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G承钒钛研究报告:申银万国-G承钒钛-600357-深度研究:成长中的节能新金属公司-060714

研报作者:朱立斌 来自:申银万国 时间:2006-07-14 13:51:12
  • 股票名称
    G承钒钛
  • 股票代码
    600357
  • 研报类型
    (RAR)
  • 发布者
    ro***rd
  • 研报出处
    申银万国
  • 研报页数
    19 页
  • 推荐评级
    增持(首次)
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    376 KB
研究报告内容

深度报告_朱立斌_G承钒钛(600357)深度研究_****_成长中的节能新金属公司_申银.pdf 上市公司 钢铁 G承钒钛(600357) 成长中的节能新金属公司 增持 首次评级 2006年7月14日 公司研究/深度研究 市场数据: 2006-7-13 注:“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2006年03月31日 相关研究: 分析师 朱立斌 (8621) 63295888×418 zhulibin@sw108.com 联系人 戴卉卉 (8621) 63295888×410 daihuihui@sw108.com 地址:上海市南京东路99号 电话:(8621)63295888 上海申银万国证券研究所有限公司 盈利预测: 单位:百万元、元、%、倍 注:“市盈率”是指目前股价除以各年业绩 投资要点: 业绩稳步增长,钒产品贡献日益加大。

公司近四年主营收入和净利润 平均增长39.5%和33.2%。

承德钒钛主营业务收入来自钒产品和含钒建 筑用钢的冶炼和加工,2005年公司主导产品中的钒产品毛利率达到 60.36%,对公司利润给予了很大的贡献。

我国钒产品的发展前景广阔。

据估计至2009年我国钒产品的供求缺口 将达到26300吨。

2004年中国已由原先的钒产品净出口国转变为净进口 国。

预计未来几年世界钒产量增量受到限制的情况下,钒产品价格仍将 继续在相对高位运行。

承德钒钛将享受钒行业的成长。

公司行业地位显著,2005年钒渣产量 7.62万吨,国内排名第二,仅次于新钢钒。

2005年公司含钒螺纹钢筋、 含钒低合金带钢产品在华北市场占有率为15%左右;钒产品产量占全球 产量的6%左右。

公司能分享未来中国钒行业的成长。

明确的战略定位为企业实现飞跃夯实了基础。

公司依托集团巨大的钒 钛资源优势,独特的产品和政策优势,形成了不同于普通钢铁企业的涵 盖含钒低(微)合金钢行业和钒、钛行业的跨行业产业布局,具有明显 的产业差异化优势。

公司的相对估值未能体现钒钛节能新金属的定位,建议投资者增持。

公司新项目在06、07年全面投产后将为公司带来丰厚的利润;随着未来 集团整体上市,公司将拥有资源价值,产业链纵向一体化优势。

作为国 家节能新金属的钒冶炼加工的承德钒钛应该具有相对更高的估值,06年 20倍、07年15倍的市盈率更为合理。

收盘价(元) 4.4 一年内最高/最低(元) 6.04/2.2 上证指数/深证成指1656/4149 市净率1.70 息率%(分红/股价) - 流通市值(万元) 122408 每股净资产(元) 2.58 资产负债率% 68.21 总股本/流通A股(万 股) 流通B股/H股(万股) 0/0 主营业务 收入 增长率净利润增长率 每股收益 主营业务 利润率 净资产 收益率 市盈率 2004A 2005A G承钒钛沪深300 申银万国证券研究所 深度研究 投资摘要 估值和投资建议 承德钒钛经过增发后在2006年将踏上了新的起点,有效降低资产负债率, 公司节能金属新项目将在06、07年全面正常投产后为公司带来丰厚的利润;随 着未来集团整体上市,产业链纵向一体化延伸发展,公司业绩将继续稳步快速增 长。

承德钒钛与从国内钢铁行业上市公司比较,相对估值与行业平均相仿。

但如 果与有色金属冶炼加工企业相比,估值拥有一定优势。

我们认为在集团拥有矿产 资源的情况下,作为节能金属的钒冶炼加工企业应该具有相对更高的估值,06 年20倍、07年15倍的市盈率更为合理。

考虑到公司的相对估值较低,未能体现 钒钛节能新金属的定位,建议投资者增持。

关键假设点 预计建筑用钢供求平稳,价格略有下移,钒价将在相对高位振荡。

表1:公司主要产品销售价格预测(不含税) 单位:元/吨 项目 含钒国标螺纹钢筋 含钒新Ⅲ级螺纹钢筋 含钒机械用圆钢- 含钒低合金热轧带钢 含钒高速线材- - 五氧化二钒 50钒铁 氮化钒 153,350 80钒铁 153,000 145,350 表2:公司主要产品销售量预测 单位:万吨 主要产品 含钒国标螺纹钢筋 含钒新Ⅲ级螺纹钢筋 含钒低合金热轧带钢 含钒高速线材― ― 含钒机械用圆钢― 钒渣 10.0013.0016.00 五氧化二钒 50钒铁 氮化钒 0.05 80钒铁 0.050.10 钛精矿 2.22.032.93.64.3 资料来源:公司年报,申银万国证券研究所 申银万国证券研究所 深度研究 我们与大众舆论的不同之处 钒是一种节能新金属。

