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电气设备行业研究报告:西南证券-电气设备行业:股价预支高景气度-060802

研报作者:陈毅聪 来自:西南证券 时间:2006-08-03 11:12:02
  • 股票名称
    电气设备行业
  • 股票代码
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    qq3****842
  • 研报出处
    西南证券
  • 研报页数
    8 页
  • 推荐评级
  • 研报大小
    266 KB
研究报告内容

本报告内容及观点仅供参考,不构成任何投资建议,报告中所引用信息均来自市场公开资料,我公司对所引用信息 的准确性和完整性不作任何保证。

我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行 交易,还可能为这些公司提供投资银行业务服务。

本报告未经许可不得翻版、复制、刊登、发表或引用。

2006年下半年投资策略 电气设备行业 陈毅聪 chenyicong@vip.sina.com 电气设备行业:股价预支高景气度 2006年8月2日 跟随大市 投资摘要: 今年上半年,电气设备行业销售收入增长速度比我们原本较为乐观的预期(20%)还要乐观(达到 28%),尽管部分原材料价格尚且坚挺,但行业利润增速明显加快,景气度提升。

预计2006年全年行 业景气度维持这种大幅回升的局面,利润总额增长速度32-34%左右,明显高于2005年(20.59%)。

高景气度的根本原因是需求拉动。

2006年上半年,国家电网公司固定资产投资同比增长约为40%, 全国城镇固定资产投资同比增长31.3%。

我们认为,市场对于电气设备行业可能过于乐观了,对其周期性估计不足,给予了过高的PE水 平。

市场可能有以下误区:1、误以为一次、二次设备厂商产品只卖给电网,不卖给电源外送项目(投 资增速已经大幅回落);2、只看到目前销售收入、利润的增长,毛利率相对较为稳定,没看到本行 业在建及拟建产能多,一年后供需形势可能变化较大;3、只看到上半年电网、全社会固定资产投资 增速之高,没看到它们是不可持续的。

考虑到上半年股价涨幅大,我们把电气设备行业的评级由“强 于大市”下调至“跟随大市”。

年初至8月2日收盘,不考虑分红,考虑股改送股,我们去年年底构建的稳健型组合、激进型 组合收益率分别为67.00%、63.07%。

我们对本行业内多数上市公司未来一两年内的业绩增长较为看 好,但可惜目前价格较高,下半年我们暂不做本行业组合,建议关注:上电股份、G许继、G特变。

报告等级:★★★★★ 一、2006年上半年行业总体发展情况 1、行业主要经济指标与行业景气度分析 2006年上半年电气设备行业的景气度很高,主要原因是销售收入增速大幅回升。

根据中国经济 统计数据分析及决策支持系统的数据,2006年1-6月,我国电气机械及器材制造业销售收入7687.90 亿元,同比增长28.74%,增速增加4个百分点;毛利率为14.31%,下滑0.5个百分点;利润总额33.62 2006年下半年投资策略 本报告内容及观点仅供参考,不构成任何投资建议,报告中所引用信息均来自市场公开资料,我公司对所引用信息的准确性和完整性不作任何保证。

我公司及其 所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供投资银行业务服务。

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亿元,同比增长37.57%,增速上升24.61个百分点。

预计2006年全年行业景气度维持这种大幅回升 的局面,利润总额增长速度32-34%左右,明显高于2005年(20.59%)。

发电机及发电机组制造业、变压器整流器和电感器制造业、配电开关控制设备制造业、电线电 缆制造业等四大子行业中,发电机景气回落,配电开关、电线电缆景气继续提升,变压器业景气度 最高。

受原材料价格处于高位、产能过大等因素的影响,销售利润率最好的是开关业、发电机业, 变压器次之,电线电缆业最差。

(1)发电机及发电机组制造业 根据中经网系统的数据,2006年1-6月我国发电机及发电机组制造业销售收入为215.89亿元, 同比增长28.52%,增速下滑1.5个百分点;毛利率为16.89%,同比微涨0.39个百分点;利润总额为 16.26亿元,同比增长34.97%,增速下滑64.71个百分点。

