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研究报告:民生证券-2月份行业配置报告:二月有反弹,高度难突破-140129

研报作者:李少君,张琢 来自:民生证券 时间:2014-01-30 13:51:35
  • 股票名称
  • 股票代码
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    幽****傲
  • 研报出处
    民生证券
  • 研报页数
    20 页
  • 推荐评级
  • 研报大小
    1,319 KB
研究报告内容

二〇〇六年铁矿石价格谈判趋势分析 证券研究报告1 报告摘要: 2月配置策略:“滞胀型”配置的微调 二月份流动性较一月份环比改善为大概率事件,但四重阴霾未散,市 场反弹高度有限。

实际投资缺口反转时机未到,CPI-PPI高位或为常 态,继续推荐背靠金融、面向消费的“滞胀型”行业配置。

进一步考 虑流动性环比改善的短期影响,可在“滞胀型”行业中适当增配杠杆 率相对较高的行业。

(1)消费板块推荐医药、家电、汽车、商贸零售; (2)在实际投资缺口下行压力下,周期板块尚未迎来整体性机会, 推荐非银和银行;(3)成长板块短期估值承压,可关注景气通道确定 性上升的光伏电站及估值相对便宜的通信、计算机板块。

四重风险待消化,二月有反弹,但高度难度破 二月份流动性较一月份环比改善为大概率事件,但是在央行基调未明 确改变前,市场面临着信用风险、经济超预期下滑风险、IPO超规模 发行、新兴市场货币动荡四重压力,反弹幅度约10%左右,反弹高度 难突破2250点。

以静制动,滞胀型配置的微调 民生经济周期配置模型表明:(1)从实际投资缺口走势来看,自2013 年以来一直处于下行趋势,未来一个季度出现反转的可能性不大,对 投资高度敏感的周期板块很难有整体性机会。

近期上中游周期品价格 纷纷下行加大,印证了我们的判断。

(2)12月份CPI-PPI缺口收窄主 要受翘尾因素影响,消费端价格强于生产端价格的趋势并未改变,我 们相对更看好下游偏前端的行业。

(3)从经济周期视角,推荐对投资 较不敏感、对CPI上行较为敏感的行业,包括商贸零售、家电、医药、 银行、通信、计算机等。

(4)考虑到流动性缓解因素,可在“滞胀型” 行业中选取偏向杠杆率相对较高行业。

风险提示:经济下行超预期,“9号文”引发局部金融风险 1月回顾:行业组合超额收益5.8%,股票组合0.8% 收益情况 行业组合 股票组合(10只)股票组合(20只) 1月超额收益5.8% 0.8% 2.8% 1月绝对收益1.1% -3.9 -1.9 (截至2014年1月28日) 行业配置/专题研究 二月有反弹,高度难突破 ——2月份行业配置报告 2014年1月29日 民生证券研究院 策略分析师:李少君 执业证号:S0100513010001 电话:(8610)85127819 Email:lishaojun@mszq.com 策略分析师:张 琢 执业证号:S0100511010002 电话:(8610)85127665 邮箱:zhangzhuo@mszq.com 研究助理:伍艳艳 执业证号:S0100513070007 电话:(8610)85127665 邮箱:wuyanyan@mszq.com 研究助理:马科 执业证号:S0100513070001 电话:(8610)85127665 邮箱:make@mszq.com 地址:北京市东城区建国门内大街28号 民生金融中心A座17层100005 相关研究 1、《11月份行业配置报告:博弈渐进高潮, 防御还看蓝筹》,2013.10.31 2、《12月份行业配置报告:维持谨慎主基调, 参与交易性机会》,2013.11.31 3、《1月份行业配置报告:背靠金融,面向消 费》,2013.12.30 4、《A股投资时钟系列研究》(一)和(二), 2012.8.14 5、《民生行业配置系列研究之三:货币环境的 量价甄别与行业配置》,2013.5.17 民生VOICE mailto:***@mszq.com mailto:***@mszq.com 民生VOICE/专题研究 证券研究报告2 目录 一、1月回顾:行业组合超额收益5.8%,股票组合0.8% ................................................................................3 (一)市场走势:流动性收紧,创业板大涨.......................................................................................................................................3 (二)配置表现:1月行业组合超额收益5.8%,股票组合0.8% .................................................................................................3 二、四重风险待消化,二月有反弹,但高度难突破..............................................................................................5 (一)节后流动性环比改善,市场或迎来小波反弹.........................................................................................................................5 (二)四重风险承压,A股上行幅度有限...........................................................................................................................................5 (三)政策基调未变前,别对反弹报太大希望..................................................................................................................................8 三、以静制动,滞胀型配置的微调...................................................................................................................9 (一)投资下行通胀上行,“滞胀型”配置不变................................................................................................................................9 (二)实际投资缺口反转时机未到,周期难有整体性行情..........................................................................................................10 (三)CPI-PPI高位或为常态,看好下游偏前端行业.....................................................................................................................11 (四)流动性环比改善下的“滞胀型”配置调整............................................................................................................................12 四、2月份推荐行业和股票组合.....................................................................................................................13 (一)消费板块:推荐家电、汽车、医药、商贸............................................................................................................................13 (二)周期金融板块:推荐非银、银行.............................................................................................................................................15 (三)成长板块:推荐电力设备及新能源、通信、计算机..........................................................................................................15 (四)2月份推荐行业和股票组合.......................................................................................................................................................16 插图目录.......................................................................................................................................................18 表格目录.......................................................................................................................................................18 民生VOICE/专题研究 证券研究报告3 二月份流动性较一月份环比改善为大概率事件,但是在央行基调未明确改变前,市场 面临着信用风险、经济超预期下滑风险、IPO超规模发行、新兴市场货币动荡四重压力, 反弹高度受限。

