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(无)研究报告:光大证券-信息简报-060717

研报作者:滕印,诸海滨 来自:光大证券 时间:2006-07-17 10:49:05
  • 股票名称
    (无)
  • 股票代码
    (无)
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    红****霞
  • 研报出处
    光大证券
  • 研报页数
    23 页
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研究报告内容

\ 报 第856期 究所的任 2006/07/17 本刊 何意见和建议,投资者应注意控 【光大聚焦】6月份货币信贷数 【财经视点】工行A+H同步同价 “A+H”定价权谁 市场要为下一步 刘明康:关注产 开发商退出 房 长期空置房近80 【区域报道】上海国企改革的 【机构动向】基金总体呈减仓 大摩在中国的业 【QDII专题】风险控制被银行 QDII的合理投资 产品发行商是如 【行业信息】前5月餐饮业零售 国家将启动大型 数字电视地面标 【板块分析】通信:光纤光缆 光大信息简 所载观点仅供参考,请仔细阅读尾页的有关声明 服务从“心”开始 各部门投资决策参考,不代表光大证 制投资风险。

据点评....................................2 上市的深意................................3 说了算?..................................4 紧缩政策做好准备...........................6 能过剩风险.................................6 价只取决于中央与地方博弈结果...............7 00万平米...................................9 资本道实践已渐入佳境......................11 迹象股票基金平均持仓下降1.4%.............15 务模式转向“高风险”作业..................16 放在了产品设计的首位......................17 回报率在5%到6%之间........................18 何运作结构性产品的?......................18 额同比增成半.............................19 煤制油品建设..............................20 准花落清华将推进三网融合.................21 业可保持15-20%以上增速....................22 券研 责任编辑:滕印、诸海滨 电话: 021-50818887-206-258 特别提示:本刊物所采编文章之观点,仅供光大证券内部 光大信息简报 2 光大证券研究所 【光大聚焦】6月份货币信贷数据点评 光大证券研究所宏观分析师莫倩李炜 6月份,我国货币信贷增幅有所放缓,但流动性过剩问题依然严重。

广义货 币(M2)同比增长18.43%,较上月回落了0.62个百分点,但仍保持较快增 速。

人民币贷款同比增长15.24%,较上月下降了0.73个百分点;季环比折 年增长14.7%,较一季度下降了2.1个百分点,信贷投放速度显着放缓。

货币信贷增速的回落显示了前期一系列宏观调控政策的积极作用,然而有两 点值得注意。

第一,流动性过剩压力依旧严重。

通过提高贷款利率,政策指 导,公开市场操作以及上调存款准备金率等手段并不能根本解决我国贸易顺 差及人民币升值压力;在短期治标而不能长期治本的同时,政策的操作性和 主动性甚至会减弱。

我们依然认为要有效的解决市场流动性过剩,缓解银行 放贷压力应着重于对人民币汇率的调整,并一定伴有在我国内部经济结构调 整上,鼓励、刺激内需增长的政策。

第二,对于资产重估而言,政策面的调整并不会改变重估的方向。

虽然存款 准备金率的提高和定向票据发行等政策会带来短期内银行间市场及债券市场 上资金的分流,加之进一步紧缩性政策出台的预期,利率(特别是无风险利 率)可能会经历一定程度和时间的上升,但因为其并不能根本解决贸易顺差 和人民币的升值压力,外汇占款的高速增长会继续带来基础货币的大量投放。

那么在货币供给高速增长而同时信贷投放又被挤压的背景下,资产重估的过 程可能将进行得更加猛烈。

但这里有一点值得注意,就是如果央行直接干预银行间市场利率,把无风险 利率拉得很高,那么在这一条件下,低风险资产的重估将无法进行,甚至将 光大信息简报 3 光大证券研究所 出现反向修正;但如果货币供应增长仍然很高,整个经济系统风险溢价就会 下跌;由于高风险的资产对风险溢价更敏感,对无风险利率不太敏感,所以 高风险资产仍然会继续重估(具体分析请参见我们二季度的主题报告《资产 重估与通货膨胀》)。

返回页首 【财经视点】工行A+H同步同价上市的深意 早前工行传出的发行H股融资额度大致在100亿美元左右。

与香港媒体的报道 数额少了50亿美元。

这意味着工行A股融资或许将大幅增加,远超200亿。

而 这也应当是证监会此前提出,A+H同步乃至先A后H的上市模式,而非采用中行 那种折中模式的意义所在——只有工行发行更多的A股,才能吸引更多社会资 金进入资本市场。

鉴于其发行的总股本不超过15%,那么在香港发行的H股将相应减少,我们推 测,此前中行H股发行所采用的“绿鞋机制”或将取消,那些股份可能转移到 A股发售。

当然,“A+H”同步上市,除掉A+H两地发行的比例分摊问题(尽管可以采用特 准的方式),两地同股同价的技术问题也是对管理层、中介机构,乃至主力投 资机构的一大考验。

