铁矿、石化等)和基建(奥运、高铁、核电、 水利、公路、城市公共交通等),房地产至少价格上涨会受到控制,不过建筑规模 未必受影响;人民币在外部压力下升值幅度将会加大,出口面临汇率和美元价上 涨问题。

上游产品原油、有色金属、水泥价格走势虽然难以判断,但需求量仍可维持增长。

对采煤、采矿类设备的需求得益于旺盛的煤炭、铁矿石需求,确定性相对较强。

铁矿石带动的散货船运输需求仍将持续,运力紧张的状况在08年较难改观,中国 大型散货船运力扩充空间较大,加上全球主要船厂2011年前普遍满坞,明年散货 船建造仍然值得看好。

相比之下,油轮和集装箱船的价格主要取决于船坞的订单 状况,两种船型的运力都较充裕,预计这两种船型价格只会小幅上涨。

谨慎看好 油轮、集装箱,以及相关业务。

工程机械房地产投资、建筑业投资、采矿业投资等三方面需求驱动,房地产的不 确定性最大。

如果温和调控,混凝土机械、起重机需求仍然会高增;如果调控力 度较大,挖掘机、叉车相对影响小些,装载机、推土机、平地机次之。

除了原材料、燃料、土地这几种要素上涨之外,劳动力成本的上升也非常值得关 注。

我国劳动力供给长期大于需求的格局将逐渐改变,中国制造的劳动力成本逐 渐上升将是必然的趋势,这与人民币升值趋势的确定性类似,幅度可能更大。

劳 动力成本上升及短缺将使代替人力的工程机械需求旺盛。

这也是我们中长期看好 工程机械需求的原因。

从生产函数角度看,上述几个生产要素未来几年的上涨基本不可避免,这么多年 行业策略 惟一没有上涨的只有设备。

从投入的边际产出看,对设备的投入显然会更划算。

要素价格的上涨要求产业升级和经济结构调整,这种调整需要装备制造业支持, 装备的发展受制于机床。

因此,机床是比较关键的一环,值得看好。

人民币升值对机械行业出口会造成一定程度负面影响,但这一风险并非不可对冲。

对 于订单期长的企业,汇率结算风险普遍能够通过提价、外币负债、外汇期货很好对冲。

工程机械由于产品报价复杂、产品升级、出口地区非美元区、外需强劲等特点, 预计受汇率实际影响不会很大。

2.上游投资带动的需求景气仍会继续 上游产品与机械设备需求的相关性。

石油、煤、铁、有色金属、化工产品、水泥 等上游产品的价格变化会带动相关领域的投资,进而带动对设备的需求。

这些设 备包括针对性比较强的比如采煤、采油、采矿、冶炼、化工设备,还包括装载机、 挖掘机、重型矿车等运输类设备。

在铁矿石、原油等原料大量依赖进口的情况下, 海运类设备比如油轮、散货船的需求也会比较旺盛。

2.1.采矿业相关投资带动采矿设备和铲土机械需求 采矿业投资的高增与过去的几年全球能源和大宗商品价格大幅上涨直接相关,采 矿业投资又带动相关的设备需求高增。

国内采矿业投资中,煤炭、石油和黑色金 属矿开采是大头,占总体的80%以上。

在03-05年的高增长的基数之上,近期增 速虽然趋缓,但是煤炭和石油开采的投资每年都在1500亿左右,铁矿石开采的投 资也接近400亿,投资绝对数额仍较大。

带动相关采矿、采石、石油钻采设备每 年的销售额已经超过900亿,增长速度近几年都在30%以上,这几年增速都处于 机械行业前列。

行业策略 图2:上游类投资近几年高速增长 0 60 120 180 2007年2006年2005年2004年 固定资产投资采矿业 煤炭开采石油天然气 铁矿石有色矿 非金属矿 数据来源:wind资讯 图3:上游开采设备需求景气 图4:重化工类设备需求也较旺盛 0 20 40 60 80 200220032004200520062007 采矿、采石设备制造 石油钻采专用设备制造 0 10 20 30 40 50 200220032004200520062007 冶金专用设备制造 炼油、化工生产专用设备制造 数据来源:国家统计局、国泰君安研究所 数据来源:国家统计局、国泰君安研究所 从土方量看,采煤、采矿和石灰石开采较大,使用的采矿类设备主要包括矿用自 卸车、电轮,矿用挖掘机、电铲,潜空钻机和液压破碎机等。

这些品种以进口产 品为主流。

国内品牌主要是太重的矿用挖掘机、北方股份的矿用自卸车使用比较 普遍。

表2:大型露天矿主要用设备 国际厂商国内厂商 矿用自卸车、电轮 小松、卡特彼勒、TEREX(尤尼特瑞格)、贝拉斯、 BE、沃尔沃 北方股份、本溪重汽 矿用挖掘机、电铲美国BE太重 潜空钻机、液压破碎机、轮 斗系统 英格索兰、韩国水山重工、山特维克、德国虏伯 衡阳冶金机械厂、江西矿山机械厂生、 阿特拉斯、山河智能 大型液压挖掘机 斗山(大宇)、现代、小松、日立、卡特、沃尔沃、 利勃海尔、阿特拉斯 邦立重机 大功率推土机(履带、轮胎)小松、卡特彼勒山推、彭浦 装载机小松、卡特彼勒柳工、龙工、厦工 行业策略 数据来源:国泰君安研究所整理 铲土运输类机械也大量用于中间运输,比如装载机(用量很大,国内为主),大功 率推土机(500马以上,山推、彭浦),平地机(鼎盛天工等),液压挖掘机(中大 型,30吨左右,国内品牌比较少)。

这三类开采项目装载机的用量占比相当可观。

产煤大省山西、内蒙古、河北三省每年装载机的需求量在26000台以上,占全国 总量的20%以上。

2006年上半年,国家小煤矿关停政策对三个省销量的负面影响 也说明了这一点,三个省2006年3月份的销售量分别是2250、1300、1900,比 2005年同期的2800、1500、2200都有所降低,而同期,全国销量的增速在10% 以上。

今年挖掘机和装载机销量的超预期增长,与这三类产品开采量的增长也不 无关系。

尤其是煤炭产量,06年全国清理小煤矿使其开采总量增长受到影响,今 年恢复性增长。

图5:铲土类与煤炭、水泥、铁矿石产量相关高 图6:山西、河北、内蒙装载机需求占比 -10 0 10 20 30 40 2002年2003年2004年2005年2006年2007年 -20 0 20 40 60 80 100 铁矿石增长煤炭产量增长水泥增长 装载机增长挖掘机增长 内蒙古 4% 山西 6%河北 8% 其他 82% 数据来源:国泰君安研究所整理 数据来源:国泰君安研究所整理 明年全普遍预期球经济和国内经济增速下降,但幅度不大,并非衰退,上游产品 原油、有色金属、水泥价格走势虽然难以判断,但需求量仍可维持增长。