建议行业配置仍应坚持防御型的平衡配置,多看少动。

由于实际投资缺口反转时机未到,CPI-PPI高位或为常态,民生配置经济模型推荐“滞 胀型”行业;进一步考虑流动性环比改善的短期影响,可在“滞胀型”行业中适当增配杠 杆率相对较高的行业。

结合自下而上基本面、行业政策、市场情绪等因素,调整自上而下经济模型和周期模 型,我们建议2月份行业配置仍以金融消费为主,平衡配置。

具体来看: (1)消费板块从前期的概念炒作逐步回归业绩,医药、家电、汽车值得继续关注, 受益于O2O等技术创新、现金流相对稳定的商贸零售也有望获得超额收益。

(2)在实际投资缺口下行压力下,周期板块尚未迎来整体性机会,建议沿国企改革 和兼并重组两条线自下而上选择周期股。

金改加速利好非银,出于防御角度考虑,也可适 当配置估值便宜的银行股。

(3)成长板块短期继续受到IPO冲击估值承压,可关注景气通道确定性上升的光伏 电站及估值相对便宜的通信、计算机板块。

一、1月回顾:行业组合超额收益5.8%,股票组合0.8% (一)市场走势:流动性收紧,创业板大涨 年初至今,A股先跌后涨,而央行突然释放流动性成为反弹的直接触发。

截至1月 28日收盘,上证综指下跌3.66%,深证成指跌4.69%,创业板逆势大涨12.79%,一举突 破前期高点。

行业方面,传媒、计算机涨幅超过10%,此外通信、轻工、电力设备、餐饮旅游、电 子元器件、医药等等板块表现明显好于大盘,非银、建筑、建材、煤炭垫底。

(二)配置表现:1月行业组合超额收益5.8%,股票组合0.8% 在1月份配置报告中我们提出,经济弱势复苏、流动性中性偏紧的大格局并未发生根 本性变化,特别是信用风险方面,仍需警惕。

对1月份市场,我们建议以防御为主,背靠 金融,面向消费,精选成长。

(1)消费板块从前期的概念炒作逐步回归业绩,推荐农林牧 渔、家电、汽车、医药;(2)在实际投资缺口下行压力下,周期板块尚未迎来整体性机会, 从金融改革、国企改革主线优选股票,推荐非银、建筑、银行;(3)成长板块短期继续受 到IPO冲击估值承压,可关注景气通道确定性上升的光伏电站及估值相对便宜的计算机 板块。

从实际运行结果看: (1)行业组合:1月绝对收益1.1%,超额收益5.8%,小幅跑赢大盘。

在推荐行业中, 民生VOICE/专题研究 证券研究报告4 计算机、电力设备、医药、家电、汽车表现较好,但银行、农林牧渔、非银、建筑不及沪 深300。

民生配置经济模型:绝对收益2.5%,超额收益7.2%,大幅跑赢大盘; 民生配置货币模型:绝对收益-5.0%,超额收益-0.2%,小幅跑输大盘。

(2)股票组合:10只股票组合和20只股票组合分别录得绝对收益-3.9%和-1.9%, 超额收益0.8%和2.8%。

推荐20只股票中爱康科技涨幅超过20%,兆驰股份上涨17.9%,此外中集集团、森 源电气、辉丰股份、隆鑫通用录得正收益;但隆平高科、燕京啤酒、海大集团跌幅较大, 直接拉低股票组合收益。

图1:1月中信一级行业涨跌幅(%) 资料来源:WIND,民生证券研究院. 图2:各时间段民生行业组合收益情况 图3:各时间段民生股票组合收益情况 资料来源:WIND,民生证券研究院 资料来源:WIND,民生证券研究院. -15 -10 -5 0 5 10 15 20 传媒 计算机 通信 轻工制造 电力设备 餐饮旅游 电子元器件 医药 商贸零售 家电 机械 综合 石油石化 国防军工 有色金属 房地产 纺织服装 汽车 基础化工 食品饮料 银行 电力及公用事业 交通运输 沪深 30 0 钢铁 农林牧渔 非银行金融 建筑 建材 煤炭 1月涨跌幅(%) 1.1% -1.8% 10.8% -4.7% -7.8% -17.4% 5.8% 5.9% 28.2% -20.0% -10.0% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 12月三个月2月以来 行业组合绝对收益沪深300绝对收益行业组合超额收益 -3.9% -5.0% 20.4% -1.9% -0.8% 21.9% -4.7% -7.8% -17.4%-20.0% -15.0% -10.0% -5.0% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 1月三个月2013年2月以来 10只股票组合涨跌幅20只股票组合涨跌幅沪深300涨跌幅 民生VOICE/专题研究 证券研究报告5 二、四重风险待消化,二月有反弹,但高度难突破 二月份流动性较一月份环比改善为大概率事件,但是在央行基调未明确改变前,市场 面临着信用风险、经济超预期下滑风险、IPO超规模发行、新兴市场货币动荡四重压力, 反弹高度难突破2250点,反弹幅度约10%左右。

(一)节后流动性环比改善,市场或迎来小波反弹 从历史经验看,春节后流动性季节性改善往往带动A股上行反弹。

2010年至今四个 春节,除2013年2月货币宽松,流动性在春节前后环比改善不明显,A股市场不升反降 外,其余三个年份流动性环比改善下A股均迎来一波反弹。

由于今年节前两周央行连续 大规模投放货币,尽管节后存在财政存款上缴、存款保证金补缴等因素,我们判断二月份 流动性较一月份环比改善仍为大概率事件,市场或将迎来小波反弹。

图4:节后流动性环比改善有利于带动股市上行(%) 资料来源:WIND,民生证券研究院. (二)四重风险承压,A股上行幅度有限 2月份影响市场走势的风险点主要有四个:信用风险发酵、经济超预期下滑、IPO超 规模发行、新兴市场金融动荡等,其中信用风险影响做大,是左右市场的主要矛盾。