钒在钢铁工业中的消费量占其总量的85%。

其余15%的钒 用于航空、新能源领域。

实践表明,在结构钢中加入0.1%的钒,可提高强度10~20%, 减轻结构重量15~25%,降低成本8~10%。

发展钒钛资源综合开发利用符合我国“发 展循环经济、建设节约型社会”的可持续发展战略。

钒增长空间巨大。

我国目前钒产业的发展明显落后于世界先进水平,钢铁工业 中钒消耗强度仅为20~25公斤/1000吨钢左右,而发达国家钒消耗量平均为50公 斤/1000吨合金钢左右,预计未来几年我国钢铁工业中钒消耗强度将逐渐增加到 30~35公斤/1000吨钢的水平,并将加速向50公斤/1000吨钢的世界水平靠拢。

这 意味着仅满足钢铁工业的消耗一项,钒产品每年就必须增加产量30%以上。

据估计 至2009年我国钒产品的供求缺口将达到26300吨。

承德钒钛拥有资源优势,估值应与有色金属看齐。

由于承德钒钛主要是钢铁、 钒钛产品的冶炼加工,与纯冶炼的有色金属加工企业具有很强的类似性。

单从钒产 品60.36%主营业务利润率来比较,承德钒钛具有相当的优势。

并且未来集团整体 上市将更能体现资源的优势。

股票价格表现的催化剂 中报、年报业绩的公布;资源产品价格的上涨;新项目的投产。

核心假定的风险 ①钢价的回落; ②钒价的回落。

申银万国证券研究所 深度研究 1公司概况 承德新新钒钛股份有限公司是由承德钢铁集团有限公司独家发起,于1994 年6月以定向募集方式设立的股份有限公司,并于2002年9月6日在上海证券 交易所上市交易。

公司所从事的主要业务为含钒低(微)合金钢系列产品和钒钛系列产品的生 产、销售和技术开发,主要产品包括含钒国标螺纹钢筋、含钒新Ⅲ级螺纹钢筋、 含钒低合金带钢、含钒机械用圆钢、五氧化二钒(片剂、粉剂)、钒铁合金(50 钒铁)、钛精矿等。

承德钒钛已经形成年产生产铁250万吨、含钒螺纹钢筋140万吨、含钒低合 金热轧带钢60万吨、含钒高速线材40万吨、含钒机械用圆钢30万吨、五氧化 二钒3600吨、50钒铁1700吨的综合生产能力。

1.1主营业务收入和净利润分析 公司近四年主营收入和净利润平均增长39.5%和33.2%,呈稳步增长之势, 见图1: 图1:近四年主营业务收入与净利润情况(单位:亿元) 资料来源:公司报表 主营业务收入净利润 承德钒钛主营业务收入来自钒产品和含钒建筑用钢的冶炼和加工,占公司收 入最高的四类产品分别是含钒国际螺纹钢筋、含钒新Ⅲ级螺纹钢筋、含钒低合金 带钢、钒产品,合计占主营业务收入的88.2%。

考查公司的产品结构可以发现,公司主导产品的钒产品、含钒国际螺纹钢筋、 含钒新Ⅲ级螺纹钢筋、含钒低合金带钢主营利润贡献分别为69.10%、6.32%、 5.39%、19.44%,钒产品对公司利润给予了很大的贡献。

申银万国证券研究所 深度研究 图2:公司2005年主营业务收入分产品构成图3:公司2005年主营业务利润分产品构成 资料来源:公司年报,申银万国证券研究所 资料来源:公司年报,申银万国证券研究所 国标螺纹钢筋新Ⅲ级钢筋钒产品连铸坯 热轧带钢高线其他 1.2与同行业上市公司主要财务指标比较 从与建筑用钢等长型材为主的钢铁行业上市公司比较中可以看出,承德钒钛 的盈利能力指标高于平均水平,反映公司利润空间的的主营业务利润率(10.58%) 和反映综合盈利能力的净资产收益率(9.97%)两项指标均高于同行平均水平30% 以上。