铁矿石 涨价国际谈判已经开始,要等的只是涨价幅度的问题,如果幅度过大,明年国内 铁矿山开采投资增长会加速。

煤炭明年面临资源税改革和定价体制改革,价格上 涨是普遍预期。

并且,“十一五”规划要建13个大型煤炭基地,含45个矿区,有 探明储量6900亿吨,现有煤炭生产规模10亿吨,占全国的50%,到2010年要占 全国的70%以上,生产规模在15-16亿吨左右。

现在还处于密集建设阶段,采煤 设备的需求会比较旺盛。

增长确定比较强的是采煤、采矿类设备的需求,涉及采煤机械、采矿机械、装载 机、挖掘机等设备,相关上市公司包括太原重工、柳工、天地科技、北方股份。

2.2.铁矿石、油品海运需求带动船舶订单 造船业本轮景气持续时间之长、景气度之高前所未有。

造船业自身的周期、全球 新的共同规范、淘汰单壳油轮、海运需求旺盛等诸多关键因素同时助推前期的船 价上涨。

本以为07年年中以后,随着新规范的公布完毕,船价会平静下来,但是 中国铁矿石的强劲需求又带动散货运价和船价狂飙,使散货船成为新订单最赚钱 的船型。

铁矿石今年的价格上涨中,运价的上涨幅度已经超过矿石本身的涨幅, 行业策略 有段时间,从巴西运来的铁矿石价格还没有运费高。

图7:三种主力船型近三年走势 图8:运费涨幅超出铁矿石本身 -20 -10 0 10 20 30 40 50 03 年 1月 03 年 7月 04 年 1月 04 年 7月 05 年 1月 05 年 7月 06 年 1月 06 年 7月 07 年 1月 07 年 7月 油轮价格涨 散货船价格涨 集装箱船价格涨 160 151 106 148 0 60 120 180 巴西澳大利亚 运费涨幅%铁矿石价涨幅% 数据来源:克拉克松、国泰君安研究所整理 数据来源:克拉克松、国泰君安研究所整理 铁矿石带动的散货船运输需求仍将持续。

铁矿石运量占大宗散货运量的40%以上, 中国的铁矿石海运量占了全球铁矿石海运量的45%,并且,全球铁矿石需求增量 近90%在中国。

今年全球大宗散货增量的60%以上,全部散货增量的44%以上 是由中国的铁矿石需求引起的。

今年全国钢材产量增长23.5%,全年增速波动不 大,价格稳步上升,显示需求相当强劲,钢铁行业投资增速也稳定上升,预计明 年产量增长的趋势会保持下去,对铁矿石的需求量也有望保持高速增长。

表3:中国铁矿石是全球散货主要增量 铁矿石运量占大宗散货运量40% 中国铁矿石运量占全球铁矿石运量45% 中国需求占全球铁矿石需求增量90% 中国铁矿石需求占全球大宗散货增量60% 中国铁矿石需求占全部散货增量44% 数据来源:克拉克松公司、国泰君安研究所整理 图9:中国占全球铁矿石运量比例很高 图10:钢铁行业产量高增,投资上升 0 200 400 600 800 200220032004200520062007 0 20 40 60 80全球铁矿石运量 中国进口量 中国占比 -10 0 10 20 30 40 20 06 年 06 月 20 07 年 02 月 20 07 年 10 月 钢材产量 钢铁行业投资增 数据来源:克拉克松、国泰君安研究所整理 数据来源:wind资讯、国泰君安研究所整理 运力紧张的状况在08年仍将持续下去。

从运力投放上看,明年干散货运力投放量 在2000万吨左右,相对总运力增长只有5.2%。

尽管当前全球散货船订单运力有 行业策略 1.58亿吨,相当于现有运力的42%,但按照行业规律,订单高峰到交船高峰一般 需要2-3年的延后期,运力有效补充估计要到09-10年以后(散货船和集装箱船 的这种延后比较有规律)。

今年南美、澳洲铁矿石出口国塞港严重,这也是影响有 效运力的一个因素,短期内也很难改善。

图11:散货船新订单量大增,投放量下降,持单占比上升 0 50 100 150 19 96 19 97 19 98 19 99 20 00 20 01 20 02 20 03 20 04 20 05 20 06 20 07 0 100 200 300 400 500 散货船持单(右)散货船运力(右) 散货船新订单散货船交付 数据来源:克拉克松、国泰君安研究所整理 中国散货船运力需求空间较大。

中国虽是排名第四的航运大国,但铁矿石专业运 输船型偏小。

目前承运进口铁矿石的最大船型在16万吨左右,有的还是7万吨的 巴拿马船型,这对于从巴西和澳大利亚进口的铁矿石航线来说,不算经济。

此外, 在全球720艘13万吨级以上的超大型海岬型船(CAPE)中,中国仅有30艘左右, 在运力上劣势明显。

从国家战略安全和经济角度考虑,预计未来散货海运领域也 会有油运类似的“国货国运”趋势,国内订单空间比较大。

再考虑到全球主要船厂2011年前普遍满坞,预计明年的散货船价维持高位的可能 性比较大,散货船建造仍然值得看好。

相关公司中国船舶可望收益于船价上涨和 生产效率提升后的产量增加。

油轮运价今年变化不大,近期价格较年初略有下降,油船船价小幅上涨。

全球油 运量经过2003-2004年的高增长之后,增速近几年一直处于下降趋势中。

高油价 对石油需求有抑制作用,如果明年油价维持目前水平,预计油运量增速会进一步 下降。

图12:原油和干散货运价指数 图13:三大品种运量增长 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 01 年 1月 02 年 1月 03 年 1月 04 年 1月 05 年 1月 06 年 1月 07 年 1月 BDTI原油运价指数 BDI干散货运价指数 -4 0 4 8 12 16 19 96 19 97 19 98 19 99 20 00 20 01 20 02 20 03 20 04 20 05 20 06 20 07 E 油运量增长散货运量增长 集装箱运量 行业策略 数据来源:克拉克松、国泰君安研究所整理 数据来源:克拉克松、国泰君安研究所整理 油轮运力投放量将会增加。

油运量增速近10年来基本以三年为周期波动,油轮的 接单也基本以三年为周期,2006年新接订单的量比较大,预计这些船将于08-10 年交船,未来几年运力的投放量将会比较可观。