1、风险之一:信用风险,何时会给市场再泼冷水? 13年4季度以来,我们始终认为信用风险是影响市场的中期主逻辑,当前亦未改变。

(1)结合两会预期、还款节奏和流动性同比情况,二三季度信用风险爆发的概率将 会迅速加大。

彼时若经济仍未滑出合理区间,则政策托底的逻辑仍难成立,信用风险仍是 市场上行的最大障碍。

(2)“钱荒”担忧仍存。

地方债务审计结果出台,但风险到底有多大并未清晰,而对 这方面的监管很可能会趋严,9号文正式出台前,市场对“钱荒”的恐慌性担忧仍存。

民生VOICE/专题研究 证券研究报告6 (3)美国国债利率出现抬升迹象,对国内资金价格、特别是长期资金价格形成压力。

2月国内国债收益率小幅下行,但仍将处于相对高位。

(4)对信用风险最薄弱行业的分析,应遵循两个逻辑,其一,现金流量表与损益表 相结合,盈利下滑,经营性现金流与融资性现金流倒挂;其二,改革底线与行业特征相结 合:风险蔓延与传染是底线,我们暂不认为平台类资产信用风险会爆发。

具体而言:亏损、 现金流持续流出,如涤纶、粘胶、风电、纯碱、光伏、船舶制造;融资缺口较大、负债率 较高,如房地产、建筑施工;盈利大幅下滑或略有改善,但是现金流仍然不佳,如氯碱、 铅锌、普钢、工程机械。

信用风险下我们判断,市场将在经历了一季度流动性短暂缓解所带来的反弹之后,仍 将呈现疲态。

图5:2月国债收益率小幅下行,但仍处于相对高位(%) 资料来源:WIND,民生证券研究院. 2、风险之二:IPO超强度发行的可能性不大,但边际影响需要时间淡化 IPO超强度发行可能性不大,IPO开闸最大的心理冲击已过,但边际影响需要时间淡 化。

后续的发行节奏与规模仍将直接扰动市场。

根据我们的测算: (1)已过会未发行的29家公司,预计募资总额97.4亿元,若在2月份剩余交易日 内发行完,预测日均锁定资金在800-1000亿元; (2)2014年若再发行300家新股,预计实际发行总额在1800亿元,日均锁定资金 1000亿元;若再发行500家新股,预计实际发行总额在3000亿元,日均锁定资金1646 亿元。

3、风险之三:经济下行超预期,政策底线尚难把握 当前市场对经济增长的担忧有抬头迹象,这种担忧主要源自三方面信号:(1)从PMI、 用电量、铁路货运量加速下滑等中观指标来看,经济下行压力较大;(2)近期煤炭、水泥、 钢铁、基本金属、BDI指数等行业微观数据来看,上中游产品价格呈现普遍呈下跌趋势。

数据来源:Wind资讯中国债券信息网 09-12-3110-12-3111-12-3112-12-3113-12-3109-12-31 固定利率国债到期收益率:10年 3.23.2 3.43.4 3.63.6 3.83.8 4.04.0 4.24.2 4.44.4 4.64.6 4.84.8 民生VOICE/专题研究 证券研究报告7 (3)去年10月以来地产销售数据不断走低,在地产政策前景未明下,未来地产投资走势 引人担忧。

我们认为宏观托底、西方发达国家经济复苏下,国内经济出现08年断崖式下跌的可 能性不大,因此真正的风险来自经济运行和高层容忍度组合变化:与9月初(上证2270) 和12月初(2260)时相比,经济仍在下行,且政策对下行的容忍度有所上升,市场情绪 恢复程度仍不确定,三中全会红利的情绪已然降温。

图6:煤炭价格持续疲软(元/吨) 图7:多数地区高标水泥价格出现回调(元/吨) 资料来源:WIND,民生证券研究院 资料来源:WIND,民生证券研究院. 4、风险四:新兴市场金融动荡 近期,新兴市场再度遭遇资本外逃冲击,货币大幅贬值,股市遭遇重挫。

