当前位置:首页 > 研报详细页

出版传媒研究报告:安信证券-出版传媒-601999-教辅出版增长有限,期待发行业务规模化拓展-071222

研报作者:毛峥嵘,苏慧 来自:安信证券 时间:2007-12-24 22:46:11
  • 股票名称
    出版传媒
  • 股票代码
    601999
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    du***64
  • 研报出处
    安信证券
  • 研报页数
    15 页
  • 推荐评级
    中性-B
  • 研报大小
    291 KB
研究报告内容

AA 敬请参阅报告结尾处免责声明 1 首次评级 出版传媒(601999)传媒Ⅲ/传媒 T_ReportAbstract 教辅出版增长有限,期待发行业务规模化拓展 出版传媒(601999.SH)公司分析报告 报告关键点: 我国传统图书业遭遇形式多样化分流,政策面改革或将为传统图书业带来生机; 集团化和规模化或将成为我国图书产业发展方向; 07-09年的EPS分别为0.19元、0.22元和0.20元,给予“中性-B”投资评级。

报告摘要: 公司图书出版发行业务架构相对完整,系首家将编辑业务纳入上市公司的企业: 截至到目前为止,公司拥有5家图书出版社,5家以图书为主的发行公司,1家印 刷物资供应公司和1家票据印刷公司;公司所构建的图书批发、零售网络庞大, 旗下图书出版社在细分业务内市场地位显著;公司控股股东是辽宁出版集团, 其区域优势较强,支持股份公司态度明确,但实质影响较弱。

我国传统图书业遭遇形式多样化分流,政策面改革或将为传统图书业带来生机: 我国经济增长和阅读率低为宽泛意义上的图书消费提供较大增长空间,但传统 意义上的图书出版发行出现瓶颈,我国图书出版发行销售额保持稳步增长,而 图书出版及发行量连续7年复合增长率为负值,主要因受到数字出版和网络发行 势不可挡的冲击,同时出版业体制老化为这种现象的根本所在,从2006年开始, 全国文化体制改革进入全面推进阶段,我们期待图书产业迎来市场化发展契机。

集团化和规模化或将成为我国图书产业发展方向:因图书出版具有特许准入的 特性,垄断性较强,其平均利润率一般为15%-25%,利润占到全行业利润额的 70%以上;而图书发行市场因为竞争较为充分,盈利能力较差,该环节的平均 利润率在5%-10%之间。

根据国家政策规划,集团化和精品化将为未来文化产 业发展的战略目标,对于原本垄断格局严重的出版市场,通过集团化的整合将 成为资源配置的最优选择,我们认为在政策的鼓励下,我国图书出版企业将走 上集团化整合之路;而图书发行市场因为门槛较低,盈利能力提升的突破口在 于费用的有效管理,规模化及合理的营运模式将成为其成功运营的关键。

公司主要利润来源的教辅类图书出版业务逐年下滑,而发行业务量大利小,未 来将致力于该项业务的内外拓展:公司主营业务主要为图书出版、图书发行、 物资销售业务及票据印刷业务;其中,图书出版业务和物资销售业务的收入和 毛利呈下滑态势;发行业务和票据印刷业务收入和毛利均保持增长。

受教育减 负政策影响,教辅类图书市场增长有限,集团化特点为业绩提供保障,而业绩 增长看点在于公司募资项目之图书发行市场的拓展,期待其显示规模化效应。

盈利预测及估值:我们预计公司07年、08年、09年的每股收益分别为0.19元、 0.22元和0.20元;因为公司未来三年业绩增长平稳,其成长性在业务相近的上 市公司中暂无可比对象,我们根据公司所处行业发展前景和公司资产资质情况, 认为目前股价已经反映了公司的投资价值,首次给予“中性-B”投资评级。

T_FSAndVSAbstract 财务和估值数据摘要 利润表(百万元) 200520062007F 2008F 2009F 主营业务收入988.41,009.71,027.71,120.21,213.2 Growth(%) -0.6% 2.2% 1.8% 9.0% 8.3% 净利润65.690.8106.8121.9111.2 Growth(%) 12.3% 38.5% 17.5% 14.2% -8.8% 主营利润率(%) 26.1% 23.4% 23.5% 23.5% 23.0% 净利润率(%) 6.6% 9.0% 10.4% 10.9% 9.2% 每股收益(元) 0.120.160.190.220.20 每股净资产(元) - 0.812.132.352.55 市盈率167.39120.87102.8490.0698.77 市净率- 24.539.378.497.82 净资产收益率(%) - 17.3% 7.5% 7.8% 6.5% 投资回报率(%) 192.0% 32.9% 22.4% 28.9% 23.2% EV/EBITDA 0.2993.29115.3298.8995.57 股息收益率- - - - - 公司分析 T_RankInfo 评级:中性-B 上次评级: 目标价格:17.00元 期限:12个月上次预测: 现价:19.93元 报告日期:2007-12-22 T_MarketInfo 市场数据 总市值(百万元) 10,979.73 流通市值(百万元) 2,232.16 总股本(百万股) 550.91 流通股本(百万股) 112.00 12个月最高/最低15.84/22.99元 十大流通股东(%) 股东户数 12个月股价表现 T_Graph T_YieldInfo %一个月三个月十二个月 相对收益(6.90) 6.70 (169.14) 绝对收益0.000.000.00 T_Analyst 研究员 毛峥嵘首席行业分析师 021-68801196 maozr@essences.com.cn 苏慧助理行业分析师 T_RelatedReport 前期研究成果 粤传媒(002181) 敬请参阅报告结尾处免责申明 2 1.公司基本情况 1.1.公司概况 公司由辽宁省出版集团有限公司和辽宁电视台广告传播中心于2006年8月发起设立, 辽宁出版集团依据国家新闻出版总署要求,将下辖业务中意识形态属性较弱的部分资 产(其净资产合计4.03亿元)投入股份公司,从而持有其98.05%股份,为股份公司 的绝对控股股东。