与具有中厚板优势的酒钢、特钢加工优势的西宁特钢、地域优势的八一钢 铁相比,承德钒钛的主营业务利润率也相差无几。

去除利息、所得税之前反映公 司整体资产回报率的资产报酬率2.86%,主要是受到2005年建筑用钢行业整体滑 坡的影响,与同类上市公司平均水平持平。

同时,公司的资产负债率为67.76%,处于同类上市公司的高端,反映了公 司较为激进的经营风格。

表1:承德钒钛与建筑用钢行业上市公司财务指标比较(单位:%) 公司名称04ROE 05ROE 05ROA资产负债率主营业务利润率 G韶 钢 G华 菱 G杭 钢 G安 钢 南钢股份 G酒 钢 G西 钢 G首 钢 莱钢股份 G G凌 钢 G广 钢 含钒国标螺纹钢筋含钒新Ⅲ级螺纹钢筋含钒低合金热轧带钢 钒产品含钒高速线材其他 申银万国证券研究所 深度研究 长城股份 G大 牛 G冶特钢 平均 G承钒钛 资料来源:公司年报,申银万国证券研究所 从与同样拥有钒产品的新钢钒的比较中可以看出,虽然承德钒钛的钒产品利 润率高于新钢钒,但其建筑用钢产品盈利能力弱于新钢钒的板材产品,因而反映 公司利润空间的的主营业务利润率(10.58%)和反映综合盈利能力的净资产收益 率(9.97%)、资产报酬率(2.86%)指标都低于新钢钒。

表2:承德钒钛与钒行业上市公司财务指标比较(单位:%) 公司名称04ROE 05ROE 05ROA资产负债率钒产品利润率主营业务利润率 G新钢钒 G承钒钛 资料来源:公司年报,申银万国证券研究所 由于承德钒钛主要是钢铁、钒钛产品的冶炼加工,与纯冶炼的有色金属加工 企业具有很强的类似性。

国内纯冶炼加工的有色企业主要是铝、钛、锌冶炼、型 材加工企业(下表列示)。

如果扣除山东铝业、宝钛股份后,承德钒钛的主营业 务利润率(10.58%)和反映综合盈利能力的净资产收益率(9.97%)、资产报酬 率(2.86%)指标与纯冶炼加工的有色企业都相差不大。

而且单从钒产品60.36 %主营业务利润率来比较,承德钒钛具有相当的优势。

表3:承德钒钛与有色金属冶炼加工上市公司财务指标比较(单位:%) 公司名称04ROE 05ROE 05ROA资产负债率主营业务利润率 G南 山 兰州铝业 G中 孚 G包 铝 G云 铝 山东铝业 G宝 钛 G株 冶 G锌 业 平均 平均(扣除山铝、宝钛) G承钒钛 资料来源:公司年报,申银万国证券研究所 申银万国证券研究所 深度研究 2钒钛产品:面临新的发展机遇 钒和钛均为宝贵的战略资源,在钢铁、化工、航空航天等领域应用广泛。

随 着经济发展水平的提高和产业结构的升级,钒和钛的应用领域不断扩大,需求量 呈上升趋势。

表4:钒和钛的性能特点及用途介绍 性能特点用 途钒 “现代工业的味精”“现代工 业材料重要的添加剂” 钒铁合金、钒氮合金可以添加在钢中用于提高钢的强度和 韧性;钒铝合金用于航天领域;钒化合物则被广泛地用来 生产如催化剂、化妆品、染料及电池等。

钛 “战略金属”“继铝、铁之后 的第三金属” 钛及其氧化物、合金产品是重要的新型结构材料、颜料、 防腐材料,广泛应用于航空、航天、舰船、军工、冶金、 化工、机械、电力、海水淡化、交通运输、环境保护、医 疗器械等领域。

资料来源:公司年报,申银万国证券研究所 2.1钒产品:未来需求空间增长巨大 从世界范围来看,钒在钢铁工业中的消费量占其总量的85%。

国内钒的消费 量中有90%用于钢铁工业,其余10%用于催化剂、钛钒合金、颜料等领域。

85%的钒在钢铁工业中的应用主要在含钒低合(微)合金钢中,其中在高强 度低合金钢中占55%,在特殊钢中占45%,在高质量钢材中,钒的作用非常重要。

含钒低(微)合金钢材属高效节能钢材,可显著降低钢材消耗量,节约资源。

因此其应用范围不断扩大,已经广泛应用于工程机械、汽车、锅炉、海洋结构、 管线、家电、铁道、造船、航空和建筑等多个领域。

随着我国经济的快速增长、 对钢材性能要求的不断提高,我国含钒低(微)合金钢行业正以每年10%以上的 速度稳步增长。

未来几年我国对含钒低(微)合金钢产品的需求主要体现在以下 方面: (1)建筑钢材:按照国家建设部要求,今后建筑工程项目要大力推广使用 含钒HRB400级(新Ⅲ级)钢筋和含钒HRB500级(Ⅳ级)钢筋。

