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开源证券-宏观经济专题:全球能源危机,历次政策应对与市场影响-211017

研报作者:赵伟,徐骥 来自:开源证券 时间:2021-10-17 23:08:58
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    开源证券
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研究报告内容

宏观经济专题 2021年10月17日 《宏观经济点评-结构性通胀加快凸 显》-2021.10.14 《宏观经济点评-“宽”信用,并非易 事》-2021.10.13 《宏观经济点评-出口增速提升,涨价 贡献大》-2021.10.13 全球能源危机,历次政策应对与市场影响 ——宏观经济专题 赵伟(分析师)徐骥(分析师)曹金丘(联系人) zhaowei1@kysec.cn 证书编号:S0790520060002 xuji@kysec.cn 证书编号:S0790520070008 caojinqiu@kysec.cn 证书编号:S0790120080057 9月以来,全球能源危机持续发酵,引发市场对能源危机未来政策应对及市场影 响的热切讨论。

基于此,本文详细梳理了以往能源危机的经验,供市场参考。

历轮全球能源危机,爆发与收场 一次能源危机收场,皆与地缘政治冲突缓和、供给恢复,以及需求大幅回落有关。

作为典型的一次能源危机,3次石油危机爆发的导火索分别是中东、两伊及海湾 战争。

与之对应,3次危机走向尾声,也是和地缘政治冲突缓和、石油供给逐步 恢复有关。

当然,需求端的大幅回落,也对3次危机的结束起到“助力”作用。

与之不同,二次能源危机的始末,均缘于自然因素变化。

以2021年德州电力危 机为例,百年难遇的严寒之下,德州电网瘫痪,电价大涨,居民及企业遭遇停电。

但随着气温回升、电力系统修复,德州电力危机得以解除,各类经济活动回归常 态。

类似的二次能源危机还有,2012年日本电力危机、2019年加州电力危机等。

历轮全球能源危机,政策应对及市场表现 一次能源危机期间,美国等主要消费国积极应对,甚至还采取了大幅加息。

例如, 3次石油危机期间,美国等主要消费国等通过对外谈判、寻求替代能源、释放战 略储备等积极应对。

货币政策方面,前2次危机期间,为了控制通胀,美联储等 实施激进的加息应对;第3次危机影响较平和,美联储等延续前期的宽松立场。

由于持续时间相对较短等,历轮二次能源危机,均未对政策、经济及市场造成明 显影响。

历轮二次能源危机持续时间较短、一般在2个月以内;影响的多是局部 地区,范围相对有限;对相应经济体内部的货币、财政政策影响有限,对经济造 成的冲击也相对较小。

历轮危机前后,主要大类资产走势,均未出现明显变化。

本轮全球能源危机,可能的政策应对及市场影响 与以往不同的是,本轮全球能源危机兼具一次能源危机、二次能源危机的特征; 爆发的导火索是极端天气,根源在于传统能源行业产能弹性大幅下滑。

新一轮能 源革命背景下,传统能源行业的低资本开支、价格持续高位,或将成为常态。

传 统能源产能萎缩及绿色能源供给波动较大等共振下,能源危机爆发可能更频繁。

能源价格飙涨等,已大幅推升主要经济体的通胀压力。

全球大通胀背景下,主流 央行的货币政策开始加快正常化。

年初以来,近20个经济体加入到“加息阵营”; 美联储在内的多家央行也开始释放转向信号。

未来一段时间,货币流动性环境边 际变化,或将加大全球资本市场的波动,以及部分新兴经济体的尾部风险暴露。

风险提示:全球爆发“黑天鹅”事件。

相关研究报告 宏观研究团队 开源证券 证券研究报告 宏观经济专题 宏观研究 宏观经济专题 目 录 1、周度专题:全球能源危机,历次政策应对及市场影响.....................................................................................................4 1.1、历轮全球能源危机,分别如何收场.........................................................................................................................4 1.2、历轮全球能源危机,政策应对及市场表现.............................................................................................................6 1.3、本轮全球能源危机,可能的政策应对及市场影响................................................................................................10 2、大类资产回溯:全球主要股指普遍上涨..........................................................................................................................16 3、重点关注:美国9月新屋开工..........................................................................................................................................17 4、数据跟踪:美国CPI同比连续4个月“破5” ....................................................................................................................18 4.1、美国数据...................................................................................................................................................................18 4.1.1、美国9月CPI同比继续高企,主要分项环比几乎全线大涨.....................................................................18 4.1.2、美国9月PPI同比再次刷新1982年以来新高...........................................................................................18 4.1.3、美国9月零售销售环比大超预期,文体用品店、百货商店等分项环比大增.........................................19 4.1.4、当周EIA原油库存高于预期,当周初请失业金人数大幅下降................................................................19 4.2、欧洲数据...................................................................................................................................................................20 4.2.1、欧元区8月工业产出同比高于预期,10月ZEW经济景气指数大幅回落.............................................20 5、风险提示..............................................................................................................................................................................20 图表目录 图1:追根溯源,能源可分为煤炭、原油、天然气等一次能源,以及电力、热力、成品油等二次能源........................4 图2:3次石油危机,背后均与军事冲突有关........................................................................................................................5 图3:第1次石油危机收场背后,是原油禁运结束...............................................................................................................5 图4:第2次石油危机收场背后,是两伊战争结束...............................................................................................................5 图5:第3次石油危机收场背后,是海湾战争结束...............................................................................................................5 图6:3次石油危机的结束,离不开需求走弱的“助力” .........................................................................................................5 图7:3次石油危机的结束,离不开需求走弱的“助力” .........................................................................................................5 图22:3次电力危机前后的大类资产走势,均未出现明显变化.........................................................................................10 图23:超高压天气下,欧洲风力发电占比持续下降...........................................................................................................10 图24:美国水力发电占比明显低于往年同期水平...............................................................................................................10 图25:2021年以来,全球天然气产能持续下滑..................................................................................................................11 图26:2021年以来,OPEC+一直谨慎增产..........................................................................................................................11 图27:2021年初以来,欧洲主要经济体电价飙涨..............................................................................................................11 图28:2021年初以来,美国电价大幅上涨..........................................................................................................................11 图29:油气厂商资本支出意愿低企,影响天然气产量........................................................................................................12 图30:油气厂商资本支出意愿低企,影响天然气产量........................................................................................................12 图31:即使能源价格高企,美国油气厂商坚持缓慢增产....................................................................................................12 图32:美国页岩油新钻井数量提升缓慢...............................................................................................................................12 图33:页岩油钻井约需2个月,完井还需至少3个月........................................................................................................12 图34:美国战略石油储备量处于历史绝对低位...................................................................................................................12 图35:9月以来,天然气、动力煤价格加速上涨................................................................................................................13 图36:9月以来,原油价格加速上涨....................................................................................................................................13 图37:美国CPI同比、1年期通胀预期双双升至高位........................................................................................................14 图38:美联储9月会议中,一半官员预计2022年将加息..................................................................................................14 图39:全球主要权益市场的估值多处在历史高位...............................................................................................................14 宏观经济专题 图40:当周,美元下跌,英镑、欧元上涨...........................................................................................................................16 图41:当周,美元指数下跌...................................................................................................................................................16 图42:当周,主要国家10Y国债收益率多数下行...............................................................................................................16 图43:当周,10Y美债收益率震荡下行...............................................................................................................................16 图44:当周,全球主要股指普遍上涨...................................................................................................................................17 图45:当周,纳斯达克、恒指双双上涨...............................................................................................................................17 图46:当周,WTI、Brent原油价格双双上涨......................................................................................................................17 图47:当周,COMEX黄金价格上涨....................................................................................................................................17 图48:美国9月CPI同比继续高企.......................................................................................................................................18 图49:美国9月CPI分项价格几乎全线大涨.......................................................................................................................18 图50:美国9月PPI同比再创1982年以来新高..................................................................................................................19 图51:美国9月PPI环比不及预期.......................................................................................................................................19 图52:美国9月零售销售环比大超预期...............................................................................................................................19 图53:分项中,文体用品店、加油站销售环比大增...........................................................................................................19 图54:美国当周EIA原油库存高于预期...............................................................................................................................20 图55:美国当周初请失业金人数大幅下降...........................................................................................................................20 图56:欧元区8月工业产出同比高于预期...........................................................................................................................20 图57:欧元区、德国10月ZEW指数持续回落...................................................................................................................20 表1:回溯历史,全球曾多次爆发能源危机,持续时长及影响不一....................................................................................7 表2:3次石油危机期间,美股等主要股指大盘表现受到拖累,原油、黄金等商品大幅领涨.........................................9 表3:据不完全统计,2021年以来,加入到“加息阵营”的经济体数量已增加至接近20个...........................................13 表4:市场对主流央行收紧货币的预期越发升温.................................................................................................................14 表5:一旦宽松货币环境“逆转”,基本面差、外债压力较大的新兴经济体,更是可能暴露尾部风险...........................15 表6:海外重点数据发布日期情况.........................................................................................................................................17 宏观经济专题 1、周度专题:全球能源危机,历次政策应对及市场影响 事件:9月以来,全球能源危机持续发酵,引发大家对能源危机演绎路径及影响 的广泛讨论。

