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海大集团:海通证券-海大集团-002311-公司季报点评:生猪养殖业务拖累短期业绩,“饲料~动保~种苗”一体两翼战略稳步推进-211117

研报作者:丁频,陈阳 来自:海通证券 时间:2021-11-17 15:18:00
  • 股票名称
    海大集团
  • 股票代码
    002311
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    zo***24
  • 研报出处
    海通证券
  • 研报页数
    5 页
  • 推荐评级
    优于大市
  • 研报大小
    351 KB
研究报告内容

公司研究/农业/养殖业证券研究报告 海大集团(002311)公司季报点评2021年11月17日 投资评级 优于大市维持 股票数据 11月16日收盘价(元) 65.70 52周股价波动(元) 54.60-89.00 总股本/流通A股(百万股) 1661/1658 总市值/流通市值(百万元) 105783/105558 相关研究 《饲料业务延续量利齐升,生猪养殖业务基本 实现盈亏平衡》2021.07.28 《饲料业务持续构建全方位竞争优势,产业链 延伸全面提速》2021.04.22 《全年饲料销量稳健,各板块全面开花》 2021.01.27 市场表现 -15.28% -4.28% 6.72% 17.72% 28.72% 39.72% 2020/102021/12021/42021/7 海大集团海通综指 沪深300对比1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 6.10.5 -7.5 相对涨幅(%) 3.8 -2.9 -8.3 资料来源:海通证券研究所 分析师:丁频 Tel:(021)23219405 Email:dingpin@htsec.com 证书:S0850511050001 分析师:陈阳 Tel:(021)23212041 Email:cy10867@htsec.com 证书:S0850517020002 联系人:孟亚琦 Tel:(021)23154396 Email:myq12354@htsec.com 生猪养殖业务拖累短期业绩,“饲料-动保 -种苗”一体两翼战略稳步推进 投资要点: 海大集团发布2021年三季报:21Q3公司实现营收261.23亿元(+45.77%), 实现归母净利润2.14亿元(-77.94%)。

1-9月份,公司实现营收643.14亿元 (+46.82%),实现归母净利润17.46亿元(-15.77%)。

盈利能力方面,公司 前三季度综合毛利率为9.11%,同比下降3.33个百分点;综合净利率为3.06%, 同比下降2.29个百分点;加权ROE为12.26%,同比下降7.84个百分点。

期间费用率为5.52%,同比下降0.49个百分点。

公司分项业务利润分拆:我们估计21Q3公司饲料业务实现净利润约9亿元, 同比上升近30%;生猪养殖业务录得净亏损约7亿元,同比转盈为亏;公司 苗种和动保业务保持量利齐升的发展态势,禽链业务估计显著承压;公司另计 提股权激励费用约1.1亿元。

21Q1~Q3公司饲料业务实现净利润逾22亿元, 同比大幅上升近60%;由于上半年基本实现盈亏平衡,前三季度公司生猪养 殖业务录得净亏损约7亿元,去年同期则实现归母净利润约3.6亿元。

饲料业务:各品类饲料增速稳健,行业承压不改长期量利齐升逻辑。

2021年 单三季度和累计前三季度公司饲料外销量分别约为561万吨(+28%)、1400 万吨(+30%),营业收入分别约为214.7亿元(+42%)、515.7亿元(+45%); 公司饲料业务营收增速明显高于销量增速,我们认为表明今年以来在大宗原料 价格急涨的压力之下,饲料产品提价幅度较大。

分品类来看:1)水产料方面,21Q3行业水产料销量延续良好增速,前三季 度行业累计销量增速约为13.2%;我们估计21Q3公司水产料销量约为185 万吨,仍可保持20%左右的销量同比增速。

2)猪料方面,主要受生猪养殖产 能持续恢复影响,尽管行业产能去化已经开始,我们估计21Q3公司猪料销量 约为125万吨,同比增速高达110%左右。

3)禽料方面,禽链行情持续低迷 叠加大宗原料价格高企,我们判断禽养殖存栏量已进入下行通道,21Q3行业 禽料销量整体承压,前三季度行业肉禽料和蛋禽料累计销量增速分别录得 -5.2%、-9.7%;我们估计21Q3公司禽料销量约为250万吨,凭借全方位竞 争优势仍可实现10%左右的销量同比增速。