从H股海归到A股,掩盖了一个问题——A股实质上不需要 独立的定价能力,直接照搬H股发行价,略加修正既可。

但同步发行,A股的 价格如何与H股的询价结果一致,这很是问题。

如果是等H股的询价结果出来 后,相应跟进,那么籍此同步上市,修正国内主力机构的估值能力的尝试, 很可能会落空。

只有两地相对独立的询价,才能清楚地把握A股对于大盘蓝筹股的估值能力, 光大信息简报 4 光大证券研究所 究竟差国际水准多少?而各类参与者通过这种形式与国际资本交流,方能真 实地察觉到差距所在。

返回页首 【财经视点】“A+H”定价权谁说了算? “A+H”定价权问题的讨论要考虑两个背景,一是A股市场国际化,二是证券 市场全球化。

A股市场国际化目前有四扇窗口。

其一,QFII打开第一个窗口;其二,外国战 略投资者的参与打开中长期开放的第二个窗口;其三,股改后对外资的定向 增发是第三个窗口;其四,全流通背景下的跨国并购和涉外并购是第四个窗口。

这四个公开、合法、合规的窗口,其实并没有进来多少钱,相反看不见的“隐 性资金”却由于这四个窗口的开放,从其它渠道进入中国股市。

根据今年第 一季度国家外汇局公布,外汇净增长扣除同期FDI和同期贸易盈余,在差错与 遗漏账户上出现了33%的缺口。

同时,也有经济学家研究进出口报价单发现, 自2001年开始,80、90年代主要偏向于外逃的资金转为偏向于资金流入的趋 势。

根据以上两个依据,我们可合理估计,目前我国境外游资达1000-2000 亿美元。

特别是去年11月到今年5月,QFII账户在A股市场的平均回报率达40%, 这种财富效应吸引资金进入,推动过去半年A股市场的牛市行情。

证券市场全球化的趋势更值得关注,特别是近期发生的两个事件。

其一是今 年7月1日,纳斯达克市场正式转变为国家级交易所,与纽交所平起平坐。

其 二是纳斯达克市场竞购伦敦证券交易所(简称伦交所),虽然在形式上没有成 功,但目前已收购后者24%以上的股权,使其成为伦交所相对控股的第一大股东。

光大信息简报 5 光大证券研究所 在这两个背景下谈“A+H”的定价权问题,我们要看到H股市场的特殊性。

香 港市场是国内A股市场与全球市场之间的纽带,主要是由机构投资者主导。

相 比之下,中国市场主要是由散户主导,这就构成了H股市场与A股市场在基础 结构的差别,决定同一商品,在两个市场出现价格差异。

随着A股“回乡”增发,以及将来可能的A、B股市场合并,和“A+H”同步发 行,人们会推论两个市场间的价格差异因此消除。

这其实是天真的幻想。

因 为在两个市场没有发生根本性的制度趋同之前,难以改变H股市场买方优势和 A股市场卖方优势,就导致A、H股两者的定价差别会长期存在。

特别是“A+H” 发行人一开始就会接受两个市场差异,进行差价发行时,两市价差会因此保 持下去。

还有一个因素是A股与纳斯达克市场中国概念股的关系。

纳斯达克市场是一个 成长导向型的创新市场,实行是做市商制度。

其特色是制造上市公司,背景 是产业投资基金、风险投资基金直接参与创新公司的制造。

由于纳斯达克市场对中国概念股的偏好,去年进入中国的风投占到全球风投 境外投资的第三名,仅次于美国与以色列。

这就说明A股定价权因素不仅受制 于A股与H股的差价发行,而且要受到纳斯达克市场定价权影响。

而纳斯达克 市场定价权倾向于抬高A股定价,从而扩大A、H股的价差。

所以,未来的中国证券市场实际上是三个市场。

三个市场由于投资者定价取 向不同,定价权的差异会长期存在。

只有A股市场真正转变为机构投资者主 导的新型市场后,三个市场的定价权差异才会逐步趋同。

返回页首 光大信息简报 6 光大证券研究所 【财经视点】市场要为下一步紧缩政策做好准备 进入7月中旬,市场上关于上半年经济数据的传闻渐多,显示出市场对下一 步调控政策的强烈预期和敏感。