(2)管线钢:西气东输工程、俄罗斯油气输送到中国的项目以及中美将联 合开发的山西、安徽等地煤层气项目,将为含钒低(微)合金管线钢的发展带来 机遇。

(3)板材:近年来随着我国汽车、家电、造船等行业的发展,对于高强度 钢板的需求不断加大,板材将向可靠性高、使用寿命长和高效节能的低(微)合 申银万国证券研究所 深度研究 金高强度钢方向发展,汽车用高强度钢板、耐蚀钢板等高强度高韧性钢板将成为 国内板材发展的趋势。

其余15%的钒用于航空、能源领域。

如钒铝合金用于航天领域;钒化合物则 被广泛地用来生产如新能源钒电池等。

我国钒产品的发展前景广阔。

我国目前钒产业的发展明显落后于世界先进水平,钢铁工业中钒消耗强度仅 为20~25公斤/1000吨钢左右,而发达国家钒消耗量平均为50公斤/1000吨合 金钢左右,预计未来几年我国钢铁工业中钒消耗强度将逐渐增加到30~35公斤 /1000吨钢的水平,并将加速向50公斤/1000吨钢的世界水平靠拢。

这意味着仅 满足钢铁工业的消耗一项,钒产品每年就必须增加产量30%以上。

国内钒生产、消费情况及预测见下图,据估计至2009年我国钒产品的供求 缺口将达到26300吨。

图4:国内钒生产、消费情况及预测图 数据来源:中冶集团包头钢铁设计研究总院 原料生产原料消费 世界钒产业集中度很高,产量增长有限。

目前世界三大钒产国为南非、中国和俄罗斯。

前三位的生产厂商分别是:南 非第二大钢铁公司Highveld(隶属于世界第二大矿产集团英美资源),攀钢集团 以及瑞士矿业巨头Xstrata(钒矿位于南非)。

三家的钒产量合计超过世界总量 的55%。

中国也仅有攀钢集团和承钢集团。

2003年以前钒产品市场的低迷,使得 世界钒产能大幅度削减,如2003年当时世界第一大的钒生产商Xstrata永久性 关闭了自己位于澳大利亚的Windimurra矿,此矿2002年的产量约占世界总产 量的7%。

申银万国证券研究所 深度研究 图5:国际钒产品价格走势 数据来源:METALBULLETIN Apr-97 Apr-98May-99Jun-00 Jul-01 Jul-02 Jul-03 Jul-04 Jul-05 钒铁70%-80%欧洲每月平均价格(美元/公斤) 98%五氧化二钒每月平均价格(美元/磅) 钒价将在相对高位振荡 伴随着世界钢铁行业的强劲复苏,带动了需求大幅上升,导致钒价大幅飙升, 2005年1-3月,五氧化二钒的市价已从2004年底的10美元/磅上涨到25美元 /磅,目前五氧化二钒价格已经回落到8-9美元/磅的位置。

随着钒对改变钢铁产品特性、提升产品档次的作用逐步被国内大多数钢铁企 业所认同,对于高品质高强度钢需求逐步加大,国内对于钒产品的需求将持续高 增长,2004年中国已由原先的钒产品净出口国转变为净进口国。

预计未来几年世 界钒产量增量受到限制,我国钒产品存在较大供需缺口的情况下,钒产品价格仍 将继续在相对高位运行。

2.2钛行业:工业新材料 随着我国国民经济持续发展,钛的市场需求将不断增加,具体表现在: (1)飞机制造业和造船业:近年来我国这两个领域发展很快,不断有新型 飞机生产,在研的项目也很多,这两个领域的钛合金用量将会大幅增加。

(2)化工业:氯碱行业用钛做电极的离子膜电解槽;纯碱业中使用的钛质 外冷器和氨冷凝器;石化业中生产精对苯二甲酸(PTA)使用的全钛冷凝器、生产 偏酐使用的反应器、生产醋酸使用的回收塔等;焦化行业生产过程中使用的脱酸 塔、板式换热器等。

(3)电力:我国进入了新一轮电站建设高峰期,海滨电站的全钛冷凝机组 将有近千吨/年的用钛需求。

申银万国证券研究所 深度研究 (4)轻工业:随着人们生活水平的提高,体育休闲业的钛高尔夫球杆、钛 眼镜架、钛手表、钛自行车等产品将保持对钛的旺盛需求;涂料、塑料、造纸等 行业对钛白粉的需求逐年增加,高档钛白粉的进口量相应增加。