由于单壳油轮淘汰时限是2010年, 在这部分运力消失前,油轮的运力将会比较充裕。

近几年油运量和运力的比值下 降速度较快,油轮利用率在下降,也是运能过剩的一个表现。

油轮需求的再度回升需要油运量增速的回升或者单壳船淘汰加速,近期看支撑船 价的因素主要是全球船坞产能紧张以及国内“国油国运”政策带动的国内订单。

总体看,明年油轮价格只会有小幅度上涨。

相关公司广船国际可望收益于船价上 涨和生产效率提升后的产能增加,不过幅度弱于中国船舶。

图14:未来2-3年是油轮交付高峰期 图15:油轮运能利用率在下降 0 50 100 150 19 96 19 97 19 98 19 99 20 00 20 01 20 02 20 03 20 04 20 05 20 06 20 07 0 100 200 300 400 500油轮持单(右)油轮运力(右) 油轮订单油轮交付 6.0 6.5 7.0 7.5 8.0 19 95 19 98 20 01 20 04 20 07 E 油运量/运力 数据来源:克拉克松、国泰君安研究所整理 数据来源:克拉克松、国泰君安研究所整理 集装箱全球运量增速继续回落,运价触底反弹,但新订单和交付量继续维持较高 水平。

集装箱全球运量增速一直是三大产品里最高的,近期逐渐回落到10%左右。

明年普遍预期全球经济减速,尤其是中国出口会受升值不利影响,预计全球贸易 量增速会进一步回落。

从2004年以来的交船高峰期,使近几年的运价一直处于较 低水平。

08年集装箱船交付量会有所下降,供给形势有所缓和,不过最晚2010 年以后又会进入新的交船高峰期。

集装箱船未来的价格趋势主要取决于船坞的紧 张状况,预计明年的船价会继续今年年末的趋势进一步上涨,但幅度不要期望太高。

从新订单、运力投放的时间窗口看,08到09年上半年,集装箱船的投放形势会 比较缓和,如果全球经济下滑幅度低于预期,运价有可能会有不错表现,给中集 集团和振华港机的集装箱、港口机械生产带来一个一般性机会。

或者还有一种可 能是,集装箱运量加速下滑后触底反弹,行业阵痛后,进入新的一轮景气。

行业策略 图16:集装箱船交船、新订单都处于高峰期 图17:中国出口集装箱运价指数触底反弹 0 700 1400 2100 2800 3500 19 96 19 98 20 00 20 02 20 04 20 06 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000集装箱船手持订单(千箱 右) 集装箱船运力(右) 数据来源:克拉克松、国泰君安研究所整理 数据来源:国泰君安研究所整理 3.明年工程机械最终受调控影响不大 今年工程机械各门类中,增长最为抢眼的是混凝土机械,起重机,这与今年的房 地产景气、基建城建需求相关;受采矿需求带动的装载机等土方机械的增长也是 超出预期的。

中长期看,劳动力成本上升是工程机械内需景气的长期驱动。

3.1.房地产景气带动混凝土机械需求 房地产建设的旺盛必然会带动对商品混凝土的需求,从而带动对混凝土机械的需 求。

随着限制现场搅拌政策的推行,目前在东部沿海以及省会城市,房屋建设普 遍采用预拌(商品)混凝土,这种趋势还在向中西部地区和二线城市渗透。

不过, 这只是带动商品混凝土的增长一个因素,由于预拌土方式不但现场环境污染、废 水排放少,而且成本较低,在城建(轨道交通、大型场馆、公共设施)和基建中 (桥梁、水利、高铁、高速公路)也迅速普及。

由于提供服务的主体多为中小型 的混凝土供应商,设备到底是用于哪个方面很难区分。

与房地产相关的指标中,商品房施工面积与商品混凝土的相关度最高。

从过去几 年的数据看,商混和施工面积的增速基本维持2:1的关系,不过从2004年以来, 这一系数在逐渐缩小。

估计是因为房地产建设是商混早期推广的主要带动力量, 后随着其他应用领域以及基数的扩大,房地产的影响弹性和权重逐渐下降。

混凝 土机械的需求(我们以中联重科的混凝土业务为参照)与商品混凝土产量的增长 高度相关,但波动更大。

由于采购主体是中小型租赁商,对需求前景更偏向于过 度的乐观或悲观。

行业策略 图18:商品混凝土增长与房地产建设相关度较高 0 20 40 60 20002001200220032004200520062007 -40 0 40 80 120 商混产量增长商品房施工面积增 商品房新开工面积增中联混凝土机械增 数据来源:国家统计局、国泰君安研究所整理 商品混凝土化率不高,发展潜力较大。

据混凝土协会统计各省的数据推测,今年 全国商混的产量在6.5亿吨左右。

由房地产施工面积推测,仅此一项,如果全用 商品混凝土施工总需求量在6.3亿吨(每平方米的混凝土用量0.3-0.33吨)左右。

今年水泥的国内消耗量有13亿吨,如果全用于商品混凝土能生产30亿吨以上(每 平方米商混水泥用量300-500kg)。

可以推测现在的商品(预拌)混凝土产量只占 混凝土总用量的很小一部分,潜在需求量很大。

我国人均用量处于全球偏低水平, 并且城市间分布很不均衡,中西部、中小城市有较大提升空间。

图19:商混的产量相对房地产需求和水泥产量规模很小 6.56.3 13.0 0 5 10 15 商混产量房地产需求 水泥内需量亿 数据来源:商品混凝土协会、国泰君安研究所整理 表4:不同地区人均用量城市 上海北京广州天津重庆南京武汉沈阳 6.477.415.143.295.369.091.771.89 国家 日本美国瑞士希腊德国瑞典意大利中国 1.580.851.380.870.80.760.70.367 数据来源:商品混凝土协会、国泰君安研究所整理 今年的房价上涨直接带动房地产投资,不过竣工面积增长并不显著,供给规模扩 行业策略 张并不显著。

从这几年的情况看,如果新开工面积增速下降到10%左右,混凝土 机械的需求就会受到较大负面影响,明年我们可以关注这个指标的走势以确定调 控的影响程度。

近期,新开工面积增速年初以来一直处于上升趋势中,明年年初 的施工面积增速预期比较乐观,混凝土机械的需求基础没变。

图20:房地产新开工和施工面积比较有跟踪意义 -10 10 30 50 70 04年 2月 04年 5月 04年 8月 04年 11月 05年 2月 05年 5月 05年 8月 05年 11月 06年 2月 06年 5月 06年 8月 06年 11月 07年 2月 07年 5月 07年 8月 新开工面积增速施工面积增速 竣工面积增速房地产开发投资 数据来源:国家统计局、国泰君安研究所整理 混凝土机械的出口增长相当迅速,有望带动增长。

