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研究报告:中投证券-股指期货研究:衍生品交易所的盛夏——波动加剧导致交易量创纪录-071226

研报作者:丁俭 来自:中投证券 时间:2007-12-27 10:21:51
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    mn***xi
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    中投证券
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研究报告内容

股指期货研究 2007年12月26日 金融工程分析师 丁俭 博士 0755-82026718 dingjian@cjis.cn 朱幂 金融工程分析师 0755-82026746 zhumi@cjis.cn 相关报告 1.丁俭、朱幂:努力改善全球存在 ——日本股指期货最新发展 2.丁俭、朱幂:从国外寻找市场增 长——台湾股指期货最新发展 3.丁俭、朱幂:投机、多头、套利、 沪深300权重股及封闭式基金成为 热点 4.丁俭:证券市场周刊2007年第 14期《从国外实践看推出股指期货 对现货市场的影响》 howArticle.aspxArticleId=12137 5.丁俭:证券市场周刊2006年12 月23日《封闭式基金与股指期货套 利及定价》 howArticle.aspxArticleId=11645 6.丁俭:中国证券报2006年11月 16日B04版《股指期货打开封闭式 基金上行通道》 7.徐鹏、黄君杰:期现货价格引导 关系研究 股指期货研究 衍生品交易所的盛夏 ——波动加剧导致交易量创纪录 内容要点: 2007年前9个月,行业增长率明显加速。

全球衍生品交易 所的交易量达到114亿手合约,比上一年同比增长26.6%, 而前5个月的增长率只有16.1%,2006年全年的增长率为 18.9%。

最热的市场在美国。

芝加哥期权交易所(CBOE)和国际证 券交易所,两家最大的股票期权交易所,双双在7月和8 月连续两个月份创下新纪录。

触发因素是波动的突然加剧。

主要起因于次级信用市场的震荡和对冲及基金界的数量化 危机。

欧洲也出现了类似的波动。

在世界的其它地区,存在着一些与北美和欧洲的震荡无关的 极速增长的实例,如印度的国家证券交易所和南非的JSE 2007年前9个月,在韩国交易所交易的Kospi 200指数期权 的交易量达到21.3亿手,比上年同期增长11.4%。

相对于去 年4.8%的下降,这是一个相当大的增长,但它拖了行业的 后腿,行业总体的增长率达到26.6%。

因为这份合约的交易 量如此巨大——七倍于次最活跃的股指合约,近似此类别全 部交易量的一半,它的衰退和流动对总量具有超乎寻常的影响。

合并后的CME集团超越EUREX,在交易合约数量方面成 为世界第二大衍生品交易所,仅次于韩国交易所,而增长却 是后者的两倍。

商品方面也表现出强劲的增长水平,特别是在农业和能源方 面。

在农业类别,中国的交易所报告了非常快速的增长率。

相比之下,日本和印度的农业期货交易出现下降。

在能源类 别,纽约商业交易所和洲际交易所欧洲期货的原油期货交易 都出现爆发式增长。

股指期货研究 2/9 期盼已久的股指期货有望于明年上半年推出。

股指期货作为一个投资工具,在海外市场已经发展二十 余年,但对于我国投资者来说,还是一个新的工具。

为了使投资者能够对股指期货的发展的历程、所面临 的问题、以及未来发展的方向有一个基本的了解,笔者将对部分海外市场的情况进行介绍,希望能对国内 的期货市场有所借鉴。

波动加剧导致交易量创纪录 从衍生品市场的活跃程度来看,七月和八月通常是一年中平静的月份。

这种通常的模式今年被颠覆, 因为市场的巨大波动导致主流的美国和欧洲衍生品交易所股票期货和期权的交易量创下新纪录。

作为结果,从上半年来看,行业增长率明显加速。

2007年前9个月,全球衍生品交易所的交易量达到 114亿手合约,比上一年同比增长26.6%,前5个月的增长率只有16.1%,2006年全年的增长率为18.9%。

