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开源证券-宏观经济专题:信用债融资放量,透露的“信号”-210829

研报作者:赵伟,杨飞 来自:开源证券 时间:2021-08-30 08:46:31
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    开源证券
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研究报告内容

宏观经济专题 2021年08月29日 《宏观经济点评-盈利增速延续回落, 结构分化凸显》-2021.8.27 《宏观经济专题-“宽信用”言之尚早》 -2021.8.23 《宏观经济专题-不要低估美国经济 的韧性》-2021.8.22 信用债融资放量,透露的“信号” ——宏观经济专题 赵伟(分析师)杨飞(分析师)马洁莹(联系人) zhaowei1@kysec.cn 证书编号:S0790520060002 yangfei1@kysec.cn 证书编号:S0790520070004 majieying@kysec.cn 证书编号:S0790120080081 作为信用环境的风向标,信用债融资有何变化、透露哪些信号?本文梳理供参考。

信用债融资维持高位、结构分化,城投债回落,但基建链带动产业债放量 信用债融资维持高位,城投债回落、产业债放量。

8月,Wind口径信用债融资近 3000亿元、高于近两年同期的1900亿元,连续3个月维持2200亿元以上的高 位。

拆分结构来看,8月信用债融资多由产业债贡献,后者净融资近2600亿元、 占比超88%,而城投债融资明显回落,一改年初以来城投多、产业少的融资结构。

城投债融资分层凸显、多数省市融资持续收缩;产业债融资集中在建筑、交运等 基建相关领域。

债务风险加速显性下,城投债融资明显向东部少数几个经济发达 地区集中,使得东部地区城投债融资占比抬升、从6月的60%抬升至8月的129%, 而部分债务压力较大的中西部和东部省市净融资持续为负。

产业债融资多集中在 基建、原材料等领域,建筑业融资持续居前,加上交运、公用合计占比达67%。

地方债务监管加强下,城投债融资回落,部分再融资需求或转向产业债 城投债融资回落,或与债务监管的影响加速显现等有关。

4月以来,当局对地方 债务重视度明显上升,要求“落实地方党政主要领导负责的财政金融风险处置机 制”等;交易所等规定债券发行募资不得新增地方政府债务,各地也陆续出台债 务控制化解方案。

在此背景下,城投债融资增长放缓、部分月份显著低于以往同 期,募资注明用于“借新还旧”的比例持续大幅抬升,8月达90%、创历史新高。

城投平台融资受限、债务压力下,部分债务再融资需求可能转向产业债。

4月以 来,地方国企产业债融资多好于央企,8月净融资显著放量、达2820亿元,而央 企融资在零附近。

地方国企融资带动下,各地均出现城投债融资少、产业债放量 的现象,例如8月东部城投债收缩近600亿元、而产业债由负转正至1230亿元。

此外,“资产荒”下机构欠配、融资成本下降的供需格局,也有利于企业发债。

信用债多用于偿债、对信用环境拉动有限;收缩尚未结束,政策发力仍需观察 产业债融资的放量,大部分用于偿还有息债务,对信用环境的拉动或相对有限。

8月,产业债基建相关融资放量,但多用于偿债、“借新还旧”比例抬升13个百 分点至90%,建设项目比例回落至3%以内、对投资支持相对有限。

基建投资资 金,除少部分财政预算内资金外,大多依靠实施主体贷款、债券融资较小,2020 前三季度基建中长贷2.4万亿元、基建链产业债用于建设的规模不足1300亿元。