3承德钒钛将享受钒行业的成长 3.1公司行业地位显著 公司2005年钒渣产量7.62万吨,国内排名第二,仅次与新钢钒。

经估算, 2005年公司含钒螺纹钢筋、含钒低合金带钢产品在华北市场占有率为15%左右; 钒产品产量占全球产量的6%左右。

3.2行业竞争较为缓和 公司主要产品销售市场在华北地区,而华北地区乃至整个北方地区的钒钛资 源综合利用企业仅本公司一家。

从全国范围来看,与本公司从事相同业务的公司 仅攀枝花新钢钒股份有限公司,其销售的含钒低微合金钢产品主要为含钒板材及 重轨,销售市场主要集中在西南地区;其销售的钒产品种类与本公司基本相同, 本公司与其在目标市场方面已形成合理的分工。

3.3巨大的资源优势为公司带来强力发展后劲 承德地区丰富的钒钛磁铁矿资源是公司的最大竞争优势。

根据河北省承德市 国土资源局提供的《承德市矿产资源开发重点及方向》和河北省地质矿产开发局 提供的《河北省超低品位铁矿(承德地区)调查报告》统计,承德地区高铁品位 钒钛磁铁矿(铁含量大于30%,五氧化二钒含量大于0.7%,二氧化钛含量大于 7.2%)已探明储量2.6亿吨,其中保有储量2.2亿吨;低铁品位钒钛磁铁矿(铁 含量大于10%,五氧化二钒含量大于0.13%,二氧化钛含量大于2.46%)远景资源 储量45亿吨,已详细勘查确定的储量为29.6亿吨,储量国内排名第二。

承德地 区低铁品位钒钛磁铁矿埋藏浅、易采、易磨、可选性好、开采成本低,为大规模 开发利用创造了有利条件。

公司控股股东承钢集团拥有年产钒铁精粉能力100万吨左右,加之公司周边 地区的民营厂家1800万吨以上的生产能力,可以满足公司的需求。

3.4独特的产品和政策优势提升了企业市场竞争力 (1)公司含钒低(微)合金钢产品符合我国产业政策倡导的发展方向 申银万国证券研究所 深度研究 1997年国家四部委(原国家计划和发展委员会、原国家经济贸易委员会、原 国家科学技术委员会和原国家冶金工业部)联合召开全国低合金钢会议,提出我 国由钢铁大国走向钢铁强国的发展战略就是走低(微)合金钢发展道路,并确定 钒、钛、铌、稀土为我国主导合金元素;2000年国务院颁布了《当前国家重点鼓 励发展的产业、产品和技术目录》,“多金属共生矿综合利用”、“低合金钢和 微合金钢”被列入其中;同时,为加快建筑钢筋的升级换代,提高建筑质量,国 家强制推广使用HRB400(新Ⅲ级)螺纹钢筋。

2002年建设部颁布的新的《混凝 土结构设计规范》正式把HRB400即新Ⅲ级螺纹钢筋作为混凝土结构中的主导钢 筋。

国家发改委2005年12月发布的《产业结构调整指导目录》将高强度钢、400MPa 以上螺纹钢筋产品列为鼓励发展类别。

按照国家建设部、钢铁工业协会对钢铁产 品结构调整规划,2005年后新Ⅲ级螺纹钢筋产量要逐步达到螺纹钢筋总量的50% 以上。

从2004年开始,国家开始推广HRB500级(Ⅳ级)螺纹钢筋的应用,这些 举措为含钒低(微)合金钢产品的应用提供了强有力的政策支持和巨大的市场空间。

公司生产的含钒国标、新Ⅲ级螺纹钢筋主要销往华北地区,2003年、2004 年、2005年共销售含钒国标、新Ⅲ级螺纹钢筋合计分别为107万吨、135万吨和 136万吨。

公司是国内最早研制、生产、推广和供应含钒新Ⅲ级螺纹钢筋的生产 厂家。

从1996年开始,公司率先在国内供应含钒新Ⅲ级螺纹钢筋,早在国家 HRB400级(新Ⅲ级)螺纹钢筋设计规范发布之前就先后在全国24个省(市)成 功召开产品推广会,并取得当地建委颁发的新Ⅲ级钢筋准入证和推广证,成为国 内同行业的先锋。

凭借良好的产品质量和市场声誉公司长期保持着该产品的领先 优势,2003年、2004年和2005年分别销售含钒新Ⅲ级螺纹钢筋49万吨、48万 吨和35万吨,国内市场占有率一直位居前列。

(2)钒钛资源综合开发利用符合我国“发展循环经济、建设节约型社会” 的可持续发展战略 近几年我国GDP增长速度虽然比较快,但付出的代价也相当大。

2003年我国 经济总量约占世界经济总量的4%,但消耗的水泥、原煤、铁矿石和钢材分别达到 全球消耗量的40%、31%、30%和27%,平均每创造1美元所消耗的资源是美国的 4.3倍、德国和法国的7.7倍、日本的11.5倍。