图1.发行人股权结构 数据来源:公司招股说明书,安信证券研究中心 辽宁出版集团有限公司辽宁电视台广告传播中心 辽宁出版传媒股份有限公司 辽海出版社分公司 辽宁科学技术出版社有限公司 辽宁电子出版社有限责任公司 辽宁美术出版社有限公司 新华书店北方图书城有限公司 万卷出版有限责任公司 辽宁印刷物资有限责任公司 辽宁票据印务有限公司 辽宁北方出版物配送有限公司 辽宁典雅文化图书发行有限公司 吉尼斯 辽宁 俱乐部有限责任公司 北京辽识盛益文化发展有限公司 若干分公司 辽宁外文书店有限责任公司 辽宁文达印刷物资有限公司 辽宁文达纸业有限公司 外文服务部 内蒙古分公司 98.05% 1.95% 100% 100% 100% 100% 辽宁贝塔斯曼图书发行有限责任公司 100% 100% 100% 100% 100% 100% 51% 100% 100% 100% 51% 辽宁省新华书店有限责任公司 辽宁省出版发行有限责任公司 100% 100% 新股分析 敬请参阅报告结尾处免责申明 3 公司图书出版发行业务架构相对完整,但唯有辽海社为业绩主要贡献力量:通过资产 注入与收购,截至目前为止,公司拥有5家图书出版社:辽海社、辽科社、电子社、 辽美社和万卷公司;5家以图书为主的发行公司:北方图书城、北方配送公司、典雅 公司和辽宁省新华书店和辽宁省出版发行中心;1家印刷物资供应公司;1家票据印 刷公司。

但众多子公司贡献较为有限,仅占2006年股份公司净利润的26.5%,辽海 社分公司贡献突出,其2006年净利润占到全年的73.46%。

表1.旗下公司业绩贡献情况 公司名称简称 2006年净利润 (单位:万元) 贡献 权重 辽宁科学技术出版社有限公司辽科社571.746.29% 辽宁电子出版社有限责任公司电子社287.353.16% 辽宁美术出版社有限公司辽美社246.492.71% 万卷出版社有限责任公司万卷公司60.420.67% 新华书店北方图书城有限公司北方图书城420.074.62% 辽宁印刷物资有限公司印刷物资公司662.747.30% 辽宁票据印务有限公司票据印务395.694.36% 辽宁北方出版配送有限公司北方配送公司-238.39 -2.62% 辽宁典雅文化图书发行有限公司典雅公司11.250.12% 吉尼斯(辽宁)俱乐部责任有限公司吉尼斯俱乐部-9.11 -0.10% 辽宁省新华书店有限责任公司省新华书店2.770.03% 辽宁省出版发行有限责任公司省出版发行中心-0.49 -0.01% 小计 2,410.5526.54% 辽海出版社分公司辽海社6,672.8773.46% 总计 9,083.42100.00% 数据来源:公司招股说明书,安信证券研究中心 5家发行公司业务层次不同,分跨批发和零售两端:公司经过今年中期对辽宁省新华 书店有限责任公司和辽宁省出版发行有限责任公司收购完成后,旗下发行单位增至5 家,发行网点进一步扩大。

其中,辽宁省新华书店和辽宁省出版发行中心从事图书等 的批发业务;而北方图书城和北方配送公司兼营图书批零业务;而典雅公司为股份公 司与贝塔斯曼合作开立,主要从事图书等零售业务。

5家图书出版社在细分业务内优势明显:辽海社以教材出版为主,国家常年指定的辽 宁省中小学教材出版单位;辽科社以出版科技、医学、建筑、设计和大众生活类专业 图书为主;辽美社从事美术艺术和技法类专业图书的出版,以出版高校美术教材为主; 万卷公司从事文史、收藏、鉴赏、社科类等大众图书出版,电子社主要出版多媒体光 盘、软件、专业数据库等电子出版物。

表2.公司旗下出版社市场优势显著 出版社市场地位 辽海社 2006年全国细分类零售市场排名中,实验报告册类教参排名第一,小学 课本教参类排名第五;在辽宁省出版教辅零售市场稳居首位。

辽科社 2006年全国零售排名中位居29家地方科技社之首,其中,出口额位居 全国地方出版社之首。

辽美社占据全国原创大学美术教材类70%的市场份额,全国艺术院校图书市场 粤传媒(002181) 敬请参阅报告结尾处免责申明 4 位列第一。

万卷公司 设立的“万卷收藏读者俱乐部”拥有万余名会员,2006年全国细分零售 市场排名中,鉴赏画册排名第三。

电子社 出版了我国第一个多媒体法规数据库编著系统,为新闻出版总署批准的 全国首批成立的三家专业电子出版社之一。

数据来源:公司招股说明书,安信证券研究中心 1.2.公司实际控制人简介 集团区域优势较强,支持股份公司态度明确,但实质影响较弱:公司绝对控股股东是 辽宁出版集团,该集团2006年以18.21亿元的发货码洋居全国地方性出版集团第四 位,稳居北方地区第一位;目前集团全资拥有6个出版社(辽人社、辽少社、辽教社、 春风社、音像社和民族社),3个印刷企业(印刷集团、新华印刷厂和美术印刷厂,其 中,印刷集团将适时注销),1家新闻进出口公司。

