苏试试验：天风证券-苏试试验-300416-“军工+芯片“双下游高景气，双轮开启新篇章-210924

公司报告|公司深度研究 1 苏试试验（300416） 证券研究报告 2021年09月24日 投资评级 行业机械设备/仪器仪表 6个月评级买入（维持评级） 当前价格23.04元 目标价格 31.64元 基本数据 A股总股本(百万股) 263.74 流通A股股本(百万股) 261.78 A股总市值(百万元) 6,076.55 流通A股市值(百万元) 6,031.39 每股净资产(元) 3.64 资产负债率(%) 61.94 一年内最高/最低(元) 28.14/17.28 作者 李鲁靖分析师 SAC执业证书编号：S1110519050003 lilujing@tfzq.com 朱晔联系人 zhuye@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《苏试试验-公司点评:切入芯片检测 加强航空航天/汽车/电子综合检测能 力，扩建实验室显信心》 2020-07-22 2 《苏试试验-季报点评:宜特半导体检 测Q1超预期，望切入智能汽车Hicar 检测产业》 2020-04-28 3 《苏试试验-年报点评报告:业务成长 性盈利性俱佳，收购上海宜特切入华为 海思等电子检测客户》 2020-04-13 股价走势 “军工+芯片“双下游高景气，双轮开启新篇章 苏试试验是国内领先的环境与可靠性试验设备和检测服务供应商。

公司前身为苏 州试验仪器总厂，成立于1956年。

经过60多年的发展，从最初的振动试验设备 向下游可靠性与环境检测服务切入，发展成为设备与检测一体化的龙头企业。

2016-2020年期间，公司营收由3.94亿增长至11.85亿，复合增长率31.69%。

归母净利润由0.54亿增长至1.23亿，复合增长率22.85%。

“军工+芯片”双下游高景气，公司所处赛道佳 1）公司集成电路验证分析业务位于IC设计行业的下游。

2016-2020期间，IC 设计行业产值由1518.5亿增长至3819.4亿，复合增长率达到25.93%。

2021Q1 我国IC设计行业实现产值717.7亿，同比增长24.95%，继续维持着高速增长的 态势。

未来随着IC设计行业的不断发展，芯片检测的需求也有望持续位于高景气 通道。

2）公司传统的试验设备销售和环境与可靠性试验服务的下游为航空航天、 电子电器、汽车、轨道交通、特殊行业等领域。

其中航空航天、特殊行业为军工 类行业。

“十四五”将成为我国装备快速换装追赶国际先进军事力量及前沿技术国 防装备加速突破时期。

股权激励+定增，集成电路验证分析业务有看点 公司今年宣布对苏试宜特管理层实施股权激励，拟出让10%苏试宜特股权给子公 司核心人员。

同时公司发布创业板向特点对象发行证券募集说明书，拟募资不超 过60000万元，其中28639万元将投向集成电路验证分析业务。

股权激励+定增 的推动下，苏试宜特的未来经营有望实现突破。

商业模式优秀，前期募投项目逐渐达产，实验室进入业绩释放期 公司之前3次募投的实验室网络扩建项目大部分已经投产，未来产能有保障。

同 时公司主要实验室苏州广博等近年来净利润增长迅速，已经进入业绩释放期。

转型为检测服务企业后，估值提升空间大 2020年公司检测服务（环试+芯片）首次占比超过50%，转型为检测服务企业， 然而市场对公司的认知还停留在机械设备制造企业，公司估值较检测服务企业而 言，提升空间大。

盈利预测：预计2021-2023年公司营业收入分别为14.68亿元、18.27亿元、 22.17亿元，YOY为23.94%、24.44%、21.34%。

归母净利润分别为1.79亿 元、2.32亿元、2.91亿元，YOY为44.74%、29.78%、25.49%，对应PE为 34X、26X、21X。

我们给予公司2022年36X估值，目标市值83.45亿，截至 2021年9月24日上涨空间为37.33%，对应目标价格为31.64元，维持“买入” 评级。

风险提示：新冠疫情反复、下游产业发展不及预期、市场竞争加剧、原料成本上涨 财务数据和估值201920202021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 788.101,184.841,468.481,827.352,217.34 增长率(%) 25.3150.3423.9424.4421.34 EBITDA(百万元) 232.61359.63297.94356.03438.45 净利润(百万元) 87.30123.41178.62231.81290.91 增长率(%) 21.3241.3744.7429.7825.49 EPS(元/股) 0.330.470.680.881.10 市盈率(P/E) 69.6149.2434.0226.2120.89 市净率(P/B) 7.195.955.224.533.88 市销率(P/S) 7.715.134.143.332.74 EV/EBITDA 19.3714.3119.8917.6213.40 资料来源：wind，天风证券研究所 -27% -17% -7% 3% 13% 23% 33% 2020-092021-012021-052021-09 苏试试验仪器仪表 创业板指 公司报告|公司深度研究 2 内容目录 1. “设备+检测”一体化龙头，高增速低估值未来可期...........................................................4 1.1.设备+检测一体化发展，技术积累雄厚..................................................................................4 1.2.自上而下拓展业务，检测服务营收占比持续提升..............................................................5 1.3.业绩增长迅速，经营质量不断提高.........................................................................................7 2.军工+芯片“双下游高景气，助力公司业绩突破” ...............................................................8 2.1.芯片行业受益新能源汽车、5G、AI智能等产业发展，打开芯片检测需求天花板8 2.1.1.并购上海宜特，切入芯片检测领域..............................................................................8 2.1.2.三大业务板块，覆盖五大下游，应用广阔................................................................8 2.1.2.1.汽车电子.............................................................................................................................8 2.1.2.2.5G移动通讯.....................................................................................................................10 2.1.2.3. AI人工智能.......................................................................................................................11 2.1.2.4.光电产业...........................................................................................................................11 2.1.2.5. MEMS/传感器..................................................................................................................12 2.1.3. IC设计行业景气度高，叠加公司股权激励，芯片检测业务有望迎来大突破 ..............................................................................................................................................................12 2.2.军工行业业绩开始兑现，传统设备业务和可靠性试验业务需求高企.......................14 3.规模效应逐渐显现，产能投放加快，公司未来可期...........................................................15 3.1.主要实验室经营情况持续改善，规模效应显现................................................................15 3.2.定增助力产能快速投放...............................................................................................................16 4.竞争格局：技术积累雄厚，行业地位领先............................................................................17 5.盈利预测.......................................................................................................................................21 6.风险提示.......................................................................................................................................23 图表目录 图1：发展历程.................................................................................................................................................4 图2：截至2021年中报期公司股权结构图...........................................................................................4 图3：2016年业务构成..................................................................................................................................5 图4：2020年业务构成..................................................................................................................................5 图5：苏试试验近五年营收及归母净利润情况（亿，%） ................................................................7 图6：苏试试验近五年毛利率净利率情况（%） ...................................................................................7 图7：苏试试验近五年资本开支情况情况（亿，%） .........................................................................7 图8：现金流不断改善...................................................................................................................................7 图9：新能源汽车渗透率持续提升............................................................................................................9 图10：汽车研发不同阶段对应测试标准................................................................................................9 图11：车用元器件基本标准......................................................................................................................10 图12：5G手机渗透率持续提升...............................................................................................................10 图13：失效分析在光电产业的应用原理..............................................................................................11 公司报告|公司深度研究 3 图14：集成电路验证分析产业链............................................................................................................12 图15：集成电路验证分析所处环节........................................................................................................12 图16：IC设计行业持续高速发展............................................................................................................13 图17：下游应用广泛....................................................................................................................................14 图18：环境试验与可靠性试验市场（服务+设备） .........................................................................14 图19军工行业近年来重要政策................................................................................................................15 图20：苏州广博近年来经营情况............................................................................................................15 图21：北京创博近年来经营情况............................................................................................................15 图22：西安广博近年来经营情况............................................................................................................16 图23：成都广博近年来经营情况............................................................................................................16 图24：毛利率拆分........................................................................................................................................16 图25：研发投入持续增长（亿，%） .....................................................................................................17 图26：竞争对手毛利率比较......................................................................................................................21 图27：竞争对手净利率比较......................................................................................................................21 表1：苏试试验管理层简介..........................................................................................................................5 表2：公司业务简介........................................................................................................................................6 表3：集成电路板块具体业务.....................................................................................................................8 表4：汽车电子领域服务案例...................................................................................................................10 表5：MEMS器件的优势.............................................................................................................................12 表6：苏试宜特股权激励.............................................................................................................................14 表7：公司过去募投项目.............................................................................................................................17 表8：本次定增募投项目.............................................................................................................................17 表9：设备业务技术成果.............................................................................................................................18 表10：公司实验室资质情况......................................................................................................................19 表11：公司检测服务领域核心技术........................................................................................................19 表12：公司主要竞争对手..........................................................................................................................20 表13：公司未来三年业务拆分（百万元） ..........................................................................................22 表14：公司相对估值（亿元） .................................................................................................................23 公司报告|公司深度研究 4 1. “设备+检测”一体化龙头，高增速低估值未来可期 1.1.设备+检测一体化发展，技术积累雄厚 公司历史悠久，技术积累雄厚。

