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华电国际研究报告:京华山一-华电国际-1071.HK-煤价利润,牵引至大-080104

研报作者: 来自:京华山一 时间:2008-01-04 11:50:14
  • 股票名称
    华电国际
  • 股票代码
    1071
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    na***g1
  • 研报出处
    京华山一
  • 研报页数
    3 页
  • 推荐评级
  • 研报大小
    175 KB
研究报告内容

京華山一 Core Pacific – Yamaichi 1 本報告純粹作為參考資料而不可被解釋為要約購買或出售證券。

雖然在編製本報告時使用了一些相信其來源是可靠的資料,但本公司並不擔保此等資料 是準確或完整的。

京華山一國際(香港)有限公司、京華集團的任何公司以及與該集團有關聯的任何個人均不會承擔因使用本報告或因依賴其內容而產生 的法律責任。

在適用法律許可的情況下,上述個體或個人可能在有關的研究材料出版前已使用該等材料,及可能在報告內提及的任何證券中有持倉或持 有重大利益。

-1- 沽出 收市價目標價 3.90港元3.81港元 中國/公用 中國研究部 (852) 28260004 henry.li@cpy.com.hk 股票資料 52周高/低位 6.13/2.51港元 已發行 H股(百萬股) 6,021 H股市值(百萬港元) 12,125 流通率(%) 23.8 07-09F市盈增長率 (倍) 1.0 07F市賬率(倍) 1.2 淨債務/股本(%) 151 買賣單位2,000 主要股東 *非H股 山東電力集團* (50.01%) 1個月3個月12個月 股價變動(%) 0.0038.9155.05 相對恆指(%) -7.9719.9913.57 資料來源︰ Datastream 華電國際(1071 HK) 煤價利率,牽引至大 在內地獨立電廠中,華電國際(簡稱華電)的淨利潤率最低(約5%)及負債比率最高(約 150%),令其最易受到煤價攀升及利率上調的影響。

我們相信山東省(公司最主要的 服務區之一)08 年煤價大幅上調及利用小時急劇降低,將對公司的盈利增長構成顯 著影響。

因此,我們較不看好該股,並將其評級由買入降至沽出。

煤價上升及利用率低導致盈利急劇下降。

07 年 9個月,華電的盈利按年下跌28% 至8.58億元人民幣。

同時,由於煤價節節攀升,加上利用小時的下跌幅度較預期 大,公司的淨利潤率亦從06 年首9個月的8%降至07 年首9個月的4.7%。

公司 的平均利用小時在07 年第3季下跌9%至5,050小時,是內地五間獨立電廠中最 低,因此,儘管公司的產能強勁增長,但營業額增長卻受到限制。

我們相信山東 省(華電的主要服務區)利用小時降低的趨勢將持續最少3個季度。

最易受煤價攀升及利率上調的影響。

我們目前預測08 年內地動力煤合同價按年 上揚8%至15%。

在五間內地獨立電廠中,華電的淨利潤率最低,亦最易受到煤 價攀升的影響。

我們預計煤價每上升1%,則華電08 年度盈利將相應下跌6.7%, 超過其他獨立電廠4%的平均跌幅。

同時,公司的負債比率最高,達151%,因而 亦最易受到利率上調的影響。

我們估計利率每上調27個點子,華電的盈利將下 跌5.7%,而其他獨立電廠的平均跌幅為3%。

將評級由買入降至沽出,目標價3.81港元。

由於華電07 年首9個月盈利急劇下 跌,加上對煤價攀升及利率上調非常敏感,我們決定將公司07至09 年度盈利預 測依次調低20%、30%及22%,以計入:(1)08 年度煤價大幅攀升10%;(2)07 年 利用小時的降低幅度較預期大,且08 年跌幅將繼續擴大;及(3)債務繁重,令財 務成本加重。

該股現價相等於07 年度市盈率 20倍,相等於07至09 年度每股盈 利的平均複合增長率 22%。

目標價3.81港元,較每股資產淨值折讓20%,相等 於08 年度市盈率 16倍及市賬率 1.1倍。

將評級由買入降至沽出。

財務數據 年結31/12200520062007F 2008F 2009F 營業額(百萬元人民幣) 13,30015,13121,45229,73034,313 增幅(%) 3114423915 純利(百萬元人民幣) 1,0661,2011,1901,4581,789 增幅(%) (10) 1002025 每股盈利(元人民幣) 0.180.200.200.240.30 增幅(%) (10) 1002025 市盈率(倍) 2220201613 市賬率(倍) 1.71.51.21.11.1 每股派息(元人民幣) 0.060.060.070.090.11 息率(%) 1.51.51.82.32.8 資料來源︰公司及京華山一 2008 年 1月3日 2 本報告純粹作為參考資料而不可被解釋為要約購買或出售證券。