阿根廷、土 耳其、南非、俄罗斯等国货币跌幅居前。

其中,阿根廷比索今年1月1日以来已经贬值近 20%,股市也连续暴跌。

QE缩减和新兴经济体减速是近期新兴市场资本外逃的主因。

(1)去年12月18号,美联储正式启动缩减QE。

从近期美联储高层的表态来看,尽 管12月的就业数据大幅恶化,但美联储可能在1月底的会议上再次缩减100亿美元。

即 便按兵不动,那也只是时间问题,后面QE削减的幅度会更大。

(2)中国投资、PMI等数据大幅回落,受此拖累,主要新兴市场国家的PMI也出现 回落。

我们计算的新兴市场平均PMI结束四个月上升趋势,从52.3降至51。

从目前来看,新兴市场金融动荡对国内的实体经济影响主要集中出口和资本流出方面, 且程度有限,但对资本市场影响则存在一定不确定性。

从1月底的情况看,新兴市场的金 融动荡正在冲击全球资本市场。

投资者应高度关注,如果持续发酵,不排除年后A股受 全球股市拖累出现补跌的情况。

400 450 500 550 600 650 700 750 0 500 1000 1500 2000 20 12 -0 9 -2 6 20 12 -1 0 -2 6 20 12 -1 1 -2 6 20 12 -1 2 -2 6 20 13 -0 1 -2 6 20 13 -0 2 -2 6 20 13 -0 3 -2 6 20 13 -0 4 -2 6 20 13 -0 5 -2 6 20 13 -0 6 -2 6 20 13 -0 7 -2 6 20 13 -0 8 -2 6 20 13 -0 9 -2 6 20 13 -1 0 -2 6 20 13 -1 1 -2 6 20 13 -1 2 -2 6 20 14 -0 1 -2 6 现货结算价:焦炭 秦皇岛港:平仓价:大同优混(Q5800K) 200.00 250.00 300.00 350.00 400.00 450.00 500.00 20 12 -0 3 -1 6 20 12 -0 5 -1 6 20 12 -0 7 -1 6 20 12 -0 9 -1 6 20 12 -1 1 -1 6 20 13 -0 1 -1 6 20 13 -0 3 -1 6 20 13 -0 5 -1 6 20 13 -0 7 -1 6 20 13 -0 9 -1 6 20 13 -1 1 -1 6 20 14 -0 1 -1 6 华北 东北 华东 中南 西南 西北 民生VOICE/专题研究 证券研究报告8 图8:2014年以来部分新兴市场货币大幅贬值 图9:新兴经济体经济再度减速 资料来源:Wind,民生证券研究院 资料来源:Wind,民生证券研究院 (三)政策基调未变前,别对反弹报太大希望 综上,节后流动性改善很可能是季节性的,在信用风险、经济超预期下滑风险、IPO 超规模发行、新兴市场货币动荡四重压力下,如果政策基调不发生大的变化,2月份市场 上行高度将有限。

由于2月份经济数据属于真空期,且政策对下行的容忍度有所上升,故 我们判断,政策反转即使出现,时间窗口更可能在3月初“两会”前后。

因此,在政策基调未变前,我们预计2月市场反弹高度有限,幅度约10%左右,高点 或在2250点。

-25.0 -20.0 -15.0 -10.0 -5.0 0.0 5.0 46.00 48.00 50.00 52.00 54.00 56.00 58.00 20 12 -1 20 12 -2 20 12 -3 20 12 -4 20 12 -5 20 12 -6 20 12 -7 20 12 -8 20 12 -9 20 12 -1 0 20 12 -1 1 20 12 -1 2 20 13 -1 20 13 -2 20 13 -3 20 13 -4 20 13 -5 20 13 -6 20 13 -7 20 13 -8 20 13 -9 20 13 -1 0 20 13 -1 1 20 13 -1 2 发达国家平均PMI新兴市场平均PMI全球:摩根大通全球综合PMI 民生VOICE/专题研究 证券研究报告9 三、以静制动,滞胀型配置的微调 由于2月流动性环比改善带来的市场反弹空间有限,且面临着信用风险、经济下滑、 IPO、新兴市场金融动荡等不确定因素冲击,我们建议行业配置仍应坚持防御型的平衡配 置,多看少动。

具体来看,实际投资缺口反转时机未到,CPI-PPI高位或为常态,民生配置经济模型 推荐“滞胀型”行业;进一步考虑流动性环比改善的短期影响,可在“滞胀型”行业中适 当增配杠杆率相对较高的行业。

(一)投资下行通胀上行,“滞胀型”配置不变 民生行业配置经济模型主要关注实际投资缺口和CPI两大指标,提前市场2期。

(1) 12月单月固定资产投资增速17.2%,扣除PPI价格因素(-1.36%),实际固定资产投资增 速18.8%,季调后实际投资缺口较11月继续下行。

(2)12月CPI当月同比增长2.5%,较 上月下降0.5个百分点,但季调后结果显示CPI上升通道不变。

由于12月份的实际投资缺口继续下行,CPI季调继续上升,因此2014年2月份民生 配置经济模型推荐对投资较不敏感、对CPI上行较为敏感的行业,与1月份推荐组合相同。

推荐行业包括:轻工制造、商贸零售、家电、纺织服装、医药、农林牧渔、银行、交运、 通信、计算机、传媒。

图10:12月份实际投资缺口继续下行,CPI季调上升 图11:2月份民生配置经济模型行业配置建议 资料来源:WIND,民生证券研究院 资料来源:WIND,民生证券研究院. -15 -10 -5 0 5 10 15 20 -4.00 -2.00 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 20 04 -0 1 20 04 -0 9 20 05 -0 5 20 06 -0 1 20 06 -0 9 20 07 -0 5 20 08 -0 1 20 08 -0 9 20 09 -0 5 20 10 -0 1 20 10 -0 9 20 11 -0 5 20 12 -0 1 20 12 -0 9 20 13 -0 5 CPI季调实际投资缺口(右轴) 2月推荐 民生VOICE/专题研究 证券研究报告10 (二)实际投资缺口反转时机未到,周期难有整体性行情 从实际投资缺口走势来看,自2013年以来一直处于下行趋势,未来一个季度出现反 转的可能性不大,对投资高度敏感的周期板块很难有整体性机会。

近期上中游周期品价格 纷纷下行加大,印证了我们的判断。

1、实际投资缺口反转时机未到的三点理由 第一,房地产投资中枢缓慢下行趋势不改。

尽管12月份房地产开发投资完成额累计 同比19.8%,较上月略有提升,但从前期销售环比继续下行,1月25日30大中城市每日 平均成交套数5235套,成交面积54.47万平方米,环比分别跌1.97%和1.30%。

房地产投 资出现2012年四季度那样反弹的概率较小。

第二,基建投资稳中趋缓。

1-12月份基建投资增长21.2%,增速比1-11月降低2.0个 百分点。

截至2013年6月底,全国各级政府负有偿还责任的债务20.7万亿。

虽符合市场 预期且仍处于国际安全警戒线以内,但财政部、银监会等对地方债务新的监管办法,包括 银监会9号文等,都有可能会在近期出台,基建投资资金来源受到限制。

第三,补库存动力不足,制造业投资意愿不高。

伴随PPI小幅回升,从9月份开始制 造业出现了补库存迹象。

但是,在下游需求不足的弱复苏情形下,PPI和库存回升将是缓 慢反复的过程。

对企业而言,ROE承压、融资成本上升,投资意愿很难出现明显改善, 制造业投资很可能在18%左右反复震荡。

在投资缺口下行趋势下,对投资高度敏感的周期板块基本面很难有整体改善。

图12:1月以来房地产销售环比不断下滑 图13:PPI小幅回升带动企业缓慢不库存(%) 资料来源:WIND,民生证券研究院 资料来源:WIND,民生证券研究院. 2、基本面差强人意,周期难有整体行情 投资缺口下行趋势下,对投资高度敏感的周期板块基本面很难有整体改善。