表1全球各类期货期权交易量 Sector Jan-Sep 2007 Jan-Sep 2006 Change %Change Equity Indices 4,325,215,4093,442,124,347883,091,06225.66% Individual Equities 2,932,937,3882,122,110,550810,826,83838.21% InterestRate 2,888,287,9332,454,964,369433,323,56417.65% AgCommodities 449,251,008349,383,02999,867,98028.58% EnergyProducts 366,939,304284,514,58882,424,71628.97% ForeignCurrency 248,396,771175,203,62273,193,14941.78% Non-PreciousMetals 109,056,44187,605,48221,450,95924.49% PreciousMetals 72,139,36379,985,825 -7,846,462 -9.81% Other 2,949,7853,232,626 -282,841 -8.75% Total 11,395,173,4028,999,124,4382,396,048,96526.63% 最热的市场在美国。

芝加哥期权交易所1(CBOE)和国际证券交易所2,两家最大的股票期权交易所, 双双在7月和8月连续两个月份创下新纪录。

相对于1-9月份,美国的股票期权交易所作为一个总体,增 长了35.5%,1-9月的合约交易量刚刚超过20亿手。

8月份后期,芝加哥商业交易所和芝加哥期货交易所 的日交易量创下纪录,通过他们的股票产品线,一系列的交易纪录被突破。

触发因素是波动的突然加剧。

主要起因于次级信用市场的混乱和对冲及基金界的数量化危机。

按照芝 1 Chicago Board Options Exchange 2 International Securities Exchange 股指期货研究 3/9 加哥期权交易所的Vix指数,美国股票市场的波动在8月18日达到4年来的新高。

在这个月份较早的时 候,一小部分大规模的数量化对冲基金突然发现他们做错了方向,并急于进行大量的交易以反转他们的头 寸,从而导致波动性的大幅提高。

尽管这些基金中的大多数在今年夏天之前得到恢复,9月份的交易量只 是稍有减少,但普遍的预期是,波动率水平将保持在一个较高的水平并持续一段时间。

表2交易量排名前25位衍生品交易所 Rank Exchange Jan-Sep 2007 Jan-Sep 2006% Change 1 Korea Exchange 2,179,950,2801,959,389,18711.26% 2 CMEGroup* 2,121,034,5071,650,018,93628.55% 3 Eurex 1,464,059,5181,172,128,70424.91% 4 Liffe** 724,430,627563,089,34128.65% 5 Chicago Board Options Exchange 685,978,738498,654,89237.57% 6 International Securities Exchange 571,072,298439,790,36829.85% 7 Bolsade Mercadorias & Futuros 334,289,431204,398,39763.55% 8 Bolsade Valoresde SoPaulo 292,750,231210,684,26938.95% 9 Philadelphia Stock Exchange 283,149,216189,526,29149.40% 10 National Stock Exchange of India 264,714,159145,373,43282.09% 11 New York Mercantile Exchange 261,523,231207,252,84326.19% 12 JSE(SouthAfrica) 235,661,42272,570,993224.73% 13 NYSEArca 220,674,530136,702,92961.43% 14 American Stock Exchange 165,644,802144,819,98314.38% 15 Mexican Derivatives Exchange 164,269,398239,701,494 -31.47% 16 Dalian Commodity Exchange 112,604,83785,250,09932.09% 17 OMXGroup 106,450,35593,189,43914.23% 18 ICEFutures Europe 102,709,64564,525,42459.18% 19 Australian Securities Exchange*** 88,508,96076,134,92816.25% 20 Taiwan Futures Exchange 87,448,73689,718,230 -2.53% 21 Tel-Aviv Stock Exchange 75,923,68963,011,83120.49% 22 London Metal Exchange 69,196,07265,815,4255.14% 23 HongKong Exchanges & Clearing 61,098,29630,045,320103.35% 24 Shanghai Futures Exchange 59,772,35542,569,85540.41% 25 Zhengzhou Commodity Exchange 55,494,53228,085,45897.59% *CME and CBOT completed amerger into CMEGroup in July 2007. **Includes all five European exchanges with in the NYSEEuronext group. ***Includes Australian Stock Exchange and Sydney Futures Exchange 欧洲也出现了相似的波动。

