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纺织化纤行业研究报告:联合证券-纺织化纤行业投资策略:不可轻言放弃-060829

研报作者:李鑫 来自:联合证券 时间:2006-08-29 11:13:35
  • 股票名称
    纺织化纤行业
  • 股票代码
  • 研报类型
    (PPT)
  • 发布者
    he***22
  • 研报出处
    联合证券
  • 研报页数
    31 页
  • 推荐评级
  • 研报大小
    1,714 KB
研究报告内容

不可轻言放弃 ——纺织化纤行业上市公司机会探寻 李鑫 August 2006 内容提要 纺织市场供需状况 供给(固定资产投资、产量) 需求(内销、出口) 行业焦点 反倾销、退税政策、人民币升值 原料市场展望 棉花与化纤价格 投资策略 雅戈尔、江南高纤 纺织行业运行状况 行业收入、利润增长景气,利润增幅高于收入增幅 成本上升,导致毛利率下降,通过控制费用,提升盈利空间 纺织固定资产投资 纺织固定资产投资属于“效益推动型”,通常行业效益高低决定固定资产投资速度快慢 固定资产投资拆分(2005年) 效益较好的子行业投资增速较快,棉纺、服装、纺织机械 自有资金占比上升为75%,降低宏观调控影响 分行业 分资金来源 纺织产品供给 除化学纤维,其他品种产量增速全面下降 判断固定资产投资可能减速 名称 单位 05年累计 同比±% 06.6累计 同比±% 化学纤维 万吨 1629.2 14.75 963.05 16.44 纱 万吨 1412.4 23.61 773.81 19.15 布 亿米 377.61 17.45 202.52 15.34 棉布 亿米 196.58 24.01 107.96 17.13 呢绒 万米 32960 17.87 16996 6.66 苎麻布及亚麻布 万米 21568 20.89 14705 19.28 丝 吨 132536 19.54 63304 7.87 丝织品 万米 777381 11.15 401951 4.75 针棉织品折用纱线量 万吨 92.3 10.29 48.43 10.67 服装 万件 1479795 16.84 763792 11.45 纺织品需求市场 内销占比提升至74%,降低对出口的直接依赖 内销市场升温 服装零售额增长率超出社会消费品零售额5个百分点 纺织品、服装消费价格指数止跌(注:价格指数以上年为100) 出口市场强势不减 出口依然强势,上半年增速高于市场预期7个百分点(波动较大的月份为春节因素影响) 服装出口价格回升 06年上半年服装出口价格同比仍然体现为增长 设限后出口市场变化 对非设限地区(以香港、日本为代表)出口增速回升,弥补设限地区(欧盟、美国)出口增速下滑 设限后,纺织品服装外销依然畅通,但升值、转口贸易及拓展非配额市场新客户使出口成本上升 对不同市场出口增速 反倾销的影响 反倾销频率不减,涉案金额有上升趋势(前几年的出口金额与目前不可同日而语),但对出口整体影响有限(05年中国纺织品服装出口额为1150亿美元) 案件名称 发起国家或地区 开始调查 终裁 涉案金额(亿美元) 桑蚕生丝反倾销 印度 2002.7 2003.7 聚酯瓶片反倾销 欧盟 2003.4 2004.8 0.76 聚酯短纤反倾销 欧盟 2003.12 2005.3 0.37 聚酯长丝布反倾销 欧盟 2004.6 2005.9 4.16 丝绸织品反倾销 印度 2006.5 2006.12 1.8 聚酯短纤反倾销 美国 2006.6 2007.4 0.93 出口退税过程示意图 转入生产成本 不退税部分直接体现为毛利率的下降 退税率下调对毛利率影响 出口退税再次下调对行业毛利率影响在0.57个百分点以内 % 04年出口退税下调4个百分点 出口退税下调2个百分点 2003 理论影响 实际影响 2004 2005 理论影响 鲁泰A 32.6 2.84 3.56 29.04 30.57 1.42 纺织行业 11.35 1.33 0.72 10.63 10.59 0.57 中国纺织出口定价示意图 中国纺织品具有一定议价能力 稳定的社会环境、高素质的劳动力、产业集群优势、完善 的配套设施等优势 日本升值经验 日元大幅升值的1970-1990年,其棉纤维加工量并未出现大幅下降 日币升值的负面因素被纺织企业通过多种手段消化 