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上港集团研究报告:申银万国-上港集团-600018-整体上市公告点评-060707

研报作者:朱安平 来自:申银万国 时间:2006-07-07 12:03:31
  • 股票名称
    上港集团
  • 股票代码
    600018
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    叶叶***ye
  • 研报出处
    申银万国
  • 研报页数
    5 页
  • 推荐评级
    中性
  • 研报大小
    148 KB
研究报告内容

上同董获对评 8 年份权坏可换原整增整集 G 换年为集期 短 评 港集团整体上市预案公告短评 中性 G上港周五公告上港集团通过换股吸收合并G上港的预案说明以及独立财务顾问报告, 时披露了集团主营业务、财务状况和2006年财务预测。

目前合并方案已经获得双方公司 事会批准。

G上港定于8月7日通过独立董事征集非关联股东投票表决吸收合并的预案, 三分之二同意方能通过。

股东大会通过后方案报相关不免审批,获审批同意后再进入现金 价或换股以及整体上市的实施阶段。

论: 上港集团未来两年成长性一般。

根据公告资料,合并后的上港集团2006年净利润将有 .6%的增长(考虑可比性),本文预测实际增长可达到10%,2007年增长为8.5%。

公司2006 业绩预测中包括两项非经常性因素:一是上集团下属两个关联公司抛售持有的G上港股 后的投资收益产生的净利润共9809万元;二是公司应收市国资委下属的上海地产集团股 资产转让款134522万元(帐龄2-3年),根据会计谨慎性原则计提10%即13452万元的 帐准备(影响净利润11434万元),但该应收款是因为资产交接原因拖延,实际没有坏帐 能,今后将会冲回。

所以扣除上述事项后2006年实际净利润将略多于预测数。

20052006F(公司) 2006F(本文) 2007F(本文) 股后的集团股份(万股) 2099069209906920990692099069 G上港换股股价(元) 16.516.516.516.5 合后的集团净利润(万元) 253173275070278500302577 长 8.6% 10.0% 8.5% 合后的集团每股收益(元) 0.1210.1310.1330.144 团换股价市盈率30.428.027.625.4 上港目前股价(元) 18.2518.2518.2518.25 股后的目前股价市盈率33.630.930.628.1 主营业务近两年亮点不多。

公司主要业务是集装箱、散货、港口服务和港口物流,2005 毛利占比分别为54%、15%、22%和6%。

集装箱业务利润增速将继续放缓。

上海港2005和2006年集装箱吞吐量增速将分别下降 17%和12%。

其中2006年外五期箱量将增长明显,同时考虑外高桥港区提价10%因素, 团年内集装箱业务利润将有15%左右的增长。

2007年由于吞吐量增量将基本由洋山一二 承担,而洋山运作成本较高,在目前费率优惠的情况,仅会略有盈利。

因此,在没有上调 费率的情况下2007年集装箱业务利润增幅将可能下降到10%以内。

表:集装箱业务是最主要的利润来源 集装箱业务2003年2004年2005年2006年一季度 业务收入282045.12366353.42450,777.76107380.28 收入增长率— 29.89% 23.04% — 占主营业务收入比重41.38% 41.47% 41.02% 40.40% 业务毛利195795.55245698.46299702.4473160.15 占总毛利比重58.38% 55.43% 53.58% 53.25% 毛利率69.42% 67.07% 66.49% 68.13% 散杂货业务毛利率未来可能下滑。

