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纺织服装行业:光大证券-纺织服装行业2019年年报&2020年一季报总结:行业整体运营压力较大,内部分化优质龙头领先同业-200506

研报作者:李婕,汲肖飞 来自:光大证券 时间:2020-05-06 23:02:34
  • 股票名称
    纺织服装行业
  • 股票代码
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    08***68
  • 研报出处
    光大证券
  • 研报页数
    17 页
  • 推荐评级
  • 研报大小
    814 KB
研究报告内容

-1-证券研究报告 2020年5月6日 纺织和服装 行业整体运营压力较大,内部分化优质龙头领先同业 ——纺织服装行业2019年年报&2020年一季报总结 行业动态 ◆品牌服饰:2019年行业运营压力加大,20Q1疫情影响显著 2019年受中美贸易摩擦、Q4天气偏暖等影响,整体消费疲软,服装 零售额增速低位波动。

2019年A+H服装上市公司合计收入2485.76亿、 增6.97%,净利123.99亿、降22.19%,增速较18年均有放缓。

毛利率 下滑、费用率提升、存货及应收账款周转放缓,运营压力加大。

20Q1受疫情影响,服装品牌线下客流减少,业绩同比显著下滑,运 营压力进一步加大。

A股服装公司20Q1合计收入252.75亿、降31.85%, 合计净利4.48亿、降88.69%。

◆品牌服饰子行业:板块及公司分化,优质公司成长性优或受影响小 服装细分板块来看,19年分化明显。

运动鞋服行业景气度较高、业绩 表现显著优于其他板块,其他板块收入增速相对较低、利润多数同比下滑, 行业竞争较为激烈;从板块内部来看,不同公司业绩表现亦出现分化,如 运动鞋服龙头安踏、李宁、特步收入增速显著较高、持续扩张市场份额, 盈利能力较强。

20Q1受疫情影响服装各子行业收入、业绩同比均下滑,少数优质品 牌如FILA、90分箱包、太平鸟女装等收入降幅相对较小。

◆纺织制造:国内外需求压力较大,龙头或口罩产业链公司表现较好 2019年受中美贸易摩擦影响,我国纺织服装出口增速处于低位,且 内需较为低迷,纺织制造上市公司收入2057.38亿、降0.49%,净利26.83 亿、降18.65%,增速较18年均有下滑。

纺织板块内部业绩分化同样较为 明显,各板块优质龙头业绩增速相对较高,多数公司收入同比下滑。

20Q1中美贸易摩擦缓和,但受国内外疫情影响,纺织公司停工时间 延长、下游客户出现订单推迟、取消,20Q1合计收入241.06亿、降26.67%, 合计净利7.24亿、降56.43%。

细分板块大多收入、利润同比下滑,仅防 护用品产业链相关的产业用纺织品板块公司业绩保持增长。

◆投资建议:短期看疫情变化,中长期布局行业优质标的 目前国内疫情逐步得到控制、线下客流恢复、服装公司业绩有望边际 改善,国外疫情发酵导致20Q2纺织出口压力进一步加大,纺织企业业绩 仍承压。

短期来看,建议关注:1)疫情控制后前期股价调整到位、估值仍相 对较低的龙头公司安踏体育、比音勒芬、海澜之家、地素时尚等;2)受 疫情影响相对较小的直播电商标的星期六、线上收入占比较高的南极电商 等;3)短期受益于下游需求增加、产品价格上涨的无纺布龙头。

中长期看,服装行业将继续分化,建议关注优质运动鞋服龙头安踏体 育、李宁及大众服饰龙头海澜之家、森马服饰、太平鸟等;纺织板块关注 行业地位突出、海外产能布局存先发优势的申洲国际、健盛集团等。

