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康美药业研究报告:光大证券-康美药业-600518-中药饮片业务发展超出预期-060718

研报作者:袁璐 来自:光大证券 时间:2006-07-18 10:38:05
  • 股票名称
    康美药业
  • 股票代码
    600518
  • 研报类型
    (PDF)
  • 发布者
    st***m0
  • 研报出处
    光大证券
  • 研报页数
    4 页
  • 推荐评级
    优势-2
  • 研报大小
    32 KB
研究报告内容

中药饮片业务发展超出预期,评级最优-2 袁璐(8621)-50818887-218 yuanlu@ebscn.com 2006年07月18日 康美药业业务分析:自产和外购业务发展平稳,中药饮片成长迅速 三大业务板块,中药饮片成长最快 公司业务集中在化学制剂药与中药饮片的生产销售及外购产品进行销售三大业 务范围:其中化学制剂药业务销量利润供需稳定;外购产品(即商业销售)规 模呈逐步扩张趋势,虽然2002年公司才介入中药饮片生产销售,但这部分业务 增长很快,目前其利润贡献已超过康美净利润的1/3,成为康美药业重要的利 润来源和增长点。

图:公司三大业务单元销售收入和毛利率变动情况 0 50 100 150 200 250 300 2001年度 2002年度 2003年度 2004年度 2005年度 (百万) 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 自产产品收入外购产品收入中药饮片收入 自产产品毛利率外购产品毛利率中药饮片毛利率 资料来源:公司公告,光大证券研究所 2005年公司实现主营业务收入5.85亿元,其中化学制剂药等自产品种占41.4 %,中药饮片占30.1%,商业占28.6%。

同期实现主营业务利润为1.83亿元, 其中化学制剂药占53.7%,中药饮片占33.2%,商业占13.0%。

中药饮片业务 是成为康美药业发展最快的利润来源。

自产业务实施精品战略,保证稳定发展 公司上市以来,对自产业务发展精品战略,即逐步放弃98年以前生产销售的普 药老产品的生产与销售,集中公司的资源发展高附加值的康美利乐、康美诺沙、 康美洛欣平三个产品与后续新品种的扩大生产与销售上。

表1、公司自产产品简介和前景分析 商品名(上市时间)学名功效医保分类新药类别 康美利乐(98)氨酚伪麻片治疗感冒医保乙类三类 康美诺沙(99)克拉霉素分散片抗菌药医保乙类四类 康美洛欣平(00)甲磺酸多沙唑嗪抗高血压药 二类 康美药业(600518)调研快报 Flash Notes 2 康美培宁(05)盐酸丙哌维林治疗尿频、尿急 二类 资料来源:公司公告,光大证券研究所 康美发展初期引入的三个品种康美诺沙(卡拉霉素分散片)、康美利乐(氨酚伪 麻片)、康美洛欣平(甲磺酸多沙唑嗪)都是外购技术,公司引入后进行了充分 的消化吸收。

这三个药物都算不上是具有垄断性的产品,但是经过深入的市场 开拓,利乐、诺沙最高销售额都达到8000万元以上,络欣平则接近6000万元, 这对于区域性仿制药销售而言已经是相当不错的销售记录,显示了公司较强的 市场营销能力。

近几年由于市场竞争加剧和政策性降价影响,诺沙和利乐销售 量虽然上升,但是销售额都出现轻微下滑,只有络欣平保持增长,三者总销售 额稳定在2亿元人民币附近。

为了抵御降价等行业性影响,公司强化了成本控 制和技术挖潜,产品价格下降同时毛利率反而稳步上升,保证了产品利润的稳 定。

除了以上三个品种,公司还于2005年推出了二类新药盐酸丙哌维林,该 品种尚在培育期,但成长很快,上市当年就实现了750万元销售收入,预计该 品种06年销售额能达到2500万元左右。

我们认为,通过仍在成长期的络欣平和培宁的销售增加和营销体系的成本控制, 未来三年康美仍将保持整个自产产品销售收入和利润的稳定。

表:主要自产产品销售额和毛利率变动情况 项目 200120022003200420052006Q1 销售收入847082747651752570181806 (+/-) -2.32% -7.53% -1.64% -6.74% 14.06% 利乐 毛利率27.54% 33.55% 34.77% 36.70% 37.86% 38.56% 销售收入899379737870771673471849 (+/-) -11.35% -1.29% -1.96% -4.78% 14.94% 诺沙 毛利率29.45% 36.40% 37.92% 39.08% 40.02% 39.81% 销售收入380649725471581757961445 (+/-) 30.65% 10.03% 6.32% -0.35% 20.22% 络欣平 毛利率32.99% 42.48% 53.05% 53.94% 57.51% 58.08% 销售收入 750700培宁 毛利率 54.00% 54.00% 资料来源:公司公告,光大证券研究所 外购业务地区寡头地位加强 2005年,虽然受到降价,竞争激烈等外部环境影响,康美药业的外购产品销售 收入依然达到1.66亿元,同比增长5.19%。

