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电气设备行业研究报告:国泰君安-电气设备行业:多晶硅产能扩张将导致2008年供需平衡-060713

研报作者:彭继忠,王稹 来自:国泰君安 时间:2006-07-13 11:24:31
  • 股票名称
    电气设备行业
  • 股票代码
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    194****3.C
  • 研报出处
    国泰君安
  • 研报页数
    11 页
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    228 KB
研究报告内容

电气设备 重点公司评级 特变电工增持 天威保变谨慎增持 行业指数走势 -50% 0% 50% 100% 150% 200% 05 -07 05 -08 05 -09 05 -10 05 -11 05 -12 06 -01 06 -02 06 -03 06 -04 06 -05 06 -06 电力设备上证指数 相关报告 2006:输变电新一轮繁荣开始起步 (05.11.25) 硅原料成本上升影响盈利 (05.10.30) 光伏电池业务推动业绩飚升 (05.03.03) [2006.07.10] 多晶硅:产能扩张将导致2008年供需平衡 彭继忠王稹 21-62580818-71521-62580818-720 pengjizhong@gtjas.com wangzhen@gtjas.com 本报告导读: 我们认为各国可再生能源政策是光伏行业发 展的关键,未来几年德国需求增幅可能放缓, 而美国需求可能成为新的推动力。

预计2008 年多晶硅的供需将基本平衡,2010年则存在 供过于求的可能。

投资要点: 全球光伏行业连续两年呈现高度景气,德国需求是最主要的 推动力。

究其根本原因,各国可再生能源政策是光伏发电行 业发展的关键,而德国的扶持力度最大。

我们认为,由于德国需求连续两年增幅超过100%,未来几年 德国继续保持如此高增幅的可能性不大,而美国需求在一系 列新政策颁布后将可能成为新的推动力。

我们估计2010年年 需求欧洲为2000MW,美国超过1000MW,中国不超过200MW。

光伏行业的增长直接拉动了对多晶硅原料的需求。

但是由于 转换效率提高、切割厚度下降、新材料的应用等因素,多晶 硅需求的增长将略低于光伏装机的增长。

我们估计2010年生 产1MW光伏电池的硅原料需求可能会下降至10-11吨,多晶 硅年需求为4.2万吨。

光伏行业的增长使得多晶硅厂商纷纷列出扩产计划。

国际厂 商产能在2008年将集中释放,我们认为这些新增产能均将按 计划投产。

而由于技术不成熟,国内企业实际产量将远低于 投资计划。

我们估计2010年全球多晶硅产量将达到4.9万吨。

基于以上对多晶硅供需状况的判断,我们认为2008年多晶硅 的供需将基本平衡,即使有缺口也不会太大,2010年则存在 供过于求的可能。

据此我们判断2008年硅原料的合同价可能 会下降至50-60美元/公斤,2010年则更有可能下降至30-40 美元/公斤。

我们对建设期2006-2008年的1500吨多晶硅投资项目进行了 成本结构分析、盈利预测及硅原料价格敏感性分析。

根据测 算结果,我们认为2008-2009年将是新投资多晶硅厂商的收 获年份,2010年之后则要面对多晶硅价格下降的风险。

股票研究 行业深度研究 行业深度研究 1.全球光伏发电行业趋势 1.1.德国需求对全球光伏行业的推动可能会有所减弱 2003-2005年全球光伏发电系统年新增装机高速增长,2005年达到1,460MW。

全 球光伏行业连续两年呈现高度景气,德国需求是最主要的推动因素。

2005年德国 新增装机837MW,与2004年相比增长128%,整体市场份额也从2004年的39%上升 至57%。

2005年另一个光伏装机大国日本新增装机292MW,同比仅增长5%。

欧洲(不 含德国)及美国则分别增长了18.1%和22.5%。

实际上,2004年与2003年相比也 是类似情况,德国是主要推动力。

图1:03-05年全球光伏行业的高速增长主要是因为德国需求的拉动(单位:MW) 02004006008001000 德国 日本 欧洲 (不含德国) 美国 其他地区 200320042005 资料来源:Solarbuzz,国泰君安研究所。