003-2005年,上港集团散杂货业务实现货物吞吐量 增长16.3%、22.2%和1.2%。

随着固定资产投资增速减缓,散杂货吞吐量增速正在明显放 缓。

初步预计2006和2007年总吞吐量增速应在8%以内。

根据规划,上港集团位于黄浦江 两桥之间的所有码头等设施在2007年年底之前均将退出运营。

上港集团今后的散杂货业务 将逐步形成吴淞口、外高桥、罗泾、金山嘴四大作业港区完全替代原来港区功能。

从历史数 据来看,散杂货毛利率明显呈大幅上升趋势。

其中固然有费率上调、吞吐量大幅增长等因素。

但更重要的是,由于相当部分原来位于两桥之间的散杂货码头折旧已经基本提完,固定成本 很低。

未来散货业务转移到新建港区后折旧成本将会大幅度上升,毛利率将会有明显下滑。

但是,外高桥港区的海通汽车码头前期投入运营,可能成为新的利润增长点。

初步预计,集 团散货业务利润未来两年复合增长不超过5%,甚至负增长。

预计2008年开始将会加速增长。

表:散杂货业务毛利率前期明显上升 散杂货业务2003年2004年2005年2006年一季度 业务收入119890.34152037.78162,624.6339353.58 收入增长率— 26.81% 6.96% — 占主营业务收入比重17.59% 17.21% 14.80% 14.81% 业务毛利35519.3461841.2481690.7522773.36 占总毛利比重10.59% 13.95% 14.61% 16.59% 毛利率29.63% 40.67% 50.23% 57.87% 集团港口物流业务长期有增长空间。

主要对集装箱业务和散杂货业务的发展起支撑作 用。

主要是提供集装箱联运和部分第三方物流服务。

除上海港区外,集团还对宁波、重庆、 芜湖、扬州和安庆等地区港口物流产业进行投资,主要目的是提供对上海港的支持功能。

目 前上港集团所提供的物流业务的主要内容仍是水陆集装箱运输,而该环节市场竞争激烈, 2006年在油价大幅度上扬,和洋山港转运优惠等因素影响下,毛利率下滑明显。

尤其是海 华轮船和集海航运受到集装箱水运市场景气周期回落影响,经营开始亏损。

但是从长期看, 港口物流将向第三方物流方向演化,洋山保税港政策的实施也将对集团物流业务带来更大竞 争力。

长期来看,集团物流业务将是重要的利润增长点。

表:港口物流业务对利润贡献不大 港口物流业务2003年2004年2005年2006年一季度 业务收入103314.49153528.53176,677.3646760.68 收入增长率— 48.60% 15.08% — 占主营业务收入比重15.16% 17.38% 16.08% 17.59% 业务毛利22043.3230698.1335775.415020.44 占总毛利比重6.58% 6.93% 6.40% 3.65% 毛利率21.34% 20.00% 20.25% 10.74% 港口服务业务近期增长将相对较快。

上港集团的港口服务业务可细分为引航、拖带、港 口信息技术、工程技术咨询、理货代理及国际客运等六大类。

其中引航、拖带业务具有绝对 垄断性,但是执行国家规定费率标准,增长将主要受入港船舶数量和作业量影响,长期将稳 定低速增长;理货代理业务有竞争,但集团份额仍占垄断地位,而且成本相对固定,规模效 益明显,前期市场放开后的竞争效应已经大部分消除,未来业务和利润增速有望超过业务量 增速;港口信息技术、工程技术咨询等业务主要为本港港务企业服务,关联交易比重较大; 国际客运业务工程投资较大,预计未来需求量有限,效益一般。

初步预计该类业务未来两年 利润增幅在20%和15%左右。

表:港口服务业务将维持较快增长 港口服务业务2003年2004年2005年2006年一季度 业务收入209973.65262501.06335735.6477201.34 收入增长率— 25.02% 27.90% — 占主营业务收入比重30.81% 29.71% 30.55% 29.05% 业务毛利80525.7794695.97125172.6131825.62 占总毛利比重24.02% 21.35% 22.38% 23.17% 毛利率38.35% 36.07% 37.28% 41.22% 土地增值方面暂时不会产生有效利润贡献。