今年前10个月出口增长150% 以上,销售总量已经达到2.8亿美金。

出口地区多是中亚、俄罗斯、东南亚等大 规模建设地区,主流产品销售额大都翻番增长,搅拌车增长最快。

如果明年国内 需求受调控影响,出口有望带动增长。

图21:混凝土机械出口以发展中国家为主 图22:混凝土机械产品出口增速都翻番 0 40 80 120 160 东亚东南亚 中亚、俄罗斯 中东非洲欧美其他 -200% 0% 200% 400% 600%出口量 增长 0 80 160 240 320 泵车搅拌站 搅拌车 摊铺机 总计 0% 100% 200% 300% 400% 出口量 增长 数据来源:国泰君安研究所整理 数据来源:国泰君安研究所整理 3.2.建筑业投资与工程机械景气高度相关 除了表现最为抢眼的混凝土机械,工程机械其他几大产品今年的增长都相当不错。

起重机、挖掘机、叉车、摊铺机、装载机的销售增长都在30%以上。

起重机和装 载机的增速是超出年初预期的。

装载机的带动因素除了我们前面说的矿业类需求 外,出口带动也较大(增长130%,全年出口量在2万台左右);起重机受益的下 游偏多,房地产、基建城建等等,并且全球起重机销售都普遍火爆,使其出口暴 增250%,出口量已经占到总产量的20%。

工程机械出口是今年的一个亮点,我 们将在下面章节详细描述。

行业策略 图23:起重机、泵车、平地机、挖掘机、叉车销售、销量增长都较快 0 20 40 60 80 装载机 推土机 叉车 工程起重机 平地机 压路机 摊铺机 挖掘机 泵车 销售收入增销量增 数据来源:工程机械工业协会 注:泵车部分为根据三一、中联增长情况估计数 工程机械的销售波动与建筑业投资有非常高的相关性。

虽然建筑业投资额每年只 有1000多亿,只占建筑工程机械行业近万亿销售额的10%左右,但是,这是一个 有六万多家企业的行业,分散程度足够高,是反映工程机械行业需求再好不过的 样本。

建筑机械的销售状况往往与来年的建筑业景气状况有相当关联,考虑到其 行业的建设期一般在一年以上,企业在前一年就会对第二年的经营情况有所把握, 进而决定采购政策和投资决策,所以建筑业投资会与工程机械需求相关度很高。

这个是我们可以把握到月度指标的数据,对分析未来工程机械需求很有意义。

从近三年的情况看,建筑业投资基本与固定资产同步,但对调控的敏感性非常高。

这一点在04、06年下半年,05年全年都有很好的反映。

尽管月度间有波动,但 是06年初以来建筑业增速一直是在固定资产投资增速之上的。

近期受紧缩政策影 响,增速略低于投资增长,不过还不能说是趋势性变化,未来几个月的数据比较 关键。

如果建筑业投资继续走低,明年的工程机械需求堪忧;如果走平或走高, 工程机械建筑方面带动的增长应该在25%左右。

图24:工程机械销售波动与建筑业投资有奇高的相关性 -40 0 40 80 120 2004年 02月 2004年 08月 2005年 03月 2005年 09月 2006年 04月 2006年 10月 2007年 05月 固定资产投资增速采矿业增长 建筑业增长工程机械销售增 数据来源:国家统计局、国泰君安研究所整理 行业策略 图25:建机销售情况反映下一年的建筑业景气状况 0 20 40 60 19992000200120022003200420052006 建筑业收入增建筑业利润增 建机收入增 数据来源:国家统计局、国泰君安研究所整理 产能过剩过去一直是行业里比较头痛的问题,02-04年上的行业景气给装载机、搅 拌车、压路机等品种带来大量的过剩产能。

不过,近两年的景气基本消化完毕, 很多品种还出现了比较严重的供不应求状况,比如泵车、起重机、搅拌车等。

工 程机械的生产弹性较大,产能瓶颈很多时候是由于少数几个关键零部件供给不上, 而这些零部件可能是进口的或者加工的设备是进口的,一时很难解决。

目前的情 况看,产能普遍是紧张的,尤其是需求增速较快的泵车、起重机、挖掘机、叉车、 搅拌车等。

综合看,明年工程机械的需求景气状况可以从房地产投资、建筑业投资、采矿业 投资等几个方面去跟踪观察。

房地产的不确定性最大。

如果温和调控,混凝土机 械、起重机需求仍然会高增;如果调控力度较大,挖掘机、叉车影响相对小些, 装载机、推土机、平地机次之。

4.制造业要素成本上升与机械产品需求 我们前面讲了原材料、燃料、土地这几种生产要素近年来的上涨趋势和对不同门 类机械产品需求的带动,此外,劳动力成本的上升也非常值得关注。

统计局的数 据显示,2001年以来,城镇职工工资每年平均以14%左右的速度上涨,2006年的 工资已经接近2001年的两倍。

社科院的调查报告显示,“用工荒”越来越严重, 接收调查的2700多个村庄,3/ 4的村已无青壮年劳动力可转移,2006年农民工 的工资至少上涨了16%。

广东省的调查显示,六成企业严重缺工,平均每1.5个 岗位争夺1名求职者,而在每招进1名工人的同时,企业仍要面临0.73名工人 的流失。

“十一五”期间,劳动力至少农村劳动力供给长期大于需求的格局将逆转, 中国制造的劳动力成本逐渐上升将是必然的趋势,这与人民币升值趋势的确定性 类似,幅度可能更大。

行业策略 图26:城镇职工工资上涨的趋势 0 5 10 15 20 20 00 20 01 20 02 20 03 20 04 20 05 20 06 0 500 1000 1500 2000 城镇职工月工资增长(左) 数据来源:国家统计局、国泰君安研究所整理 劳动力成本上升及短缺将使代替人力的工程机械需求旺盛。

近几年这种趋势已经 比较明显,传统的水利、采矿、搬运、装卸等人力项目正在由机械设备来完成。

人力密集的建筑业近3年的投资年均增长50%以上,而就业人数年均增长只有 5.6%。

目前这种替代应该还处于比较早的阶段,2006年我国工程机械的总销量还 是低于美国和欧洲的,人均销量只有它们的1/4-1/5。

我们相信随着人民币币值和 工资水平的逐渐提升,与欧、美、日的工人工资差距将进一步缩小,替代人力的 工程机械国内需求将不断深化。

表5:我国工程机械总销量尚低于欧美,人均更低 工程机械销量(2006,台)人口(亿)万人拥有量(台) 中国181062131.39 欧洲18735336.25 日本736301.35.66 美国22248037.42 数据来源:英国工程机械咨询公司 原材料、燃料、土地、劳动力成本持续上涨是看好机械产品内需的中长期原因。