德国光伏行业在2004、2005年两年的增幅均超过了100%,并直接推动全球行业 增幅分别达到61.5%和57.5%。

但我们认为,在基数扩大之后德国继续保持超过 100%增幅的可能性不大,全球行业增幅也因此会回落到约20%-30%的水平。

1.2.各国能源政策将维持光伏发电的未来需求稳定增长 各国的能源政策是光伏发电行业发展的关键,特别是欧盟各国,对光伏发电有不同 的扶持政策。

2000年后德国光伏装机的高增长与其可再生能源法及相关措施关系 密切。

我们认为,影响06-10年的光伏发电需求增长的几个关注因素包括:欧洲、 日本、美国、中国等。

欧洲。

虽然投资者对意大利、西班牙、法国等国家的光伏需求有很高预期,实 际上这些国家实行光伏补贴也已有数年,但并未表现出如德国那样的高增长。

我们认为,可能是因为这些国家对光伏发电投资的补贴与上网电价优惠的力度 均不及德国。

2005年欧洲总装机为925MW,我们估计德国的需求在经历两年 的高速增长后,增速很有可能回落,2010年欧洲年需求为2000MW。

日本。

日本虽然是光伏发电大国,但2005年安装数量仅增加5%,与德国高 德国需求是03-05年全 球光伏发电高速增长的 主要推动力,估计未来 几年增速将放缓。

扶持力度大可能是两年 来德国需求远超其他欧 盟国家的主要原因。

行业深度研究 增长形成鲜明对比,一个可能的因素是国家给予补贴的减少。

我们估计2010 年其国内需求将为600MW。

由于日本具有完整的光伏产业链,完全自给自足, 其国内需求实际上对国外光伏企业没有意义。

美国。

2005年8月颁布的美国能源政策中明确鼓励可再生能源发展。

根据06 年EIA为此作出的专题报告,可再生能源装机(包括地热、光热、光伏等) 将较之前测算的规划增长30%-70%(不同约束条件下)。

并且,2006年2月之 后加州公布29亿美元的太阳能发展激励与2017年屋顶光伏发电达到3000MW 的计划。

我们认为,未来几年美国需求有可能出现较大幅度的上涨,甚至有可 能取代德国成为未来光伏发电增长的主要推动力。

2005年美国新增装机 102MW,我们估计2010年其年需求超过1000MW。

中国。

由于国内电力供需格局发生根本性转变,虽然宏观政策支持新能源包括 光伏产业的发展,但是在2008年之前不会国内需求不会有大的进展。

根据《可 再生能源中长期发展规划》,2020年国内光伏总装机为2000MW。

我们认为, 国内光伏装机增速将是前低后高,2010年之前年新增装机需求不会超过 200MW。

表1:多数欧盟国家有相应的光伏发电优惠政策 超出用电量的太阳能发电上网电价 德国 屋顶:30kW以下0.574€/kWh;100kW以下0.546 €/kWh;100kW以上0.540 €/kWh。

正面:30kW以下0.624€/kWh;100kW以下0.596 €/kWh;100kW以上0.590 €/kWh。

奥地利20 kW以下:0.60 €/kWh;20 kW以上0.47 €/kWh 法国 主要城市:住宅5 kW以下0.15 €/kWh;噪声障150 kW以下0.15 €/kWh;商业与公用建筑1 MW 以下0.15 €/kWh。

科西嘉岛等:0.30 €/kWh。

意大利20kW以下0.445 €/kWh;50kW以下0.46 €/kWh;50 kWp以上0.49 €/kWh。

西班牙100 kW以下0.40 €/kWh;50MW以下0.22 €/kWh。

资料来源:国泰君安证券研究所。

图2:扶持力度大促成德国光伏装机增速明显,远超其他欧盟国家(单位:MW) 0 200 400 600 800 1000 19981999200020012002200320042005 德国欧盟其他 资料来源:EPIA,国泰君安证券研究所。

在系列新政策出台后, 美国需求可能出现较大 幅度的增长,有可能取 代德国成为未来光伏发 电增长的主要推动力。

行业深度研究 1.3.未来光伏行业复合增长率在20%-22%之间 对于未来全球的需求增长,不同机构存在不同的预测。

如里昂证券预计到2010年 全球光伏行业年新增装机将超过5000MW,而最保守的估计仅2000MW多一点。

我们认为Solarbuzz和EPIA的估计可能更准确些,即到2010年每年新增光伏装机 数量在3500~4000MW之间。

以此为基础,我们估计2008年的数值则有可能在 2500-2800MW之间。

根据以上数据测算,2006-2010年的光伏行业复合增长率约在 20%-22%之间。

图3:未来光伏行业的增长预测存在分歧 资料来源:各机构预测值。

2.全球多晶硅原料行业趋势 2.1.全球硅原料需求2010年前平均增速为20%-30% 光伏行业的增长直接拉动了对多晶硅原料的需求,但是两者之间并不是线性关系, 多晶硅需求的增长略低于光伏装机的增长。