◆风险分析:疫情影响超预期、宏观经济增速下行、汇率波动、中美贸 易摩擦升级、棉价大幅波动等。

分析师 李婕(执业证书编号:S0930511010001 ) 021-52523339 lijie_yjs@ebscn.com 汲肖飞(执业证书编号:S0930517100004) 021-52523675 jixiaofei@ebscn.com 行业与上证指数对比图 -30% -20% -10% 0% 10% 04-1106-1108-1110-1112-1102-11 纺织和服装沪深300 资料来源:Wind 相关研报 行业景气依旧,疫情带来短期波动——化妆 品行业19年报及20Q1业绩总结 ………………………………2020-05-05 疫情影响逐步减小,化妆品线上销售快速修 复——化妆品行业月度专题 ………………………………2020-04-20 新冠肺炎催化无纺布需求,建议关注业绩高 弹性标的——无纺布行业疫情影响报告 ………………………………2020-04-15 淘宝发布特价版本变革产业,服装企业积极 探索C2M布局——淘宝发布C2M战略影响 点评报告 ………………………………2020-03-29 直播电商:是昙花一现,还是星火燎原—— 直播电商全产业链梳理&成长持续性分析 ………………………………2020-03-22 疫情影响服装消费先承压后反弹,关注行业 趋势性变化——借鉴非典经验剖析本轮疫情 对纺织服装行业影响 ………………………………2020-03-07 疫情影响逐渐减小,化妆品线上销售快速修 复——化妆品行业月度专题 ………………………………2020-03-04 短期影响集中在疫情期,疫情过后补偿性消 费不显著——化妆品受新型肺炎疫情影响分 析专题(二) ………………………………2020-02-21 短期需求波动,不改长期成长趋势——化妆 品受新型肺炎疫情影响分析专题 ………………………………2020-02-07 2020-05-06纺织和服装 -2-证券研究报告 目录 1、品牌服饰行业:需求仍疲软,疫情影响较大,运动鞋服景气度持续较高..................................4 1.1、业绩概览:19年服装公司业绩增速放缓,疫情影响20Q1业绩显著下滑..............................................4 1.2、财务指标分析:盈利能力下滑、周转速度放缓,运营压力加大.............................................................5 1.3、细分行业:赛道分化运动鞋服景气度高,内部分化优质公司扩大市场份额...........................................8 2、纺织制造行业:疫情影响较大,无纺布业绩靓丽......................................................................9 2.1、国内外需求低迷,业绩压力加大.............................................................................................................9 2.2、细分行业表现:内部分化,20Q1无纺布板块业绩增速较高................................................................12 3、投资建议.................................................................................................................................13 3.1、品牌服饰行业........................................................................................................................................13 3.2、纺织制造行业........................................................................................................................................13 4、风险分析.................................................................................................................................14 附录...............................................................................................................................................15 2020-05-06纺织和服装 -3-证券研究报告 图表目录 图1:社会消费品零售总额增速(%) .....................................................................................................................4 图2:限额以上服装鞋帽针纺织品类零售额增速(%) ............................................................................................4 图3:品牌服饰行业合计营业收入增速.....................................................................................................................5 图4:品牌服饰行业上市公司合计利润增速.............................................................................................................5 图5:A股品牌服饰行业合计收入及增速.................................................................................................................5 图6:A股品牌服饰行业归母净利润合计及增速......................................................................................................5 图7:品牌服饰行业上市公司毛利率走势(%) .......................................................................................................6 图8:品牌服饰行业期间费用总额及增速(%) .......................................................................................................6 图9:品牌服饰行业上市公司期间费用率变化(PCT) ............................................................................................6 图10:品牌服饰行业上市公司净利率走势(%) .....................................................................................................7 图11:品牌服饰行业存货周转天数情况(天) ........................................................................................................7 图12:品牌服饰行业应收账款周转天数情况(天) .................................................................................................7 图13:品牌服饰行业经营净现金流情况(百万元) .................................................................................................8 图14:品牌服饰行业经营净现金流/收入占比情况(%) .........................................................................................8 图15:近年来A+H股服装上市公司子行业收入增速...............................................................................................8 图16:近年来A+H股服装上市公司子行业净利增速...............................................................................................8 图17:近年来运动鞋服上市公司收入增速...............................................................................................................9 图18:近年来运动鞋服上市公司净利情况(百万元) .............................................................................................9 图19:近年来我国纺织服装出口金额同比增速情况...............................................................................................10 图20:纺织制造行业上市公司营业收入增速(%) ...............................................................................................10 图21:纺织制造行业上市公司收入及增速.............................................................................................................10 图22:纺织制造行业上市公司归母净利增速(%) ...............................................................................................11 图23:纺织制造行业上市公司归母净利润及增速(%) ........................................................................................11 图24:纺织制造行业毛利率情况(%) .................................................................................................................11 图25:纺织制造行业期间费用率变化情况(%) ...................................................................................................11 图26:纺织制造行业净利率变化情况(%) ..........................................................................................................12 图27:近年来A+H股纺织各细分行业收入增速变化(%) ..................................................................................12 图28:近年来A+H股纺织各细分行业净利增速变化(%) ..................................................................................12 图29:近年来A股纺织各细分行业收入增速变化(%) .......................................................................................13 图30:近年来A股纺织各细分行业净利增速变化(%) .......................................................................................13 表1:品牌服饰行业样本公司列表..........................................................................................................................15 表2:纺织制造行业样本公司列表..........................................................................................................................16 表3:重点公司盈利预测与估值表........................................................................................................................166 2020-05-06纺织和服装 -4-证券研究报告 1、品牌服饰行业:需求仍疲软,疫情影响较大, 运动鞋服景气度持续较高 1.1、业绩概览:19年服装公司业绩增速放缓,疫情影响 20Q1业绩显著下滑 从行业表现来看,2016-2019年限额以上服装鞋帽类零售额分别同比增 7%、7.8%、8.0%、2.9%,2017-18年服装行业消费复苏、零售额增速较高。