传统引擎约束下,信用“收缩”尚未结束,宽信用政策如何发力后续还需紧密跟 踪。

信用环境加速收缩、实体需求持续走弱下,货币信贷形势分析座谈会提前召 开等,推升市场宽信用预期。

经验显示,信用环境从持续收缩到重回扩张,多伴 随稳增长加码、地产政策放松等。

但本轮信用“收缩”阶段,地方债务监管和地 产调控等政策定力较强,宽信用政策或聚焦结构、对信用环境的影响仍需观察。

风险提示:经济压力加大,债务风险暴露。

相关研究报告 宏观研究团队 开源证券 证券研究报告 宏观经济专题 宏观研究 宏观经济专题 目 录 1、信用债融资维持高位,城投债回落、基建链带动产业债放量.........................................................................................3 2、债务监管加强下,部分城投债再融资需求或转向产业债.................................................................................................5 3、信用债多用于偿债、对信用环境拉动有限,政策发力需跟踪.........................................................................................6 4、流动性与政策跟踪................................................................................................................................................................9 5、风险提示..............................................................................................................................................................................10 图表目录 图1:8月,信用债融资超季节性增长....................................................................................................................................3 图2:8月,城投债回落、产业债放量....................................................................................................................................3 图3:8月,城投债融资加速回落............................................................................................................................................3 图4:8月,东部净融资小幅为正、中西和东北明显缩量.....................................................................................................3 图5:除部分东部省市城投债发行维持高位,部分省市融资持续收缩................................................................................4 图6:8月,产业债融资超季节性回暖....................................................................................................................................4 图7:8月,产业债融资集中在建筑装饰、交运等基建链.....................................................................................................4 图8:城投债募资用于“借新还旧”比例进一步抬升...........................................................................................................5 图9:地方国企产业债融资明显增长.......................................................................................................................................5 图10:7、8月,城投债、产业债融资“反转” ....................................................................................................................5 图11:信用债认购倍数明显抬升.............................................................................................................................................6 图12:企业债券发行成本有所下降.........................................................................................................................................6 图13:产业债募资用于“借新还旧”的比例大幅抬升..........................................................................................................6 图14:可比时间段,基建链融资主要依靠贷款和专项债......................................................................................................6 图15:“三条红线”约束下,房企有息债务增速回落..........................................................................................................7 图16:地产相关贷款缩量、增速创新低.................................................................................................................................7 图17:2021年下半年来,票据贴现发生额高于往年同期.....................................................................................................7 图18:每轮信用收缩到半程,票据开始明显增长.................................................................................................................7 图19:前两轮信用“扩张”,地产从调控转向放松...............................................................................................................8 图20:本周(8月23日-8月29日)资金净投放.......................................................................................................................9 图21:下周(8月30日-9月5日)有1700亿元资金到期........................................................................................................9 图22:本周(8月23日-8月29日)货币市场利率整体上涨....................................................................................................9 图23:本周(8月23日-8月29日)SHIBOR多数上涨............................................................................................................9 表1:地方债务监管政策趋严...................................................................................................................................................5 表2:8月以来,“宽”信用政策信号有所增加......................................................................................................................8 表3:本周重点政策概览(8月23日-8月29日) ..............................................................................................................10 宏观经济专题 1、信用债融资维持高位,城投债回落、基建链带动产业债放量 近几个月,信用债融资持续高位,城投债回落、产业债放量。

8月,Wind口径 信用债融资近3000亿元、高于近两年同期的1900亿元,连续3个月维持2200亿元 以上的高位。

拆分结构来看,8月信用债融资多由产业债贡献,后者净融资近2600 亿元、占信用债融资比重超过88%,而城投债融资明显回落、8月不足200亿元,一 改年初以来城投多、产业少的融资结构。

图1:8月,信用债融资超季节性增长 图2:8月,城投债回落、产业债放量 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 城投债融资分层明显,除东部少数地区外,大部分省市融资持续收缩。

债务风 险加速显性下,城投债融资明显向东部少数几个经济发达地区集中,使得东部地区 城投债融资占比抬升、从6月的60%抬升至8月的129%,其中,江浙发行规模占东 部比重超过60%;而部分债务压力较大省市净融资持续为负,例如,东部天津、东 北吉林、及广西、内蒙等中西部省市。