主要原因在于: 硅片转换效率的提高。

平均光电转换效率有可能从当前15%-16%提高至2010 年的18%-19%,在这种情况下,相同MW的装机数对硅原料的需求将会降低。

硅片切割厚度下降。

如2005年之前普遍的硅片切割厚度约在300um,而当前 大部分新建产能已经下降到约200um,未来更有可能下降至150um甚至更薄。

切割厚度的下降降低了生产成本,同时也降低了对硅原料的需求。

非晶硅和硅带等光伏材料的应用。

当前晶体硅光伏电池占比在90%以上,而 未来非晶硅和硅带等光伏材料的比例会有所上升,相应对多晶硅原料的需求有 所降低。

在当前技术和工艺下,1MW光伏电池需要大约11-13吨硅原料。

在上述因素的影 响下,到2010年生产1MW光伏电池需求可能会下降至10~11吨。

据此,我们测 算了未来光伏行业的多晶硅需求。

由于转换效率提高、切 割厚度下降、新材料的 应用等因素,多晶硅需 求的增长将略低于光伏 装机的增长。

机构对未来光伏行业的 增长存在较大分歧。

行业深度研究 表2:多晶硅需求增幅2008年达到最大,此后有可能逐渐放缓 20052006E 2007E 2008E 2009E 2010E 年新增装机(MW) 1,460 1,752 2,102 2,838 3,406 3,951 需求比率(吨/MW) 11.6 11.611.411.110.9 10.6 多晶硅需求(吨) 17,000 20,323 23,862 31,504 36,954 41,879 多晶硅需求增幅 19.5% 17.4% 32.0% 17.3% 13.3% 资料来源:国泰君安证券研究所。

2.2.国际厂商多晶硅产能在2008年将集中释放 当前国际上主要从事半导体级多晶硅(EG-Si)和太阳能级多晶硅(SoG-Si)的厂 商主要有:Hemlock、Tokuyama、Wacker、REC、MEMC、Mitsubishi六家,2005 年其产量占全球产量的95%以上。

由于当前光伏产业景气,多晶硅原料价格上涨 迅猛,因此各大厂商均有产能扩张计划。

这些国际厂商在06、07年产能释放较缓, 但到08年产能将进入集中释放期,估计合计产量将达到50,200吨,较07年增长 36.8%,而较2005年则增长64.6%。

由于这些大公司工艺技术成熟,我们认为这些 新增产能均将按计划投产。

表3:国外厂商产能在2008年将显著释放(单位:吨) 200420052006E 2007E 2008E 2009E 2010E Hemlock 7,000 7,4008,40010,00011,000 11,000 16,000 Tokuyama 4,800 5,2005,4005,4006,400 12,400 12,400 Wacker 5,000 5,0005,5006,0009,000 10,000 10,000 REC 4,800 5,4006,0006,50010,000 13,000 13,000 MEMC 3,700 3,7004,0004,5008,000 8,000 8,000 Mitsubishi 2,800 2,8002,8002,8002,800 3,000 3,200 其他国外企业(估计) 1,000 1,0001,0001,5003,000 5,000 7,000 合计29,100 30,50033,10036,70050,200 62,400 69,600 增速 4.8% 8.5% 10.9% 36.8% 24.3% 11.5% 注:其他国外企业除日本等企业外,还有乌克兰和俄罗斯可能的投产计划。

资料来源:国泰君安证券研究所。

众多国内企业在多晶硅原料价格上涨后纷纷投资多晶硅行业。

从部分企业公布的计 划看2008年国内企业的计划产能将超过10,000吨,但实际上由于技术上的不成熟, 我们估计实际产量将不会超过3000吨,2010年不会超过8000吨。

其中四川新光 硅业将最先投产,但2008年其产量我们估计仍不会突破设计产能1260吨。

表4:国内部分企业多晶硅的投产计划(单位:吨) 2006E 2007E 2008E 2009E 2010E 新光硅业(乐山) 3001,2601,2604,2604,260 爱硅信(曲靖) 003,0003,0003,000 中硅高科(洛阳) 3001,3002,5003,3003,300 江苏阳光(石嘴山) 001,0002,0004,000 南玻A(宜昌) 001,5003,0005,000 08年是国际厂商多晶 硅产能的集中释放期。