苏试试验是国内领先的环境与可靠性试验设备和检测服务 供应商。

公司前身为苏州试验仪器总厂，成立于1956年。

经过60多年的发展，成为了环 境与可靠性试验的龙头企业，产品广泛用于航空航天、船舶、电子、汽车、通讯等行业， 实验室遍布苏州、北京、广州、上海、成都、西安等重要城市。

公司技术积累雄厚，曾参 与“神五”“神六”等国家重点工程。

2019年公司收购上海宜特检测技术有限公司，正式 进军芯片检测市场，开始拓展业务版图。

图1：发展历程 资料来源：公司官网、天风证券研究所 股权集中，结构稳定。

公司第一大股东为苏州试验仪器总厂，实际控制人为钟琼华。

截至 2021.6.30，苏州试验仪器总厂持股比例为40.51%。

公司的股权集中，凝聚力强，经营稳定 性高。

图2：截至2021年中报期公司股权结构图 资料来源：wind、天风证券研究所 管理层经验丰富，荟聚多样化人才。

公司管理层既有董事长钟琼华、副总经理赵正堂这样 在公司工作几十年生产管理经验都非常丰富的管理型人才，也有副总经理薛奡炜博士等技 术型人才。

多样化的管理层人员结构推动着公司持续的高速发展。

公司报告|公司深度研究 5 表1：苏试试验管理层简介 姓名职务主要经历 钟琼华董事长、总经理学士学位，高级经济师。

历任苏州试验仪器厂技术科设计员，副科长，科 长，副厂长；苏州试验仪器总厂董事长，厂长，党委书记；苏州苏试试验 仪器有限公司董事长，总经理。

赵正堂副总经理中专学历。

历任苏州试验仪器厂工总师办科员，外经科副科长，科长，市 场部副部长，部长；苏州苏试试验仪器有限公司市场总监，苏州试验仪器 总厂董事；苏州苏试试验仪器股份有限公司董事。

周斌副总经理大专学历，助理工程师。

历任苏州试验仪器厂工金工车间主任，工程部部 长，保障部部长；苏州苏试试验仪器有限公司生产总监。

薛奡炜副总经理博士学位，高级工程师。

曾在解放军某装备研究所从事武器装备论证研究 工作以及总装备部从事装备科研管理工作；先后承担或参与了多项装备科 研项目，获得军队科技进步一等奖2项，二等奖3项，三等奖2项，长期 从事武器装备发展战略，规划计划拟制以及装备科研管理工作，荣立三等 功2次。

朱丽军财务负责人大专学历，注册会计师。

历任句容市矿山机械厂会计，江苏一马先集团有 限公司会计，江苏建国矿业工程有限公司财务科长，江苏立信会计师事务 所句容分所审计专员，天衡会计师事务所(特殊普通合伙)合伙人。

陈英董事会秘书本科。

历任苏州试验仪器总厂技术员，党办副主任，劳资科长，综合部部 长；苏州苏试试验仪器有限公司行政总监，董事会秘书。

资料来源：wind、天风证券研究所 1.2.自上而下拓展业务，检测服务营收占比持续提升 公司自上而下由试验设备切入检测服务行业，检测业务营收占比持续提升。

公司从最初的 振动试验设备向下游可靠性与环境检测服务切入，发展成为设备与检测一体化的龙头企业。

2016-2020年期间，设备业务的营收占比由53.81%下降至36.37%；检测业务的营收占比由 40.10%增加至53.42%（2020年包括芯片检测业务）。

检测业务的营收占比持续提升。

图3：2016年业务构成 图4：2020年业务构成 资料来源：wind、天风证券研究所 资料来源：wind、天风证券研究所 截至2020年底，公司主要有三大业务板块。

公司主要有设备制造销售、环境与可靠性试 验服务、集成电路验证与分析服务三大业务板块。

其中： 设备制造销售。

公司制造并销售力学环境试验设备、气候环境试验设备、综合环境试 验设备以及分析测试系统及传感器，主要用于模拟力学、气候及综合环境条件，以检 测工业品的质量可靠性。

环境与可靠性试验服务。

公司提供环境可靠性试验服务，保证并提升客户产品的环境 适应性和使用可靠性要求。

公司报告|公司深度研究 6 集成电路验证与分析服务。

提供晶圆切割、封装引线、值球、纳米级线路修改、失效 分析、可靠度验证、晶圆微结构与材料分析等，提供贯穿集成电路设计、制造、封装、 测试整个环节的一站式分析与验证技术服务。

表2：公司业务简介 业务板块产品/服务具体产品系列/服务内容 设备制造销售力学环境试验设备（模拟振动、冲击、 跌落、碰撞等力学环境条件） 通用型电动振动试验系统（DC系列）、 高加速度电动振动试验系统（DH系列）、 大位移电动振动试验系统（DL系列）、 大台面电动振动试验系统（DT系列）、 多激励多轴电动振动试验系统、振动离 心综合试验系统等。

该类设备根据其激 振力产生的方式不同，主要可分为电动 式、液压式及机械式三种。

气候环境试验设备（模拟温度、湿度、 高度、光照、盐雾、雨雪、沙尘等气候 环境条件） 高低温（湿热）试验系统、温度冲击试 验系统、步入式试验系统、整车试验系 统、高加速寿命试验和应力筛选系统、 热真空试验系统、低气压试验系统、日 照模拟试验系统、（复合）盐雾试验系统、 淋雨试验系统、沙尘系统。

综合环境试验设备（模拟“温度+振动” 等综合环境试验条件） 一体化振动-温度二综合系统、一体化振 动-温度-湿度三综合环境试验系统、一 体化振动-温度-湿度-低气压四综合环 境试验系统、大型多综合多功能整车舱、 可吸收电磁波综合环境可靠性试验系统等。

分析测试系统及传感器（状态监测、故 障诊断和振动测试） 振动速度传感器、振动位移传感器、电 荷放大器、振动加速度计、冲击加速度 计、振动校准仪、振动信号测试与分析 系统、模态激振器等。

试验服务环境可靠性试验提供振动、冲击、跌落、加速度、倾斜 摇摆等力学环境试验，温度、湿度、盐 雾、霉菌、砂尘、淋雨、低气压、太阳 辐射、热真空、积冰冻雨等气候环境试 验，以及各类综合环境试验；环境应力 筛选、可靠性研制、可靠性强化、高加 速寿命等可靠性试验；电磁兼容试验； 静力、疲劳、电性能等材料性能测试等。

软件测评服务第三方软件测评服务业务；软件研制过 程中全寿命周期的专业技术咨询服务； 信息化设备、软硬件综合设备、电子产 品与通信设备性能等综合测试和竞优测 试服务。