资料来源:EIA 1.1、历轮全球能源危机,分别如何收场 过往50年,全球先后爆发过多轮能源危机,可分为以3次石油危机为代表的一 次能源危机,以及包括多次电力危机在内的二次能源危机。

能源可分为原油、天然 气等一次能源,以及电力、热力等二次能源。

市场最为熟知的3次石油危机是典型 的一次能源危机,分别爆发于1973年、1979年、1990年。

除了3次石油危机外, 过往爆发的能源危机还有2012年日本电力危机、2019年美国加州电力危机,以及 2021年美国德州电力危机,都属于二次能源危机的范畴。

图1:追根溯源,能源可分为煤炭、原油、天然气等一次能源,以及电力、热力、成品油等二次能源 资料来源:开源证券研究所 回溯历史,一次能源危机的最终收场,都是缘于地缘政治冲突缓和、供给恢复。

作为最典型的一次能源危机,3次石油危机爆发的导火索均是地缘政治冲突,即中东、 两伊及海湾战争。

与之对应,3次石油危机走向尾声的标志,都是地缘政治冲突转向 缓和、石油供给持续性放量。

其中,第1次石油危机收场背后,是中东战争结束后、 阿拉伯地区产油国恢复对美国的原油供应;第2、3次石油危机的结束,均与战事出 现转机、以及沙特等其他产油国主动增加产量等有关。

按能源的来源 能否从自然界 直接获取 是否可再生 能源的分类 源于太阳能 源于地球自身 源于其他天体 对地球的引力 一次能源 二次能源 不可再生 可再生 化石能源(煤、石油、天然气) 风能 水能 原子核能 潮汐能 地热能太阳能 生物质能 石油制品(汽油、柴油)、电能、焦炭、煤气、酒精、沼气等 潮汐能 地热能、原子核能等 化石能源、风能、水能、生物质能等 加工转换 宏观经济专题 图2:3次石油危机,背后均与军事冲突有关 图3:第1次石油危机收场背后,是原油禁运结束 资料来源:开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 图4:第2次石油危机收场背后,是两伊战争结束 图5:第3次石油危机收场背后,是海湾战争结束 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 除了供给端恢复外,需求端的大幅回落,也对3次石油危机的结束起到“助力” 作用。

3次石油危机期间,全球经济景气均出现了明显回落,GDP同比增速分别从 6.6%、4.2%、4.6%下降到1.9%、1.9%、1.5%,平均降幅为3.4个百分点。

其中,作 为石油消费的“主力”,美国、日本的GDP增速更是出现了明显下滑,平均降幅分别 达到3.9、5.4百分点。

3次石油危机的结束,离不开需求大幅走弱的“助力”。

图6:3次石油危机的结束,离不开需求走弱的“助力” 图7:3次石油危机的结束,离不开需求走弱的“助力” 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 3 次石油危机 第1次石油危机 1973/10-1974/3 第2次石油危机 1978/10-1981/3 第3次石油危机 1990/8-1991/3 第4次中东战争爆发,为了打击以色列及其支持 者,OPEC成员国先后宣布中断对美出口原油。

两伊战争爆发,受战争拖累,伊朗、伊拉克原油 产量纷纷锐减。

海湾战争爆发,因受到国际制裁,伊拉克原油供 应被迫中断。

0 2 4 6 8 10 12 14 8,000 9,000 10,000 11,000 12,000 13,000 14,000 15,000 19 73 /0 1 19 73 /0 2 19 73 /0 3 19 73 /0 4 19 73 /0 5 19 73 /0 6 19 73 /0 7 19 73 /0 8 19 73 /0 9 19 73 /1 0 19 73 /1 1 19 73 /1 2 19 74 /0 1 19 74 /0 2 19 74 /0 3 19 74 /0 4 19 74 /0 5 19 74 /0 6 19 74 /0 7 19 74 /0 8 19 74 /0 9 (美元/桶)(万桶) 美国原油进口量原油价格(右) 第1次石油危机 原油 禁运 10 15 20 25 30 35 40 45 0 2 4 6 8 10 12 19 76 /0 1 19 76 /0 4 19 76 /0 7 19 76 /1 0 19 77 /0 1 19 77 /0 4 19 77 /0 7 19 77 /1 0 19 78 /0 1 19 78 /0 4 19 78 /0 7 19 78 /1 0 19 79 /0 1 19 79 /0 4 19 79 /0 7 19 79 /1 0 19 80 /0 1 19 80 /0 4 19 80 /0 7 19 80 /1 0 19 81 /0 1 19 81 /0 4 19 81 /0 7 19 81 /1 0 19 82 /0 1 19 82 /0 4 19 82 /0 7 19 82 /1 0 (美元/桶)(百万桶/日) 伊朗原油产量伊拉克原油产量 沙特原油产量原油价格(右) 第2次石油危机 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 19 90 /0 1 19 90 /0 2 19 90 /0 3 19 90 /0 4 19 90 /0 5 19 90 /0 6 19 90 /0 7 19 90 /0 8 19 90 /0 9 19 90 /1 0 19 90 /1 1 19 90 /1 2 19 91 /0 1 19 91 /0 2 19 91 /0 3 19 91 /0 4 19 91 /0 5 19 91 /0 6 19 91 /0 7 19 91 /0 8 19 91 /0 9 (美元/桶)(百万桶/日) 伊拉克原油产量沙特原油产量原油价格(右) 第3次石油危机 0 1 2 3 4 5 6 7 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 19 73 19 74 19 75 19 76 19 77 19 78 19 79 19 80 19 81 19 82 19 83 19 84 19 85 19 86 19 87 19 88 19 89 19 90 19 91 19 92 (%)(美元/桶) 原油价格全球GDP同比(右) 第1次石油危机 第2次石油危机 第3次石油危机 -4 -2 0 2 4 6 8 10 12 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 19 73 19 74 19 75 19 76 19 77 19 78 19 79 19 80 19 81 19 82 19 83 19 84 19 85 19 86 19 87 19 88 19 89 19 90 19 91 19 92 (%)(美元/桶) 原油价格美国GDP同比(右)日本GDP同比(右) 第1次石油危机 第2次石油危机 第3次石油危机 宏观经济专题 与一次能源危机不同,二次能源危机爆发与结束,都缘于气候等自然因素变化。

以2021年德州电力危机为例,受到百年难遇的极寒天气影响,德州电力系统出现大 范围瘫痪,电价大幅上涨,居民及企业遭遇停电。

但伴随着气温回暖、电力系统修复 等,德州电力危机得以解除,电价回落到正常水平。

与德州电力危机类似,伴随极端 气候造成的冲击消退,2012年日本电力危机、2019年加州电力危机等也走向了尾声。

图8:2021年2月,德州遭遇历史罕见的低温天气 图9:2021年2月,德州电网出现大范围瘫痪 数据来源:NOAA、开源证券研究所 数据来源:EIA、开源证券研究所 图10:2021年,德州电价大幅冲高后回落 图11:2021年,德州民电、商电价格大幅冲高后回落 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 1.2、历轮全球能源危机,政策应对及市场表现 整体来看,由于主导逻辑不同,以往历次能源危机持续时长、影响不尽相同, 在历史上大多相互独立。