虽然官方只披露了上半年外贸数据,但相关 的传闻已经在改变市场预期,并且在影响市场行为了。

综合近期的信息来看,不排除上半年经济“超速”增长的可能。

此前,发改 委宏观院的分析报告估计,上半年经济增速为10.4%,也显示二季度的经济 在提速。

而在各地政府的推动下,投资增速也没有放缓的迹象。

虽然6月份 的信贷增速有所下降,但主要是四大国有商业银行所做的“贡献”,股份制银 行的信贷增长仍然很猛。

而且,我们的研究发现,近几年银行信贷对固定资 产投资变化的影响越来越小,自有资金和其它资金实际上完全控制了固定资 产投资增速的走向。

这意味着,银行信贷渠道之外的资金,支持了国内投资 的高速增长。

观察近期一些官方机构学者的表态,也可以发现他们在汇率与利率政策的判 断上,出现了明显的变化,最微妙之处在于,对于今后调升利率的判断在增强。

对于市场而言,有必要为下一步紧缩政策的继续出台做好准备。

在紧缩政策 工具的选择上,行政调控将会显着加强,包括人事调整在内的直接行政手段, 都有可能出台;在市场化的工具方面,央行可能会考虑一组政策组合,而加 息又可能成为优先考虑的政策工具。

返回页首 【财经视点】刘明康:关注产能过剩风险 中国银行业监督管理委员会主席刘明康周五表示,银行业金融机构要进 光大信息简报 7 光大证券研究所 一步研究和预警所面临的风险,高度关注产能过剩和产业结构调整而影 响银行信用风险,以及不断加大的市场风险等。

他并指出,特别要关注电力、煤炭、石油、钢铁、房地产、汽车和运输 等七大行业出现的新变化和新问题,适时采取有前瞻性和针对性的措 施,全面防范银行业的信用风险、市场风险和操作风险。

他表示,在现有市场条件下,人民币升值预期和汇率变动,利率市场化 的推进和债券价格波动对商业银行风险定价和风险管理提出了更高的 要求。

此外,银行业金融机构案件时有发生,特别是农村合作金融机构 和国有商业银行仍是主要发案机构。

而票据作案的涉案金额占银行业机 构案件金额一半以上。

他还强调,需要高度关注房地产假按揭、土地储备贷款、地方政府打捆 贷款和跨境作业项目以及高污染、高耗能和资源型产业调整带来的风险。

刘明康要求各银行业金融机构切实落实有关宏观调控政策,把好信贷闸 门,合理控制贷款增长幅度,努力提高市场风险防范能力和管理水平。

返回页首 【财经视点】开发商退出 房价只取决于中央与地方博弈结果 在房地产行业成为宏调落实核心切入点同时,当前地方和中央部委对于 房控的认识仍是有出入的。

我们认为,在地产商群体选择集体“沉默” 后,当前的房控已转变为地方与中央的直接博弈,而博弈的结果直接决 定了房控政策能否落地。

光大信息简报 8 光大证券研究所 事实上,从地方层面来看,除深圳外,各地“国六条”细节措施至今仍 未出台。

我们认为,地方政府的这种作为,很可能是地方对于中央“国 六条”的不满和抵制,特别是九部委《意见》中“90平方米70%”的 硬约束,这打中了房地产的“七寸”。

与此同时,由于调控初期所带来的成交量下降与此轮调控的地方实施细 则迟迟未出,市场出现严重的观望气氛。

而从历次房控失败经验来看, 过长的政策观望期,往往被地产利益集团利用,成为集中反弹房控的绝 佳时机。

因此,在此过程中谁占据了博弈的主动权,谁就能掌握房控后 续形势发展的方向。

更进一步来看,对于房控的抵制或消极反抗,不仅在地方有所表现,就 连中央部委内部也有不同意见。

除近期建设部有意“松绑”“90平方米70%”等中央硬性规定外,部委 利益的作祟也在左右着房控实施者的作为。

而对于是否设限外资进入房 地产行业,商务部更是搬出“这是否与对外开放政策相违背”,直接反 弹房控细则的实施。

以此来看,部委出于自身政绩需要消极响应中央政策,也是后续房控能 否平稳落地的不确定因素之一。

同样值得关注的是对于房地产外置设限问题。

此前中央部委划定“房地 产外资调控政策将于7月初出台”的时间表,至今仍未兑现。

这是中央 担心政策出台会使外商重估当前开放政策,抑或是部门利益之争,导致 了外资调控政策迟迟未出。

在我们看来,不管是地方房控的消极“抵抗”,还是中央部委所盘算的 “小九九”,都是对房控触及自身利益的不满。

在这种博弈中,谁占据 光大信息简报 9 光大证券研究所 了主动,谁将在房控中笑到最后。

返回页首 【财经视点】长期空置房近8000万平米 在城市房价一路飙升的同时,国内空置商品房面积也一直在创造惊人数 字。

国家发改委昨日公布的信息显示,截至5月末,中国空置一年以上 的商品房面积近8000万平方米,占全部空置商品房比重的65.6%。

至今年5月底,全国商品房空置面积约为1.22亿平方米,同比增长 17.8%。

其中,商品房住宅空置面积逾6700万平方米,增幅13.4%。

尽管商品房空置面积惊人,但房地产商的投资热情却并未因此消减。

发 改委昨日公布的数据显示,前5月国内房地产贷款增速超过四成,其中, 国内贷款近2200亿元,连续5个月保持四成以上的增速;利用外资 117亿元人民币,增长4.7%。