2019年受中美贸易摩擦、Q4天气偏暖等影响,服装行业零售额增速低位波 动。

2020年1-3月服装鞋帽零售额同比下滑32.2%,受疫情影响居民减少 外出购物,且消费主要偏必需品类,服装等可选品类消费较为疲软。

图1:社会消费品零售总额增速(%) 图2:限额以上服装鞋帽针纺织品类零售额增速(%) -25.00 -20.00 -15.00 -10.00 -5.00 0.00 5.00 10.00 15.00 17 -0 2 17 -0 4 17 -0 6 17 -0 8 17 -1 0 17 -1 2 18 -0 2 18 -0 4 18 -0 6 18 -0 8 18 -1 0 18 -1 2 19 -0 2 19 -0 4 19 -0 6 19 -0 8 19 -1 0 19 -1 2 20 -0 2 社会消费品零售总额(%,当月同比) -40.00 -30.00 -20.00 -10.00 0.00 10.00 20.00 17 -0 2 17 -0 4 17 -0 6 17 -0 8 17 -1 0 17 -1 2 18 -0 2 18 -0 4 18 -0 6 18 -0 8 18 -1 0 18 -1 2 19 -0 2 19 -0 4 19 -0 6 19 -0 8 19 -1 0 19 -1 2 20 -0 2 服装鞋帽针纺织品类(%,当月同比) 资料来源:Wind,国家统计局 资料来源:Wind,国家统计局 我们统计了品牌服饰行业分属于10个子行业的A股合计38家公司、H 股20家公司(见附录表1,其中20Q1业绩、期间费用率只统计A股公司, 南极电商收入主要为品牌授权及移动营销收入、代表性较弱未包含在内)。

收入方面,2019年服装行业A+H上市公司收入合计为2485.76亿元、 同比增6.97%,较18年的11.01%有所放缓。

2012-16年服装行业处于调整 期(解决消化高库存、高终端价格、渠道变迁等问题),2017年-18H1行业 出现复苏、收入增速回升,2018H2以来受宏观经济下行压力、中美贸易摩 擦、19Q4天气偏暖、整体终端零售环境疲软等影响,行业增速放缓。

利润方面,2019年服装行业上市公司合计归母净利润123.99亿元、同 比降22.19%,降幅较2018年的-9.27%扩大。

2016年A股服装上市公司仍 处于调整期、利润同比下滑,港股公司思捷环球大幅扭亏导致A+H股上市 公司利润回升,剔除思捷环球全行业净利同降15.96%。

2017年品牌服饰行 业复苏、净利实现高个位数正增长、2018年随着下半年零售环境转弱、企 业盈利能力变差,净利润同比下滑5.74%。

2019年行业收入增速放缓,且 部分公司如贵人鸟、摩登大道、拉夏贝尔等计提资产减值导致出现大幅亏损, 行业净利降幅扩大到22.19%。

2020-05-06纺织和服装 -5-证券研究报告 图3:品牌服饰行业合计营业收入增速 图4:品牌服饰行业上市公司合计利润增速 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% 14.0% 16.0% 2016201720182019 A股服装上市公司合计收入增速 A+H股服装上市公司合计收入增速 -50.0% -40.0% -30.0% -20.0% -10.0% 0.0% 10.0% 20.0% 2016201720182019 A股服装上市公司合计净利增速 A+H股服装上市公司合计净利增速 资料来源:Wind,光大证券研究所统计 资料来源:Wind,光大证券研究所统计 2020年2月受肺炎疫情影响,商场客流量大幅下降,服装上市公司线 下销售额同比下滑幅度较大。

3月后国内疫情逐步得到控制,居民线下消费 有所恢复,多数服装上市公司收入降幅缩小,但同比仍下滑。

从A股服装公 司表现来看,2020Q1行业合计收入252.75亿元、同比降31.85%。

2020Q1受疫情影响,服装公司收入同比下滑,但成本、费用较为刚性, 因此净利降幅显著较大。

20Q1上述公司合计实现净利4.48亿元,同比下降 88.69%。

图5:A股品牌服饰行业合计收入及增速 图6:A股品牌服饰行业归母净利润合计及增速 -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 0 20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 120,000 140,000 160,000 201520162017201820192020Q1 A股服装上市公司合计收入(百万元)同比增速(右轴) -100% -80% -60% -40% -20% 0% 20% 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 201520162017201820192020Q1 A股服装上市公司合计净利(百万元)同比增速(右轴) 资料来源:Wind,光大证券研究所统计 资料来源:Wind,光大证券研究所统计 1.2、财务指标分析:盈利能力下滑、周转速度放缓,运 营压力加大 盈利能力:毛利率、净利率持续下降,费用率持续提升 毛利率方面,2015-2017年毛利率(以行业内所有样本公司毛利额合计 /营业收入合计计算)同比基本持平,2018年服装公司库存压力缓解、周转 速度提升,且安踏、李宁等龙头公司毛利率显著增长,带动整体毛利率同比 回升,2019年受行业较为低迷影响,毛利率同比下降。

2020Q1疫情导致当 季产品售罄率、折扣率降低,毛利率较19Q1减少2.74PCT。

2020-05-06纺织和服装 -6-证券研究报告 图7:品牌服饰行业上市公司毛利率走势(%) 42.0% 43.0% 44.0% 45.0% 46.0% 47.0% 48.0% 201520162017201820192020Q1 A股服装公司毛利率A+H股服装公司毛利率 资料来源:Wind,光大证券研究所整理 费用率方面,2016年~2019年行业期间费用率持续提升,期间费用总 额持续增长且增幅高于收入,显示行业整体增速较为疲软背景下竞争激烈, 企业经营难度加大、需要投入更多资源来实现收入增长(如员工工资、店铺 租金、打折促销活动、店铺装修、线上流量费、广告宣传费等增加)。