集成电路验证与分析服务贯穿集成电路设计、制造、封装、测试 整个环节的一站式分析与验证技术服务 高倍电子投射扫描分析、透射电子显微 镜微结构观察、能谱仪成份分析、双聚 焦离子束精细切割、各种显微试片制作、 纳米级微结构等材料分析；非破坏性失 效分析、电性失效分析、先进工艺芯片 公司报告|公司深度研究 7 物理破坏性分析；高、中、低功率芯片 寿命与早夭期试验、设计可靠度、封装 可靠度、板阶可靠度、车规芯片可靠度 验证等。

资料来源：公司2020年年报、天风证券研究所 1.3.业绩增长迅速，经营质量不断提高 业绩增速不断提高。

1）营收方面，2020年公司全年实现营收11.85亿，同比大增50.34%。

2016-2020年期间，公司营收由3.94亿增长至11.85亿，复合增长率31.69%。

2021Q1公 司实现营收2.83亿，同比增长59.46%。

2）归母净利润方面，2020年公司全年实现归母净 利润1.23亿，同比大增41.37%。

2016-2020年期间，公司归母净利润由0.54亿增长至1.23 亿，复合增长率22.85%。

2021Q1公司实现归母净利润0.16亿，同比大增1472.76%。

3） 综合来看，2016-2021Q1期间公司业绩持续增长，且增速不断提高。

2020年检测行业受 疫情影响较大的情况下，公司营收增速更是突破50%，经营成果显著。

毛利率基本保持稳定。

1）毛利率方面，2020年公司毛利率为44.33%，同比下降2.45pct。

2016-2020年期间，公司毛利基本保持在45%左右波动。

2021Q1公司毛利率为38.13%， 同比增长1.62pct。

2）净利率方面，公司2020年净利率为12.07%，同比下降0.92pct。

2016-2020年期间，公司净利率连续五年下降，由15.43%下降至12.07%。

2021Q1净利率 为6.93%，同比增长7.07%，改善明显。

图5：苏试试验近五年营收及归母净利润情况（亿，%） 图6：苏试试验近五年毛利率净利率情况（%） 资料来源：wind、天风证券研究所 资料来源：wind、天风证券研究所 资本开支持续高速增长。

2020年，公司全年资本开支为2.65亿，同比增长35.90%，创历 史新高。

2016-2020年期间，公司资本开支由0.65亿持续增长至2.65亿，复合增长率为 42.10%，高于营收与归母净利润复合增速。

持续增长的资本开支为公司的后续发展打下了 坚实的基础。

现金流持续改善，商业模式优化。

2016-2020期间，公司经营性现金流净额由0.34亿增长 至2.48亿，CAGR为64.34%；净现比由0.63增长至2.02。

体现了公司由设备销售为主的 商业模式转变为以检测服务为主的商业模式后，现金流水平不断改善优化。

图7：苏试试验近五年资本开支情况情况（亿，%） 图8：现金流不断改善 公司报告|公司深度研究 8 资料来源：wind、天风证券研究所 资料来源：wind、天风证券研究所 2.军工+芯片“双下游高景气，助力公司业绩突破” 2.1.芯片行业受益新能源汽车、5G、AI智能等产业发展，打开芯片检测需 求天花板 2.1.1.并购上海宜特，切入芯片检测领域 19年并购上海宜特，进军芯片检测领域。

2019年9月27日，公司以2.8亿元收购宜特（上 海）芯片检测技术有限公司100%股权。

上海宜特主要提供集成电路的验证分析服务，华为 海思、寒武纪等IC设计企业为其主要客户，2018年实现营收1.79亿，2020年实现营收 2.6亿。

上海宜特为国内集成电路验证分析领域的龙头企业，技术实力雄厚，客户认可度高。

上海 宜特2002年成立于上海，以IC线路修改业务起家。

2016年在上海建构完整集成电路供应 链验证与分析工程服务平台，为客户提供目前最先进工艺芯片线路修改、失效分析、可靠 度验证、晶圆微结构与材料分析、车用元器件可靠度验证、板极可靠度等。

经过多年发展， 积累了华为、苹果、寒武纪、芯弛科技等知名企业客户。

2.1.2.三大业务板块，覆盖五大下游，应用广阔 上海宜特主要提供集成电路领域的失效分析、晶圆材料分析、可靠度验证三大板块业务， 覆盖汽车电子、5G移动通讯、AI人工智能、光电产业、MEMS/传感器五大下游领域。

表3：集成电路板块具体业务 失效分析晶圆材料分析可靠度验证 先进工艺DPA验证分析芯片电路修改车载集成电路可靠度验证 非破坏分析结构观察板阶/焊点可靠度验证 电性检测成份分析工作寿命试验验证 失效点定位EDS分析设计与封装可靠度验证 破坏性物理分析失效样品切片电路设计、布局与调试 物性分析 SMT组装与小批量生产 工程样品封装服务 竞争力分析 资料来源：上海宜特官网、天风证券研究所 上海宜特业务覆盖的汽车电子、5G移动通讯、AI人工智能、光电产业、MEMS/传感器五 大下游领域都是正在快速发展的新兴行业，这些行业的快速发展有望在未来带来大量芯片 检测的需求。

2.1.2.1.汽车电子 电动化、智能化、网联化趋势下，汽车电子化程度不断加深。

汽车电子由半导体器件组成， 用在感知、计算、执行汽车功能的系统上，提高汽车的各方面性能。

新能源汽车由动力电 池、驱动电机、电控系统取代传统汽车三大件，单车搭载的电子元器件数量大大超过传统 公司报告|公司深度研究 9 的燃油车。

同时，智能化网联化趋势下，为了满足汽车自主驾驶高速计算能力、海量数据 处理、以及快速响应等性能要求目标，大量先进工艺集成电路都将被装上汽车。

根据战新 PCB数据，2010年汽车电子占整车成本仅为29.6%，预计2020年将达到34.3%，2030年接 近50%，而新能源汽车的汽车电子占整车成本已经超过50%。

未来随着新能源汽车的渗透 率不断提高，汽车电子化程度将不断加深。

图9：新能源汽车渗透率持续提升 资料来源：wind、天风证券研究所 可靠性测试和验证分析是汽车电子的必要诉求。

汽车作为交通工具，安全、可靠是基本诉 求，大量的汽车电子元件在复杂的汽车环境里能否长时间的可靠运行是众多主机厂和Tier1 厂商关注的焦点，汽车电子的可靠性是第一优先级的议题。

带来了可靠性测试和验证分析 的需求。

在产品研发阶段，汽车电子元件必须经过测试后达到相应标准（AEC-Q等）后才 能进入供应链。

图10：汽车研发不同阶段对应测试标准 资料来源：苏试宜特官网、天风证券研究所 苏试宜特可提供完整的AEC一体化认证等服务。

苏试宜特为国内完整AEC实体化第三方 实验室,专精于车规级模块、芯片之可靠度标准与验证分析需求，已服务国内将近40家客 户，工程技术能力与经验获得国内外多数车载芯片客户的支持与肯定。

具有多重服务优势： 拥有国内实体化实验室，服务项目完整，产能充足。

精通国际标准需求与车厂要求差异，已协助多家客戶/多款芯片通过AEC验证。

工程技术与设备能力全面覆盖高、中、低功率单芯片/多芯片验证需求。

公司报告|公司深度研究 10 板级可靠度与失效分析工程能力（包括线路板设计，SMT组装等）。

完整失效分析与先进制程芯片DPA等。

表4：汽车电子领域服务案例 时间客户服务案例 2018.11.24泰斗微电子 协助泰斗微电子TD1030-Q3003AB通过AEC-Q100 Grade2认证，为国内首款通过AEC-Q100认证的射 频基带一体化GNSS芯片 2019.12.6慷智集成 协助慷智集成高速SERDES芯片通过AEC-Q100 Grade2认证 2020.4裕太车通 协助裕太车通YT8010A产品通过AEC-Q100 Grade1 认证 2020.12.10芯弛科技协助芯弛科技9系列芯片完成AEC-Q100完整测项。

