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研究报告:东方证券-目标价失准谁之过:精译求精系列之八-080102

研报作者:Stephen Brown 来自:东方证券 时间:2008-01-02 16:03:35
  • 股票名称
  • 股票代码
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    sw***07
  • 研报出处
    东方证券
  • 研报页数
    6 页
  • 推荐评级
  • 研报大小
    208 KB
研究报告内容

精译求精系列之八 译文源于《CFA杂志》2007年11/12月 目标价失准谁之过 目标价价值几何? Stephen Brown, CFA 本文看点: 调查显示分析师提供的盈利及股价预测往往受到市场“捉弄” 一些投资者(特别是散户)往往将分析师的预测作为投资依据,而不顾市场 只要运用得当,分析师的研究报告仍然是极具价值的信息来源 精译求精系列之八 译文源于《CFA杂志》2007年11/12月 你参加过CFA的圣诞派对吗?以下是它的固定流程:鸡尾酒会,晚宴,新 成员介绍,接下来是市场及股价的预测。

作为压轴的预测环节反而是最轻松的一 项,每次那些在去年预测中最接近以及推荐股票涨幅最大的研究员都会得到奖励。

尽管股价预测在派对中以娱乐环节出现,但其在专业角度的严肃性毋庸质疑。

分析师对股价及盈利的预测将会对市场和投资者收益产生深远影响。

而往往分析 师的可信度及影响力也是通过预测的准确率得以体现。

但是根据最近的一项调查,研究员预测的准确率倒是让我们大跌眼镜。

斯德 哥尔摩大学的两位心理学教授统计了一些分析师对20支股票一个月的股价预 测。

得到的结论是,预测的正确率只有40%。

诚然,一些投资者会认为,以一个月作为时间标尺说服力不足。

的确,一位 投资公司的高级副总裁也指出任何少于一年的预测都并非易事,由于基本面通常 不会突然恶化,分析师更多会受到市场的干扰。

无独有偶,乔治亚州立大学与哈佛大学的两位教授对一些股票12个月目标 价的进行统计,结果显示,准确率只有24%。

他们的结论是,分析师在股价预 测的能力上相差无几。

“Wobegon湖”效应 译者注:Wobegon湖是一个美国讽刺广播剧中的虚拟地名,那里所有人都 认为自己的聪明程度高于平均水平。

为什么会预测失准的现象呢? 自负的心态首当其冲。

我们往往高估自己,才会自信地给出自己的观点。

根 精译求精系列之八 译文源于《CFA杂志》2007年11/12月 据心理学统计,如果要求研究员给出预测,自负的人其预测结果往往会落在98% 的置信区间之外。

来自伦敦的股票策略师Montier也进行了一项调查,结果显示,预测落在置信 区间之外的几率为30%-40%。

另外,预测中如果过度自信会导致结果脱离Wobegon湖。

Wobegon湖是幽 默大师Garrison Keillor虚构出来的理论,他认为,所有的孩子都处于平均水平或 湖面范围内。

在投资领域,分析师就属于此类人群。

基金经理Sohn指出,大部分出色的分析师数学方面的分析能力不相上下,而 与此同时,大家都认为自己的股价及盈利预测要比别人精确。

Sohn的这一观点得到实证研究的支持。

两位德国心理学家对知名投行的研究 员进行了调查。

他们发现,研究员在盈利和股价预测上的自负比率分别达到 68.44%和61.49%。

两位调查者同时注意到,与盈利预测相比,研究员对自己的股价预测更趋保 守。

当被问及盈利预测的依据时,研究员们信誓旦旦地保证自己对公司及行业的 了解,辛勤的劳动以及积累的经验是完全可以得出准确的盈利预测的。

但摆在眼 前的却是,盈利预测与股价预测都不准确。

DCF之角色 失准股价的预测也会严重影响到贴现现金流的有效性。

“理论上正确”的估 值方法已屡屡出现在金融专业的教材以及巴菲特的传记中。