一次能源危机中,3次石油危机持续时长在5到30个月不 等,影响范围波及全球。

3次石油危机期间,电力等二次能源供应基本未受影响。

历 轮二次能源危机持续时间较短、一般在2个月以内;影响的多是局部地区,范围相 对有限。

而且,期间一次能源的供应也大体稳定。

0 10 20 30 40 50 60 70 80 01 /0 2 01 /0 9 01 /1 6 01 /2 3 01 /3 0 02 /0 6 02 /1 3 02 /2 0 02 /2 7 03 /0 6 03 /1 3 03 /2 0 03 /2 7 (华氏度)美国德州历年冬季平均气温 2019年2018年2020年2021年 35,000 40,000 45,000 50,000 55,000 60,000 65,000 70,000 01 :0 0 13 :0 0 01 :0 0 13 :0 0 01 :0 0 13 :0 0 01 :0 0 13 :0 0 01 :0 0 13 :0 0 01 :0 0 13 :0 0 01 :0 0 13 :0 0 01 :0 0 13 :0 0 01 :0 0 13 :0 0 01 :0 0 (兆瓦) 2021年德州电力危机期间实际供电量 2月11日2月19日2月15日 极寒天气下,电网系 统出现大规模瘫痪 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 2020/082020/092020/102020/112020/122021/012021/022021/032021/042021/05 (美分/千瓦时) 2021年德州电力危机期间电价 2021年2020年 6 8 10 12 14 16 18 2020/082020/092020/102020/112020/122021/012021/022021/032021/042021/05 (美分/千瓦时) 2021年德州电力危机期间电价 商用电民用电 宏观经济专题 表1:回溯历史,全球曾多次爆发能源危机,持续时长及影响不一 能源危机开始时间结束时间持续时长(月) 第1次石油危机 1973/10/061974/03/185.4 第2次石油危机 1978/10/011981/03/0129.4 第3次石油危机1990/08/021991/2/287 2012年日本电力危机2012/05/112012/07/011.7 2019年加州电力危机2019/10/092019/11/201.4 2021年德州电力危机2021/02/102021/02/270.6 数据来源:Wikipedia、开源证券研究所 图12:一次、二次能源危机的主导逻辑不同 图13:第1次石油危机期间,美国发电量大体稳定 资料来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 图14:第2次石油危机期间,美国发电量大体稳定 图15:第3次石油危机期间,美国发电量大体稳定 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 3轮一次能源危机爆发期间,美国等主要消费型经济体通过对外谈判、寻求替代 能源、释放战略储备等积极应对。

以美国为例,第1次石油危机期间,为了保障原 油供应,美国积极与沙特等产油国展开谈判。

第2次石油危机期间,美国还通过主 动增加煤炭产量,以对冲原油供给的不足。

第3次石油危机爆发后,美国吸取了前 车之鉴,持续释放了超过2000万桶战略原油储备、缓解供给瓶颈。

严寒、高温、干旱等极端天气 能源危机的 导火索 大规模战争或局部军事冲突 洪水、泥石流等自然灾害 能源生产国遭受制裁或自发禁运 自然因素 政治因素 能源转型过于激进 ······ ······ 一次 能源 危机 二次 能源 危机 140 145 150 155 160 165 170 175 180 185 123456789101112 (十亿千瓦时)美国每月净发电量 197319741975 140 150 160 170 180 190 200 210 220 230 123456789101112 (十亿千瓦时)美国每月净发电量 1978197919801981 140 160 180 200 220 240 260 280 300 320 123456789101112 (十亿千瓦时)美国每月净发电量 1989199019911992 宏观经济专题 图16:第2次石油危机期间,美国主动增加煤炭发电 图17:第3次石油危机期间,美国释放大量战略储备 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 前2次石油危机期间,为平抑持续、快速抬升的通胀压力,美联储等实施了激 进的加息应对;第3次石油危机影响相对平和,美联储等延续了前期的宽松立场。

例如,前2次石油危机期间,为了避免通胀压力进一步加剧,美联储分别上调基准 利率202bp、575bp。

与前2次石油危机不同,在第3次石油危机爆发之前,美国等 主要经济体经济已进入趋势下行通道,通胀中枢水平也相对较低。

虽然随后爆发的 第3次石油危机导致通胀飙升,但美联储等主流央行维持前期的宽松立场不变。

图18:前2次石油危机期间,美联储等激进加息 图19:第3次石油危机期间,美联储等延续宽松立场 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 3次石油危机期间,美股等主要股指大盘表现受到拖累,原油、黄金等商品大幅 领涨。

3次石油危机爆发之后,美股标普500走势均受到明显冲击,3个月内的跌幅 分别达到了10%、6.7%和13.5%。

恐慌情绪还在全球大面积蔓延,日股、德股等齐齐 下跌。

与权益市场表现偏弱不同,原油领衔的商品市场表现非常强势;油价在3个 月内的涨幅分别达到了52%、52%、101%,同期黄金价格也大幅上涨。

42% 44% 46% 48% 50% 52% 54% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 19 77 19 78 19 79 19 80 19 81 19 82 美国主要供电能源结构 石油净发电量占比煤炭净发电量占比(右) 56,000 56,500 57,000 57,500 58,000 58,500 59,000 59,500 19 89 /0 1 19 89 /0 3 19 89 /0 5 19 89 /0 7 19 89 /0 9 19 89 /1 1 19 90 /0 1 19 90 /0 3 19 90 /0 5 19 90 /0 7 19 90 /0 9 19 90 /1 1 19 91 /0 1 19 91 /0 3 19 91 /0 5 19 91 /0 7 19 91 /0 9 19 91 /1 1 19 92 /0 1 19 92 /0 3 19 92 /0 5 19 92 /0 7 19 92 /0 9 (万桶)美国战略石油储备量 4 6 8 10 12 14 16 18 20 30 35 40 45 50 55 60 65 70 75 197 3 /0 1 197 3 /0 5 197 3 /0 9 197 4 /0 1 197 4 /0 5 197 4 /0 9 197 5 /0 1 197 5 /0 5 197 5 /0 9 197 6 /0 1 197 6 /0 5 197 6 /0 9 197 7 /0 1 197 7 /0 5 197 7 /0 9 197 8 /0 1 197 8 /0 5 197 8 /0 9 197 9 /0 1 197 9 /0 5 197 9 /0 9 198 0 /0 1 198 0 /0 5 198 0 /0 9 198 1 /0 1 198 1 /0 5 198 1 /0 9 198 2 /0 1 198 2 /0 5 198 2 /0 9 198 3 /0 1 198 3 /0 5 198 3 /0 9 (%)(%)美国制造业PMI、CPI同比、失业率、联邦基金利率走势 制造业PMICPI同比(右)失业率(右)联邦基金利率(右) 第1次石油危机第2次石油危机 2 3 4 5 6 7 8 9 10 35 40 45 50 55 60 198 8 /0 1 198 8 /0 4 198 8 /0 7 198 8 /1 0 198 9 /0 1 198 9 /0 4 198 9 /0 7 198 9 /1 0 199 0 /0 1 199 0 /0 4 199 0 /0 7 199 0 /1 0 199 1 /0 1 199 1 /0 4 199 1 /0 7 199 1 /1 0 199 2 /0 1 199 2 /0 4 199 2 /0 7 199 2 /1 0 199 3 /0 1 199 3 /0 4 199 3 /0 7 (%)(%)美国制造业PMI、CPI同比、失业率、联邦基金利率走势 制造业PMICPI同比(右)失业率(右)联邦基金利率(右) 第3次石油危机 宏观经济专题 表2:3次石油危机期间,美股等主要股指大盘表现受到拖累,原油、黄金等商品大幅领涨 3次石油危机期间,主要股指及商品价格走势 -3M -2M -1M 1M 2M 3M 标普500 第1次石油危机 7.5% 3.1% 4.5% -3.9% -16.1% -10.0% 第2次石油危机 8.3% 0.0% -0.7% -9.5% -8.0% -6.7% 第3次石油危机3.9% -4.3% -2.4% -8.2% -10.4% -13.5% 日经225 第1次石油危机 -4.0% -8.0% -2.1% 2.5% -2.8% -6.6% 第2次石油危机 3.9% 4.1% 3.2% 2.1% 3.2% 3.8% 第3次石油危机0.2% -8.1% -6.7% -14.1% -33.1% -16.7% 德国DAX 第1次石油危机 -5.9% -2.6% -3.0% 3.6% -6.5% -9.5% 第2次石油危机 7.9% 4.4% 2.6% -2.8% -3.4% -4.5% 第3次石油危机1.4% 0.7% -1.9% -12.8% -24.0% -23.3% 原油 第1次石油危机 14.9% 0.0% 0.0% 51.9% 51.9% 51.9% 第2次石油危机 13.3% 12.8% 9.8% 20.3% 43.1% 51.9% 第3次石油危机3.7% 3.6% 12.4% 53.8% 90.4% 100.9% 黄金 第1次石油危机 -22.4% -14.3% -6.6% -0.5% 6.6% 20.3% 第2次石油危机 -7.3% -10.9% -20.3% 16.9% 21.6% 28.5% 第3次石油危机3.0% 4.7% 5.2% 1.9% 4.1% -0.3% 铜 第1次石油危机 7.7% -6.6% 12.8% 9.8% 11.2% 1.2% 第2次石油危机 2.8% -0.7% -5.2% 6.1% 14.6% 33.0% 第3次石油危机14.9% 15.3% 14.0% -2.4% -9.2% -10.2% CRB现货指数 第1次石油危机 -3.9% -7.2% -3.8% 2.5% 9.9% 16.0% 第2次石油危机 2.5% -2.4% 0.0% 3.7% 8.2% 10.9% 第3次石油危机1.3% -0.7% -0.3% -2.0% -1.3% -4.9% 数据来源:Wind、开源证券研究所 由于持续时间相对较短等,历轮二次能源危机,均未对政策、经济及市场造成 明显影响。