国务院2004年发出通知(《国务院办公厅关于开展资源节约活动的通知》 (国办发〔2004〕30号)),要求在2004至2005年,在全国范围内开展资源节 约活动,全面推进节约能源、原材料、水、土地资源以及资源综合利用工作。

温家宝总理在2005年政府工作报告中也特别将能源资源节约和建设节约型 社会作为政府未来几年工作的重点。

申银万国证券研究所 深度研究 实践表明,在结构钢中加入0.1%的钒,可提高强度10~20%,减轻结构重量 15~25%,降低成本8~10%。

目前我国钒的消耗强度仅为20-25kg/1000t钢,与 国际发达国家的50kg/1000t钢相比,发展钒钛资源综合开发利用符合我国“发 展循环经济、建设节约型社会”的可持续发展战略。

3.5拥有自主技术优势 公司是我国完成资源综合开发利用产业化的先导企业。

1965年钒钛磁铁矿高 炉冶炼技术的世界性难题在公司的前身承德钢铁公司成功攻克。

该项技术于1979 年获得“国家科技发明一等奖”。

该技术经过不断的创新,目前仍处于世界领先 水平,国内只有承德钒钛和攀钢集团等少数企业掌握。

此外,公司还拥有顶底侧 复吹转炉提钒技术、以自产钒渣为原料加工生产五氧化二钒技术以及钒氮合金、 钒铁合金等钒产品深加工技术。

目前公司拥有国家级专利技术19项。

为进一步巩固公司在我国钒钛产业的领先地位,公司提出了“钒钛资源综合 利用三级梯度开发”的发展战略。

表5:公司钒钛产品长期开发计划 钒钛产品开发规划完成时间钢 含钒低(微)合金带钢、新III级螺纹钢筋、含钒一级抗震钢筋、非调质钢、 锚链钢、圆环链钢一级开发 钒五氧化二钒、50钒铁、80钒铁、氮化钒、硫酸氧钒、偏钒酸铵 2004~2006年 钢含钒低(微)合金优质钢材、VI、V级螺纹钢筋 二级开发 钒三氧化二钒、高纯金属钒 2007年 钒钒电池用高端钒产品 三级开发 钛纳米二氧化钛、钛黄粉、钛合金材料 2010年 资料来源:公司报告,申银万国证券研究所 3.6产业逐步整合优势 在国务院和省政府的大力推进下,河北省钢铁行业的整合进入一个新阶段。

2005年11月由唐钢集团、宣钢集团、承钢集团联合组成的新唐钢集团正式 成立,目前已经进入统一规划阶段。

新唐钢集团将以唐钢为主要发展载体未来发 展成3000万吨的集团,其中唐钢未来发展成为2000万吨的大型钢铁企业;承钢 和宣钢未来分别发展成500万吨和600万吨的钢铁集团。

目前新唐钢集团下属企 业的进出口原料、钢材价格已经由集团统一管理,以发挥规模优势。

新唐钢的建 立将使承德钒钛在未来规划统一于集团的发展,定位于钒钛、低合金钢产业,受 益于地方钢铁产业的整合。

申银万国证券研究所 深度研究 4明确的战略定位为企业实现飞跃夯实基础 公司依托钒钛资源优势,实施产业差异化战略,形成了不同于普通钢铁企业 的涵盖含钒低(微)合金钢行业和钒、钛行业的跨行业产业布局,具有明显的产 业差异化优势。

公司可以通过调整不同产业的产品结构来避免因个别产品价格波 动对公司的不利影响,将资源消耗降到最低,保持公司的盈利能力和市场竞争力。

4.1增发项目进一步加大公司的竞争优势 本次发行2.2亿股,募集9亿元投资项目“钒钛资源综合开发利用技改项目” 包含以下内容: ——建设115,000吨/年(新增72,000吨/年)钒渣生产线及配套设施(新 建100t提钒转炉一座,1260m3含钒铁水冶炼高炉一座,淘汰3座300m3级含钒 铁水冶炼高炉); ——新增2500吨/年五氧化二钒生产线; ——新建1800吨/年80钒铁生产线; ——新建2000吨/年氮化钒生产线。