从生产函数角度看,原材料、燃料、土地、劳动力这几个生产要素未来几年的上 涨基本不可避免,再加上市值的不利影响,中国制造业的相对竞争优势将逐渐下 降。

从近期的国策看,抓节能降耗,无非是为了降低经济增长对原材料、燃料的 消耗;倡导自主创新、发展装备制造业,无非是为了推动产业、产品升级,增强 经济的持续竞争力。

韩国、日本经济发展到一定阶段之后也有类似的政策出台。

而要达到这些目的,装备业的支持必不可少,这也是中长期看好机械行业的理由。

从要素价格看,这么多年惟一没有上涨的只有设备。

从投入产出的边际效用看, 在其他要素价格大幅上涨的情况下,对设备的投入显然会更划算。

并且,在高通 胀的宏观环境下,借贷的实际成本也较低。

从我们对机械行业公司的调研情况看, 行业已经历接近五年的景气,企业普遍有了较好的积累,产能普遍紧张,的确存 在对原有老设备更新换代、扩大生产规模的需要。

对于耗能比较严重的上游产业 (煤炭、钢铁、石化、有色、化工、水泥、炼焦等),在节能环保政策下,淘汰落 后、规模较小产能的趋势已经开始。

对于这类资金、资源密集型的行业,在资源 行业策略 价格高企的情况下,对设备的投资无疑是最佳选择。

图27:很多行业的固定资产投入大幅超过雇工人数增长 0.000.200.400.600.801.00 通信等电子设备 家具 农副食品加工 石油加工、炼焦 纺织服装制造 造纸及纸制品 纺织业 通用设备 煤炭开采洗选 交运设备 黑色金属冶炼 专用设备 5年平均 2006 数据来源:国家统计局、国泰君安研究所整理 注:该指标=固定资产余额增速/就业人数增速-1;该指标越接近1说明两者增速差异越小。

机床是国内制造业升级比较关键的一环。

要素价格的上涨要求产业升级和经济结 构调整,这种调整需要装备制造业支持,装备的发展受制于机床。

这也是机床行 业如此受政策重视的原因。

并且,机床行业下游向国内转移的趋势已经相当明显, 比如造船、工程机械、江浙的小机械企业;进口替代的空间巨大,趋势已经显现; 出口市场只是初步开拓,空间较大。

得益于这些因素,我们判断机床行业到2010 年的高增长基本是确定的,某些细分行业估计可维持20-25%的增长,值得看好。

表6:上半年数控金属加工机床增速明显较快 金切机床数控金切机床成形机床数控成形机床 产量(台) 16238634212344291495 产量同比增长13.10% 42.90% 8.20% 27.80% 产值(亿元) 186.498.730.912.1 产值同比增长34.80% 55.20% 30.90% 45.80% 数据来源:中国机床工具工业协会、国泰君安证券研究所 注:表中数据是按机床工具行业部分重点联系企业1-6月份统计月报资料 5.关于出口和升值 出口正在成为机械行业增长的主要贡献力量,人民币升值对其会造成一定程度负面影 响,但这一风险并非不可对冲。

汇率对出口企业的风险主要体现在两个方面:汇率结 算风险,对于持有外汇标价长单的行业比较明显,比如造船、港机等;产品价格竞争 力下降,对于所有的产品都存在这个问题,产品国际价差小、议价能力差的产品影响 比较大。

行业策略 汇率结算风险重点企业普遍能够很好对冲。

对于国际销售期或者生产期比较短的产 品,这方面的影响不大,除非在很短的时间内有大幅度的升值。

造船、港机类企业包 括中国船舶、广船国际、振华港机等,由于订单到交货最短都要半年到一年以上,汇 率风险较大。

目前这类风险主要通过三种方式对冲:提高产品价格、美元负债、卖出 外币期货。

前两种方式比较好理解,需要企业有较强的议价能力(提价)或者政策优 势地位(外币负债额度)或者知名度(国外银团贷款)。

卖出外汇期货是将未来某个 时点要收到的外汇以一定汇率水平卖掉,这种方式不但可以锁定风险,如果实际升值 幅度大于售出汇率,还会有所获利。

今年上半年广船、振华这方面都有不错受益。

不 过,第三种方式需要有外币买入对家(考虑到我国这么大规模的进口额,问题不大); 并且要对升值幅度有个很好的判断(这个最考验企业的判断力,比较关键);签单时 的订价也要为此留出足够的空间(公司还是要有议价能力)。

从目前的情况看,重点 企业普遍能够很好对冲。

产品竞争力下降的风险比较难对冲。

人民币大幅升值以后,产品价格优势相对国际竞 争对手会减弱。

如果这是逐渐进行的过程,企业可能通过提高生产效率、开发新产品 等方式对冲;如果是一次性大幅升值,则很难对冲。

对于几类企业这方面的影响会小 些:相对国外产品价格差别大的;进口件占比比较高的;内需为主的设备,最好部件 靠进口的;出口地区非美元区的;产品议价能力较强的。

我们比较关注工程机械的出口趋势。

今年工程机械行业前9个月出口额已经达到61.6 亿美元,增长71.5%,远高于进口增速和工程机械行业整体增速。

有八个重点整机品 种的出口规模翻番,对于国内增长趋缓的平地机、装载机、压路机、推土机等产品, 出口对增长的贡献相当显著。

如果明年国内宏观调控力度加大,工程机械增长对出口 的依赖程度还会大幅增加。

图28:主要产品进出口额增速 -1000100200300 凿岩掘进机 堆垛机 挖掘机 电梯及扶梯 零部件 合计 叉车 推土机 摊铺机 混凝土机械 压路机 装载机 起重机 筑路平地机 汽车起重机 出口额增 进口额增 数据来源:海关数据、国泰君安研究所整理 行业策略 图29:工程机械产品进出口量 图30:出口量占总体产量比重 0 10000 20000 30000 40000 挖掘机 推土机 装载机 筑路平 地机压路机 摊铺机 汽车 起重机 堆垛 机叉车 凿岩掘 进机 电梯 及扶梯 混凝 土泵 进口量出口量 0 20 40 60 叉车 推土机 摊铺机 工程 起重机 装载机 挖掘机 出口量占比 数据来源:工程机械工业协会、国泰君安研究所 数据来源:工程机械工业协会、国泰君安研究所 由于行业特点,明年国内工程机械出口不会受汇率太大负面影响。

工程机械产品 不同规格、配置、售后服务、品牌、外观等条件下,报价差异相当大,与国外产 品价格的可比性没有想像的强。

国内企业近几年技术进步、制造能力、产品质量 提升速度较快,产品档次、外观与国际巨头的差距正在迅速缩小,并且随着生产 规模的扩张、零部件国产化比重增加,与国外产品价差进一步扩大。