上半年固投增幅高达31.3% 据有关统计数字,今年上半年国内城镇固定资产投资同比增幅达 31.3%,约合36720亿元。

比今年第一季度29.8%的增幅增加了1个点 有多,显示出投资继续加快的趋势。

通常,城镇固定资产投资一般占到 全社会投资总额的80%,按此计算,上半年全社会投资增幅将更高。

此前的4月份,国家发改委曾到各地对投资进行了调研,并从5月份开 始采取措施要求各地对投资项目进行自查,内容包括是否符合产业政 策、行业准入、环保、土地政策等。

6月13日,国务院办公厅转发发 展改革委等部门《关于加强固定资产投资调控从严控制新开工项目的意 光大信息简报 10光大证券研究所 见》,要求加强固定资产投资调控,从严控制新开工项目,遏制固定资 产投资过快增长的势头。

但是上述政策似乎未取得预定效果。

上半年中部六省更出现高增幅,除山西投资增幅只有26%,低于全国平 均水平外,其它5省的投资增幅都超过32%,其中湖北高达42.8%、安 徽54.5%、河南48.8%,高出全国平均水平10多个百分点。

政府严控固投过快增长 据有关数据,6月份的信贷新增量已开始减少,截至6月末,人民币贷 款余额为21.52万亿元,同比增长15.7%,比5月份的16%有所下降。

有关人士指出,这一次固定资产增加很快,主要原因是民间和自筹资金 投资加大。

如湖北,上半年全省城镇固投中,一半以上来源于民间、外商及港澳台 等投资。

其中国家预算内资金到位157.04亿元,占全省到位资金的 9.3%;国内贷款到位366.99亿元,占全省到位资金的21.7%;自筹资 金到位883.63亿元,同比增长37.7%,占全省到位资金的52.1%。

发改委官员表示,国家发改委下一步将把遏制固定资产投资的过快增 长,作为下一步调控的首要措施。

其中,严格控制新开工项目、全面清 理在建项目、严格审查拟建项目、严格执行环保产业政策的准入等将是 重要手段。

国土资源部也将严查各地的未批先用、以租代征违规用地情况。

返回页首 光大信息简报 11光大证券研究所 【区域报道】上海国企改革的资本道实践已渐入佳境 自5月初开始在资本市场上刮起的“上海旋风”,意味着上海国企改革 的资本道实践已渐入佳境。

按照2006年初出台的《上海市“十一五”国资调整和发展专项规划》, “资产资本化、资本证券化”是“十一五”期间,上海国资调整和发展 的三个着力点之一,其目的就是“建立国资流得动、调得动、能联动的 机制,推动优质资产和资源向关键产业领域和优势企业集聚。

目标就是 到2010年,3成以上的经营性国有资产集中到上市公司,实现证券化。

” 具体到企业也是如此,“资本证券化”是提倡和鼓励的改革方向,上海 市国资委对于诸如整体上市之类的证券化手段大都持支持态度,但是并 不做强制性要求,是否上市、怎样上市、什么时候上市,都要视企业和 市场的具体情况而定,决定权主要还是掌握在企业自己手中。

另一方面,“资产资本化”显然是“资本证券化”的前提。

而专家认为, “两化”路径中的“资产资本化”更多的是牵涉到上海国企改革的“规 模化整合”和“股权多元化”两个层面。

规模化整合 光大信息简报 12光大证券研究所 2003年,在上海国企改革历程中具有特殊的地位。

这一年是分水岭。

此前十年间,上海国企改革大都停留在集团内部,例如二三级公司的改 制,内部资产整合,这些小打小闹为此后的大动作积累了经验、奠定了 基础;从2003年开始,改革才涉及到集团层面,这在全国上海是领先 的,并由此引发了人们对上 海国企改革的高度关注。

这一年发生了两起里程碑意 义的事件:2003年4月24日, 上海百联集团挂牌;8月1日, 上海市国有资产监督管理委 员会成立。

其中,百联集团 的组建被视为新一轮上海国 企改革的起点,其标杆意义 在于这是上海第一起涉及到 集团层面的改革举措,而其 折射出来的就是上海国企改 革的“规模化整合”思路。

简单地说,“规模化整合”的精髓就是“合并同类项”,将同一行业 散布在不同集团名下的国有资产加以整合,纳入到新设集团麾下,或者 被吸收进入一个原有的集团旗下,从而培育出具有规模效益和竞争优势 的行业龙头。