2020Q1 受疫情影响,多数企业减少广告营销、店铺装修等投入,期间费用同比减少, 但收入下滑幅度较大导致期间费用率同增6.70PCT。

图8:品牌服饰行业期间费用总额及增速(%) 图9:品牌服饰行业上市公司期间费用率变化(PCT) -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 201520162017201820192020Q1 A股服装上市公司期间费用(百万元)同比增速(右轴) 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% 35.0% 40.0% 45.0% 201520162017201820192020Q1 A股服装上市公司期间费用率 资料来源:Wind,光大证券研究所整理 资料来源:Wind,光大证券研究所整理 净利率方面,2015-17年服装行业上市公司净利率处于高位,2018年行 业毛利率提升,但受费用率提升、部分公司计提大额减值影响,净利率同比 下滑。

2019年服装需求持续低迷、毛利率下降,费用率提升且部分公司亏 损严重,拖累净利率表现。

20Q1受疫情影响净利率同比大幅减少9.25PCT。

2020-05-06纺织和服装 -7-证券研究报告 图10:品牌服饰行业上市公司净利率走势(%) 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% 201520162017201820192020Q1 A股服装公司净利率A+H股服装公司净利率 资料来源:Wind,光大证券研究所整理 营运能力:存货与应收账款周转继续放缓,周转压力有所增加 2017-18年随着行业复苏趋势出现,存货周转速度持续改善,品牌商库 存压力得到缓解。

18H2以后终端零售逐渐转弱,2019年服装行业收入增速 放缓,存货周转表现滞后于收入端,2019年A股、A+H股服装公司平均存 货周转天数同比增加2.60、5.30天,周转速度放缓。

2020Q1受疫情影响, 服装企业库存压力加大,A股服装公司平均存货周转天数同增80.98天至 303.15天。

应收账款方面,2017年随着行业现复苏、周转同比有所加快,但2018-19 年受终端消费疲软影响应收账款周转速度持续放缓,经销商运营压力加大。

2020Q1受疫情影响应收账款周转天数同增34.28天至90.60天,服装品牌 给予经销商一定信用支持,降低运营风险。

图11:品牌服饰行业存货周转天数情况(天) 图12:品牌服饰行业应收账款周转天数情况(天) 0 50 100 150 200 250 300 350 201520162017201820192020Q1 A股服装公司存货周转天数A+H股服装公司存货周转天数 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 201520162017201820192020Q1 A股服装公司应收账款周转天数A+H股服装公司应收账款周转天数 资料来源:Wind,光大证券研究所整理 资料来源:Wind,光大证券研究所整理 现金流:19年经营现金流改善,20Q1现金流下滑 从经营性净现金流表现来看,2017年服装行业消费复苏,上市公司经 营现金流好转,经营现金流/归母净利同比提升。

2018年行业低迷,经营净 现金流同比减少。

2019年服装销售仍较疲软,但龙头公司安踏体育、李宁、 2020-05-06纺织和服装 -8-证券研究报告 海澜之家、森马服饰等经营净现金流同比增长,带动整体现金流好转。

20Q1 受疫情影响A股服装公司经营净现金流为-4.57亿元、19Q1为27.27亿元, 服装公司回款减少,经营现金流恶化。

图13:品牌服饰行业经营净现金流情况(百万元) 图14:品牌服饰行业经营净现金流/收入占比情况(%) (5,000) 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 201520162017201820192020Q1 A股服装公司经营性净现金流A+H股服装公司经营性净现金流 (1.50) (1.00) (0.50) 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 3.00 201520162017201820192020Q1 A股服装公司经营性净现金流/净利A+H股服装公司经营性净现金流/净利 资料来源:Wind,光大证券研究所整理 资料来源:Wind,光大证券研究所整理 总结来看,2018-19年受外部环境冲击影响,服装行业上市公司收入增 速持续放缓,2019年利润同比下滑幅度有所扩大,20Q1受疫情影响收入、 利润下滑幅度进一步加大。

目前行业竞争仍较激烈,服装公司期间费用率处 于高位,库存、应收账款周转速度相对较慢。

1.3、细分行业:运动鞋服优质龙头业绩增速较高 分行业来看,2019年A+H股服装子行业收入、业绩继续分化,运动鞋 服公司收入、利润保持较高增速、表现优于其他板块,行业景气度较高。

其 他板块收入增速相对较低,且利润多数同比下滑,行业竞争较为激烈。

20Q1受疫情影响服装子行业收入、业绩同比显著下滑,少数优质品牌 如FILA(安踏体育)、90分箱包(开润股份)、太平鸟女装(太平鸟)等 20Q1收入降幅相对较小、表现优于同业,例如20Q1FILA流水同比下滑中 单位数,主要由于品牌影响力持续提升且电商收入快速增长。

