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研究报告:申银万国-缺乏基本面支持,权证再创新低:权证周报-060721

研报作者:杨国平 来自:申银万国 时间:2006-07-24 10:41:24
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  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    Bu***ee
  • 研报出处
    申银万国
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    7 页
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研究报告内容

缺乏基本面支持,权证再创新低:权 证周报(06/7/21) 2006年7月21日 权证研究 隐含波动率历史分布区间 认购权证最大值337.2% 认购权证最小值0 认沽权证最大值166.8% 认沽权证最小值0 溢价率历史分布区间 认购权证最大值67.0% 认购权证最小值-0.18% 认沽权证最大值66.8% 认沽权证最小值-8.0% 相关研究: 《权证真实价值模型在权证投资及 资产配置中的应用》06/6/19 衍生品和数量分析组 执笔: 分析师 杨国平 (8621)63298753 (8621) 63295888×355 yangguoping@sw108.com 联系人 马骏 (8621) 63295888×362 majun@sw108.com 地址:上海市南京东路99号 电话:(8621)63295888 上海申银万国证券研究所有限公司 l我们认为,目前权证总体依然处于调整过程中,A股市场短期走势不 确定性也大大增加了权证操作难度,上证50样本股可能放宽涨跌幅 的传闻也将对权证投机炒作有所抑制,目前严重高估的宝钢JTB1 和万科HRP1随时可能出现的大幅暴跌也将抑制投资者炒做激情。

总体上,我们认为目前投资者更多的应考虑如何保存实力,远离即 将到期的权证,如宝钢JTB1和万科HRP1等,远离高度泡沫型认沽 权证。

l目前万华HXB1和五粮YGC1溢价率已出现低估。

万华HXB1溢价 率为4.2%,看好G万华股票投资者可买入万华HXB1。

五粮YGC1 溢价率为14.2%,看好G五粮投资者,可逐步买入五粮YGC1。

l我们向低风险投资者推荐G长电和G宝钢。

我们预测:到明年5月 18日长电CWB1开始行权时,其价格将在7.15元之上,目前G长 电股价为6.24元,年收益率将超过14.6%。

目前G宝钢股价为4.10 元,我们预测到8月30日宝钢JTB1到期时,G宝钢价格高于甚至 大幅高于4.2元行权价的可能性很大。

l如果到期前宝钢JTB1如期出现暴跌,价格在0.30元以下甚至更低, 我们建议投资者高度关注宝钢JTB1的投资机会。

当然这是后话,我 们先做一下提示。

l由于缺乏基本面支持,本周权证市场整体呈现冲高回落运行态势,经 过几天短暂反弹后,本周权证市场再度大幅下跌。

本周10只认购权 证中仅雅戈QCB1和鞍钢JTB1出现小幅上涨,宝钢JTB1大幅下跌 25.5%,再创历史新低,但其估值泡沫依然十分巨大。

由于正股下跌 6.7%,万华HXB1无奈下跌8.4%。

l除华菱JTP1、深能JTP1、原水CTP1和包钢JTP1外,其余13只认 沽权证全线下跌,其中跌幅最大的是万科HRP1(-26.4%),跌幅超 过10%的还有五粮YGP1、钾肥JTP1和茅台JCP1。

l本周权证市场日均成交额为148亿元,最高的是包钢JTB1(10.8亿 元),最低的是万华HXP1(0.8亿元);日均换手率为80%,最高的 是包钢JTP1 (208.5%),最低的是万华HXB1 (12.1%);流通市值总额 为172亿元,最大的是五粮YGC1(23.7亿元),最小的是万华HXP1 (2.18亿元)。

l从市场估值水平来看,目前认购权证隐含波动率处于75.6%-181.5%, 平均为111.2%,最高的是鞍钢JTC1,最低的是长电CWB1,溢价率 处于4.2%-35.6%,平均为21.7%,最高的是首创JTB1,最低的是万 华HXB1。

l认沽权证隐含波动率处于29.4%-126.4%,平均为64.8%,最高的是 万科HRP1,最低的是沪场JTP1,溢价率处于5.0%-48.7%,平均为 27.4%,最高的是五粮YGP1,最低的是华菱JTP1。