具体来看,2012年日本电力危机、2019年加州电力危机、2021年德州电 力危机等二次能源危机,持续时长相对较短,对相应经济体内部的货币、财政政策影 响有限,对经济造成的冲击也相对较小。

从市场表现来看,由于基本面及政策未发生 显著改变,电力危机前后的大类资产走势,均未出现明显变化。

图20:2019年加州电力危机,对美国经济的冲击有限 图21:2021年德州电力危机,对美国经济的冲击有限 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 -1.0 -0.8 -0.6 -0.4 -0.2 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 20 18 -1 2 20 19 -0 1 20 19 -0 2 20 19 -0 3 20 19 -0 4 20 19 -0 5 20 19 -0 6 20 19 -0 7 20 19 -0 8 20 19 -0 9 20 19 -1 0 20 19 -1 1 20 19 -1 2 (%) 美国工业产出环比 加州电力危机 -5 -3 -1 1 3 5 7 20 20 -1 2 20 21 -0 1 20 21 -0 2 20 21 -0 3 20 21 -0 4 20 21 -0 5 20 21 -0 6 20 21 -0 7 20 21 -0 8 (%) 美国工业产出环比 德州电力危机 宏观经济专题 图22:3次电力危机前后的大类资产走势,均未出现明显变化 数据来源:Wind、开源证券研究所 1.3、本轮全球能源危机,可能的政策应对及市场影响 本轮能源危机爆发的导火索是极端天气,根源在于传统能源行业产能弹性大幅 下滑。

疫情爆发后,原油、天然气等传统能源开采行业出现企业破产潮,产能一度跌 至冰点。

虽然疫后需求端逐步回暖,但出于对改善现金流的渴望,以及全球主要经济 体纷纷加快推进能源转型,这些传统能源开采企业的资本开支持续低企,导致天然 气、原油等传统能源品的产能弹性被大幅压缩。

伴随着极端天气严重拖累绿色能源 发电、引发对传统能源的发电需求激增,天然气等供需缺口大幅走扩,价格飙涨。

而 这,最终推升欧美电价、触发了电力危机。

(详情参考《全球能源危机,这次不一样》) 图23:超高压天气下,欧洲风力发电占比持续下降 图24:美国水力发电占比明显低于往年同期水平 数据来源:Eurostat、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 90 92 94 96 98 100 102 104 106 108 -30 -20 -100102030 (%,危机爆发日=100) 3次电力危机爆发前后黄金、股市、汇率走势 2019年加州电力危机2021年德州电力危机2012年日本电力危机 危机爆发日 92 94 96 98 100 102 104 106 108 110 -30 -20 -100102030 危机爆发日 97 98 99 100 101 102 103 -30 -20 -100102030 危机爆发日 5% 7% 9% 11% 13% 15% 17% 19% 21% 23% 20 18 /0 1 20 18 /0 3 20 18 /0 5 20 18 /0 7 20 18 /0 9 20 18 /1 1 20 19 /0 1 20 19 /0 3 20 19 /0 5 20 19 /0 7 20 19 /0 9 20 19 /1 1 20 20 /0 1 20 20 /0 3 20 20 /0 5 20 20 /0 7 20 20 /0 9 20 20 /1 1 20 21 /0 1 20 21 /0 3 20 21 /0 5 20 21 /0 7 欧洲风力发电占比 5% 6% 7% 8% 9% 10% 11% 20 16 /0 2 20 16 /0 5 20 16 /0 8 20 16 /1 1 20 17 /0 2 20 17 /0 5 20 17 /0 8 20 17 /1 1 20 18 /0 2 20 18 /0 5 20 18 /0 8 20 18 /1 1 20 19 /0 2 20 19 /0 5 20 19 /0 8 20 19 /1 1 20 20 /0 2 20 20 /0 5 20 20 /0 8 20 20 /1 1 20 21 /0 2 20 21 /0 5 美国水力发电占比 宏观经济专题 图25:2021年以来,全球天然气产能持续下滑 图26:2021年以来,OPEC+一直谨慎增产 数据来源:EIA、开源证券研究所 数据来源:EIA、开源证券研究所 与以往不同,本轮全球能源危机兼具了一次能源危机、二次能源危机的特征。

本轮全球能源危机最大的特征是,不仅仅涵盖原油、天然气、动力煤等多种一次能 源,还涉及电力等二次能源,属于一次能源危机、二次能源危机的共振。

受此影响, 2021年2季度以来,欧美电力危机持续发酵,电力价格大幅飙涨。

其中,意大利、 西班牙、德国、法国电价,均较1年前翻倍;同时,美国电价也涨至历史新高。

图27:2021年初以来,欧洲主要经济体电价飙涨 图28:2021年初以来,美国电价大幅上涨 数据来源:Eurostat、开源证券研究所 数据来源:EIA、开源证券研究所 新一轮能源革命背景下,传统能源行业的低资本开支、价格持续高企,或将成 为常态。