资料来源：苏试宜特官网、天风证券研究所 AEC-Q100认证为进入主流车厂和Tier1供应链的门票，含金量高。

AEC-Q系列认证为北 美汽车产业协会所主推的行业标准，AEC-Q100(IC集成电路),101(分离元件),200(被动元件), Q102(分离光电LED元件) , Q104(多芯片元件)。

只有拿到了AEC-Q认证，才能进入主流车 厂和Tier1的供应链。

图11：车用元器件基本标准 资料来源：宜特科技官网、天风证券研究所 2.1.2.2.5G移动通讯 5G手机渗透率不断提供，应用广阔。

根据wind数据显示，截至2021.6，5G手机单月出 货量达到1979.1万部，同期手机合计出货2566.4万部，渗透率达到77.12%，较2019.80.71% 的渗透率提升明显。

图12：5G手机渗透率持续提升 公司报告|公司深度研究 11 资料来源：wind、天风证券研究所 可靠性测试必要性高。

5G移动技术运用移动通讯与车电产品,可靠性是以量化数据确保产 品质量保证之依据，藉由实验仿真，产品于既定时间内、特定使用环境条件，执行特定规 格功能，成功完成工作目标的机率，以量化数据作为产品质量保证的依据。

2.1.2.3. AI人工智能 公司业务主要应用在AI人工智能的自动驾驶领域，现今的国际著名车厂如Tesla、M-Benz、 BMW、TOYOTA等均已开发出多款AI无人驾驶智慧汽车。

其功能包含自动驾驶、自动停 车、碰撞警示、自动煞车等多项功能。

而这些装置的内部电子组件在安装之前，必须经过 一连串严苛的可靠度测试来确保产品质量是无故障或损坏的，以保障使用者的人身安全。

2.1.2.4.光电产业 苏试宜特在光电产业领域主要提供失效分析服务。

光电组件的生产过程中检测的质量极为 重要，除了要有高可靠性的要求之外，还需要有较好的材料与较好的工艺控制，通过失效 分析的检测后，将能更有效的控制材料和生产质量。

一般来说，光电材料经失效分析检测 常有漏电等异常现像,其中大部分原因可能是来自于芯片内部结构缺陷。

在现有分析技术下， 受限于扫描式电子显微镜(SEM)分辨率较低的关系,检测方法只能透射电子显微镜(TEM)来 观察其平面缺陷结构。

苏试宜特材料分析实验室利用TEM的影像搭配双束聚集离子束(FIB) 的精准标示定位缺陷，能轻易的解析纳米级缺陷在芯片中的横向和纵向延伸形貌，并采用 平面结构样品转横截面之特定微小区域标定技术，可在TEM中直观且精确定位到缺陷走向 和缺陷源头位置。

通过分析结果，将有助于光电组件的微结构和失效分析并解决工艺开发 中所遇到的问题，帮助光电产业与相关器件产品的实现成本与产能的最高效益。

应用原理：失效分析定位到热点，对热点处进行TEM平面结构观察，可看到缺陷在光电材 料中的横向分布，对缺陷处进行转截面样品的制备，可进一步观察缺陷的纵深形貌，从而 达到利用TEM观察芯片内缺陷三维形貌的效果，并找出失效原因。

图13：失效分析在光电产业的应用原理 公司报告|公司深度研究 12 资料来源：苏试宜特官网、天风证券研究所 2.1.2.5. MEMS/传感器 微机电系统(Micro-Electro Mechanical System)是指尺寸在几毫米甚至更小的传感器装置， 其内部结构一般在微米甚至纳米量级，是一个独立的智能系统。

MEMS器件包括微型结构， 微型传感器和微型执行器三种。

简单理解，MEMS就是将传统传感器的机械部件微型化后， 通通过三维堆栈技术把器件固定在硅晶元(wafer)上，最后根据不同的应用场合采用特殊定 制的封装形式，最终切割组装而成的硅基传感器。

MEMS器件优势大，物联网浪潮下，行业有望迎来大发展。

未来可以预见未来大规模下游 应用主要会以新的消费电子/物联网/智能车电/智能家居等。

而传感器做为感知层，是不可 或缺的关键基础物理层部分，物联网的快速发展，将会给MEMS行业带来发展。

表5：MEMS器件的优势 尺寸小、重量轻高功能低成本、稳定的生产 通过半导体工艺进行的微细加工在单芯片上实现各种功能MEMS可以批量生产，质量稳定 整合结构和电子电路 资料来源：苏试宜特官网、天风证券研究所 2.1.3. IC设计行业景气度高，叠加公司股权激励，芯片检测业务有望迎来大突破 芯片检测业务上游为IC设计行业。

公司芯片检测业务主要为华为、苹果、寒武纪、芯弛 科技等IC设计企业。

图14：集成电路验证分析产业链 资料来源：宜特科技年报、天风证券研究所 图15：集成电路验证分析所处环节 公司报告|公司深度研究 13 资料来源：宜特科技年报、天风证券研究所 中国IC设计行业持续高速发展，是未来芯片检测需求高景气的基础。

根据中国半导体行 业协会的数据，中国IC设计行业始终保持着高速的增长。

2016-2020期间，IC设计行业产 值由1518.5亿增长至3819.4亿，复合增长率达到25.93%。

2021Q1我国IC设计行业实现 产值717.7亿，同比增长24.95%，继续维持着高速增长的态势。

未来随着IC设计行业的不 断发展，芯片检测的需求也有望持续位于高景气通道。

图16：IC设计行业持续高速发展 资料来源：中国半导体行业协会、天风证券研究所 对苏试宜特管理层实施股权激励，助力芯片检测业务发展。

2021年2月1日公司发布公 告称将出让子公司苏试宜特10%股权用以股权激励。

根据公告公布的2021-2025年业绩考 公司报告|公司深度研究 14 核指标，公司营收将分别达到2.56亿/3.01亿/3.52亿/4.01亿/4.52亿。

表6：苏试宜特股权激励 考核指标20212022202320242025 营收（万） 2557630112351934011945180 预期增速-1.54% 17.58% 16.94% 13.92% 12.72% 净利润（万） 25743159369346536074 资料来源：公司公告、天风证券研究所 2.2.军工行业业绩开始兑现，传统设备业务和可靠性试验业务需求高企 公司传统的试验设备销售和环境与可靠性试验服务的下游为航空航天、电子电器、汽车、 轨道交通、特殊行业等领域。

其中航空航天、特殊行业为军工类行业。

环境与可靠性试验最初源于军用电子、航天系统等，是为提高军用电子设备及航天器等的 高可靠性要求而发展起来的综合性测试手段。

随着现代工业发展和市场竞争的日趋激烈， 民用领域对产品性能和质量安全的要求不断提高，使得产品环境与可靠性试验对于提高产 品性能稳定性、质量及安全性，以及提升品牌竞争能力的重要程度不断提升，因此环境与 可靠性试验目前广泛应用于汽车、电子、轨道交通、建筑桥梁等领域。

图17：下游应用广泛 资料来源：公司创业板向特定对象发行证券募集说明书、天风证券研究所 设备与服务市场同步高速增长，服务市场增速更高。

根据智研咨询数据，2009-2018期间， 环境试验与可靠性试验服务市场由17.5亿增长至100.9亿，复合增长率达到21.49%；环境 试验与可靠性试验设备市场由42.5亿增长至138.1亿，复合增长率达到13.99%。

图18：环境试验与可靠性试验市场（服务+设备） 公司报告|公司深度研究 15 资料来源：智研咨询、环境技术核心期刊公众号、天风证券研究所 政治局会议明确“百年强军”目标，军工产业未来有望长期处于高景气通道。