衍生品市场 申银万国证券研究所 权证研究 1 1.下周权证投资建议 我们认为,目前权证总体依然处于调整过程中,A股市场短期走势不确定 性也大大增加了权证操作难度,上证50样本股可能放宽涨跌幅的传闻也将对 权证投机炒作有所抑制,目前严重高估的宝钢JTB1和万科HRP1随时可能出现 的大幅暴跌也将抑制投资者炒做激情。

总体上,我们认为目前投资者更多的应 考虑如何保存实力,远离即将到期的权证,如宝钢JTB1和万科HRP1等,远离 高度泡沫型认沽权证。

虽然权证市场总体溢价率依然偏高,但目前万华HXB1和五粮YGC1溢价率 已出现低估。

目前万华HXB1溢价率为4.2%,看好G万华股票投资者可买入万 华HXB1。

目前五粮YGC1溢价率为14.2%,正股隐含价格为17.76元,这意味 着在其长达20个月的存续期限内,G五粮价格只要高于17.76元,就意味着持 有五粮YGC1收益率将高于持有G五粮收益率,即五粮YGC1已被低估。

在目前 牛市大背景下,行业研究员判断,在其长达20个月存续期限内,G五粮价格 高于20元可能性极大,即五粮YGC1已被严重低估,我们预期明年其目标价将 在15元以上。

我们建议看好G五粮投资者,可考虑逐步买入五粮YGC1。

除了权证,我们继续向低风险投资者推荐G长电和G宝钢。

我们预测:到 明年5月18日长电CWB1开始行权时,其价格将在7.15元之上,目前G长电 股价为6.24元,年收益率将超过14.6%。

这是因为,如果明年5月18日G长 电股价低于7.15元,意味着长电CWB1内在价值将低于1.8元,根据长电CWB1 保底条款,权证持有人有权以1.8元价格将权证卖给大股东。

如果这种情况出 现,上市公司不仅配股计划失败,而且大股东还为此付出7.3亿元,我们认为 出现这种可能性概率几乎为0。

我们预测:到8月30日宝钢JTB1到期时,G宝钢价格高于甚至大幅高于 行权价的可能性很大。

目前G宝钢股价为4.10元,比宝钢JTB1行权价4.2元 低0.10元。

如果在宝钢JTB1到期前,G宝钢股价不能超越4.2元,意味着到 期宝钢JTB1将成为一张废纸,宝钢JTB1在到期前将出现暴跌。

那么只要到期 前G宝钢股价不是远远低于行权价,即宝钢JTB1基本上属于平价权证,由于 到期前平价权证杠杆十分巨大,考虑到目前钢铁股基本面已底部反转,行业研 究员也普遍认为钢铁股股股价严重低估,因此预期机构投资者拉升G宝钢是可 以预期的,宝钢JTB1届时将出现几倍的升幅。

当然如果在宝钢JTB1大幅暴跌 前,G宝钢提前出现了上涨,宝钢JTB1几倍以上升幅机会是没有了,但投资G 宝钢的投资者依然赚到了钱。

如果到期前宝钢JTB1如期出现暴跌,价格在0.30元以下甚至更低,我们 建议投资者高度关注宝钢JTB1的投资机会。

当然这是后话,我们先做一下提示。

2.本周市场运行回顾 由于缺乏基本面支持,本周权证市场整体呈现冲高回落运行态势,经过几 天短暂反弹后,本周权证市场再度大幅下跌。

本周10只认购权证中仅雅戈QCB1 申银万国证券研究所 权证研究 2 和鞍钢JTB1出现小幅上涨,宝钢JTB1大幅下跌25.5%,再创历史新低,但其 估值泡沫依然十分巨大。

由于正股下跌6.7%,万华HXB1无奈下跌8.4%。

除华菱JTP1、深能JTP1、原水CTP1和包钢JTP1外,其余13只认沽权证 全线下跌,其中跌幅最大的是万科HRP1(-26.4%),跌幅超过10%的还有五粮 YGP1、钾肥JTP1和茅台JCP1。

本周权证市场日均成交额为148亿元,最高的是包钢JTB1(10.8亿元), 最低的是万华HXP1(0.8亿元);日均换手率为80%,最高的是包钢JTP1 (208.5%),最低的是万华HXB1 (12.1%);流通市值总额为172亿元,最大的是 五粮YGC1(23.7亿元),最小的是万华HXP1(2.18亿元)。