销售利润率为7.5%,接近于去年上半年 (7.2%)及去年全年(8%)的中间值。

请见图1。

图1,2005年初以来,发电机及发电机组制造业经营情况(单位:%) 来源:中国经济统计数据分析及决策支持系统,西南证券研发中心 说明:左纵轴(0-45)适用于累计收入及毛利率,右纵轴(0至140)适用于累计利润。

(2)变压器、整流器和电感器制造业 根据中经网系统的数据,2006年1-6月我国变压器、整流器和电感器制造业销售收入为498.33 亿元,同比增长38.49%,增速增长了14.57个百分点;毛利率为15.39%,同比下跌1.15个百分点; 利润总额为25.50亿元,同比增长64.88%,增速提高47.47个百分点。

在各细分子行业中,由于变 压器去年受到原材料涨价的打压较为严重、基数较低,今年销售火爆,故上半年的利润表现反而最 好。

销售利润率为5.1%,去年同期为4.4%,去年全年为5.3%。

请见图2。

2006年下半年投资策略 本报告内容及观点仅供参考,不构成任何投资建议,报告中所引用信息均来自市场公开资料,我公司对所引用信息的准确性和完整性不作任何保证。

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图2,2005年初以来,变压器、整流器和电感器制造业经营情况(单位:%) 来源:中国经济统计数据分析及决策支持系统,西南证券研发中心 (3)配电开关控制设备制造业 根据中经网系统的数据,2006年1-6月我国配电开关控制设备制造业销售收入为629.43亿元, 同比增长26.69%,增速增加7.5个百分点;毛利率为20.27%,同比跌1个百分点;利润总额为51.42 亿元,同比增长32.11%,增速提高21.33个百分点。

销售利润率为8.2%,低于去年全年的8.3%, 高于去年同期的7.5%。

请见图3。

图3,2005年初以来,配电开关控制设备制造业经营情况(单位:%) 来源:中国经济统计数据分析及决策支持系统,西南证券研发中心 (4)电线电缆制造业 根据中经网系统的数据,2006年1-6月我国电线电缆制造业销售收入为1603.67亿元,同比增 长46.96%,增速提高15.89个百分点;毛利率为10.78%,同比下跌0.88个百分点;利润总额为64.91 亿元,同比增长51.40%,增速提高28个百分点。

尽管如此,销售利润率仍只有4.1%;去年同期及 全年分别为3.9%、4.4%。

请见图4。

2006年下半年投资策略 本报告内容及观点仅供参考,不构成任何投资建议,报告中所引用信息均来自市场公开资料,我公司对所引用信息的准确性和完整性不作任何保证。

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图4,2005年初以来,电线电缆制造业经营情况(单位:%) 来源:中国经济统计数据分析及决策支持系统,西南证券研发中心 2、行业主要产品市场需求与价格变化 2006年上半年,由于我国城镇电力(含热力)生产与供应业固定资产投资总额高达2889.59亿 元,同比增长16.3%;电网公司固定资产投资同比增长约为35-40%,全国城镇固定资产投资同比 增长31.3%,故电气设备行业主要产品市场需求旺盛。

受此影响,再加上原材料(取向硅钢、铜等) 价格上涨或反弹(钢),主要产品售价保持平稳。

预计2006年全年电力投资增幅在15%左右,多数 原材料价格仍在高位,各种电气设备产品价格有涨有跌,整体仍然偏向平稳。

供给方面,目前除电线电缆行业外,主要电气设备的产能利用率均在70-80%以上,供需大致 平衡,部分产品的供应较为紧张。

但目前产能扩张的势头很强,在建产能大。

今年上半年,我国城 镇电气机械及器材制造业完成投资466.19亿元,同比增速高达68.2%;去年全年,电气机械及器材 制造业完成投资761.89亿元,同比增长44.9%。

希望提醒注意的是,这样的投资增速,不仅高于本 行业同期的收入增速,也高于利润增速,一两年之后,产能将大量释放、需求增长放缓。

3、电气设备股指数明显强于上证指数 图5,年初以来,电气设备行业指数与上证指数走势比较 来源:天相分析系统。

西南证券研发中心。

2006年下半年投资策略 本报告内容及观点仅供参考,不构成任何投资建议,报告中所引用信息均来自市场公开资料,我公司对所引用信息的准确性和完整性不作任何保证。

我公司及其 所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供投资银行业务服务。

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二、重点关注的因素 1、原材料价格:由图6、7可知,有色金属价格(以铜为代表)仍在高位,但已有所回落;钢 材价格一度有大幅反弹,但目前也已经回落到三月份的水平。