图15:近年来A+H股服装上市公司子行业收入增速 图16:近年来A+H股服装上市公司子行业净利增速 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 2016201720182019 运动服饰鞋类童装 内衣男装家纺 户外高端服饰大众服饰 -300% -250% -200% -150% -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 2016201720182019 运动服饰鞋类童装 内衣男装家纺 户外高端服饰大众服饰 资料来源:Wind,光大证券研究所整理 资料来源:Wind,光大证券研究所整理 2020-05-06纺织和服装 -9-证券研究报告 具体来看,2014年后运动鞋服行业景气度持续较高,且国内龙头品牌 较早进行精细化运营,具有一定的品牌、渠道、产品优势,收入持续保持较 快增长。

运动鞋服行业内部同样出现分化,安踏体育、李宁、特步国际等优 质运动鞋服品牌收入增速显著较高,持续扩张市场份额,盈利能力同样显著 提升。

图17:近年来运动鞋服上市公司收入增速 图18:近年来运动鞋服上市公司净利情况(百万元) -50% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 2016201720182019 安踏体育李宁特步国际 361度贵人鸟 (2,000) (1,000) 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 20152016201720182019 安踏体育李宁特步国际361度贵人鸟 资料来源:Wind,光大证券研究所整理 注:2017年贵人鸟收入增速较高主要由于收购并表。

资料来源:Wind,光大证券研究所整理 其他行业方面,2019年大众服饰行业竞争激烈、多数服装上市公司收 入同比增速放缓或下滑;受益于并购,多数高端服饰公司收入同比实现增长; 家纺公司多数收入保持增长;鞋类行业仍处于调整阶段,多数公司收入、利 润同比下滑。

20Q1受疫情影响,大部分服装公司收入、业绩同比下滑。

2、纺织制造行业:疫情影响较大,无纺布业绩靓丽 2.1、国内外需求低迷,业绩压力加大 从出口数据来看,2017-18年我国纺织服装出口同比增速有所提升, 2018H2-2019年中美贸易摩擦持续反复,纺织服装出口受到影响,增速处于 低位。

2020Q1受全球肺炎疫情蔓延影响,纺织行业工厂开工延后,且国外 品牌商出现订单取消、推迟,我国纺织服装出口同比下滑。

2020-05-06纺织和服装 -10-证券研究报告 图19:近年来我国纺织服装出口金额同比增速情况 (30) (20) (10) 0 10 20 30 40 2015 -0 1 2015 -0 3 2015 -0 5 2015 -0 7 2015 -0 9 2015 -1 1 2016 -0 1 2016 -0 3 2016 -0 5 2016 -0 7 2016 -0 9 2016 -1 1 2017 -0 1 2017 -0 3 2017 -0 5 2017 -0 7 2017 -0 9 2017 -1 1 2018 -0 1 2018 -0 3 2018 -0 5 2018 -0 7 2018 -0 9 2018 -1 1 2019 -0 1 2019 -0 3 2019 -0 5 2019 -0 7 2019 -0 9 2019 -1 1 2020 -0 1 2020 -0 3 出口金额:纺织纱线、织物及制品:累计同比出口金额:服装及衣着附件:累计同比 资料来源:Wind,光大证券研究所 我们统计了纺织制造行业A股分属于12个子行业的44家公司、H股4 家公司(见附录表2,20Q1仅统计A股纺织公司数据)。

2016-18年上述公司合计收入增速较为稳定,龙头扩张市场份额,2019 年合计实现收入2057.38亿元、同比下降0.49%,增速下滑主要由于行业出 口和内销均存压力,其中内销方面,国内服装消费需求持续疲软;出口方面, 2019Q4前中美贸易摩擦加剧、美方将全部纺织服装出口产品纳入加征关税 范围,海外品牌客户下单积极性减弱、出口企业接单情况变差。

2020Q1中美达成贸易协议、贸易摩擦缓和,但2月后新冠肺炎疫情出 现并在全球蔓延,国内纺织制造工厂多数停工时间同比延长,下游品牌商订 单出现推迟、取消的情况,收入同比下滑。

A股纺织制造公司20Q1实现收 入241.06亿元、同降26.67%。

图20:纺织制造行业上市公司营业收入增速(%) 图21:纺织制造行业上市公司收入及增速 -30.0% -25.0% -20.0% -15.0% -10.0% -5.0% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 20162017201820192020Q1 A股纺织上市公司合计收入增速 A+H股纺织上市公司合计收入增速 -30% -25% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 0 20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 120,000 140,000 160,000 201520162017201820192020Q1 A股纺织上市公司合计收入(百万元)同比增速(右轴) 资料来源:Wind,光大证券研究所整理 资料来源:Wind,光大证券研究所整理 利润方面,2018年纺织公司净利同比下滑57.91%,主要由于ST中绒 亏损29.83亿元拖累,扣除ST中绒全行业净利同比下滑4.81%。