图3:8月,城投债融资加速回落 图4:8月,东部净融资小幅为正、中西和东北明显缩量 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 -4,000 -2,000 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 (亿元) 信用债净融资 201920202021 -3,500 -1,000 1,500 4,000 6,500 9,000 20 20 -0 1 20 20 -0 2 2020 -0 3 2020 -0 4 20 20 -0 5 20 20 -0 6 20 20 -0 7 20 20 -0 8 20 20 -0 9 20 20 -1 0 20 20 -1 1 20 20 -1 2 20 21 -0 1 20 21 -0 2 20 21 -0 3 20 21 -0 4 2021 -0 5 2021 -0 6 20 21 -0 7 20 21 -0 8 (亿元) 信用债分类型融资 城投债产业债 -1,000 0 1,000 2,000 3,000 4,000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 (亿元) 城投债净融资 201920202021 -100 100 300 500 700 900 1,100 1,300 东部中部西部东北 (亿元) 城投债分地区融资 6月7月8月 宏观经济专题 图5:除部分东部省市城投债发行维持高位,部分省市融资持续收缩 数据来源:Wind、开源证券研究所 产业债融资放量,主要集中在基建、原材料等相关领域。

6月以来,产业债融资 持续改善,8月大幅跳升至2600亿元左右,其中,基建链1表现亮眼,建筑装饰融资 持续居前、8月大幅增长至940亿元,交通运输和公用事业均由负转正至500亿元和 320亿元,这三个行业融资合计占比超过67%,而地产、商业贸易、家用电器等行业 产业债融资持续收缩。

图6:8月,产业债融资超季节性回暖 图7:8月,产业债融资集中在建筑装饰、交运等基建链 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 1根据行业分类,将交通运输、建筑装饰、建筑材料、公用事业归为基建类融资。

-100 -50 0 50 100 0 200 400 600 800 1,000 山东 浙江 上海 江苏 福建 北京 海南 河北 广东 天津 湖南 湖北 河南 安徽 山西 江西 云南 贵州 重庆 四川 新疆 宁夏 西藏 内蒙古 青海 甘肃 广西 陕西 黑龙江 辽宁 吉林 东部中部西部东北 (亿元)(亿元) 城投债发行与净融资 7月发行8月发行8月净融资(右轴) -4,000 -3,000 -2,000 -1,000 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 (亿元) 产业债净融资 201920202021 -300 -100 100 300 500 700 900 1,100 建筑装饰 交通 运输 公用 事业 化工 建筑 材料 采掘 休闲 服务 计算 机传 媒机 械设 备通 信农林牧渔 有色 金属 纺织 服装 钢铁 医药 生物 商业 贸易 家用 电器 电气 设备 汽车 食品 饮料 房地产 (亿元)产业债分行业净融资 6月7月8月 宏观经济专题 2、债务监管加强下,部分城投债再融资需求或转向产业债 城投债融资回落,或与债务监管的影响加速显现等有关。

4月以来,当局对地方 债务重视度明显上升,要求“落实地方党政主要领导负责的财政金融风险处置机制” 等;交易所等明确规定债券发行募资不得新增地方政府债务,各地也陆续出台债务 控制化解方案。

在此背景下,城投债融资增长放缓、部分月份显著低于以往同期,募 资注明用于“借新还旧”的比例持续大幅抬升,8月达90%、创历史新高(《政策跟 踪第3期:城投债,收紧号角响起?》、《政策跟踪第4期:城投债融资“新”变化》)。

表1:地方债务监管政策趋严 图8:城投债募资用于“借新还旧”比例进一步抬升 资料来源:中国人民银行、政府网站、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 城投平台融资受限、债务压力下,部分债务再融资需求可能转向产业债。