国务院在2021 年3月发布的《十四五规划和2035年远景目标纲要》首次提出了“2027实现建军百年奋 斗目标”。

“八一”政治局集体学习超预期地强调了百年军建目标，习总书记提出“确保如 期实现建军一百年奋斗目标”，并被新华社引为此次政治局集体学习的题目。

“十四五”将成为我国装备快速换装追赶国际先进军事力量及前沿技术国防装备加速突破 时期。

同时目标全球主要军事国家时隔30年再次重启了新一代装备的研发，目前我国处 于本代次装备追赶换代与下一代次装备加快研制的双周期叠加阶段，因此长达十年以上的 景气扩张期或将来临。

图19军工行业近年来重要政策 资料来源：《新时代的中国国防》、《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035远景目标的建议》、 国务院新闻办公室官网、《中国人民解放军联合作战纲要（试行）》、《第十四个五年规划和2035年远景目标纲要（草案）》， 天风证券研究所 3.规模效应逐渐显现，产能投放加快，公司未来可期 3.1.主要实验室经营情况持续改善，规模效应显现 主要实验室经营情况持续改善。

公司主要实验室为上海宜特、苏州广博、西安广博、北京 创博、成都广博。

过去数年里，公司主要实验室经营情况良好，营收和净利润同步保持着 良好的增长态势。

苏州广博营收由2016年的0.83亿增长至2020年的1.59亿，CAGR为17.74%；净利 润由2016年的0.30亿增长至2020年的0.44亿，CAGR为10.42%。

北京创博营收由2016年的0.29亿增长至2020年的0.71亿，CAGR为25.50%；净利 润由2016年的0.06亿增长至2020年的0.14亿，CAGR为26.31%。

西安广博营收由2019年的0.26亿增长至2020年的0.36亿，净利润由2019年的0.05 亿增长至2020年的0.10亿。

成都广博营收由2016年的0.11亿增长至2020年的0.57亿，CAGR为50.63%；净利 润由2016年的0.03亿增长至2020年的0.15亿，CAGR为50.99%。

上海宜特2020年并表，当年实现营收2.6亿，净利润0.22亿。

图20：苏州广博近年来经营情况 图21：北京创博近年来经营情况 公司报告|公司深度研究 16 资料来源：苏试试验年报、天风证券研究所 资料来源：苏试试验年报、天风证券研究所 图22：西安广博近年来经营情况 图23：成都广博近年来经营情况 资料来源：苏试试验年报、天风证券研究所 资料来源：苏试试验年报、天风证券研究所 毛利率拆分看，传统设备与环试服务毛利率持续改善，2020年整体毛利率受芯片检测业 务影响略有降低。

1）设备销售业务毛利率由2018年的34.93%增长至2020年的37.46%。

2） 环境与可靠性试验服务毛利率由2018年的57.51%增长至2020年的59.50%。

3）2020年集 成电路验证与分析服务毛利率为43.83%，未来随着上海宜特经营效率提升，规模效应显现， 芯片检测业务毛利率有望改善。

图24：毛利率拆分 资料来源：wind、天风证券研究所 3.2.定增助力产能快速投放 历史上公司曾有3次募资扩产，所投项目开始进入达产期。

根据公司公告，公司曾于2015 年IPO、2018年定向增发、2020年发行可转债三次募资，扩大产能、扩建实验室网络。

其中，1）2015年IPO募资资金总额为14286.96万元，其中13060.15万元用于振动试验 公司报告|公司深度研究 17 设备技改扩产项目、实验室网络扩建项目。

实验室网络扩建项目已达产，振动试验设备技 改扩产项目已达产，但尚未达到预期收益。

2）2018年公司定向增发募资20901万元，用 于温湿度环境试验箱技改扩建项目、实验室网络改扩建项目，目前均已达到预定可使用状 态，未来2-3年内可达产。

3）2020年发行可转债募资30221.58万元，用于补充流动资金 及实验室网络改扩建项目，该项目预计2022.6达到预计可使用状态。

表7：公司过去募投项目 时间项目达到预定可使用状态日期承诺受益（万）实际投资金额（万）目前状态 2015振动试验设备技改扩 产项目 2015.103762.127499.97达产，未达预计收益 2015实验室网络扩建项目2015.91828.925560.18达产，达到预计收益 2018温湿度环境试验箱技 改扩建项目 2021.32990.825486.00未达产 2018实验室网络改扩建项目 2020.68055.1115415.00未达产 2020实验室网络改扩建项目 2022.63840.8412283.85处于建设期 资料来源：公司公告、天风证券研究所 2021再次定增，加快布局国内集成电路测试市场。

2021.8.3，公司发布创业板向特点对象 发行证券募集说明书，并于2021.8.5获深交所审核通过。

本次发行拟募资不超过60000万 元，用于实验室网络扩建项目以及补充流动资金。

本次实验室网络扩建项目建成后，一方 面能够扩充、更新公司在苏州、北京两地实验室的试验设备，进一步提高公司试验服务能 力，满足市场日益多样化的试验服务需求；另一方面此次面向集成电路全产业链的全方位 可靠度验证与失效分析工程技术服务平台建设项目实施后，公司将进一步强化在元器件及 材料领域的分析与检测能力，丰富公司试验服务的种类，有助于公司做大做强主业，推动 公司进一步向全产业链检测机构转型。

表8：本次定增募投项目 项目项目总投资（万）拟使用募集资金（万） 面向集成电路全产业链的全方位可靠度验证与失效 分析工程技术服务平台建设项目 2970028639 宇航产品检测实验室扩建项目78007475 高端制造中小企业产品可靠性综合检测平台7501.706836.80 补充流动资金17049.2017049.20 合计62050.9060000 资料来源：创业板向特点对象发行证券募集说明书、天风证券研究所 4.竞争格局：技术积累雄厚，行业地位领先 研发投入持续增长。

2018-2020期间，公司研发费用由0.48亿增长至0.94亿，占营收比 重由8.81%增长至9.09%。

2021Q1，公司研发费用为0.18亿。

图25：研发投入持续增长（亿，%） 公司报告|公司深度研究 18 资料来源：wind、天风证券研究所 研发产出效果好，公司设备产品技术全国领先，实验室资质齐全。

设备方面，经过五十多年的发展，公司已完成了单台推力从98N到392kN全系列电 动振动试验设备及其他力学环境试验设备，并成功研制出填补国内空白的、最大推力 可达1,176kN的多台同步电动振动试验系统、国内推力最大的多自由度振动试验系统 及国内首创的三轴同振电动振动试验系统、高加速寿命试验和应力筛选系统、综合环 境试验系统等一系列国内领先、国际先进的试验设备产品。

表9：设备业务技术成果 时间产品奖项或经鉴定的产品领先性 20035t推力电动振动试验系统国内首创、国际先进 200610t推力电动振动试验系统国际先进 2008温度、湿度、低气压和振动四综合试验系统国内首创、国际先进 2009 DC-20000电动振动试验系统列入“国家重点新产品计划”、获中国机械工 业科学技术二等奖、苏州市科学技术进步二等奖 2010双台同步并激电动振动试验系统获江苏省经济和信息化委员会颁发的“江苏 省首台（套）重大装备产品”证书 2010大型多综合环境试验系统列入2010年度“国家火炬计划”项目 2011平面静压轴承式三轴同振电动试验系统产品获江苏省经济和信息化委员会颁发的“江苏 省首台（套）重大装备产品”证书 2012高加速寿命试验和应力筛选设备列入江苏省科技支撑计划（工业） 2013电动式高加速寿命和应力筛选设备国内首创 2016高加速寿命试验和应力筛选系统中国机械工业科学技术进步奖二等奖 2017高加速寿命试验和高加速应力筛选试验系统苏州市科学技术奖三等奖 2018三轴六自由度电动振动试验系统获江苏省工业和信息化厅颁发的“江苏省首 台（套）重大装备产品”证书 2018 THV系列智能型综合环境应力筛选试验系统列入江苏省科技成果转化专项资金项目 2019倒置40吨振动试验系统国内首创、国际先进 2019振动复合转动三轴系统国内首创、国际先进 2019 CTS-1000整车环境试验系统国内首创 2019相控阵雷达可靠性评价系统国内首创 2020振动离心综合试验系统国内首创 202020T三轴同振试验系统国内首创 2020120T大推力振动系统国内先进 2020四综合试验系统国内首创 公司报告|公司深度研究 19 资料来源：公司创业板向特点对象发行证券募集说明书、天风证券研究所 检测服务方面，公司实验室资质齐全，并拥有多项关键技术。