7月份Liffe3的交易量达到72.5百万手合约。

这是交易所那时曾经见到过 的最高数字。

8月份又稍微更热一点,总交易量达到104百万手,成为交易所最为繁忙的月份。

Eurex4几 3 London International Financial Futures and Options Exchange 4 European Derivatives Exchange 股指期货研究 4/9 乎没有受到影响,然而,股指期货和期权交易的一个巨大冲击帮助7月和8月这两个月份成为交易所异常 繁忙的月份,但是,其他产品线只以正常的比率增长。

实际上,今年的5月和6月的交易量更高。

与此同时,在世界的其它地区,存在着一些与北美和欧洲的混乱无关的极速的增长的实例。

在印度的 国家证券交易所5,1月至9月的总交易量达到264.7百万手合约,与去年相比增长率达到惊人的82.1%。

在南非的JSE,比上一年的增长甚至达到令人难以置信的224.7%,交易量达到235.7百万手合约,将该交 易所在前20名衍生品交易所名单中的位置从去年的第15名推升至第12名。

表3交易量排名前25位交易所交易衍生品合约 Rank Contract Jan-Sep2007 Jan-Sep2006%Change 1 Kospi 200 Index Options,KRX 2,130,895,6391,912,085,65211.44% 2 Eurodollar Futures,CME 481,327,867371,735,43229.48% 3 E-mini S&P500 Index Futures,CME 296,518,172192,173,88254.30% 410-Year T-Note Futures,CBOT 267,637,062188,485,45241.99% 5 Euro-Bund Futures,Eurex 266,157,054245,887,8358.24% 6 Eurodollar Futures Options,CME 253,833,718211,241,43820.16% 7 DJEuro Stoxx50 Index Futures,Eurex 248,189,096160,464,00054.67% 8 DJEuro Stoxx50 Index Options,Eurex 184,284,530109,079,22168.95% 91-Day Interbank Deposit Futures,BM&F 180,364,033116,994,70554.16% 10 Euribor Futures,Liffe 172,569,604154,262,22311.87% 11 TIIE 28-Day Interbank Rate Futures,Mexder 157,664,209230,946,520 -31.73% 12 Euro-Schatz Futures,Eurex 140,511,566127,204,19710.46% 13 Euro-Bobl Futures,Eurex 132,788,339130,854,2801.48% 14 Powershares QQQETFOptions* 124,805,35285,660,53145.70% 155-YearT-Note Futures,CBOT 121,796,06094,424,45228.99% 16 S&P500 Index Options,CBOE 118,903,07976,241,76055.96% 17 ISharesRussell 2000 Index ETFOptions* 112,143,82861,799,90781.46% 18 S&PCNXNifty Index Futures,NSE 98,674,07555,286,49378.48% 19 Sterling Futures,Liffe 92,136,12663,788,53244.44% 20 SPDRS&P500 Index ETFOptions* 90,187,04749,001,75484.05% 21 Crude Oil Futures, Nymex 89,136,74649,267,15380.93% 2230-Year T-Bond Futures,CBOT 83,288,34271,570,04516.37% 23 Taiex Inde Options,Taifex 71,949,77476,226,292 -5.61% 24 Dax Options,Eurex 69,781,19145,603,13453.02% 25 E-mini Nasdaq100 Futures,CME 68,513,69461,142,42312.06% * Traded on various U.S. options exchanges. Effective March 2007,the Nasdaq100 Index Tracking Stock was renamed the Powershares QQQ. 5 National Stock Exchange 股指期货研究 5/9 这两种情况,增长的主要引擎都是个股期货。

在今年1-9月的期间内,这种合约的交易量在NSE的交易 量中占了45%,在JSE占了81%,同比增长率分别达到66.4%和316.8%。

事实上,今年1-9月,JSE拥有190.3 百万手合约的交易量,现在是世界上最大的个股期货交易所,NSE以120.7百万手合约的交易量紧随其后, Liffe以56.9百万手位居第三,Eurex以44.2百万手名列第四。

今年前9个月,除美国以外的期货交易所的个 股交易量达到445.3百万手,与去年同期相比增长了117.2%,比农产品、能源、贵金属类别的组合表现出更 强的交易活跃性。