出口增量较 大地区以欧洲、中东、中亚俄罗斯、东南亚、非洲为主,人民币相对于这些货币 的升值程度并不高。

最重要的是,2008年全球建筑业市场需求依然旺盛,非欧美 新兴市场需求维持高增且持续性较好,由于是新增发展中国家市场,国内外产品 站在同一个起跑线上,市场开拓相对容易。

图31:国内工程机械出口地区以非美元区为主 0 3 6 9 其他亚洲 欧洲 北美 中东 中亚 日本 非洲 南美 东欧 0 150 300 450 销售额亿$ 增长%(右) 数据来源:海关统计数据、国泰君安研究所 2007年全球建筑业的景气并未受美国市场太多负面影响,明年仍将景气。

过去6 年全球建筑市场平均增速为2.88%,2005年最高为5.9%,2006年3.1%。

全球透 视公司在2007年年初曾悲观的预期今年全球建筑业市场增长只有1%,主要是担 心从2005年起就开始负增长的美国市场的拖累。

而该公司最近的报告估计今年全 年的实际增长为3.8%,并且预计2008年增速为3.6%。

虽然北美仍是负增长,但 是其他地区尤其是亚洲、东欧、中东非洲和拉美的高速增长有效的对冲了北美市 场的萎缩。

预计这种格局将会维持下去,明年全球工程机械的需求将保持现有的 行业策略 旺盛状态,中国机械设备出口的需求背景我们并不担心。

图32:2008年的全球建筑业分地区增长预测 -10 -5 0 5 10 15 全球 西欧 亚洲地区 北美 拉丁美洲 中东和非洲 东欧地区 0 1 2 3 4 5 市场容量(亿$,右) 2008年建筑业增长预测% 数据来源:全球透视公司 从需求和汇率对冲角度综合考虑,机械行业里不必担心的产品是起重、混凝土机械(进 口件比重大、国际需求旺、与国外产品价差大,企业中联重科、三一重工),机床、 挖掘机(零部件进口的内需产品,常林、山推、昆明机床、秦川发展、沈机、柳工、 三一)。

装载机、推土机、平地机(国内外价差大、出口为非美元区,柳工、山推、 常林),叉车(出口为非美元区,品牌效果已经开始显现,安徽合力),造船(外汇期 货、美元负债、提价、零部件进口,中船、广船、振华)实际受影响有限,需求的作 用力更大。

6.重点推荐公司及估值 6.1.思路及推荐公司 上游设备:明年增长确定比较强的是对采煤、采矿类设备的需求,涉及采煤机械、 采矿机械等设备,看好相关上市公司包括天地科技、太原重工、北方股份。

海运类:散货船景气仍将持续,08年有效运力依旧紧张,中国散货船运力需求潜 力较大。

考虑到全球主要船厂2011年前普遍满坞,预计明年的散货船价维持高位 的可能性比较大。

近期支撑油船价格的主要是全球船坞紧张以及“国油国运”政 策带动订单,明年料会小幅度上涨。

看好相关上市公司包括中国船舶、广船国际。

工程机械:从房地产投资、建筑业投资、采矿业投资等几个方面看,房地产方面 的不确定性最大。

如果温和调控,混凝土机械、起重机需求仍然会高增,值得关 注,激进推荐中联重科、三一重工。

如果调控幅度较大,叉车、挖掘机最值得关 注,装载机、推土机、平地机次之,稳健推荐安徽合力、柳工、山推股份。

机床类:机床是国内制造业升级比较关键的一环。

到2010年的高增长基本是确定 的,某些细分行业估计可维持20-25%的增长。

推荐昆明机床、秦川发展,谨慎推 荐沈阳机床。

6.2.估值跌入合理区间,难得增持机会 机械行业重点关注公司08年动态市盈率普遍在25倍以下,即便是估值一直较高 的机床类公司也跌到30倍以下,工程机械龙头普遍低于25倍,一些小公司的估 行业策略 值在20倍左右,PEG水平大部分在0.6-0.8之间。

虽说与国际同类公司相比,市盈率水平仍偏高(主要参照公司07-08动态市盈率 普遍在20和15倍左右),由于其成长性普遍较差,PEG水平多在0.8-1之间 从成长性角度看,国内机械行业重点公司估值普遍偏低,PEG水平应该定在1倍 以上,根据不同成长性,08年动态市盈率可定在30-40倍之间。