以美国为例,2021年以来油气厂商的经营现金流已升至历史高位,但投资 支出规模仍远未修复至疫情前水平。

受此影响,美国石油、天然气钻机数依然处于 445个、98个的历史低位,反过来又对原油、天然气价格等形成强力支撑。

能源品价 格持续高位,可能成为能源革命背景下的新常态。

80,000 90,000 100,000 110,000 120,000 130,000 140,000 150,000 20 10 /0 2 20 10 /0 6 20 10 /1 0 20 11 /0 2 20 11 /0 6 20 11 /1 0 20 12 /0 2 20 12 /0 6 20 12 /1 0 20 13 /0 2 20 13 /0 6 20 13 /1 0 20 14 /0 2 20 14 /0 6 20 14 /1 0 20 15 /0 2 20 15 /0 6 20 15 /1 0 20 16 /0 2 20 16 /0 6 20 16 /1 0 20 17 /0 2 20 17 /0 6 20 17 /1 0 20 18 /0 2 20 18 /0 6 20 18 /1 0 20 19 /0 2 20 19 /0 6 20 19 /1 0 20 20 /0 2 20 20 /0 6 20 20 /1 0 20 21 /0 2 20 21 /0 6 (百万立方米)全球天然气产量 20 30 40 50 60 70 80 90 2,000 2,200 2,400 2,600 2,800 3,000 3,200 3,400 201 7 -1 0 201 7 -1 2 201 8 -0 2 201 8 -0 4 201 8 -0 6 201 8 -0 8 201 8 -1 0 201 8 -1 2 201 9 -0 2 201 9 -0 4 201 9 -0 6 201 9 -0 8 201 9 -1 0 201 9 -1 2 202 0 -0 2 202 0 -0 4 202 0 -0 6 202 0 -0 8 202 0 -1 0 202 0 -1 2 202 1 -0 2 202 1 -0 4 202 1 -0 6 202 1 -0 8 (美元/桶)(万桶/日) OPEC原油产量Brent油价(右) 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 20 19 /1 2 20 20 /0 1 20 20 /0 2 20 20 /0 3 20 20 /0 4 20 20 /0 5 20 20 /0 6 20 20 /0 7 20 20 /0 8 20 20 /0 9 20 20 /1 0 20 20 /1 1 20 20 /1 2 20 21 /0 1 20 21 /0 2 20 21 /0 3 20 21 /0 4 20 21 /0 5 20 21 /0 6 20 21 /0 7 (欧分/KWh)欧洲主要经济体电价 德国法国西班牙意大利 12.0 12.2 12.4 12.6 12.8 13.0 13.2 13.4 13.6 13.8 14.0 10.0 10.2 10.4 10.6 10.8 11.0 11.2 11.4 11.6 11.8 20 18 /0 2 20 18 /0 4 20 18 /0 6 20 18 /0 8 20 18 /1 0 20 18 /1 2 20 19 /0 2 20 19 /0 4 20 19 /0 6 20 19 /0 8 20 19 /1 0 20 19 /1 2 20 20 /0 2 20 20 /0 4 20 20 /0 6 20 20 /0 8 20 20 /1 0 20 20 /1 2 20 21 /0 2 20 21 /0 4 20 21 /0 6 (美分/千瓦时)(美分/KWh)美国电力平均零售价格 电力平均零售价电力平均零售价:居民(右) 宏观经济专题 图29:油气厂商资本支出意愿低企,影响天然气产量 图30:油气厂商资本支出意愿低企,影响天然气产量 数据来源:EIA、开源证券研究所 数据来源:EIA、开源证券研究所 图31:即使能源价格高企,美国油气厂商坚持缓慢增产 图32:美国页岩油新钻井数量提升缓慢 数据来源:EIA、开源证券研究所 数据来源:EIA、开源证券研究所 图33:页岩油钻井约需2个月,完井还需至少3个月 图34:美国战略石油储备量处于历史绝对低位 资料来源:EIA、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 60,000 65,000 70,000 75,000 80,000 85,000 90,000 60 80 100 120 140 160 180 200 201 6 -1 2 201 7 -0 3 201 7 -0 6 201 7 -0 9 201 7 -1 2 201 8 -0 3 201 8 -0 6 201 8 -0 9 201 8 -1 2 201 9 -0 3 201 9 -0 6 201 9 -0 9 201 9 -1 2 202 0 -0 3 202 0 -0 6 202 0 -0 9 202 0 -1 2 202 1 -0 3 202 1 -0 6 (BCM)美国天然气钻机数与产量 天然气钻机数天然气产量(右) 800 900 1,000 1,100 1,200 1,300 1,400 100 200 300 400 500 600 700 800 900 201 6 /1 22 01 7 /0 22 01 7 /0 42 01 7 /0 62 01 7 /0 82 01 7 /1 02 01 7 /1 22 01 8 /0 22 01 8 /0 42 01 8 /0 62 01 8 /0 82 01 8 /1 02 01 8 /1 22 01 9 /0 22 01 9 /0 42 01 9 /0 62 01 9 /0 82 01 9 /1 02 01 9 /1 22 02 0 /0 22 02 0 /0 42 02 0 /0 62 02 0 /0 82 02 0 /1 02 02 0 /1 22 02 1 /0 22 02 1 /0 42 02 1 /0 62 02 1 /0 82 02 1 /1 0 (万桶/日)美国原油钻机数与产量 原油钻机数原油产量(右) 100 300 500 700 900 1,100 1,300 1,500 1,700 20 30 40 50 60 70 80 90 100 110 120 20 12 /0 2 20 12 /0 7 20 12 /1 2 20 13 /0 5 20 13 /1 0 20 14 /0 3 20 14 /0 8 20 15 /0 1 20 15 /0 6 20 15 /1 1 20 16 /0 4 20 16 /0 9 20 17 /0 2 20 17 /0 7 20 17 /1 2 20 18 /0 5 20 18 /1 0 20 19 /0 3 20 19 /0 8 20 20 /0 1 20 20 /0 6 20 20 /1 1 20 21 /0 4 20 21 /0 9 (个)(美元/桶) WTI原油价格美国原油钻机数量(右) 4,000 4,500 5,000 5,500 6,000 6,500 7,000 7,500 8,000 8,500 9,000 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 1,800 2,000 20 14 /0 1 20 14 /0 5 20 14 /0 9 20 15 /0 1 20 15 /0 5 20 15 /0 9 20 16 /0 1 20 16 /0 5 20 16 /0 9 20 17 /0 1 20 17 /0 5 20 17 /0 9 20 18 /0 1 20 18 /0 5 20 18 /0 9 20 19 /0 1 20 19 /0 5 20 19 /0 9 20 20 /0 1 20 20 /0 5 20 20 /0 9 20 21 /0 1 20 21 /0 5 (个)(个)美国页岩油钻井数量 新井完井已钻但未完工的井 30 35 40 45 50 55 60 6.0 6.2 6.4 6.6 6.8 7.0 7.2 7.4 20 09 /0 1 20 09 /0 7 20 10 /0 1 20 10 /0 7 20 11 /0 1 20 11 /0 7 20 12 /0 1 20 12 /0 7 20 13 /0 1 20 13 /0 7 20 14 /0 1 20 14 /0 7 20 15 /0 1 20 15 /0 7 20 16 /0 1 20 16 /0 7 20 17 /0 1 20 17 /0 7 20 18 /0 1 20 18 /0 7 20 19 /0 1 20 19 /0 7 20 20 /0 1 20 20 /0 7 20 21 /0 1 20 21 /0 7 (天)(亿桶) 美国战略石油储备可供应天数(右) 宏观经济专题 全球大通胀背景下,主流央行的货币政策开始加快正常化。