从12月 中下旬开始,周期行业基本面的再次分化印证了我们的判断。

民生VOICE/专题研究 证券研究报告11 表1:主要周期行业基本面观察 类别 行业 核心指标及基本情况 周期 (上游) 煤炭 春节前煤炭市场持续低迷,大型煤炭企业提前开始竞相降价。

最新一期环渤海5500大 卡动力煤综合平均价格报收591元/吨,比前一报告周期下降了每吨11元。

山西煤炭 库存微增,处于历史高位,秦皇岛港煤炭库存增加。

有色 基本金属方面,汇丰中国制造业数据及美国数据意外疲弱,令基本金属大幅回落,SMMI 下跌1%,其中SMMI.ni与SMMI.sn跌幅较大,分别下跌1.63%及1.39%。

贵金属方面,技 术面成为近期贵金属走势的主导,黄金整体下行趋势依旧没有改变。

周期 (中游) 建材 水泥价格小幅下行,全国水泥价格平均价格350.45元/吨,较上周跌3.7元/吨,其中高标 水泥除西北外,其余地区均出现不同程度回调。

玻璃价格指数继续下行,截止1月26日 收于1011.30点,周环比跌0.91%。

钢铁 钢价继续延续下跌趋,受北方气候等季节性因素影响更大的长材表现弱于板材。

钢材 社会库存出现上升,结合钢价相对低迷的表现,我们认为,社会库存的上升更多是因 为实际出货下降所致。

考虑到12月份以来积累的高额库存及销售压力,流动性偏紧下 企业回落资金心切,再加上届时钢厂扩产的可能性较大,估计春节后钢材价格上行面 临着较大压力。

机械 工程机械销售继续回暖,1月9日公布的中国12月挖掘机销量为8,683台(包括出口),较去年 12月同比增长20%,11月同比增幅为19%。

周期 (下游) 房地产 销售环比继续下行,1月25日30大中城市每日平均成交套数5235套,成交面积54.47万平 方米,环比分别跌1.97%和1.30%。

2013年全国房地产开发投资86013亿元,比上年名义 增长19.8%(扣除价格因素实际增长19.4%),增速比1-11月份提高0.3个百分点。

交运BDI指数上周震荡上行后再次回调,截止1月24日收于1246点,较上周末环比下降12.3%。

资料来源:民生证券研究院整理。

(三)CPI-PPI高位或为常态,看好下游偏前端行业 正如我们上份月报预期的,12月份CPI-PPI缺口再次缩小。

12月CPI和PPI分别为 2.5%和-1.36%,一降一升,导致CPI-PPI缺口较11月份缩窄0.56个百分点。

但我们认为, CPI-PPI缺口缩窄,主要是基于翘尾因素影响,消费端价格强于生产端价格的趋势并未改 变,我们相对更看好下游偏前端的行业。

(1)翘尾因素是缺口收窄主因。

由于CPI翘尾因素从11月份的0.8%降至12月份的 0%,而PPI翘尾因素从11月份-0.1%上升至12月份的0%,因此尽管12月份CPI环比涨 幅或大于PPI,但CPI-PPI缺口收缩仍为大概率事件。

(2)从环比数据看,12月份CPI和PPI环比分别上涨了0.3%和0.1%,表明消费端 价格强于生产端价格的趋势并未改变。

(3)进一步判断,CPI-PPI为正将成为常态。

当前我国正在经历劳动力占比降低、储 蓄率下降、资源稀缺性凸显的供给冲击,从美国、日本经验看,供给冲击下CPI-PPI缺口 长期为正将是常态。

与美日相似,2012年下半年以来,我国CPI-PPI缺口始终为正,时间 之长仅在上个世纪90年代中后期才出现过。

我们测算,2014年CPI-PPI缺口仍将保持正 值为大概率事件。

换而言之,一季度消费端价格强于生产端价格的趋势不会改变。

民生VOICE/专题研究 证券研究报告12 图14:12月份CPI-PPI收窄(%) 图15:12月PPI环比依然弱于CPI 资料来源:WIND,民生证券研究院资料来源:WIND,民生证券研究院. (四)流动性环比改善下的“滞胀型”配置调整 考虑到流动性缓解、资金价格可能在节后出现小幅下行,2月份推荐杠杆率相对较高 (高β)行业。

图16:中信一级行业2008年以来平均杠杆率(%) 资料来源:WIND,民生证券研究院. -10.00 -8.00 -6.00 -4.00 -2.00 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 20 09 -0 1 20 09 -0 4 20 09 -0 7 20 09 -1 0 20 10 -0 1 20 10 -0 4 20 10 -0 7 20 10 -1 0 20 11 -0 1 20 11 -0 4 20 11 -0 7 20 11 -1 0 20 12 -0 1 20 12 -0 4 20 12 -0 7 20 12 -1 0 20 13 -0 1 20 13 -0 4 20 13 -0 7 20 13 -1 0 CPI-PPIPPI:全部工业品:当月同比CPI:当月同比 -4.00 -3.00 -2.00 -1.00 0.00 1.00 2.00 3.00 20 07 -0 1 20 07 -0 5 20 07 -0 9 20 08 -0 1 20 08 -0 5 20 08 -0 9 20 09 -0 1 20 09 -0 5 20 09 -0 9 20 10 -0 1 20 10 -0 5 20 10 -0 9 20 11 -0 1 20 11 -0 5 20 11 -0 9 20 12 -0 1 20 12 -0 5 20 12 -0 9 20 13 -0 1 20 13 -0 5 20 13 -0 9 CPI:环比PPI:全部工业品:环比 民生VOICE/专题研究 证券研究报告13 四、2月份推荐行业和股票组合 由于实际投资缺口反转时机未到,CPI-PPI高位或为常态,民生配置经济模型推荐“滞 胀型”行业;进一步考虑流动性环比改善的短期影响,可在“滞胀型”行业中适当增配杠 杆率相对较高的行业。