经新闻出版总署已经初步同意,集 团公司规划在未来将通过增资方式将辽少社、辽教社、春风社和音像社等6家出版社 资产注入股份公司,因此从政策面讲不存在障碍,但因3家出版社净资产为负值,故 而我们判断短期收购存在一定困难,同时即使这些资产注入,对股份公司的贡献也相 当有限。

表3.2006年地方性出版集团发货码洋数排名情况 排名出版集团发货码洋(亿元) 1浙江出版集团34.20 2江苏凤凰出版集团31.91 3湖南出版集团26.00 4辽宁出版集团18.21 5中国出版集团17.22 6安徽出版集团15.39 7河南出版集团15.38 8上海世纪出版公司15.08 9湖北长江出版集团13.56 10广东出版集团12.09 数据来源:公司招股说明书,安信证券研究中心 表4.集团公司旗下除股份公司外的出版社资产情况 出版社名称 1H07年净资产 (单位:万元) 1H07年净利润 (单位:万元) 辽人社-4,488621 辽少社2,04192 辽教社-3,52155 春风社-3,248102 音像社-17130 民族社54447 数据来源:公司招股说明书,安信证券研究中心 1.3.主业简介 从股份公司旗下公司介绍不难发现,其业务主要为图书出版及发行,且有印刷物资供 新股分析 敬请参阅报告结尾处免责申明 5 应和票据印刷两项业务为补充。

公司图书出版及发行业务规模相当,但贡献相差较大:图书出版和发行业务为公司主 要毛利来源,两者合计占到总毛利(2006年)的89.4%;而公司业绩贡献的主要来 源为出版业务,其营业利润占到2006年营业利润的71.4%,而发行业务仅占到 15.0%,盈利能力较差,贡献度较低。

公司主营业务包括餐饮业务、特许加盟业务、商品销售及房产租赁;其中,餐饮业务 和商品销售为公司主营业务收入的主要来源;餐饮业务将以旗下四大品牌直营店运营 为主,而商品销售以配送中心向公司下属各加盟门店配送货品、向商场和超市销售真 空包装烤鸭和面食品等方式为主。

截止到2006年底,公司的餐饮业务主要来自于“全 聚德”烤鸭店的贡献。

图2.公司毛利构成(2006年) 发行业务 42.7% 其他 0.1% 物资销售 业务6.9% 印刷业务 3.6% 出版业务 46.7% 数据来源:招股说明书,安信证券研究中心 图3.公司营业毛利构成(2006年) 出版业务 71.4% 发行业务 15.0% 其他 -0.1% 印刷业务 5.0% 物资销售业 务8.7% 教辅类图书是公司最为重要的利润来源:对业务加以细分,教辅类图书为公司业绩的 贡献主体,其中,图书出版业务中,教辅类业务收入占到74.97%,该业务在图书发 行业务收入中也占到37.73%的权重,经核算,教辅类图书业务2006年毛利占到当 年业务总毛利的42.4%,由于发行业务对净利润的贡献在70%以上,所以教辅类图书 对公司净利润的贡献超过50%,总体而言教辅类图书是公司最为重要的利润来源。

图4.公司图书出版业务细分收入结构(2006年) 教材教辅 74.97% 一般图书 22.15% 其他 2.67%期刊 0.20% 数据来源:招股说明书,安信证券研究中心 图5.公司图书发行业务细分收入结构(2006年) 音像制品 4.35% 文化用品 1.34% 其他 0.02% 一般图书 56.56% 教材教辅 37.73% 敬请参阅报告结尾处免责声明 6 2.我国图书业分析 2.1.我国传统图书业遭遇形式多样化分流 经济增长和阅读率低为宽泛意义上的图书消费提供较大增长空间:我国图书阅读人群 基数较大,未来仍有较大增长空间,根据统计,2005年底我国国民平均图书阅读率 为42.2%,每年人均购书4.5本,不足发达国家的十分之一;而我国国民经济将在未 来几年继续保持快速增长,人民生活水平不断提高,这将为图书消费提供重要的保障 和市场空间,根据发达国家的经验,图书消费将在人均GDP达到一定高度时,呈现 数倍于GDP增长速度成长,显然我国还没有步入这个阶段,未来图书消费市场值得 期待。

传统意义上的图书出版及发行瓶颈现象明显:我国图书出版及发行销售额保持稳步增 长,但图书出版及发行量却令人担忧,而销售额得以保持表面上的增长源于平均售价 有较大的提升,从而遮盖了更深层次的问题。