新项目能够完成产业和产品升级换代的需要 公司现在的钒化工产品仅有V2O5和50钒铁两种。

本项目将V2O5进行深加 工,生产市场需求的氮化钒和80钒铁,提高产品附加值,形成新的经济增长点。

80钒铁含杂质低,金属钒含量高达80%,是生产含钒高合金钢的理想添加剂, 同时80钒铁加工成本比50钒铁低,生产率高,污染小有利于环境保护。

氮化钒是一种新兴的钒合金添加剂,在钢中加入氮化钒,可以促进热加工后 钒的沉淀,使沉淀颗粒更细小,从而更好地改善钢的焊接性、韧性和成形性,并 可节约钒的使用量。

以前,钢铁工业主要采用钒铁等作为添加剂。

研究表明,生 产相同性能的钢材,使用氮化钒代替钒铁合金,可节约钒的用量30%。

氮化钒由 于其具有较高的钒利用率,被大多数钢铁企业作为首选钒合金添加剂。

目前只有 美国和我国的少数企业掌握了该产品的加工技术,因此具有较大的市场竞争优 势。

氮化钒的产业化生产对中国的钒资源利用、节约大量宝贵的钒资源和钢铁产 品的升级换代具有重要意义。

综上,项目建成后,将增加提钒能力6000吨/年(以V2O5计),基本能够 实现全量提钒,可利用钒钛铁精矿360万吨/年,可利用废弃的含钛选铁尾矿200 万吨/年;同时,采用先进的工艺装备代替落后设备,有利于提高钒资源回收率、 提高产品质量、降低消耗和改善环境。

因此,该项目有利于提高钒钛资源综合利 申银万国证券研究所 深度研究 用水平,将资源优势转化为经济优势,能够减少钒钛资源的流失和浪费,产品适 应市场需求,符合国家产业政策和可持续发展战略,项目建设是必要的。

项目完成后,公司钒渣的生产能力由改造前的4.3万吨增加到11.5万吨; 氧化钒由改造前的0.36万吨增加到0.96万吨;钒产品品种由原来的两种(氧化 钒、50钒铁)增加到四种(增加了80钒铁和氮化钒)。

表6:改造前后产品种类及产量对比 项目产品改造前产量(万吨)改造后产量(万吨)改造增加量(万吨) 钒渣生产工序钒渣4.311.57.2 氧化钒生产工序折合V2O50.360.960.6 50钒铁0.170.380.21 钒铁生产工序 80钒铁00.180.18 氮化钒生产工序氮化钒00.20.2 普碳带钢45.5645.560 优质带钢9.4419.7310.29 HRB335螺纹钢70.0970.090 配套生产工序 HRB400螺纹钢37.3174.6237.31 资料来源:公司报告,申银万国证券研究所 5盈利预测 5.1钢铁行业走势平稳 我们预计建筑用钢供求平稳,价格略有下移。

建筑用钢供给方面,增量有限。

目前钢铁上市公司基本都没有新建建筑长材用钢产能。

从建筑用钢较低的毛利率 和中小钢厂盈利状况来看,我们目前没有看到大规模扩产的迹象。

而对建筑用钢 需求最大的房地产行业投资未来将有所放缓,但新农村建设材刚刚开始,对建筑 用钢需求将会有很大的增量。

因而我们认为建筑用钢价格总体基本平稳,毛利稳定。

申银万国证券研究所 深度研究 5.2钒价将在相对高位振荡 表7:公司主要产品销售价格预测(不含税) 单位:元/吨 项目 含钒国标螺纹钢筋 含钒新Ⅲ级螺纹钢筋 含钒机械用圆钢- 含钒低合金热轧带钢 含钒高速线材- - 五氧化二钒 50钒铁 氮化钒 153,350 80钒铁 153,000 145,350 资料来源:公司年报,申银万国证券研究所 5.3产量预测 随着新高炉、转炉、轧材、钒产品生产线的投入运行,未来产品产量呈增长 趋势。

表8:公司主要产品销售量预测 单位:万吨 主要产品 含钒国标螺纹钢筋 含钒新Ⅲ级螺纹钢筋 含钒低合金热轧带钢 含钒高速线材― ― 含钒机械用圆钢― 钒渣 10.0013.0016.00 五氧化二钒 50钒铁 氮化钒 0.05 80钒铁 0.050.10 钛精矿 2.22.032.93.64.3 资料来源:公司年报,申银万国证券研究所 表9:公司销售收入预测(按产品分类) 单位:万元 2005年2006年2007年2008年 项 目 销售收入 比例 (%) 销售收入 比例 (%) 销售收入 比例 (%) 销售收入 比例 (%) 含钒国标螺纹钢筋 含钒新Ⅲ级螺纹钢筋 申银万国证券研究所 深度研究 含钒低合金热轧带钢 钒产品 含钒高速线材 其他 合 计 资料来源:公司年报,申银万国证券研究所 表10:公司主营利润预测(按产品分类) 单位:万元 2005年2006年2007年2008年 项 目 金额比例金额比例金额比例金额比例 含钒国标螺纹钢筋 含钒新Ⅲ级螺纹钢筋 含钒低合金热轧带钢 钒产品 其他 合 计 资料来源:公司年报,申银万国证券研究所 表11:利润表预测 单位:万元 项目04年报05年报06F 07F 08F 主营业务收入 主营业务成本 主营业务税金及附加 主营业务利润 其它业务利润382198100100100 营业费用 管理费用 财务费用 营业利润 投资收益188798300300300 补贴收入00000 营业外收入276211100100100 营业外支出 利润总额 所得税 少数股东损益 净利润 总股本(万股) 每股收益 资料来源:公司年报,申银万国证券研究所 申银万国证券研究所 深度研究 6估值讨论与投资建议 从下表我们可以看出,承德钒钛与从国内钢铁行业上市公司比较,相对估值 与行业平均相仿。