其主要原因是05年通过揭阳地区 医院招标中标品种有1900多个,远高于04年仅500多个中标品种水平,康美 药业在揭阳地区医院纯销逐步形成寡头地位。

目前,广东省卫生厅正酝酿改革 由单个医疗机构进行的药品采购招标为政府主导的统一联合招标,计划从07 年开始实行推广,康美药业由于是揭阳地区最大的医院纯销队伍,我们预计, 该政策的实施有望进一步加强康美医院的地区纯销寡头地位。

公司目前对外购业务实施“做好求快”的策略,未来不追求规模而是维持业务 盈利能力。

同时外购业务为公司的营销网络建设进行了大量积累铺垫,公司自 3 产品种受益于商业渠道,使得销售费用得到有效控制,保证了较高的盈利水平。

我们认为,在康美药业地区纯销寡头地位得以加强的情况下,公司采购规模有 望进一步增加,外购业务毛利率和净利率水平有望得到稳定,预计未来三年外 购业务的利润贡献也将是稳中有升。

中药饮片业务尚处于供不应求状态 中药饮片项目是公司于2002年初利用自有资金投资1个多亿元建造的,设计 产能当初仅为7000万元,在2002年当年就实现2070多万元的饮片销售收入, 2003年销售收入翻了三番,达到6540万元。

2004年更是达到了1.5亿元的产 值和销售规模。

目前其生产车间两班倒,05年销售收入达到1.75亿元仍不能满 足市场需求。

积极开拓高毛利的下游饮片产品业务:针对中药饮片一期面临产能不足的问 题,一方面,公司积极开展中药饮片产品结构的调整,加大生产高附加值饮片, 公司中药饮片毛利率从04年的33.83%上升到05年的34.64%,净利率水平大 约在16%~18%,06年饮片毛利率和净利率水平可能还会有2%的提升。

同时 公司还延伸中药饮片产品到下游的高端礼品饮片和大众化饮片汤料,新增下游 产品的销售毛利率水平更高,净利率水平也提高到20%左右。

中药饮片二期扩产建设进度可能快于预期:另一方面,公司利用增发4.8亿元 投入中药饮片二期建设。

(增发意向书上披露本项目建设期2年,项目全面达 产后,可以新增销售收入约5亿元)。

实际上该项目目前已实施土建,预计二 期建设最快8个月能完工,2007年3月能投入生产,如果以第一年能达到半产 计算,保守估计2007年二期工程能新增1.2亿元产能,到2008年3月开始能 满负荷生产,2008年二期产能就可达到4.2亿元。

盈利预测和估值 预计2006年,受公司中药饮片生产销售延伸到下游的高端礼品饮片和大众化饮 片汤料影响,我们预计公司中药饮片销售收入能新增4000万元~6000万元, 实现2.1~2.3亿元销售收入,净利润率水平从05年的18%上升到20%。

这样 中药饮片业务净利润贡献将由05年的3060万元增加到4200~4600万元。

其次,公司在2005年,“中药饮片高技术产业化示范工程”列入国家高技术产 业发展专项计划,获得国家补助资金1000万元今年发放。

初步估算,我们认为公司06年将新增净利润2200万元~2600万元。

净利润同 比增幅在30%~33%左右,06年EPS0.42~0.45左右。

07年,公司新增产能投 产后,中药饮片销售收入可望新增2亿元,净利润增加3000万元,净利润增幅 在30%左右,07年EPS有望达到0.55~0.58元。

而08年,二期工程能满负荷 生产后,产能进一步释放,饮片新增销售收入有望达到4亿元,由于规模优势, 毛利率有望进一步提高,净利润增幅有望继续保持在30%以上。

4 我们认为康美药业受益于国家加大中药饮片标准化管理等政策性要求,扩产后 饮片业务有望获得海外饮片订单而保持稳步增长。

未来三年公司净利润成长性 在30%以上。

我们认为可以给这样成长性公司按07年EPS25倍估值,公司合 理价值应在13.75元~14.75元。

目前仅10元左右的公司价值远被低估。

给予 最优-2的投资建议。

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