图6.我国图书出版业纯销售额稳步增长 0 100 200 300 400 500 600 19992000200120022003200420052006 0% 2% 4% 6% 8% 10% 纯销售金额(亿元) YOY(纯销售额) 数据来源:招股说明书,安信证券研究中心 图7.我国图书发行销售额稳步增长 0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 19992000200120022003200420052006 0% 2% 4% 6% 8% 10% 图书销售额(亿元) YOY(图书销售额) 图8.我国图书出版业销售量下滑 58 60 62 64 66 68 70 72 74 76 19992000200120022003200420052006 -6% -4% -2% 0% 2% 4% 纯销售册数(亿册) YOY(纯销售册书) 数据来源:招股说明书,安信证券研究中心 图9.我国图书发行业销售量下滑 140 145 150 155 160 165 170 175 19992000200120022003200420052006 -8% -6% -4% -2% 0% 2% 4% 图书销售数量(亿册) YOY(图书销售量) 敬请参阅报告结尾处免责声明 7 06年全国共出版图书233971种,其中新版图书130264种,重版、重印图书103707 种,总印数64.08亿册(张),总印张511.96亿印张,折合用纸量120.37万吨,定 价总金额649.13亿元,其中,图书出版品种增长同比5.17%,过去7年间我国图书 出版品种复合增长率为7.4%,图书出版纯销售金额复合增长率为5.13%;2006年我 国图书销售额达到1236亿元,同比增长5.05%,过去7年间我国图书销售额复合增 长率为6.17%;然而图书出版及发行销售量均出现一定程度下滑,其中,截至2006 年底,7年间图书出版纯销售册数复合增长率为-1.77%,图书发行销售册数复合增长 率为-1.68%。

数字化和网络化发展趋势不断挤压传统图书消费:随着出版业的现代技术体系逐步形 成,计算机不断普及,数字出版物不论从供给还是需求层面基本条件已经完备,越来 越多电子版图书出现并高速增长。

2006年,全国共出版电子出版物7207种、16035.72 万张,品种同比增长了17.15%,数量增长了14.47%;电子出版物销售达0.28亿张、 5.9亿元,分别同比增长12.75%和43.84%。

而网络技术和无线通讯技术的飞速发展, 也给图书发行业带来挑战和机遇,网上书店如雨后春笋般的出现,比方说当当网等利 用网络模式已经在图书发行市场攫取了较大的市场份额,而这些发展变化都将在传统 图书市场的萎缩中寻到踪迹。

2.2.政策面改革或将为传统图书业带来生机 体制问题为我国传统图书出版裹足不前的根本所在:2006年全国共有出版社573家 (包括副牌社34家),其中中央级出版社220家(包括副牌14家),地方出版社353 家(包括副牌20家),该格局几年间基本没有变动过,我国政府对于出版环节的限制 从未松动过。

在极为严格的政策限制下,图书出版行业形成了明显的地区分割,导致 虽然市场集中度不高,但产业发展动力不强,在图书消费需求增长的良好形势下,图 书销量却得不到应有的体现。

文化体制改革将为传统图书业注入市场化的新鲜血液:从2006年开始,全国文化体 制改革进入全面推进阶段。

其中,出版机构由事业单位向企业单位的转制将不断深化, 而图书发行市场开始允许民营资本参与竞争,发行集团的股份制改造将进一步开展。

在市场化体制改革和新闻出版总署集团化战略规划下,整个业态的发展将恢复健康和 条理,而大型优秀的出版集团将迎来美好的发展契机。

计划体制中的中小学教参招投标率先试水,优秀出版发行集团公司将变相受益:在我 国图书销售量和销售额中,教参类图书均占到50%左右,是目前我国图书出版的主要 构成部分,也是股份公司的业务重点;因中小学教参长期执行政府制定计划,造成该 领域同样面临行政垄断和区域分割的状况,在这个过程中,股份公司具有明显优势。

而从2001年末开始,我国中小学教材出版发行实施招投标试点,试点范围不断扩大, 从2008年秋季将在全国范围推行。

我们认为该试点的推行对股份公司来讲是一种考 验,更是一种变相的优势,为了保证中小学生的教育质量,《实施办法》规定了严格 的出版和发行的投标人资质条件,根据规定,股份公司都是当之无愧的受益者,较高 粤传媒(002181) 敬请参阅报告结尾处免责申明 8 的市场透明度净化了竞争环境,为公司业务开展扫清道路,同时根据辽海社的排名, 股份公司不单不会因招投标而失去业务,还具备了参与跨区域的招投标的资历。

表5.《中小学教材出版招投标试点实施办法》的投标人资质条件 投标人类别具体条件限制 图书出版 出版投标人资质必须是新闻出版总署确认的具备中小学教材出版 资质的出版单位以及招标教材原创出版单位,必须具备编辑出版中 小学教材的能力且按照出版范围出版过相关相近的教材,必须有稳 定的中小学教材专业编辑和出版人员,具有编辑、出版中小学教材 的资金保障,具有良好的中小学教材售后服务体系与新编教材的教 学培训力量。

图书发行 必须是主营图书、报纸或期刊发行且具有总发行资格的独立企业法 人,必须具有中小学教材征订、储备、配送、调剂、添货、零售及 结算能力且在招标地区具备有效的配套发行网络等。

数据来源:公司招股说明书,安信证券研究中心 2.3.集团化和规模化或将成为我国图书产业发展方向 我国图书出版企业集团化、发行企业规模化将成为趋势:我国图书业盈利状况受市场 格局影响较大,因图书出版具有特许准入的特性,垄断性较强,其平均利润率一般为 15%-25%,其利润占到全行业利润额的70%以上;而图书发行市场因为竞争较为充 分,盈利能力较差,该环节的平均利润率在5%-10%之间。