结合自下而上基本面、行业政策、市场情绪等因素,调整自上而下经济模型和周期模 型,我们建议2月份行业配置仍以金融消费为主,平衡配置。

表2:2月份行业配置概览 类型行业 经济模型 是否推荐 简要说明 模型推 荐保留 行业 家电√白电业绩稳定,新能效标准利好龙头 商贸零售√现金流稳定,新技术加快业务转型 银行√低估蓝筹,仓位较低,防御品种 医药√业绩回归稳健增长,安全边际相对较高 计算机√改革带动板块提前反弹 自下而 上新增 行业 非银 金改提速,业绩可期 汽车 销售维持景气,国企改革试点可期 电力设备 光伏电站迎来新增长周期,政策利好不断释放 通信 基站设备产量继续反弹,看好4G对于整体投资的拉动作用 资料来源:民生证券研究院 (一)消费板块:推荐家电、汽车、医药、商贸 消费板块从前期的概念炒作逐步回归业绩,医药、家电、汽车值得继续关注,受益于 O2O等技术创新、现金流相对稳定的商贸零售也有望获得超额收益。

1、家电:白电业绩稳定,新能效标准利好龙头 业绩相对确定,四季度旺季特征。

12月空调内销持续向好,全行业销量同比增长10.43%, 其中内销同比增长28.18%。

由于2013年1月和2月空调内销低基数,故今年1~2月空调销售 数据有望维持较高水平。

2014年1月下旬面板价格持续下跌,其中32寸液晶电视Open cell面 板价格下降至79美元。

2013年我国家电销售额增长11.1%,增速较2012年增长12.2个百分点。

看好白电,受益医疗服务、节能环保等活跃题材。

2、汽车:销售维持景气,国企改革试点可期 从基本面看,汽车销售景气维持。

12月,汽车产销量分别同比增加19.78%和17.92%。

其中,12月乘用车同比增长21.47%,商用车同比增长2.95%。

政策面,限购影响正在逐 渐消除。

此外,汽车行业属于完全竞争性行业,国企改革有望先行先试。

综合判断,行业 盈利相对稳定,并有可能配合国企改革催化,汽车板块有望继续跑赢大盘。

民生VOICE/专题研究 证券研究报告14 图17:12月空调内销同比增长28.18% 图18:12月汽车产销量同比增长17.92%维持景气 资料来源:WIND,民生证券研究院 资料来源:WIND,民生证券研究院. 3、医药:业绩回归稳健增长,安全边际较高 从基本面看,医药制造业在消化三季度反商业贿赂的影响后,开始逐步回归稳健增长, 1-12月收入同比增长18.0%,增速较1-11月下降0.52个百分点,利润累计增长17.8%, 增速较1-11月下降0.31个百分点。

医药板块业绩相对稳健,且年初以来涨幅不大,与其 他周期类或成长板块相比,安全边际较高。

4、商贸:现金流稳定,新技术加快业务转型 仅从基本面看,商贸零售板块几无亮点。

2013年百家零售额同比增长8.9%,增速较 上年放缓1.9个百分点,创下了2005年以来的最低增速。

其中,12月份百家零售额同 比增长8.3%,在年底促销的带动下,增速环比提高了3.5个百分点。

但我们仍建议配置 商贸零售,理由如下:(1)业绩和现金流相对稳定的行业特征,适合纳入行业配置作为防 御品种;(2)春节消费旺季对行业表现有一定支撑;(3)传统零售公司正在加速转变,积 极探索着新的业务模式,如上周苏宁云商推出余额理财产品“零钱宝”,永辉超市推出集 团移动端APP,购物中心化、O2O等主题或再次获得市场青睐。

图19:医药制造12业绩增长略有回落但依然稳健(%) 图20:12月份百家零售额同比增长8.3%较上月有所提升 资料来源:WIND,民生证券研究院 资料来源:WIND,民生证券研究院. 0 100 200 300 400 500 600 700 800 20 10 /0 1 20 10 /0 4 20 10 /0 7 20 10 /1 0 20 11 /0 1 20 11 /0 4 20 11 /0 7 20 11 /1 0 20 12 /0 1 20 12 /0 4 20 12 /0 7 20 12 /1 0 20 13 /0 1 20 13 /0 4 20 13 /0 7 20 13 /1 0 -40.00% -20.00% 0.00% 20.00% 40.00% 60.00% 80.00% 100.00% 空调内销同比空调内销(万台) 数据来源:Wind资讯 10-Q411-Q111-Q211-Q311-Q412-Q112-Q212-Q312-Q413-Q113-Q213-Q313-Q410-Q410-Q310-Q210-Q1 医药制造业:主营业务收入:累计同比医药制造业:利润总额:累计同比 1010 1515 2020 2525 3030 3535 4040 4545 数据来源:Wind资讯 09-1210-1211-1212-1213-1209-12 全国百家大型零售企业:零售额:当月同比 -5 -5 00 55 1010 1515 2020 2525 3030 民生VOICE/专题研究 证券研究报告15 (二)周期金融板块:推荐非银、银行 正如我们前面经济模型分析的,在实际投资缺口下行压力下,周期板块尚未迎来整体 性机会,建议沿国企改革和兼并重组两条线自下而上选择周期股。