盈利能力方面,我们估计21Q3公司饲料业务毛利率同比有较大幅度下滑;经 测算单吨净利约为160元/吨,同比仅基本持平,而上半年单吨净利同比上升 幅度则高达50元/吨左右。

我们认为,单三季度公司饲料业务盈利能力承压主 要源于以下几方面原因: 主要财务数据及预测 201920202021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 47613603248381198901115581 (+/-)YoY(%) 12.9% 26.7% 38.9% 18.0% 16.9% 净利润(百万元) 16492523164728314807 (+/-)YoY(%) 14.7% 53.0% -34.7% 71.9% 69.8% 全面摊薄EPS(元) 0.991.520.991.702.89 毛利率(%) 11.3% 11.7% 8.2% 9.6% 11.3% 净资产收益率(%) 18.1% 18.1% 11.1% 17.0% 23.8% 资料来源:公司年报(2019-2020),海通证券研究所 备注:净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究〃海大集团(002311)2 1)21Q3豆粕价格同环比均有不同程度上涨,玉米价格尽管环比略有下降但仍处高位;由于畜禽养殖价格和盈利均处低迷 状态,我们判断公司饲料产品提价幅度整体小于且慢于原料价格上涨幅度,在一定程度上压缩饲料产品单吨净利。

2)21Q3 生猪价格跌至低谷,大幅挫伤养殖户补栏积极性,能繁母猪存栏量已处于下降通道,我们估计公司前端料销量占比下降, 中大猪料销量占比明显提升。

此外,受新冠疫情多点爆发影响,餐饮消费恢复不及预期,高度依赖餐饮渠道的特种水产品 价格环比二季度有所下降,导致公司高端膨化料增长相对乏力。

综上所述,我们判断21Q3公司猪料和水产料内部结构均 有一定程度恶化,对饲料产品单吨净利形成损害。

向后看,我们预计全年公司饲料总销量约为1880万吨,同比增长逾410万吨;其中水产料、猪料和禽料销量分别约为 465/455/960万吨,同比增速分别约为+21%/+100%/+13%。

主要受今年上半年饲料产品单吨净利大幅上涨影响,我们预 计全年公司饲料产品单吨净利逾130元/吨,同比上涨逾20元/吨;全年饲料业务净利润约25亿元,同比上涨约55%。

生猪养殖业务:短期业绩承压,持续锻造全方位竞争优势。

21Q3公司生猪出栏量约为55万头,其中自供仔猪育肥出栏 约为18万头,外购仔猪育肥出栏约为37万头;我们估算自供仔猪育肥部分完全成本约为17.5~18.0元/公斤,外购仔猪 育肥部分完全成本略高于28元/公斤。

猪价急跌叠加外购仔猪成本较高,再加上计提减值等因素,21Q3公司生猪养殖板 块录得亏损约7亿元;前三季度公司累计生猪出栏量约为135万头,由于上半年整体实现盈亏平衡,前三季度整体亏损约 7亿元。

向后看,猪价回暖叠加外购仔猪价格大幅下降,我们预计21Q4公司生猪养殖业务环比大幅减亏,全年累计亏损 额预计略高于10亿元。

长期来看,公司坚持稳扎稳打的发展策略,在育种体系、种源布局、动物营养、畜医防治、中台 建设等方面均有明显进步;我们预计2021-2023年生猪出栏量有望分别实现190/270/350万头。

种苗和动保业务:一体两翼战略稳步推进,有望贡献全新利润增长点。

种苗方面,公司十多年以来在苗种项目领域持续投 入,目前已经在生鱼、黄颡鱼、草鱼、鲫鱼、罗非鱼、对虾等品种取得突破,形成了以60万核心客户、1万经销商和7000 名技术服务骨干为核心的苗种推广和价值分享体系。

我们预计全年公司苗种业务营收约为8.5亿元,同比增长40%以上。

动保方面,公司水产动保已形成完善的服务体系和经销渠道,畜禽动保主要通过发展服务站模式构建一体化服务体系。

公 司计划在五年内设立1000家以上的服务站,为养殖户提供全方位养殖技术服务。

我们预计全年公司动保业务营收约为8.3 亿元,同比增长25%左右;其中水产动保业务预计实现营收约6.1亿元,受益于南美白对虾等下游养殖的动保需求,预计 实现良好增速;畜禽动保业务预计实现营收2.2亿元,同比增长70%左右,明后年则有望实现持续翻倍增长。