雖然在編製本報告時使用了一些相信其來源是可靠的資料,但本公司並不擔保此等資料 是準確或完整的。

京華山一國際(香港)有限公司、京華集團的任何公司以及與該集團有關聯的任何個人均不會承擔因使用本報告或因依賴其內容而產生 的法律責任。

在適用法律許可的情況下,上述個體或個人可能在有關的研究材料出版前已使用該等材料,及可能在報告內提及的任何證券中有持倉或持 有重大利益。

-2- 利潤率最低且負債比率最高 煤價攀升及利潤率低導致盈利下跌。

華電07 年首9個月營業額按年增長 27%,但由於煤價攀升,加上利用小時的下跌幅度超過預期,期內盈利按年 下跌28%至8.58億元人民幣。

同時,期內淨利潤率亦從06 年首9個月的8% 降至4.7%。

07 年第3季,華電的平均利用小時降低9%至5,050小時,是五間 內地獨立電廠中最低。

此外,儘管公司07 年上半年的擴產步伐迅猛,總產能 按年增長78%至16,062兆瓦,但由於利用小時降低,期內營業額僅按年增長 20%。

我們相信山東省(華電的主要服務區)利用小時的下滑趨勢將至少再持續 3個季度。

此外,華電旗下電廠分布較為單一,逾80%的電廠位於華中電網及 華北電網。

我們認為這兩電網中任一個的利用小時降低,都將對公司的盈利 增長構成顯著影響。

最易受煤價攀升及利率上調的影響。

由於生產成本日益加重及需求過剩,動 力煤價格在07 年大幅攀升。

例如,平均煤價從07 年初的每噸413元人民幣 升至07 年 10月的436元人民幣。

我們現在假設08 年動力煤合同價將按年上 揚8%至15%,原因是內地最大的煤炭企業–神華能源可能將其08 年動力煤 合同價按年提升10%,以收窄合同價與現貨價之間的差距。

在五間內地獨立 電廠中,華電的淨利潤率最低,因而亦最易受到煤價上揚的影響。

我們預計 煤價每上揚1%,則華電08 年度盈利將相應下挫6.7%,而其他四間獨立電廠 的平均跌幅僅為4%。

因此,華電受煤價攀升的負面影響最顯著。

同時,華電 的負債比率最高,達151%,因而亦最易受到利率上調的影響。

根據我們的估 算,利率每上調27個點子,則華電的盈利將下挫5.7%,超過其他獨立電廠 3%的平均跌幅。

08 年度盈利的敏感性分析 盈利推動力變動%對盈利的影響 煤價(1) +1% -6.7% 電價(2) +1% +11.3% 利率 (3) +27點子-5.7% 利用小時(4) +/-1% +4.5%/-5.6% (1) + (2) +1% +3.9% (1) + (3) +1% -11.8% 資料來源:京華山一 將評級由買入降至沽出,目標價3.81港元。

由於華電07 年首9個月盈利急劇 下跌,加上對煤價攀升及利率上調非常敏感,我們決定將公司07至09 年度 盈利預測依次調低20%、30%及22%,以計入:(1)08 年度煤價大幅攀升10%; (2)07 年利用小時的降低幅度較預期大,且08 年跌幅將繼續擴大;及(3)債務 繁重,令財務成本加重。