根据国家政策的扶持对象, 集团化和精品化将为未来文化产业发展的战略目标,对于出版市场本来垄断格局严重 的市场,通过集团化的整合将成为资源配置的最优选择,我们认为在政策的鼓励下, 我国图书出版企业将走上集团化整合之路;而图书发行市场因为门槛较低,盈利能力 提升的突破口在于费用的有效管理,规模化及合理的营运模式将成为其成功运营的关键。

3.公司发展分析 3.1.主营业务分析 公司主营业务主要为图书出版、图书发行、物资销售业务及票据印刷业务;其中,图 书出版业务和物资销售业务的收入和毛利呈下滑态势;发行业务和票据印刷业务收入 和毛利均保持增长。

图10.四大业务收入增长情况 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 20052006 出版业务发行业务 物资销售业务印刷业务 数据来源:招股说明书,安信证券研究中心 图11.四大业务毛利增长情况 -50% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 20052006 出版业务发行业务 物资销售业务印刷业务 新股分析 敬请参阅报告结尾处免责申明 9 3.1.1.图书发行业务分析 公司一般图书出版业务在细分行业的创作优势使之脱离行业下滑趋向:与行业情况类 似,公司出版业务的销量和销售额均有一定的下滑,但一般图书出版业务呈现较好的 增长势头,从而可以推断出一般图书的销量乐观,主要原因如我们在前面提及的公司 其余出版社的优势,即公司一般图书出版社在相应细分业务中具有较强的市场竞争 力,我们认为这种情况仍将延续。

图12.公司出版业务销售情况 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 40,000 2004年2005年2006年 -20% -16% -12% -8% -4% 0% 销量(万册)销售额(万元) YOY(销售量) YOY(销售额) 数据来源:招股说明书,安信证券研究中心 图13.公司出版业务收入增长细分情况 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 20052006 一般图书教材教辅 学生减负政策使教参类图书出版总量下降,盈利能力下滑:从总的出版销量情况及一 般图书的良好增长,可以推断出公司的教参类图书出版总量有较大幅度的下滑,而此 中原因主要是我国教育部近年来实行学生减负政策,教参数量和价格都有所控制,同 时因2006年秋季下调了印张价格基准,该业务的盈利能力有所下滑。

我们认为这种 政策将会继续贯彻,同时因为2008年中小学教材推行招投标计划,公司为了中标, 其盈利能力将有可能进一步被压缩。

图14.教参图书发行业务毛利率变动情况 20% 25% 30% 35% 2004200520061H2007 数据来源:公司招股说明书,安信证券研究中心 粤传媒(002181) 敬请参阅报告结尾处免责申明 10 表6.教材印张基准价调整 色数 印张克重 单色 (正反两色) 增减 双色 (正反四色) 增减 彩色 (正反八色) 增减 52克0.351 -0.008 55克0.387 -0.0090.437 -0.022 60克0.432 -0.0100.498 -0.0250.684 -0.040 70克 0.589 -0.030 0.726 -0.042 80克 0.639 -0.0330.767 -0.045 90克 (铜版) 1.145 -0.067 105克 (铜版) 1.235 -0.075 数据来源:公司招股说明书,安信证券研究中心 3.1.2.图书发行业务分析 恰当的销售模式及营销推广使图书发行业务逐渐回升,但日趋激烈的发行市场竞争环 境使得盈利能力逐步下滑:虽然图书发行市场竞争较为激烈,但是公司的图书发行业 务开展良好,主要得益于公司构建完成的庞大的批发、零售网络体系,同时营销推广 的加强虽在当期内对业绩造成了一定的负面影响,但是却有较强的长远意义,在次年 就得到了体现;而该业务的盈利能力较差主要因竞争格局,但随着公司网络的铺设和 巩固,盈利能力将有望好转,而相应业务对公司的业绩贡献度得到逐步提高。

图15.公司发行业务销售情况 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 年份2004年2005年 -8% -4% 0% 4% 8% 12% 16% 20% 销量(万册)销售额(万元) YOY(销售量) YOY(销售额) 数据来源:招股说明书,安信证券研究中心 图16.公司发行业务盈利变动情况 -20 0 20 40 60 80 100 120 200420052006 百万元 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 毛利营业利润YOY(毛利) 敬请参阅报告结尾处免责声明 11 图书批发零售网络庞大:公司批发业务主要有北方配送公司负责,它为国家重点规划 省份中的区域性大型出版物物流中心,是中国北方地区最大的出版物配送公司,拥有 可处理和配送60万种图书的出版物配送物流中心,是中国第一家数字化、网络化的 出版物配送中心,主要辐射东北三省、并逐步扩展至内蒙古及其周边的山西、陕西、 甘肃及青海等省区,从而建立了跨区域的图书配送体系;而公司零售服务主要由北方 图书城负责,它拥有1.8万平方米卖场的“中国东北第一书城”——北方图书城旗舰 店,并以此为核心,以17家连锁书店为辐射,建立了领先的区域性出版物零售网络。

3.1.3.票据印刷及物资销售业务分析 票据公司优势明显,票据印刷仍将保持稳步增长:公司全资子公司票据公司目前的主 要产品包括辽宁省财政、税务、邮政、医院等政府机构的税务发票、收费单据等票据 的印刷,以及辽宁省部分银行、保险公司商业票据的印刷,它是东北三省最具实力和 规模的专业票据印刷企业,拥有世界一流的彩色制版和印刷设备,2005年8月,票 据公司中标成为东北地区唯一一家“中央国家机关票证类印刷品定点企业”。