4月以 来,地方国企产业债融资多好于央企,8月净融资显著放量、达2820亿元,而央企 融资在零附近。

地方国企融资带动下,各地均出现城投债融资少、产业债放量的现 象,例如,8月东部城投债收缩近600亿元、而产业债由负转正至1230亿元,中西 部和东北地区也类似。

图9:地方国企产业债融资明显增长 图10:7、8月,城投债、产业债融资“反转” 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 时间文件/会议主要内容 2021年3月政府工作报告 处理好恢复经济与防范风险的关系...稳妥化解地方政府债务风险,及时 处置一批重大金融风险隐患。

2021年3月 《关于进一步深化预算管 理制度改革的意见》 把防范化解地方政府隐性债务风险作为重要的政治纪律和政治规矩, 坚决遏制隐性债务增量…严禁地方政府通过金融机构违规融资或变相 举债…决不允许新增隐性债务上新项目、铺新摊子。

2021年4月政治局会议 要防范化解重点领域风险,落实地方党政主要领导负责的财政金融风险 处置机制。

2021年4月 《关于加强地方国有企业 债务风险管控工作的指导 意见》 加强预算控制约束和风险防控,实施项目全生命周期管理…强化中期财 政规划对年度预算的约束,加强财政运行风险防控,加强重大政策、重大 政府投资项目等财政承受能力评估…健全地方政府依法适度举债机制。

2021年4月 《上海证券交易所公司债 券发行上市审核规则适用 指引第3号——审核重点 关注事项》 《深圳证券交易所公司债 券发行上市审核业务指引 第1号——公司债券审核 重点关注事项》 (1)主要城市建设企业申报发行公司债券时,应符合地方政府性债务管理的 相关规定,不得新增地方政府债务。

(2)募集资金用于偿还公司债券以外存量债务的,发行人应披露拟偿还 的存量债务明细,并承诺所偿还的存量债务不涉及地方政府隐性债务。

(3)城投企业总资产规模小于100亿元或主体信用评级低于AA(含) 的,应结合自身所属层级、业务规模、盈利情况、资产负债结构、现金流 量情况等评估自身经营和偿债能力,审慎确定公司债券申报方案,并采 取调整本次公司债券申报规模、调整募集资金用途用于偿还存量公司债 券等措施强化发行人偿债保障能力。

2021年7月政治局会议 防范化解重点领域风险,落实地方党政主要领导负责的财政金融风险处 置机制。

2021年8月 中央财经委员会 第十次会议 处理好稳增长和防风险的关系,巩固经济恢复向好势头,以经济高质量发 展化解系统性金融风险,防止在处置其他领域风险过程中引发次生金融风 险。

要落实地方党政同责,压实各方责任。

78.3% 82.6% 81.6% 85.5% 85.8% 89.8% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2018 2019 2020 2021H 2021年7月 2021年8月 城投债募资用途 偿还有息债务补充营运资金建设项目其他 -1,400 -500 400 1,300 2,200 3,100 2019 -0 1 2019 -0 3 2019 -0 5 2019 -0 7 2019 -0 9 2019 -1 1 2020 -0 1 2020 -0 3 2020 -0 5 2020 -0 7 2020 -0 9 2020 -1 1 2021 -0 1 2021 -0 3 2021 -0 5 2021 -0 7 (亿元) 产业债融资 地方国企中央国企 -700 -180 340 860 1,380 1,900 7月8月7月8月7月8月7月8月 东部中部西部东北 (亿元) 信用债分地区融资 城投债产业债 宏观经济专题 此外,“资产荒”下机构欠配、融资成本下降的供需格局,也有利于企业发债。

伴随地产和平台融资加速收缩等,金融机构可配置资产减少,同时流动性充裕,导致 以银行为代表的机构资产欠配现象突出(详情参见《“资产荒3.0时代”》)。

“资产荒” 背景下,机构对信用债认购热情相对高涨、加权认购倍数明显高于2020年,8月更 是大幅抬升至1.26、高于均值的1.12。

机构加码配置推动下,企业融资成本明显回 落,也推升企业发债意愿。

图11:信用债认购倍数明显抬升 图12:企业债券发行成本有所下降 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 3、信用债多用于偿债、对信用环境拉动有限,政策发力需跟踪 产业债融资的放量,大部分用于偿还有息债务,对信用环境的拉动或相对有限。