2019年受 下游订单低迷影响,纺织行业公司实现净利26.83亿元,同比下滑18.65%。

2020Q1疫情发生后纺织企业部分成本、费用较为刚性,合计净利同比 下滑56.43%至7.24亿元。

2020-05-06纺织和服装 -11-证券研究报告 图22:纺织制造行业上市公司归母净利增速(%) 图23:纺织制造行业上市公司归母净利润及增速(%) -80.0% -60.0% -40.0% -20.0% 0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 20162017201820192020Q1 A股纺织上市公司合计净利增速 A+H股纺织上市公司合计净利增速 -80% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 9,000 201520162017201820192020Q1 A股纺织上市公司合计净利(百万元)同比增速(右轴) 资料来源:Wind,光大证券研究所整理 资料来源:Wind,光大证券研究所整理 毛利率方面,2015-18年纺织企业毛利率基本保持稳定。

2019年受中美 贸易摩擦等影响,行业毛利率同比有所下滑。

2020Q1疫情发生后多数纺织 公司出现订单取消、工厂停产时间延长,毛利率同比下滑,防护用品生产企 业欣龙控股、延江股份、诺邦股份毛利率同比增长,纺织板块整体毛利率同 比增长1.22PCT至17.61%。

费用率方面,2016-18年纺织行业期间费用率保持稳定,2019年由于收 入同比下滑、部分费用较为刚性导致费用率提升。

2020Q1受疫情影响纺织 公司部分费用较为刚性,期间费用率同增1.60PCT至14.62%。

图24:纺织制造行业毛利率情况(%) 图25:纺织制造行业期间费用率变化情况(%) 15.5% 16.0% 16.5% 17.0% 17.5% 18.0% 18.5% 19.0% 19.5% 201520162017201820192020Q1 A股纺织上市公司毛利率A+H股纺织上市公司毛利率 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% 14.0% 16.0% 201520162017201820192020Q1 A股纺织上市公司期间费用率 资料来源:Wind,光大证券研究所整理 资料来源:Wind,光大证券研究所整理 净利率方面,2018年纺织制造行业净利率下滑,主要由于ST中绒出现 大幅亏损,2019年净利率基本保持稳定。

2020Q1纺织公司净利率同降 3.36PCT至3.00%,主要由于疫情影响下费用率提升等原因。

2020-05-06纺织和服装 -12-证券研究报告 图26:纺织制造行业净利率变化情况(%) 0.0% 1.0% 2.0% 3.0% 4.0% 5.0% 6.0% 7.0% 8.0% 9.0% 201520162017201820192020Q1 A股纺织上市公司净利率A+H股纺织上市公司净利率 资料来源:Wind,光大证券研究所整理 总结来看,纺织制造行业2019年以来受国内外需求不佳影响仍较大, 收入较2018年明显放缓,2020Q1疫情发生后下游需求进一步走弱,影响 纺织行业出口。

净利润方面,纺织公司毛利率相对较为稳定,但净利率下滑 幅度较大,整体盈利能力减弱。

2.2、细分行业表现:内部分化,20Q1无纺布获益防疫用 品生产增速较高 从A+H股主要细分行业表现来看,2019年针织、棉纺织、产业用纺织 品板块收入增速相对较高,主要由于各板块龙头(如针织健盛集团、棉纺织 天虹纺织、产业用纺织品延江股份、服装制造龙头申洲国际)收入增速相对 较高,板块内部收入增长分化,多数公司收入同比下滑。

净利方面,针织、 服装制造板块增速相对较高,主要由于针织板块健盛集团、棒杰股份及服装 制造板块申洲国际增长带动,多数公司净利同比下滑。

图27:近年来A+H股纺织各细分行业收入增速变化(%) 图28:近年来A+H股纺织各细分行业净利增速变化(%) -20.0% -10.0% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 60.0% 70.0% 2016201720182019 棉纺织针织 印染产业用纺织品 服装制造 -30.0% -20.0% -10.0% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 60.0% 2016201720182019 棉纺织针织 印染产业用纺织品 服装制造 资料来源:Wind,光大证券研究所整理 资料来源:Wind,光大证券研究所整理 20Q1受疫情影响,多数纺织细分板块收入、利润同比下滑,仅产业用 纺织品板块业绩保持增长,剔除旷达科技后非织造布上市公司(延江股份、 诺邦股份、欣龙控股)收入、利润均同比大幅增长,主要受益于下游口罩、 防护服需求增加,且熔喷无纺布等产品价格上涨。

2020-05-06纺织和服装 -13-证券研究报告 图29:近年来A股纺织各细分行业收入增速变化(%) 图30:近年来A股纺织各细分行业净利增速变化(%) -60.0% -40.0% -20.0% 0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 80.0% 20162017201820192020Q1 棉纺织针织 印染产业用纺织品 服装制造 -150.0% -100.0% -50.0% 0.0% 50.0% 100.0% 20162017201820192020Q1 棉纺织针织 印染产业用纺织品 服装制造 资料来源:Wind,光大证券研究所整理 资料来源:Wind,光大证券研究所整理 3、投资建议 3.1、品牌服饰行业 2019年受零售环境疲软、Q4天气偏暖等影响,品牌服饰上市公司收入 增速放缓,部分公司出现较大亏损导致利润下滑。