这种思路在上海市国资委成立之前,就已经存在了,一直 延续至今。

而且上海市国资委成立之后,原来经委、商委、旅委、农委 等条线的诸多企业都由国资委归口管理,为更大范围的整合创造了便利 条件。

即将成立的食品集团就是一个例子。

未来几年,这种“规模化整合”的思路仍然是上海国企改革的主线之一。

需要指出的是,“规模化整合”并不是终点,而是为股权多元化、资本 证券化提供便利的条件,最终的结果是做强企业。

当年百联集团组建的 光大信息简报 13光大证券研究所 时候,就曾经引发过有违国资进退原则的质疑。

而实际上,当时筹备整 合的时候,上海方面也有过这方面的考虑,但是最终的结论是,无论将 来是进还是退,集聚的国有资产总比处于分散状态的国资处置起来更为 方便,“规模化整合”仅仅是第一步。

毕竟,推动百联集团一家改革, 要比推动原来友谊集团、华联集团、一百集团和物资总公司四家企业的 改革容易得多。

股权多元化 2003年,上海市国资委甫一成立,就提出了争取在3年内完成上海国 企集团层面股权多元化工作的改革目标。

准确地说,上海国企改革的这 一方向,应该是通过股权多元化改制,推进上海混合所有制经济的发展。

而这也与十六大所提出的“大力发展国有资本、集体资本和非公有制资 本参股的混合所有制经济,实现投资主体多元化,使股份制成为公有制 的主要实现形式”的国资改革 路径相符。

之所以选择大力推进股权多 元化改革,除了是与十六大精 神相吻合的要求之外,主要还 有三方面的现实考虑:一方面 是通过股权多元化发挥上海 国有资本的引领作用,引导社 会资本的流向;另一方面是引 入战略合作伙伴,促进上海国 企的长远发展;此外,则是通过股权制衡,完善法人治理结构,提升上 海国企的运作质量。

上海电气集团有限公司的成立,堪称上海国资股权多元化改制的范本。

其成功之处有二:一方面在于股权多元化改制后形成了混合所有制格 局,而且国有资本仍然占据控股地位,其中电气总公司、宝钢、申能等 光大信息简报 14光大证券研究所 三家国有股东占股80%,广东珠江、福禧投资、汕头明光等三家民营资 本出资占20%;其二,引进了真正意义上的战略合作伙伴,例如宝钢是 电气集团的材料供应方,珠江投资和申能集团等是电气集团电站设备等 产品的需求方,与电气集团发展现代装备制造业存在上下游产业链关系。

然而,在上海国企股权多元化改革进程中,像上海电气这样一步到位形 成混合所有制格局的成功案例并不多见,更多的是由国有独资转变为国 有多元化。

但实际上,这种国有多元化格局的形成大都有着特殊的历史 原因,而且这也并不意味着通向混合所有制的大门就此封闭了,只不过 是由“一步到位”变成“多步推进”而已。

例如,继上海电气之后,上海农工商集团的改制行程走的就是国有多元 化格局之路。

2004年5月20日,上海农工商(集团)有限公司正式挂牌, 其注册资本25亿元。

其股东包括上海大盛资产有限公司,上海国有资 产经营有限公司、申能(集团)有限公司、上海国际集团有限公司、上海 上实(集团)有限公司、上海久事公司,均为国有企业。

当时,农工商的 改制就曾因此被质疑为是“为了多元化而多元化”,只不过是“从政府 的一个口袋分到了其它的口袋”。

但是这种国有多元化格局,也是不得已而为之,其中土地问题是最大障 碍。

土地是农工商集团的重要资产,但土地尚未市场化,农工商只能引 入国有企业投资。

而且,虽然不能一步到位,但多步形成混合所有制格局的可能性依然存 在。

当时,上海市国资委主任凌宝亨就曾表示,农工商尽管引进的是国 有股东,但这种格局并非是一成不变的,可以根据战略发展的需求来变 动它的产权,看它是需要战略合作伙伴还是投资伙伴。

光大信息简报 15光大证券研究所 据了解,如今上海国有产业集团只剩下建工、建材、东方、兰生等少数 几家没有动作,其余的基本上都进行了力度或大或小的股权多元化改制。

上海股改立下头功 随着股改的推进,由于上海将股改与国资国企战略调整、产业优化升级、 做大做强上市公司等结合起来实施,一些全新的发展机遇纷纷出现。

华 联超市腾壳让壳,使上海的“新华传媒”实现借壳上市;上海家化结合 股改实施股份回购注销,提升了公司质量和价值,获得了市场高度认同; 申能股份公开增发是资本市场“新老划断”三步走进入第二步的首家公 司;国际港务集团等公司通过对集团及下属控股上市公司的资产整合加 快了实现整体上市的步伐,为市场增添了活力。