据万得资讯统计, 2021年以来,近20个经济体加入到“加息阵营”。

以美国为首的消费型经济体,在 能源品等价格上涨的带动下,通胀读数、通胀预期也纷纷升至历史高位。

最新数据显 示,美国9月CPI同比增速达到5.4%,消费者1年期通胀预期更是历史最高水平的 5.3%。

在此背景下,部分美联储官员的态度已开始变化。

例如,圣路易斯联储主席布 拉德(2022年票委)表示,“美联储考虑政策调整时,需要重视高通胀的持续性”。

表3:据不完全统计,2021年以来,加入到“加息阵营”的经济体数量已增加至接近20个 国家日期 调整幅度(基 点) 调整后基准利率国家日期 调整幅度(基 点) 调整后基准利率 新西兰10月6日250.50% 俄罗斯 9月10日256.75% 罗马尼亚10月6日251.50% 7月23日1006.50% 乌拉圭 10月6日255.25% 6月11日505.50% 8月21日505.00% 4月23日505.00% 墨西哥 10月1日254.75% 3月19日254.50% 8月12日254.50% 秘鲁 9月10日501.00% 6月24日254.25% 8月13日250.50% 挪威9月23日250.25% 乌克兰 9月9日508.50% 土耳其 9月23日-10018.00% 7月22日1508.00% 3月18日20019.00% 智利 9月1日751.50% 巴西 9月22日1006.25% 7月15日250.75% 8月4日1005.25%韩国8月26日250.75% 6月16日754.25% 匈牙利 8月24日301.50% 5月6日753.50% 7月27日301.20% 3月23日752.75% 6月22日300.90% 匈牙利9月21日151.65% 捷克 8月5日250.75% 巴基斯坦9月20日257.25% 6月23日250.50% 哈萨克斯坦 9月13日259.50%冰岛5月19日251.00% 7月26日259.00%刚果4月16日-50010.50% 资料来源:Wind、开源证券研究所 图35:9月以来,天然气、动力煤价格加速上涨 图36:9月以来,原油价格加速上涨 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 0 50 100 150 200 250 300 0 50 100 150 200 250 300 350 20 17 /1 0 20 17 /1 2 20 18 /0 2 20 18 /0 4 20 18 /0 6 20 18 /0 8 20 18 /1 0 20 18 /1 2 20 19 /0 2 20 19 /0 4 20 19 /0 6 20 19 /0 8 20 19 /1 0 20 19 /1 2 20 20 /0 2 20 20 /0 4 20 20 /0 6 20 20 /0 8 20 20 /1 0 20 20 /1 2 20 21 /0 2 20 21 /0 4 20 21 /0 6 20 21 /0 8 20 21 /1 0 (美元/吨)(便士/色姆) IPE天然气IPE动力煤(右) 10 20 30 40 50 60 70 80 90 20 20 /0 1 20 20 /0 2 20 20 /0 3 20 20 /0 4 20 20 /0 5 20 20 /0 6 20 20 /0 7 20 20 /0 8 20 20 /0 9 20 20 /1 0 20 20 /1 1 20 20 /1 2 20 21 /0 1 20 21 /0 2 20 21 /0 3 20 21 /0 4 20 21 /0 5 20 21 /0 6 20 21 /0 7 20 21 /0 8 20 21 /0 9 20 21 /1 0 (美元/桶) WTI原油Brent原油 宏观经济专题 图37:美国CPI同比、1年期通胀预期双双升至高位 图38:美联储9月会议中,一半官员预计2022年将加息 数据来源:NYFed、开源证券研究所 数据来源:Fed、开源证券研究所 通胀背景下,货币流动性环境在未来一段时期的边际变化,或将加大全球资本 市场的波动,以及部分新兴经济体的尾部风险暴露。

2021年以来,虽然通胀读数一 直超预期,但受主流央行维持宽松货币立场不变支撑,以美股为代表的风险资产整 体表现很好,估值持续处于高位。

一旦主流央行的政策立场因为通胀走势发生边际 变化,那么流动性宽松到风险资产提估值的链条将被破坏,风险资产波动性随之可 能阶段性加大。

这一背景下,需持续警惕部分新兴经济体的尾部风险。

表4:市场对主流央行收紧货币的预期越发升温 图39:全球主要权益市场的估值多处在历史高位 资料来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 2 3 3 4 4 5 5 6 0 1 2 3 4 5 6 20 16 /0 9 20 16 /1 2 20 17 /0 3 20 17 /0 6 20 17 /0 9 20 17 /1 2 20 18 /0 3 20 18 /0 6 20 18 /0 9 20 18 /1 2 20 19 /0 3 20 19 /0 6 20 19 /0 9 20 19 /1 2 20 20 /0 3 20 20 /0 6 20 20 /0 9 20 20 /1 2 20 21 /0 3 20 21 /0 6 20 21 /0 9 (%)(%) 美国CPI同比美国消费者对未来1年的通胀预期(右) 0.00% 0.00% 0.50% 2.50% 0.00% 0.25% 1.00% 2.50% 0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 3.0% 2021E 2022E 2023E长期 最新利率点阵图中,美联储官员对利率预测中位数情况 6月会议9月会议 美联储欧洲英格兰加拿大日本瑞士 2021 Q4缩债加息缩债 Q1缩债 Q2缩债 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4加息 年份季度 海外主流央行 维持现有政策 2022 加息加息 2023 86% 55% 68% 37% 86% 49% 92% 97% 88% 89% 79% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 标普 500 恒生指数 沪深 300 日经 225 德国 D A X 英国 富时 100 法国 C A C 4 0 印度 S E N S E X M S C I全球 M S C I发达 M S C I新兴 全球主要股指估值分位数水平(2010年以来) 宏观经济专题 表5:一旦宽松货币环境“逆转”,基本面差、外债压力较大的新兴经济体,更是可能暴露尾部风险 洲国家债务/GDP外债/GDP短期外债/总外债短期外债/外汇储备经常帐余额/GDP 洲 美洲 巴西162% 73% 14% 22% -1.7% 阿根廷(已违约) 261% 171% 24% 150% 0.8% 墨西哥75% 39% 13% 34% 2.5% 秘鲁55% 28% 13% 13% -1.5% 智利 1.3% 哥伦比亚103% 51% 11% 30% -3.3% 委内瑞拉(已违约) 268% 36% 30% 486% -- 欧洲 土耳其232% 199% 28% 117% -5.2% 俄罗斯124% 110% 12% 10% 2.3% 亚洲 中国71% 14% 57% 37% 1.9% 韩国182% 140% 29% 41% 4.6% 印度155% 83% 19% 23% 1.3% 马来西亚349% 274% 38% 92% 4.4% 印尼209% 145% 11% 34% -0.4% 泰国191% 150% 33% 27% 3.2% 菲律宾143% 106% 21% 19% 3.6% 数据来源:World Bank、BIS、Wind、开源证券研究所 经过研究,我们发现: (1)作为典型的一次能源危机,3次石油危机爆发的导火索分别是中东、两伊 及海湾战争。

与之对应,3次危机走向尾声,也是和地缘政治冲突缓和、石油供给逐 步恢复有关。

当然,需求端的大幅回落,也对3次危机的结束起到“助力”作用。

(2)以2021年德州电力危机为例,百年难遇的严寒之下,德州电网瘫痪,电价 大涨,居民及企业遭遇停电。

但随着气温回升、电力系统修复,德州电力危机得以解 除,各类经济活动回归常态。

类似的二次能源危机还有,2012年日本电力危机、2019 年加州电力危机等。

(3)一次能源危机期间,美国等主要消费国积极应对,甚至还采取了大幅加息。

例如,3次石油危机期间,美国等主要消费国等通过对外谈判、寻求替代能源、释放 战略储备等积极应对。

货币政策方面,前2次危机期间,为了控制通胀,美联储等实 施激进的加息应对;第3次危机影响较平和,美联储等延续前期的宽松立场。

(4)历轮二次能源危机持续时间较短、一般在2个月以内;影响的多是局部地 区,范围相对有限;对相应经济体内部的货币、财政政策影响有限,对经济造成的冲 击也相对较小。

历轮危机前后,主要大类资产走势,均未出现明显变化。

(5)与以往不同的是,本轮全球能源危机兼具一次能源危机、二次能源危机的 特征;爆发的导火索是极端天气,根源在于传统能源行业产能弹性大幅下滑。

新一轮 能源革命背景下,传统能源行业的低资本开支、价格持续高位,或将成为常态。

传统 能源产能萎缩及绿色能源供给波动较大等共振下,能源危机爆发可能更频繁。

(6)能源价格飙涨等,已大幅推升主要经济体的通胀压力。

全球大通胀背景下, 主流央行的货币政策开始加快正常化。

年初以来,近20个经济体加入到“加息阵营”; 宏观经济专题 美联储在内的多家央行也开始释放转向信号。

未来一段时间,货币流动性环境边际 变化,或将加大全球资本市场的波动,以及部分新兴经济体的尾部风险暴露。

2、大类资产回溯:全球主要股指普遍上涨 当周(10月11日-10月15日),美元下跌,英镑、欧元上涨。

美元指数下跌0.15% 至93.97。

其他货币方面,英镑、欧元兑美元分别上涨0.94%、0.22%至1.37、1.16; 日元汇率下跌,美元兑日元上涨1.81%至114.26。

图40:当周,美元下跌,英镑、欧元上涨 图41:当周,美元指数下跌 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 当周(10月11日-10月15日),主要国家10Y国债收益率多数下行。