表10：公司实验室资质情况 实验室CMA证书CNAS证书CCS证书ISTA认证IECQ认证 苏州广博√ √ / / / 北京创博√ √ √ / / 重庆广博√ √ / / / 广州众博√ √ / / / 上海众博√ √ / / / 南京广博√ √ / / / 成都广博/ √ / / / 青岛海测√ √ √ / / 湖南广博√ √ / / / 广东广博√ √ / √ / 西安广博√ √ / / / 北京惟真/ √ / / / 上海宜特/ / / / √ 深圳宜特/ / / / √ 资料来源：公司创业板向特点对象发行证券募集说明书、天风证券研究所 表11：公司检测服务领域核心技术 核心技术技术简介应用范围 气候环境模拟技术本试验技术是在产品的研制、生产、使用阶段通过在一定的空间内 模拟一种或多种气候条件状态，对产品提供多种环境条件和不同测 试手段，确定产品在气候环境下使用、运输或贮存的能力，实验室 通过相关设备及技术能够模拟高温、低温、湿热、盐雾、霉菌、砂 尘、太阳辐射、宇航真空环境、淋雨等气候环境特征，用来验证产 品对气候环境的适应性，从而提高产品质量。

环境与可靠性试验 力学环境模拟技术力学环境试验技术是为产品创造各种各样的力学人工环境，以模拟 力学环境对产品的影响，考核产品的力学环境适应性能及在该环境 条件下的结构完好性。

公司目前能通过相关设备及技术能够模拟振 动、冲击、碰撞、离心、摇摆、弹跳、撞击、等各类力学环境因素 对产品性能影响，考核产品的机构特性。

环境与可靠性试验 联合环境模拟技术联合试验是对产品的可靠性进行调查，分析，评价的一种手段，通 过多种综合环境因素叠加，模拟产品在多种复合工况环境下保持功 能、性能正常工作的能力。

联合环境模拟技术能够比较客观的反应 产品实际的使用环境状态，通过联合试验发现产品的可靠性问题， 采取有效措施予以纠正，提高产品可靠性。

环境与可靠性试验 电池系统（模组）检 测技术 通过电动台、气候箱、模拟海水浸泡试验机、电池包翻转试验机、 电池包针刺挤压试验机、动力电池短路试验机、电池充放电测试机 等相关设备，能够模拟出振动、温湿度、浸泡、针刺、挤压、翻转、 充电放电等电池包（模组）在实际使用过程中的各种环境，用于对 电池系统（模组）安全性进行全面的检测试验。

环境与可靠性试验 安装平台搭建技术安装平台能够在试验过程中模拟客户产品在实际使用或运输过程 中的安装或放置状态，对产品提供与实际环境接近的固定方式，使 产品的试验结果更接近实际情况。

环境与可靠性试验 破坏性物理分析检通过一系列外观以及物理性查检，搭配着各批次可靠性的验证，能可靠性试验与失效分析 公司报告|公司深度研究 20 测技术够模拟出产品在实际使用过程中的各种环境而形成的不良因素，作 为产品改进或风险预测的检测试验资料库。

失效分析的整合咨 询平台 提供客户咨询回复与技术研讨；为客户提供IC组件失效分析,EFA （电性故障分析）,PFA（物性故障分析）服务。

对失效的特征和产 品的特点，设计客制化的分析方案；综合使用各类分析测试手段， 包括但不局限于微观形貌分析、成分分析、性能分析和复现性试验 等；全面对比、分析失效品，推断可能导致失效发生的原因或排除 影响失效的因素；综合以上多元化分析测试手段推导最主要最可能 的失效原因。

失效分析 定制化竞争力分析 技术 借由芯片结构的反向实验分析,可提供市场上先进芯片组件、封装、 结构资讯,其中包含工艺资讯与尺寸,了解市场动向。

结构分析 集成电路可靠性设 计测试技术 与国内数家展开技术合作，拓展高性能计算集成电路 （HPC+5G+AI）可靠性完整服务，覆盖3nm以上高阶工艺，功耗 50W-600W集成电路工艺、集成电路设计、晶圆制造技术能力 高低温寿命试验、封装完整性试 验、板级阶段连接性试验 汽车电子元器件可 靠性测试技术 目前工程部门已建立国际汽车电子协会（AEC）车用电子元器件的 完整系类，从被动器件，离散器件到集成电路设计可靠性、工艺的 稳定性、封装可靠性分析的项目技术能力的完整覆盖，提供一站式 服务平台。

高低温寿命试验、封装完整性试 验、板级阶段连接试验 资料来源：公司创业板向特点对象发行证券募集说明书、天风证券研究所 行业地位领先。

公司是中国仪器仪表行业协会及仪器仪表协会试验仪器分会的常务副理事 长单位，是全国试验机标准化技术委员会振动试验设备分技术委员会秘书处单位，是全国 振动冲击转速计量技术等多家委员会的委员单位；子公司重庆四达、扬州英迈克、苏州广 博是多家行业协会、标准化技术委员会的理事单位或委员单位，是相关国家标准、行业标 准的主要起草者之一；子公司上海宜特上海市集成电路行业协会理事单位、中国汽车芯片 产业创新战略联盟成员。

公司及子公司组织或参与制定我国振动、冲击、碰撞、温度/湿度 /振动三综合试验等试验设备及试验方法的相关标准，为我国环境试验行业技术水平的整体 发展做出了突出贡献。

表12：公司主要竞争对手 竞争对手简介竞争领域 广电计量广州广电计量检测股份有限公司始建于1964年，在深交所中小板上市，股票代码 为002967，是原信息产业部电子602计量站，经过50余年的发展，现已成为一家 全国化、综合性的国有第三方计量检测机构，专注于为客户提供计量、检测、认证 以及技术咨询与培训等专业技术服务，在计量校准、可靠性与环境试验、电磁兼容 检测等多个领域的技术能力及业务规模处于国内领先水平。

环境与可靠性试验 SGS通标标准技术服务有限公司是SGS集团和隶属于国家市场监督管理总局系统的中 国标准科技集团共同于1991年成立，SGS是国际公认的检验、鉴定、测试和认证 机构，在世界各地共有97,000多名员工，分布在2,600多个分支机构和实验室，构 成了全球性的服务网络。

在中国，SGS已在全国建成了78个分支机构和150多间 实验室，拥有15,000多名训练有素的专业人员。

环境与可靠性试验 中国赛宝实验室 中国赛宝实验室（工业和信息化部电子第五研究所），又名中国电子产品可靠性与 环境试验研究所，始建于1955年，是中国最早从事可靠性研究的权威机构。

中国 赛宝实验室可提供从材料到整机设备、从硬件到软件直至复杂大系统的认证计量、 试验检测、分析评价等技术服务。

环境与可靠性试验 闳康科技股份 有限公司 闳康科技股份有限公司成立于2002年，为台湾地区上市公司，主要经营电子产品 设计阶段的快速除错与实体验证，以及微、纳米产品元件故障区域的精准定位、结 构观察、材料成分等各种静态、动态测试分析等业务，其在大陆地区的主要经营主 体为上海闳康技术检测有限公司。

集成电路验证与分析 公司报告|公司深度研究 21 胜科纳米（苏 州）有限公司 胜科纳米（苏州）有限公司成立于2012年，是世界顶尖的材料分析和失效分析独 立第三方实验室之一，为国内1,000多家半导体相关企业提供失效分析（FA）、材 料分析（MA）和可靠性分析（RA）服务，以及一站式的方案解决咨询服务。