从市场估值水平来看,目前认购权证隐含波动率处于75.6%-181.5%,平均 为111.2%,最高的是鞍钢JTC1,最低的是长电CWB1,溢价率处于4.2%-35.6%, 平均为21.7%,最高的是首创JTB1,最低的是万华HXB1。

认沽权证隐含波动率处于29.4%-126.4%,平均为64.8%,最高的是万科 HRP1,最低的是沪场JTP1,溢价率处于5.0%-48.7%,平均为27.4%,最高的是 五粮YGP1,最低的是华菱JTP1。

表1:本周权证市场总体状况 单位:只、亿元、亿元、亿元 项目数量流通份额流通市值日均成交总额日均换手率隐含波动率溢价率 认购1051.6297.3550.3849.47% 111.20% 21.71% 认沽17113.5574.8397.91119.36% 64.80% 27.44% 全部27165.17172.18148.2879.58% 81.99% 25.32% 数据来源:上海申银万国证券研究所 表2:本周权证交易概况 单位:元、亿元、亿元、元 权证名称权证代码收盘价格涨跌幅日均成交额日均换手率流通市值正股收盘价正股涨跌幅 鞍钢JTC10300013.1780.03% 1.848.06% 3.595.61.63% 五粮YGC10300027.97 -0.70% 5.1921.23% 23.7413 -3.56% 宝钢JTB15800000.632 -25.47% 3.81126.56% 2.454.1 -0.73% 武钢JTB15800010.768 -5.88% 9.1981.55% 10.872.72.27% 包钢JTB15800021.12 -2.44% 10.77101.47% 10.22.351.29% 邯钢JTB15800031.394 -9.01% 952.90% 15.513.490.58% 首创JTB15800042.025 -2.50% 5.16101.15% 4.784.743.04% 万华HXB158000511.209 -8.42% 0.8412.12% 6.6813.75 -6.72% 雅戈QCB15800063.3973.76% 2.8739.08% 7.535.820.87% 长电CWB15800072.946 -5.82% 1.7413.72% 126.24 -1.58% 钢钒PGP10380010.954 -7.02% 3.41130.56% 2.233.32 -1.78% 万科HRP10380020.128 -26.44% 2.470.11% 2.746.04 -0.13% 华菱JTP10380031.2283.54% 6.3880.22% 7.783.73 -1.58% 申银万国证券研究所 权证研究 3 五粮YGP10380041.218 -16.92% 4.598.47% 3.8113 -3.56% 深能JTP10380050.8136.97% 5.88161.11% 3.566.99 -5.03% 中集ZYP10380061.07 -4.80% 3.9276.88% 4.5413.36 -0.43% 钾肥JTP10380081.587 -16.03% 2.47107.38% 1.919.799.58% 茅台JCP15809901.14 -12.58% 8.4789.95% 7.9144.43 -0.31% 海尔JTP15809910.749 -4.22% 7.37132.24% 5.034.381.38% 雅戈QCP15809920.645 -3.87% 7.35138.51% 4.385.820.87% 万华HXP15809931.457 -5.51% 2.85117.33% 2.1813.75 -6.72% 原水CTP15809940.9967.44% 6.8184.70% 3.535.170% 包钢JTP15809950.5622.74% 9.16208.54% 4.12.351.29% 沪场JTP15809960.976 -9.38% 6.1394.28% 5.5414.11.15% 招行CMP15809970.384 -9.65% 8.784.87% 8.617.643.24% 机场JTP15809981.115 -2.02% 6.66201.03% 3.116.610% 武钢JTP15809990.564 -7.84% 5.45122.22% 3.882.72.27% 数据来源:上海申银万国证券研究所 表3:本周权证估值水平比较单位:元、元、元 权证名称 价格价值价格/价值 历史波动率 隐含波动 率溢价率杠杆倍数 价内外程度 正股隐含 最高(低) 价格 正股隐含 最大涨 (跌)幅 鞍钢JTC13.1782.241.4239.99% 181.48% 17.29% 1.7665.19% 7.8439.97% 五粮YGC17.976.6551.242.76% 85.46% 14.15% 1.6389.23% 17.7636.58% 宝钢JTB10.6320.0738.6120.71% 124.50% 17.85% 6.49 -2.38% 4.9721.11% 武钢JTB10.7680.2333.2929.41% 118.95% 25.48% 