盈利预测与投资建议。

我们预计公司2021~2023年归母净利润分别为16.5/28.3/48.1亿元,对应EPS 0.99/1.70/2.89元。

我们给予公司2022年40~45倍PE估值,对应合理价值区间为68.0~76.5元,维持“优于大市”评级。

风险提示。

饲料销量不达预期;生猪出栏量不达预期;猪价下跌;自然灾害。

表1可比公司估值(PE) EPS(元) PE(X) 证券代码证券简称最新股价(元)总市值(亿元) 20202021E 2022E 20202021E 2022E 002385.SZ大北农9.804060.47 0.030.20 20.85 326.67 49.00 603609.SH禾丰股份9.29 861.34 0.35 0.78 6.93 26.54 11.91 平均值 13.89176.61 30.46 资料来源:Wind,海通证券研究所;注:收盘价为2021年11月16日数据。

公司盈利预测均来源于Wind一致预期。

公司研究〃海大集团(002311)3 表2海大集团分项收入预测 20202021E 2022E 2023E 预混料业务 销售量(万吨) 0.80 0.80 0.80 0.80 销售均价(元/吨) 13598 13598 13598 13598 水产配合料业务 销售量(万吨) 385 465 540 610 销售均价(元/吨) 4750 5100 5000 4850 猪饲料业务 销售量(万吨) 228 455 600 700 销售均价(元/吨) 3400 3650 3550 3450 禽饲料业务 销售量(万吨) 853 960 1150 1400 销售均价(元/吨) 2650 2850 2750 2700 饲料合计 销售量(万吨) 1467 1881 2291 2711 YoY 19.3% 28.2% 21.8% 18.3% 业务收入(百万元) 48753 67791 80034 91644 业务成本(百万元) 43740 61510 72120 81590 毛利率(%) 10.3 9.3 9.9 11.0 农产品销售(水产苗种+生猪养殖) 业务收入(百万元) 6368 9057 11517 16163 业务成本(百万元) 4941 9187 10850 14329 毛利率(%) 22.4 -1.4 6.2 12.8 动保业务 业务收入(百万元) 665 830 1203 1613 业务成本(百万元) 328 415 541 726 毛利率(%) 50.6 50.0 55.0 55.0 贸易业务 业务收入(百万元) 4405 6000 6000 6000 业务成本(百万元) 4257 5820 5820 5820 毛利率(%) 3.4 3.0 3.0 3.0 其他业务 业务收入(百万元) 121 133 146 161 业务成本(百万元) 30 40 37 40 毛利率(%) 75.26 70.00 75.00 75.00 总计 业务收入(百万元) 60324 83811 98901 115581 业务成本(百万元) 53292 76971 89368 102505 毛利率(%) 11.7 8.2 9.6 11.3 资料来源:公司年报(2020),海通证券研究所 公司研究〃海大集团(002311)4 财务报表分析和预测 主要财务指标20202021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 20202021E 2022E 2023E 每股指标(元) 营业总收入603248381198901115581 每股收益1.520.991.702.89 营业成本532927697189368102505 每股净资产8.418.9310.0312.14 毛利率% 11.7% 8.2% 9.6% 11.3% 每股经营现金流0.291.451.023.27 营业税金及附加69101119137 每股股利0.000.480.600.78 营业税金率% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 价值评估(倍) 营业费用1343184421762543 P/E 43.2666.2838.5522.70 营业费用率% 2.2% 2.2% 2.2% 2.2% P/B 7.817.366.555.41 管理费用1559201127693121 P/S 1.811.301.100.94 管理费用率% 2.6% 2.4% 2.8% 2.7% EV/EBITDA 25.1842.7127.7516.06 EBIT 3582221436776350 股息率% 0.0% 0.7% 0.9% 1.2% 财务费用236381553640 盈利能力指标(%) 财务费用率% 0.4% 0.5% 0.6% 0.6% 毛利率11.7% 8.2% 9.6% 11.3% 资产减值损失-57 -50 -50 -50 净利润率4.2% 2.0% 2.9% 4.2% 投资收益2461593693 净资产收益率18.1% 11.1% 17.0% 23.8% 营业利润3347232837666470 资产回报率9.2% 4.7% 6.8% 10.2% 营业外收支-62 -15 -20 -20 投资回报率14.8% 7.0% 10.1% 15.3% 利润总额3284231337466450 盈利增长(%) EBITDA 4480271442777350 营业收入增长率26.7% 38.9% 18.0% 16.9% 所得税4354635971057 EBIT增长率65.9% -38.2% 66.1% 72.7% 有效所得税率% 13.2% 20.0% 15.9% 16.4% 净利润增长率53.0% -34.7% 71.9% 69.8% 少数股东损益327204319586 偿债能力指标 归属母公司所有者净利润2523164728314807 资产负债率45.7% 54.2% 56.3% 52.7% 流动比率1.311.181.121.21 速动比率0.470.380.360.39 资产负债表(百万元) 20202021E 2022E 2023E 现金比率0.190.160.150.17 货币资金2056250030003500 经营效率指标 应收账款及应收票据1085150817792079 应收帐款周转天数6.466.466.466.46 存货7255104791216713955 存货周转天数49.6949.6949.6949.69 其它流动资产3868351448175085 总资产周转率2.192.392.382.46 流动资产合计14264180012176324619 固定资产周转率7.837.837.858.20 长期股权投资59184284384 固定资产7704107041260414104 在建工程1592169221922692 无形资产1257145716071707 现金流量表(百万元) 20202021E 2022E 2023E 非流动资产合计13262170021982722402 净利润2523164728314807 资产总计27527350034159047021 少数股东损益327204319586 短期借款4736563585327976 非现金支出9985506501050 应付票据及应付账款2061323536064222 非经营收益195 -158 -169 -185 预收账款013638041409 营运资金变动-3557161 -1942 -822 其它流动负债4052504364626685 经营活动现金流485240316885436 流动负债合计10849152771940320292 资产-3321 -4035 -3280 -3280 长期借款1161316136614161 投资-1268 -246 -155 -155 其它长期负债558550360310 其他269427684683 非流动负债合计1719371140214471 投资活动现金流-4321 -3854 -2751 -2752 负债总计12568189882342524764 债权募资1388228993397 -146 实收资本1661166116611661 股权募资60000 归属于母公司所有者权益13973148261665720164 其他-9928 -1004 -1834 -2039 少数股东权益986118915082094 融资活动现金流401418951562 -2185 负债和所有者权益合计27527350034159047021 现金净流量187444500500 备注:(1)表中计算估值指标的收盘价日期为11月16日;(2)以上各表均为简表 资料来源:公司年报(2020),海通证券研究所 公司研究〃海大集团(002311)5 信息披露 分析师声明 丁频农林牧渔行业 陈阳农林牧渔行业 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告。