集团拥有土地使用权面积巨大,但是主要是 码头、堆场和仓储用地,可用作其他用途的土地量非常有限。

由于历史原因,集团及其下属 公司大部分用地(446万平方米)未办理出让手续,目前仍在补办理过程中,预计将会补交 巨额土地出让金。

长期来看,随着港口物流业务的集约化,公司可能有部分土地可能用于商 业开发,或物流设施出租。

但短期来看,不会有明显相关利润产生。

目前集团持股100%的 上海港房地产经营开发公司正在开发原老港区一规模不大的商业房地产项目。

预计未来不会 对公司形成重大利润影响。

表:集团拥有的土地面积 土地面积合计(M2)建筑面积合计(M2) 土地使用权以出让方式取得,且无须办 理更名、过户手续的房地产 93,082.80 19,730.46 土地使用权以出让方式取得,但须办理 更名、过户手续的房地产 18,173.40 33,539.56 尚未以出让方式取得土地使用权,且须 办理更名、过户手续的房地产 4,469,700.56 621,117.44 集团长期投资价值主要依赖于国际航运中心核心竞争力的形成和物流增值服务。

历史 上,上港集箱的利润增长主要来自于吞吐量的增长。

从长期来看,吞吐量不可能永远保持高 速增长,尤其在外贸增长放缓的背景下。

从世界港口经营历史来看,港口行业盈利最终将转 变为费率的提升和物流增值服务。

而费率的提升必须依赖于对周边港口的绝对竞争优势或合 理分工。

目前上海港国际航运中心尚未形成,周边国家和地区的竞争有加剧趋势。

预计出直 接进出口箱未来仍会缓慢提升费率外(估计近期再次明显提升的可能性偏低),近期中转箱 费率难有回升,甚至可能继续下调以吸引中转箱源。

表:上海港费率长期有提升空间 200320042005 和黄港口(港元/TEU) 183185197 盐田国际一二期(元/TEU) 497457445 G上港SCT(元/TEU) 241209191 法人股权投资收益和税率风险。

集团合并报表中目前持有近多家其他上市公司法人股 权,根据一季度末市值计算增值约2.44亿元,未来抛售可获得较大收益。

目前集团及其主 要下属公司都享受15%以及跟低的税率优惠,未来所得税改革可能有明显负面影响。

投资策略。

尽管集团上市后将成为全球资本市场上少有的大市值典型港口股,而且上海 港冲击世界第一大港的趋势也将只是时间问题。

同时考虑中国港口业务在全球港口行业的高 增长,我们认为集团上市后应该获得明显高于其他中小港口以及其他国家地区明显溢价。

目 前A股市场主要港口股06和07年动态市盈率为19倍和18倍,其中具有明确成长性的港口 股为22.5倍和21倍。

海外市场港口股06和07年动态估值为21倍和18倍。

因此,上港集 团未来上市后的估值已经有明显溢价。

鉴于我们看好其长期发展,给予中性评级。

投资者可 以持股或减持。

分析师:朱安平 电 话:63299483 E-MAIL:zhuanping@sw108.com 时 间:2006年7月7日 投资评级的说明 -报告发布日后的6个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准; -投资建议的评级标准 买入 :相对强于市场表现15%以上; 增持 :相对强于市场表现5%~15%; 观望 :相对市场表现在-5%~+5%之间波动; 卖出 :相对弱于市场表现5%以下; 重要声明:本报告中的信息均来源于已公开的资料,我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证,不保证该信息未经任 何更新,也不保证本公司作出的任何建议不会发生任何变更。

在任何情况下,报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券 买卖的出价或询价。

在任何情况下,我公司不就本报告中的任何内容对任何投资作出任何形式的担保。

我公司及其关联机构可 能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。

我公司的 关联机构或个人可能在本报告公开前已经使用或了解其中的信息。

本报告版权归上海申银万国证券研究所有限公司所有。

未获 得上海申银万国证券研究所事先书面授权,任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。

如引用、刊发,需注明出处为“上 海申银万国证券研究所有限公司”,且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。

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