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七匹狼研究报告:联合证券-七匹狼-002029-更新报告:粗放模式,利润增长有压力-060814

研报作者:李鑫 来自:联合证券 时间:2006-08-15 11:59:01
  • 股票名称
    七匹狼
  • 股票代码
    002029
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    zh***00
  • 研报出处
    联合证券
  • 研报页数
    5 页
  • 推荐评级
    中性
  • 研报大小
    46 KB
研究报告内容

26公司研究 更新报告 服装业七匹狼002029中性 2006/08/14前次评级—中性 粗放模式,利润增长有压力 当前股价2006/08/11 经营预测与估值 RMB 10.58 20051H06A 2006E 2007E 主营收入(百万元) 312.83194.86390.10472.02 主营利润(百万元) 107.1670.80131.81158.56 净利润(百万元) 35.5521.4043.5751.15 基础数据 增长率(%) 23.05 -7.2122.5617.40 总股本(百万股) 110.50 EPS(元) 0.320.190.390.46 流通A股(百万股) 42.25 净资产收益率(%) 11.056.4512.5013.76 流通B股(百万股) 可转债(百万元) 流通A股市值(亿元) 4.47 财务数据 市净率1H06 (X) 3.53 每股净资产1H06(元) 3.0 EPS1H06(元) 0.19 股息率(%) 0.8 TRACINGP/E (X)* 35.27 *最近四季盈利计算。

相关研究 2006年二季度报告显示,上半年公司实现主营业务收入19485.85万 元,增长27.96%,主营业务利润7080.46万元,增长30.66%,净利润 2140.30万元,较上年同期降低7.21% 报告期公司列支广告费用2067万元(其中世界杯期间广告费用1360 万元),较上年同期834万元,增加1233万元,导致营业费用的大幅度增 长,是利润减幅的直接原因 但我们认为上半年公司营业费用率15%,管理费用率8%,期间费用 率22%,基本在品牌服装企业的正常范围内,不算超支,与国际品牌相比 甚至处于较低水平。

短期内公司毛利率继续提高的可能不大,反而随着公 司加盟店规模增长,营销费用和管理费用率将会高居不下 上半年经营亮点是加盟店增加约220家,直营店增加5家,推出多彩 T恤和三防裤等新品的填补了公司淡季空档,T恤产品销售额占比达到34 %,超过茄克衫成为第一大品种,同时出口比例也下降为1.6%,使公司初 步摆脱季节因素 目前公司PE(TTM)已超过30倍,不存在低估,故继续维持中性评级 最近52周股价表现– 2006/08/11 分析师 李鑫 (021) 58406526 lix@lhzq.com 七匹狼 上证指数 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% Aug-05 Sep-05 O ct-05 N ov-05 D ec-05 Jan-06 Feb-06 M ar-06 Apr-06 M ay-06 Jun-06 Jul-06 七匹狼(002029)更新报告:粗放模式,利润增长有压力Aug-2006 。

2006年二季度报告显示,上半年公司实现主营业务收入19485.85万元,增长 27.96%,主营业务利润7080.46万元,增长30.66%,净利润2140.30万元,较 上年同期降低7.21%。

公司营业费用较上年同期增长105.08%。

主要原因是报告期 公司列支广告费用2067万元(其中世界杯期间广告费用1360万元),较上年同期 834万元,增加1233万元,导致营业费用的大幅度增长。

营业费用并未超支 但我们认为就上半年情况看,公司营业费用率15%,管理费用率8%,期间费 用率22%,基本在品牌服装企业的正常范围内,不算超支,而且相比国内外可比公 司,公司35%-40%的毛利率区间,能够获得11%的净利率已经是比较理想了。

因此我们认为公司的费率水平不仅不算超支,而且可能处于相对较低的水平,换而 言之,以公司的品牌地位和直营比例(直营的毛利率是批发模式的1.5-1.8倍),毛 利率继续提高的可能不大,反而随着公司加盟店规模增长,营销费用和管理费用率 将会高居不下。