本报告所采用的数据和信息均 来自市场公开信息,本人不保证该等信息的准确性或完整性。

分析逻辑基于作者的职业理解,清晰准确地反映了作者的研究观点,结论 不受任何第三方的授意或影响,特此声明。

分析师负责的股票研究范围 重点研究上市公司:新希望,生物股份,科前生物,傲农生物,普莱柯,海大集团,登海种业,仙坛股份,唐人神,佩蒂股份,民和股份,天邦股份, 晓鸣股份,大北农,通威股份,隆平高科,温氏股份,圣农发展,禾丰股份,立华股份 投资评级说明 1.投资评级的比较和评级标准: 以报告发布后的6个月内的市场表现 为比较标准,报告发布日后6个月内 的公司股价(或行业指数)的涨跌幅 相对同期市场基准指数的涨跌幅; 2.市场基准指数的比较标准: A股市场以海通综指为基准;香港市 场以恒生指数为基准;美国市场以标 普500或纳斯达克综合指数为基准。

类 别评 级说 明 股票投资评级 优于大市预期个股相对基准指数涨幅在10%以上; 中性预期个股相对基准指数涨幅介于-10%与10%之间; 弱于大市预期个股相对基准指数涨幅低于-10%及以下; 无评级对于个股未来6个月市场表现与基准指数相比无明确观点。

行业投资评级 优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平10%以上; 中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与10%之间; 弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10%以下。

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