票据公 司在辽宁省内的政府及事业单位印刷项目招标中有实力居于首位,省内项目基本都能 中标,强势地位将为未来发展提供有力的保障。

印刷物资销售业务将随着市场印刷量的下降而下滑:公司全资子公司物资公司是东北 地区最大的印刷物资贸易公司,主要从事出版物相关原材料的销售,如印刷纸张、印 刷耗材、印刷设备及配件以及各类造纸原、辅材料,其中印刷用纸的销售约占总营业 额的85%。

物资公司的纸张采购中,三分之一为中小学教材用纸,其余三分之二为一 般图书用纸,主要经营文化用纸、铜版纸。

根据所服务行业的特点,我们认为该业务 未来将可能不断萎缩。

3.2.募资项目分析 募资项目将根据市场发展趋势,扬长补短地增进公司长期发展:公司此次募集资金投 向4个项目,从行业发展角度考量公司未来的发展,这4个项目为适时的必然选择。

表7.募资项目介绍 单位:万元序号 项目名称投资额年均销售收入 1设立辽宁出版策划有限责任公司(暂定名) 8,646.00 7,524.00 2辽宁北方出版物配送有限公司增资项目16,839.00 21,400.00 3北方图书城北方区域出版物连锁经营体系项目26,246.00 17,000.00 4补充中小学教材出版发行流动资金项目18,850.00 合计70,381.00 45,924.00 数据来源:公司招股说明书,安信证券研究中心 辽宁出版策划有限责任公司的设立将进一步提高公司出版社的核心竞争力,推进出版 业务开展:选题以及组织作者资源是出版社的核心竞争力,出版策划公司的成立对提 高公司的选题策划能力,增加市场份额有较大的促进作用,在图书出版业务中大力提 升有较大空间的一般图书的出版业务。

出版传媒(601999) 敬请参阅报告结尾处免责申明 12 北方配送公司增资项目将在完善批发业务的同时,捕捉网上书店的新型市场机会:北 方配送公司增资项目分为三个子项目:亚马逊卓越网专区建设、电子商务平台升级及 补充流动资金。

该项目完成后,公司的批发系统将趋于专业化和先进化,同时将网上 书店囊括在业务范畴之中。

北方图书城连锁经营体系项目将使图书零售业务网络实现规模化经营,占据一定的市 场地位:北方图书城连锁经营体系项目将在原有17家连锁店的基础上新增38家,新 增门店将主要分布在沈阳、大连、哈尔滨、北京和天津。

目前沈阳、大连和哈尔滨的 部分店址已经签订了租赁或者购买的意向协议。

该项目将使辽宁出版传媒快速打开东 北地区及河北、天津、北京等15个省市及地区的市场局面,提高市场占有率和盈利 水平。

补充中小学教材出版发行流动资金为明年教材招投标做准备,以保证公司的稳定收 入:公司业务中,教参出版业务历年都为主导贡献力量,2008年教材行业将在全国 范围内实行招投标,届时将会有激烈的招标活动展开,此项目将在为公司赢得项目做 好资金方面的准备。

4.盈利预测与估值 4.1.盈利预测 基于以上行业背景分析及前景展望,公司发展分析及财务分析,我们对公司未来的经 营状况作出预测。

我们预测的假设如下: 假设募资项目将按计划顺利完成并投产; 假设公司未来2007年-2009年出版业务业务收入增速分别为:6.8%、10.0%和 10.1%,毛利率分别为:35.0%、33.8%和33.0%; 假设公司未来2007年-2009年发行业务业务收入增速分别为:7%、10%和10%, 毛利率分别维持在21%左右; 假设公司未来2007年-2009年票据印刷业务业务收入增速维持在10%左右,毛 利率约为31%左右。

假设公司未来2007年-2009年印刷物资销售业务收入稳中有降,07年收入为2.2 亿元,毛利率维持在8%左右。

假设公司2007年-2009年使用的实际所得税率分别为0%、0%和12.5%。

根据以上假设,财务预测模型显示07年-09年公司净利润分别为10676万元、12191 万元和11116万元;按照发行后总股本万股计算,07年-09年对应的每股收益分别为 0.19元、0.22元和0.20元。

4.2.估值 公司分析 敬请参阅报告结尾处免责申明 13 因为公司未来三年业绩增长平稳,其成长性在业务相近的上市公司中暂无可比对象, 我们根据公司所处行业发展前景和公司资产资质情况,认为目前股价已经反映了公司 的投资价值,首次给予“中性-B”投资评级。

5.风险提示 5.1.政策允许前提下跨区域发展实际操作难度大 出版行业作为具有意识形态特殊属性的重要产业,受到国家有关法律、法规及政策的 严格监督、管理。

虽然新闻出版总署明确提出支持文化产业集团化、精品化的发展战 略,但是跨区域的合作实际操作难度将会很大,若未来公司通过新设出版社或收购其 他出版机构实现业务扩展,将可能遇到较大的实际操作层面的障碍,进而妨碍公司业 绩的增长。

5.2.教材招投标改革带来竞争 为了解决我国教材出版发行的行政垄断、区域分割、教材价格偏高等问题,根据《国 务院关于扩大中小学教材出版发行招标投标试点有关问题的批复》(国函〔2005〕15 号),从2008年秋季开始,中小学教材出版发行招投标将在全国范围推行。

