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中国太保研究报告:日信证券-中国太保-601601-投资分析-071225

研报作者: 来自:日信证券 时间:2007-12-26 20:06:06
  • 股票名称
    中国太保
  • 股票代码
    601601
  • 研报类型
    (RAR)
  • 发布者
    xs***23
  • 研报出处
    日信证券
  • 研报页数
    27 页
  • 推荐评级
  • 研报大小
    381 KB
研究报告内容

太保投资分析 日信证券 投资要点 一.合理价位50-55 二.中国保险业市场前景广阔 三.行业寡头,竞争优势明显 四.中国太保业绩提升空间巨大 五. 风险 太保基本情况 拥有全国第二大产险公司和第三大寿险公司中国领先的综合性保险集团公司之一。

公司下属的太保寿险、太保产险分别是我国第三大寿险和第二大产险公司,截至2007年6月底,公司总资产规模为2389.19亿元,保险业务收入共计376.72亿元,属于集团股东的净利润38.23亿元,投资资产余额1917.19亿元,总资产收益率1.65%,净资产收益率15.32% 太保集团发行前股权结构 财务报表 项目 2007年上半年 2006年 2005年 2004年 保险业务收入(百万元) 37,672 56,034 50,914 47,333 投资收益(含公允价值变动收益/损失)(百万元) 13,837 9,516 6,265 3,090 营业利润/(亏损)(百万元) 4,685 2,004 1,509 -1,599 归属母公司股东的净利润/(亏损)(百万元) 3,823 1,008 1,131 -1,106 总资产(百万元) 238,919 203,091 161,343 121,563 现金及现金等价物(百万元) 23,936 11,856 9,296 5,457 归属于母公司股东的股东权益(百万元) 25,286 11,153 6,606 2,597 归属于母公司股东的基本每股收益(元) 0.68 0.23 0.26 -0.26 归属于母公司股东的稀释每股收益/(亏损)(元) 不适用 扣除非经常损益后归属母公司股东的基本每股收益/ (亏损)(元) 0.68 0.3 0.27 -0.25 扣除非经常损益后归属母公司股东的稀释每股收益(元) 不适用 归属母公司股东的每股净资产(元) 3.77 2.59 1.54 0.6 每股经营活动产生的现金流量净额(元) 2.25 6.4 5.28 4.58 归属母公司股东的全面摊薄净资产收益率(%) 15.12 9.04 17.12 -42.59 归属母公司股东的加权平均净资产收益率(%) 20.16 11.35 33.41 -33.08 扣除非经常损益后归属母公司股东的全面摊薄净资产收益率(%) 15.15 11.63 17.53 -41.86 扣除非经常损益后归属母公司股东的加权平均净资产收益率(%) 20.21 14.61 34.21 -32.52 投资组合 寿险: 保费快速增长,市场份额稳定。

太平洋寿险2004年以来一直保持10%左右的市场份额,保费收入伴随行业同步增长。

2004年以来保费收入和资产总额的复合增长率分别为10.53%和32.66%。

2007年万能险的快速发展,带动保费的快速提升。

做强传统,发展分红万能,谨慎对待投连。

在公司做强主业的总体战略下,公司坚持寿险的产品定位,即坚持传统、分红、万能三足鼎立的局面,截至2007年6月30日,上述三个产品在总收入的占比分别为33%、36%和26%。

从产品发展情况看,公司对投连产品把持相对谨慎的态度。

由于上述三个产品内涵价值较高,我们认为这种业务结构有利于实现公司价值增长的目标。

区域集中于二线地区。

从2007年保费收入地域结构来看,主要集中在江苏、山东、河南、上海、山西、河北、四川、北京、浙江、广东等地区,上述地区合计占比64.3%。

产能仍有提升空间。

截至2007年6月30日,太平洋人寿保险营销员每月人均首年保费收入3319元,每月人均每月新保单件数1.51件。

这一绩效与上年相比已有显著提高,但与平安寿险相比,应该还有上行空间。

产险: 市场份额稳固。

截至2007年6月30日,太保产险的总资产为413.05亿元,净资产为60.86亿元,2007年1-6月实现保费收入181.44亿元,净利润14.03亿元,维持第二大产险公司地位。