20Q1新冠肺炎影响下服 装公司收入、业绩下滑幅度扩大,库存、现金流等运营指标出现恶化。

但目前国内疫情逐步得到控制,线下渠道客流恢复,从20年4月跟踪 数据来看多数服装上市公司收入虽仍同比下滑、但下滑幅度较20Q1收窄, 优质服装公司业绩有望逐步实现边际改善。

展望未来,我们认为短期来看如果国内疫情得到控制,参照03年非典 疫情过后行业经验,服装行业有望出现报复性消费,预计运动、大众等服饰 弹性相对较高,优质龙头公司业绩有望回暖、迎来布局机会,建议关注疫情 控制后前期股价调整到位、估值仍相对较低的安踏体育、比音勒芬、海澜之 家、地素时尚等标的。

此外线上销售受疫情影响较小,建议关注直播电商标 的星期六(收购遥望网络)、线上收入占比较高的南极电商。

中长期来看,服装行业未来有望迎来分化,各子行业中体育服饰景气度 有望维持高位,且疫情结束后长期来看消费者对运动健身需求将持续增长, 建议关注本土运动鞋服龙头公司安踏体育、李宁。

其他子行业发展相对较为 成熟,疫情加剧行业优胜劣汰、促进集中度提升,未来线上线下渠道布局完 善且积极拥抱行业新渠道/营销变化趋势的龙头公司有望在竞争中脱颖而出, 建议关注大众服饰龙头海澜之家、森马服饰、太平鸟,线上渠道占比较高的 开润股份、南极电商,直播电商标的星期六等。

3.2、纺织制造行业 2019年受中美贸易谈判反复等影响,中国纺织服装出口同比下滑,且 服装内需较为疲软,纺织制造企业收入同比下滑。

20Q1新冠肺炎疫情导致 内需、出口进一步恶化,纺织企业收入、利润下滑幅度加大。

目前来看国外 2020-05-06纺织和服装 -14-证券研究报告 疫情仍较严重,且美国疫情对中美贸易谈判进程产生不利影响,海外服装需 求及纺织出口疲软,20Q2预计纺织制造企业业绩仍承压。

短期来看,国内多数纺织制造企业业绩承压,口罩、防护服等防护用品 需求显著增加,产业链部分产品如熔喷无纺布价格上涨,无纺布生产龙头延 江股份、诺邦股份、欣龙控股2020年业绩增长显著,建议关注。

中长期来看,国内劳动力等要素成本持续上涨、纺织行业长期向外转移 趋势以及去全球化贸易摩擦带来干扰,将加剧行业优胜劣汰。

部分龙头公司 已率先开展全球化产能布局,向东南亚等低成本地区转移,强化国内自动化 生产,具有长期增长的竞争优势。

建议关注行业地位突出、议价能力较强、 海外产能布局先发优势强的纺织制造标的,包括申洲国际、健盛集团等。

4、风险分析 1)新冠肺炎疫情影响超预期,导致国内、国外终端服装消费减少,服装品 牌收入将会下滑,纺织企业订单将会减少。

2)宏观经济增速下行致需求不景气、终端消费持续疲软,影响品牌服饰行 业及其他可选消费品类的销售。

3)汇率波动风险影响纺织制造出口型企业业绩。

汇率若出现升值或者大幅 波动,可能影响出口型企业的人民币计订单价格及汇兑损益,以及产品 的国际竞争力。

4)中美贸易摩擦继续发酵,影响纺织制造出口型企业业绩。

中美贸易摩擦 若继续升级,短期一方面可能直接影响企业关税税率、从而影响企业产 品的国际竞争力,另一方面也可能间接影响产业链上企业下单积极性; 长期将加速订单向国外转移。

5)棉价下跌或大幅波动的风险。

棉价下跌或大幅波动不利于棉纺织企业的 原材料成本控制,棉纺织企业需要储备一定量的原材料,棉价下跌或者 大幅波动可能导致企业原材料成本难以传导至订单端,从而影响企业盈 利能力。