8月,产业债基建相关融资放量,但多用于偿债、“借新还旧”比例抬升13个百分点 至90%,建设项目比例进一步回落至3%以内、对投资支持相对有限。

基建投资资金, 除少部分财政预算内资金外,大多依靠实施主体贷款、债券融资较小,例如,2020前 三季度基建中长贷2.4万亿元、基建链产业债用于建设的规模不足1300亿元。

图13:产业债募资用于“借新还旧”的比例大幅抬升 图14:可比时间段,基建链融资主要依靠贷款和专项债 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:中国人民银行、Wind、开源证券研究所 1.00 1.05 1.10 1.15 1.20 1.25 1.30 -3,000 -1,000 1,000 3,000 5,000 7,000 9,000 2019 -0 2 2019 -0 4 2019 -0 6 2019 -0 8 2019 -1 0 2019 -1 2 2020 -0 2 2020 -0 4 2020 -0 6 2020 -0 8 2020 -1 0 2020 -1 2 2021 -0 2 2021 -0 4 2021 -0 6 2021 -0 8 (亿元) 信用债净融资及认购倍数 净融资加权认购倍数(右轴) 2.4 2.9 3.4 3.9 4.4 4.9 5.4 5.2 5.7 6.2 6.7 7.2 7.7 8.2 2015 -0 8 2016 -0 2 2016 -0 8 2017 -0 2 2017 -0 8 2018 -0 2 2018 -0 8 2019 -0 2 2019 -0 8 2020 -0 2 2020 -0 8 2021 -0 2 2021 -0 8 (%) (%) 3年期AA公司债发行利率3年期AAA中票收益率(右轴) 75% 79% 75% 76% 77% 90% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2018 2019 2020 2021 H 2021 年 7 月 2021 年 8 月 产业债募资用途 偿还有息债务补充营运资金建设项目其他 -0.2 0.3 0.8 1.3 1.8 2.3 2.8 中长期贷款专项新券产业债信托融资 (万亿元) 2020年前三季度基建链融资规模 宏观经济专题 地方债务、地产融资约束,叠加实体需求走弱下,信用“收缩”尚未结束。

地方 债务监管的加强,堵住城投债、信贷等新增隐性债务渠道,进而约束政府广义杠杆行 为;地产调控政策的定力,也明显强于传统周期,“三条红线”、贷款集中度等考核, 对房企融资影响持续显现中。

传统两大引擎受限的同时,实体融资需求走弱愈加凸 显、票据冲量明显增多,进一步强化信用“收缩”(详情参见《“宽”信用言之尚早》)。

图15:“三条红线”约束下,房企有息债务增速回落 图16:地产相关贷款缩量、增速创新低 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 图17:2021年下半年来,票据贴现发生额高于往年同期 图18:每轮信用收缩到半程,票据开始明显增长 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 传统引擎约束下,宽信用政策如何发力后续还需紧密跟踪。