值得注意的是,上海不仅在积极推动股改的全面实现,更在为“后股改” 时代做充分准备。

全流通时代的到来,会给上市公司运作和国有股权管 理以及证券市场的稳定发展带来新的问题,有关方面正在组织力量进行 超前思考和研究,从战略、全局、长远的高度进行把握、提出对策,将 上市公司创新发展视为上海新一轮国资国企改革、城市竞争力提高、资 本市场发展和金融中心建设的重要战略机遇。

【机构动向】基金总体呈减仓迹象股票基金平均持仓下降1.4% 中信证券7月14日测算结果显示,本周五97只开放式基金平均仓位为74.1%, 相对前一周持仓比例下降0.7%,净变动-0.1%。

其中,股票型基金平均持仓 比例为76.1%,净变动-1.4%;偏股型混合基金平均持股比例为73.3%,净变 动0.8%;配置型混合基金平均持股比例65.8%,净变动2.8%;股票型指数基 金平均持股比例87.9%,净变动-3.2%。

总体呈减仓迹象。

从具体基金来看,有15只基金显示主动增仓5%以上,有18只基金主动减仓 光大信息简报 16光大证券研究所 超过5%,仓位变化5%以内的基金共有65只。

【机构动向】大摩在中国的业务模式转向“高风险”作业 麦晋桁日前在解释其中国新战略布局时表示,私募投资和房地产投资基 金,将是大摩对中国直接投资的主要方式。

而在孙玮看来,大摩在中国的业务模式,将会出现一个新的调整和转变。

“以前主要靠IPO项目,现在我们倾向于一些新的增值服务。

”孙玮所 指的增值服务,包括IPO后的现金管理(金融衍生品投资管理)、基金 管理、直接投资和房地产基金。

此外,作为第二大QFII,大摩4亿美 元的额度也将有望在A股市场有所获益。

在私募投资领域,大摩正在招募人手,寻找更多的投资项目。

近几年, 频频在海外上市的一些中国私营企业,已为初始投资者获得的几何式回 报,成为书写利润的新神话。

房地产基金是大摩的另一大主体。

大摩地产基金(MSREF)自1991年以 来,已经将50%的资金投入到了各类别的房地产组合、上市或私有的房 地产运营公司,以及直接房地产资产和房地产开发项目。

基金在全球各 地购买的物业总值约为273亿美元,过去三年的投资额,年均增长3 倍以上。

孙玮表示,上海世茂的模式将会得到更大范围推广,并有望开 拓更多投行业务和直接投资业务相结合的模式。

毫无疑问,和传统的IPO承销业务相比,这两个领域都是“双高”领域, 高投资和高风险并存。

对此,麦晋桁表示,大摩在中国,并不是希望短 线获利,而倾向于连续数年持有资产和投资,“如在房地产投资领域, 我们通常是投入自有资金翻新及整修,才把物业在市场推出,然后以出 光大信息简报 17光大证券研究所 租形式作为长期投资。

” 返回页首 【QDII专题】风险控制被银行放在了产品设计的首位 有银行人士表示,在QDII产品面世前,已获准开办代客境外理财业务 的六家银行仍需向国家外汇管理局申请购汇净额度,并进行产品设计, 再向银监会报批。

不过,由于各家银行的购汇净额度有望在本周内确定, 银行代客境外理财产品也有望在一两个月内推出。

注意到,作为国内QDII的首批产品,风险控制被这些银行放在了产品 设计的第一位。

据悉,交行有可能通过汇丰银行通过国际投行来通过对 冲风险,而交行也有可能直接从汇丰复制一些的成熟产品。

据工商银行相关部门负责人称,“多数个人投资者对境外投资理财产品 还不是很了解,风险识别能力很有限。

”因此,工行对代客境外理财产 品的总体设计理念是,期限上先短后长,产品结构先简单后复杂。

而在 风险和收益偏好方面,工行将先推出风险相对较低的产品,此后将根据 区域市场成熟度的差别以及投资者风险偏好程度的不同,进行针对性的 产品设计,使得投资者们都能选择到合适的投资产品。

此外,在国内,即使是对一些有外币现金流的大型企业而言,结构性产 品仍是新鲜事物,而对于从事代客境外理财业务的国内银行来讲,也是 一个探索和学习结构性产品的好机会。

这些都显示出风控无疑是最重要的。

返回页首 光大信息简报 18光大证券研究所 【QDII专题】QDII的合理投资回报率在5%到6%之间 根据银监会的相关规定,商业银行开展代客境外理财业务时,应投资于 境外固定收益类产品,包括具有固定收益性质的债券、票据和结构性产 品,不得直接投资于股票及其结构性产品、商品类衍生产品,以及BBB 级以下证券。