预计未来它们的价格均会走低。

图6,2006年2月初以来,钢价(宝山钢市综合指数)情况 来源:上海宝山钢铁市场网, 图7,上海期货交易所2004年9月至今的月度交易参考价(铜当月,单位:元/吨) 来源:上海期货交易所 2、需求还能拉动多久? 电气设备行业的需求主要看电源投资、电网投资、全社会固定资产投资增长速度等指标。

目前 固定资产投资增速(31.3%)过快。

“十五规划”期间平均增长率为21.2%。

我们预计下半年起,会 有明显回落,原因是国家高度重视固定资产投资增速过快的问题,陆续出台紧缩的措施。

整个“十 一五规划”期间,固定资产投资增速还会在较高位,约为15-20%。

2006年下半年投资策略 本报告内容及观点仅供参考,不构成任何投资建议,报告中所引用信息均来自市场公开资料,我公司对所引用信息的准确性和完整性不作任何保证。

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整个电力供应与生产业的投资增速上半年为16.3%,下半年可能回落到15-15.5%左右;整个“十 一五规划”期间的增速预计为10-12%。

今年上半年,国家电网公司电网投资和开工规模均创历史 新高,累计共完成固定资产投资656亿元,同比增长40.8%。

“十一五”期间,南方电网公司计划投 资2340亿元用于电网建设,国家电网公司计划投资8500亿元用于电网建设,合计高达10840亿元。

2005年,我国电网年度计划投资额约为1375亿元。

按此估算,从2006年至2010年,我国电网投 资年复合增长率略多于14%。

这个增长率远高于“十五规划”期间(2001-2005年)的水平(低于5%)。

综合来说,我们预测整个电气设备行业“十一五”前两年(06、07年)的国内需求增长率分别 约为28%、20%;后三年约在13-15%左右,考虑到出口因素,可能提至15-17%。

3、产能 今年上半年,我国城镇电气机械及器材制造业完成投资466.19亿元,同比增速高达68.2%;去 年全年,电气机械及器材制造业完成投资761.89亿元,同比增长44.9%。

按照这样的势头,中高压 开关(110Kv以下)、电力变压器(超高压、大容量除外)明年起产能利用率就会降到70-80%以下; 发电设备子行业后年起产能过剩。

4、并购及与外资合作。

目前,本行业内的并购、对外合作层出不穷,可构成实质性的利好,但 事先不好预料。

三、估值水平:被透支的景气? 我们认为,市场对于电气设备行业可能过于乐观了,对其周期性估计不足,给予了过高的PE 水平。

市场可能有以下误区:1、误以为一次、二次设备厂商(输配电及控制设备厂商)产品只卖给 电网,不卖给电源项目(含电源外送,电网未来五年的投资增长率有保证,平均15%/年左右,电源 在走下坡路),其实不然,电源项目、其它固定资产投资项目(工矿、交通、水利、基建等)对输配 电的需求也不少。

从开关、变压器的情况来看,电网与其它客户的比重大致为1-1.2:1左右;2、 只看到目前销售收入、利润的增长,毛利率相对较为稳定,没看到本行业在建及拟建产能多,一年 后供需形势可能变化较大;3、只看到今年电网、全社会固定资产投资增速之高,没看到它们是不可 持续的;未来几年,固定资产投资增速预计回落到20%下方,电网投资增速在14-15%左右(两大 电网公司未来的年收入增长速度会回落到8-15%,电网建设成本目前明显过高,受到有关部门的重 视,预计未来几年会明显降低,如同电源建设成本过去几年的表现)。

除开一些周期性非常明显的公司,我们建议采取的相对估值方法为,取海外成熟市场工业电气 设备外国公司的PE水平(20-22倍)及内地上市公司07、08年前后的EPS,得到定价后,考虑时 间价值,按12%/年的风险报酬率折现到当前。