公司多 年来是国家与辽宁省指定的中小学教材出版单位和发行单位。

未来教材招投标在辽宁 省实施以后,初中、小学教材出版的招投标和中小学教材发行的招投标,将带来市场 格局的变化,会对公司教材出版、发行业务造成一定的影响,公司将面临竞争加剧和 产品价格下降的风险。

5.3.税收优惠或有变化 我国对文化产业长期实行扶持性文化经济政策,根据国家财政部、海关总署、国家税 务总局2005年3月29日发布的财税[2005]1号文,公司及各子公司自2006年1 月1日起三年内免交企业所得税;根据财政部、国家税务总局财税[2006]153号文, 公司及各子公司自2006年1月1日起至2008年12月31日三年内,中小学的学 生课本及科技图书出版环节享受增值税“先征后退”的政策。

若未来上述税收优惠政 策发生变化或到期后国家未推出新的优惠政策,将对公司的经营业绩产生一定的影响。

5.4.数字出版带来挑战 信息技术和互联网的发展带来全新的数字出版业态,从内容生产和加工到复制传播都 融合了数字技术的手段而完全不同于传统出版业,其新出版形态包括电子书、互联网 出版、网上销售、手机报纸等等,数字出版正在迅速增长,占领出版市场,从而对公 司的传统出版发行业务带来冲击。

公司必须跟进数字技术的发展,注意在出版发行和 配送各个环节吸收和应用数字技术,否则数字技术发展更新迅速,公司将面临能否保 证持续技术创新的风险。

出版传媒(601999) 敬请参阅报告结尾处免责申明 14 T_FSAndVS 财务报表预测和估值数据汇总模型更新时间2007-12-22 利润表(百万元) 200520062007F 2008F 2009F财务指标200520062007F 2008F 2009F 主营业务收入988.41,009.71,027.71,120.21,213.2销售利润率 减:主营业务成本725.2768.6780.8850.9928.2主营业务利润率26.1% 23.4% 23.5% 23.5% 23.0% 减:营业税金5.55.15.06.05.9 EBITDAMargin 10.5% 8.7% 8.6% 9.1% 8.6% 主营业务利润257.6236.0241.9263.3279.0 EBITMargin 10.5% 8.7% 8.6% 9.1% 8.6% 加:其他业务利润- - - - - NOPLATMargin 5.8% 7.8% 8.6% 9.1% 7.6% 减:营业费用53.655.357.061.266.4净利润率6.6% 9.0% 10.4% 10.9% 9.2% 减:管理费用100.992.997.0100.4108.0投资资本效率 减:财务费用-3.0 -0.9 -7.1 -8.6 -9.3固定资产周转率- 7.383.723.803.53 营业利润96.880.395.1110.2114.0流动资金周转率33.2320.9122.3454.6584.36 加:投资收益0.10.0 - - -流动资产周转率- 2.700.940.740.74 加:非经常性损益11.310.812.012.013.0应收帐款周转率- 9.054.584.744.73 利润总额108.291.1107.1122.2127.0存货周转率- 5.613.645.225.20 减:所得税42.50.6 - - 15.5总资产周转率- 1.790.710.610.60 净利润65.690.8106.8121.9111.2投资资本周转率33.234.212.613.193.06 资产负债表(百万元) 200520062007F 2008F 2009F投资回报率 货币资金- 41.6503.3605.0657.2 ROE - 17.3% 7.5% 7.8% 6.5% 应收帐款- 223.1226.1246.4266.9 ROA - 7.0% 5.0% 5.2% 4.4% 应收票据- 0.1 - - - ROIC(税前) 347.3% 36.6% 22.4% 28.9% 26.4% 存货- 359.7205.5224.0242.6 ROIC(税后) 192.0% 32.9% 22.4% 28.9% 23.2% 其他流动资产- 122.6102.8112.0121.3增长率 固定资产净额- 273.6278.6311.4375.1主营收入增长率-0.6% 2.2% 1.8% 9.0% 8.3% 在建工程- - - - -主营利润增长率4.4% -8.4% 1.8% 8.8% 6.0% 其他固定资产- - - - - EBITDA增长率13.2% -15.0% 0.2% 15.5% 3.0% 其他资产- 109.533.538.538.9 EBIT增长率13.2% -15.0% 0.2% 15.5% 3.0% 资产总额- 1,130.21,749.81,937.42,102.2 NOPLAT增长率20.5% 38.1% 11.6% 15.5% -9.6% 短期债务- 6.028.129.930.3净利润增长率12.3% 38.5% 17.5% 14.2% -8.8% 应付帐款- 458.5390.4425.5464.1投资资本增长率-0.6% 1417.7% -25.1% 8.5% 16.7% 应付票据- 3.052.961.667.1财务杠杆 其他流动负债- 207.496.8113.1123.1资产负债率- 59.7% 32.6% 32.8% 32.8% 长期负债合计- - 2.25.74.5负债权益比- 150.8% 48.7% 49.2% 49.1% 其他债务- - - - -净负债权益比- 8.0% 40.4% 44.0% 44.3% 负债总额- 674.9570.4635.9689.1流动比率- 1.112.532.522.47 少数股东权益- 7.67.98.28.5速动比率- 0.572.172.162.11 股本- 410.9550.9550.9550.9分红指标200520062007F 2008F 2009F 留存收益- 36.8620.5742.4853.6 DPS(元) 0.000.000.000.000.00 股东权益- 447.71,171.41,293.31,404.5分红比率0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 负债与股东权益- 1,130.21,749.81,937.42,102.2股息收益率0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 现金流量表(百万元) 200520062007F 2008F 2009F业绩和估值指标200520062007F 2008F 2009F EBIT 103.387.888.0101.6104.7 EBITDA 103.387.888.0101.6104.7 减:EBIT的税赋36.90.5 - - 12.8 EBIT 103.387.888.0101.6104.7 NOPLAT 66.487.388.0101.691.9 NOPLAT 57.178.888.0101.691.9 加:折旧- - - - -净利润65.690.8106.8121.9111.2 减:营运资本变动(0.2) 37.3 (41.8) (9.2) (3.0) EPS(元) 0.120.160.190.220.20 经营活动现金流66.650.0129.8110.894.9 BVPS(元) 0.000.812.132.352.55 资本支出- (273.6) (5.0) (32.8) (63.7) PE(X) 167.39120.87102.8490.0698.77 其他净资产变动- (109.5) 76.0 (5.1) (0.4) PB(X) - 24.539.378.497.82 投资活动现金流- (383.1) 71.0 (37.9) (64.1) CAGR 23.0% 7.0% 6.9% 营运自由现金流66.6 (333.1) 200.873.030.8 PEG 7.2917.3614.85 税后财务费用1.80.97.18.68.2 EV/EBITDA 0.2993.29115.3298.8995.57 付息债务变动- 6.024.35.4 (0.9) EV/EBIT 0.2993.29115.3298.8995.57 股东权益变动- 447.7723.7121.9111.2 EV/NOPLAT 0.52103.89115.3298.89108.87 红利- - - - - EV/IC 1.0018.2030.0927.4823.43 少数股东权益变动0.2 (0.3) 0.30.30.3 ROIC/WACC 24.3933.892.493.843.20 融资活动现金流2.2495.21,616.5235.1168.2 REP 0.040.5412.087.157.32 资料来源:安信证券研究所Wind.NET资讯 公司分析 敬请参阅报告结尾处免责申明 15 作者简介 T_AuthorInfo 毛峥嵘,安信证券传媒、旅游行业首席分析师,毕业于华东师范大学国际金融系,上海财经大学 数量经济专业研究生,近十年证券市场投资、研究经历。