2006年度和2007年上半年,太保产险的保费收入分别约占全国财产保险公司总保费收入的11.5%和11.6%。

自2006年下半年,由于交强险的推动,公司保费收入进入快速成长通道,2007年1-10月份累计保费收入同比增长率为32.31%。

市场集中在发达地区。

截至2007年6月30日,公司拥有包括约901万位个人客户及约185万个机构客户,这些客户大部分集中在中国主要城市及经济较发达地区。

2006年及2007年上半年,来自长江三角洲地区、珠江三角洲地区及环渤海湾地区财产的保费收入,占公司保险保费收入的69.8%和68.0%。

综合成本率稳中有降。

2004年、2005年、2006年和2007年1-6月,公司产险业务的综合成本率分别为99.8%、95.1%、99.9%和98.6%,相对比较平稳,2007年1-6月有所下降,下降的主要原因是赔付率的下降,而由于中国企业会计准则下直接展业费用不能递延而造成的费用率上升部分抵销了上述影响。

资产管理 全国第三大保险资产管理公司。

截至2007年6月30日,太平洋保险投资资产规模1,917亿元,约占中国保险业保险资金余额的9.8%(以2006年末数据计算),在全国已成立的保险资产管理公司中位居第三。

由太保集团、太平洋寿险、太平洋产险联合持股。

太保集团拟将所持有的太保资产管理公司40%的股权转让给太保寿险,目前上述股权转让手续正在进行中。

转让完成后,太平洋产险持股10%,太平洋寿险持股40%,太平洋保险集团持股50%。

资产配置结构持续优化之中。

2004年以来,公司资产配置结构有大幅度调整。

其中,定期存款由45.3%下调到30%;债券投资由46.1%提高到52%;股权投资由5.6%提高到17.4%。

与2007年中期中国人寿和中国平安相比较,定期存款占比略高,债券投资占比略低,这主要与公司负债期限结构相关。

投资收益率显著提升。

在资产配置结构持续优化的前提下,公司总投资回报率直线上升,由2004年的3.4%直线上升到2007年中期的7.6%(未进行年化处理)。

虽然我们认为今年的回报率水平不可能长期持续,但是我们认为,保险资金收益率有望逐步提高到国债收益率之上,与负债久期相匹配的长期保险资产回报率中轴为6.35%。

二.中国保险业市场前景广阔 2000年至2006年期间保费收入复合增长率 Chart3 中国 中国 亚洲 亚洲 欧洲 欧洲 北美洲 北美洲 寿险 非寿险 市场份额 个人代理人 个险新单保费收入 国寿 48 53 平安 16 23 太保 13 9 个人代理人 个险新单保费收入 公司 总资产 股东权益 保险业务收入 净利润 总资产收益率 净资产收益率 公司总资产股东权益保险业务收入净利润总资产收益率净资产收益率 公司总资产股东权益保险业务收入净利润总资产收益率净资产收益率 寿险 非寿险 中国 亚洲 欧洲 北美洲 中国 27.2 18.1 寿险 27.2 3.2 11.1 3.5 亚洲 3.2 5.1 非寿险 18.1 5.1 11.7 7.4 欧洲 11.1 11.7 北美洲 3.5 7.4 寿险 非寿险 保险密度和深度     经济指标     人寿保险     非人寿保险(1) 市场 国内生产总值(亿美元) 人均国内生产总值(美元) 国内生产总值实际增长率(%) 保费收入(亿美元) 保险深度(2) 保险密度(美元)(2) 保费收入(亿美元) 保险深度 保险密度(美元)(2) 中国 26,130 1,974 10.70% 451 1.70% 34 257 1.00% 19 美国 132,470 44,423 3.30% 5,336 4.00% 1,790 6,365 4.80% 2,134 日本 43,850 34,204 2.20% 3,628 8.30% 2,829 975 2.20% 760 德国 29,970 36,239 2.30% 949 3.10% 1,136 1,096 3.60% 1,301 英国 23,770 39,224 2.80% 3,117 13.10% 5,139 1,067 3.40% 1,327 法国 22,350 36,942 2.10% 1,779 7.90% 2,922 733 3.10% 1,153 韩国 9,110 18,668 5.10% 723 7.90% 1,480 289 3.20% 591 印度 9,010 805 9.00% 372 4.10% 33 58 0.60% 5 瑞士 3,790 50,533 2.70% 234 6.20% 3,112 184 4.90% 2,450 台湾 3,550 15,502 4.60% 412 11.60% 1,800 103 2.90% 450 香港 1,900 26,761 6.80% 175 9.20% 2,456 24 1.20% 332 新加坡 1,320 30,000 7.90% 71 5.40% 1,617 37 1.10% 341 中国保险业市场前景广阔 相对较低的保险深度和保险密度,以及中国保险市场近年来的快速发展,显示中国保险市场有进一步增长的潜力。