集成电路验证与分析 广东利扬芯片 测试股份有限 公司 广东利扬芯片测试股份有限公司成立于2010年，是国内知名的独立第三方集成电 路测试服务商，主营业务包括集成电路测试方案开发、12英寸及8英寸晶圆测试 服务、芯片成品测试服务以及与集成电路测试相关的配套服务。

集成电路验证与分析 上海华岭集成 电路技术股份 有限公司 上海华岭集成电路技术股份有限公司成立于2001年，是一家专业从事集成电路测 试技术研究开发、芯片设计验证分析和产业化生产测试服务企业，是第一批国家鼓 励的集成电路企业、高新技术企业和上海市“创新型企业”，是上海市科委、国家 工信部、国家科委立项支持的“集成电路测试公共服务平台”和上海市“集成电路 测试专业技术服务平台”。

集成电路验证与分析 日本IMV公司 日本IMV公司创建于1957年，在日本创业板（JASDAQ）上市，股票代码为7780。

公司的主要业务包括电动振动试验设备及环境试验服务，提供的主要产品和服务包 括振动试验装置、测试与解决方案和测量系统，并在东京、名古屋、大阪等地建有 实验室，在我国大陆设置了上海代表处。

振动、环境试验设备制造 北京航天希尔 测试技术有限 公司 北京航天希尔测试技术有限公司于2009年成立，由中国航天科技集团公司、苏州 希尔电气科技有限公司和环境测试系统（中国）有限公司（ETS）联合组建，致力 于力学环境与可靠性试验设备的研究和生产，环境试验设备改造、环境可靠性试验 和环境可靠性技术咨询等完整解决方案。

振动、环境试验设备制造 资料来源：公司创业板向特定对象发行证券募集说明书、天风证券研究所 毛利率、净利率水平在竞争对手中位居前列。

选择广电计量、闳康、利扬芯片、IMV作为 比较对象。

1）毛利率方面，公司毛利率长期领先闳康和IMV，与广电计量、利扬芯片处 于同一水平，2020年毛利率在所有企业中位列第二。

2）净利率方面，公司净利率水平与 广电计量、闳康接近，长期领先IMV，落后于利扬芯片。

图26：竞争对手毛利率比较 图27：竞争对手净利率比较 资料来源：wind、天风证券研究所 资料来源：wind、天风证券研究所 5.盈利预测 我们对公司业务进行拆分，分别为设备销售、环境与可靠性试验、集成电路验证与分析、 其他业务。

基于以下考虑： 环境与可靠性试验设备市场2009-2018年行业复合增速为13.99%，且2021年受益于 军工行业的高景气度设备业务订单充足，且十四五期间“百年强军”目标下，来自军 工的需求有望持续位于高景气通道，我们预计2021、2022、2023设备销售业务营收 增速分别为30%、25%、20%。

公司报告|公司深度研究 22 环境与可靠性试验服务市场2009-2018年行业复合增速为21.49%，且2021年受益于 军工行业的高景气度，军工类可靠性试验需求饱满，且十四五期间“百年强军”目标 下，来自军工的需求有望持续位于高景气通道，我们预计2021、2022、2023环境与 可靠性试验服务业务营收增速分别为30%、28%、25%。

集成电路验证分析业务，该业务主要由子公司苏试宜特开展，我们假设未来三年内集 成电路验证分析业务占苏试宜特营收不变，则根据公司股权激励目标，2021、2022、 2023集成电路验证分析业务营收增速分别为-1.54%、17.58%、16.94%。

公司其他业务主要为产品客户提供修理修配服务，营收波动较大，过去5年增速分别 为95.09%/-55.55%/26.19%/52.34%/491.85%，我们预计2021、2022、2023其他业务营 收增速为15%。

毛利率方面，1）设备销售业务2018-2020期间，毛利率由34.93%增长至37.46%，平 均每年增长1.27pct。

据此，我们预计2021、2022、2023设备销售业务毛利率为38.73%、 40.00%、41.27%。

2）环境与可靠性试验服务2018-2020期间，毛利率由57.51%增长 至59.50%，平均每年增长1pct，据此，我们预计2021、2022、2023环境与可靠性试 验服务毛利率为60.50%、61.50%、62.50%。

3）集成电路验证分析业务2020年毛利率 为43.83%，随着公司对子公司的管理效率提高、规模效应显现，我们预计2021、2022、 2023集成电路验证分析业务毛利率为44.83%、45.83%、46.83%。

4）其他业务过去毛 利率波动较大，过去五年毛利率分别为28.88%/30.02%/58.58%/36.59%/11.38%，我们预 计2021、2022、2023其他业务毛利率分别为30%/30%/30%。

基于此，预计2021-2023年公司营业收入分别为14.68亿元、18.27亿元、22.17亿元，YOY 为23.94%、24.44%、21.34%。

归母净利润分别为1.79亿元、2.32亿元、2.91亿元，YOY为 44.74%、29.78%、25.49%，对应PE为34X、26X、21X。

表13：公司未来三年业务拆分（百万元） 报告期20162017201820192020A 2021E 2022E 2023E 设备销售 收入212.05246.51319.63401.51430.58559.75 699.69 839.63 YOY 11.15% 16.25% 29.66% 25.62% 7.24% 30% 25% 20% 成本142.37161.79208254.5269.3342.96 419.82 493.12 毛利69.6884.72111.63147.02161.27216.79 279.88 346.52 毛利率32.86% 34.37% 34.93% 36.62% 37.46% 38.73% 40% 41.27% 环境与可靠性试 验服务 收入158.31233.8295.87366.18463.25602.23 770.85 963.56 YOY 44.02% 47.68% 26.55% 23.76% 26.51% 30% 28% 25% 成本53.187.92125.71151.98187.64237.88 296.78 361.34 毛利105.21145.88170.17214.2275.62364.35 474.07 602.23 毛利率66.46% 62.40% 57.51% 58.50% 59.50% 60.50% 61.50% 62.50% 集成电路验证分析 收入 170.27167.65 197.12 230.51 YOY 100% -1.54% 17.58% 16.94% 成本 95.6492.49 106.78 122.56 毛利 74.6375.16 90.34 107.95 毛利率 43.83% 44.83% 45.83% 46.83% 其他业务 收入23.8710.6113.3920.4120.74 138.85 159.68 183.63 YOY 95.09% -55.55% 26.19% 52.34% 491.85% 15.00% 15.00% 15.00% 公司报告|公司深度研究 23 成本16.987.435.5512.94107.00 97.20 111.78 128.54 毛利6.893.197.847.4613.74 41.66 47.90 55.09 毛利率28.88% 30.02% 58.58% 36.59% 11.38% 30.00% 30.00% 30.00% 收入总计394.23 490.92 628.89 788.10 1184.84 1468.48 1827.35 2217.34 毛利总计181.78 233.79 289.64 368.68 525.26 697.95 892.19 1111.78 毛利率46.11% 47.62% 46.06% 46.78% 44.33% 47.53% 48.82% 50.14% 营收增长率25.98% 24.53% 28.10% 25.31% 50.34% 23.94% 24.44% 21.34% 资料来源：wind、天风证券研究所 公司为检测服务企业，主要业务有环境与可靠性试验服务、环境与可靠性试验设备销售、 集成电路验证分析三大业务。

我们选取同为检测服务企业的广电计量、谱尼测试、华测检 测，从事集成电路检测的利扬芯片，以及从事压力检测仪器产品销售的康斯特作为可比公 司。

2022年可比公司平均估值为38X，其中广电计量为37X，谱尼测试为35X，华测检测 为45X，利扬芯片为37X，康斯特为34X。

考虑到公司目前设备销售业务仍然占到36.34%， 我们给予公司2022年36X估值，目标市值83.45亿，截至2021年9月24日上涨空间为 37.33%，对应目标价格为31.64元，维持“买入”评级。