在贴现现金流的分析中,分析师首先预测出未来的现金流,并通过风险调整 贴现率折算出目前的现金流及理论上正确的内在价值。

与市盈率及市销率等相对 精译求精系列之八 译文源于《CFA杂志》2007年11/12月 指标不同,DCF模型得出的是个实实在在的股价。

当然事实并非如此简单。

DCF有一个很明显但却经常被掩饰掉的缺点--为了 能更精准地预测股价,分析师必须正确地预测出未来现金流。

但很遗憾,现金流 的预测不仅会带有分析师的偏见,还容易受到许多其他变量的影响。

注册分析师Hatfield直言,研究员总是能够很巧妙地得出低于当前股价的内 在价值,使之有足够增值空间,甚至输入数据最终导出自己期望的结果。

伦敦的分析师Montier也毫不留情的对DCF模型提出批判,“有些分析师想 给予公司买入评级,于是他们会建立一个迎合此观点的DCF模型。

有时候分析只 是为了简单地证明股价。

” 基金经理Sohn却认为,由DCF得出的股价不失为衡量公司以及股价表现的 标准。

Sohn说“我们应该有一个合理计算出来的目标价,假设一支股票的价格 是$80,通过计算得出的净现值是$82。

如果公司创造了10%的价值,那么一年 后,净现值应该达到$91。

这种方法计算出来的目标价应该是合理的。

” 将预测进行到底 虽然预测存在合理性,但是过低的正确率也是不争的事实。

那么坚持预测的 意义究竟何在? 伦敦的分析师Montier指出,颇具讽刺意味地是,尽管预测常常被市场捉弄, 但我们之所以如此投入进行预测恰恰是由于市场有效理论。

许多投资者认为只有 比别人掌握更多的信息,才能在竞争中获胜。

跑赢市场唯一的途径就是获得别人 不知道的消息,这也是种种预测在这个行业站稳脚跟的原因。

机构投资者更加成熟,他们更加依赖基本面以及量化分析,对目标价避而不 谈。

注册分析师Hatfield指出,专业人士不会满足于一个数字,相比对未来股价 精译求精系列之八 译文源于《CFA杂志》2007年11/12月 的预测,机构投资者更感兴趣的是股票是否具有上升的潜力。

散户投资者则通常十分关注分析师的预测,一项失准的预测将产生严重的后 果。

一位纽约独立研究机构的总裁坦言,如果你推介一支买入评级的股票并给出 目标价,这会成为散户心目中的一个里程碑,甚至被视为股价表现的保证。

我们对这位总裁提到的现象并不陌生。

当市场不确定时,掌握信息较少的投 资者往往会锁定一个数字(一项预测),并依此做出投资决定。

例如标准普尔500 指数,1999年底之后的三年出现异常表现,然而很多散户仍然将其锁定为年均 增长率。

研究表明,专业人士也会产生这种倾向,不过不是很明显而已。

例如研究员 预测某公司季度盈利为每股$0.50。

如果公司实际公布盈利预测为每股$0.60,大 部分研究员依然会锁定之前的盈利预测,而不会修改自己的整体预测。

其结果就 是错误的盈利预测导致失准的股价预测。

几点建议 心理学家指出,人们在复杂而不确定的环境中会想知道专家们的决定。

投资 当然是复杂和不确定的。

分析师能够提供非常有价值的建议和信息。

特别是卖方 研究,虽然他的预测能力倍受质疑,但他的价值在于研究的深度和新信息的发掘。

斯德哥尔摩大学的学者指出,分析师的专业经验应该体现在投资策略或某项 新信息,而不是指出某一支股票或者那支升幅最大,后者并不能为研究增殖多少。

也有人认为研究员介绍公司实情并提供高估,低估或合理估价的评级不失为更明 智和公正的做法。

基金经理Sohn认为公司应该明确提出看涨,看跌或一些基本的情况,并阐释 其最重要的假设。

一些公司能够提供几种潜在的结果,这就是很有价值的做法。

精译求精系列之八 译文源于《CFA杂志》2007年11/12月 伦敦的分析师Montier更加直接地提出“分析师应该着重去分析现状,以及 它对未来所产生的影响,而不是为投资者提出带有欺骗性的目标价格”。

作者Stephen Brown, CFA, Brighton公司自由金融撰稿人。

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