金改加速利好非银,出 于防御角度考虑,也可适当配置估值便宜的银行股。

1、非银:金改提速,业绩可期 从基本面看,业绩有所改善,13年盈利同比大幅增长34%。

从政策面看,金融改革 全面提速,IPO开闸、新三板试点扩展至全国,明确转板机制,对券商股形成催化。

从估 值看,目前券商板块PB(静态)已不足2倍,明显低于过去五年的平均水平。

故综合判 断,2月份非银跑赢大盘为大概率事件。

2、银行:低估蓝筹,仓位较低,防御品种 9号文的出台并非靴子落地,而是去杠杆的开始,银行股的eps(中小银行利润影响 至少7%)、估值(资金供给减少,对强弩之末的经济反弹更是雪上加霜)双重承压。

不过近期市场风格切换风险令银行股的安全边际显现。

由于四季度是传统的蓝筹股估 值切换的时点,2月份资金价格有望小幅回落。

出于防御考虑,可适当配置银行板块。

(三)成长板块:推荐电力设备及新能源、通信、计算机 成长板块短期继续受到IPO冲击估值承压,可关注景气通道确定性上升的光伏电站 及估值相对便宜的通信板块、计算机。

1、电力设备:光伏电站迎来新增长周期,政策利好不断释放 近期国内集中式、分布式强力政策频出,光伏电站迎来新的增长周期:1)受益于国 内强力政策推动,光伏电站迎来新的成长期。

若国内市场未来每年增长20%,到2018年 光伏电站市场规模达万亿。

2)中端制造业成熟意味着利润在下游电站环节:分布式电站 明年将迎来爆发式增长;集中式电站受益并网、补贴得到解决,盈利明显提升。

3)关注 电站开发商和电站运营商高增长,以及分布式带来新的商业模式。

分布式可以创造多种商业模式,国家鼓励新的商业模式:B2C、合同能源管理,推动 电力供应市场化。

未来B2C主要面向居民用户,而合同能源管理模式应用于分布式工商 业发电。

2、通信:基站设备产量继续反弹,看好4G对于整体投资的拉动作用 11月份电信行业投资有所下滑,但是基站设备产量继续反弹,11月份电信固定资产 投资同比下降11.06%,移动基站设备产量1240万信道,同比增长30.3%,累计同比增长 15.3%。

看好4G对于整体投资的拉动作用,相关的设备行业景气度将好转。

民生VOICE/专题研究 证券研究报告16 3、计算机:改革带动板块提前反弹 计算机板块在经过这段时间的调整后,有望在年底迎来一波行情。

主要原因是:1) 经过此轮调整,计算机板块的2014年的整体估值已经回落到25X以下,具备启动的基础; 2)十八届三中全会以后政策将更为明确,地方政府将加快项目进度,且要完成全年预算; 预计上市公司的订单增速将明显加快;3)四季度是行业确认收入和回款的旺季,财务报 表将明显改善,历年来板块的在四季度都有一波行情。

(四)2月份推荐行业和股票组合 二月份流动性较一月份环比改善为大概率事件,但是在央行基调未明确改变前,市场 面临着信用风险、经济超预期下滑风险、IPO超规模发行、新兴市场货币动荡四重压力, 反弹高度受限。

建议行业配置仍应坚持防御型的平衡配置,多看少动。

由于实际投资缺口反转时机未到,CPI-PPI高位或为常态,民生配置经济模型推荐“滞 胀型”行业;进一步考虑流动性环比改善的短期影响,可在“滞胀型”行业中适当增配杠 杆率相对较高的行业。

结合自下而上基本面、行业政策、市场情绪等因素,调整自上而下经济模型和周期模 型,我们建议2月份行业配置仍以金融消费为主,平衡配置。

具体来看: (1)消费板块从前期的概念炒作逐步回归业绩,医药、家电、汽车值得继续关注, 受益于O2O等技术创新、现金流相对稳定的商贸零售也有望获得超额收益。

(2)在实际投资缺口下行压力下,周期板块尚未迎来整体性机会,建议沿国企改革 和兼并重组两条线自下而上选择周期股。

金改加速利好非银,出于防御角度考虑,也可适 当配置估值便宜的银行股。

(3)成长板块短期继续受到IPO冲击估值承压,可关注景气通道确定性上升的光伏 电站及估值相对便宜的通信板块、计算机。

表3:2月份推荐股票组合 股票 代码 股票简称所属行业EPS13 EPS14主要推荐观点分管研究员联系电话 002358森源电气电力设备0.670.96智能数字化车间获政府大额补贴,坚定市场信心陈龙021-68885155 002653海思科医药0.510.65非基药招标下产品放量,产品获批可期李平祝010-85127808 300247桑乐金家电0.270.36健康服务业持续利好公司刘静010-85127528 000039中集集团机械0.510.75集装箱有望复苏,海工和房地产成新看点刘利010-85127661 601099太平洋非银行金融0.040.06券商一季度有望迎来整体板块机会陆俊龙010-85127665 000572海马汽车汽车0.200.39新车销售持续向好,年报高增长于特010-85127604 000063中兴通讯通信0.300.52大单落定,广东市场竞争赢先机李勇021-68885156 000997新大陆计算机0.150.37电站并购加快向运营商转型尹沿技021-68885156 600036招商银行银行0.831.17两次股权激励保障,估值提升空间巨大邹恒超010-85127819 民生VOICE/专题研究 证券研究报告17 601933永辉超市商贸零售0.781.04受益于农改超,业绩持续增长田慧蓝0755-22662099 002169智光电气电力设备0.080.24订单驱动下进入业绩是放弃陈龙021-68885155 002251步步高商贸零售0.770.94商城正式上线,O2O生态圈值得期待田慧蓝0755-22662099 000625长安汽车汽车0.600.65白马汽车公司,业绩持续增长于特010-85127604 002437誉衡药业医药0.841.08收购和新药储备推动公司快速发展李平祝010-85127808 002583海能达通信0.550.81 PDT推进,14年业绩有望爆发李勇021-68885156 002496辉丰股份基础化工0.680.98两条腿走路,未来两年迎来黄金发展期刘威0755-22662087 000895双汇发展食品饮料1.531.99息差提升较快,不良压力犹存王永锋010-85127831 002429兆驰股份家电0.580.78 LED业务快速崛起,液晶电视迎发展机遇刘静010-85127528 601901方正证券非银行金融0.160.21一季度券商股有望迎来板块整体机会陆俊龙010-85127665 000001平安银行银行0.580.77 LED业务快速崛起,液晶电视迎发展机遇邹恒超010-85127819 资料来源:民生证券研究院。