因此,在这种规定下,银行可能会更愿意投资国债和信用等级高的企业 债。

目前,美国国债的收益率普遍超过5%,全球新兴市场债券指数比 美国政府债券指数收益高出3%左右,因此,理论上来讲,银行代客境 外理财产品的收益率有可能达到8%。

不过,8%的收益率的估计有可能过高了。

交行表示,“考虑到人民币升 值等等不确定风险,QDII的投资回报率在5%到6%之间比较合理。

”即 使如此,6%的收益率也高于国内银行目前推出外汇理财产品4%-5%的普 遍收益率。

此外,正如上文所分析的,产品设计上所采用的“期限上先短后长,产 品结构先简单后复杂”,无疑也制约了产品的投资回报率。

返回页首 【QDII专题】产品发行商是如何运作结构性产品的? 实际上,结构性产品本质上属于结构性存款。

所谓结构性存款,就是产 品可以与一系列资产类别联系,比如股票指数、一篮子指数,股票、一 篮子股票,利率,汇率,信用,商品(石油、黄金)或另类投资(对冲 基金,基金之基金(Fund of funds),将以上多个产品合并则更为复杂。

投资者最终能否得到高收益,就掌握在这些资产的价格变动情况。

光大信息简报 19光大证券研究所 但这仅是表面。

美林亚太区股票结构性产品部认为,在花哨的包装下, 保本型的结构性产品与金融工具——期权组合相关。

他介绍的产品发行 商的运作过程是,假设投资者以100美元购买银行的外汇理财产品,银 行就以91元到市场上购买零息债券(当然他们会选择一种到期后价值 正好为100美元的零息债券),以确保“本金不损失”。

与此同时,银行 会将剩下的9元投资于各种风险资产,以盈得高收益。

此外,各种结构性产品获得收益的可能性以及收益率的高低,还与挂钩 产品的波动率、投资期限、观察期等因素相关。

“这就像一场赌博,投资者实际上很难判断高收益的可能性。

”一位股 份制银行衍生品交易主管表示,投资者会面临由于本地或者全球市场通 货膨胀预期、汇率、利率变动和公司个体风险导致挂钩的资产波动的风 险,以及发行人或担保人不能偿还债务的风险,如果投资者提前赎回, 会导致资金损失。

返回页首 【行业信息】前5月餐饮业零售额同比增成半 今年1-5月,全国住宿与餐饮业零售额累计4127.7亿元,同比增长 537.8亿元,增幅为15%,高出社会消费品零售总额增幅1.78个百分点, 占社会消费品零售总额的13.6%,对社会消费品零售总额的增长贡献率 为15.2%。

从限额以上企业经营情况看,1-5月份,全国星级住宿企业 和限额以上餐饮企业合计营业额1183.7亿元,同比增长14.2%,占全 国住宿与餐饮业零售额的28.7%,对全国住宿与餐饮业零售额的增长贡 献率为27.4%。

返回页首 光大信息简报 20光大证券研究所 【行业信息】国家将启动大型煤制油品建设 国家发改委昨日公布‘十一五’煤化工产业发展方向称,中国将稳步推 进工业化试验和示范工程的建设,加快煤制油品和烯烃产业化步伐,适 时启动大型煤制油品和烯烃工程的建设。

中国石油、天然气资源短缺,但煤炭资源却相对丰富。

据知,目前中国 探明可直接利用的煤炭储量为1800余亿吨,按全国年产19亿吨煤炭计 算,中国的煤炭资源可保证开采上百年。

发改委表示,中国将稳步发展煤制油品、甲醇、二甲醚、烯烃等石油替 代产品,加快煤制油品和烯烃产业化步伐,适时启动大型煤制油品和烯 烃工程建设。

产能可能大量过剩。

中国官方在明确‘加快煤制油品和烯烃产业化’态 度的同时,亦对各地投资势猛的‘煤变油’工程发出警示。

发改委表示,目前煤制油品和烯烃尚存技术及工程放大风险。

一些地方 不顾客观条件,纷纷规划建设煤制油品和烯烃项目,具有较大投资风险。

受石油价格不断上涨、高位运行的拉动,煤制甲醇、二甲醚等石油替代 产品盲目发展的势头亦逐渐显现。

据不完全统计,目前在建甲醇规模已 接近900万吨,拟建和规划产能还有千万吨以上。

发改委表示,这些项 目若全部付诸实施,一旦甲醇后加工生产技术和应用市场开发滞后,势 必造成产能大量过剩。

国务院发展研究中心日前公布的中国石化行业季报说,今年石化行业总 体景气程度将下滑,但依然较为景气,全年石油供需形势趋好。

这份报 告称,今年第一季度以来,世界石油石化行业继续平稳较快发展,国内 光大信息简报 21光大证券研究所 石油石化生产平稳增长,市场需求依然旺盛,石油产品价格在高位波动 中呈上涨态势,石化产品价格涨势趋缓,石油和化工行业整体景气度有 所回落。

