景嘉微研究报告：中泰证券-景嘉微-300474-公司点评：五大超预期，景嘉微迎来新一轮成长良机-190922

　　投资要点
　　前言：我们团队自2016年以来深度跟踪景嘉微，站在这个时点，认为：国产化计算机浪潮之于景嘉微，类似城市监控系统普及之于海康威视，城镇化进程之于三一重工。这是一波为期4-5年的产业机会，看好公司军品+民品共振下的发展。与市场观点不同的是，我们认为公司目前存在五大预期差。
　　预期差1：此前市场未将公司看作国产计算机受益标的，公司却成为国产计算机整机厂商战略合作伙伴。此前，国产计算机均采用AMD或英伟达GPU芯片，随着公司与山东超越及中国长城等国产化计算机整机厂签署战略协议，将围绕计算机整机升级换代进行研发和创新，共同完善计算机系统软硬件配置及其应用生态，解决关键软硬件兼容问题，完成芯片适配。公司有望成为国产计算机整机厂商GPU芯片供应商，打破AMD和英伟达在国内市场的垄断地位，从而实现民用计算机国产化GPU采购。我们认为，公司将充分受益于国产化计算机的产业机会，市场需要重新认识景嘉微的产业链地位及择股思路。
　　预期差2：产品性能是否具备适配台式电脑的能力。公司第一代产品—JM5400芯片仅是适配军用计算机的低阶产品，但第二代产品—JM7200芯片已于2018年9月完成流片、封装阶段工作，基本的功能测试结果符合设计要求，将满足高端嵌入式应用及信息安全计算机桌面应用的需求。目前，该款芯片完成与龙芯、飞腾、银河麒麟、中标麒麟、国心泰山、道、天脉等国内主要的CPU和操作系统厂商的适配工作，与中国长城、超越电子等十余家国内主要计算机整机厂商建立合作关系并进行产品测试。根据适配以及测试结果，公司产品性能达到适配台式电脑的能力，基本满足国内计算机的使用需求，具备大规模推广的条件。
　　预期差3：竞争格局是否对公司有利。国产计算机可以选配的国内GPU厂家包括：中船重工709及716所、中科曙光、西邮微电等。从国内GPU竞争格局看，公司产品在三个维度具备明显优势：①信息化升级程度。国内对国产GPU芯片的需求主要来自体系内的信息化升级需求，因此对供应商的资质、股东背景有较为严格的要求，与GPU技术引进类公司相比，以景嘉微为代表的自主研发派更具备优势；②产业化程度。相比同行业的科研院所，公司具备上市公司运作平台，拥有丰富的渠道资源，是实现GPU产业化运转的关键；③产品性能参数。公司JM7200产品是一款较为先进的高性能低功耗芯片，在芯片工艺、时钟频率、OpenGL等参数方面，已是国内领先水平。此外，公司第三代高端芯片JM9271将将采用业界主流的统一渲染架构，支持OpenGL4.5、OpenCL2.0API接口，通过增加运算单元数量，提高显存带宽、总线和输出接口速率，使得科学计算能力得到了大幅度提升，可以达到国际同类公司2017年中高端产品的性能。因此，从以上三个维度衡量，公司产品均位于国产品牌第一梯队，国内GPU龙头优势突出。
　　预期差4：市场对舰船订单的成长性存疑。市场普遍对于今年我国舰船装备采购情况表示悲观。但公司JM7200芯片作为核心器件，其采购周期早于整舰采购，其验收亦不以整舰验收为前提。这成为今年一季度以来公司业绩加速的主因。
　　预期差5：市场担心公司与英伟达、AMD差距太大，对公司发展前景存疑。公司坚持“预研一批、定型一批、生产一批”的滚动式产品发展战略，叠加深厚的技术积累，使得公司产品研发周期不断缩短。其中JM5400芯片研发周期为8年，JM7200芯片的研发周期为4年，预计第三代芯片的研发周期将缩短至2-3年，三代芯片与海外对手的差距分别为12年、7年、4年。该组数据清晰表明，公司技术迭代已经形成体系，与海外对手差距有望持续缩小，最终有望赶超海外品牌。
　　维持“买入”评价。公司作为国产GPU龙头，随着产品技术不断进步，叠加民用计算机国产化规模化采购进程加快，GPU芯片产品有望逐步迎来订单释放，未来业绩值得期待。预计2019-2021年公司净利润分别为1.79亿元、2.68亿元、3.84亿元，对应PE分别为96、64、45倍。维持公司“买入”评级。
　　风险提示：客户集中度较高的风险、技术创新和产品开发不及预期风险、自主研发GPU新入竞争者的风险、研发支出不断增加的风险。