见表1。

2006年下半年投资策略 本报告内容及观点仅供参考,不构成任何投资建议,报告中所引用信息均来自市场公开资料,我公司对所引用信息的准确性和完整性不作任何保证。

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表1,海外工业电气设备类个股估值水平 个股2005年PE(倍) 哈动力22.95 上海电气19.53 东方电机12.96 爱默生20.35 ABB 36.94 美股前十五大市值个股平均值23.93 阿尔斯通52.67 GE 20.25 来源:福中宝行情系统,雅虎财经。

说明:美股的股价取8月1日收盘,港股为2日中午收盘价。

平均值中扣除了微利股,不含阿尔斯通 (巴黎上市)、GE(约半数利润来自金融业)。

四、2006年下半年行业投资策略 展望2006年下半年,我们给予电气设备行业“跟随大市”评级。

预计各子行业中,景气度持续 时间较长的是超高压输变电设备及二次设备行业。

因为:1、“十五规划”期间,我国电网投资的重 点主要有三:一、跨区域电网建设(包括论证中的特高压输电工程);二、电源外送工程;三、大中城 市的电网改造建设。

从我国过去的经验来看,电网投资总金额中,有55%左右用于110kV及以下电 网投资(含城网、农网和县城电网建设和改造等),45%左右用于110kV以上输电网的建设。

“十一 五规划”期间,110kV以上输电网的建设投资比重预计会有所上升。

2、超高压输变电设备(高压开 关、高压大容量变压器)的竞争门槛较高,有能力生产的民族厂商数量有限。

去年12月初,我们构建的稳健型组合为:G许继20%、特变电工20%、上电股份20%、凯迪 电力20%、思源电气20%;激进型组合为:万家乐A(2.52元,33.33%)、阿继电器(2.20元,33.33%)、 东方电子(2.04元,33.33%)。

年初至今,不考虑分红,考虑股改送股,前者的收益率为67.00%; 后者为63.07%。

我们对本行业内多数上市公司(平高电气、天威保变、特变电工等)未来一两年内 的业绩增长较为看好,但可惜目前价格较高,下半年我们暂不做本行业组合,建议关注:上电股份、 G许继、G特变。

表2:主要电气设备股的盈利预测及投资评级(单位:元) 个股代码05EPS 06EPS 07EPS收盘价投资评级 G东 电6008751.1731.311.2018.00卖出 G特 变6000890.2940.430.5211.38谨慎持有 国电南瑞6004060.480.540.5921.95卖出 G许 继0004000.310.430.559.15谨慎持有 2006年下半年投资策略 本报告内容及观点仅供参考,不构成任何投资建议,报告中所引用信息均来自市场公开资料,我公司对所引用信息的准确性和完整性不作任何保证。

我公司及其 所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供投资银行业务服务。

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G天 威6005500.280.500.5817.11卖出 东方锅炉6007862.0142.12.221.78卖出 G平 高6003120.2890.400.4711.99卖出 思源电气0020280.790.951.0221.28卖出 上电股份6006270.831.121.3116.55持有 G哈空调6002020.3810.450.3611.30卖出 G南 自6002680.4130.480.5714.98卖出 来源:飞虎新干线,西南证券研发中心。

说明:股价取2006年8月2日收盘价。

06年、07年EPS均为预测值。

西南证券投资评级说明 类别级别涵义 强烈买入股价明显低估,未来6月内有30%的涨幅 增持股价明显被低估,未来6月内有15%的涨幅 持有股价定位合理,未来6月内股价波动在-5%--10%之间 谨慎持有股价基本合理,未来6月内股价波动在5% -- -10%之间 卖出股价被高估,未来6月可能出现-15%以上的跌幅 公司 强烈卖出股价明显高估,未来6月内有-30%的跌幅 强于大市行业基本面向好,未来6个月内,行业指数将跑赢综合指数 跟随大市行业基本面稳定,未来6个月内,行业指数将跟随综合指数行业 弱于大市行业基本面向淡,未来6个月内,行业指数将跑输综合指数 西南证券研究发展中心 北京市西城区金融大街35号国际企业大厦A座4层 邮编:100032 电话:(010)88092288-3217、3507 邮箱:market@swsc.com.cn 网址:

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