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五粮液:华安证券-五粮液-000858-报表稳健且质量高,改革红利持续释放-210829

研报作者:文献 来自:华安证券 时间:2021-08-29 23:26:43
  • 股票名称
    五粮液
  • 股票代码
    000858
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    ag***go
  • 研报出处
    华安证券
  • 研报页数
    4 页
  • 推荐评级
    买入
  • 研报大小
    479 KB
研究报告内容

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 报表稳健且质量高,改革红利持续释放 主要观点: 五粮液发布中报,2021年H1实现营收367.5亿元,同增19.5%,实现 归母净利润132亿元,同增21.6%,H1毛利率74.96%,同增0.42pct, 销售/管理费用率分别为9.67%/4.39%,分别同降0.68/0.02pct,H1净 利率37.67%,同增0.71pct;H1现金回款360.9亿元,YoY+26.1%; 合同负债余额63.3亿元,同增27.1亿元,环比增13.4亿元,中报财务 质量较高。

H1五粮液板块营收271.4亿元,YoY+17.3%,系列酒营收 69.6亿元,YoY+38.6%,主要系系列酒品牌升级(五粮春品牌回收后 提价或产生直接贡献);H1五粮液板块销量1.62万吨,YoY+7.2%,系 列酒销量10.2万吨,YoY+29.5%,其中五粮液板块均价YoY+9.4%(或 受益于普五计划外占比提升及经典五粮液打款)。

拆分Q2,实现营收124.3亿元,同增18%,较19年Q2 CAGR 14%, 实现归母净利润38.8亿元,同增23%。

Q2毛利率72.06%,同增1.35pct, 销售/管理费用率分别同增0.91/同降0.93pct,Q2净利率32.67%,同 增1.23pct。

厂家话语权明显提升,批价状态仍较纠结 2021年以来,酒厂挺价诉求明显,预计全年普五销量增幅有限,批价 提升更为重要。

三季度以来淡季批价略有波动,近期旺季前酒厂逐步加 大发货,叠加茅台100%拆箱、开票、清库要求,目前批价约980元, 预计全年任务有望提前完成,部分计划内配额或移至22年春节。

普五 批价稳步上行的本质是市场供求结构优化,供给端:酒厂20年借疫情 助渠道进入低库存运行后延续低库存运行状态,21年渠道计划内配额 供给相对紧张;需求端:茅台开箱政策叠加开瓶下降致茅台批价持续走 高,致高端酒增量需求外溢,五粮液明显受益。

供给收缩、需求增长形 成剪刀差,故供给与需求进入紧平衡,供需紧平衡状态下厂家话语权明 显增强,体现在:1)3月要求经销商打款949元牛年纪念酒配额,变 相提价;2)未来计划内所欠配额或不再返回给经销商;3)8月起严格 执行性计划内外(889/999)配额1:2配比,下旬起暂停计划内配额发 货持续挺价,预计全年计划外团购占比或达30%。

经典五粮液加速推进,应理性展望远期空间。

经典五粮液出厂价1399元+700保证金,后续将仿照茅台年份酒进行系 列化形成经典10、20、30、50等产品,公司规划2021年2000吨销 量,目标2025年实现1万吨销量。

从产品战略角度,通过经典五粮液 在超高端市场形成系统性价格体系,有助于提升五粮液主品牌价格体 系,但同时也需注意,2000元价格带本质上来自于茅台红利,经典五 粮液作为2000元全新价格带的唯一产品,客观上说2025年1万吨的 销量目标较为庞大(高度国窖经过20年培育当前约5000吨),供给端 看,五粮液品牌力足以支撑2000元价位产品形成一定规模;需求端看, 完整实现目标仍有不确定性(即可提出问题:2000元价格带的1万吨 五粮液(000858) 公司研究/公司点评 投资评级:买入(维持) 报告日期: 2021-08-29 收盘价(元) 205.68 近12个月最高/最低(元) 341.11 /205.68 总股本(百万股) 3,882 流通股本(百万股) 3,881 流通股比例(%) 100.00 总市值(亿元) 7,984 流通市值(亿元) 7,983 公司价格与沪深300走势比较 分析师:文献 执业证书号:S0010520060002 电话:13923413412 邮箱:wenxian@hazq.com 联系人:姚启璠 执业证书号:S0010120040033 电话:13795262443 邮箱:yaoqf@hazq.com 相关报告 1.五粮液(000858.SZ):无功无过稳 健增长,全面进入改革红利释放期 _202104282021-04-28 2.五粮液(000858):时来天地皆同力, 量价齐升仍可期-20210111 2021-01-11 -23% -4% 15% 34% 54% 8/2011/202/215/21 五粮液沪深300 五粮液(000858) 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 4证券研究报告 增量需求来自哪里?茅台需求的外溢or千元价位的消费升级?根据目 前市场需求端观察,尚未得到很好的答案),故应合理预期经典五粮液 的远期空间,动态跟踪过程中,根据市场反馈进行预期动态调整。

酒厂回收系列酒品牌,变相提价贡献净收入 4月酒厂收回OEM五粮春品牌(2020年销售口径约20亿,报表口径 约15亿,2025年销售口径规划60亿),各地竞标招商,按原总代分销 价格120元打款,较原出厂价70元净增70%,定价200元+。

投资建议 目前千元价位群雄争霸、竞争烈度加强背景下,五粮液仍表现稳健,渠 道稳,报表更稳。

我们预计公司2021~2023年收入分别为669、773、 867亿元,同比分别+16.7%、+15.5%、+12.1%,归母净利润分别为 236、274、306亿元,同比分别+18.5%、+15.7%、+12.0%,当前股 价对应2021~2023年P/E分别为33.8x、29.2x、26.1x,维持公司“买 入”评级。