2020-05-06纺织和服装 -15-证券研究报告 附录 表1:品牌服饰行业样本公司列表 行业代码公司行业代码公司 大众服饰 600398.SH海澜之家箱包300577.SZ开润股份 002563.SZ森马服饰 鞋类 002291.SZ星期六 603877.SH太平鸟603001.SH奥康国际 600400.SH红豆股份603116.SH红蜻蜓 002269.SZ美邦服饰603608.SH天创时尚 603196.SH日播时尚603958.SH哈森股份 603157.SH拉夏贝尔1028.HK千百度 3306.HK江南布衣0210.HK达芙妮国际 0330.HK思捷环球1836.HK九兴控股 0592.HK堡狮龙国际 男装 002029.SZ 七匹狼 0393.HK旭日企业601566.SH九牧王 0709.HK佐丹奴国际002154.SZ报喜鸟 童装 002563.SZ森马服饰002656.SZ摩登大道 603214.SH爱婴室002569.SZ *ST步森 002875.SZ安奈儿1234.HK中国利郎 603557.SH起步股份0891.HK利邦 002762.SZ金发拉比1146.HK中国服饰控股 高端服饰 002832.SZ比音勒芬0533.HK金利来集团 603587.SH地素时尚 家纺 002293.SZ罗莱生活 603839.SH安正时尚002327.SZ富安娜 603808.SH歌力思603365.SH水星家纺 002612.SZ朗姿股份002397.SZ梦洁股份 603518.SH维格娜丝2223.HK卡撒天娇 3709.HK赢家时尚 户外 300005.SZ探路者 运动服饰 603555.SH贵人鸟002780.SZ三夫户外 2020.HK安踏体育603908.SH牧高笛 2331.HK李宁 内衣 002763.SZ汇洁股份 1368.HK特步国际2298.HK都市丽人 1361.HK 361度1388.HK安莉芳控股 资料来源:Wind,光大证券研究所 2020-05-06纺织和服装 -16-证券研究报告 表2:纺织制造行业样本公司列表 行业代码公司行业代码公司 棉纺织 000726.SZ鲁泰A 产业用纺织品 300658.SZ延江股份 002042.SZ华孚时尚603238.SH诺邦股份 601339.SH百隆东方000955.SZ欣龙控股 002394.SZ联发股份002516.SZ旷达科技 002087.SZ新野纺织 服装制造 601718.SH际华集团 002083.SZ孚日股份002687.SZ乔治白 000850.SZ华茂股份002776.SZ柏堡龙 2678.HK天虹纺织300526.SZ中潜股份 针织 603558.SH健盛集团600107.SH美尔雅 002634.SZ棒杰股份600137.SH浪莎股份 600493.SH凤竹纺织600630.SH龙头股份 印染 600987.SH航民股份603665.SH康隆达 600448.SH华纺股份2313.HK申洲国际 600370.SH三房巷2232.HK晶苑国际 其他制造 002486.SZ嘉麟杰 毛皮 002494.SZ华斯股份 300591.SZ万里马002674.SZ兴业科技 2111.HK超盈国际控股603477.SH振静股份 化纤603055.SH台华新材 贸易 600626.SH申达股份 毛纺 000779.SZ三毛派神600689.SH上海三毛 002193.SZ如意集团 丝麻织品 002404.SZ嘉欣丝绸 600220.SH江苏阳光600156.SH华升股份 601599.SH鹿港文化600232.SH金鹰股份 603889.SH新澳股份 辅料 002003.SZ伟星股份 000982.SZ *ST中绒002098.SZ浔兴股份 资料来源:Wind,光大证券研究所 表3:重点公司盈利预测与估值表 2019A 2020E 2021E 2019A 2020E 2021E 600398.SH海澜之家0.730.540.7491295.20% 2.28283 002563.SZ森马服饰0.570.390.571318136.06% 3.02193 603877.SH太平鸟1.151.011.251214117.28% 1.9468 002832.SZ比音勒芬1.321.521.9216141121.37% 0.6565 603587.SH地素时尚1.561.591.9314141112.65% 1.0786 002127.SZ南极电商0.490.630.8128221728.92% 0.75335 300577.SZ开润股份1.041.151.4625221820.73% 1.0856 002291.SZ星期六0.200.450.6294423060.05% 0.69139 603558.SH健盛集团0.660.660.8613131016.74% 0.7534 2020.HK安踏体育1.992.082.7230292217.28% 1.661,702 2331.HK李宁0.620.650.8036342814.06% 2.44595 2313.HK申洲国际3.393.514.0924232011.11% 2.111,365 PEG 市值(亿 元) 代码公司 EPS(元人民币/股) PE 3年 CAGR(%) 资料来源:Wind,股价时间为2020年5月6日,港币兑人民币汇率为0.91 2020-05-06纺织和服装 -17-证券研究报告 行业及公司评级体系 评级说明行业及公司评级 买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上; 增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%; 中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%; 减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%; 卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上; 无评级 因无法获取必要的资料,或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件,或者其他原因,致使无法给出明确的 投资评级。

基准指数说明:A股主板基准为沪深300指数;中小盘基准为中小板指;创业板基准为创业板指;新三板基准为新三板指数;港 股基准指数为恒生指数。

分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设,不同假设可能导致分析结果出现重大不同。

本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性, 估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。

分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师,以勤勉的职业态度、专业审慎的研究 方法,使用合法合规的信息,独立、客观地出具本报告,并对本报告的内容和观点负责。

负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在 此保证,本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。

研究人员获取报酬的评判因素包括研究 的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。

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特别声明 光大证券股份有限公司(以下简称“本公司”)创建于1996年,系由中国光大(集团)总公司投资控股的全国性综合类股份制 证券公司,是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。

根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可,本公司的经营范围包括 证券投资咨询业务。

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此外,本公司还通过全资或控股子公司开 展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。

本报告由光大证券股份有限公司研究所(以下简称“光大证券研究所”)编写,以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信 息为基础,但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。

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