其中,灰色部分为10只股票组合。

民生VOICE/专题研究 证券研究报告18 插图目录 图1:1月中信一级行业涨跌幅(%)..............................................................................................................................................4 图2:各时间段民生行业组合收益情况............................................................................................................................................4 图3:各时间段民生股票组合收益情况...............................................................................................................................................4 图4:节后流动性环比改善有利于带动股市上行(%) .............................................................................................................5 图5:2月国债收益率小幅下行,但仍处于相对高位(%)......................................................................................................6 图6:煤炭价格持续疲软(元/吨) .........................................................................................................................................................7 图7:多数地区高标水泥价格出现回调(元/吨) ..................................................................................................................................7 图9:新兴经济体经济再度减速.........................................................................................................................................................8 图10:12月份实际投资缺口继续下行,CPI季调上升........................................................................................................................9 图11:2月份民生配置经济模型行业配置建议......................................................................................................................................9 图12:1月以来房地产销售环比不断下滑....................................................................................................................................10 图13:PPI小幅回升带动企业缓慢不库存(%) .................................................................................................................................10 图14:12月份CPI-PPI收窄(%) .................................................................................................................................................12 图15:12月PPI环比依然弱于CPI .......................................................................................................................................................12 图16:中信一级行业2008年以来平均杠杆率(%) ................................................................................................................12 图17:12月空调内销同比增长28.18% .................................................................................................................................................14 图18:12月汽车产销量同比增长17.92%维持景气.............................................................................................................................14 图19:医药制造12业绩增长略有回落但依然稳健(%)..................................................................................................................14 图20:12月份百家零售额同比增长8.3%较上月有所提升................................................................................................................14 表格目录 表1:主要周期行业基本面观察.......................................................................................................................................................11 表2:2月份行业配置概览.................................................................................................................................................................13 表3:2月份推荐股票组合.................................................................................................................................................................16 民生VOICE/专题研究 证券研究报告19 分析师简介 李少君,博士,CFA,FRM;策略分析师。

毕业于中国人民大学,曾供职于中国工商银行总行,任宏观经济研 究员;2010年加入民生证券研究所,历任银行业和金融行业研究员。

擅长宏观经济分析、资产定价与投资组合 理论,并对政策有独特的分析视角。

张琢,策略分析师,中国人民银行研究生部金融学硕士。

2007年加入中国银河证券研究所从事策略研究工作, 2010年9月加盟民生证券研究院。

精于数据分析,拥有独特的策略分析框架和成熟的资产配置研究经验。

伍艳艳,策略分析师,中国人民大学经济学博士。

2011年加盟民生证券研究院,擅长行业配置、行业比较分析。

马科,策略分析师,南开大学国际经济研究所世界经济硕士。

2011年加入民生证券研究院。

分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格和相当的专业胜任能力,保证报告所采用的数据均来自合规渠 道,分析逻辑基于作者的职业理解,通过合理判断并得出结论,力求客观、公正,结论不受任何第三方的授意、影响, 特此声明。

民生证券研究院: 北京:北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座17层;100005 上海:浦东新区浦东南路588号(浦发大厦)31楼F室;200120 深圳:深圳市福田区深南大道7888号东海国际中心A座;518040 评级说明 公司评级标准投资评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价 的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌 幅为基准。

强烈推荐 相对沪深300指数涨幅20%以上 谨慎推荐 相对沪深300指数涨幅介于10%~20%之间 中性 相对沪深300指数涨幅介于-10%~10%之间 回避 相对沪深300指数下跌10%以上 行业评级标准 以报告发布日后的12个月内行业指数 的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌 幅为基准。

推荐 相对沪深300指数涨幅5%以上 中性 相对沪深300指数涨幅介于-5%~5%之间 回避 相对沪深300指数下跌5%以上 民生VOICE/专题研究 证券研究报告20 免责声明 本报告仅供民生证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。

本公司不会因接收人收到本报告而视其为 客户。

本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息,但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。

本报告所载的资料、 意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,在不同时期,本公司可发出与本报告所刊载的意见、推测不一致 的报告,但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。

本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用,并不构成对客户的投资建议,并非作为买卖、认购证券或其它 金融工具的邀请或保证。

客户不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。

本公司也不对因客户使用本报 告而导致的任何可能的损失负任何责任。

本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。

本公司建议客户应考虑本报告的任 何意见或建议是否符合其特定状况,以及(若有必要)咨询独立投资顾问。

本公司在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或参与本报告所提及的公司的金融交易,亦可 向有关公司提供或获取服务。

本公司的一位或多位董事、高级职员或/和员工可能担任本报告所提及的公司的董事。

本公司及公司员工在当地法律允许的条件下可以向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务以及顾问、 咨询业务在内的服务或业务支持。

本公司可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系,并无需事先或在获得业务关系 后通知客户。

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该机构的客户应联系该机构以交 易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。

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