参照上述的行业、估值线索,根据风险收益配比我们构建两个重点推荐组合:上 涨确定性较强的稳健组合;确定性稍弱,但条件成立,幅度较为可观的激进组合。

稳健组合:安徽合力、中国船舶、柳工、昆明机床 激进组合:中联重科、三一重工、广船国际、天地科技 安徽合力:叉车行业国内外都处于高增长状态。

相对于其他产品,国际市场更为 巨大,产品成长期更长。

重装产品面世、电力叉车产能扩张,带动新增长。

体制改 进带来的经营潜力挖掘。

战略布局宝鸡、衡阳,规模大扩张,应对行业竞争。

预计 07-08年业绩0.96、1.37元,目标价45元。

中国船舶:外高桥三期的扩建会进一步扩充产能和提升造船效率,为公司明年业 绩增长提供动力。

长兴岛基地08年上半年开始盈利,注入预期会更强烈。

发动机 业务和修船业务明年都将有较大幅度增长。

散货船明年仍非交付高峰,船价有继续 上涨可能。

预计07-08年业绩5、8.7元,目标价375元。

中联重科:起重机产能扩张,内外需求都非常旺盛,调控影响小。

混凝土机械受 益地产和基建投资,有望维持高增。

出口前期高投入,明年高增长。

激励到位,体 制改进效果显现。

业务扩张,增加产品线。

预计07-08年业绩1.55、2.1元,目标 价63元。

柳工:挖掘机进入上量阶段,对销售和利润增长贡献较大。

装载机新产品主攻煤炭 新市场,份额有望提升。

出口品牌已立,价差大,继续高增。

预计07-08年业绩 1.25、1.63元,目标价49元。

三一重工:混凝土机械受益地产和基建投资,有望维持高增。

履带吊、旋挖钻受 益基建、高铁等,明年维持超高增长。

集团挖掘机、汽车吊、底盘等业务逐渐成熟, 有外延增长潜质。

出口长战略,增长路径清晰。

预计07-08年业绩1.65、2.1元, 目标价63元。

行业策略 6.3.重点公司估值及国内外参照公司估值 表7:主要公司估值表 代码简称 12.21 收盘价 07EPS 08EPSPB总市值07PE 08PE评级上次评级 600150中国船舶231.335.008.7017 1454 46.326.6 增持谨慎增持 600320振华港机24.880.620.9112 793 40.127.3 增持增持 000039中集集团25.421.001.155 652 25.422.1 谨慎增持谨慎增持 600031三一重工52.371.652.1011 496 31.724.9 增持增持 600685广船国际79.141.902.4718 386 41.732.0 增持谨慎增持 000157中联重科531.552.1012 384 34.225.5 增持增持 600835上海机电29.290.740.975 219 39.630.2 谨慎增持谨慎增持 000528柳工40.061.251.638 186 32.024.7 增持增持 600582天地科技47.70.951.3014 152 50.236.7 增持增持 600761安徽合力37.020.961.377 123 38.627.0 增持增持 000410沈阳机床200.280.708 102 71.428.6 谨慎增持谨慎增持 600806昆明机床22.570.530.8012 90 42.328.2 增持增持 000666经纬纺机10.080.390.472 58 25.821.4 增持谨慎增持 600710常林股份10.270.280.453 36 36.722.8 增持增持 000837秦川发展16.020.340.535 35 47.130.2 增持增持 600375星马汽车9.250.250.403 16 37.023.1 增持增持 数据来源:国泰君安证券研究所 行业策略 7.附录: 7.1.国际估值对比 表8:国际估值对比 1个月涨跌ROEROIC(%)资产负债率PBPE(06) PE(07E) 国际公司平均值 18.3 23.3 64.6 4.0 18.7 14.6 工程机械桂柳工A 1.918.828.2439.68.131.424.9 中联重科-2.820.631.6956.311.8339.527.4 三一重工-9.520.226.9553.510.9835.127.6 卡特彼勒1.051.626.8286.55.4913.912.3 日本小松-10.020.734.5656.83.6915.814.2 三菱/卡特比勒-2.93.49.5967.11.2227.421.4 酒井重工(建筑机械) -17.1 (1.5) 5.0743.20.54 中国龙工-14.335.146.0337.45.6720.615.8 叉车安徽合力2.713.927.6724.16.3835.326.5 林德集团(Linde) 5.622.314.6770.61.7319.917.2 北美纳科(NACCO) 6.013.415.5563.21.01 德国永恒力-16.513.739.7773.31.8411.910.0 法国曼尼托(Manitou) -7.417.428.6142.42.5612.911.6 日本TCM -8.98.330.4873.91.69 海运类振华港机-7.826.035.1169.712.8335.727.6 中集集团-7.921.524.3343.65.2120.118.0 广船国际-12.620.223.7782.820.243.532.5 中国船舶-10.622.030.662.116.3748.030.7 现代重工(韩HHI) -14.815.929.1566.17.6419.814.2 大宇造船(DSME) -11.83.7 -2.1373.15.6522.811.2 三星重工-15.56.913.9575.34.3218.910.8 现代尾浦-25.914.021.6765.33.3811.812.3 STX -32.57.57.6172.56.8716.57.9 斗山造船-9.322.510.7159.31 三菱重工-2.93.49.5967.11.2227.421.4 三井造船(日) -13.211.711.8476.42.7425.316.3 名村造船所-14.010.423.0176.72.5215.713.8 佐世保重工(造船钢构) -13.513.316.773.14.7921.218.0 石川岛搬机械0.42.910.3265.50.78 德国MAN -5.624.331.3475.23.3315.013.2 瑞士苏尔寿 -12.314.321.1249.63.6521.418.0 机床工具秦川发展2.45.512.2237.14.6639.727.0 沈阳机床-4.110.733.0577.57.738.424.1 德国德马吉-8.19.422.2869.82.6717.813.4 美国格里森-38.38.915.7752.50.929.07.6 美国KDN -6.916.018.7441.32.9821.418.0 日本山崎马扎克-1.74.921.9667.21.28 行业策略 韩国斗山-14.912.8 57.04.7717.415.1 采矿机械天地科技-10.420.525.255.113.4145.936.4 JOYG 8.845.357.3452.99.822.618.4 BUCY 6.823.835.150.74.5828.419.5 CAT 1.051.626.8286.55.4913.912.3 数据来源:彭博资讯 7.2.2003年以来的经济主题和机械行业经营、资本市场表现 表9:中国经济主题与机械类上市公司表现 经济现象与主题机械类表现比较好的代表公司 200 3 固定资产、房地产投资增长创90年代初以来新高;能源、交通出现少有瓶颈;进 出口总额达到80年以来最高;开始重视粗放型增长方式的转变;电子通信设备制 造、交通运输设备制造、电气机械及器材制造、冶金和化工是带动工业增长的主力 工程机械类(柳工、常林、三一、 中联);海运类(中集、振华、广 船国际) 200 4 投资过快增长的势头得到抑制;进出口总额继续高增,外需强劲;生产者价格(PPI) 大大高于CPI,钢材价格飞涨,原油、钢材、铁矿砂、氧化铝等商品国际市场价格 大幅上涨(原油暴涨50%);水、电、燃料和城市交通等公共服务品开始向上调价; 石油开采、钢铁、化工、电子通信、煤炭新增利润贡献最大的五个行业;房地产 开发投资与信贷增长规模持续回落,但房地产价格持续上涨; 上游设备类(石油济柴、太原重 工、天地科技、江钻股份)、海运 类(中集集团、中国船舶、振华 港机) 200 5 全球经济持续较快增长,国际原油价格持续高位运行;石油类能源产品价格上升 但仍不及原油上涨,石油加工及炼焦业净亏损,开始推进资源价格改革;石油开 采、煤炭、电力、通用设备、农副食品加工利润增长最多,石油加工、炼焦亏损; 煤电油运偏紧形势缓解;房地产投资增速回落; 发电设备(平高、上电、思源电 气),海运类(中国船舶、振华港 机),上游设备类(江钻股份、天 地科技、石油济柴),机床类(轴 研科技、沈阳机床) 200 6 投资和信贷需求旺盛,企业固定资产投资热情很高,采掘业增长25.4%,其中有色 增幅达到67.8%,制造业增长29.4%;提高对企业在环境保护、安全生产等方面的 要求;有色、建材、机械、化工部门增长最快;全球房地产、证券、黄金、石油 等价格大幅上涨,全球流动性充裕,各主要货币当局多次加息;进出口总额维持 高增;关注经济结构调整; 海运类(广船国际、中国船舶、 振华港机、中集集团)、工程机械 (三一重工、柳工、中联重科、 山推股份、安徽合力)、上游设备 类(天地科技、太原重工)、机床 类(沈阳机床、昆明机床) 200 7 世界范围内的能源和大宗商品紧张,价格持续上扬;原材料、燃料、动力购进价 格有所上升,工业品出厂价格略有回落;资源性产品价格改革继续推进;工业占 GDP比重继续上升,重工业增长速度快于轻工业;房地产增加值增速为13%,同比 提高5.9个百分点,开发投资同比增长30.3%;黑色金属冶炼及压延加工业投资 完成额增长13%,销售收入同比增长38%,比上年同期提高23个百分点。