投资渠道与国外还有差距,投资收益的空间还很大 国民经济持续、稳定、高速增长 国家产业政策的支持 社会保障体系改革 储蓄习惯的改变 人口结构的转变 行业寡头,竞争优势明显 彰显诚信的最知名保险品牌之一 覆盖全国的营销网络和多元化服务平台 稳健增长的业务规模和不断优化的业务结构 垄断格局短期内难以打破 在渠道、人才、技术等方面基本与国际接轨,在网络 建设,尤其是乡镇网络建设方面具有显著的先入为主优势。

太保业绩改进空间巨大 太保的人均FYP是平安的44%,是国寿的58%,而只相当于平均水平的64%,这一方面是因为太保管理绩效低,更重要的是太保寿险业务受制于偿付能力不足,不能有效开展业务。

此次增资基本上解决了困扰太保寿险发展多年的偿付能力不足问题。

此次增发成功将为以后业务的发展将打下坚实的基础。

效率提高将是今后业绩提升的主动力。

Chart1 国寿 国寿 平安 平安 太保 太保 个人代理人 个险新单保费收入 市场份额 个人代理人 个险新单保费收入 国寿 48 53 平安 16 23 太保 13 9 个人代理人 个险新单保费收入 太保寿险偿付能力额度变化趋势图 此次增资基本上解决了困扰太保寿险发展多年的偿付能力不足问题。

此次增发成功将为以后业务的发展将打下坚实的基础。

相对较小的老保单利差损包袱 太保寿险、平安寿险高利率保单准备金占比图 估值 估值模型 调整后净资产 有效业务价值 新业务乘数 一年新业务价值 内含价值 新业务价值 评估价值 内含价值及一年新业务价值 数据来源:招股说明书 日信证券   风险贴现率   10% 12% 14% 本公司经调整的净资产价值 24,422 24,422 24,422 太保寿险1999年6月前承保业务未扣除偿付能力额度成本的有效业务价值 -2,873 -2,385 -2,043 太保寿险1999年6月后承保业务未扣除偿付能力额度成本的有效业务价值 22,010 19,190 16,991 太保寿险的偿付能力额度成本 -4,250 -4,812 -5,223 太保寿险扣除偿付能力额度成本后的有效业务价值 14,887 11,993 9,725 太保集团持有的太保寿险股份比例 97.83% 97.83% 97.83% 太保集团应占太保寿险扣除偿付能力额度成本后的有效业务价值 14,564 11,733 9,514 本公司内含价值 38,986 36,155 33,935         太保寿险扣除偿付能力额度成本前的一年新业务价值 4,245 3,578 3,063 太保寿险扣除偿付能力额度成本后的一年新业务价值 3,658 2,918 2,353 太保集团应占太保寿险扣除偿付能力额度成本后的一年新业务价值 3,579 2,854 2,302 变动分析 变动分析 假设 贴现率 计算一年新业务价值 10% 计算新业务乘数 12% 投资回报率,在招股说明书基础上加25个BP 中国寿险深度由1.7%增至4%(2030) 太保市场份额从2007的9.3%逐步增加到2017的11%在逐步减少到8%. 中国GDP 2030达到现在美国的水平。

估值结果 一年新业务价值 479.3亿元 新业务乘数 69 新业务价值 33185.4亿元 内含价值 4959.6.9亿元 寿险业务价值 49.5元/股 财险价值 5.5元/股 太保价值 55元/股 估值区间 (50-55)元/股 敏感性分析 敏感性分析 风险分析I 1、中国保险市场竞争不断加剧,如果本公司不能有效应对,可能会降低公司盈利能力及市场份额 2、利率变动可能对公司的盈利能力造成重大不利影响 3,不可预见的巨灾可能严重影响公司盈利能力和财务状况 4,利差损带来的风险 风险分析II 股市波动风险(最主要的风险) 截至2007年6月30日,股权投资规模在太平洋保险可投资资产占比为17.4%,股权投资收益在投资收益中占比高达77%,说明在短期内,公司投资收益的提高有赖于包括资本市场股票投资在内的股权投资收益的提升。

投资收益对股市波动的敏感性比较高。

Merry Christmas 国寿平安太保 个人代理人 个险新单保费收入 中国亚洲欧洲北美洲 寿险 非寿险

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