在2004年6月至2007年4月间,就职 于光大证券研究所研究所,在2006、2007年度《新财富》最佳分析师评选中传媒、旅游行业均获 入围。

2007年5月加盟安信证券研究所。

苏慧,传媒、旅游行业研究员;毕业于上海财经大学,金融学学士;1年证券研究经验,曾为天相 投顾策略研究助理,后担任酒店旅游行业研究员;2007年10月加盟安信证券研究中心。

免责声明 本研究报告由安信证券股份有限公司研究所撰写,研究报告中所提供的信息仅供参考。

报告根据国际和行业通 行的准则,以合法渠道获得这些信息,尽可能保证可靠、准确和完整,但并不保证报告所述信息的准确性和完整性。

本报告不能作为投资研究决策的依据,不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证,无论是否已经明示或者暗 示。

安信证券股份有限公司研究所将随时补充、更正和修订有关信息,但不保证及时发布。

对于本报告所提供信息 所导致的任何直接的或者间接的投资盈亏后果不承担任何责任。

本报告版权仅为安信证券股份有限公司研究所所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复 制和发布。

如引用发布,需注明出处为安信证券研究所,且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。

安信证券股份有限公司研究所对于本免责申明条款具有修改权和最终解释权。

公司评级体系 收益评级: 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上; 增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%; 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%; 减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%; 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上; 风险评级: A —正常风险,未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动; B —较高风险,未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动; 销售联系人 T_Sales 梁涛上海联系人张勤上海联系人 021-68801216 liangtao@essences.com.cn 021-68801217 zhangqin@essences.com.cn 李国瑞上海联系人李昕北京联系人 021-68801229 ligr@essences.com.cn 010-58331156 lixin@essences.com.cn 马正南北京联系人潘琳深圳联系人 010-58331112 mazn@essences.com.cn 0755-23982944 panlin@essences.com.cn 何诗钊深圳联系人李瑾深圳联系人 0755-23982979 hesz2@essences.com.cn 0755-23982931 lijin@essences.com.cn 安信证券研究所 上海 上海市浦东南路528号上海证券大厦北塔2008室 邮编:200120 电话:021-68801200 北京 北京市西城区金融大街33号通泰大厦B座606室 邮编:100032 电话:010-58331158 深圳 深圳市福田区金田路4018号安联大厦35层 邮编:518026 电话:0755-82825555

推荐给朋友: 收藏    |      
尊敬的用户您好!
         为了让您更全面、更快捷、更深度的使用本服务,请您"立即下载" 安装《慧博智能策略终端
         使用终端不仅可以免费查阅各大机构的研究报告,第一手的投资资讯,还提供大量研报加工数据,盈利预测数据,历史财务数据,宏观经济数据,以及宏观及行业研究思路,公司研究方法,可多角度观测市场,用更多维度的视点辅助投资者作出投资决策。
         目前本终端广泛应用于券商,公募基金,私募基金,保险,银行理财,信托,QFII,上市公司战略部,资产管理公司,投资咨询公司,VC/PE等。
慧博投资分析手机版 手机扫码轻松下载