海运类(中国船舶、广船国际), 机床类(昆明机床),建筑相关(中 联重科、三一重工、科达机电、 厦工股份、山推股份、常林股份、 柳工),上游设备类(天地科技、 太原重工) 行业策略 图33:2004-2007年机械细分行业销售和利润率增长变动情况 船舶 采矿设备 冶金设备 铁路设备 金切机床专用设备 交运设备 纺织设备 阀门旋塞 电子设备 建材设备 内燃机 石油钻采 制冷空调 通用 起重运输设备轴承 -100 100 300 500 700 900 102030405060 铁路设备 冶金设备 炼化设备 电子设备 船舶 工程机械 采矿设备 金切机床 专用设备 交运设备 纺织设备 阀门旋塞 建材设备 内燃机 石油钻采设备 制冷空调 通用设备 起重运输设备 轴承 -100 100 300 500 1020304050 船舶 冶金设备 电子设备 工程机械 铁路设备 采矿设备金切机床 专用设备 交运设备 纺织设备 阀门旋塞 炼化设备 建材设备 内燃机 石油钻采设备 制冷空调通用设备 起重设备 轴承 -50 0 50 100 1020304050607080 船舶 铁路设备 采矿设备 冶金设备 炼化设备电子设备 工程机械 金切机床 专用设备交运设备纺织设备 阀门旋塞 建材设备内燃机石油钻采设 备制冷空调 通用设备起重运输设 备轴承 -25 25 75 10203040506070 数据来源:国家统计局、国泰君安研究所整理 7.3.美国、日本、印度机械市场销售量及增长概况 主要国际市场起重机、挖掘机、装载机销售增速较快。

美国市场销量最大的是沥 青混凝土设备、压实机械、滑移装载机和挖掘装载机,增速最快的是工程起重机 和装载机,这两个品种逆势高增值得关注。

日本厂商销量最大的是液压挖掘机、 铲运机械、工程起重机,尤其是挖掘机销售规模远超其他品种。

增长最快的是桩 工机械、工程起重机、道路机械和液压挖掘机。

图34:美国起重机、装载机销售逆势增长 图35:日本主要工程机械品种销售增长情况 0 60000 120000 沥青混凝土设备 压实机械 滑移装载机 挖掘装载机 液压挖掘机 轮式装载机 工程起重机 叉装机开挖机械 -30 -15 0 15 30美国销量(台)同比增长(右) -0.50 -0.40 -0.30 -0.20 -0.10 0.00 0.10 0.20 0.30 0.40 掘进机械 混凝土机械 液压破碎机 小型液压挖掘机 铲运机械 零部件 液压挖掘机 其他工程机械 道路机械 工程起重机 桩工机械 合计 2006增长2007H1增 数据来源:全球透视公司 数据来源:全球透视公司 印度市场销量最大的是挖掘机、起重机、压实设备和装载机,不过仍远不及中国 行业策略 国内销售规模。

增长较快的是挖掘机(包括小型、挖掘装载、履带)、平地机、摊 铺机、装载机和压实设备。

除了挖掘机,其他品种普遍增长10%左右。

考虑到印 度国土面积和人口规模,市场潜力巨大,但是从销量和增速看这个市场只是刚刚 启动。

图36:印度市场挖掘机增长最快 0 5000 10000 15000 20000 25000 挖掘装载机 履带式挖掘机 移动式起重机 压实设备 移动式空气压缩机 轮式装载机 刚性自卸车 履带式推土机平地机 沥青摊铺机 滑移转向装载机 小型挖掘机 0% 10% 20% 30% 40% 2007年销量(台) 2007年增速(右) 数据来源:全球透视公司 7.4.机械行业上市公司分类 机械行业的需求线索比较复杂,由于产品的服务领域的多样化,需求影响因素差 异较大,没有统一线索。

我们试图从服务上游类、运输尤其是海运类、建筑工程 机械类、机床类四个角度分析。

石油、煤炭、有色金属、铁矿石价格上涨是过去 几年的主题,并随着国内外流动性的过剩愈演愈烈,机械行业的子行业里采矿、 石油开采、冶金、炼化等机械受此影响较大;2001年加入WTO以后,我国进出 口贸易总额一直维持高增,2003-2004年最为明显,近期,国际铁矿石贸易有带动 对散货船的大量需求,海运类公司受影响较大;房地产价格上涨,城市化进程中 的铁路、公路、电力、水利等基础设施建设,带动对建筑工程机械的需求;企业 效益提升后设备更新,国际机械制造业转移,国内产品竞争力提升后的进口替代 等,带动对机床需求。

行业策略 作者简介: 免责声明 本报告的信息均来源于公开资料,我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证,也不保证所包含的信 息和建议不会发生任何变更。

我们已力求报告内容的客观、公正,但文中的观点、结论和建议仅供参考,报 告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价,投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。

我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,也可能为这些公司提 供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。

本报告版权仅为我公司所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。

如引用、 刊发,需注明出处为国泰君安证券研究所,且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。

张锦灿: 国泰君安证券机械行业研究员,外交学院经济学学士,北京大学光华管理学院经济学硕士。

吕娟: 国泰君安证券机械行业助理研究员,河海大学机械电子工程专业学士,法国EDHEC商学院 MSc.Finance交流学生,复旦大学经济学院经济学硕士。

行业策略 国泰君安证券股票投资评级标准: 增持:股票价格在未来6~12个月内超越大盘15%以上; 谨慎增持:股票价格在未来6~12个月内超越大盘幅度为5% ~15%; 中性:股票价格在未来6~12个月内相对大盘变动幅度为-5% ~ 5%; 减持:股票价格在未来6~12个月内相对大盘下跌5%以上。

国泰君安证券行业投资评级标准: 增持:行业股票指数在未来6~12个月内超越大盘; 中性:行业股票指数在未来6~12个月内基本与大盘持平; 减持:行业股票指数在未来6~12个月内明显弱于大盘。

国泰君安证券研究所 上海 上海市银城中路168号上海银行大厦29层 邮政编码:200120 电话:(021)38676666 深圳 深圳市罗湖区笋岗路12号中民时代广场A座20楼 邮政编码:518029 电话:(0755)82485666 北京 北京市西城区金融大街28号盈泰中心2号楼9层 邮政编码:100032 电话:(010)59312899 国泰君安证券研究所网址: E-MAIL:gtjaresearch@ms.gtjas.com

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