国内实际产量将低于厂 商公布的投产计划。

行业深度研究 峨嵋半导厂(峨嵋) 2002001,0001,0001,000 合计8002,76012,00016,56020,560 资料来源:国泰君安证券研究所。

上述多晶硅厂商大部分同时提供半导体级和光伏级多晶硅,而根据iSupply预测 2005至2010年IC产业年均复合增长率只有8.2%,因此在IC产业需求不旺的情 况下,上述多晶硅企业的新增产能将大部分转移至光伏行业,因此实际上对光伏行 业的供给的增长速度要超过总体产能的扩张速度。

尤其需要注意的是,iSupply对 IC产业的预计增幅是前高后低,2008年增幅将显著回落,对硅原料的需求也会下 降。

届时硅原料生产企业对光伏产业的供给同比增幅将可能达到77.9%,而较05 年的供给增长更是会超过100%。

图4:2005-2010年全球半导体行业预计平均复合增长率8.2%(单位:十亿美元) 0 50 100 150 200 250 300 350 400 20052006E 2007E 2008E 2009E 2010E 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 收入增长率 资料来源:iSupply估计,2006.4。

表5:多晶硅生产企业新增产能主要供应给光伏行业(单位:吨) 20052006E 2007E 2008E 2009E 2010E 总供给(含国内产量) 30,700 33,40037,70053,20067,400 76,600 其中:IC行业16,885 18,57420,43122,47424,721 27,193 光伏行业 13,815 14,82717,26930,72642,679 49,407 光伏行业供给量增幅 7.3% 16.5% 77.9% 38.9% 15.8% 注:2005年的数字仅包括当年产量,实际当年硅原料供应中还有约4000吨来自库存。

资料来源:国泰君安证券研究所。

2.3.多晶硅价格在2008年将可能下降至50-60美元/公斤 当前由于供需失衡,多晶硅价格上涨迅猛。

2004年初,多晶硅价格约是25-30美 元/公斤;2005年初,价格上涨至50-60美元/公斤;而目前合同价格大约是80-90 美元/公斤。

对于2006年和2007年,由于多晶硅产能扩张有限、全球库存已经很 小,因此硅原料供需缺口仍较大,尚未签订的数量不多的合同价将可能达到90-110 美元/公斤之间。

对光伏行业的供给增速 明显超过总体产能扩张 的速度。

行业深度研究 根据我们前面对多晶硅供给和需求的分析数字,2008年对多晶硅的需求大约为 31000吨,而供给也大约是此数字,供需基本平衡。

到2010年需求大约是42000 吨,而供给有可能达到49000吨,供给有可能超过需求。

考虑到分析的误差范围以 及国际厂商会根据市场需求情况调整2008-2010年的投资计划,我们的结论是到 2008年多晶硅原料供需将接近平衡,缺口不会太大;2010年则存在供过于求的可 能。

基于此,我们认为2008年硅原料的合同价将可能下降至50-60美元/公斤,2010 年则更有可能下降至30-40美元/公斤。

以上均是对多晶硅合同价格的估计,而多晶硅零售市场价格当前已经超过150美元 /公斤,在2007年底之前则可能继续上涨,2008年之后则会随着合同价格的下降 而下降。

3.2008-2009年是新投资多晶硅厂商的收获年份 当前多晶硅最先进的成熟生产技术主要掌握在德、美、日等主要生产企业手中,国 内宣布要投产的多晶硅项目技术基本上都是来自于俄罗斯,但其大规模量产的成熟 性值得怀疑。

根据相关资料,燃料与动力占多晶硅生产成本40%以上,设备折旧费用占比也较 大。

我们估计国内企业多晶硅的实际生产成本在30-35美元/公斤。

投产初期由于 工艺成熟性问题,成本更有可能达到35-40美元/公斤。

表6:国内某多晶硅项目的生产成本构成分析 成本(美元/公斤)占比 每公斤多晶硅的生产成本 29.58100.00% 材料费(金属硅粉等) 5.3318.02% 其它材料费(液氯、氢等辅助材料) 2.418.15% 燃料及动力(电) 12.6842.87% 工资及福利费0.441.49% 制造费用8.7229.48% 折旧费用6.8523.16% 其它制造费用1.876.32% 资料来源:国泰君安证券研究所。