10Y美债 收益率下行3.8bp至1.58%。

其他债市方面,10Y德、英、法债收益率分别上行2.4bp、 下行5.7bp、2.6bp至-0.16%、1.11%、0.17%。

图42:当周,主要国家10Y国债收益率多数下行 图43:当周,10Y美债收益率震荡下行 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 当周(10月11日-10月15日),全球主要股指普遍上涨。

美股方面,纳斯达克、 标普500、道琼斯分别上涨2.18%、1.82%、1.58%。

亚洲股指方面,日经225、韩国 综指、恒指分别上涨3.64%、1.99%、1.99%。

欧洲股指方面,法国CAC40、德国DAX 分别上涨2.55%、2.51%。

-0.15% 0.22% 0.94% 1.81% -0.5% 0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 美元指数欧元兑美元英镑兑美元美元兑日元 1.06 1.08 1.10 1.12 1.14 1.16 1.18 1.20 1.22 1.24 89 91 93 95 97 99 101 103 20 20 /0 3 20 20 /0 4 20 20 /0 5 20 20 /0 6 20 20 /0 7 20 20 /0 8 20 20 /0 9 20 20 /1 0 20 20 /1 1 20 20 /1 2 20 21 /0 1 20 21 /0 2 20 21 /0 3 20 21 /0 4 20 21 /0 5 20 21 /0 6 20 21 /0 7 20 21 /0 8 20 21 /0 9 20 21 /1 0 美元指数欧元兑美元(右) 2.4 -0.7 -0.8 -2.5 -2.6 -2.9 -3.8 -5.7 -7 -6 -5 -4 -3 -2 -1 0 1 2 3 德国日本意大利葡萄牙法国西班牙美国英国 (bp)全球主要发达国家10Y国债收益率变动 0.4 0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 1.6 1.8 20 20 /0 3 20 20 /0 4 20 20 /0 5 20 20 /0 6 20 20 /0 7 20 20 /0 8 20 20 /0 9 20 20 /1 0 20 20 /1 1 20 20 /1 2 20 21 /0 1 20 21 /0 2 20 21 /0 3 20 21 /0 4 20 21 /0 5 20 21 /0 6 20 21 /0 7 20 21 /0 8 20 21 /0 9 20 21 /1 0 (%) 10Y美债收益率走势 宏观经济专题 图44:当周,全球主要股指普遍上涨 图45:当周,纳斯达克、恒指双双上涨 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 当周(10月11日-10月15日),原油、黄金双双上涨。

原油方面,WTI、Brent 原油分别上涨3.69%、3%至82.28美元/桶、84.86美元/桶。

黄金方面,COMEX黄金 上涨0.64%至1766.7美元/盎司。

图46:当周,WTI、Brent原油价格双双上涨 图47:当周,COMEX黄金价格上涨 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 3、重点关注:美国9月新屋开工 表6:海外重点数据发布日期情况 地区日期经济指标期间调查值前值 美国 10月18日 工业产出环比9月0.2% 0.4% NAHB房产市场指数9月76% 76% 10月19日 新屋开工(万户) 9月161161.5 营建许可(万户) 9月167172.8 10月20日当周EIA原油库存(万桶) 10月15日当周-- 608.8 10月21日 成屋销售(万户) 9月602588 当周初请失业金人数(万人) 10月16日当周-- 29.3 欧元区 10月20日 CPI环比9月-- 0.5% CPI同比9月-- 3% 10月22日制造业PMI 10月-- 58.6% 资料来源:Wind、开源证券研究所 3.64% 2.55% 2.51% 2.18% 1.99% 1.99% 1.95% 1.82% 1.64% 1.61% 1.58% 0.75% 0.04% 0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 3.0% 3.5% 4.0% 日经225指数指数 巴黎CAC40指数 法兰克福DAX指数 纳斯达克指数 韩国综合指数 恒生指数 英国富时指数 标普500指数 俄罗斯RTS指数 巴西IBOVESPA指数 道琼斯工业指数 澳大利亚普通股指数 沪深300指数 20000 22000 24000 26000 28000 30000 32000 6,000 7,000 8,000 9,000 10,000 11,000 12,000 13,000 14,000 15,000 16,000 20 19 /0 9 20 19 /1 0 20 19 /1 1 20 19 /1 2 20 20 /0 1 20 20 /0 2 20 20 /0 3 20 20 /0 4 20 20 /0 5 20 20 /0 6 20 20 /0 7 20 20 /0 8 20 20 /0 9 20 20 /1 0 20 20 /1 1 20 20 /1 2 20 21 /0 1 20 21 /0 220 21 /0 3 20 21 /0 4 20 21 /0 5 20 21 /0 6 20 21 /0 7 20 21 /0 8 20 21 /0 9 20 21 /1 0 纳斯达克综合指数恒生指数(右) 10 20 30 40 50 60 70 80 90 20 20 /0 1 20 20 /0 2 20 20 /0 3 20 20 /0 4 20 20 /0 5 20 20 /0 6 20 20 /0 7 20 20 /0 8 20 20 /0 9 20 20 /1 0 20 20 /1 1 20 20 /1 2 20 21 /0 1 20 21 /0 2 20 21 /0 3 20 21 /0 4 20 21 /0 5 20 21 /0 6 20 21 /0 7 20 21 /0 8 20 21 /0 9 20 21 /1 0 (美元/桶) WTI原油Brent原油 1,400 1,500 1,600 1,700 1,800 1,900 2,000 2,100 20 20 /0 1 20 20 /0 2 20 20 /0 3 20 20 /0 4 20 20 /0 5 20 20 /0 6 20 20 /0 7 20 20 /0 8 20 20 /0 9 20 20 /1 0 20 20 /1 1 20 20 /1 2 20 21 /0 1 20 21 /0 2 20 21 /0 3 20 21 /0 4 20 21 /0 5 20 21 /0 6 20 21 /0 7 20 21 /0 8 20 21 /0 9 20 21 /1 0 (美元/盎司) COMEX黄金价格 宏观经济专题 4、数据跟踪:美国CPI同比连续4个月“破5” 4.1、美国数据 4.1.1、美国9月CPI同比继续高企,主要分项环比几乎全线大涨 当周(10月11日-10月15日),美国公布了9月CPI数据。

具体来看,美国9 月CPI同比增长5.4%,高于预期5.3%,连续4月保持在5%以上的高位;核心CPI 同比增长4%,持平预期、前值。

环比方面,美国9月CPI环比增长0.4%,高于前值 0.3%,仍位于历史同期均值水平以上;9月核心CPI环比增长0.2%,持平预期,高 于前值0.1%。

主要分项中,除了二手车、服装等少数分项价格环比为负以外,绝大 多数分项价格环比上涨。

其中,燃油、燃气服务、肉禽鱼蛋类、新车等与居民家用及 外出相关的分项价格,上涨动能依然强劲。

图48:美国9月CPI同比继续高企 图49:美国9月CPI分项价格几乎全线大涨 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 4.1.2、美国9月PPI同比再次刷新1982年以来新高 当周(10月11日-10月15日),美国公布了9月PPI数据。

具体来看,美国9 月PPI同比增长8.6%,低于预期8.7%,高于前值8.3%,再次刷新1982年以来最高 纪录;核心PPI同比增长6.8%,低于预期7.1%,高于前值6.7%。

环比方面,美国9 月PPI环比增长0.5%,低于预期0.6%、前值0.7%;9月核心PPI环比增长0.2%, 低于预期0.5%、前值0.6%。

0 1 2 3 4 5 -2 -1 0 1 2 3 4 5 6 19 91 19 93 19 95 19 97 19 99 20 01 20 03 20 05 20 07 20 09 20 11 20 13 20 15 20 17 20 19 20 21 (%)(%)美国CPI及核心CPI同比变化 CPI核心CPI(右) -2.1 1.6 0.7 1.2 1.0 0.6 0.0 1.0 -1.0 0.2 -1.5 0.4 3.9 2.7 2.2 1.3 1.2 1.1 1.1 0.8 0.7 0.6 -0.7 -1.1 -3 -2 -1012345 燃油 公共事业(管道)燃气服务 肉类、家禽、鱼和蛋类 新车 无酒精饮料和饮料原料 其他家庭食品 谷物和烘焙制品 电力 乳制品及相关制品 水果和蔬菜 二手车 服装 (%) 美国CPI主要细分项环比变化 8月 9月 宏观经济专题 图50:美国9月PPI同比再创1982年以来新高 图51:美国9月PPI环比不及预期 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 4.1.3、美国9月零售销售环比大超预期,文体用品店、百货商店等分项环比大增 当周(10月11日-10月15日),美国公布了9月零售销售数据。