該股現價相等於07 年度市盈率 20倍,相等於07至 09 年度每股盈利的平均複合增長率為22%。

目標價3.81港元,較每股資產淨 值折讓20%,相等於08 年度市盈率 16倍及市賬率 1.1倍。

將評級由買入降至 沽出。

2008 年 1月3日 3 本報告純粹作為參考資料而不可被解釋為要約購買或出售證券。

雖然在編製本報告時使用了一些相信其來源是可靠的資料,但本公司並不擔保此等資料 是準確或完整的。

京華山一國際(香港)有限公司、京華集團的任何公司以及與該集團有關聯的任何個人均不會承擔因使用本報告或因依賴其內容而產生 的法律責任。

在適用法律許可的情況下,上述個體或個人可能在有關的研究材料出版前已使用該等材料,及可能在報告內提及的任何證券中有持倉或持 有重大利益。

-3- 損益賬預測(綜合) (百萬元人民幣) 年結31/12 200520062007F 2008F 2009F 營業額13,30015,13121,45229,73034,313 銷售成本(11,247) (12,835) (18,867) (26,723) (30,790) 燃料成本(7,271) (8,062) (12,978) (18,454) (20,859) 折舊成本(1,622) (1,952) (2,515) (3,354) (3,587) 員工成本(1,057) (1,294) (1,834) (2,632) (3,056) 維修及維護(152) (186) (253) (531) (793) 其他(1,145) (1,341) (1,287) (1,752) (2,495) 毛利 2,0532,2962,5853,0073,523 財務成本(446) (504) (748) (840) (848) 聯營公司5587302719 其他73254 稅前盈利 1,6691,8821,8692,1992,698 稅項(512) (523) (523) (550) (674) 少數股東權益(91) (158) (156) (191) (235) 純利 1,0661,2011,1901,4581,789 息、稅前盈利 2,0252,2282,4612,8483,311 息稅折舊攤銷前盈利 3,6474,1804,9765,8026,647 每股盈利(元人民幣) 0.180.200.200.240.30 每股派息(元人民幣) 0.060.060.070.090.11 現金流預測(綜合) (百萬元人民幣) 年結31/12200520062007F 2008F 2009F 稅前盈利 1,6691,8821,8692,1992,698 支付稅項(512) (523) (523) (550) (674) 折舊及攤銷1,6221,9522,5153,3543,587 攤佔聯營公司(55) (87) (30) (27) (19) 一般運營資金變動(573) (586) 6361,869931 其他184252889615815 經營現金流 2,3352,3865,3567,4607,338 資本支出(6,220) (13,126) (9,173) (6,923) (4,827) 投資190261921 其他(446) (560) (86) (86) (87) 投資現金流 (6,647) (13,686) (9,233) (6,990) (4,893) 股本變動1,8930000 淨負債變動2,03011,0466,3784,1572,639 支付股息(211) (391) (440) (539) (662) 其他185767640641506 融資現金流 3,89711,4226,5784,2582,483 淨現金流 (415) 1222,7014,7284,928 半年度業績(百萬元人民幣) 年結31/121H052H051H062H061H07 營業額6,3996,9017,1168,0158,539 經營溢利 9511,1031,0911,2051,192 攤佔聯營公司10704066 稅前盈利 7439268721,010712 稅項2272852702532 純利 468598536665543 每股盈利 (元人民幣) 0.0790.1010.0890.1110.090 每股派息(元人民幣) 0.0290.0310.0330.0410.033 主要預測 年結31/12200520062007F 2008F 2009F 產能(兆瓦) 8,29711,44416,56019,25921,355 增幅(%) 1238451611 單位燃料成本(元人民幣) 161159178195205 增幅(%) 3.8 (1) 12105 資產負債表預測(綜合) (百萬元人民幣) 年結31/12 200520062007F 2008F 2009F 流動資產2,7583,7357,63113,92219,698 存貨5597491,1001,5581,796 其他應收賬及預付款1,3261,8912,6813,7164,289 抵押銀行存款 616233237 其他21111158219251 現金及現金等價物8469683,6698,39713,325 非流動資產32,01151,16754,24058,82160,985 物業、廠房及設備30,09137,04643,06447,51750,665 興建中物業011,4998,5008,6257,625 預付租賃費用0895895895896 於聯營公司的權益01,4861,5211,5721,595 無形資產17145454545 其他1,749196215167159 總資產34,76954,90261,87172,74380,683 流動負債8,17418,82316,90222,82027,122 應付賬款1,9087,8869,67013,04114,786 其他應付賬款及應計費用16451515151 應付關聯公司款項010101010 銀行及其他借貸-須於一年 內償還 6,07510,8657,1609,70612,263 其他2711121212 非流動負債12,93220,23125,68529,40831,535 長期貸款12,35719,17225,10128,80930,864 遞延稅務負債299781305321394 其他276278279278277 總負債21,10639,05442,58752,22858,657 股東資金 6,0216,0216,0216,0216,021 儲備7,6429,82713,26314,49416,005 總權益13,66315,84819,28420,51522,026 淨現金/(負債) (18,161) (30,128) (29,176) (30,717) (30,473) 股東資金+少數股東權益13,66315,84819,28420,51522,026 淨負債比率 (%) 133190151150138 總動用資本26,59536,07944,96949,92353,561 一般運營資金 (5,416) (15,088) (9,271) (8,898) (7,424) 主要比率 年結31/12200520062007F 2008F 2009F 增幅(%) 營業額3114423915 息、稅、折舊及攤銷前盈利(不 計聯營) 215191715 利息及稅前盈利(不計聯營) 010101616 每股盈利 (10) 1002025 利潤率(%) 息、稅、折舊及攤銷前盈利率 (不計聯營) 2728232019 利息及稅前盈利率(不計聯營) 1515111010 凈利潤率 88555 其他(%) 有效稅率 30.6927.8028.0025.0025.00 派息比率 3737373737 平均股本回報率 7.87.56.27.18.1 平均資產回報率 3.02.21.92.02.2 I, Alex Tang, the author of this report, hereby declare that all the views expressed in this research report accurately reflect my personal views and that no part of my compensation was, is, or will be, directly or indirectly, related to the specific recommendations or view expressed in this research report. Besides, I confirm that (a) neither I nor my associates (as defined in the Code of Conduct issued by the Hong Kong Securities and Futures Commission) have dealt in or traded in the stock(s) covered in this research report within 30 calendar days prior to the date of issue of the report; (b) neither I nor my associates serve as an officer of any of the Hong Kong listed companies covered in the report; and (c) neither I nor my associates have any financial interests in the stock(s) covered in the report.

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