我们对建设期为2006-2008年的1500吨多晶硅投资项目进行了盈利预测。

由于技术成熟性问题,我们认为2008年项目建成投产当年,产量可能只能达 到500吨,2009年达到1200吨,2010年达产1500吨。

总投资12亿人民币,项目借款8亿人民币,以5%年息计算,每年财务费用 4000万。

所得税按照2免三减半计算,2008、2009年免交,2010年为15%。

基于前面多晶硅供需状况的分析,我们假设2008-2010年多晶硅市场价格为60、 50和40美元/公斤,生产成本为38、33和31美元/公斤。

我们注意到,该项目的 估计2008年多晶硅供 需基本平衡,2010年供 过于求,硅原料价格将 下降。

燃料(电)成本占多晶 硅生产成本比重较大。

行业深度研究 投资回报与多晶硅市场价格敏感度较高,因此,我们对该项目进行了简要的敏感性 分析。

比较2008-2010年的盈利情况,我们认为,08-09年将是新投资多晶硅厂商的收 获年份,2010年之后则要面对多晶硅价格下降的风险。

因此,2008年建成投产后 产能能否迅速释放尤为关键,而这些与设备性能与技术工艺成熟度相关。

表7:1500吨多晶硅项目的盈利预测假设 2008E 2009E 2010E 产量(吨) 50012001500 销量(吨) 50012001500 价格(美元/公斤) 605040 成本(美元/公斤) 383331 汇率(美元:人民币) 8.008.00 8.00 主营业务税金率0.50% 0.50% 0.50% 营业费用率1.00% 1.00% 1.00% 管理费用率3.00% 2.50% 2.40% 项目借款(千元) 800,000800,000800,000 贷款利率5.00% 5.00% 5.00% 所得税率0.00% 0.00% 15.00% 资料来源:国泰君安证券研究所。

表8:1500吨多晶硅项目的盈利预测表(单位:千元) 2008E 2009E 2010E 一、主营业务收入240,000480,000480,000 减:主营业务成本152,000316,800372,000 营业税金及附加1,2002,4002,400 二、主营业务利润86,800160,800105,600 加:其他业务利润000 减:营业费用2,4004,8004,800 管理费用7,20012,00011,520 财务费用40,00040,00040,000 三、营业利润37,200104,00049,280 加:投资收益000 补贴收入000 营业外收入000 减:营业外支出000 四、利润总额37,200104,00049,280 减:应交所得税007,392 少数股东损益000 五、净利润37,200104,00041,888 资料来源:国泰君安证券研究所。

2008-09年是新投资多 晶硅厂商的收获年份。

行业深度研究 表9:多晶硅项目投资收益对未来多晶硅市场价格敏感度较高 2008E 2009E 2010E 参考基准价格(美元/公斤) 605040 净利润(千元) 37,200104,00041,888 相对参考基准价格的变动% 0% 10% 10% 净利润(千元) 37,200150,08081,097 相对参考基准价格的变动% 0% 5% 5% 净利润(千元) 37,200127,04061,492 相对参考基准价格的变动% 0% -5% -5% 净利润(千元) 37,20080,96022,284 相对参考基准价格的变动% 0% -10% -10% 净利润(千元) 37,20057,9202,679 资料来源:国泰君安证券研究所。

行业深度研究 作者简介: 彭继忠:男,博士,毕业于清华大学精密仪器与机械学系,电力设备和计算机软 件行业研究员。

2005年获得《新财富》电力设备行业最佳分析师第一名,并与 魏兴耘博士共同获得计算机行业最佳分析师第一名;2004年《新财富》计算机 行业最佳分析师第二名。

王稹:男,工学博士,2005年7月毕业于清华大学电机系电力系统自动化专业, 2005年8月进入国泰君安证券研究所,电力设备行业助理研究员。

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行业深度研究 国泰君安证券股票投资评级标准: 增持:股票价格在未来6~12个月内超越大盘15%以上; 谨慎增持:股票价格在未来6~12个月内超越大盘幅度为5% ~15%; 中性:股票价格在未来6~12个月内相对大盘变动幅度为-5% ~ 5%; 减持:股票价格在未来6~12个月内相对大盘下跌5%以上。

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