但如果与有色金属冶炼加工企业相比,估值拥有一定优势。

我 们认为在集团拥有矿产资源的情况下,作为节能金属的钒冶炼加工企业应该具有 相对更高的估值,06年20倍、07年15倍的市盈率更为合理。

综合以上分析,我们认为承德钒钛经过增发后在2006年将踏上了新的起点, 有效降低资产负债率,公司节能金属新项目将在06、07年全面正常投产后为公 司带来丰厚的利润;随着未来集团整体上市,公司将拥有资源价值,产业链纵向 一体化延伸发展,公司业绩将继续稳步快速增长。

根据我们的业绩预测,公司06、07、08三年的每股收益分别为0.312、0.432 和0.481元,考虑到公司的相对估值较低,未能体现钒钛节能新金属的定位,建 议投资者增持。

表12承德钒钛与钢铁公司相对估值比较 公司名称 股价 04EPS 05EPS 06一季度 EPS 06中报 EPS 06EPS(F) 07EPS(F) 05PE 06PE 07PE G宝 钢 G武 钢 G马 钢 G鞍 钢 G新钢钒 G韶 钢 G太 钢 G华 菱 G济 钢 G杭 钢 G唐 钢 G邯 钢 G安 钢 南钢股份 G酒 钢 G西 钢 G冶特钢 平均 G承钒钛 资料来源:公司年报,申银万国证券研究所 申银万国证券研究所 深度研究 表13承德钒钛与有色金属冶炼加工公司相对估值比较 股价EPSPE 公司名称 兰州铝业 G中孚 G包铝 云南铝业 山东铝业 厦门钨业 G宝钛 南山实业 新疆众和 行业平均 G承钒钛 资料来源:公司年报,申银万国证券研究所 申银万国证券研究所 深度研究 投资评级说明 证券的投资评级: 以报告日后的6个月内,证券的涨跌幅相对同期市场背景指数的涨跌幅为基准,标准定义如下: 买入( B u y ):相对强于市场表现20%以上; 增持( o u t p e r f o r m ):相对强于市场表现5%~20%; 中性 ( N e u t r a l ):相对市场表现在-5%~+5%之间波动; 减持( u n d e r p e r f o r m ):相对弱于市场表现5%以下。

行业的投资评级: 以报告日后的6个月内,行业与同期市场背景指数的涨跌幅比较为基准,标准定义如下: 看好(overweight):行业超越整体市场表现; 中性(Neutral):行业与整体市场表现基本持平; 看淡(underweight):行业弱于整体市场表现。

我们在此提醒您,不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。

我们采用的是相对评级体系,表示投资 的相对比重建议;投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况,比如当前的持仓结构以及其他需要考虑 的因素。

投资者应阅读整篇报告,以获取比较完整的观点与信息,不应仅仅依靠投资评级来推断结论。

申银万国使 用自己的行业分类体系,如果您对我们的行业分类有兴趣,可以向我们的销售员索取。

本报告采用基准指数:沪深300指数 重要声明:本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对报告中信息的准确性及完整性不作任何保证,不保证该信息未经任何更新,也不保证本公司 作出的任何建议不会发生任何变更。

在任何情况下,报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或询价。

在任何情况下,我公司不就本报 告中的任何内容对任何投资作出任何形式的担保。

我公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供或 争取提供投资银行或财务顾问服务。

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未获得上海申银万国证券研究所有限公司事先书面授权,任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。

如引用、刊发,需注明出处为“上 海申银万国证券研究所有限公司”,且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改 投资摘要 1公司概况 1.1主营业务收入和净利润分析 1.2与同行业上市公司主要财务指标比较 2钒钛产品:面临新的发展机遇 2.1钒产品:未来需求空间增长巨大 2.2钛行业:工业新材料 3承德钒钛将享受钒行业的成长 3.1公司行业地位显著 3.2行业竞争较为缓和 3.3巨大的资源优势为公司带来强力发展后劲 3.4独特的产品和政策优势提升了企业市场竞争力 3.5拥有自主技术优势 3.6产业逐步整合优势 4明确的战略定位为企业实现飞跃夯实基础 4.1增发项目进一步加大公司的竞争优势 5盈利预测 5.1钢铁行业走势平稳 5.2钒价将在相对高位振荡 5.3产量预测 6估值讨论与投资建议

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