3.523.05% 3.6635.61% 包钢JTB11.120.5322.1136.90% 132.11% 30.21% 2.121.13% 3.7157.72% 邯钢JTB11.3940.9061.5437.54% 94.08% 18.17% 2.527.84% 4.5530.25% 首创JTB12.0250.8052.5237.24% 120.85% 35.55% 2.347.73% 7.6862.06% 万华HXB111.20910.5951.0650.03% 84.74% 4.23% 1.73115.52% 15.1310.03% 雅戈QCB13.3972.2931.4840.75% 132.84% 21.25% 1.7159.02% 8.7951.05% 长电CWB12.9461.9471.5123.71% 75.64% 32.95% 2.1216.64% 10.1362.42% 钢钒PGP10.9540.5531.7340.26% 64.15% 23.54% 5.34 -5.06% 2.54 -23.54% 万科HRP10.12805460.1339.99% 126.39% 41.85% 47.19 -65.93% 3.51 -41.85% 华菱JTP11.2281.1921.0331.77% 33.75% 5.04% 3.0421.80% 3.54 -5.04% 五粮YGP11.2180.4852.5142.76% 63.28% 48.68% 10.67 -64.77% 6.67 -48.68% 深能JTP10.8130.3492.3335.41% 69.40% 15.92% 8.6 -4.48% 5.88 -15.92% 中集ZYP11.070.7731.3846.78% 54.08% 40.71% 14.08 -50.62% 7.92 -40.71% 钾肥JTP11.5870.9351.741.19% 53.52% 31.72% 12.47 -31.06% 13.51 -31.72% 茅台JCP11.140.2265.0439.29% 77.41% 42.07% 9.74 -46.63% 25.74 -42.07% 海尔JTP10.7490.2922.5623.43% 53.49% 19.16% 5.85 -2.10% 3.54 -19.16% 申银万国证券研究所 权证研究 4 权证名称 价格价值价格/价值 历史波动率 隐含波动 率溢价率杠杆倍数 价内外程度 正股隐含 最高(低) 价格 正股隐含 最大涨 (跌)幅 雅戈QCP10.6450.1524.2640.75% 78.13% 40.81% 9.02 -42.30% 3.45 -40.81% 万华HXP11.4570.6282.3250.03% 71.37% 40.46% 13.3 -49.13% 8.19 -40.46% 原水CTP10.9960.4062.4533.62% 73.66% 22.55% 5.19 -3.40% 4 -22.55% 包钢JTP10.5620.281236.90% 74.03% 23.06% 4.180.84% 1.81 -23.06% 沪场JTP10.9760.9571.0229.00% 29.44% 10.47% 14.45 -3.68% 12.62 -10.47% 招行CMP10.3840.1772.1731.50% 42.68% 31.86% 19.9 -36.67% 5.21 -31.86% 机场JTP11.1150.5821.9126.05% 57.20% 12.48% 5.934.20% 5.79 -12.48% 武钢JTP10.5640.252.2629.41% 79.61% 16.07% 4.794.59% 2.27 -16.07% 数据来源:上海申银万国证券研究所 我们用240日历史波动率当前值,考虑执行价调整的BS修正模型对权证价值进行测算 我们用权证真实价值模型1测算认购权证正股隐含最高价格及隐含最大涨幅,认沽权证正股隐含最低价格及隐含最大跌幅 表4:本周权证创设、注销情况 单位:亿份 权证名称 初始发 行份额 本周权证 创设份额 本周权证 注销份额 本周权证 份额变动 累计变 动份额总份额 认购权证 创设份额 所对应股 份占正股 可流通股 本比例 认沽权证 总份额所对 应股份占 扣除抵押 股份后正 股实际可 流通股本 比例 武钢JTB14.7400010.0314.7742.32% 包钢JTB17.150001.748.899.44% 邯钢JTB19.260.4300.431.7110.9712.02% 首创JTB10.60000.631.238.08% 万华HXB10.570000.030.60.92% 雅戈QCB10.911.3101.311.212.1213.35% 茅台JCP14.321.3801.382.66.92 57.22% 海尔JTP16.070.6400.640.526.59 88.82% 雅戈QCP16.350000.36.65 73.31% 万华HXP10.850.10.19 -0.090.761.61 49.36% 原水CTP12.80000.633.43 50.19% 包钢JTP17.150000.147.29 