判断对于中国纺织业,人民币目前保持温和升值,能够得到逐步消化 中国棉花价格市场依然稳定 虽然中国棉花进口继续增长,但全球棉花供需不存在很大缺口 国内棉价可控,由于目前我国棉花进口实现关税配额和滑准税配额,通过调节进口数量和关税可调控国内棉价,目前国内棉价高于国际15%,调控空间较大 05/06年中国棉花进口量激增,但国内棉价全年极其平稳,而同期国际棉价有较大波动 全球棉花供需 全球棉花供需不存在很大缺口,05/06年期末库存量仍接近1000万吨 万吨 2005/2006 2006/2007 机构 预测时间 全球产量 全球消费 全球产量 全球消费 ICAC 06年8月 2496 2406 2470 2590 USDA 06年7月 2432 2491 2420 2550 Cotlook 06年5月 2441 2443 2450 2580 受成本推动化纤价格大幅上涨 6月份以来,受成本推动,化学纤维价格大幅上扬 仍处于微利景况 但考虑到库存因素,企业实际效益要好于根据实时原料、产品价格的测算 雅戈尔品牌服装进入上升期 品牌服装赖以迅速成长“虚拟”经营模式开始出现“实体化”趋势,即将部分生产和零售纳入产业链 雅戈尔拥有无人撼动的生产能力和直营网络 品牌服装管理流程示意图 直营销售占比超过80% 公司拥有国内最强大的直营网络,80%销售收入来自于直营,其中115家直营店拥有物业,购置成本为13.5亿元,这些直营店80%为1999-2003年购置,物业升值超过100%,同时还具有拥有商业资源的先发优势 亿元、亿港元、% 销售收入 净利润 净利率 毛利率 销售费用率 管理费用率 终端数量 直营店 直营专柜 直营销售占比 雅戈尔 21 2.1 9.98 44 22 9 1835 375 1000 80 美特斯 25 2 8 1500 合营 李宁 25 1.87 7.63 47 28 9 3373 115 257 21 宝姿 8.5 1.65 19.37 65 39 9 240 24 216 100 ESPRIT 118 18.7 15.84 54 19 13 10676 670 41 佐丹奴 44 4.06 9.2 51 31 11 1694 914 >60 真维斯 38 2.42 6.4 43 23 14 1507 879 >60 班尼路 38 2.5 6.7 30 18 6 3266 3266 100 七匹狼 3.1 0.36 11 35 12 7 960 5 <3 边际效益程扩大趋势 已从拼广告、加盟店扩张,重收入轻利润的粗放式增长阶段发展内生增长阶段 通过整合营销网络、提升管理、建设DRP系统实现内生增长 截至4月20日,品牌服装国内销售收入同比增长5200万元,利润同比增长2060万元 品牌服装的国际拓展战略 西服连续6年,衬衫连续11年国内市场占有率第一 具备通过并购获得海外品牌管理经营和销售渠道的能力 中信证券投资收益使之成为可能 纺织行业政策导向:鼓励有条件的企业“走出去”,培育自主品牌,提高跨国营销水平 中信证券股价 (元) 10 12 14 16 18 20 税后投资收益(亿元) 10.18 12.65 15.12 17.58 20.05 22.51 对净资产增厚(元) 0.57 0.71 0.85 0.99 1.13 1.26 开始发挥产业协同效用 雅戈尔估值分析 2005 2006 2007 06估值 07估值 纺织 10X 0.05 0.06 0.09 0.64 0.94 服装 20X 0.11 0.13 0.16 2.70 3.24 房地产 12X 0.16 0.18 0.22 2.12 2.62 EPS 0.32 0.38 0.47 中信证券对净值产增厚(中信证券按10元减持) 0.57 0.57 合理价格 6.04 7.37 8月21日收盘价5.24 PE 16.21 13.93 11.05 PE(扣除中信证券因素) 14.45 12.42 9.85 江南高纤:获得新的支点 在化纤行业大萧条的几年中,涤纶毛条特有的市场特性成为公司盈利的保障 2006年6月份公司1.5万吨复合纤维经过二年的建设实现投产 复合纤维尤其是海岛纤维的突破,又将成为公司新的业绩支点 公司产品结构   产能(吨) 用途 毛利率 普通品种 涤纶短纤 10500 用于棉纺业和麻纺业,是生产涤棉、涤麻等混纺布的原料 7-10% 差别化品种 涤纶毛条 12000 用于毛纺业,是生产毛涤呢绒的原料 20-25% 复合纤维 15000 