这份报告预测,今年中国宏观调控预期增强,需求增速有可能会放缓。

由于石化扩能投产项目较多,产能释放比较集中,产量仍将保持较高增 长。

中国石化景气度将进一步回落。

年底即将开放成品油批发市场,国 内企业将面临外资进一步挤压市场份额的局面。

报告预测今年中国石油 石化行业总体景气程度将下滑,但依然较为景气。

报告认为,成品油价格机制的改革已被推到前台,还有与之相关的石油 收益金、消费税改革等,但成品油价格改革方案的出台和汽油、柴油提 价的措施可能是渐进的,加之价格改革将有利于进口成品油补充国内市 场,对消费增长影响不大。

返回页首 【行业信息】数字电视地面标准花落清华将推进三网融合 从有关渠道获悉,在7月11日召开的国家数字电视专项工作会议上,清华大 学的DMB-T标准被确定为唯一的数字电视地面传输标准,并有望于7月底最 终公布。

此前,融合了清华大学的DMB-T、上海交大的ADTB-T和广播科学研究院(下 称广科院)的TiMi三项标准的方案(暂命为“CDMB-T”),一度呼声很高。

在 此之前,由于每一家标准提案后面都有多家企业参与,清华大学、上海交大、 广科院等地面数字电视传输标准研制方皆强烈要求将自己的方案作为国家标准。

返回页首 光大信息简报 22光大证券研究所 【板块分析】通信:光纤光缆业可保持15-20%以上增速 2006年1-5月,我国通信运营业继续呈现增长态势,通信业务收入达 到2618.3亿元,同比增长11.3%,高于去年同期的10.9%,但整体依然 呈现增速下缓的局面;2006年1-5月我国通信固定资产投资完成550.4 亿元,比上年同期增长2%。

与电信投资止跌回升相对应,设备制造业 利润也同比出现大幅增长。

在不考虑3G牌照发放的情况下,预计,06年通信投资可能出现增长, 但将呈现结构性差异,总的看来,运营商在GSM网络、新业务/新技术 和IT信息系统/支撑系统上增加资本开支,而在CDMA和PHS上减少资 本开支。

其它产品上运营商资本开支保持稳定。

2006年上半年光通信行业出现强劲复苏。

四大运营商06年的光缆需求 就将超过1100万芯公里。

随着3G、数字电视逐步走向成熟,IPTV的启 动,加上06年铜价的急剧上涨,光纤接入相对DSL的价格和技术优势 显现,预计,06年整个光纤光缆行业可保持15-20%以上的增长速度。

从行业角度,对整个行业包括通信运营和通信设备业制造持中性态度。

预计未来几年中国联通CDMA网络盈利状况将持续得到改善,看好中国 联通业绩的持续增长。

另外G亨通06年上半年光缆出货量屡创新高, 同比增长60%以上,预计G亨通全年业绩增长50%左右。

返回页首 光大信息简报 23光大证券研究所 本报告由光大证券有限责任公司研究所编写,以合法地获得尽可能可靠、准确、完整 的信息为基础,但不保证所载信息之精确性和完整性。

光大证券研究所将随时补充、 修订或更新有关信息,但未必发布。

本报告仅供光大证券内部各部门投资决策参考, 不得买卖、外传。

光大证券有限责任公司及其附属机构(包括研究所)不对投资者买 卖有关公司股份而产生的盈亏承担责任。

【光大聚焦】6月份货币信贷数据点评 【财经视点】工行A+H同步同价上市的深意 【财经视点】“A+H”定价权谁说了算? 【财经视点】市场要为下一步紧缩政策做好准备 【财经视点】刘明康:关注产能过剩风险 【财经视点】开发商退出 房价只取决于中央与地方博弈结果 【财经视点】长期空置房近8000万平米 【区域报道】上海国企改革的资本道实践已渐入佳境 【机构动向】基金总体呈减仓迹象股票基金平均持仓下降1.4% 【机构动向】大摩在中国的业务模式转向“高风险”作业 【QDII专题】风险控制被银行放在了产品设计的首位 【QDII专题】QDII的合理投资回报率在5%到6%之间 【QDII专题】产品发行商是如何运作结构性产品的? 【行业信息】前5月餐饮业零售额同比增成半 【行业信息】国家将启动大型煤制油品建设 【行业信息】数字电视地面标准花落清华将推进三网融合 【板块分析】通信:光纤光缆业可保持15-20%以上增速

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