与美国的情况相比形成鲜明的对照,2007年前9个月,只有6.4百万手合约交易,与一年 前的同期相比增长了19.3%。

表4个股期权交易前10名交易所 Rank Exchange Jan-Sep2007 Jan-Sep2006%Change 1 ISE 555.7433.728.10% 2 CBOE 514.2382.734.40% 3 Bovespa 292.4209.439.60% 4 PHLX 275.9183.350.50% 5 Eurex 249.4212.817.20% 6 NYSEArca 220.5136.761.30% 7 Amex 150.8137.39.90% 8 Liffe 142.6121.217.60% 9 Box* 80.572.211.60% 10 OMX** 45.749.7 -8.00% *Box:Boston Options Exchange ** Includes Danish,Finnish,Icelandic and Swedish markets Liffe的情况是,大多数的个股期货业务起源于柜台交易市场。

2007年前9个月,交易所的Bclear结 算服务处理了89.9百万手合约,它允许市场参与者通过柜台执行一项交易,然后将其带入交易所进行处理 和清算,超过上一年同期限的两倍。

尽管大多数的证券产品仍然通过交易所交易,但在个股期货和期权方 面,Bclear总共为Liffe提供了接近其总量38%的交易量。

如果看不到韩国的市场,就没有哪项关于证券衍生品的讨论是完全的,Kospi股指期权就出自该市场。

这个衍生品合约的交易量远远领先全球。

去年Kospi的交易量似乎已经达到一个高位稳定期,但是到今年 年中,增长又再度恢复。

2007年前9个月,在韩国交易所交易的Kospi 200指数期权的交易量达到21.3亿 手,比上年同期增长11.4%。

相对于去年4.8%的下降,这是一个相当大的增长,但它拖了行业的后腿,行 业总体的增长率达到26.6%。

因为这份合约的交易量如此巨大——七倍于次最活跃的股指合约,近似此类别全部交易量的一半,它 的衰退和流动对总量具有不成比例的影响。

如果Kospi期权被排除在外,2007年前9个月股指期货和期权 股指期货研究 6/9 交易量为22亿手,比2006年同期高出幅度达到惊人的43.4%,这在一般意义上提高了股票产品增长的重 要性。

从交易量来看,个股期货和期权已经成为一个比利率产品更大的类别。

如果再加上股票指数产品, 这两个类别合计将占全部期货和期权产品全球交易的近三分之二。

但是,这并不是说市场的其它部分在减速。

八月是美国的利率产品创记录的月份,包括欧洲美元期货、 2年期国债期货和5年期国债期货。

实际上,在CME和CBOT交易的整个利率产品在8月创下了每日交 易量9.8百万手合约的记录。

在欧洲,在短期货币期货和期权的主导下,Liffe的短期利率合约交易在8月 创下了63百万手合约的记录。

另一方面,今年夏季Eurex在利率期货方面呈现了健康的增长,但是没有破 纪录。

CME集团:迫近韩国交易所 既然CME成功完成对CBOT的并购,其产物——CME集团超越EUREX,在交易合约数量方面成为 世界第二大衍生品交易所。

截至2007年9月的9个月中,CME的交易量上升28.5%,至13.5亿手,CBOT 的交易量上升28.7%,至772.2百万手。

合并计算,交易所的总交易量上升28.5%,至21.2亿手,仅次于 韩国交易所,而增长却是后者的两倍。

在利率类别,CME集团1至9月合计交易量达到13.5亿手合约,比去年同期上升26.7%,13.5亿手 合约的交易量代表了全球利率期货和期权交易总量的46.7%的份额。