具体来看,美 国9月零售销售环比增加0.7%,高于预期-0.2%,低于前值0.9%;9月核心零售销售 环比增加0.8%,高于预期0.5%,低于前值2%。

主要分项中,文体用品店、百货商 店、杂货店销售环比分别上升3.7%、2%和1.8%,成为推动零售销售增长的主要动 力;非实体店销售环比增速大幅回落、仅录得0.6%。

图52:美国9月零售销售环比大超预期 图53:分项中,文体用品店、加油站销售环比大增 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 4.1.4、当周EIA原油库存高于预期,当周初请失业金人数大幅下降 当周(10月11日-10月15日),美国公布了10月8日当周EIA原油库存、10 月9日当周初请失业金人数。

具体来看,当周EIA原油库存增加608.8万桶至4.27 亿桶,增幅高于预期的70.2万桶、前值的234.5万桶。

当周初次申请失业金人数录 得29.3万人,低于预期31.9万人、前值32.9万人。

0 1 2 3 4 5 6 7 8 -2 0 2 4 6 8 10 20 18 /1 1 20 19 /0 1 20 19 /0 3 20 19 /0 5 20 19 /0 7 20 19 /0 9 20 19 /1 1 20 20 /0 1 20 20 /0 3 20 20 /0 5 20 20 /0 7 20 20 /0 9 20 20 /1 1 20 21 /0 1 20 21 /0 3 20 21 /0 5 20 21 /0 7 20 21 /0 9 (%)(%)美国PPI、核心PPI同比变化 PPI核心PPI(右) -0.4 -0.2 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 1.2 -1.5 -1.0 -0.5 0.0 0.5 1.0 1.5 20 18 -0 5 20 18 -0 7 20 18 -0 9 20 18 -1 1 20 19 -0 1 20 19 -0 3 20 19 -0 5 20 19 -0 7 20 19 -0 9 20 19 -1 1 20 20 -0 1 20 20 -0 3 20 20 -0 5 20 20 -0 7 20 20 -0 9 20 20 -1 1 20 21 -0 1 20 21 -0 3 20 21 -0 5 20 21 -0 7 20 21 -0 9 (%)(%)美国PPI、核心PPI环比变化 PPI核心PPI(右) -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 20 19 /0 3 20 19 /0 5 20 19 /0 7 20 19 /0 9 20 19 /1 1 20 20 /0 1 20 20 /0 3 20 20 /0 5 20 20 /0 7 20 20 /0 9 20 20 /1 1 20 21 /0 1 20 21 /0 3 20 21 /0 5 20 21 /0 7 20 21 /0 9 (%)美国零售销售环比增速变化 零售销售核心零售销售 3.7 2.0 1.8 1.8 1.1 0.7 0.6 0.5 0.2 0.1 -0.9 -1.4 -3.3 3.4 1.7 1.1 0.4 2.2 5.7 -3.3 1.8 1.1 -4.3 0.2 -5 -4 -3 -2 -101234567 文体用品 百货商店 杂货店 加油站 服装配饰 食品饮料 非实体店销售 机动车和零部件 家具 建筑、园林及物料 电子产品和家电 保健和个人护理 (%) 美国零售销售主要细分项环比变化 9月 8月 宏观经济专题 图54:美国当周EIA原油库存高于预期 图55:美国当周初请失业金人数大幅下降 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 4.2、欧洲数据 4.2.1、欧元区8月工业产出同比高于预期,10月ZEW经济景气指数大幅回落 当周(10月11日-10月15日),欧元区公布了8月工业产出数据和10月ZEW 经济景气数据。

具体来看,欧元区8月工业产出同比增长5.1%,高于预期4.7%、低 于前值8%;环比方面,8月工业产出环比下降1.6%,低于前值1.4%。

经济景气度 方面,欧元区10月ZEW经济景气指数录得21%,低于前值31.1%;其中,德国10 月ZEW经济景气指数录得22.3%,低于前值26.5%。

图56:欧元区8月工业产出同比高于预期 图57:欧元区、德国10月ZEW指数持续回落 数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 5、风险提示 全球爆发“黑天鹅”事件。

41 43 45 47 49 51 53 55 20 19 /0 2 20 19 /0 4 20 19 /0 6 20 19 /0 8 20 19 /1 0 20 19 /1 2 20 20 /0 2 20 20 /0 4 20 20 /0 6 20 20 /0 8 20 20 /1 0 20 20 /1 2 20 21 /0 2 20 21 /0 4 20 21 /0 6 20 21 /0 8 20 21 /1 0 (千万桶) EIA原油库存 30 50 70 90 110 130 150 20 20 /0 8 20 20 /0 9 20 20 /1 0 20 20 /1 1 20 20 /1 2 20 21 /0 1 20 21 /0 2 20 21 /0 3 20 21 /0 4 20 21 /0 5 20 21 /0 6 20 21 /0 7 20 21 /0 8 20 21 /0 9 20 21 /1 0 (万人)美国当周首次申请失业金人数 初请失业金人数初请失业金人数(4周中心移动平均) -25 -20 -15 -10 -5 0 5 10 15 20 -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 20 17 /1 0 20 17 /1 2 20 18 /0 2 20 18 /0 4 20 18 /0 6 20 18 /0 8 20 18 /1 0 20 18 /1 2 20 19 /0 2 20 19 /0 4 20 19 /0 6 20 19 /0 8 20 19 /1 0 20 19 /1 2 20 20 /0 2 20 20 /0 4 20 20 /0 6 20 20 /0 8 20 20 /1 0 20 20 /1 2 20 21 /0 2 20 21 /0 4 20 21 /0 6 20 21 /0 8 (%)(%)欧元区工业产出增速变化 同比环比(右) -60 -40 -20 0 20 40 60 80 20 15 /0 7 20 15 /1 0 20 16 /0 1 20 16 /0 4 20 16 /0 7 20 16 /1 0 20 17 /0 1 20 17 /0 4 20 17 /0 7 20 17 /1 0 20 18 /0 1 20 18 /0 4 20 18 /0 7 20 18 /1 0 20 19 /0 1 20 19 /0 4 20 19 /0 7 20 19 /1 0 20 20 /0 1 20 20 /0 4 20 20 /0 7 20 20 /1 0 20 21 /0 1 20 21 /0 4 20 21 /0 7 20 21 /1 0 (%) ZEW经济景气指数变化 欧元区德国 宏观经济专题 别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引(试行)》已于2017年7月1日起正 式实施。

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股票投资评级说明 评级说明 证券评级 买入(Buy)预计相对强于市场表现20%以上; 增持(outperform)预计相对强于市场表现5%~20%; 中性(Neutral)预计相对市场表现在-5%~+5%之间波动; 减持 (underperform) 预计相对弱于市场表现5%以下。

行业评级 看好(overweight)预计行业超越整体市场表现; 中性(Neutral)预计行业与整体市场表现基本持平; 看淡 (underperform) 预计行业弱于整体市场表现。

备注:评级标准为以报告日后的6~12个月内,证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现,其中A股基准指数为沪 深300指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针 对做市转让标的)、美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数。

我们在此提醒您,不同证券研究机构采用不 同的评级术语及评级标准。

我们采用的是相对评级体系,表示投资的相对比重建议;投资者买入或者卖出证券的 决定取决于个人的实际情况,比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。

投资者应阅读整篇报告,以获取比 较完整的观点与信息,不应仅仅依靠投资评级来推断结论。

分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设,不同假设可能导致分析结果出现重大不同。

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