具有特殊风格和性能的纤维品种,用于医疗、服装、工业等领域 20-30% 涤纶毛条拥有定价权 公司是国内涤纶毛条龙头企业,市场占用率50%以上,在差别化、功能化涤纶毛条等高端产品上拥有定价权 涤纶毛条显著的价格优势,也使其对羊毛毛条的替代效应越来越强 未来公司有通过收购、兼并或新建装置来扩大产能的可能 “51定岛”海岛纤维填补国内空白 海岛纤维 ES纤维 并列中空纤维 海岛纤维生产技术是国际上最先进的一种生产超细纤维的工艺技术,用于生产仿麂皮、超细皮革 ES纤维用于生产卫生巾和尿片包覆布 并列中空纤维使喷胶棉、仿丝面、仿羽绒等保暖絮片的主要原料 净利润拆分 2005A 2006E 2007E 2008E 涤纶短纤维 2 2 2 2 涤纶毛条 21 28 28 27 化工贸易 3 3 3 3 海岛纤维   4 14 26 ES纤维   3 6 4 并列中空纤维   1 2 4 其他 8 合计(百万元) 34 41 54 66 每股收益(元) 0.239 0.283 0.377 0.456 涤纶毛条 0.147 0.196 0.191 0.189 复合纤维 0.054 0.151 0.232 涤纶短纤、化工贸易及其他 0.091 0.033 0.034 0.035 江南高纤估值分析 2006年 涤纶毛条、 18 19 20 21 复合纤维PE 涤纶短纤、化工贸易及其他PE 对应价值(元) 4.5 4.8 5 5.3 2007年 涤纶毛条、 18 19 20 21 复合纤维PE 涤纶短纤、化工贸易及其他PE 对应价值(元) 6.2 6.5 6.9 7.2 2008年 涤纶毛条、 18 19 20 21 复合纤维PE 涤纶短纤、化工贸易及其他PE 对应价值(元) 7.6 8 8.4 8.8 联手共创财富 合智同迎辉煌 谢 谢! Thanks for Your Attention ! 中国棉花价 格指数 cotlookA 指数 (FE) 折算价 元 吨 15-Dec-0315-Feb-0415-Apr-0415-Jun-0415-Aug-0415-Oct-0415-Dec-0415-Feb-0515-Apr-0515-Jun-0515-Aug-0515-Oct-0515-Dec-0515-Feb-0615-Apr-0615-Jun-0615-Aug-06 元 吨 涤纶 DTY 原料成本利润空间 资源整合、供应链管理 销售终端 产品设计 品牌策划 质量控制 产品制造企业 产品制造企业销售终端 内部 外部外部 外部采购 外部采购 投资设厂开直营店 亿元 工业销售产值(现行价)出口交货值内销占比 Sep-02Dec-02Mar-03Jun-03Sep-03Dec-03Mar-04Jun-04Sep-04Dec-04Mar-05Jun-05Sep-05Dec-05Mar-06Jun-06 亿美元 纺织服装月度出口 至当月累计增长率 化纤业 服装业 纺织机械 、 麻纺 毛纺 针织 棉纺 制成品 亿元 销售收入 增长率 利润总额 增长率 国内贷款 利用外资 自筹资金 纺织利润率 纺织毛利率 利润率 毛利率 图6、主要纺织国家人均GNP与棉纱产量关系 资料来源:中国纺织工业协会,Bloomberg 注:红色数字表示日元对美元汇率 纺织品价 格指数 服装消费 价格指数 服装出口 单价 美元 件 社会消费 品零售额 增长率 服装类 欧盟美国香港日本 对设限地区 对非设限 地区 % 配额费 出口关税 退税、汇率等 原料、 制造费 人工等 盈利 空间 定价核心 制造成本额外因素 减去 销项税 进项税 增值税 减去 产品内销 17%退税 退税率<17% 退税率17%,退税可 以抵消进项税 等于 减去 进项税加 出口退税 退税部分 等于 -不退税部分 等于 减去 进项税加 下调税率×出口额 01/0202/0303/0404/05E05/06E06/07E 万吨 纺纱用棉棉花产量进口量 万元 销售终端数量服装内销收入 普通面料衬衣100-300元/件 DP免烫衬衣580-780元/件 面料提升服装价值 鲁泰免烫衬衣200-300元/件 雅戈尔DP免烫衬衣580-780元/ 件 品牌提升服装价值 采购切片 VD406 纺丝机 长丝束 TT12 毛条流水线 毛条 短纤维 纽玛格 生产线 复合纤维 海岛纤维 ES纤维 并列中空纤维

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