信用环境加速收缩、 实体需求持续走弱下,货币信贷形势分析座谈会提前召开等,推升市场宽信用预期。

经验显示,信用环境从持续收缩到重回扩张,多伴随稳增长加码、地产政策放松等。

但本轮信用“收缩”阶段,地方债务监管和地产调控等政策定力较强,宽信用政策或 聚焦结构、对信用环境的影响仍需观察。

0% 10% 20% 30% 40% 50% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 20 14 H 1 20 14 H 2 20 15 H 1 20 15 H 2 20 16 H 1 20 16 H 2 2017 H 1 20 17 H 2 20 18 H 1 20 18 H 2 20 19 H 1 20 19 H 2 20 20 H 1 20 20 H 2 20 21 H 1 上市房企有息负债及开发贷款余额同比 三条红线首批试点房企有息负债同比全部上市房企有息负债同比 地产开发贷款余额同比(右轴) 2 10 18 26 34 42 -7,000 -4,000 -1,000 2,000 5,000 8,000 11,000 2013 -0 6 2013 -1 2 2014 -0 6 2014 -1 2 2015 -0 6 2015 -1 2 2016 -0 6 2016 -1 2 2017 -0 6 2017 -1 2 2018 -0 6 2018 -1 2 2019 -0 6 2019 -1 2 2020 -0 6 2020 -2 2 2021 -0 6 (%)(亿元) 地产开发贷同比增量个人住房贷款同比增量 地产开发贷增速(右轴)个人住房贷款增速(右轴) 0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 1.6 1.8 2.0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 (万亿元) 票据贴现发生额金额(截至8月26日) 201920202021 -60 -30 0 30 60 90 8 12 16 20 24 28 32 2010 -0 9 2011 -0 7 2012 -0 5 2013 -0 3 2014 -0 1 2014 -1 1 2015 -0 9 2016 -0 7 2017 -0 5 2018 -0 3 2019 -0 1 2019 -1 1 2020 -0 9 2021 -0 7 (%)(%) 社融存量增速票据融资(右轴) 宏观经济专题 表2:8月以来,“宽”信用政策信号有所增加 图19:前两轮信用“扩张”,地产从调控转向放松 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、政府网站、开源证券研究所 经过研究,我们发现: (1)近期,信用债融资维持高位,城投债回落、产业债放量。

其中,城投债分 层凸显、多数省市融资持续收缩;产业债融资集中在建筑、交运等基建相关领域。

(2)城投债融资回落,或与债务监管加强的影响加速显现等有关。

城投平台融 资受限、债务压力下,部分债务再融资需求可能转向产业债。

(3)产业债融资的放量,大部分用于偿还有息债务,对信用环境的拉动或相对 有限。

传统引擎约束下,信用“收缩”尚未结束,宽信用政策如何发力还需紧密跟踪。

时间会议/文件主要内容 8月20日 二季度货币政策 执行报告 保持再贷款、再贴现政策稳定性,实施好两项直达实 体经济货币政策工具的延期工作…保持对小微企业的 金融支持力度不减,更好发挥它们在稳企业保就业中 的重要作用。

实施好信贷增长缓慢省份的再贷款政 策,支持区域协调发展。

8月23日 货币信贷形势分 析座谈会 做好跨周期设计,衔接好今年下半年和明年上半年信 贷工作,加大信贷对实体经济特别是中小微企业的支 持力度,增强信贷总量增长的稳定性…坚持推进信贷 结构调整,加大对重点领域和薄弱环节的支持…继续 推进银行资本补充工作,提高银行信贷投放能力。

8月26日 “金融支持巩固 拓展脱贫攻坚成 果全面推进乡 村振兴电视电话 会议” 要进一步增强政策合力…运用再贷款再贴现、存款准 备金率等货币政策工具,为金融机构服务乡村振兴 提供资金支持。

10 15 20 25 30 35 9 13 17 21 25 29 2011 -0 1 2011 -1 0 2012 -0 7 2013 -0 4 2014 -0 1 2014 -1 0 2015 -0 7 2016 -0 4 2017 -0 1 2017 -1 0 2018 -0 7 2019 -0 4 2020 -0 1 2020 -1 0 2021 -0 7 (%)(%) 社融存量同比居民中长贷(右轴) 2012.3 满足首套 房贷款需求 2012.6 加快保障 房建设 2015.3 “330” 新政 2015.12 “化解房 地产库存 “ 2018.12 “房住不炒” “因城施策” 宏观经济专题 4、流动性与政策跟踪 资金净回笼,公开市场缩量。