我们认为一个公司销售采取加盟和直营模式主要和两个因素有关:1、品牌控 制力(包括品牌地位和品牌管理);2、销售扩张阶段。

若品牌强势,品牌管理能力 强,在品牌控制力强的市场采取加盟批发也能获得高收益,若处于销售扩张阶段, 加盟批发模式能迅速扩大市场占有率。

对七匹狼而言,品牌不够强势,控制力一般, 却又处于需快速抢占市场份额的阶段,目前公司直营比例仍未达到IPO募集资金项 目目标:4家旗舰店、46家直营专卖店。

我们判断公司正处于较为粗放的增长阶 段,重视收入超过重视利润,因此未来其市场份额和销售的增长对利润的贡献仍有 一定不确定性。

我们判断短期内公 司净利率提高的可 能不大,营销费用 和管理费用率将会 高居不下 表1、国内外品牌服装2005年营销指标对比 销售收入(亿 元、亿港币) 净利润(亿 元、亿港币) 净利率 (%) 毛利率 (%) 销售费用 率(%) 管理费用 率(%) 终端数量 直营店 直营 专柜 直营销售 占比(%) 雅戈尔212.19.98442291835375100080 美特斯25281500 合营 李宁251.877.6347289337311525721 宝姿8.51.6519.376539924024216100 ESPRIT 11818.715.845419131067667041 佐丹奴444.069.2 5131111694914 >60 真维斯382.426.4 4323141507879 >60 班尼路382.56.7 3018632663266100 七匹狼3.10.3611351279605 <3 七匹狼 06中报1.90.211137158118010 <5 资料来源:公司年报 注:雅戈尔仅为服装相关数据,美特斯邦威为实地调研所获粗略统计数据 我们判断公司处于 粗放式增长阶段, 利润增长有一定不 确定性 七匹狼(002029)更新报告:粗放模式,利润增长有压力Aug-2006 。

初步摆脱季节因素 公司主导品种茄克和休闲服具有明显的季节性与时效性特点。

公司自有设备产 量在生产旺季无法及时满足客户所下订单的需求,需贴牌生产,而在生产淡季又需 依靠出口消化生产能力。

上半年多彩T恤和三防裤等新品的推出填补了公司淡季空 档,T恤产品销售额占比达到34%,超过茄克衫成为第一大品种,同时出口比例也 下降为1.6%,使公司初步摆脱季节因素。

图1、2005年公司产品结构图2、2006年上半年公司产品结构 茄克 29% T恤 17% 裤装销售 20% 休闲装 21% 其他销售 13% 裤装销售 15% T恤 34% 其他销售 15% 休闲装 36% 资料来源:公司年报,联合证券研究所 注:2006年公司将茄克和休闲装合计为休闲装 图3、公司出口比例(金额) 0 5 10 15 20 25 30 20022003200420051H06 % 资料来源:公司年报,联合证券研究所 不存在低估,维持中性评级 目前公司PE(TTM)已超过30倍,不存在低估,我们认为公司仍处于较为粗 放的扩张阶段,费用支出波动较大,故继续维持中性评级,但由于2005年三季度 亏损,因此三季报同比将有42%左右的增幅,同时10.8元的股权激励行权价和20 %的股改业绩增长承诺将对股价构成一定支撑。

T恤产品成为第一 大品种 七匹狼(002029)更新报告:粗放模式,利润增长有压力Aug-2006 。

表2、国内外品牌服装估值对比 代码品牌股价O5PE 06PE 07PE 08PE 德永佳集团0321.HK班尼路5.0514.3110.248.577.4 思捷环球0330.HKESPRIT 57.6520.6618.3714.912.7 旭日企业0393.HK真维斯3.7515.6314.2312.511 佐丹奴国际0709.HK佐丹奴4.6716.9815.814.813.7 李宁2331.HK李宁7.7643.1133.3825.721 宝姿0589.HK宝姿10.6632.323.419.716.2 雅戈尔600177.SH雅戈尔5.5717.4114.6612.110.5 平均22.9118.5815.513.2 七匹狼002029七匹狼10.5833.0627.32318.9 资料来源:bloomberg,联合证券研究所 注:股价为2006年8月11日收盘价,单位元或港元 。

联合证券股票评级标准 增持未来6个月内股价超越大盘10%以上 中性未来6个月内股价相对大盘波动在-10%至10%间 减持未来6个月内股价相对大盘下跌10%以上 联合证券行业评级标准 增持行业股票指数超越大盘 中性行业股票指数基本与大盘持平 减持行业股票指数明显弱于大盘 深圳 深圳深南东路5047号深圳发展银行大厦10层 邮政编码:518001 TEL: (86-755) 82492080 FAX: (86-755) 82493318 E-MAIL: LZRD@LHZQ.COM 上海 上海浦东陆家嘴东路161号招商局大厦34层 邮政编码:200121 TEL: (86-21) 58406452 FAX: (86-21) 58406254 E-MAIL: LZRD@LHZQ.COM 重要申明—本报告中的信息均来源于公开资料,本公司力求但不保证这些信息的准确性及完整性。

本报告为联合证券研究所对研究对象一定时期的分析研究,其中观点或陈述可能因时间的变化而变化 或与事实不完全一致,如欲了解对该对象最新情况的评述,谨请参阅本公司最近期相关报告。

本报告 所载信息均为个人观点,并不构成所述证券的买卖建议。

联合证券有限责任公司研究所,2006。

版 权所有,未经授权不得复制、转发或公开传播。

如欲引用或转载本文内容,务必联络联合证券有限责 任公司研究所。

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