在农业类别,CME的牲畜一起加入CBOT的谷物和种子合约给合并的交易所带来高达113.4百万手合 约的交易量,与上年同期相比的增长率达到29.4%。

合计交易量代表全球农业期货和期权总交易量的25.2% 的份额。

在股票指数类别,CME集团合计交易量达到517.8百万手合约,与去年同期相比增长32.3%,代表全 球这一类别交易量12%的份额。

商品部分:亚洲的混合结果 商品方面也表现出强劲的增长水平,特别是在农业和能源方面。

2007年前9个月,农产品期货和期权 增长了28.6%,达到449.3百万手合约。

能源的交易量上升了29%,达到366.9百万手合约。

在农业类别,中国的交易所报告了非常快速的增长率。

橡胶期货现在是上海期货交易所交易最活跃的 合约,从1月至9月,交易量翻番至33.1百万手合约。

郑州商品交易所的小麦期货交易翻了两番,达到 28.4百万手合约。

大连商品交易所的大豆期货交易则超过了两番,达到24.2百万手合约。

中国的期货交易 股指期货研究 7/9 所的农业期货交易总体上升了53%,达到199.7百万手合约。

相比之下,日本和印度的农业期货交易出现下降。

在日本,2007年前9个月,中央日本商品交易所6、 堪塞商品交易所7、东京商品交易所8和东京谷物交易所9交易的农业期货和期权的总交易量下降了8.1%,为 20.7百万手合约。

仅有的亮点是TGE,那里的非GEO大豆期货交易增长了26.6%,这是该交易所的旗舰 合约,帮助推进交易量的4.4%。

在印度,多元商品交易所10的农业期货交易下滑了30.2%,至27.2百万手。

国家商品和衍生品交易所11的农业期货交易则下滑了21.8%,至3.5百万手。

在美国,1至9月的农业期货和期权交易达到146.6百万手合约,比上年同期增长28.1%。

在CBOT, 这个类别的美国交易所的领头羊,农业期货和期权交易增长了35.5%,至121.5百万手合约。

以前称为纽 约期货交易所12的美国洲际交易所13的农业期货交易上升了23.8%,至38.3百万手合约。

在能源类别,纽约商业交易所14和洲际交易所欧洲期货15的原油期货交易都出现爆发式增长。

截至9月 份的9个月中,NYMEX的WTI16期货交易暴增81%,至89.1百万手合约,ICE的WTI期货交易则以更快的 106.9%的速度上升,至38.3百万手合约。

合起来算,WTI期货交易上升了88%,至127.5百万手合约,使其 不仅成为全世界最大的能源期货合约,而且也是增长最快的合约。

在ICE交易中占主导地位的布伦特原油期货,交易量上升了39.2%,至44.3百万手。

印度MCX的原 油交易上升了268%至9.7百万手合约,东京商品交易所交易的原油期货实际下降了26.7%,至1.1百万手 合约,迪拜商业交易所17的注册意义甚微,从交易所6月入市以来,原油期货合约的交易量只有113681手。

作为能源类的第二大商品,天然气交易的活跃度随着交易地点和方式而变化。

在纽约商业交易所,在 交易所交易的Henry Hub天然气期货上升25.5%,至21.9百万手合约,但是通过ClearPort交易系统处理的 Henry Hub掉期数量下降了40.4%,至11.8百万手合约。

另一方面,通过ClearPort系统处理的天然气期权 交易量跃升79.4%,达到24.6百万手合约,而现场交易的天然气期权的交易量下滑了41.3%,至4.4百万手。

6 Central Japan Commodity Exchange 7 Kansai Commodities Exchange 8 Tokyo Commodity Exchange 9 Tokyo Grain Exchange 10 Multi Commodity Exchange 11 National Commodity and Derivatives Exchange. 12 New York Board of Trade 13 ICEFutures U.S 14 New York Mercantile Exchange 15 ICEFutures Europe 16 West Texas Intermediate 17 Dubai Mercantile Exchange 股指期货研究 8/9 一月至九月,ClearPort系统共处理了60.2百万手合约,这个数量只比一年前上升10%,与上年同期 136%的增速相比,这是一个相当大的减速。