本周(8月23日-8月29日)资金净投放1900亿 元,其中7天逆回购投放1700亿元、到期500亿元,国库定存700亿元。

下周(8 月23日-8月29日)将有1700亿元资金到期,其中,周一、周二日均100亿元逆回 购到期,周三至周五日均500亿元逆回购到期。

图20:本周(8月23日-8月29日)资金净投放 图21:下周(8月30日-9月5日)有1700亿元资金到期 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 货币市场利率整体上涨。

R007和DR007分别较前周上涨28.4BP和24.4BP至 2.42%和2.33%,R001维持高位2.09%,R014和R1M分别较前周上涨9.6BP和27.2BP 至2.41%和2.73%;SHIBOR隔夜、1周、2周和1月分别较前周上涨5BP、21BP、 7BP和2BP至2.09%、2.33%、2.31%和2.32%,SHIBOR3月走平于2.35%。

图22:本周(8月23日-8月29日)货币市场利率整体上涨 图23:本周(8月23日-8月29日)SHIBOR多数上涨 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 -8,000 -6,000 -4,000 -2,000 0 2,000 4,000 6,000 8,000 02 -1 2 02 -2 6 03 -1 2 03 -2 6 04 -0 9 04 -2 3 05 -0 7 05 -2 1 06 -0 4 06 -1 8 07 -0 2 07 -1 6 07 -3 0 08 -1 3 08 -2 7 (亿元) 公开市场投放公开市场回笼净投放 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 04 -0 2 04 -1 6 04 -3 0 05 -1 4 05 -2 8 06 -1 1 06 -2 5 07 -0 9 07 -2 3 08 -0 6 08 -2 0 09 -0 3 (亿元) 0.5 1.8 3.1 4.4 5.7 7.0 20 -0 8 20 -0 9 20 -1 0 20 -1 1 20 -1 2 21 -0 1 21 -0 2 21 -0 3 21 -0 4 21 -0 5 21 -0 6 21 -0 7 21 -0 8 R001 R007 DR007 (%) 5 21 7 00 0 5 10 15 20 25 2.0 2.1 2.2 2.3 2.4 SHIBORO/NSHIBOR1WSHIBOR2WSHIBOR1MSHIBOR3M 周变化(右轴) 2021-08-272021-08-20 (%) (BP) 宏观经济专题 政策跟踪关键词:“增强信贷总量增长的稳定性”。

周一,货币信贷形势分析座 谈会召开,较往年提前3个月召开,强调“增强信贷总量增长的稳定性”,推进银行 资本补充工作来“提高银行信贷投放能力”;周二,证券时报报道,银保监会召集国 有六大行开会,部署摊余成本法理财产品的后续安排,要求9月以后理财产品不得 采用成本法估值,存量资产需要在10月底前完成整改;周四,乡村振兴电视电话会 议,指出“运用再贷款再贴现、存款准备金率等货币政策工具,为金融机构服务乡村 振兴提供资金支持”;周五,新华社报道,近期印发了《关于加强地方人大对政府债 务审查监督的意见》、推动地方人大加强对政府债务的审查监督作出工作部署、提出 意见建议,当天《2021年上半年中国财政政策执行情况报告》颁布,提出要加快下 半年地方政府债券发行进度等。

表3:本周重点政策概览(8月23日-8月29日) 类别时间会议/文件主要内容 政策基调 8月23日 货币信贷形势 分析座谈会 继续做好跨周期设计,衔接好今年下半年和明年上半年信贷工作,加大信贷对实体经济特别是中小微企 业的支持力度,增强信贷总量增长的稳定性…要坚持推进信贷结构调整,加大对重点领域和薄弱环节的 支持…要促进实际贷款利率下行,小微企业综合融资成本稳中有降。