39.54% 招行CMP122.410000.0722.48 47.77% 机场JTP12.401 -10.973.37 70.80% 1 《权证真实价值模型及其实证研究》,2006年5月17日 申银万国证券研究所 权证研究 5 武钢JTP14.740006.1710.91 46.03% 数据来源:上海申银万国证券研究所 表5:权证基本情况及参数单位:元、天、亿份 权证名称行权价格剩余期限到期日期行权期间流通份额行权比例 鞍钢JTC13.391372006-12-52006-12-51.131 五粮YGC16.876212008-4-22008/3/27-2008/4/22.981 宝钢JTB14.2402006-8-302006-8-303.881 武钢JTB12.621242006-11-222006-11-2214.771 包钢JTB11.942522007-3-302007/3/26-2007/3/308.891 邯钢JTB12.732572007-4-42007/3/27-2007/4/410.971 首创JTB14.42762007-4-232007/4/17-2007/4/231.231 万华HXB16.382792007-4-262007/4/20-2007/4/260.61.4097 雅戈QCB13.663042007-5-212007/5/17-2007/5/212.121 长电CWB15.353072007-5-242007/5/18-2007/5/244.071 钢钒PGP13.162862007-5-32007-5-32.331.5349 万科HRP13.64452006-9-42006/8/29-2006/9/421.41 华菱JTP14.775892008-3-12008-2-296.331 五粮YGP17.896212008-4-22008/3/27- 2008/4/23.131 深能JTP16.69972006-10-262006/10/20-2006/10/264.381 中集ZYP18.874902007-11-232007/11/19-2007/11/234.241.1276 钾肥JTP115.13432007-6-292007/6/25-2007/6/291.21 茅台JCP130.33122007-5-292007-5-296.920.25 海尔JTP14.292992007-5-162007/5/10-2007/5/166.591 雅戈QCP14.093042007-5-212007/5/17-2007/5/216.351 万华HXP19.222792007-4-262007/4/20-2007/4/261.611.4097 原水CTP152062007-2-122007/2/6-2007/2/123.431 包钢JTP12.372522007-3-302007/3/26-2007/3/307.291 沪场JTP113.62282007-3-62007-3-65.681 招行CMP15.594072007-9-12007-8-3122.481 机场JTP16.91542006-12-222006/3/23-2006/12/223.371 武钢JTP12.831242006-11-222006-11-224.741 数据来源:上海申银万国证券研究所 指标说明: 1、隐含波动率是权证实际估值水平,相当于股票估值中市盈率指标 2、溢价率是指权证到期前标的证券价格需变动多少百分比才能让权证投资者在到期日实现保本不亏 申银万国证券研究所 权证研究 6 认购权证溢价率:(行权价+权证价格/行权比例)/标的价格-1 认沽权证溢价率=1-(行权价-权证价格/行权比例)/标的价格 3、杠杆倍数是指用一份标的资产价格可以购买多少份权证,也被称为放大比率 杠杆倍数:标的价格/(权证价格/行权比例) 4、价内外程度是衡量权证标的价格偏离行权价的幅度 认购权证价内外程度=标的价格/行权价-1 认沽权证价内外程度=1-标的价格/行权价 5、认购权证标的隐含最高价格就是打平点,隐含最大涨幅就是打平点与当前标的价格的涨幅, 投资认购权证相当于融资买股票,隐含最大涨幅相当于融资利率 正股预期涨幅大于隐含涨幅,意味着认购权证被低估 认购权证标的隐含最高价格=行权价*标的价格/(标的价格-权证价格/行权比例) 认购权证标的隐含最大涨幅=溢价率*标的价格/(标的价格-权证价格/行权比例) 6、认沽权证标的隐含最低价格就是保本点,隐含最大跌幅就是保本点与当前标的价格的跌幅 认沽权证标的隐含最低价格=行权价-权证价格/行权比例 认沽权证隐含最大跌幅绝对值=溢价率 重要声明:本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对报告中信息的准确性及完整性不作任何保证,不保证该信息未经任何更新,也不保证本公 司作出的任何建议不会发生任何变更。

在任何情况下,报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或询价。

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