表14：公司相对估值（亿元） 净利润总市值PE 代码股票20202021E 2022E 2023E 2021/9/2420202021E 2022E 2023E 002967.SZ广电计量2.35 3.33 4.58 6.00 170.27 72.34 51.18 37.15 28.36 300887.SZ谱尼测试1.64 2.14 2.79 2.79 96.46 58.91 45.01 34.63 34.63 300012.SZ华测检测5.78 7.51 9.35 9.35 424.62 73.51 56.54 45.39 45.39 688135.SH利扬芯片0.52 0.87 1.38 1.38 51.30 98.75 58.74 37.19 37.19 300445.SZ康斯特0.60 0.78 0.91 0.91 30.74 51.37 39.40 33.84 33.84 平均值 2.00 2.73 3.68 4.39 154.68 70.98 50.18 37.64 35.88 300416.SZ苏试试验1.23 1.79 2.32 2.91 60.77 49.24 34.02 26.21 20.89 资料来源：wind、天风证券研究所 6.风险提示 1）新冠疫情反复。

新冠疫情和国民经济发展相关，若疫情反复，则整体经济发展将放缓， 检测行业作为服务业也将受到影响。

2）下游产业发展不及预期。

检测行业市场规模与下游产业产值有关，若下游产业发展不 及预期，检测企业业绩将受到影响。

3）市场竞争加剧。

检测行业为高毛利的优质赛道，若海外检测企业加大对中国市场投入， 国内检测企业业绩可能受到影响。

4）原料成本上涨风险。

原料成本占公司设备销售业务成本比重大，若原料成本大幅上涨， 公司设备销售业务将受到影响。

公司报告|公司深度研究 24 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 201920202021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 201920202021E 2022E 2023E 货币资金419.66424.41425.07146.19573.42 营业收入788.101,184.841,468.481,827.352,217.34 应收票据及应收账款480.34503.031,047.03780.321,313.84 营业成本419.41659.58770.53935.151,105.56 预付账款66.22118.05120.35160.54167.13 营业税金及附加4.846.589.1010.9013.10 存货292.08282.23359.88419.41501.88 营业费用64.3578.5095.45118.78144.13 其他72.30189.43156.67129.51134.35 管理费用109.39161.30198.25246.69299.34 流动资产合计1,330.591,517.162,109.011,635.982,690.63 研发费用54.0593.58117.48173.60243.91 长期股权投资0.004.904.904.904.90 财务费用15.4634.2715.72 (0.58) (0.87) 固定资产588.26648.04686.57724.75749.71 资产减值损失0.00 (0.31) (0.50) (0.27) (0.36) 在建工程57.18118.80107.28112.3797.42 公允价值变动收益0.000.02 (20.02) (30.00) (20.00) 无形资产110.18109.02102.4795.9389.39 投资净收益0.050.670.250.250.25 其他170.15181.31143.15118.0192.82 其他2.29 (13.85) 39.5459.4939.49 非流动资产合计925.771,062.071,044.371,055.951,034.24 营业利润118.25164.50242.69313.33392.79 资产总计2,256.362,579.233,153.382,691.923,724.87 营业外收入0.130.140.130.140.14 短期借款520.08462.340.0018.870.00 营业外支出0.574.141.632.112.62 应付票据及应付账款176.43202.50285.41316.13365.99 利润总额117.81160.50241.20311.35390.30 其他563.71368.961,294.69614.401,394.51 所得税15.4117.4531.2540.3450.57 流动负债合计1,260.211,033.811,580.10949.401,760.50 净利润102.40143.06209.95271.02339.74 长期借款40.70140.050.000.000.00 少数股东损益15.1019.6431.3339.2148.83 应付债券0.00252.53250.00200.00150.00 归属于母公司净利润87.30123.41178.62231.81290.91 其他16.8517.7514.0316.2116.00 每股收益（元） 0.330.470.680.881.10 非流动负债合计57.55410.33264.03216.21166.00 负债合计1,317.771,444.141,844.131,165.611,926.49 少数股东权益93.97113.03144.36183.56232.40 主要财务比率201920202021E 2022E 2023E 股本135.58203.37263.74263.74263.74 成长能力 资本公积306.77256.60256.60256.60256.60 营业收入25.31% 50.34% 23.94% 24.44% 21.34% 留存收益709.05761.95901.151,079.011,302.24 营业利润18.69% 39.11% 47.54% 29.11% 25.36% 其他(306.77) (199.85) (256.60) (256.60) (256.60) 归属于母公司净利润21.32% 41.37% 44.74% 29.78% 25.49% 股东权益合计938.601,135.091,309.251,526.321,798.38 获利能力 负债和股东权益总计2,256.362,579.233,153.382,691.923,724.87 毛利率46.78% 44.33% 47.53% 48.82% 50.14% 净利率11.08% 10.42% 12.16% 12.69% 13.12% ROE 10.34% 12.07% 15.33% 17.26% 18.58% ROIC 16.14% 17.86% 16.01% 26.87% 22.16% 现金流量表(百万元) 201920202021E 2022E 2023E 偿债能力 净利润102.40143.06178.62231.81290.91 资产负债率58.40% 55.99% 58.48% 43.30% 51.72% 折旧摊销55.76107.8339.5343.2846.53 净负债率17.31% 41.45% -11.75% 6.57% -21.90% 财务费用15.0433.5715.72 (0.58) (0.87) 流动比率1.061.471.331.721.53 投资损失(0.05) (0.67) (0.25) (0.25) (0.25) 速动比率0.821.191.111.281.24 营运资金变动(119.27) 119.11450.50 (464.33) 205.46 营运能力 其它29.00 (154.56) 11.309.2128.83 应收账款周转率1.972.411.892.002.12 经营活动现金流82.89248.32695.43 (180.87) 570.60 存货周转率3.134.134.574.694.81 资本支出439.62203.9863.7277.8250.21 总资产周转率0.420.490.510.630.69 长期投资0.004.900.000.000.00 每股指标（元） 其他(678.37) (806.46) (83.42) (97.57) (59.96) 每股收益0.330.470.680.881.10 投资活动现金流(238.75) (597.58) (19.70) (19.75) (9.75) 每股经营现金流0.310.942.64 -0.692.16 债权融资582.12894.85271.29246.39179.58 每股净资产3.203.884.425.095.94 股权融资(40.68) 40.09 (12.09) 0.580.87 估值比率 其他(340.00) (605.88) (934.27) (325.24) (314.07) 市盈率69.6149.2434.0226.2120.89 筹资活动现金流201.44329.06 (675.06) (78.27) (133.62) 市净率7.195.955.224.533.88 汇率变动影响0.000.000.000.000.00 EV/EBITDA 19.3714.3119.8917.6213.40 现金净增加额45.58 (20.19) 0.66 (278.88) 427.23 EV/EBIT 23.6918.3922.9320.0614.99 资料来源：公司公告，天风证券研究所 公司报告|公司深度研究 25 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的 所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。

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因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客 观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。

投资评级声明 类别说明 评级体系 股票投资评级 自报告日后的6个月内，相对同期沪 深300指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的6个月内，相对同期沪 深300指数的涨跌幅 买入 预期股价相对收益20%以上 增持 预期股价相对收益10%-20% 持有 预期股价相对收益-10%-10% 卖出 预期股价相对收益-10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅5%以上 中性 预期行业指数涨幅-5%-5% 弱于大市 预期行业指数涨幅-5%以下 天风证券研究 北京武汉上海深圳 北京市西城区佟麟阁路36号 邮编：100031 邮箱：research@tfzq.com 湖北武汉市武昌区中南路99 号保利广场A座37楼 邮编：430071 电话：(8627)-87618889 传真：(8627)-87618863 邮箱：research@tfzq.com 上海市浦东新区兰花路333 号333世纪大厦20楼 邮编：201204 电话：(8621)-68815388 传真：(8621)-68812910 邮箱：research@tfzq.com 深圳市福田区益田路5033号 平安金融中心71楼 邮编：518000 电话：(86755)-23915663 传真：(86755)-82571995 邮箱：research@tfzq.com