要继续推进银行资本补充工作,提 高银行信贷投放能力。

8月26日 “金融支持巩固 拓展脱贫攻坚 成果全面推进 乡村振兴电视 电话会议 进一步增强政策合力。

运用再贷款再贴现、存款准备金率等货币政策工具,为金融机构服务乡村振兴提 供资金支持,做好金融机构服务乡村振兴考核评估工作。

更好发挥政府性融资担保的作用,取消或降低 对政府性融资担保机构的盈利考核要求。

金融监管8月24日 银保监会召集 国有六大行开 会,部署摊余 成本法理财产 品的后续安排 (1)过渡期结束后(2021年末以后),不得再存续或新发以摊余成本计量的定期开放式理财产品,即 2018年人民银行“720补充通知”政策不得再延用。

(2)除严格按照现行监管规定使用摊余成本计量外,对于理财产品2021年9月1日之后新增的直接和间 接投资资产,均应优先使用市值法进行公允价值计量,暂不允许对除未上市企业股权外的资产采用成本 法估值。

对于已适用成本法估值的理财产品存量资产,应于2021年10月底前完成整改。

地方债务 8月27日 《关于加强地 方人大对政府 债务审查监督 的意见》 (1)切实加强地方人大对政府债务的审查监督,防控政府债务风险,实现稳增长与防风险长期均衡。

(2)将政府债务审查监督在人大监督工作中、在预算审查监督工作中突出出来…坚持全口径审查和全过程 监管,将政府债务限额总规模、债务限额分配是否合理、债务资金投向是否符合党中央方针政策和经济 社会发展实际,债务资金有无挪用、长期闲置、损失浪费情况等,全部纳入人大审查监督的范围…在预 算审查、预算执行监督、预算调整方案审查、决算审查等各环节,把政府债务资金的借、用、管、还全 过程作为监督对象和内容,拓展监督深度,加大监督力度,硬化预算约束。

3、加快健全完善政府债务审查监督制度。

建议各省级人大根据需要与可能,适时修改完善人大预算审查 监督地方性法规,加强对包括地方政府债务在内的政府预算全口径审查、全过程监管。

8月27日 2021年上半年 中国财政政策 执行情况报告 贯精准实施宏观政策,提升积极财政政策效能,加快下半年预算支出和地方政府债券发行进度,聚焦支 持实体经济和促进就业,进一步激发市场主体动力活力,同时健全跨周期调节机制,保持宏观政策连续 性、稳定性、可持续性,统筹做好今明两年财政政策衔接,应对好可能发生的周期性风险,巩固经济稳 中向好态势 资料来源:政府网站、证券时报、新华社、中国人民银行、开源证券研究所 5、风险提示 经济压力加大,债务风险暴露。

宏观经济专题 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引(试行)》已于2017年7月1日起正 式实施。

根据上述规定,开源证券评定此研报的风险等级为R2(中低风险),因此通过公共平台推送的研报其适用 的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C2、C3、C4、C5的普通投资者。

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所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的 任何一部分不曾与,不与,也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。

股票投资评级说明 评级说明 证券评级 买入(Buy)预计相对强于市场表现20%以上; 增持(outperform)预计相对强于市场表现5%~20%; 中性(Neutral)预计相对市场表现在-5%~+5%之间波动; 减持 (underperform) 预计相对弱于市场表现5%以下。

行业评级 看好(overweight)预计行业超越整体市场表现; 中性(Neutral)预计行业与整体市场表现基本持平; 看淡 (underperform) 预计行业弱于整体市场表现。

备注:评级标准为以报告日后的6~12个月内,证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现,其中A股基准指数为沪 深300指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针 对做市转让标的)、美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数。

我们在此提醒您,不同证券研究机构采用不 同的评级术语及评级标准。

我们采用的是相对评级体系,表示投资的相对比重建议;投资者买入或者卖出证券的 决定取决于个人的实际情况,比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。

投资者应阅读整篇报告,以获取比 较完整的观点与信息,不应仅仅依靠投资评级来推断结论。

分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设,不同假设可能导致分析结果出现重大不同。

本报告采用的各种估值方法及模型 均有其局限性,估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。

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