风险提示 茅台酒开瓶需求回归;普五批价、渠道利润、终端利润不及预期;经典 五粮液推广不及预期;渠道改革落地进程不及预期等。

重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入57321669157730886667 收入同比(%) 14.4% 16.7% 15.5% 12.1% 归属母公司净利润19955236382735530630 净利润同比(%) 14.7% 18.5% 15.7% 12.0% 毛利率(%) 74.2% 74.3% 74.2% 74.0% ROE(%) 23.3% 21.6% 20.0% 18.3% 每股收益(元) 5.146.097.057.89 P/E 56.7733.7829.1926.06 P/B 13.227.305.844.77 EV/EBITDA 40.0122.7618.8716.19 资料来源:wind,华安证券研究所 五粮液(000858) 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 4 证券研究报告 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度2020A 2021E 2022E 2023E 会计年度2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产102356136821170910205578 营业收入57321669157730886667 现金6821092825122830151857 营业成本14812172201992422521 应收账款41147144138 营业税金及附加809293681082312133 其他应收款3610561065872 销售费用5579635773448233 预付账款247321355399 管理费用2610281032473640 存货13228177161986021911 财务费用-1486 -1629 -1951 -2304 其他流动资产20593247572665630401 资产减值损失-14000 非流动资产11537115371153711537 公允价值变动收益0000 长期投资1850185018501850 投资净收益94109126141 固定资产5867586758675867 营业利润27826329353809142634 无形资产434434434434 营业外收入41414141 其他非流动资产3387338733873387 营业外支出189189189189 资产总计113893148359182447217116 利润总额27678327873794342486 流动负债25879355724099143558 所得税67658014927410384 短期借款0000 净利润20913247732866932101 应付账款3383449749415537 少数股东损益959113513141471 其他流动负债22496310753605038021 归属母公司净利润19955236382735530630 非流动负债256256256256 EBITDA 26608310063579339941 长期借款0000 EPS(元) 5.146.097.057.89 其他非流动负债256256256256 负债合计26135358284124743814 主要财务比率 少数股东权益2052318845025973 会计年度2020A 2021E 2022E 2023E 股本3882388238823882 成长能力 资本公积2683268326832683 营业收入14.4% 16.7% 15.5% 12.1% 留存收益79142102779130134160765 营业利润14.8% 18.4% 15.7% 11.9% 归属母公司股东权益 85706109344136699167329 归属于母公司净利润 14.7% 18.5% 15.7% 12.0% 负债和股东权益113893148359182447217116 获利能力 毛利率(%) 74.2% 74.3% 74.2% 74.0% 现金流量表 单位:百万元 净利率(%) 34.8% 35.3% 35.4% 35.3% 会计年度2020A 2021E 2022E 2023E ROE(%) 23.3% 21.6% 20.0% 18.3% 经营活动现金流14698246533002629032 ROIC(%) 22.5% 20.8% 19.2% 17.4% 净利润19955236382735530630 偿债能力 折旧摊销511000 资产负债率(%) 22.9% 24.1% 22.6% 20.2% 财务费用0000 净负债比率(%) 29.8% 31.8% 29.2% 25.3% 投资损失-94 -109 -126 -141 流动比率3.963.854.174.72 营运资金变动-6315 -1581336 -3074 速动比率3.433.343.684.21 其他经营现金流26911250782747935322 营运能力 投资活动现金流-1722 -38 -20 -5 总资产周转率0.500.450.420.40 资本支出-987 -147 -146 -146 应收账款周转率1381.36455.41535.48626.67 长期投资-735000 应付账款周转率4.383.834.034.07 其他投资现金流0109126141 每股指标(元) 筹资活动现金流-9213000 每股收益5.146.097.057.89 短期借款0000 每股经营现金流薄) 3.796.357.747.48 长期借款0000 每股净资产22.0828.1735.2243.11 普通股增加0000 估值比率 资本公积增加0000 P/E 56.7733.7829.1926.06 其他筹资现金流-9213000 P/B 13.227.305.844.77 现金净增加额3763246153000529027 EV/EBITDA 40.0122.7618.8716.19 资料来源:公司公告,华安证券研究所 五粮液(000858) 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 4 证券研究报告 分析师与研究助理简介 分析师:文献,华安证券食品饮料首席分析师,十二年食品饮料研究经验。

联系人:姚启璠,华安证券食品饮料研究员,三年研究经验,重点覆盖白酒板块。

重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法, 使用合法合规的信息,独立、客观地出具本报告,本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息,本人对这些 信息的准确性或完整性不做任何保证,也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。

报告中的信息和意见仅 供参考。

本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式 的补偿,分析结论不受任何第三方的授意或影响,特此声明。

免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准,已具备证券投资咨询业务资格。

本报告由华安证券股份 有限公司在中华人民共和国(不包括香港、澳门、台湾)提供。

本报告中的信息均来源于合规渠道,华安证券研 究所力求准确、可靠,但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。

在任何情况下,本报告中的信息或表述 的意见均不构成对任何人的投资建议。

在任何情况下,本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利, 不与投资者分享投资收益,也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。

投资者务必 注意,其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。

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本报告仅向特定客户传送,未经华安证券研究所书面授权,本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。

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本公司并保留追究其法律责任的权利。

投资评级说明 以本报告发布之日起6个月内,证券(或行业指数)相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准,A 股以沪深300指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的) 为基准;香港市场以恒生指数为基准;美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。

定义如下: 行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上; 中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%; 减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上; 公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上; 增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%; 中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%; 减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至; 卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上; 无评级—因无法获取必要的资料,或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件,或者其他原因,致使无 法给出明确的投资评级。

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