表5交易量排名前25位商品期货和期权合约 Rank Contract Jan-Sep 2007 Jan-Sep 2006%Change 1 WTICrude Oil Futures,Nymex 89,136,74649,267,15380.93% 2 Brent Crude Oil Futures,ICEFutures Europe 44,650,03632,080,54239.18% 3 Corn Futures,CME 43,452,18532,839,67432.32% 4 Corn Futures,DCE 40,800,63742,614,295 -4.26% 5 WTICrudeFutures, ICEFutures Europe 38,338,36818,527,910106.92% 6 Soy Meal Futures,DCE 37,808,87826,310,45543.70% 7 Rubber Futures,SHFE 33,129,74317,154,07893.13% 8 High Grade Primary Aluminum Futures,LME 30,137,51726,654,09013.07% 9 Strong Gluten Wheat Futures,ZCE 28,371,1927,070,220301.28% 10 European Style Natural Gas Options*,Nymex 24,570,10513,693,98079.42% 11 No.1 Soybean Futures,DCE 24,202,6525,798,650317.38% 12 White Sugar Futures,ZCE 23,349,74919,331,64820.79% 13 Soybean Futures,CME 22,431,11115,793,12442.03% 14 Natural Gas Futures,Nymex 21,915,86617,463,26725.50% 15 WTICrude Oil Futures Options,Nymex 19,772,84015,874,69024.56% 16 Gas Oil Futures, ICEFutures Europe 17,575,61312,960,44835.61% 17 Gold Futures,Nymex 16,961,70312,933,02931.15% 18 Sugar#11 Futures, ICEFuturesU.S.16,756,65212,062,28438.92% 19 Copper-Grade AFutures,LME 15,934,53514,669,3008.63% 20 NYHarbor RBOBGasoline Futures**,Nymex 15,210,8771,556,596877.19% 21 Wheat Futures,CME 14,542,89111,891,89722.29% 22 Heating Oil Futures,Nymex 13,380,74010,113,45832.31% 23 Copper Futures,MCX 12,280,0753,245,712278.35% 24 Henry Hub Swaps*,Nymex 11,757,21319,727,930 -40.40% 25 Corn Futures Options,CBOT 11,727,0417,158,45363.82% *Cleared only **Replaced unleaded gasoline contract 股指期货研究 9/9 投资评级定义 公司评级 强烈推荐:预期未来6~12个月内股价升幅30%以上 推荐:预期未来6~12个月内股价升幅10%~30% 中性:预期未来6~12个月内股价变动±10%以内 回避:预期未来6~12个月内股价跌幅10%以上 行业评级 看好:预期未来6~12个月内行业指数表现优于市场指数5%以上 中性:预期未来6~12个月内行业指数表现相对市场指数持平 看淡:预期未来6~12个月内行业指数表现弱于市场指数5%以上 分析师简介 丁俭,博士,中投证券研究所金融工程部负责人。

在金融衍生品、封闭式基金、市场估值等领域有深刻的研究。

2006年曾经 以领先同行的独到视角前瞻性地揭示了封闭式基金的巨大套利机会,发表多篇极具市场影响力的研究报告。

2006-2007年先后在 证券市场周刊、中国证券报等权威证券类媒体发表文章十余篇。

参与编写并正式出版《中国金融产品与服务报告2006》,参与编 写并即将出版《中国金融产品与服务报告2007》,其研究成果《基金与股指期货套利研究》在中国证券业协会2006年度科研课 题研究成果评选中获奖。

荣获世界金融实验室颁发的2004年度大奖,被评为“2004年中国最具声望的100位证券分析师”。

朱幂,经济学硕士,中投证券研究所金融工程部研究员。

通过CFA二级考试。

免责条款 本报告旨为发给中国建银投资证券有限责任公司(以下简称“中投证券”)的特定客户及其他专业人士,未经中投证券 事先书面同意,不得以任何方式复印、传送或出版作任何用途。

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本报告所载资料均来自中投证券认为可靠的来源资料,但中投证券不能保证任何资料或数据的准确性、完整性和正确性。

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本报告仅作提供资料之用,报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价,投资者据此做出的任何投资决策与本公 司和作者无关。

中投证券不对因使用此报告的材料而引致的损失负任何责任,除非法律法规有明确规定,客户并不能尽依赖 此报告而取代行使独立判断。

中国建银投资证券有限责任公司研究所 深圳北京 深圳福田区福华三路国际商会中心49楼 传真:(0755)82026711 主页: 北京市西城区闹市口大街1号长安兴融中心2号楼7层 传真:(010)66276939

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